石油化工2021年投资策略：重视行业格局变化，继续推荐民营大炼化.pdf

行业 报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 石油化工 证券 研究报告 2020 年 12 月 16 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 张樨樨 分析师 SAC 执业证书编号： S1110517120003 zhangxixitfzq 刘子栋 分析师 SAC 执业证书编号： S1110519090001 liuzidongtfzq 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 石油化工 -行业专题研究 :大炼化的 和 2020-11-22 2 石油化工 -行业专题研究 :炼化专题：疫情之眼，看燃油型炼厂向化工型炼厂让利 2020-11-03 3 石油化工 -行业点评 :涤纶长丝多因素短期拉涨，明年或是供需拐点 2020-10-17 行业走势图 2021 年投资策略： 重视行业格局变化，继续推荐民营大炼化 一、 石化行业焦点 问题探讨 2020 年是不平凡的一年，对石化行业也是如此。上半年 因 疫情导致盈利承压 ， 下半年则发生了意外的利好变化，中国疫情恢复领先全球，化工需求复苏领先成品油，导致中国炼化开工好于全球，尤其是化工型炼厂表现超预期。 2021 市场的关注焦点 进口替代超预期的国运之争。 今年下半年化工品的进口替代超预期，在 2021 年能否持续？在其他领域热议的“国运之争”在化工领域也同样适用。在化工行业里，两大因素决定了国际市场份额转移的持续性 精细化程度以及下游领域向中国转移程度。具体而言，工程塑料、部分合成橡胶、及弹性体进口替代空间还很大， 通用塑料也有一定替代空间， 这应该也是大炼化未来五年布局的方向。 未来五年投资逻辑主导 产业链纵向一体化，民营龙头 占据金字塔顶端 。民营大炼化崛起， 在规模效应和化工品收率方面高举高打 ，投产之后 的 优势已验证 。 不可避免的削弱央企两大公司市场份额 ，以及削弱传统细分龙头市场份额 。天然气行业的重大变革，国家管网公司成立之后，天然气领域地方势力正在悄然崛起。尽管 2021-2025 年相比上一个五年天然气行业整体增速可能持平或者略降，但是城市燃气龙头公司的发展空间打开。 二、子行业分析 1.原油 ： 2021 回归常态，站稳长期成本中枢 50 美金以上。 2.炼化： 预计大拐点在 2021 年，涤纶长丝有望率先反转。 3.天然气 ： 新管网格局下，增长动力充足， 2021-2025 年 增速 有望达到 8%。 4.油服 ： 全球资本开支低迷。 三、 重点推荐： 1）民营大炼化龙头，荣盛石化、恒力石化、桐昆股份、恒逸石化；以及轻烃化工龙头卫星石化、金能科技。 2）天然气产业链城市燃气龙头，新奥股份、深圳燃气 （环保公用联合覆盖） 。 风险 提示 ： 1.原油需求疫苗进度低于预期， OPEC 内部分裂的风险，伊朗原油出口快速恢复的风险； 2.炼化需求端进口替代逆转导致 2021 年需求不及预期的风险，以及供给压力大于预期的风险； 3.天然气行业未来五年需求低于预期的风险 ； 4.全球资本开支持续低迷， 21 年 油服 价格进一步下滑的风险。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 代码 名称 2020-12-15 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 002493.SZ 荣盛石化 25.03 买入 0.33 1.18 1.81 2.29 75.85 21.21 13.83 10.93 600346.SH 恒力石化 24.70 买入 1.42 1.97 2.14 2.42 17.39 12.54 11.54 10.21 601233.SH 桐昆股份 18.48 买入 1.56 1.46 2.32 2.93 11.85 12.66 7.97 6.31 000703.SZ 恒逸石化 12.48 买入 0.87 1.10 1.26 1.30 14.34 11.35 9.90 9.60 002648.SZ 卫星石化 25.76 买入 1.19 1.25 2.36 2.54 21.65 20.61 10.92 10.14 600803.SH 新奥股份 13.93 买入 0.46 0.76 1.19 1.38 30.28 18.33 11.71 10.09 601139.SH 深圳燃气 7.14 买入 0.37 0.51 0.60 0.66 19.30 14.00 11.90 10.82 600028.SH 中国石化 4.03 买入 0.48 0.29 0.48 0.50 8.40 13.90 8.40 8.06 600339.SH 中油工程 2.89 增持 0.14 0.19 0.24 0.31 20.64 15.21 12.04 9.32 601808.SH 中海油服 13.09 增持 0.52 0.55 0.68 0.74 25.17 23.80 19.25 17.69 600583.SH 海油工程 4.24 买入 0.01 0.22 0.48 0.57 424.00 19.27 8.83 7.44 资料来源： wind， 天风证券研究所，注： PE=收盘价 /EPS -15%-9%-3%3%9%15%21%2019-12 2020-04 2020-08石油化工 沪深 300行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 焦点问题探讨 . 4 1.1. 焦点一：进口替代超预期的延续性 国运与疫情之争 . 4 1.2. 焦点二：石化行业格局变迁，龙头纵向一体化 . 6 2. 子行业分析 . 8 2.1. 原油： 2021 回归常态，站稳长期成本中枢 50 美金以上 . 8 2.2. 炼化：大拐点在 2022，涤纶有望 2021 率先复苏 . 10 2.3. 天然气：新管网格局下，增长动力充足 . 11 2.3.1. 需求：未来 5 年复合增速 8% . 11 2.3.2. 供给：非常 规地位提升，进口套利活动将更加频繁 . 11 2.4. 油服：全球资本开支低迷 . 12 2.4.1. 20 年上游资本开支下降 1/3 . 12 2.4.2. 全球 LNG 投资或低于预期 . 13 2.4.3. 国际钻井平台日费和使用率仍处低位 . 13 3. 投资观点及重点 公司推荐 . 14 4. 风险提示 . 15 图表目录 图 1：全球炼厂开工率（百万桶 /天） . 4 图 2：中国炼厂开工率（百万桶 /天） . 4 图 3： OECD 国家油品需求同比（ 2020 年 8 月） . 5 图 4：中国油品需求同比（ 2020 年预计） . 5 图 5： 2020-2021 年全球炼厂新建及淘汰情况（百万桶 /天） . 5 图 6：全球各区域炼厂数量（左轴，个），及小炼厂占比（右轴） . 5 图 7：化工品永久性产业转移的可能性：中国进口依赖度（横轴） vs. 产品货值（纵轴、元/吨） . 6 图 8：炼化行业的纵向一体化：民营大炼化 vs.细分龙头产业链比较 . 7 图 9：天然气行业的纵向一体化：城市燃气公司向上、中、下游渗透 . 7 图 10：原油全球供需平衡主流预期（百万桶 /天） . 9 图 11：原油 OECD 库存（百万桶） . 9 图 12： OPEC5-10 月减产幅度 vs.减产目标（百万桶） . 9 图 13：美国页岩油产量预测（万桶 /天，与主流预期或有不同） . 9 图 14：拜登胜选对石油市场影响分析 . 9 图 15：主要石化产品供给增速 . 10 图 16：涤纶长丝产能（万吨）及增速 . 10 图 17： PTA 产能（万吨）及增速 . 10 图 18：主要石化产品价差情况（元 /吨） . 11 图 19： 2020 年天然气消费结构 . 11 行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 20：中国天然气消费及增速预测（亿方） . 11 图 21：天然气产量（亿方） . 12 图 22：非常规气产量（亿方） . 12 图 23：中国 LNG 接收站产能（百万吨）与利用率 . 12 图 24：中国天然气进口量（亿方）与进口依赖度 . 12 图 25：全球油气上游投资额（十亿美元） . 12 图 26：全球 LNG 新批、累计产能（十亿方）及投资额（十亿美元） . 13 图 27：自升式平台日费（美元 /天） . 13 图 28：半潜式平台日费（美元 /天） . 13 图 29：自升式平台使用率（ %） . 14 图 30：半潜式平台使用率（ %） . 14 行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 焦点问题探讨 1） 2020 年石化行业经历了戏剧性的变化。上半年在疫情影响下，成品油需求严重承压、油价大跌，石化公司都在不同程度上承受了库存损失。下半年的主线是中国疫情恢复领先全球，化工需求复苏领先成品油，导致中国炼化开工好于全球，以及化工型炼厂盈利好于燃油型炼厂。 2） 国内石化行业格局变化已经引起市场注意， 民营大炼化崛起，两大龙头业绩持续落地 ，不可避免的削弱央企两大公司市场份额 。天然气行业的重大变革，国家管网公司成立之后，天然气领域地方势力正在悄然崛起，产业链的横向划分固有格局转向纵向一体化 。如何理解能源行业中央 vs.地方权力分配的 变化，以及在这一大背景下 ，对于炼化和天然气产业链格局的重塑？ 1.1. 焦点一： 进口替代 超预期的延续性 国运与疫情之争 “出口超预期”是当前市场高度关注的问题，即中国疫情领先恢复导致的制造业出口超预期、全球份额提升。这个话题在石化领域 应表述为 “进口替代超预期” ，因为多数石化产品仍然是 具有 不同程度的进口依赖度，尚未形成净出口。 站在 2020 年 初看来， 中国石化行业产能压力是比较大的，包括两大民营炼化投产、国有炼厂投产、以及轻烃路线烯烃项目的投产。相信在年初的时候，包括我们在内的绝大多数分析者对于今年利润空间的判断是偏保 守的。而今年的实际表现，这些大量新增产能得到了良好的消化，且主要石化产品盈利超出预期，尤其令人印象深刻的几个明星品种轮番表现： 1） 二季度 PP、丙酮受疫情下口罩料、消毒液需求拉动 而大幅上涨 。 2）三季度 PO受供需综合影响的 大幅上涨 。一方面是国内外装置集中检修，二是东南亚床垫受制裁带来阶段性需求集中释放。 3）四季度 10 月以来，受汽车需求恢复及天然胶 大幅上涨 拉动， C4产业链丁二烯及合成橡胶大涨。 4）四季度 10 月以来，印度转单和冷冬预期拉动化纤超预期涨价。 “进口替代超预期” 核心原因有二： 1）燃油型炼厂向化工型炼 厂让利。 疫情下，成品油受出行需求影响 显著 ，导致全球炼厂负荷非常低。而化工品需求相对坚挺，从一次加工馏分来看，化工品对应的石脑油馏分 2020基本上是所有馏分中表现最好的。 “极低的炼厂开工” vs.“基本稳定的化工需求” ， OECD 国家 9 月份炼厂开工率 71%，比去年同期低 12pct，相当于化工品供给被动砍掉 12pct。即使可以适当调节成品油和化工品的比例，对化工品供给减量仍然是 非常显著 的。导致化工品供需并没有预想的那么宽松，甚至部分产品、部分时段体现出供需紧张和价格上涨。 2）海外炼厂向中国炼厂让利。 与全球情况不同，中国的炼厂加工量在 Q2 已经超出去年同期水平， 主要是得益于中国疫情的率先恢复，以及地板价因素。 三大类炼厂中，民营大炼化超负荷运行，传统地炼也在以相对往年较高的负荷运行，国企炼厂虽然负荷同比不高但是环比持续爬坡。从成品油价差看，亚太新加坡市场和美国市场的成品油价差 2020 年都是过去 4 年中最低的一年，而中国华北市场的成品油价差则是过去 4 年 中 最高的一年。 图 1： 全球 炼厂开工率 （百万桶 /天） 图 2： 中国炼厂开工率 （百万桶 /天） 行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 资料来源： IEA， 天风证券研究所 资料来源： IEA， 天风证券研究所 图 3： OECD 国家油品需求同比（ 2020 年 8 月） 图 4： 中国油品需求同比（ 2020 年预计） 资料来源： bloomberg， 天风证券研究所 资料来源： bloomberg， 天风证券研究所 面向 2021 年 及之后 ，进口替代的持续性如何？ 乐观者看到，这是疫情给中国制造业带来的历史机遇；悲观者认为，随着海外炼厂复工，行业明年盈利水平会有所下降。这不仅仅是 2021 年的问题，而是未来 5-10 年中国化工企业在全球地位的问题。 首先我们判断，化工品产业链继续向中国 转移 存在基本面依据。 2020 年，全球炼厂关停加速，主要原因是疫情影响下全球炼厂价差跌到十年最低点，厂商对炼油经济性和结构性供给过剩比价悲观。根据 IEA 数据，全球总炼能 1 亿桶 /天， 2019 年全球石油产品需求 8400万桶 /天， 2020 年受疫情影响石油产品需求下降到月 7600 万桶 /天， 2021 年有望恢复到 8000万桶 /天。 预计 2020-2021 年关停炼厂达到 170 万桶 /天（占全球 1.7%）。美国的炼厂关停占了全球大部分，总计 100 万桶 /天，占美国总炼能的 5%、全球的 1%，这一数字还没包括部分在出售以及闲置的炼厂。欧洲和亚太（日本）也有一些 炼厂关停。其他国家还有的炼厂已经停产多年还没有从账面计提掉，比如委内瑞拉、尼日利亚、乌克兰有 230 万桶 /天。此外，潜在淘汰可能性的低竞争力炼厂还有很多，单体炼能 10 万桶 /天（ 500 万吨 /年）以下的小炼厂占据全球炼厂数量的一半、占全球总炼能份额的 13%。 与此同时，新建炼厂也在加速。中国两个大项目 荣盛石化、盛虹炼化分别在 2020 年底、 2021 年底（预计）投产。全球 2020-2021 年新增炼能达到 240 万桶 /天，其中超过一半来自中国。 全球的炼厂结构性调整将加剧，中国的大型炼化项目陆续投产，美国等其他海外炼厂 尤其是单体小、竞争力差的炼厂持续淘汰。 2021 年，中国 有望 超过美国成为全球第一大炼能的国家。 图 5： 2020-2021 年全球炼厂新建及淘汰情况（百万桶 /天） 图 6： 全球各区域炼厂数量（左轴，个），及小炼厂占比（右轴） -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%轻烃石脑油汽油 航煤 柴油燃料油其他 总体-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%轻烃石脑油汽油 航煤 柴油燃料油其他行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 资料来源： IEA， 天风证券研究所 资料来源： IEA， 天风证券研究所 其次， 要区分永久性 转移 和阶段性 转移 。 带来永久性转移的因素有二： 1） 越精 细化（货值越高），永久性转移越有可能发生 ； 2） 下游产业布局在中国的品种，永久性转移越有可能发生。 总的来讲， 工程塑料、合成橡胶、弹性体 等进口依存度仍比较高、货值单价比较高、且下游家电汽车等产业存在向中国转移趋势，进口替代前景好；其次，烯烃及通用塑料，虽然货值不算高，但是仍有一定进口依存度，也有一定进口替代前景；而化纤产业链，无论是化纤本身还是下游纺织行业都已经集聚在中国，进一步向中国转移空间较小。 图 7： 化 工品永久性产业转移的可能性：中国进口依赖度 （横轴） vs. 产品货值 （纵轴、元 /吨） 资料来源： wind， 天风证券研究所 1.2. 焦点 二： 石化行业格局变迁，龙头纵向一体化 民营大炼化的开端应该 追溯到 2014 年的石化行业政府的“简政放权” 。这一 大背景下， 2014年国家发改委发布 政府核准的投资目录（ 2014） 。“ 新建乙烯项目、年产超过 50 万吨的煤经甲醇制烯烃项目、年产超过 100 万吨的煤制甲醇项目，由国务院投资主管部门核准；新建对二甲苯（ PX）项目、新建二苯基甲烷二异氰酸酯（ MDI）项目 由省级政府按照国务院批准的石化产业规划布局方案核准。 ” 2015 年 石化产业规划布局方案 发布，当时古乙烯丙烯纯苯苯乙烯苯酚丙酮双酚 A甲醇醋酸EOPO丙烯酸PEPPPSPVCABS EVAPCPA66涤纶PTA PX MEG尼龙 6己内酰胺丙烯腈丁苯橡胶顺丁橡胶SBS丁基橡胶乙丙橡胶丁腈橡胶050001000015000200002500030000-20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00%行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 雷 PX 爆炸引起了社会对于炼化项目布局的重视。 石化产业规划布局方案 提出，“ 建设上海漕泾、浙江宁波、广东惠州、福建古雷、大连长兴岛、河北曹妃甸、江苏连云港 七大世界级石化基地。 ” 石化和化工行业过去的主流投资逻辑一直是“细分品种涨价”和“个体品种供需周期”，这一逻辑的存在是有历史合理性的。因为国内的石化行业龙头一直是单品龙头。事后来看，上述两个文件是炼化行业走向民营 化、纵向一体化的标志性事件。 从 2017 年到 2020 年，大炼化经历了横空出世和业绩落地的阶段，被证明是兼具和的优质资产。从此化工股投资 从“细分龙头” ， 逐渐进入 买入并持有 “ 多元化平台型公司” 。 且 2020 年之后炼化项目审批收紧，除个别龙头新增项目已经非常困难，这就给现有项目带来了高度稀缺性。 图 8： 炼化行业的纵向一体化：民营 大炼化 vs.细分龙头产业链比较 资料来源： 公司公告 ， 天风证券研究所 注：大炼化产业链以浙石化为例，颜色较深部分为一、二期已经具备的产品，浅色部分为远期规划产品 天然气产业链也正在纵向一体化。 2020 年，国家管网公司成立之后，接收三桶油相关资产转移并开始运营。国家管网公司是典型的公用事业公司，代输模式，不拥有实质性权力。因而，天然气产业链上的话语权下移，从上游公司下移到省能源公司和城市燃气公司。 城市燃气公司凭借多年积累的客户 ，以及其灵活的体制优势，可以将业务领域从原本城市燃气扩展到上游 LNG 进口、下游综合能源供应领域，并进入“托运商”领域，实现对天然气行业上中下游的话语权 提升。尽管 2021-2025 年相比上一个五年天然气行业整体增速可能持平或者略降，但是城市燃气龙头公司的发展空间打开。 图 9： 天然气行业的纵向一体化：城市燃气公司向上、中、下游渗透 炼油芳烃PXPT A涤纶长丝 /短纤 / 瓶片纯苯苯乙烯聚苯乙烯AB S 工程塑料苯酚丙酮双酚 APC 工程塑料烯烃乙烯PEE O/ E GEV A 烯烃、POE 等丙烯PP丙烯腈MMA 、PMMAPOC4合成橡胶顺酐尼龙原料聚异丁烯C5/ 9石油树脂异戊橡胶成品油汽油、柴油加油站航煤、船燃市场化销售或出口原聚酯龙头和顺石油、广聚能源东华能源、宝丰能源、沈阳化工、华锦股份等齐翔腾达宇新股份 德美化工行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源： 国家发改委 ， 天风证券研究所 2. 子行业分析 2.1. 原油 ： 2021 回归常态 ，站稳长期成本中枢 50 美金 以上 疫苗改变需求预期。 把 1 亿桶 /天需求量作为一个分水岭，疫情爆发高峰期过后整个 2020下半年我们都处于“后疫情阶段”。疫苗的问世改变了需求预期，尽管按照主流预期疫苗很难在一年之内普及，但是预期先行，让我们已经看到了需求重回前高 1 亿桶 /天之上的美好世界。需求一旦回到 1 亿桶 /天的前高之上，我们就具备了增加 CAPEX 的条件，油价也就具备了回到长期成本中枢（ 50 美金）之上的条件。 对 2021 年 石油供需的主流预期： 1）需求端，尽管疫苗面临产能不足等问题，但对明年需求拉动仍值得期待，到 2021 年底需求 有望 回升到 99 百 万桶 /天接近前高水平。 2）供给端美国页岩油 2021 年产量 有望 维持在 2020 年下半年的低位 。 3） OPEC 从大幅减产转变为精准调控， 2021 年 1 月份开始环比增产 50 万桶 /天，此后每月开会调整产量。 4）库存方面，目前全球原油库存处于历史超高水平， 按照主流预期到 2021 年底回归正常水平。 对主流预期的 探讨 ： 1）页岩油尽管经历了几个月的极低钻井活动，但 DUC（已钻未完井）下降有限，且经过破产重整过程中的 write-off 成本还有下降。考虑到大型石油公司对石油需求前景的担忧，其投资于长周期项目意愿下降，页岩投资仍然是其优先选择。随着油价回升到 50 美金以上，其供给弹性仍然存在，我们判断 2021 年下半年页岩油产量有望出现同比上升。 2） OPEC 内部凝聚力 随着油价上升而下降。 OPEC 的短期目标“平衡市场”和长期目标“市场份额”之间的矛盾永远存在，当油价非常低的时候短期目标主导，而油价回升之后则会考虑长期目标。在今年 5-10 月的减产过程中，虽然整体执行率高达 96%，主要是沙特等的超额减产弥补了阿联酋、俄罗斯等国的减产不足。而在 12 月 OPEC 会议上，已经听到了阿联酋、俄罗斯不同声音。 3）伊朗是潜在的黑天鹅。拜登胜选美国总统 ，尽管在短期带给石油市场的影响以正 面因素为主，包括贸易缓和以及财政宽松预期。但必须关注伊核协议重新达成以及伊朗石油回归市场的可能性。伊朗在制裁之下石油产量比两年前减少了 150 万桶 /天，一旦产量恢复，以及其在两年内积压的大量陆上和海上库存释放，对市场压力不可小觑。 产 输 配 售 用户发电企业发电企业电网公司 用电企业电网公司 新主体 用电企业新主体电改前电改后三桶油三桶油城市燃气公司 用气企业国家管网公司 ( 新主体 )托运商 （新主体，一般是省能源公司、燃气公司等）用气企业 （工业用户、居民用户、燃气电厂、综合能源）气改前气改后城市燃气公司城市燃气公司省能源公司及其他社会单位三桶油 + 省能源公司省能源公司行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 总的来讲，石油市场在需求预期回升主导下， 2021 年大方向回升，站稳 50 美金 /桶以上的可能性比较大，但 供给弹性仍在、 超预期 大 涨 概率低 。 图 10： 原油全球供需平衡主流预期 （百万桶 /天） 图 11： 原油 OECD 库存 （百万桶） 资料来源： IEA， 天风证券研究所 资料来源： IEA， 天风证券研究所 图 12： OPEC5-10 月减产幅度 vs.减产目标（百万 桶 ） 图 13： 美国页岩油产量预测（ 万桶 /天， 与主流预期或有不同） 资料来源： IEA， 天风证券研究所 资料来源： EIA， 天风证券研究所 图 14： 拜登胜选对石油市场影响分析 -6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.010.070.075.080.085.090.095.0100.0105.0供给 -需求 需求 供给40050060070080090010002018 2019 2020 2021E行业报告 | 行业投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源： Rystad Energy， 天风证券研究所 2.2. 炼化： 大拐点在 2022，涤纶有望 2021 率先复苏 市场对顺周期的关注最终要落地到平衡表 。供给端， 2020/2021 年是主要石化产品产能投放高峰， 2022 年及之后会明显放缓。 背后逻辑：一是行业内生动力，从 2019 年开始石化行业景气下行以来，企业扩产动力下降，考虑 2-3 年建设周期 2022 年开始新投放的产能减少。二是政策因素， 2020 年开始对炼化项目审批收紧，新批项目少且都是存量置换项目，意味着 2022 年之后的新增产能实际上几乎不带来产能净增量。 涤纶长丝有望率先反转。 2021/2022 年涤纶供给增速下降到 8/3%，而 PTA 仍有 21/13%。考虑 2021 年需求复苏，涤纶有望率先出现盈利拐点，而 PTA 可能需要等到 2022 或 2023年。 图 15： 主要石化产品供给增速 资料来源： 隆众石化、中纤网， 天风证券研究所 图 16： 涤纶长丝产能（万吨）及增速 图 17： PTA 产能（万吨）及增速 资料来源： 中纤网 ， 天风证券研究所 资料来源： 中纤网 ， 天风证券研究所 价差和盈利方面，总体来讲 2020 上半年处于历史十年低位，下半年部分品种（尤其是烯烃）受进口替代需求拉动，盈利略有回升。 2021 年，结合对进口替代趋势以及供给情况判断， 石化产品整体盈利水平与 20 年平均水平相当， 同比 有望好于 2020 上半年。 0%5%10%15%20%25%01000200030004000500060002011201220132014201520162017201820192020E2021E2022E2023E总产能（左） 产能增速（右）-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0200040006000800010000120002011201220132014201520162017201820192020E2021E2022E2023E总产能（左） 产能增速（右）