森马服饰：旗鼓重振，乘风破浪.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 公司研究 2020 年 12 月 09 日 森马服饰 （ 002563.SZ） 旗鼓重振 ， 乘风破浪 休闲装 业务 持续恢复，童装 表现 良好 。 受疫情影响 2020 年公司前三季度收入 /业绩下滑 29%/83%至 94.5/2.2 亿元，单 Q3 收入 /业绩下滑 26%/67%至 37.2/1.9 亿元。公司 加大控费提效、渠道管理力度，库存去化效果明显，现金流持续恢复。 1）分业务来看，童装表现好于休闲装，我们估算前三季度零售端成人装 /童装分别下滑超过 20%/下滑 10%左右。公司 8 月 底 剥离海外亏损业务，经营风险得到释放。 2）展望未来， Q4 以来公司零售终端有所恢复，电商表现更佳， 我们估算 11 月集团流水和去年同期打平， 2021 年有望迎来快速增长。 行业： 大众 服饰 消费复苏，童装竞争格局优化。 1） 大众服饰行业 复苏 中 ，我们判断 2020Q4-2021 年 零售增长 加速， 10 月服装纺织类社零当月同增12.2%（好于 同期社零增速 4.3%）环比 9 月加速，消费意愿向上 趋势 明确。2） 童装行业 格局优化利好龙头。 生育政策开放推动人口出生 +新生代父母消费意愿强，带动婴童消费升级。 竞争格局优化，童装市场 CR10 从 2013年 8.7%上升至 2019 年 11.3%。 童装消费者品牌忠诚度更高，行业集中度提升背后龙头获益， 公司公告， 巴拉巴拉 2019 年市占率达 6.9%。 休闲装业务改革进行时。 1）产品端 ， 重新梳理森马品牌定位，功能性产品、IP 产品增强产品记忆点。 2）营销 端， 多元化 营销方式 ，与电竞 FPX 战队合作打造“森马说行火钳留名”主题等 。 3）渠道 端， 业态优化 持续 ，线下打造“门店 +”项目引入数字化赋能运营，线上推出微商城等拉动电商 GMV显著提升。 4）供应链 端， 柔性化改革 加速 ， 推出首铺占比 35%的试点门店，今 年双十一活动中公司减少备货但排名稳健，我们判断效率已有初步提升。 童装龙头地位稳固， 市占率有望提升 。 1）渠道端仍有提升空间，一二线进驻购物中心，三四线依赖加盟商持续下沉，同时升级门店形象，加强一体化运营。 2）产品端覆盖婴童到中大童全年龄段品类，增强研发投入，推出迪士尼、国潮、 CATIMINI 联名系列。 3）多渠道营销并行，担任 2020 年上海时装周 Kidswear 开场大秀，积极接洽明星资源、时尚资源全渠道 营销 。 投资建议。 森马童装业务巴拉巴拉品牌仍享龙头优势，电商业务持续拉动业绩。疫情短期影响下公司调整自身业务发展，提升健康程度，我们调整公司2020-2022 年归母净利润为 7.12/15.46/17.69 亿元，现价 9.61 元，对应 21年 PE 为 17 倍，上调评级为“买入”评级。 风险提示 ： 疫情影响超预期；森马品牌业务改革不及预期；渠道扩张不及预期；海外业务拓展不及预期 。 财务 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万 元 ） 15,719 19,337 14,934 17,361 19,585 增长率 yoy（ %） 30.7 23.0 -22.8 16.3 12.8 归母 净利润（百万 元 ） 1,694 1,549 712 1,546 1,769 增长率 yoy（ %） 48.8 -8.5 -54.1 117.2 14.4 EPS 最新摊薄 （ 元 /股 ） 0.63 0.57 0.26 0.57 0.66 净资产收益率 （ %） 15.0 13.0 6.2 12.9 13.8 P/E（倍 ） 15.3 16.7 36.4 16.8 14.7 P/B（倍） 2.33 2.20 2.30 2.19 2.05 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入 （ 调高 ） 股票信息 行业 服装家纺 前次评级 增持 最新收盘价 9.61 总市值 (百万 元 ) 25,923.87 总股本 (百万 股 ) 2,697.59 其中自由流通股 (%) 69.97 30 日日均成交量 (百万股 ) 8.48 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号： S0680518030002 邮箱： juxinghaigszq 分析师 杨莹 执业证书编号： S0680520070003 邮箱： yangying1gszq 相关研究 1、森马服饰（ 002563.SZ）：境内业务承压，剥离 Kidiliz，运营改善 2020-10-27 2、森马服饰（ 002563.SZ）：拟剥离 Kidiliz，减轻经营风险 2020-07-20 3、森马服饰（ 002563.SZ）：主业增长稳健，并表拖累业绩 2020-04-27 -48%-32%-16%0%16%32%48%2019-12 2020-04 2020-08 2020-12森马服饰 沪深 3002020 年 12 月 09 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（ 百万元 ） 利润表 （ 百万元 ） 会计 年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 11241 11314 10466 12394 12450 营业收入 15719 19337 14934 17361 19585 现金 2435 2548 4001 3361 4640 营业成本 9466 11113 9228 10436 11808 应收 票据及应收账款 1953 1973 1708 2326 2040 营业税金及附加 111 127 108 121 136 其他 应收款 221 192 57 227 91 营业费用 2570 4055 3181 3212 3623 预付 账款 203 247 92 300 140 管理费用 522 1029 791 799 881 存货 4417 4109 2990 4887 3860 研发费用 364 414 373 451 505 其他流动资产 2013 2245 1618 1293 1679 财务费用 -76 -123 -130 -134 -158 非流动资产 5327 5307 4897 4990 5095 资产减值损失 867 -619 448 556 588 长期投资 4 0 -80 -68 -53 其他收益 45 26 36 31 33 固定 资产 1986 2237 1531 1631 1701 公允价值变动收益 9 11 5 6 8 无形资产 787 723 795 874 919 投资净收益 127 50 0 100 105 其他非流动资产 2551 2347 2651 2554 2529 资产处置收益 5 -20 0 0 0 资产 总计 16568 16621 15363 17384 17545 营业利润 2080 2152 974 2059 2347 流动负债 4410 3997 3256 4705 4061 营业外收入 201 6 0 0 0 短期 借款 175 267 267 267 267 营业外支出 12 30 35 15 10 应付 票据及应付账款 3058 2671 2087 3294 2794 利润总额 2268 2129 939 2044 2337 其他 流动 负债 1177 1059 903 1144 1000 所得税 587 595 235 511 584 非流动 负债 965 829 822 823 824 净利润 1682 1534 705 1533 1753 长期借款 157 0 -8 -6 -5 少数股东损益 -12 -16 -7 -13 -16 其他 非流动负债 808 829 829 829 829 归属母公司净利润 1694 1549 712 1546 1769 负债合计 5375 4826 4078 5528 4885 EBITDA 2461 2442 1202 2333 2531 少数 股东权益 47 30 22 9 -7 EPS（元） 0.63 0.57 0.26 0.57 0.66 股本 2700 2699 2699 2699 2699 资本 公积 2559 2600 2600 2600 2600 主要 财务比率 留存收益 5954 6561 6800 7339 7931 会计 年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属 母公司股东 权 益 11146 11765 11262 11847 12667 成长能力 负债 和股东权益 16568 16621 15363 17384 17545 营业收入 (%) 30.7 23.0 -22.8 16.3 12.8 营业利润 (%) 37.6 3.5 -54.7 111.3 14.0 归属于母公司净利润 (%) 48.8 -8.5 -54.1 117.2 14.4 获利能力 毛利率 (%) 39.8 42.5 38.2 39.9 39.7 现金 流量 表 （ 百万元 ） 净利率 (%) 10.8 8.0 4.8 8.9 9.0 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 15.0 13.0 6.2 12.9 13.8 经营活动现金流 955 1677 942 684 2518 ROIC(%) 14.2 12.3 5.6 12.0 12.9 净利润 1682 1534 705 1533 1753 偿债能力 折旧摊销 244 373 345 383 297 资产负债率 (%) 32.4 29.0 26.5 31.8 27.8 财务费用 -76 -123 -130 -134 -158 净负债比率 (%) -18.3 -18.9 -32.7 -25.7 -34.1 投资损失 -127 -50 0 -100 -105 流动比率 2.5 2.8 3.2 2.6 3.1 营运资金变动 -1477 -875 27 -992 738 速动比率 1.0 1.7 1.9 1.4 1.9 其他经营 现金流 709 818 -5 -6 -8 营运能力 投资活动 现金流 791 -560 1604 -498 -449 总资产周转率 1.0 1.2 0.9 1.1 1.1 资本支出 497 344 -812 125 166 应收账款周转率 9.3 9.9 8.1 8.6 9.0 长期投资 1999 -250 80 15 -15 应付账款周转率 3.5 3.9 3.9 3.9 3.9 其他投资现金流 3287 -466 871 -359 -299 每股指标（元） 筹资 活动现金流 -785 -849 -1092 -826 -789 每股收益 (最新摊薄 ) 0.63 0.57 0.26 0.57 0.66 短期借款 154 92 0 0 0 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 0.35 0.62 0.35 0.25 0.93 长期借款 157 -157 -8 1 2 每股净资产 (最新摊薄 ) 4.13 4.36 4.17 4.39 4.70 普通股增加 10 -1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 59 41 0 0 0 P/E 15.3 16.7 36.4 16.8 14.7 其他筹资现金流 -1166 -825 -1085 -827 -791 P/B 2.3 2.2 2.3 2.2 2.0 现金净增加额 952 281 1453 -640 1279 EV/EBITDA 9.7 8.9 18.1 9.5 8.2 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020 年 12 月 09 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1运营改善，轻装上阵 . 4 1.1 休闲装持续恢复，童装竞争力强 . 4 1.2 亏损业务剥离，轻装上阵 . 6 2长期：改革调整，创造新增长点 . 6 2.1 行业：大众消费复苏，龙头公司竞争力强 . 6 2.2 公司：休闲装改革进行时，童装品牌加大品牌曝光度 . 8 3 投资建 议与盈利预测 . 11 4风险提示 . 12 图表目录 图表 1： 2017-2020 前三季度公司营业收入及 YOY（亿元， %） . 4 图表 2： 2017-2020 前三季度公司归母净利润及 YOY（亿元， %） . 4 图表 3： 2018Q1-2020Q3 公司营业收入及 YOY（亿元， %） . 4 图表 4： 2018Q1-2020Q3 公司归母净利润及 YOY（亿元， %） . 4 图表 5： 2017-2020Q3 末公司存货及 YOY（亿元， %） . 5 图表 6： 2017-2020 前三季度公司经营现金流量净额（亿元） . 5 图表 7： 2018Q1-2020Q3 大众服饰板块收入及 YOY（亿元， %） . 6 图表 8： 2018Q1-2020Q3 大众服饰板块归母净利及 YOY（亿元， %） . 6 图表 9： 2020/02-2020/10 服装针织类 /金银珠宝类 /社零总额当月值同比（ %） . 7 图表 10：人口出生率（ %，右轴）与新增人口数（万人） . 7 图表 11： 014 岁年龄层人口数量（万人）及其占比（ %，右轴） . 7 图表 12：森马说行 火钳留名系列产品 . 8 图表 13：森马品牌斜杠青年体验店 . 9 图表 14： “ 门店 +” 项目 . 9 图表 15：童装门店数量及门店面积变化 （个、平方米） . 10 图表 16：童 装门店分布情况 . 10 图表 17：巴拉巴拉新门店形象 . 10 图表 18： balabala*CHENPENG 系列宣传视频 . 11 图表 19：巴拉巴拉担任上海时装周 Kidswear 开场大秀 . 11 图表 20： 2017-2022E 收入预测拆分表（百万元， %） . 11 2020 年 12 月 09 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 1运营改善 ，轻装上阵 1.1 休闲装持续 恢复，童装竞争力强 2020 年对于公司而言是充满挑战的一年，受到新冠疫情影响 2020 年公司前三季度收入 /业绩下滑 29%/83%至 94.5/2.2亿元。 单 Q3收入 /业绩下滑 26%/67%至 37.2/1.9亿元，剔除 KIDILIZ 并表影响后（并表至 8 月底）我们判断公司主业收入下滑约 25%，业绩下滑超过 60%。 盈利层面： 受疫情影响，公司加大库存处理力度，单 Q3 毛利率同比降低 3.8PCTs 至 39.8%，由于部分销售费用刚性，销售费用率同比上升 4.4PCTs 至24.9%，管理费用端控费成果显著，同比降低 1.1PCTs 至 2.7%， 公司净利率降低 6.1PCTs至 5.5%。 图表 1： 2017-2020 前三季度公司营业收入及 YOY（亿元， %） 图表 2： 2017-2020 前三季度公司归母净利润及 YOY（亿元， %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 3： 2018Q1-2020Q3 公司营业收入及 YOY（亿元， %） 图表 4： 2018Q1-2020Q3 公司归母净利润及 YOY（亿元， %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 -40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%0204060801001201402017Q1-Q3 2018Q1-Q3 2019Q1-Q3 2020Q1-Q3营业收入（亿元） YOY-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%024681012142017Q1-Q3 2018Q1-Q3 2019Q1-Q3 2020Q1-Q3归母净利润（亿元） YOY-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%0102030405060702018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3营业收入（亿元） YOY-150.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%300.0%012345672018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3归母净利润（亿元） YOY2020 年 12 月 09 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 前三季度零售端我们预计成人装下滑幅度超过 20%，童装下滑 10%左右。 公司为了优化渠道库存，减轻加盟商压力，我们判断公司发货速度下滑幅度大于零售端，因此我们估算 Q1-Q3 公司报表端成人装收入下滑超过 30%，童装收入下滑幅度在 15%-20%。 Q4 以来公司零售终端有所恢复， 2021 年有望迎来快速增长。 根据我们跟踪 10 月公司终端零售恢复到同期 9 成以上， 11 月集团终端零售基本和同期打平， 12 月有望进入正增长状态。 分品牌 ，巴拉巴拉童装业务由于其童装龙头地位稳固，恢复态势好，巴拉巴拉业务我们预计 11 月已经进入正向增长（主要为线上业务拉动）。休闲装在 10-11 月下滑幅度有所缩窄，终端库存也有所改善。 分渠道 ，线下渠道仍然处于恢复过程中，电商渠道增长表现更佳。 Q3 电商业务实现个位数增长， Q4 环比 Q3 有望加速。双十一期间， 森马服饰集团电商全渠道销售额突破 17.18 亿（ 2019 年为 13.8 亿） 。 运营层面：库存去化效果明显，现金流持续恢复。 存货改善： 三季度末，公司存货余额为 32.5 亿，同比减少 39%（我们预计 9 月份剥离 KIDILIZ 减少约 8 亿库存，加回后同比减少约 24%），存货周转天数同比缩短 3天至 181 天，考虑公司发货表现弱于终端流水，我们判断渠道库存处于改善阶段 ，预计到年底公司库存将得到进一步优化，为明年的增长奠定基础。 现金流： 公司 Q1-Q3 经营性净现金流由同期 -2.9 亿大幅改善至 20.0 亿元。公司运营数据的改善一方面得益于业务的恢复，另一方面得益于公司剥离境外业务减轻经营风险。 图表 5： 2017-2020Q3 末公司存货及 YOY（亿元， %） 图表 6： 2017-2020 前三季度公司经营现金流量净额（亿元） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 -50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%01020304050602017Q1-Q3 2018Q1-Q3 2019Q1-Q3 2020Q1-Q3存货（亿元） YOY-505101520252017Q1-Q3 2018Q1-Q3 2019Q1-Q3 2020Q1-Q3经营性现金流净额（亿元） 经营性现金流净额（亿元）2020 年 12 月 09 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 1.2 亏损业务剥离，轻装上阵 公司 9 月剥离海外亏损业务，经营风险得到释放。 公司 8 月 公告，以 6.79 亿元向森马集团出售净资产为 -4.58 亿的森开控股 100%股权（旗下公司通过 Sofiza SAS 持有 Kidiliz 集团 100%股权），集团将对森开控股享有 11.37 亿元债权。 森马集团承诺，在持有标的期间不在中国境内扩大经营其原有业务，违反承诺所得经营利润或额外收益将无偿赠予上市公司。 此次交易目前已经完成，我们认为此次交易： 1）经营端降低公司风险：受欧洲经济和终端消费需求影响， Kidiliz 集团业务经营不景气，自整合以来拖累上市公司业绩，叠加欧洲疫情影响我们判断亏损呈扩大趋势，将其剥离至集团层面将有效降低上市公司经营风险。 2）报表端改善业绩。我们估算并表 Kidiliz 集团 2019 全年 /2020Q1/2020Q2 分别给公司带来亏损 3.07/1.21/2.6 亿元， 去除该部分业绩拖累，报表端表现有望改善，同时利于公司资源整合集中于现有主业。 2长期：改革调整，创造新增长点 2.1 行业 ：大众消费复苏，龙头公司竞争力强 上半年受疫情影响， 3-4 月品牌公司的大部分线下门店处于 闭店状态，后虽陆续开业，但居民的消费意愿仍相对较低，致使板块在上半年整体受疫情冲击较大 。 三季度以来，随着国内疫情进一步得到控制，大众消费意愿增强，板块终端表现逐渐向好，龙头公司终端零售弹性大 。 图表 7： 2018Q1-2020Q3 大众服饰板块收入及 YOY（亿元， %） 图表 8： 2018Q1-2020Q3 大众服饰板块归母净利及 YOY（亿元， %） 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 我们判断 2020 年 Q4-2021 年大众服饰消费复苏加速。 截至 10 月 服装纺织品类 /珠宝类社零 /社零总额累计 值 分别同比 -9.7%/-9.8%/-5.9%，降幅不断缩窄。 行业终端表现逐月加速改善， 10 月服装纺织品类 /珠宝类社零当月值分别同比增长 12.2%/6.7%，均明显好于同期社零总额增速 4.3%，同时较 9 月呈加速趋势。 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0204060801001201401601802018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3大众服饰板块营业收入（亿元） YOY-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%0246810121416182018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3大众服饰板块归母净利润（亿元） YOY2020 年 12 月 09 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 居民 消费意愿对疫情波动逐渐脱敏，趋势 向好 稳健。 当下 即使局部城市疫情状况有所反复，但 带来的 消费者信心 波动 较 6 月疫情 更 小 ，叠加 疫情期间被抑制的消费需求在 H2进一步得到释放，市场整体 稳健 向好。 图表 9： 2020/02-2020/10 服装针织类 /金银珠宝类 /社零总额当月值同比（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 生育政策开放推动人口出生， 新生代父母消费意愿强，带动婴童消费升级， 童装潜在需求提升。 近年来生育政策逐步放开，我国 2011 年 11 月实施双独二胎政策； 2013 年 11月实施单独二胎政策； 2016 年全面开放二胎，国民新增人口数上行，我们推测后续出生人口依旧呈平稳向上态势，童装市场率先受益。 80、 90 后父母成长环境优越，普遍受到良好教育，经济状况相对富足，注重优生优育以及孩童消费，对于价格敏感性相对低。童装按照年龄段可以划分为： 03 岁婴童时期，以质量、安全、健康为第一需求，拥有优质口碑的品牌具备较强竞争壁垒； 314 岁童装逐渐注重个性差异的展示，孩童快速成长带动高频消费，进一步助推童装需求。 图表 10：人口出生率（ %， 左 轴）与新增人口数（万人） 图表 11： 014 岁年龄层人口数量（万人）及其占比（ %，右轴） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 目前我国童装市场呈现出“ 1+N”的竞争格局。 根据公司公告及彭博数据， 以巴拉巴拉为首的龙头童装市占率较高 （占 6.9%左右） ，童装市场 CR10从 2013年 8.7%上升至 2019年 11.3%，行业集中度有所提升，但相较法国、美国、日本等市场仍有提升空间。 专业童装品牌与成人装的延伸品类（品牌）发展并存，其中专业童装影响力优于成人装-50-40-30-20-1001020零售额 :服装鞋帽针纺织品类 :当月同比 零售额 :金银珠宝类 :当月同比社会消费品零售总额 :当月同比1,4501,5001,5501,6001,6501,7001,7501,8001,8501.05%1.10%1.15%1.20%1.25%1.30%1.35%1.40%1.45%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E年新增人口数 (万人） 出生率0%5%10%15%20%25%30%050001000015000200002500030000350001993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019E 2021E 2023E 占总人口比重 014岁 (万人 )2020 年 12 月 09 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 衍生品牌。 其本质原因在于： 童装实际需求者与购买者不统一，因而口碑与消费惯性是主要衡量标准，品牌积淀较长的专业童装品牌具有一定优势； 国内品牌对于当地消费者的身材特点更为了解，版型更加舒适。 2.2 公司 ：休闲装改革进行时，童装 品牌加大品牌曝光度 1、 2019-2020 年公司休闲装业务 持续进行改革，我们认为随着改革进度的加快，改革红利有望在未来释放。 产品： 公司梳理森马休闲装的品牌定位 ， 提升产品的有效性。 产品层面， 核心价值转变为“工作玩乐 /Work to play”，聚焦 95 后新青年 ， 价值关键词转变为“快节奏，高效，随时奔跑”。 在坚持高性价比的产品定位上，公司增加了 IP 合作系列以及功能性产品，均受到市场好评。同时，未来公司将进一步提升产品的有效性，在针对消费者数据进行分析后，设计与需求匹配的产品，重视轻商务和休闲产品设计，来满足消费者不同生活场景的需求，增加有效 SKU 的贡献比例。 我们认为产品的竞争力是未来品牌服饰市场的核心竞争要素之一，产品线的梳理，功能性产品、 IP 产品的出现能够帮助产品在消费者心目中记忆点的增加，进而提升对品牌的认可度。 营销层面， 不局限于传统的营销渠道，而是针对合适的消费者做多元化的营销。 包括 与电子竞技俱乐部 FPX 战队开展合作，打造“森马说行火钳留 名”主题 ，搭载“嫦娥五号”的“长征五号遥五”顺利发射，公司为 发射任务的实验队科研人员“专门定制”了联名款服装 。 图表 12： 森马说行火钳留名 系列产品 资料来源： 微博 ， 国盛证券研究所 渠道端： 业态优化，电商业务多元化发展。 1） 重视直营渠道发展，直面消费者。 目前公司的渠道结构为 直营（线下直营 +电商）占比 45%， 超过 50%的部分为加盟渠道，直营占比 相比去年有所 增 长 ，直营业务在未来的转型、拉新、潮流人群流量获取都奠定了基础。 2） 线下门店 运营质量提升。渠道 数量没有增加，但是产出 有所 上升 ，我们认为随着公司产品端的改革推进，有助于渠道效率进一步提升 ； 3） 电商业务成为重要增长引擎，布局社交电商渠道。疫情期间公司推出微商城，电商 GMV 显著提升。同时，在抖音社交平台上开设店铺。 4）引进数字化管理方式， 为了更好的赋能门店和零售商，森马股份公2020 年 12 月 09 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 司数字中心根据各事业部需求，打造了“门店 +”项目，借助互联网技术对消费者的行为数据进行记录，对门店进行智慧化的综合管理，帮助门店提升经营效能，从 而实现数字化经营 。