通用设备：景气延续，制造升级.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业专题研究 2020 年 12 月 10 日 机械设备 通用设备 ：景气延续，制造升级 制造业 景气复苏 ，通用设备需求旺盛。 自 3 月份国内 复工复产推进 以来 ， 制造业 景气度 逐步 回暖。 中游通用设备需求旺盛， 注塑机、 数控 机床、工业机器人、叉车等典型品种 销量持续高增长。如何解析此轮制造业景气周期驱动因素，以及当前时间节点怎样看待后续通用设备高需求的持续性，是本文主要探讨的问题。 如何看待本轮制造业复苏的驱动因素？ 制造业固定投资回升的典型驱动因素包含：盈利能力改善、库存消化 /产能利用率提升以及良好的流动性。 自2005 年以来，国内制造业投资经历了 三轮左右完整周期 。其中前 两轮周期是典型的需求带动 ，而第三轮复苏周期 （ 2016/03-2020/02） ， 则是需求叠加供给，除需求端稳步扩大，供给侧改革有效带动了先进产业结构性扩张和制造业整体技术改造。 此轮制造业投资持续回 暖，我们认为主要有以下驱动因素： 1） 内生 制造升级 ，疫情放大用工困难度， 生产效率提升需求下 机器替人加速。 一方面，节后 劳动力返岗困难 。 返程比例看， 2020 年 4 月中旬 才达到 100%水平，时点 较往年 推迟近 2 个月。 另一方面， 疫情催化外卖 等新经济 产业迅猛发展， 传统 产业 生产 工人 外流 。 2） 结构性景气叠加经营边际改善 提升 投资预期 。 疫情对于防疫、居家产品消费需求的刺激 ，细分领域呈现需求、投资高景气 。此外， 先前受疫情影响有所迟滞的投资 /消费需求反弹 ，边际改善显著。 2020Q3 单季，国内工业产能利用率提升至 76.70%，处于 17 年经济较热区间的高位； 6 月单月工业企业营业利润率达到阶段性高点 7.08%。 3） 宏观宽松流动性，政策倾向实体经济 。 年初以来，央行共计进行了 多次降准降息 ，将支持实体经济恢复发展放臵在突出位臵。 今年以来 央行 已推出涉及 9 万亿元货币资金的货币政策应对措施，前 10 个月金融部门向实体经济让利约 1.25 万亿元。 后续展望：双循环新格局，看好制造业高景气持续。 新格局下， 1） 内循环不仅仅针对需求端的刺激，同时强调供给端的产业升级。 因此，我们 看好国内消费、投资需求回暖的持续性，更 看好“机器替人” 产业 大趋势强化以及高端设备自身的进口替代良机。 2） 外循环，边际 持续 改善 。 疫情后阶段，海外主要市场制造业景气度回升，高新技术 /机电产品出口改善。 且疫苗研发推进下， 全球疫情有望得到控制，海外 主要市场 经济边际向好预期走强。另一方面，近期 RCEP 协议 正式签署，全球最大自贸区诞生 。关税减让下，国内机电设备，纺织原料及制品等优质产品出口需求有望进一步增长。 对 美国市场出口依赖 进一步降低， 将有效 缓解中美贸易摩擦造成的 出口 损失。 投资建议 。 通用设备投资两条思路， 1、顺周期弹性品种； 2、具备进口替代潜质的细分领域龙头。 重点关注注塑机厂商伊之密、国内工业机器人龙头埃斯顿、国内减速机龙头国茂股份。 风险提示 ： 宏观经济复苏不及预期；海外出口不及预期。 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 姚健 执业证书编号： S0680518040002 邮箱： yaojiangszq 分析师 陆亚兵 执业证书编号： S0680520080005 邮箱： luyabinggszq 相关研究 1、机械设备：出口链条修复下优选弹性品种2020-12-07 2、机械设备：风格切换 /数据向好，持续关注低估值周期龙头 2020-11-29 3、机械设备：新能源景气周期向上，锂电设备值得配臵 2020-11-22 2020 年 12 月 10 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、通用设备需求传导路径 . 4 二、微观跟踪，通用设备需求持续回暖 . 5 2.1 注塑机 & 叉车 /重卡 . 5 2.2 工业机器人 & 数控机床 . 6 三、宏观视角，制造业景气周期持续上行 . 8 3.1 复盘制造业景气周期宏观特征 . 8 3.2 如何看待制造业投资持续回暖？ . 10 3.2.1 疫情催化， “机器替人 ”加速 . 11 3.2.2 结构性景气叠加经营边际性改善 . 13 3.2.3 宏观宽松流动性，政策倾向实体经济 . 15 3.3 双循环新格局，看好制造业高景气持续 . 16 3.3.1 内循环：需求拉动与供给升级并驱 . 16 3.3.2 外循环，边际预期改善 . 16 四、投资建议 . 18 4.1 顺周期弹性品种 伊之密 . 18 4.2 进口替代细分龙头 埃斯顿、国茂股份 . 18 五、风险提示 . 18 图表目录 图表 1：企业固定资产投资及通用设备需求传导过程 . 4 图表 2：海天国际国内收入增速与制造业固定资产投资完成额增速 . 5 图表 3：伯朗特机械手销量与制造业 PMI . 5 图表 4：国内重卡销量及增速 . 6 图表 5：国内叉车销量及增速 . 6 图表 6：国内工业机器人产量（万台）及增速 . 7 图表 7： 日本出口中国工业机器人金额同比增速 . 7 图表 8：国内数控金属切削机床产量同比及数控化率变化 . 7 图表 9： 日本机床订单（中国市场）增速 . 7 图表 10：制造业技改投资占比变化（ 2016-2017） . 9 图表 11：高技术制造业投资变化（ 2016-2017） . 9 图表 12：房地产 /基建投资完成额累计增速 . 9 图表 13：国内出口金额增速 . 9 图表 14：工业企业利润率与制造业投资周期 . 10 图表 15：产成品存货与制造业投资周期 . 10 图表 16： M1 与制造业投资周期 . 10 图表 17：中债国债到期收益率变化 . 10 图表 18：国内人口结构 . 11 图表 19：制造业从业人数 . 11 图表 20：制造业总产值及人均产值 . 11 图表 21：国内制造业人员工资水平 . 11 图表 22：春节后全国发送旅客数量（正与初一至正月二十五） . 12 图表 23： 2018&2019 年饿了么注册骑手年龄分布 . 12 图表 24：美团骑手工作主要特征 . 12 图表 25：中国餐饮外卖产业规模 . 13 2020 年 12 月 10 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 26：美团骑手工作主要特征 . 13 图表 27：纺织纱线、织物及制品出口金额激增 . 14 图表 28：便携式电脑出口金额攀升 . 14 图表 29： 国内电动自行车产量 . 14 图表 30：自行车出口金额持续提升 . 14 图表 31： 2020Q3 单季工业产能利用率回升至景气前高水平 . 15 图表 32：工业企业：营业收入利润率处于高位 . 15 图表 33：贷款市场报价利 率 (LPR)： 1 年 . 15 图表 34：新增人民币贷款 -企业中长期 . 15 图表 35：社会消费零售总额累计同比 . 16 图表 36：基建及地产投资增速 . 16 图表 37：美国 /欧元区制造业 PMI 回升 . 17 图表 38：出口金额及增速 . 17 图表 39：主要国家出口累计同比 . 17 图表 40：主要产品出口累计增速 . 17 图表 41： RCEP 成员为中国主要产品出口市场 . 18 图表 42：主要产品出口累计增速 . 18 2020 年 12 月 10 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 一、通用设备需求传导路径 机械设备属于产业中游，其需求受下游投资驱动。对于注塑机、机床、工业机器人 乃至叉车 等通用属性较强的设备品种，其景气周期 则 与宏观制造业投资周期紧密相关。 通常而言，企业的资本开支预期主要和两个因素相关： 1）自身的盈利状况 ，在利润率较高、排产较饱满的情况下，企业扩产意愿更为充足； 2） 资金成本 ， 低利率、流动性充足环境下，企业投资资金成本相较低，投资收益率预期提升。 受疫情影响， Q1 国内制造业盈利能力、固定资产投资均现大幅下滑。随着 Q2 复工复产持续推进，产业景气度 逐步 回暖。 微观数据跟踪，当前通用设备需求 持续高增长 。 先前对于需求端 偏短暂性 爆发 的担忧 逐 步 得到 修正 。 结合宏微观数据，本文主要 探讨 以下问题： 回顾， 制造业 景气周期的典型路径特征如何 ？ 当下，疫情对产业 固定资产投资趋势 的影响有哪些？ 展望，怎么看 后续 制造业 投资 景气度 ？ 图表 1： 企业固定资产投资及通用设备需求传导过程 资料来源：国盛证券研究所 投资出口消费订单 / 销量进口替代产能弹性盈利水平产能流动性 企业固定资产投资生产效率高新产业技改供给 侧改革下游 工业企业 通用设备2020 年 12 月 10 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 二 、 微观跟踪， 通用设备需求 持续回暖 微观层面，我们可以以注塑机、机床、工业机器人、叉车等典型品种的销售数据作为通用设备乃至宏观制造业景气跟踪指标。其中， 注塑机、叉车设备，下游涵盖领域更为广泛、国产化格局 较 成熟， 更 能充分反馈行业层面整体需求的变化。 而 ，工业机器人、机床，目前中高端 产品 仍以进口为主，疫情影响海外供应链，国内厂商 呈现加速 替代。 2.1 注塑机 & 叉车 /重卡 先前我们在关于宏观景气周期的研究过程中发现，头部注塑机厂商经营数据与制造业投资在波动趋势上有一定吻合。主要有两组数据： 1） 注塑机龙头海天国际 ， 其国内 市场 收入增速 领先国内制造业固定资产投资增速约 1年，平移后两者波动趋势较一致。 时滞原因，中游设备企业通常在交货之后便进行收入确认，而下游生产企业还需进行 产线 调试、整合，在达成实际产能后才会将其转固确认。 2） 伯朗特 ， 注塑机配套用机械手出货量 与制造业 PMI 变化趋势较一致。 伯朗特为国内最大的机械手厂商 ，为注塑成型机上游 重要 零部件厂商。 上半年，海天国际中国大陆收入 34.10 亿元，同比增长 0.15%。 其中，医疗 /日用 /包装需求景气，带动 Mars系列产品销售增长 15.3%；汽车 /大家电较为疲软，长飞亚、 Jupiter系列同比分别下滑 26.7%、 29.9%。 下半年看，小家电景气度仍较高，大家电需求逐步恢复；海外疫情反复之下，疫情医疗相关产品需求预期依旧景气。 从伊之密披露的半年报 /三季报 情况看，注塑机订单 持续 高增长。 截止 2020 年 6 月 30日，公司在手订单达 8.84 亿元； 2020 年 7 月 1 日至 2020 年 8 月 23 日，公司新签订单达 5.24 亿元。三季度末，公司预收款项余额约 2.94 亿元， （按照 30%首付比例估算，期末 在手订单约估 8.82 亿元），同比增长 66.06%。 伯朗特机械手产销量回升， 三季度各月 销量同比增速分别为 22%/69%/15%， 1-10 月份累计销量同增 3.01%， 持续提升 。 与下游注塑机整机厂景气需求相契合。 图表 2： 海天国际 国内 收入增速与制造业固定资产投资完成额增速 图表 3： 伯朗特机械手销量与制造业 PMI 资料来源： wind， 国盛证券研究所 资料来源： 国家统计局，公司公告， 国盛证券研究所 叉车 /重卡 ，广泛应用于国民经济各个生产环节，其销量与制造业景气度高度 相关，是实体经济活动强弱的重要指标。 4 月份以来，国内叉车及重卡销量 逐步回暖 ， 1-9 月份 叉车 累计销量同比增速分别为 24.13%； 1-10 月份重卡累计销量同比增速为 39.92%。 9/10-80%-40%0%40%80%120%160%-15%0%15%30%45%2008H1 2010 2013H1 2015 2018H1制造业固定资产投资完成额 YoY 海天国际国内收入 YoY 0500100015002000250045%46%47%48%49%50%51%52%53%201801 201806 201811 201904 201909 202002 202007制造业 PMI 伯朗特机械手销量 2020 年 12 月 10 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 月份单月 ，叉车及重卡销量增速分别为 66%/51%，需求维持强劲。 图表 4： 国内重卡销量及增速 图表 5： 国内叉车销量及增速 资料来源： wind， 国盛证券研究所 资料来源： wind， 国盛证券研究所 2.2 工业机器人 & 数控 机床 从产品应用属性及行业竞争格局看，工业机器人与数控机床有一定相似度，并且明显区分与注塑机、叉车 /重卡等通用设备品种 。工业机器人作为工业自动化核心设备，中长期视角，具备“机器替人”的持续性需求；与此同时，数控机床生产精度、效率均显著领先于普通加工机床，对标发达国家 80%左右的数控化率，向高端制造迈进的国内制造业 ，其 对于数控机床的需求具备持续提升基础。以上是国内工业制造业 在工业机器人及数控机床品类最基本的消费需求概况。 年初以来，受疫情催化，需求端及供给端均出现 一定 变化： 1、需求端，总量呈现高增长 工业机器人： 自 2020 年 3 月以来，国内工业机器人产量同比增速持续攀高， 10 月单月增速 38.50%；进口数据看，中国 自日本进口 工业机器人金额 2020Q1、 Q2 同比增速分别 为 40.47%、 35.45%。 数控 切削 机床： 4 月份，国内数控切削机床产量同比转正， 9 月单月增速达 45.11%。与此同时我们关注到， 9 月国产切削机床数控化率达 42.82%，创立历史新高。终端加工对于精度、效率需求提升。 进口数据看， 日本机床产业源自中国市场订单自 6月份同比转正以来，增速持续创新高， 9 月份单月增速达 89.86%。 2、 供给 端， 国内厂商绝对量持续 攀 高 ，进口替代推进 从同比角度 看 ，国内外厂商 产 /销量 均呈现高增长 ； 但绝对量却呈现一定分化 。 工业机器人行业尤其显著 ， 日本出口中国工业机器人金额单季值尚未突破前高（ 2017Q3， 681 亿日元）；而，国内工业机器人单月产量持续创新高， 9 月份单月达 2.32 万台 ，约为 2017-18年单月高点的 165%。 机床领域， 9 月，日本机床产业源自中国市场订单约 208 亿日元，约为 2018 年初高点的 58%左右；国内数据看， 近期单月数控切削机床峰值产量约为2017-18 年单月峰值的 63%左右。整体恢复状态优于国外厂商。 -80%-40%0%40%80%120%05101520252018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07重卡销量 (万辆 ) YoY-80%-40%0%40%80%01234567892018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09 2020-02 2020-07叉车销量 (万台 ) YoY2020 年 12 月 10 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 图表 6： 国内工业机器人产量 （万台） 及增速 图表 7： 日本 出口中国 工业机器人 金 额同比增速 资料来源： wind， 国盛证券研究所 资料来源： JARA， 国盛证券研究所 图表 8： 国内 数控金属切削机床产量同比及数控化率变化 图表 9： 日本 机床订单（中国市场）增速 资料来源： wind， 国盛证券研究所 资料来源： JMBT， 国盛证券研究所 就 细分 通用设备 品类而言， 需求 驱动力及 底部复苏 反弹的强度 有着 较大 的不同 ， 但需求的基石还是和制造业宏观景气度 紧密 相关。 因此，接下来我们主要回顾制造业几个大周期特征，并在此基础上对比分析当前制造业 景气度 所处节点，并就 景气复苏 持续性做出一定判断。 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.52017-03 2017-12 2018-09 2019-06 2020-03工业机器人产量 (万台 ) YoY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%01002003004005006007008002014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1日本出口中国工业机器人金额 (亿日元 ) YoY15%20%25%30%35%40%45%-60%-40%-20%0%20%40%60%2017-03 2017-12 2018-09 2019-06 2020-03数控金属切削机床产量同比增速 数控化率 -100%-50%0%50%100%0501001502002503003504002018/01 2018/08 2019/03 2019/10 2020/05日本机床订单 -中国市场（亿日元） YoY2020 年 12 月 10 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 三 、 宏观视角 ， 制造业景气周期持续上行 3.1 复盘制造业景气周期 宏观特征 自 2005 年以来， 我国制造业投资 大致 已经历 了 三 轮周期 （ 2005/02-2010/02，2010/03-2016/08， 2016/09-2020/02） ， 目前正经历 及第 四 轮复苏周期。 从微观层面讲，产品的盈利水平主要是由利润率和销量决定，最终取决于供需关系。 回顾过往的三轮制造业投资周期， 前两轮周期景气度与需求端 提振关联度较高 （ 投资和净出口是影响中短期需求的主要变量 ）， 而第三轮 复苏 周期 ， 则是 需求 叠加供给， 除 需求 端稳步扩大 (基建投资维持高位，地产投产 /出口反弹 )， 供给侧 改革 则有效 带动 了 先进产业 结构性扩张和制造业整体 技术 改造 。 第一轮制造业投资周期 （ 2005/02-2010/02） ： 房地产 /基建投资 /出口增速维持高位，城镇化与全球化共振带动制造 业终端投资 保持了近 30 个月的 高增长。 2008 年受全球金融危机的冲击，制造业投资进入下行周期。（ 2006 年 8 月，政策面影响，制造业投资阶段性下滑） 第二轮制造业投资周期（ 2010/03-2016/08） ： “四万亿”计划带动基建投资增长，地产投资在 2009 年 2 月触底后开始反弹，出口逐步复苏。制造业投资 新一轮复苏周期在 2010 年 3 月左右开启。 （制造业投资在 2013 年有一波回暖，地产 /基建投资增速在 2013 年 2 季度阶段性见顶后，制造业投资扩张并未持续） 第 三 轮制造业投资周期（ 2016/03-2020/02）： 需求端稳步扩大 ， 地产 投资 15 年底反弹 /出口在 17 年恢复 ；供给侧改革积极推动，除解决中低端产业过剩产能 问题 ，要着力 扩大有效供给，