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敬请参阅末页重要声明 及评级说明 证券研究报告 大消费 行业 研究 /深度 报告 主要观点： 摘要： 11 月 社零 延续提速 符合预期 。 可选 消费 边际 稳步 恢复，衣食住行呈 可持续 走强 ； 必选 消费 趋于平稳 ； 升级 消费 向好中 分化 。 11 月 各类信心指数 延续 走强， 展望后市，国内可选消费有望持续 走强， 但 需注意 当前我国 经济增长 水平尚未恢复常态化水平 、 国内疫情存在反复及外部 输入风险。 消费总览： 社零环比持续改善， 消费信心 延续 回升 。 111 月 社零 累计增速同比下滑 4.8%， 11 月 增长 5%， 同比 延续正增长 且 持续 提速 。 消费信心 相关指标 延续回升，各细分子行业 景气度走高 。 消费子行业分析： 1. 可选消费：边际 加速 恢复，衣食住行 向好 。 随疫情基本得到控制 ， 衣食住行 各类可选消费 延续 边际恢复， 其中线上渠道、烟酒饮料、地产配套、汽车需求均呈现强恢复 。 衣 线上渠道景气度高，线下门店逐步改善 。 11 月 化妆品同比增长55%， 延续 高景气，线下黄金珠宝、服装环比 加速 改善；手机 需求 环比略有改善但仍下滑 ， 5G 替换周期对手机的拉动作 不明显 。 食 烟酒饮料延续恢复，主流白酒延续高景气 。 随烟酒饮料各类消费场景恢复，带动消费端持续边际复苏。 本月 飞天茅台 批价 2800 元上方震荡 ， 普五批价 高位企稳 ， 自上而下带动白酒维持高景气度 ，展望后市茅台价格红利仍在 。 住 地产销售持续走强，配套消费延续回暖 。 房地产相关环比 持续 走强 ， 11 月 地产销售 面积同比增长 12%， 房地产相关配套消费 家具、家电等品类 边际亦 延续回暖 。 行 低 基数下 持续增长 ，汽车整体延续恢复 。 11 月 乘用车 销量同比增长 8%，预计后续 低基数下同比将保持强势 ，乘用车内部分化持续，A0、 A 级延续下滑， 消费升级带动 B 级、 C 级 稳步增长 ， A00 级在新能源带动下 延续超高增长 。 2. 必选消费： 供需延 续改善，刚需快速增长 。 随着各类加工企业复工，食品饮料相关必选消费产能逐渐恢复， 且呈现加速恢复之势 ；药品 边际改善 ， 日用品 延续 增长 ； 3. 升级 消费： 院线开放在即，线上持续强势 。 院线 上座率进一步放开至75%， 明年春节档供给端出现拐点，拉动需求端观影情绪进一步修复 ；海外 博彩业 延续 停摆， 国内彩票业边际恢复 ；线上 视频 基于疫情逐渐恢复，叠加供给端下半年边际收缩，线上娱乐板块景气度环比下降，但不改线上新业态大趋势 。 信心 持续 走强 ， 消费加速修复 行业 评级： 增 持 报告 日期 ： 2020-12-15 行业指数与沪深 300 走势比较 分析师： 文献 执业证书号： S0010520060002 电话： 13923413412 邮箱： wenxianhazq 联系人：姚启璠 执业证书号： S0010120040033 电话： 13795262443 邮箱： yaoqfhazq 相关报告 1. 华安证券 _行业研究 _行业专题 _大消费行业月报：信心指数走强，消费平稳向好 2020-11-16 2. 华安证券 _行业研究 _行业专题 _大消费行业月报： 社零同比转增，消费平稳向好 2020-10-20 3. 华安证券 _行业研究 _行业专题 _大消费行业月报：社零同比转增，信心指标传递积极信号 2020-09-17 -20%0%20%40%60%80%100%19-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11食品饮料 (中信 ) 农林牧渔 (中信 )商贸零售 (中信 ) 沪深 300大消费 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 2 / 22 证券研究报告 二级市场回顾： 食品饮料 持续领跑 ，快速复苏消费强势。 疫情发生至今（ 2020.01.20 2020.12.14），二级市场食品饮料、农林牧渔、商贸零售行业分别同比 +73.4%、 +12.5%、 +0.5%，在中信 30 子行业中分别排名第 1、 14、 22 位，同期沪深 300 指数同比 +18.8%。拆分各子领域看，分化较为明显。生活必须品及疫后消费场景快速恢复的子板块表现较好，调味品、啤酒、白酒分别同比 +99.5%、 +89.1%、 +82.4%。消费场景恢复较慢的可选消费品板块表现较弱，种植业、珠宝首饰等分别同比 -11.9%、 -6.4%。 投资建议 11 月 消费 整体向好， 信心指标 延续 走强 ， 后续 大消费景气度 大概率延续向上， 因此 建议 采用积极 策略： 1）关注日常必需品、商超等细分行业 龙头 ： 双汇食品 、安琪酵母、 安井食品 、 三只松鼠、海天味业、 永 辉超市等 ； 2） 关注可选消费边际恢复中存在弹性的 白酒、乳制品龙头： 贵州茅台、 五粮液、 泸州老窖、 古井贡酒、今世缘、 山西汾酒 、 洋河股份、 金种子酒、 伊利股份 等 。 风险提示 1）宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓 ； 2）国内疫情防控长期化的风险：国内疫情 过程中反复 ， 或外部输入风险长期化，消费行为或再受抑制 ； 3）重大食品安全事件的风险 ：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对某个品牌、品类乃至整个子行业信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间，从而造成业绩不达预期 ； 4）重大农业疫情风险：畜禽疫病的发生容易导致畜禽生产成本的上升，从而影响生产成本和市场供应。疫病的蔓延容易引起消费者心理恐慌，造成整个市场需求的迅速萎缩，致使畜禽养殖企业面临较大的销量与销售价格压力。 大消费 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 3 / 22 证券研究报告 正文 目录 一 消费总览：社零延续正增长，商贸餐饮持续恢复 . 5 1.1 社零延续提速， CPI 亦延续回落 . 5 1.2 商贸餐饮稳步恢复，线上表现持续强势 . 6 1.3 消费支出同比转增 ，疫后仍看消费升级 . 8 二 外部环境：三季度经济延续复苏，风险偏好显著回升 . 8 2.1 Q3 GDP 快速复苏，收入预期显著向上 . 8 2.2 各类消费信心走强，风险偏好相对稳定 . 10 三 消费子行业分析 . 11 3.1 可选消费：边际延续恢复，衣食住行走强 . 11 3.1.1 衣 线上渠道景气度高，线下门店延续改善 . 11 3.1.2 食 烟酒饮料延续恢复，主流白酒高景气高 . 13 3.1.3 住 地产销售持续走强，配套消费延续回暖 . 14 3.1.4 行 低基数下持续增长，汽车消费升级延续 . 15 3.2 必选消费：供需延续改善，刚需稳步上行 . 16 3.3 升级消费：院线持续复苏，线上阶段性回落 . 18 四 二级市场回顾 . 19 投资建议 . 21 风险提示 . 21 大消费 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 4 / 22 证券研究报告 图表目录 图表 1 国内疫情基本得到控制（截止目前）（单位：人） . 5 图表 2 社零延续提速（ %） . 6 图表 3 城镇 &乡村社零累计同比增速同步恢复（ %） . 6 图表 4 CPI 累计增 速延续回落 (%). 6 图表 5 商品零售 &网上零售额延续恢复（ %） . 7 图表 6 限额以上餐饮、社零餐饮累计同比增速延续改善（ %） . 7 图表 7 三季 度人均消费支出边际改善 . 8 图表 8 疫后仍看消费结构升级（ %） . 8 图表 9 国外确诊病例持续震荡上行，国内基本得到控制 . 9 图表 10 三季度 GDP 延续恢复 . 9 图表 11 人均可支配收入 (元 )&实际同比增速 (右轴， %) . 9 图表 12 就业形势有所好转（ %） . 10 图表 13 就业 &收入预期走强 . 10 图表 14 消费者信心指数延续回升 . 10 图表 15 贷款增速稳定（ %） . 11 图表 16 化妆品、服装、金银珠宝零售 额，累计同比增速（ %），化妆品金银珠宝等加速恢复 . 12 图表 17 智能手机出货量（万台） &增速（右轴， %）， 5G 替换周期仍不明朗 . 12 图表 18 限额以上粮油、食品、饮料、烟酒累计同比增速（ %），消费场景恢复助快速恢复 . 13 图表 19 食品饮料各品类累计产量 &同比增速（ %），产量均快速恢复 . 13 图表 20 飞天茅台批价震荡上行（元） . 14 图表 21 普五国窖旺季后企稳（元） . 14 图表 22 商品房销售面积、金额累计同比快速回暖（ %） . 14 图表 23 房屋新开工面积累计同比快速回暖（ %） . 14 图表 24 家具、家电、建筑装横材料，累计零售额同比增速（ %），均延续恢复 . 15 图表 25 乘用车销量（万辆） &增速（右轴， %）， 11 月延续增长 . 15 图表 26 分级别乘用车销量同比增速（ %）， A00 翻倍增长，消费升级带动的 B 级、 C 级增长 . 16 图表 27 必选各品类累计产量 &同比增速（ %） . 16 图表 28 限额以上药 品零售额累计值（亿元）、需求稳步恢复（ %） . 17 图表 29 限额以上日用品零售额，同比延续增长（亿元， %） . 17 图表 30 电影票房收入、观影人次累计同比增速承压（ %） . 18 图表 31 爱 奇艺、腾讯视频 APP 月度活跃用户数同比增速因学生群体返校回落（ %） . 18 图表 32 澳门博彩收入、国内彩票销售额，累计同比增速（ %） . 19 图表 33 疫情至今中信 30 个子行业涨跌幅 . 20 图表 34 疫情至今食品饮料、农 林牧渔、商贸零售分子行业涨跌幅 . 20 大消费 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 5 / 22 证券研究报告 一 消费总览 ：社零 延续正增长 ， 商贸 餐饮 持续恢复 1.1 社零 延续提速 ， CPI 亦 延续 回落 当前国内疫情防控基本得到全面控制，随 着全国各省有序的复产复工，国内防控进入持久战阶段， 近几月 国内疫情 多地 等地 略有反复，但迅速得到控制， 叠加疫苗通过临床试验， 消费大环境持续边际改善。 11 月 社零 延续提速 。 111 月 社零 累计 同比下滑 4.8%， 11 月 社零同比 增长 5%，同比增速 延续 提速 ，符合 预期 。城镇、乡村社零 降幅 趋势大致相同，乡村 略好于 城镇，11 月 城镇、乡村 社零 累计 增速分别 同增 4.9、 5.6%， 较 10 月 环比 延续 改善 ，且 恢复趋势相对较为一致 。 前 11 月 CPI 累计 增速 延续 回落 。 111 月 CPI 累计 同比上涨 2.7%，环比 前 10月 下降 0.3pct，连续第 4 月 回落 。其中，食品 CPI 同比上涨 11.5%，环比 前 10 月 显著 下降 1.5pct；非食品 CPI 同比 上涨 0.4%，环比 持平 。 图表 1 国内疫情 基本得到控制 （截止 目前 ） （单位：人） 资料来源： wind， 华安证券研究所 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,000Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-20 Nov-20全国 :确诊病例 :新冠肺炎 :累计值 日 全国 :治愈病例 :新冠肺炎 :累计值 日全国 :现有确诊病例 :新冠肺炎 :累计值 日大消费 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 6 / 22 证券研究报告 图表 2 社零 延续提速 （ %） 图表 3 城镇 &乡村社零累计同比增速 同步恢复 （ %） 资料来源： wind，华安证券研究所 资料来源： wind，华安证券研究所 1.2 商贸 餐饮 稳步 恢复 ， 线上 表现 持续强势 社零商品零售 环比延续改善 ， 线上持续保持强势 。 分业态看， 111 月 ，社零商品累计同比 下滑 3%， 环比 延续 改善 ， 11 月社零商品同比持平， 111 月 网上零售 累计同比 增长 15.7%， 11 月 线上消费 同比增长 1%，仍略强于 线下消费。 -25-20-15-10-50510152017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-11社会消费品零售总额 :当月同比-25-20-15-10-5051015社会消费品零售总额 :城镇 :累计同比社会消费品零售总额 :乡村 :累计同比图表 4 CPI 累计增速 延续回落 (%) 资料来源： wind，华安证券研究所 05101520252019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-11CPI:累计同比 CPI:食品 :累计同比 CPI:非食品 :累计同比大消费 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 7 / 22 证券研究报告 餐饮 持续 边际 改善 ， 高端餐饮恢复更快 。 110 月 社零餐饮收入同比 下滑 21%，较 前9 月 累计同比 下滑 23.9%持续改善 ， 其中 10 月 同比 持平 ； 110 月 限额以上企业餐饮收入同比 下降 17.8%， 好于餐饮整体跌幅 ， 反应高端消费 波动 更小、恢复更快， 预计后续餐饮 将延续恢复 趋势 。 图表 5 商品零售 &网上零售额 延续恢复 （ %） 资料来源： wind，华安证券研究所 图表 6 限额以上餐饮、社零餐饮累计同比增速 延续改善 （ %） 资料来源： wind，华安证券研究所 -20-15-10-505101520252019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-11社会消费品零售总额 :商品零售 :累计同比社会消费品零售总额 :实物商品网上零售额 :累计同比-50-40-30-20-10010202018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-10限额以上企业餐饮收入总额 :累计同比 月社会消费品零售总额 :餐饮收入 :累计同比 月大消费 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 8 / 22 证券研究报告 1.3 消费支出同比转增 ，疫后仍看消费升级 三 季度 人均消费支出 同比 转增 。 2020 年 前三 季度 ， 基于国内疫情基本得到控制、及消费 端逐步 放开 ， 人均 消费支出 累计 同比下降 6.6%， 三 季度 同比增长 1.4%，同比转增 。 消费结构方面， 三 季度 食品烟酒支出占比 30.5%，较同期 上升 2.6pct；居住支出占比 25.0%，较 2019 年同期上升 1.7pct；交通通讯支出占比 13.1%，较同期下降0.3pct；教文娱支出占比 8.6%，较同期 下降 2.9pct；医疗支出占比 9.0%，较同期 下降 0.2pct；衣着支出占比 5.7%，较同期下降 0.6pct；生活用品服务占比 6.0%，较2019 年同期 微增 0.02pct。 疫情 短期推动 基础类消费， 疫后基础类消费占比已呈现环比下降趋势，持续 看好疫后延续消费升级趋势 。 图表 7 三 季度人均消费支出 边际改善 图表 8 疫后仍看 消费结构 升级 （ %） 资料来源： wind，华安证券研究所 资料来源： wind，华安证券研究所 二 外部环境： 三季度经济延续复苏 ， 风险偏好显著 回升 2.1 Q3 GDP 快速复苏 ， 收入预期显著向上 经济 快速复苏 ， 三 季度 GDP 同比增长 4.9%。 国内 疫情基本得 到控制，海外疫情仍 未缓和 ， 11 月 14 日，国内、海外确诊病例分别当日新增 17 例 、 549,315 例， 海外 确诊病例呈现震荡上行、 疫情仍未得到有效控制， 预计海外经济体将 持续受到 疫情负面冲击，需求增长放缓或通过出口传导至国内。 三 季度国内 GDP 同比增长 4.9%，经济形势 稳步恢复 。 -15-10-5051005,00010,00015,00020,00025,0002019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-09人均消费支出（累计） 实际同比（ %）食品烟酒 , 30.46居住 , 25.04交通 &通信 , 13.10教育、文化 &娱乐 , 8.55医疗保健 , 8.97衣着 , 5.68生活用品 &服务 , 6.00其他用品 &服务 , 2.20大消费 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 9 / 22 证券研究报告 图表 10 三 季度 GDP 延续恢复 图表 11 人均可支配收入 (元 )&实际同比增速 (右轴， %) 资料来源： wind，华安证券研究所 资料来源： wind，华安证券研究所 收入 就业 预期 显著 向上 。 10 月 城镇调查失业率为 5.4%，同比上升 0.2pct， 环比下降 0.2pct， 110 月 城镇新增就业人数累计同比下降 18.1%，环比 跌幅 持续 收窄 ，就业形势 延续 好转 势头 。 10 月 消费者就业预期指数为 128.1， 环比 显著 上升， 收入预期指数为 120.2， 消费者收入 预期 显著 向上 。 -8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.002015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-07GDP:不变价 :当季同比 季5.05.56.06.57.07.58.005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-09工资性收入 经营净收入财产净收入 转移净收入人均可支配收入实际同比 (%)图表 9 国外确诊病例持续 震荡上行 ，国内基本得到控制 资料来源： wind，华安证券研究所 0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000全国 :确诊病例 :新冠肺炎 :当日新增 日全球 (不含中国 ):确诊病例 :新冠肺炎 :当日新增 日大消费 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 10 / 22 证券研究报告 图表 12 就业形势 有所好转 （ %） 图表 13 就业 &收入预期 走强 资料来源： wind，华安证券研究所 资料来源： wind，华安证券研究所 2.2 各类 消费信心 走强 ，风险偏好 相对稳定 10 月 消费者信心 显著回升 。 10 月 ， 消 费者信心指数 121.7， 环比 上升 1.2pct，消费者 满意指数 116.6， 环比 上升 1.6pct，消费者 预期指数 125.2，环比 上升 1.0pct。9 月以来 消费者各类信心指数 快速 回升 。 02468-40-30-20-100102018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-09城镇新增就业人数 :累计同比 城镇调查失业率1101151201251301351402018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-08消费者预期指数 :就业 消费者预期指数 :收入图表 14 消费者信心指数 延续 回升 资料来源： wind，华安证券研究所 1001051101151201251301352019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019
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