浮法玻璃行业深度研究报告：竣工逻辑有望继续演绎2021年供需格局或仍趋紧.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 浮法玻璃 行业深度研究报告 推荐 （ 首次 ） 竣工逻辑有望继续演绎， 2021 年供需格局或 仍 趋紧 玻璃可分为平板和深加工玻璃，下游主要应用于建筑地产 。 玻璃分为平板玻璃 和深加工玻璃， 浮法玻璃是通过浮法工艺生产的平板玻璃 ， 占 总量的 90%左右。 玻璃的下游中建筑玻璃需求较大，占 比 75%。玻璃行业市场集中度低于水泥和 玻纤 ，两大龙头旗滨集团和信义玻璃市占率分别为 11%和 14%， CR2仅有 25%。 竣工逻辑有望继续演绎，预计 2021 年需求复合增长 4%。 玻璃产量短期内相 对稳定，需求应以销量衡量。地产占据 玻璃 75%需求份额，玻璃安装处于地产 施工流程的后期，我们认为可以通过竣工数据趋势判断玻璃需求情况。 2013 年之后竣工数据和玻璃销量同 步性增强， 2018 年至今相关系数达到 0.67， 可 以用地产竣工的同期数据对玻璃需求进行分析。 2017 年下半年至 2019 年，地 产开工和竣工走势出现明显分化，而在一般两年左右的交房周期约束下， 2019 年下半年竣工数据开始回升， 2020 年年底至 2021 年地产竣工有望继续修复。 假设单位竣工面积对应的玻璃需求量相对稳定，经测算在中性假设下， 2021 年浮法玻璃需求量为 6.68 亿重箱，相比 2019 年复合增长率 3.96%。 当前供给主要受冷修停产复产影响， 2021 年供需格局边际趋紧 。 影响玻璃实 际有效产能的因素包括新增点火投产的产线、 停产 和 复产的产线 ，不同时期主 要矛盾 不相同，可以分为三个阶段： 2009 年之前，新增点火产线 起主要影响 作用； 2010-2015 年，新增产线、冷修停产和冷修复产产线均有较大影响； 2016 年至今，冷修停产和复产是主要矛盾。 2020 年 有效产能仅增加 1.49%，整体保 持偏紧态势。 冷修停产和复产的生产线仍是 2021 年供给的主要矛盾， 我们认 为 2021 年新点火产能或低于 2020 年，假设 2021 年浮法玻璃在产产能（供给 量）与 2020 年保持持平，在需求增速 3.96%下，行业供需格局或将边际趋紧 。 价格和实际产能相关性较大，短期关注库存向上拐点 。 长周期来看， 2018 年 前价格和需求相关， 2018 年后价格和供给走势相关。 我们认为原因在于企业 对于产能控制的能力增强，行业有效产能在冷修和复产的博弈下可被企业主观 能动的调节。短期视角下，库存呈现出主动去库、被动去库、主动补库、被动 补库的轮动，库存的过度反应会加大价格的波动。复盘今年以来价格走势，玻 璃价格库存经历了被动补库、主动去库和被动去库三个阶段。当前来看，应关 注行业库存底部回升拐点，背后推动因素在于需求阶段性的下滑，价格向下、 库存向上，行业或将向主动补库阶段过渡。 成本关注纯碱和燃料，行业成熟期龙头规模效应凸显。 成本结构来看， 原材料 成本 占比 43%，其次 燃料成本占比 34%； 原材料成本中，纯碱占比 53%。纯 碱和燃料是玻璃生产过程中最主要的成本支出，其价格变动影响玻璃企业盈利 水平。 2021 年纯碱供给过剩或将延续，纯碱端的成本端压力偏弱。 不同玻璃 生产企业所用的燃料不同， 燃料成本差异较大， 主要有天然气、石油焦两种主 流燃料。我们按照每吨玻璃生产需消耗 180 万大卡测算，使用天然气的单吨燃 料成本最高为 763 元，其次为石油焦 710 元，其他石油类燃料的燃料成本最低 为 418 元。玻璃行业为重资产行业， 企业资产中固定资产占比较高， 单位投资 额大，且玻璃产线需要保持高温生产、高周转状态，考验企业运营能力 ，存在 一定的规模效应。 2015 年之后，玻璃行业新增产能严格限制，行业新增供给 逐渐规范，前期投产产线开始进入冷修周期，玻璃行业整体步入成熟期，龙头 企业的规模优势开始凸显，旗滨集团、信义玻璃的浮法原片毛利率均显著高于 同行业公司。未来龙头公司有望继续产业整合，市占率持续提升。 重点关注： 建议关注 A 股玻璃龙头、多元化不断推进的 旗滨集团 、三大业务 协同发展的 信义玻璃 。 风险提示 ： 原材料价格大幅上涨，地产竣工进度不及预期，供给侧产能限制政 策变动 。 证券分析师：王彬鹏 邮箱： 执业编号： S0360519060002 联系人：王卓星 电话： 021-20572580 邮箱： 联系人：郭亚新 邮箱： 行业基本数据 占比 % 股票家数 (只 ) 8 0.19 总市值 (亿元 ) 1,697.0 0.2 流通市值 (亿元 ) 904.23 0.14 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 12.19 65.08 99.19 相对表现 9.35 44.89 73.69 -15% 24% 63% 102% 20/01 20/03 20/05 20/07 20/09 20/11 2020-01-06 2020-12-31 沪深 300 玻璃制造 华创证券研究所 玻璃制造 2021 年 01 月 04 日 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 投资 主题 报告亮点 本报告从玻璃行业基本情况介绍、需求分析、供给分析、价格和库存、成本等 几个方面系统研究论述了浮法玻璃行业 ，重点在于 需求、供给、价格 的分析， 其中 价格研究是玻璃研究的核心内容，我们认为长周期下价格受需求、供给的 影响，而短周期下库存周期是放大价格波动的重要因素。 需求端： 通过计算地产和玻璃销量的相关系数，发现同期的地产竣工增速 和玻璃需求相关性较强，对需求的分析转化为地产竣工的判断。在竣工和 开工走势背离三年的情况下，预计 2021 年竣工回暖修复的逻辑仍将演绎。 供给端： 影响真实供给的因素经过三轮变化，当前 冷修停产和复产是影响 供给的主要矛盾 。 价格和库存： 长周期来看， 2018 年前价格和需求相关， 2018 年后价格和 供给走势相关 ；短周期下， 库存呈现出主动去库、被动去库、主动补库、 被动补库的轮动，库存的过度反应会加大价格的波动。 投资逻辑 价格方面， 我们认为 2021 年新点火产能或低于 2020 年，综合来看假设 2021 年浮法玻璃在产产能（供给量）与 2020 年保持持平，在需求增速 3.96%下，行业供需格局或将边际趋紧 ，价格有望高位震荡，景气度仍在 。 成本方面， 020 年纯碱行业整体供给过剩， 4 月纯碱工业协会发布纯碱行 业减产通知，要求企业减产 30%以实现产能出清，但随后宣布通知无效。 预计 2021 年纯碱供给过剩或将延续，纯碱端的成本端压力偏弱 公司方面，行业步入成熟期后，企业规模效应凸显，优选规模领先、管理 领先的龙头企业。 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 目 录 一、玻璃可分为平板和深加工玻璃，下游主要应用于建筑地产 . 6 （一）玻璃分为平板玻璃和深加工玻璃，浮法玻璃占平板玻璃 90%份额 . 6 （二）玻璃行业集中度较低， CR2 明显低于水泥和玻纤 . 8 二、竣工逻辑有望继续演绎，预计 2021 年需求复合增长 4% . 10 （一）玻璃需求应以销量衡量，地产竣工和施工和需求相关性较大 . 10 （二）竣工和玻璃销量同步性增强，预计 2021 年需求相比 2019 年复合增长 4% . 11 三、当前供给主要受冷修停产复产影响， 2021 年供需格局边际趋紧 . 13 （一）有效供给的主要影响因素经历三轮变化 . 13 （二） 2021 年供需格局或将边际趋紧 . 17 四、价格和实际产能相关性较大，短期关注库存向上拐点 . 18 五、成本关注纯碱 和燃料，行业成熟期龙头规模效应凸显 . 20 （一）纯碱和燃料是主要成本，玻璃纯碱价差和毛利率走势相近 . 20 （二）行业供给端逐渐规范，龙头规模效应凸显 . 22 六、重点关注 . 23 （一）旗滨集团（ 601636.SH） . 23 （二）信义玻璃（ 0868.HK） . 25 七、风险提示 . 26 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1 玻璃可分为平板玻璃和深加工玻璃 . 6 图表 2 平板玻璃主要采用浮法生产工艺 . 7 图表 3 深加工玻璃由平板 玻璃加工制成 . 7 图表 4 深加工玻璃分类情况 . 7 图表 5 玻璃产业链 . 8 图表 6 原材料和燃料是玻璃主要的成本 . 8 图表 7 玻璃行业集中度低 于水泥和玻纤行业 . 9 图表 8 玻璃行业主要上市公司梳理 . 9 图表 9 浮法玻璃单月产量稳定、销量波动明显 . 10 图表 10 浮法玻璃库存存在明显波动 . 10 图表 11 浮法玻璃销量累计增速与地产竣工累计增速 . 10 图表 12 浮法玻璃销量累计增速与地产开工累计增速 . 10 图表 13 浮法玻璃销量累计增速与地产施工累计增速 . 11 图表 14 浮法玻璃销量累计增速与地产销售累计增速 . 11 图表 15 2018 年至今地产竣工累计增速与玻璃销量累计增速相关度较高 . 11 图表 16 2017 年以来地产竣工增速与玻璃销量增速单年度相关系数提升 . 12 图表 17 地产新开工和竣工累计增速背离已出现 3 年左右 . 12 图表 18 2018 年至今玻璃销量与地产竣工增速对比 . 13 图表 19 单位竣工面积对应玻璃销量相对稳定 . 13 图表 20 2021 年浮法玻璃需求量测算 . 13 图表 21 玻璃产能影 响因素分为新增产线、冷修复产、冷修停产 . 14 图表 22 玻璃真实供给决定因素变化的三个阶段 . 14 图表 23 玻璃生产线总数近年增速放缓 . 15 图表 24 2015 年后每年新增玻璃生产线数量明显减少 . 15 图表 25 玻璃生产线开工率下降至 60%左右 . 15 图表 26 玻璃总产能利用率下降至 70%左右 . 15 图表 27 浮法玻璃在产产线 2016 年后较为稳定 . 16 图表 28 浮法玻璃在产产能 2016 年后较为稳定 . 16 图表 29 玻 璃行业产能相关政策 . 16 图表 30 2016 年至今浮法玻璃产线数量及开工率 . 17 图表 31 2016 年至今浮法产能及产能利用率 . 17 图表 32 2020 年截至 11 月冷修停产产线超过 2019 全年 . 17 图表 33 2020 年上半年单月冷修停产产线较多 . 17 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表 34 2020 年截至 11 月复产点火产线超过 2019 年 . 18 图表 35 2020 年下半年单月点火复产产线较多 . 18 图表 36 2017 年之前浮法玻璃价格与销量同比（需求）相关度较高 . 18 图表 37 2017 年之后浮法玻璃价格与在产产能（供给）相关度较高 . 18 图表 38 2020 年玻璃价格与库存经历被动补库、主动去库、被动去库 . 19 图表 39 近十年玻璃价格和库存走势 . 19 图表 40 原材料和燃料是玻璃主要的成本 . 20 图表 41 纯碱下游应用 61%为玻璃生产 . 20 图表 42 浮法玻璃价 格全国平均吨价走势 . 21 图表 43 重质纯碱全国市场吨价走势 . 21 图表 44 玻璃纯碱价差和主要浮法原片厂商毛利率走势相近 . 21 图表 45 各类燃料成本对比 . 22 图表 46 旗滨集团固定资产占总资产比例大于 60% . 22 图表 47 玻璃产能投资额大幅高于水泥 . 22 图表 48 2016 年 后龙头毛利率明显高于行业其他企业 . 23 图表 49 旗滨集团营业收入和同比增速（亿元） . 24 图表 50 旗滨集团归母净利和同比增速（亿元） . 24 图表 51 旗 滨集团玻璃生产线情况（红色为浮法玻璃生产线） . 24 图表 52 信义玻璃营业收入及增速（亿元） . 25 图表 53 信义玻璃归母净利润及增速（亿元） . 25 图表 54 信义玻璃产能情况 . 25 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 一、 玻璃可分为平板和深加工玻璃，下游主要应用于建筑地产 （一） 玻璃分为平板玻璃和深加工玻璃，浮法玻璃占平板玻璃 90%份额 玻璃可分为平板玻璃和深加工玻璃。 玻璃是由沙子和其他化学物质熔融在一起形成的非 金属材料，主要生产原料为纯碱、石灰石、石英砂。石英砂用作网络形成体，由于石英 砂的熔点极高，需加入纯碱降低熔制温度，冶炼成水玻璃，再加上石灰石增强玻璃化学 稳定性和机械强度，从而制成玻璃。 玻璃可以分为平板玻璃和深加工玻璃两大类，深加 工玻璃可看作平板玻璃的产业链下游环节。 图表 1 玻璃可分为平板玻璃和深加工玻璃 资料来源：旗滨集团招股书，华创证券 平板玻璃： 平板玻璃是指未经其他加工的玻璃制品，也称白片玻璃。根据生产工艺， 平板玻璃可分为浮法玻璃和普通平板玻璃， 浮法玻璃是通过浮法工艺生产的平板玻 璃，已占平板玻璃总量的 90%左右 。浮法成型过程是在通入保护气体的锡槽中，熔 融的玻璃从池窑中连续流入并漂浮在锡液表面，经退火、切割得到浮法玻璃。除浮 法外，普通平板玻璃包括压延工艺玻璃、平拉工艺玻璃、垂直引上法玻璃。 深加工玻璃： 即玻璃二次制品，是利用平板玻璃为基本原料，根据使用要求采用不 同的加工工艺制成的具有特定功能的玻璃产品，大约 60%的平板玻璃通过深加工流 入终端，深加工玻 璃的附加值高于普通平板玻璃。深加工玻璃主要包括钢化玻璃、 中空玻璃、夹层玻璃、镀膜玻璃等种类。 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 图表 2 平板玻璃主要采用浮法生产工艺 图表 3 深加工玻璃由平板玻璃加工制成 资料来源： 搜狐新闻 资料来源： 搜狐新闻 图表 4 深加工 玻璃分类情况 分类 制作特点 优势 钢化玻璃 普通平板玻璃经过再加工处理而成一种预应力玻璃 强度大，不易破碎 中空玻璃 采用胶接法将两块玻璃保持一定的间隔，间隔中是干燥的空气 隔音 夹层玻璃 由两片普通平板玻璃 (也可以是钢化玻璃或其他特殊玻璃 ) 破碎不易飞溅 镀膜玻璃 在玻璃表面涂镀一层或多层金属、合金或金属化合物薄膜，改变光学性能 热反射、低辐射 资料来源： 中玻 网 LandVac玻璃深加工知识之玻璃深加工种类， 华创证券 纯碱和燃料是最主要成本，下游建筑地产占据七成以上需求。 玻璃处于产业链中游，上 游为原材料环节，下游为终端应用领域。平板玻璃的上游主要原材料以石英砂和纯碱为 主，燃料和动力为各类石油类燃料、天然气和电力等。从成本结构来看，原材料成本占 比约 43%，为第一大成本来源，其次为燃料成本占比 34%。原材料成本中，纯碱为第一 大成本来源，占据原材料成本的一半以上，其次为石英砂占比 27%。玻璃的下游应用包 括建筑地产、汽车、太阳能等，其中建筑玻璃需求较大，占浮法玻璃需求的 75%，汽车 和太阳能需求占比为 15%和 5%左右，地产行业对玻璃需求影响较大。 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 8 图表 5 玻璃产业链 资料来源：福莱特招股书， 华创证券 图表 6 原材料和燃料是 玻璃 主要的成本 资料来源： 中国产业信息网 2019 年 1-4 月中国玻璃行业原材料成本及供需发展前景分析， 华创证 券 （ 二 ）玻璃行业集中度较低， CR2 明显低于水泥和玻纤 玻璃行业市场集中度低于水泥和玻纤。 竞争格局来看，玻璃行业较为分散，前两大龙头 市占率明显低于水泥和玻纤行业。水泥行业前两大龙头中国建材和海螺水泥市占率分别 为 21%和 12%， CR2 位 33%；玻纤行业，中国巨石和泰山玻纤市占率分别为 35%和 13%， CR2 为 48%；浮法玻璃行业，我们以日熔量数据计算，两大龙头旗滨集团和信义玻璃市 占率分别为 11%和 14%， CR2 仅有 25%，相比于水泥和玻纤行业处于较低。 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 9 图表 7 玻璃 行业集中度 低于水泥和玻纤行业 资料来源： wind，上市各公司公告，华创证券 注：水泥市占率以 2019 年 总产能计算；玻纤市占率以 2019 年产量计算；玻璃市占率以 2019 年 日熔量数据计算。 图表 8 玻璃行业主要上市公司梳理 代码 公司 具体细分 产品 601636.SH 旗滨集团 浮法玻璃、建筑节能玻璃、药用玻璃、光伏玻璃 000012.SZ 南玻 节能玻璃、平板玻璃、工程玻璃、电子玻璃 600586.SH 金晶科技 浮法玻璃、汽车玻璃、光伏玻璃 600660.SH 福耀玻璃 汽车玻璃、浮法玻璃 600293.SH 三峡新材 平板玻璃及玻璃深加工 600819.SH 耀皮玻璃 浮法玻璃、建筑加工玻璃、汽车加工玻璃 600876.SH 洛阳玻璃 信息显示玻璃、新能源玻璃 300093.SZ 金刚玻璃 防火玻璃、防爆玻璃 002613.SZ 北玻股份 钢化玻璃、中空玻璃、夹层玻璃、低辐射镀膜玻璃以及复合玻璃产品 0868.HK 信义玻璃 浮法玻璃、汽车玻璃、建筑玻璃 0968.HK 信义光能 太阳能玻璃、超白光伏原片玻璃、超白光伏加工玻璃 3300.HK 中国玻璃 镀膜建筑玻璃、节能环保与新能源玻璃 601865.SH 福莱特 光伏玻璃、工程玻璃、家居玻璃、浮法玻璃 002623.SZ 亚玛顿 太阳能光伏减反玻璃、电子玻璃 0438.HK 彩虹新能源 光伏玻璃、太阳能光伏玻璃、液晶体产品、电子玻璃 600707.SH 彩虹股份 基板玻璃、液晶面板 600207.SH 安彩高科 太阳能光伏玻璃 002163.SZ 海南发展 特玻材料、建筑玻璃、家电玻璃 300093.SZ 金刚玻璃 特种玻璃 600529.SH 山东药玻 药品包装玻璃 603976.SH 正川股份 硼硅玻璃、钠钙玻璃 002571.SZ 德力股份 餐厨用具、酒具水具 资料来源：上述各公司公告，华创证券 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 10 二 、 竣工逻辑有望继续演绎，预计 2021 年需求复合增长 4% （一） 玻璃需求应以销量衡量，地产竣工和施工和需求相关性较大 玻璃产量相对稳定，需求应以销量衡量。 与水泥不同的是，玻璃在通风干燥的库房中可 以长期存放，而玻璃生产线在点火生产之后需保持连续生产，停产冷修成本较大，导致 短期内玻璃的供给端刚性较强。从玻璃月度产量和销量数据可以看出，玻璃产量相对稳 定，在一段时期内具有刚性，销量围绕产量存在更大的波动性，库存在其中起着调节作 用。我们认为玻璃需求的衡量应以销量更为合适。 图表 9 浮法玻璃 单月 产量 稳定、 销量 波动明显 图表 10 浮法玻璃库存 存在明显波动 资料来源： wind， 华创证券 资料来源： wind， 华创证券 建筑地产占据玻璃 75%的需求份额，地产竣工和玻璃销量相关性较大。 地产是玻璃下游 最主要的应用领域，占据 75%的需求份额，可通过判断地产趋势来研究玻璃需求的变化。 逻辑上来看，玻璃安装处于地产施工流程的后期，应与地产竣工趋势较为接近 ， 我 们认 为 可以通过竣工数据趋势判断玻璃需求情况。 图表 11 浮法玻璃销量累计增速 与地产竣工累计 增速 图表 12 浮法玻璃销量累计增速 与地产开工累计 增速 资料来源： wind， 华创证券 资料来源： wind， 华创证券 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 11 图表 13 浮法玻璃销量累计增速 与地产施工累计 增速 图表 14 浮法玻璃销量累计增速 与地产销售累计 增速 资料来源： wind， 华创证券 资料来源： wind， 华创证券 （ 二 ） 竣工和玻璃销量同步性增强，预计 2021 年需求 相比 2019 年复合增长 4% 2013 年之后竣工数据和玻璃销量同步性增强。 我们 计算竣工同比与玻璃销量同比，设置 一定的滞后期并 逐次缩短数据选取区间，分别为 2009 年至今、 2010 年至今，直至 2018 年至今。可以看出，地产竣工增速和玻璃销量增速的同步数据相关系数明显提升，说明 竣工和玻璃销量的 同步性增强， 2018 年至今，地产竣工增速与玻璃销量增速的相关系数 达到 0.67。而如果计算每个年度中竣工与玻璃销量的相关系数， 2019 年和 2020 年至今 相关系数持续提升。因此我们认为，可以用 地产竣工的同期数据 对玻璃需求进行分析。 图表 15 2018 年至今地产竣工累计增速与玻璃销量累计增速相关度较高 资料来源： wind，华创证券 注：滞后期 -1 表示地产数据相比玻璃销量数据提前 1 个月 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 12 图表 16 2017 年以来地产竣工增速与玻璃销量增速 单年度相关系数 提升 资料来源： wind，华创证券 2021 年浮法玻璃需求月 6.7 亿重箱，相比 2019 年复合增长 4%。 2017 年下半年至 2019 年，地产开工和竣工走势出现明显分化，而在一般两年左右的交房周期约束下， 2019 年 下半年竣工数据开始回升。进入 2020 年之后，受到疫情影响，同时地产融资收紧，地产 公司加快开工放缓竣工，竣工和新开工数据再次分化。 我们认为，疫情和融资压力会对 短期地产竣工产生影响，但竣工和新开工数据的背离已出现 3 年左右，考虑到预售交房 的刚性约束， 2020 年年底至 2021 年地产竣工有望开始修复，我们参考华创地产组对 2020 年和 2021 年地产竣工的预测，地产竣工同比分别为 +0.6%和 +15.4%。假设单位竣工面 积对应的玻璃需求量相对稳定，经测算在中性假设下， 2021 年浮法玻璃需求量为 6.68 亿重箱，相比 2019 年复合增长率 3.96%。 图表 17 地产新开工和竣工累计 增速背离已出现 3 年左右 资料来源： wind，华创证券 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 13 图表 18 2018 年至今玻璃销量与地产竣工增速对比 图表 19 单位竣工面积对应玻璃销量相对稳定 资料来源： wind， 华创证券 资料来源： wind， 华创证券 图表 20 2021 年浮法玻璃需求量测算 项目 2021 年 地产竣工面积（万平） 111380.8 地产竣工面积增速 15.40% 单平竣工对应玻璃销量（重箱 /平） 极小 中位值 极大 0.56 0.6 0.65 浮法玻璃销量（万重箱） 62373.26 66828.5 72397.54 相比 2019 年复合增速 0.44% 3.96% 8.21% 资料来源： wind，华创证券 测算 三、当前供给主要受冷修停产复产影响， 2021 年供需格局边际趋紧 （一）有效供给的主要影响因素经历三轮变化 玻璃窑炉需高温连续生产，一定时期内供给相对刚性。 玻璃的生产需要在高温窑炉中进 行，窑炉温度在 1000 度以上，使用周期在 8-10 年左右，超过连续使用寿命的产线需停 产进行冷修。玻璃窑炉的冷修成本较大，关停复产难度和成本较大，因此窑炉点火生产 后需保持连续高温生产，造成玻璃供给在一段时期内存在刚性。 影响有效供给的主要矛盾经历三轮变化。 影响玻璃实际有效产能的因素包括新增点火投 产的产线、冷修停产的产线和冷修复产的产线三个方面。在不同时期，影响产能供给的 主要矛盾并不相同，我们认为可以分为三个阶段的变化： 2009 年之前，新增点火产线对 供给起主要影响作用； 2010-2015 年，新增产线、冷修停产和冷修复产产线均对供给有较 大影响； 2016 年至今，冷 修停产和复产是影响供给的主要矛盾。 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 14 图表 21 玻璃产能影响因素 分为新增产线、冷修复产、冷修停产 资料来源：华创证券 整理 图表 22 玻璃真实供给决定因素 变化 的 三 个 阶段 资料来源：华创证券整理 2009 年之前，浮法玻璃实际产能主要由新增点火产能影响，浮法产线数量从 2002 年的 83 条增长至 2009 年末的 211 条，大量新增产能尚未进入冷修期，整体开工率 保持在 90%以上。 2009 年之后，特别是 2011 年以后， 2005 年左右集中建成的玻 璃生产线陆续进入冷 修期，行业开工率有所下滑。同时新增产能暂未受到 严格限制， 2009 至 2014 年每 年新增的浮法玻璃产线均在 20 条以上，浮法玻璃实际产能受到新增产能、冷修停产 产能、复产产能的三重影响。 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 15 图表 23 玻璃生产线总数 近年增速放缓 图表 24 2015 年后 每年新增玻璃生产 线数量明显减少 资料来源： wind， 华创证券 资料来源： wind， 华创证券 2016 年至今，浮法玻璃实际产能主要受到冷修停产和复产的影响。 2016 年和 2017 年国务院和工信部分别发布关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见 和钢铁水泥玻璃行业产能置换实施办法的通知、关于严肃产能置换、严禁水 泥平板玻璃行业新增产能的通知，严禁备案和新建扩大产能的平板玻璃项目，玻 璃新增产能被严格限制，每年新增的浮法产线数量大幅下降。产能主要被冷修产线 和复产产线影响，在两者动态调整下，浮法玻璃实际产能基本维持在 9 亿重箱上下。 图表 25 玻璃生产线开工率 下降至 60%左右 图表 26 玻璃总产能 利用率下降至 70%左右 资料来源： wind， 华创证券 资料来源： wind， 华创证券 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 16 图表 27 浮法玻璃 在产产线 2016 年后较为稳定 图表 28 浮法玻璃 在产产能 2016 年后较为稳定 资料来源： wind，华创证券 资料来源： wind，华创证券 图表 29 玻璃行业 产能 相关政策 时间 文件名称 主要内容 2011 年 5 月 关于抑制平板玻璃产能过快增长引导产业健康发展的通知 要求严格市场准入管理，严控新增产能，新上平板玻璃建设项目必须经国家主管部门核准。 2012 年 7 月 平板玻璃工业“十二五”发展规划 “十二五”期间玻璃工业将坚持总量控制，继续严格控制平板玻璃产能盲目扩张，淘汰落后产能，提高生产集中度。 2013 年 10 月 国务院关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见 2015 年底前再淘汰炼铁 1500 万吨、炼钢 1500 万吨、水泥（熟料及磨粉能力） 1 亿吨、平板玻璃 2000 万重量箱。 2014 年 9 月 平板玻璃行业准入条件（ 2014 年本） 2017 年年底前，严禁建设新增平板玻璃产能的项目 2016 年 5 月 关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见 到 2020 年，平板玻璃产量排名前 10 家企业的生产集中度达 60%左右； 2020 年底前，严禁备案和新建扩大产能的平板玻璃建设项目，压减一批平板玻 璃产能使产能利用率回到合理区间。 2017 年 12 月 水泥玻璃行业产能置换实施办法的通 知、关于严肃产能置换、严禁水泥平板 玻璃行业新增产能的通知 严禁备案和新建扩大产能的平板玻璃项目。确有必要新建的，必须实施减 量或等量置换，位于国家规定的环境敏感区的建设项目，需置换淘汰的产 能数量按不低于建设项目的 1.25 倍予以核定，其它地区实施等量置换。 2020 年 1 月 水泥玻璃行业产能置换实施办法操作问答 停产两年或三年内累计生产不超过一年的水泥熟料、平板玻璃生产线不能用于产能置换。 2020 年 10 月 水泥玻璃行业产能置换实施办法（修订稿） 停产两年以上的水泥熟料、平板玻璃生产线不能用于产能置换。产能置换 实施办法的相关规定也适用于新建光伏玻璃、汽车玻璃等工业玻璃原片项 目。可以不用产能置换的情形：依托现有水泥窑和玻璃熔窑实施治污减排、 节能降耗等不扩产能的技术改造项目；熔窑能力不超过 150 吨 /天的新建工 业用平板玻璃项目。 2020 年 12 月 水泥玻璃行业产能置换实施办法（修订稿） 停产两年以上的水泥熟料、平板玻璃生产线不能用于产能置换。光伏压延玻璃和汽车玻璃项目可不制定产能置换方案。 资料来源：国务 院网站，工信部网站，华创证券 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 17 （ 二 ） 2021 年供需格局或将边际趋紧 2020 年至今有效产能仅增加 1.49%， 2021 年供需格局或将边际趋紧 。 年初疫情影响下， 市场出现产线集体冷修的情形，也存在可复产产线推迟复产的情况，供给呈收缩状态， 产线开工率仅 61%、产能利用率 65%，均为历史最低水平。下半年行业开工率和产能利 用率开始提升，基本回升至 2019 年以来平均水平。全年来看，年初浮法在产产能 9.32 亿重箱，截至 12 月初为 9.45 亿重箱，在产产能增长 1.49%，整体保持偏紧态势 ；从产线 冷修停产和复产来看， 截至 2020 年 11 月底， 进入冷修 或停产的产线 18 条， 主要集中在 上半年；集中冷修的产线在下半年逐渐复产，同时 玻璃价格达到罕见的历史高位，使得 部分产线提前点火， 截至 11 月底共新点火和复产 25 条产线 。 冷修停产和复产的生产线 仍是 2021 年供给的主要矛盾，供需格局或将边际趋紧。 我们认为 2021 年新点火产能或 低于 2020 年，综合来看假设 2021 年浮法玻璃在产产能（供给量）与 2020 年保持持平， 在 需求增速 3.96%下 ，行业供需格局或将边际趋紧。 图表 30 2016 年至今浮法玻璃产线数量及开工率 图表 31 2016 年至今浮法产能及产能利用率 资料来源： wind，华创证券 资料来源： wind，华创证券 图表 32 2020年截至 11月冷修停产产线超过 2019全年 图表 33 2020 年上半年单月冷修停产产线较多 资料来源：卓创资讯，华创证券 资料来源：卓创资讯，华创证券 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 18 图表 34 2020 年截至 11 月复产点火产线超过 2019 年 图表 35 2020 年下半年单月点火复产产线较多 资料来源：卓创资讯，华创证券 资料来源：卓创资讯，华创证券 四 、 价格和实际产能相关性较大，短期关注库存向上拐点 长周期来看， 2018 年前价格和需求相关， 2018 年后价格和供给走势相关。 通过对比过去 十年的玻璃价格和需求、供给走势，可以看出 2018 年之前浮法玻璃价格和需求增速走势 相关性较大，而 2018 年之后整体需求增速波动明显收窄，行业进入稳定发展阶段，价格 走势和需求走势出现背离。供给端来看， 2018 年之后行业在产产能走势和价格走势吻合 性较好。我们认为原因在于企业对于产能控制的能力增强，行业有效产能在冷修和复产 的博弈下可被企业主观能动的调节。 图表 36 2017 年之前 浮法玻璃价格与销量同比（需求） 相关度较高 图表 37 2017 年之后 浮法玻璃价格与在产产能（供给） 相关度较高 资料来源： wind，华创证券 资料来源： wind，华创证券 短期视角下，库存周期放大价格波动，关注库存向上拐点。 玻璃保存时间长，有明显的 库存周期，库存呈现出主动去库、被动去库、主动补库、被动补库的轮动，库存的过度 反应会加大价格的波动。 复盘今年以来价格走势，玻璃价格库存经历了被动补库、主动 去库和被动去库三个阶段。 年初国内疫情爆发，受疫情影响国内 2-3 月需求基本停滞，但玻璃供给具有刚性， 行业库存提升、价格下降，玻璃库存从年初的 6736 万重箱，升至 4 月的 11893 万重 箱，行业库存接近翻倍。需求不景气叠加库存压力下，上半年浮法玻璃价格逐渐下 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 19 降，行业处在被动补库阶段； 二季度，赶工潮来临，需求景气度不断提升，而行业库存已处于较高水平，企业降 价抛货， 4 月 -5 月浮法玻璃价格下降 15%以上，创 2018 年以来新低，同时行业库存 也出现明显下降，行业处于主动去库阶段； 下半年，需求端维持景气，玻璃价格在 6 月开启 V 型反转态势，一路上涨至 9 月， 创过去三年的新高，之后整体行情维持高位，走势平稳，行业库存持续下降，行业 处在被动去库阶段。 当前来看，应关注行业库存底部回升拐点，背后推动因素在于需求阶段性的下滑，价格 向下、库存向上，行业或将向主动补库阶段过渡。 图表 38 2020 年玻璃价格与库存 经历被动补库、主动去库、被动去库 资料来源： wind，华创证券 图表 39 近十年 玻璃价格和库存走势 资料来源： wind，华创证券 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 20 五 、 成本 关注纯碱和燃料，行业成熟期龙头规模效应凸显 （一） 纯碱和燃料是主要成本，玻璃纯碱价差和毛利率走势相近 纯碱和燃料是 玻璃生产最主要成本。 从玻璃的成本结构来看， 第一大成本来源为原材料 成本，占比 43%；其次为燃料成本占比 34%。原材料成本中，纯碱占比 53%，是生产玻 璃的主要原材料，其他原材料包括石英砂、芒硝、白云石、石灰石等。综合来看，纯碱 和燃料是玻璃生产过程中最主要的成本支出，其价格变动影响玻璃企业盈利水平。 图表 40 原材料和燃料是玻璃主要的成本 资料来源：中国产业信息网 2019 年 1-4 月中国玻璃行业原材料成本及供需发展前景分析，华 创证券 纯碱玻璃价差和毛利率走势相近，未来预计成本端压力偏弱。 纯碱工业可以分为轻质纯 碱和重质纯碱以及副产品氯化铵，重质纯碱 是由轻质纯碱进一步加工得到。轻质纯碱主 要用于洗涤剂、食品等领域，重质纯碱主要用于平板玻璃生产，整体来看纯碱下游需求 中 61%为玻璃生产。纯碱上游主要为原盐行业，属化工产业链，纯碱价格波动明显，对 玻璃企业生产成本较大。 我们按照 1 吨玻璃生产消耗纯碱 0.2 吨计算玻璃纯碱价差，可 以看出玻璃纯碱价差和主要企业的浮法玻璃原片毛利率走势相近 ，价差是影响浮法原片 毛利率的重要因素 。 而 纯碱下游六成为玻璃生产，其价格并未表现出明显的对玻璃价格 的跟随或同步变动 。 2020 年纯碱行业整体供给过剩， 4 月纯碱工业协会发布纯碱行业减 产通知，要求企业减产 30%以实现产能出清，但随后宣布通知无效。预计 2021 年纯碱 供 给过剩或将延续，纯碱端的成本端压力偏弱。 图表 41 纯碱下游应用 61%为玻璃生产 资料来源：卓创资讯，华创证券 玻璃制造 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 21 图表 42 浮法玻璃价格 全国平均吨价走势 图表 43 重质