从韩泰看中国轮胎龙头的成长！.pdf

从韩泰看中国轮胎龙头的成长！ Table_Industry Table_ReportTime 2021年 2月 6日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 2 证券研究报告 行业 研究 Table_ReportType 专题研究 报告 Table_StockAndRank 行业 名称 化工 行业 投资评级 上次评级 Table_Author 张燕生 化工 行业 首席 分析师 执业编号： S1500517050001 联系电话： +86 010-83326847 邮 箱： 洪英东 化工 行业分析师 执业编号： S1500520080002 联系电话： +86 010-83326848 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9号院 1号楼 邮编： 100031 Table_Title 从韩泰看中国轮胎龙头的成长 ！ Table_ReportDate 2021 年 2 月 6 日 本期内容提要 : Table_Summary Table_Summary 中国轮胎的下一个二十年 。 过去的 20 年，中国轮胎快速成长超过全球 行业增速。中国轮胎企业的市场占有率大幅上升。 2002 年，中国轮胎 企业市场占有率仅为 5%，截止 2019 年，中国轮胎企业市场占有率已 经达到 17%。 中国轮胎企业在全球市占率的提升，主要得益于两方面 的因素，一方面是中国汽车市场的快速发展 ， 另一个重要因素主要是 攫取了全球轮胎市场中的商用车轮胎产品份额。站在当前节点来看， 中国轮胎企业要进一步突围，就必须占领乘用车轮胎市场，一方面是 提升市占率，一方面是提升自己的品牌力。 哪些品牌可以突围？崛起 之路如何？正是我们需要向国际龙头借鉴之处。 首先是中国轮胎行业 的品牌牌众多，尤其是山东地区，集中了上百家轮胎企业 ， 这也导致了 中国轮胎行业的部分产能过剩 ，目前这些企业正在加速破产退出，而 另一方面，中国轮胎行业的龙头也在诞生， 2019 年， 中策轮胎已经进 入前 10，位列全球第十位，玲珑轮胎位列 14 位，赛轮轮胎位列 17 位。 这三家企业连续 3 年位列全球轮胎的前 20。他们将成为中国轮胎的突 破力量，而与位居世界前 8 的企业相比， 1-6 名常年排名稳定且从产品 档次和营收上都明显高出中国轮胎品牌，位居第 7 的韩泰轮胎正是中 国轮胎企业的发展目标！ 韩泰轮胎的崛起之路，韩国品牌走向世界 。 韩泰轮胎 成立于 1941 年 ， 1980 年代开始进入欧美市场， 1990 年开始进入中国建厂， 2002 年开 始随着中国汽车市场的爆发，韩泰迎来了其高速发展期。 2013 年以后， 韩泰轮胎营收增速放缓，而从其收入结构来看，中国市场份额逐渐下 降，而北美市场逐步增大。这一方面说明，在韩泰这个档次的轮胎消费 者中，其并没有享受到 足够大的 配套带动替换市场的 红利，另一方面， 这也是 韩泰 的一种战略选择 ，产品升级进击消费能力更强的欧美市场。 在同样产品的情况下，中国市场的销售价格更低、盈利更差，同时美国 有更高比例的大尺寸轮胎需求，这些都使得韩泰轮胎选择逐步升级产 品将重心转向美国市场，从而保持了其在世界轮胎前十的稳定地位！ 它山之石可以 攻玉 。 从韩泰的发展崛起，我们认为有几个关键性因素 是国内轮胎龙头企业可当借鉴之路，品牌力的提升是产品的升级 +消费 者的认可，前者为本。韩泰的升级即包含了几方面因素， 一积极研发投 入， 韩泰建立了韩国第一个轮胎试验厂，而国内龙头玲珑、赛轮也纷纷 宣布建立轮胎试验厂； 二、与赛事合作验证极限性能 ，韩泰积极与各 项重大赛事合作，在赛车品牌中验证其品牌力； 三、高端车配套提升 品牌力 ，韩泰从大众、向奥迪、奔驰、宝马的配套进阶，说明在高端车 的配套才能真正提升品牌力！ 相关标的 ： 赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎 风险因素： 贸易制裁的风险，轮胎销售不及预期的风险 请阅读最后一页免责声明及信息披露 3 目 录 一、中国轮胎企业的下个二十年！ . 4 中国轮胎的过去二十年 . 4 中国轮胎的现状 . 5 二、韩泰轮胎：韩国崛起的后起之秀！ . 9 韩泰的历史沿革 . 10 三、他山之石：韩泰的战略选择！ . 12 韩泰发展的转型 . 12 在中国市场的狂飙 . 12 韩泰的产能布局对中国轮胎的启示 . 16 韩泰的品牌建设之路 . 18 风险因素 . 22 表 目 录 表 1： 2020 全球轮胎前 75 强（销售额：亿美元） . 6 表 2： 2019 年进入过全球前 75 的破产中国轮胎企业 . 8 表 3：韩泰轮胎全球产能分布 . 17 表 4： 2020 年中国市场轿车销量前十配套轮胎 . 21 表 5： 2020 年中国市场高端轿车前 8 销量配套轮胎 . 22 表 6： 2020 年中国市场高端轿车前 8 销量配套轮胎 . 22 图 目 录 图 1：中国轮胎企业销售额和市场占有率（亿美元， %） . 4 图 2：中国汽车（乘用车）销量（辆） . 4 图 3：商用车和乘用车消费数量占比（ %） . 5 图 4：中国轮胎企业破产数量 . 6 图 5： 2019 年中国龙头轮胎企业与前 8 企业营业收入对比 (亿美元 ) . 8 图 6：中国轮胎与国际龙头企业销售价格对比 (元 ) . 9 图 7： 公司全球网络 . 10 图 8： 韩泰轮胎的发展轨迹 . 11 图 9： 2001-2019 年韩泰轮胎收入和全球市占比 . 12 图 10： 2004 年中国乘用车销售厂商分布 . 13 图 11： 韩泰收入增速与中国乘用车增速（ %） . 13 图 12： 米其林首次换胎品牌忠诚度 . 14 图 13： 韩泰轮胎过去 42 个季度的收入分布 . 14 图 14： 韩泰 2019 年收入分布及各市场 18 寸以上产品收入占比 . 15 图 15： 韩泰轮胎产品中美价格（元 /条） . 16 图 16： 美国双反调查税率（ %） . 17 图 17： 中国轮胎企业海外产能布局 . 18 图 18： 中亚轮胎试验厂 . 18 图 19： 韩泰轮胎的赛事合作 . 19 图 20： 赛轮轮胎的赛事合作 . 20 图 21： 韩泰轮胎的配套进度 . 21 请阅读最后一页免责声明及信息披露 4 一、 中国轮胎企业的 下个二十年 ！ 中国轮胎的过去二十年 在我们的轮胎行业专题报告 C 端看中外轮胎龙头，消费属性凸显 中，我们详细分析了轮胎从消费场景、消费 结构、市场表现几个角度来看的消费属性凸显的特征，尤其是其中的乘用车胎，我们认为乘用车胎随着市场的成 熟，将具有丰富的产品需求， 随着中国的汽车消费需求更加多元化，轮胎的消费需求也将驱动更高端的、更偏向 审美属性的轮胎消费需求诞生。 那么从中国轮胎的发展来看 。过去的 20 年， 中国轮胎快速成长超过全球行业增速 。 中国轮胎企业的市场占有率 的大幅上升。 2002 年，中国轮胎企业市场占有率仅为 5%，截止 2019 年，中国轮胎企业市场占有率已经达到 17%，提升了 12 个百分点。 图 1： 中国轮胎企业销售额和市场占有率（亿美元， %） 资料来源 : 中国橡胶业协会，轮胎商业 ，信达证券研发中心 中国轮胎企业在全球市占率的提升，主要得益于两方面的因素，一方面是中国汽车市场的快速发展。 2001 年 11 月 11 日中国加入 WTO，承诺从 2002 年起逐年降低进口整车和零部件的进口关税。 2002 年也成为了中国汽车 市场的 “井喷 ”元年。中国汽车产销量飞速攀升，至 2009 年首次超越美国，成为了全球汽车产销第一大国。汽车 从普通人家庭望尘莫及的大额资产，逐步变成 “私家车 ”，甚至 由于交通出 行的压力使得部分大城市的 政府不得不 推出 “摇号 ”、 “拍卖号牌 ”等政策限制其购买。 图 2： 中国 汽车（乘用车）销量 （ 辆 ） 资料来源 : 万得 ，信达证券研发中心 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 中国轮胎企业销售额 占比 0.00 5,000, 000.00 10,000, 000.00 15,000, 000.00 20,000, 000.00 25,000, 000.00 30 ,000, 00 0.00 汽车销量 : 乘用车 请阅读最后一页免责声明及信息披露 5 除了中国汽车销量带动的全球轮胎市场的大发展以外，中国轮胎市场份额的提升的另一个重要因素 主要是攫取 了全球轮胎市场中的商用车轮胎产品份额。轮胎依据用途可以分为两大类，一是乘用车轮胎（ Passenger Tire）， 二是商用车轮胎（ Commercial Tire ），商用车轮胎又包括卡车和巴士轮胎（ TBR）、工程机械轮胎（ OTR）和航 空轮胎等。中国轮胎的主力领域在 TBR 市场，占有七成以上的全球市场份额。 而从数量上来看，在全球轮胎市场中，商用车轮胎近占约 10%，而乘用车胎占 90%。从金额上来看，由于一条 商用车胎的价值量约为一条同等级别的乘用车轮胎的 5-6 倍，因此从市场规模来看，乘用车胎的市场仍为商用车 胎的 1.5 倍左右。 图 3： 商用车和乘用车消费数量占比（ %） 资料来源 : 观研网 ，信达证券研发中心 中国轮胎的现状 站在当前节点来看，中国轮胎企业要进一步突围，就必须占领乘用车轮胎市场，一方面是提升市占率，一方面是 提升自己的品牌力。 而且这二者往往是相辅相成的。 相较于商用车轮胎，乘用车轮胎市场面向的更多是个人客户， 也更加注重品牌，而在商用车胎市场，顾客更在乎的是性价比，性价比是中国轮胎企业的最大优势，中国轮胎企 业凭借中国的制造业优势生产出品质稳定、价格有优势的产品，而在乘用车市场，则需要进一步通过品牌 +性价 比优势打动消费者。 树立品牌，我们就要明白，中国轮胎品牌目前处于什么位置，未来应该向谁学习？ 首先是中国轮胎行业的品牌 ，中国轮胎行业的品牌众多，尤其是山东地区，集中了上百家轮胎企业。这也导致了 中国轮胎行业的部分产能过剩，尤其是随着欧美等主要出口市场对中国加征双反税使得中国轮胎出口受限以来， 这一现象就更加严重。 2010 年 -2015 年，中国轮胎企业破产数量为 14 家，而到了 2019 年，根据搜狐统计，破 产数量已经达到了 36 家。 中国轮胎行业的产能正在加速出清。因此我们在讨论中国轮胎行业未来的突破时，显 然这些企业不会是中国轮胎行业 未来取得突破 的力量。 乘用车 , 90 商用车 , 10 请阅读最后一页免责声明及信息披露 6 图 4： 中国轮胎企业破产数量 资料来源 : 搜狐网 ，信达证券研发中心 在中国轮胎企业加速淘汰的同时，中国轮胎行业也诞生了一批成长起来的龙头企业。根据轮胎商业网的统计，在 2019 年的全球轮胎 75 强中，中策轮胎已经进入前 10，位列全球第十位，玲珑轮胎位列 14 位，赛轮轮胎位列 17 位。这三家企业连续 3 年位列全球轮胎的前 20。 表 1： 2020 全球轮胎前 75 强（销售额：亿美元） 2020 排名 2019 排名 品牌 所在国家（地区） 2019 年销售额 1 2 米其林 法国 250 2 1 普利司通 日本 243.25 3 3 固特异 美国 136.9 4 4 德国大陆 德国 112.75 5 5 住友橡胶 日本 70.6 6 6 倍耐力 意大利 59.35 7 7 韩泰轮胎 韩国 57.25 8 8 优科豪马 日本 48.1 9 10 正新橡胶 中国台湾 39.081 10 9 中策橡胶 中国 35.85 11 12 佳通轮胎 新加坡 31 12 11 东洋轮胎 日本 30.6 13 13 固铂轮胎 美国 27.5 14 17 玲珑轮胎 中国 24.004 15 14 阿波罗 印度 22.672 16 15 MRF 轮胎 印度 22.428 17 18 赛轮轮胎 中国 20.385 18 16 锦湖轮胎 韩国 20.215 19 20 耐克森 韩国 18.21 20 19 恒丰橡塑 中国 17.974 21 21 诺记轮胎 芬兰 16.977 22 23 昊华轮胎 中国 15.043 23 22 J.K 轮胎工业 印度 12.237 24 太阳轮胎及车轮 印度 12.000 25 24 帝坦轮胎 美国 11.6 26 26 建大轮胎 中国台湾 11.273 27 25 三角轮胎 中国 11.251 28 30 双钱轮胎 中国 10.096 29 27 兴源轮胎 中国 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2010-2015 2017 2018 2019 请阅读最后一页免责声明及信息披露 7 30 29 西亚特 印度 9.506 31 31 双星轮胎 中国 9.284 32 34 贵州轮胎 中国 8.94 33 32 风神轮胎 中国 8.589 34 35 浦林成山 中国 7.759 35 28 特瑞堡 瑞典 7.75 36 38 华勤橡胶 中国 37 36 Balkrishna 印度 6.858 38 38 卡迪安特 俄罗斯 6.600 39 39 青岛森麒麟 中国 6.444 40 40 普利司通 -萨巴奇轮胎 土耳其 6.265 41 33 Prometeon 轮胎集团 意大利 6.25 42 42 华盛橡胶 中国 6.244 43 45 潍坊跃龙橡胶 6.168 44 37 万达宝通 中国 6.021 45 44 四川海大集团 中国 5.669 46 Barez 轮胎 伊朗 5.412 47 43 通用轮胎 中国 5.092 48 41 Carlstar 轮胎 美国 4.95 49 江苏通用科技 中国 4.82 50 50 Petlas 轮胎 土耳其 4.818 51 48 山东八亿橡胶 中国 4.329 52 61 徐州徐工轮胎 中国 4.25 53 46 万力轮胎 中国 4.188 54 51 白俄罗斯轮胎 白俄罗斯 55 53 南港轮胎 中国台湾 3.584 56 56 山东三利轮胎 中国 3.278 57 54 朝阳浪马轮胎 中国 3.272 58 52 TVS Sri chakra 印度 2.966 59 Art a wheel 伊朗 2.86 60 山东中创轮胎 中国 2.503 61 58 延长橡胶 中国 2.341 62 59 山东中一 中国 63 62 FATE 公司 阿根廷 2.21 64 55 Nizhnekamskshina 俄罗斯 2.19 65 65 Casumina 越南 1.842 66 68 丰源轮胎公司 中国 1.777 67 66 大囊轮胎 越南 1.667 68 64 华丰橡胶工业 中国台湾 1.656 69 70 VEE 橡胶 泰国 1.608 70 69 特种轮胎 美国 1.5 71 Hung-A 公司 韩国 1.473 72 60 泰丰轮胎 中国台湾 1.465 73 OZ KA 轮胎 土耳其 1.21 74 71 Magna 荷兰 75 72 Service 工业 巴基斯坦 1.027 资料来源： 轮胎商业 ，信达证券研 发中心 从全球轮胎前 75 在过去 10 年的排名变化来看，前 8 名的企业排名非常稳定， 1-3 名为普利司通、米其林、固特 异， 4-6 名为德国大陆、倍耐力和住友， 7-8 名为韩泰和横滨（优科豪马）。 尽管排名内部在不同年份略有差异， 但前 8 名的梯度和排序已经相对稳定， 从品牌上来说也呈现出与其排名相对应的梯度分布。而中国大陆轮胎企业 请阅读最后一页免责声明及信息披露 8 中，除中策、玲珑、三角的排名稳定提升并在最近 3 年稳定在前 20 以外，其余波动较大。 其中不乏进入过全球 前 75 强的中国轮胎企业由于中国轮胎行业的产能过剩而被淘汰出局。 2019 年，盛泰轮胎破产，其层在 2011 年 -2018 年进入过全球轮胎前 75，但是从其排名轨迹来看，持续 处于 下滑状态。与之相同的包括三工橡胶集团、好 友轮胎。 表 2： 2019 年进入过全球前 75 的破产中国轮胎企业 企业 登榜年份 名次 破产时间 山东盛泰 2018 40 2019 2017 33 2016 30 2015 29 2014 29 2013 33 2012 32 2011 29 三工橡胶集团 2018 68 2019 2017 67 2016 59 2015 54 2014 51 2013 49 2012 50 2011 42 好友轮胎 2016 71 2019 2015 73 2014 74 2013 65 2012 61 资料来源： 轮胎商业，信达证券研 发中心 因此，我们认为，中国轮胎企业从品牌、市场份额的角度而言，关键的突破正在于已经在全球前 20 站稳的龙头 企业。中国龙头的轮胎企业中策、玲珑和赛轮与第一梯队的普利司通、米其林、固特异仍存在着一定的差距，但 与位于第 7-8 位的韩泰和优科豪马的差距正在缩小。 图 5： 2019 年中国龙头轮胎企业与前 8 企业营业收入对比 (亿美元 ) 资料来源 : 轮胎商业 ，信达证券研发中心 0 50 100 150 200 250 300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 9 不仅是在销售规模上，中国的龙头轮胎企业正在逼近位于二线的韩泰、优科豪马，从价格上看，中国轮胎企业的 产品价格也更接近二线品牌。 我们选取了国内最大的轮胎零配件网站途虎养车网的销售价格数据，选择了从 14 寸到 19 寸的中策、玲珑、韩泰和倍耐力 4 个品牌的轮胎进行对比，可以看到，倍耐力、韩泰、中策和玲珑价格 呈现出梯度分布的特点，在小尺寸领域，中策的价格已经与韩泰基本没有差异，中策略高于玲珑，在大尺寸领域， 中策和玲珑较为接近，华泰相对更高，倍耐力显著高于另外 3 个品牌。 图 6： 中国轮胎与国际龙头企业销售价格对比 (元 ) 资料来源 : 途虎养车网 ，信达证券研发中心 因此，我们认为，在中国龙头轮胎企业崛起的之路上，向国际龙头轮胎企业对标的最佳、也最为接近的范本就是 韩国的韩泰轮胎，不论是从市场占有率的角度还是从品牌力的角度，韩泰都是中国轮胎企业的下一个追赶的目标， 而从韩泰的崛起之路和当前的经营中，也有诸多值得中国轮胎企业借鉴和学习之处。 二、 韩泰 轮胎：韩国崛起的后起之秀！ 韩泰轮胎的前身是朝鲜轮胎会社，成立于 1941 年， 1953 年更名为韩泰轮胎，生产销售斜交轮胎。 1979 年大田 子午线轮胎工厂竣工，公司实现子午线轮胎量产，产品出口至美国、欧洲。 1991 年公司与大众签订合约供应配 套轮胎，成功进入对轮胎技术和品质标准要求严苛的海外轮胎配套市场。 20 世纪 90 年代，公司持续投资基础设施，在韩国锦山、中国江苏、中国淮安建厂，在美国、德国、中国成立技 术中心，扩大生产力和技术优势，巩固全球市场竞争力。目前公司在韩国、中国、美国、匈牙利、印度尼西亚有 8 个生产基地，可年产 1.02 亿条轮胎；销售网络遍布全球，有 34 个销售子公司和办事处，在 180 多个国 家 /地 区销售， 2019 年销售额 57 亿 美元 。 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 中策（朝阳） 玲珑 韩泰 倍耐力 请阅读最后一页免责声明及信息披露 10 图 7： 公司全球网络 资料来源 : 公司官网 ，信达证券研发中心 韩泰的历史沿革 1941-1960：韩泰轮胎起步 韩泰轮胎的历史最早可以追溯至 1941 年，其前身是朝鲜轮胎会社，是成立于韩国的一家汽车轮胎公司。 在朝鲜 战争结束的前期，设施和供应匮乏，早 期工业化的种子刚刚种植到这个因资金短缺而发展不顺利的国家 ，韩泰轮 胎通过方方面面的刻苦工作，从战争中恢复，为公司的今天奠定了基础。 重要事件： 1941 年朝鲜轮胎会社成立， 1953 年更名为韩泰轮胎， 1958 年公司翻新了 永登浦工厂 。 1961-1978：韩泰轮胎在本土市场的崛起 在 20 世纪 60 年代和 70 年代，在韩国制造业的推动下，韩国经济得到了快速的发展。随着韩国迅速的崛起，韩 泰轮胎凭借 其 产品竞争力 和对 技术 的 渴望实现了飞跃。 随着韩国两条主要的高速公路项目的完工，迎来了汽车时代，而韩泰轮胎恰逢此时引领了韩国交通业的发展。 韩 泰轮胎 成为韩国较早为乘用开发冬季胎、无内胎轮胎和子午线轮胎的企业。 随着品质的提高，韩泰轮胎 也实现了 将轮胎出口到亚洲邻国。 重要事件： 1962 年第一次出口至巴基斯坦， 1975 年获得了伊朗道路交通部价值 $1300 万的订单 ， 1976 年在科 威特成立了第一家中东分公司。 1979-1990 年：大田工厂引领子午化 1979 年专门用于生产子午线轮胎的大田工厂成立于 。相对于斜交轮胎，子午线轮胎的使用寿命更长，更有效， 早在 20 世纪 60 年代就已经在欧洲得到了广泛的应用。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 11 20 世纪 80 年代，韩泰轮胎通过大田工厂扩大了子午线轮胎的供应，并拓展出口到美国和欧洲。 1982 年， 公司 在大田成立了技术研发中心之后， 韩泰 打造了一套可以增强轮胎研发的高水准体系，并获得了发 达汽车市场的认可，如美国和欧洲。 重要事件： 1979 年大田工厂 竣工 ， 1981 年在美国设立分公司， 1982 年在大田成立了技术研发中心， 1985 年设 立了韩国第一个轮胎试验厂。 1991-2000 年：欧美开花，初登中国 20 世纪 90 年代，韩泰轮胎继续投资基础设施并扩大生产力。通过对技术能力和生产能力竞争力的加强， 公司成 功进入 海外轮胎配套市场。 1991 年， 韩泰 与大众签订了第一份合约供应轮胎。 1992 年 韩泰 在美国成立了研发中 心， 1997 年在德国、 1998 年在中国也分别成立了研发中心。 1999 年在中国嘉兴和淮安设立了海外生产工厂。 2000-2010 年：中国市场爆发，进入全球前十 21 实际前十年，新兴市场对汽车的需求猛增，轮胎的需求也急速上涨。跟随这一全球趋势，韩泰拓展了全球生 产和分销网络 ，并于 2006 年在匈牙利设立了新的工厂。 同时，韩泰 轮胎也加入到了全球主要的赛车赛事中，以打造特有的企业形象并建立全球品牌体系。通过全球市场 运作及赛事赞助，韩泰的品牌地位得到了提升，并与欧洲著名的汽车厂商如奥迪等建立了伙伴关系。 2007 年， 销售额位列全球第七 。 2011 年至今：品牌力持续提升 2011 年，韩泰轮胎在中国重庆和印尼开始新工厂的建设，极大地提高了生产能力。此外，韩泰轮胎还成为了全 球三大房车赛事之一的德国房车大师赛（ DTM）的官方轮胎供应商。 同时，韩泰的品牌力持续提升， 2012 年开始为宝马 3 系提供原厂配套轮胎。 2013 年成为梅赛德斯奔驰 S 级车 型供 应商， 2016 年成为新宝马 7 系的供应商， 2020 年 开始为保时捷 Taycan 电动跑车提供电动轮胎 。 图 8： 韩泰轮胎的发展轨迹 资料来源 : 韩泰轮胎公司官网 ，信达证券研发中心 起步： 1941 - 1 9 6 0 成长： 1961 - 1 9 7 8 加速发展： 1979 - 1 9 9 0 巩固全球竞争力： 1991 - 2 0 0 7 1941 年朝鲜 轮胎会社成 立 1953 年更名 为韩泰轮胎 1958 年公司 翻新了永登 浦工厂 1962 年第一 次出口至巴 基斯坦 1975 年获得伊朗 道路交通部 1300 万美元订单 1976 年在科威特 成立了第一家中东 分公司 1979 年大田 工厂竣工 1981 年设立 美国分公司 1985 年设立了韩 国第一个轮胎试 验厂 1991 年与大众 签订了第一份 合约供应轮胎 1999 年在中国 嘉兴、淮安设立 海外生产工厂 品牌升级： 2008 - 2 0 2 0 2006 年在匈 牙利设立新 的工厂 2007 年销售 额位列全球 第七 2008 年与奥迪 签订原厂配套 供应合作关系 2012 开始为宝 马 3 系提供原 厂配套轮胎 2013 年成为梅 赛德斯奔驰 S 级 车型供应商 2016 年成为 新宝马 7 系供 应商 2020 年开始为 保时捷 T a y c a n 电动跑车提供 电动轮胎 请阅读最后一页免责声明及信息披露 12 三、 他山之石 ： 韩泰的战略选择 ！ 韩泰发展的转型 在中国市场的狂飙 我们可以大致把 2001 年以来的韩泰轮胎分为两个阶段：（ 1）在中国配套轮胎市场占据 领先 地位，随中国汽车销 量井喷起飞；（ 2）产品升级，进击欧美市场。 韩泰轮胎的收入和全球市占率从 20 世纪初跟随中国汽车销量井喷而起飞。 韩泰的收入从 2001 年的 11 亿美元增 长到巅峰 2013 年的 69 亿美元，全球市占率从 2001 年的 1.6%增长到 2013 年的 3.7%， 成长速度超过行业 平均 增速。 然而韩泰轮胎收入在 2013 年之后出现了下滑波动，部分原因是天然橡胶价格回落导致轮胎价格下降，在全球轮 胎消费数量保持增长的情况下，销售总金额出现了下滑和波动。 2013 年之后至今，韩泰依靠产品升级拓展 利润 更高的 欧美市场， 全球市占率基本稳定在 3.4%左右， 地位稳固。 图 9： 2001-2019 年韩泰轮胎收入和全球市占比 资料来源 : 韩泰年报， 信达证券研发中心 在中国市场的狂飙 2001 年底，中国加入 WTO，降低了汽车零配件关税 ； 2002 年史称中国家用轿车井喷元年，汽车产销量快速增 长，轮胎需求激增，而韩泰搭上了这班快车。 从目前全球轮胎市场的格局来看，配套轮胎需求仅占约 20%，而替 换轮胎需求占 80%左右。 但是在 21 世纪初期，中国汽车市场刚刚发展起来，还没有存量汽车轮胎替换需求，配套轮胎市场蓬勃发展。当 时的合资车厂 选择配套轮胎时往往会 优先考虑外方国家品牌， 比如日系车都会配套普利司通、横滨等日本轮胎 ； 但当时的国产车型多为低档产品，因此不会配套高端品牌轮胎， 因此对于米其林、马牌等轮胎选择会相对较少， 而 韩国轮胎有很强的性价比优势，在中国汽车配套市场占据了领先地位。 2004 年占有约五分之一市场份额的大众没有使用高端品牌德国马牌轮胎，全系车型都配套锦泰、锦湖的轮胎， 以韩泰为主；上海通用除别克君威外，畅销的家用车凯越配套的是韩国 轮胎；现代起亚全系车型配套韩国轮胎； 国产的奇瑞、吉利、东南等低端车型也大量配套韩泰、锦湖轮胎。 韩泰在配套轮胎 市场 中 占据了 碾压性的优势份 额 ，借中国汽车销量井喷东风，韩泰轮胎起飞 。 0% 1% 1% 2% 2% 3% 3% 4% 4% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 韩泰收入（亿美元） 市占比 请阅读最后一页免责声明及信息披露 13 图 10： 2004 年中国乘用车销售厂商分布 资料来源 : 万得， 信达证券研发中心 从 韩泰的收入增速以及中国汽车销量的增长来看，韩泰在 2002 年至 2013 年的高速发展与中国汽车销量的 高速 增长高度相关。 图 11： 韩泰收入增速与中国乘用车增速（ %） 资料来源 : 韩泰年报， 万得， 信达证券研发中心 随着中国 乘用车销量的下滑，韩泰的收入增速也出现了下滑。但实际上，从中国轮胎的需求而言，并没有出现下 滑，因为中国轮胎的乘用车保有量仍然在上升，中国轮胎的消费结构也发生了变化，原本以配套为主要需求的中 国轮胎市场随着汽车使用年限的增加，替换需求逐渐增加，目前，中国轮胎需求结构中，配套轮胎与替换轮胎的 需求比例已经与全球市场接近。 但是 2013 年以后，韩泰的收入却陷入了停滞甚至负增长，这当然有一部分天然橡胶价格下跌的因素，但另一方 面，也说明其虽然享受了中国汽车销量快速增长的红利，但并没有因此在替换市场占据太大的优势。 根据米其 林 最新 2020 年 3 季度披露的数据，其在欧洲市场 18 寸以上轮胎的忠诚度， 18 寸轮胎为 50%， 19 寸为 65,20 及 以上轮胎为 89%，轮胎尺寸越大，通常对应的是越高档次的消费需求。也就是说，消费层次高的消费者对品牌的 忠诚度也更高，在这一部分市场中，通过配套来带动替换的需求效应比较显著，而韩泰在中国市场主要是通过性 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 收入增速 销量增速（ % ） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 14 价比进入了一些中端车型的配套市场，因此在中国汽车销量下滑以后，韩泰并没有在该市场继续获得持续的增长！ 图 12： 米其林首次换胎品牌忠诚度 资料来源 : 米其林季 报 ， 信达证券研发中心 进击的欧美市场 2013 年以来，韩泰轮胎表面上平稳发展，事实上销售结构却发生了巨大变化 ，在亚洲和欧美市场的发展速度显 著分化 。 从韩泰的公开数据可以查到其 2010Q2 到 2020Q3 连续 42 个季度的收入分布，发现其韩国、中国、欧 洲、北美 4 大市场的收入在 2013 年之前是齐头并进的增长。但是在 2013 年之后，却出现了分化的走势， 韩泰 在韩国和中国的收入却持续下滑 ； 在欧美的收入保持增势，即便是在全球轮胎市场金额下滑的趋势下， 韩泰 在欧 美的市占率 仍然 在提升。 2019 年，韩泰收入仅有 13%来自中国，七成以上收入来自欧美市场 图 13： 韩泰轮胎过去 42 个季度的收入分布 资料来源 : 韩泰公司年报， 信达证券研发中心 而从 18 寸以上的轮胎销售占比来看，这一差异更加显著。在北美市场， 18 寸及以上的轮胎销售占比达到了 45%， 而在中国这一比例仅为 24%。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 15 图 14： 韩泰 2019 年收入分布及各市场 18 寸以上产品收入占比 资料来源 : 韩泰年报， 信达证券研发中心 韩泰的这种变化的原因是什么呢？ 一方面， 2013 年后，韩泰轮胎在 亚洲 中低端市场遭遇困局。 在配套市场，韩泰的市场地位受到上下夹击 ，不复 当年霸主地位 。 在高端车型市场，韩泰面临高端轮胎品牌随汽车品牌下沉带来的打击。近年中国人均收入提高， 高端品牌车价格区间下沉，销量连年快速增长，相应的配套轮胎品牌也升级了。 2005 年的老式大众高尔夫原值 价格与今天的 BBA 价格区间重合，而 BBA 的配套轮胎基本被倍耐力垄断，倍耐力是意大利百年品牌、 F1 比赛 唯一使用的轮胎。在低端小微车型市场，如五菱、宝骏，开始使用价格更低的中国轮胎品牌。 在替换市场， 韩泰轮胎没有收获消费者的忠诚。轮胎的配套市场对替换市场有带动作用，但带动强度因时而异。 在 21 世纪初期中国家用车井喷的年代，多数中国家庭开始消费第一辆车，对汽车后市场没有概念，车主保养、 维修会去 4S 店，换用原厂配件，在这个阶段韩泰在替换市场拥有过优势地位。但消费理念逐步走向成熟是必然 趋势，今天 壳牌、美孚润滑油最大的经销商是京东，可以看出 消费者已经开始自主选择购买保养品， 然后找方便 临近的快修美容店去花工时费更换。 中国新车销量、保有量仍在大幅增长， 但 韩泰在中国 的市场 份额 和 绝对收入 都在连年下滑，可以看出当年家喻户晓的配套 品牌 并没有收获消费者的忠诚。消费者 建立起对 轮胎品牌的认知后， 一部分选择了消费升级，一部分选择了做价格信徒 ，韩泰 曾经的 配套 辉煌没 能适应 维修市场的 变化 。 韩泰在亚洲困境中的选择是产品升级，进击欧美市场。在 2013 年后，全球轮胎消费金额下降波动，而韩泰轮胎 在欧洲、北美的销售收入却连年提升。 美国是全球最大、消费能力最强的市场，只要有过硬的产品，就能在美国市场获得更好的利润。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 16 图 15： 韩泰轮胎产品中美价格（元 /条） 资料来源 : 途虎养车网， simple tire， 信达证券研发中心 除了价格的差异以外，从各个市场的利润率水平也能看出韩泰在不同市场占用率变化除了竞争因素以外，也包含 了主动的改变。 通过对比韩泰 12 个规格的乘用车轮胎在中美两个市场的价格，我们可以发现两个特点： 1.同样的产品，在美国销售价格更高。 美国对中国出口轮胎征收反倾销关税，最近又开始对泰国等地出口美国的 乘用车轮胎征收反倾销关税。而中国市场上集中了全球所有欧美大牌轮胎和国内轮胎公司的产品。美国轮胎市场 竞争没有中国市场激烈。导致韩泰在竞争下，中国区的产品销售价格低于美国。 2.美国对大尺寸、高性能轮胎需求更多，而此类产品中国需求出现空白。 2019 年美国市场收入的 45%来自 18 寸 以上产品，而韩泰在中国市场的收入中仅有 24%来自 18 寸以上产品。 韩泰在中国的配套轮胎市场借了中国汽车消费井喷的东风，但在窗口期消失后又没有 恋战，产品升级进击消费能 力更强的欧美市场。中国市场限于价格战泥潭时，在高价格的美国市场收之桑榆，保持了全球地位。避免了类似 锦湖的沉沦。 韩泰的产能布局对中国轮胎的启示 2020 年 5 月，美国钢铁工人业协会提出对东南亚地区的越南、泰国、韩国和中国台湾地区的轮胎企业发起双反 调查， 北京时间 2020 年 12 月 31 日，美国商务部和美国国际贸易委员会公布对韩国、泰国、越南及台湾地区乘 用车和轻卡车轮胎反倾销调查的初裁结果，赛轮、建大、普利司通、锦湖、横滨在越南的工厂的反倾销税率被裁 定为 0%，其他企业在越南的反倾销税率为 22.3%，玲珑泰国 22.21%，住友泰国 13.25%，其他在泰国地区的轮 胎企业 16.66%，中国台湾地区正新 52.42%，南港 98.44%，其他企业 88.82%，韩国韩泰 38.07%，耐克森 14.24%。 其他 27.81%。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 17 图 16： 美国双反调查税率（ %） 资料来源 :美国商务部， 信达证券研发中心 我们一直强调，中国轮胎行业之所以出现显著的竞争格局分化，其重要的原因就在于一批龙头企业前瞻性的布局 了海外产能，从而享受了海外市场相较于国内市场的贸易壁垒的优势从而持续高增长，在高增长的同时 投入资金 研发增强产品品质从而加速分化。 而从韩泰的产能布局来看，韩泰也从最初的以韩国为中心的产能布局效仿国际一线的品牌布局，分别在中国、印 尼、美国和匈牙利布局了海外产能。 表 3： 韩泰轮胎全球产能分布 工厂 建成时间 现有产能（万条） 轮胎类型 韩国大田工厂 1979 2350 全钢胎和半钢胎 韩国锦山工厂 1997 2350 全钢胎和半钢胎 江苏淮安 1999 1940 全钢胎和半钢胎 浙江嘉兴 1999 940 半钢胎 重庆 2013 630 全钢胎和半钢胎 2024E 1290 90 万条全钢子午胎、 1107.6 万条半钢 子午胎、 92.4 万条自修复半钢胎 美国田纳西 2017 550 超高性能轮胎占比 50%，乘用车轮胎 占比 25%，轻卡轮胎占比 25% 匈牙利 2007 500 全钢胎和半钢胎 2011 1000 全钢胎和半钢胎 印度尼西亚 2018 600 全钢胎、半钢胎、超高性能轮胎 资料来源： 轮胎世界，信达证券研 发中心 我们认为，从此次美国对于东南亚地区的双反调查来看，轮胎作为劳动力相对密集型的行业，其贸易壁垒会是一 个长期的过程，在成长为国际轮胎龙头的过程中，要占领全球的轮胎市场，其根本的解决之道是进行分散化的产 能布局。目前，国内的龙头轮胎企业也正在积极推进其海外第二工厂的建设，玲珑轮胎正在投建其塞尔维亚工厂， 而森麒麟也在规模其欧洲工厂。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 18 图 17： 中国轮胎企业海外产能布局 资料来源 :个公司公告 ， 信达证券研