2021年铬产业链投资展望：“铬”行其市.pdf

敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 1/26 table_page 产业研究专题报告 分析师：王合绪 执业证书编号： S0890510120008 电话： 021-20321303 邮箱： 研究助理：张锦 电话： 021-20321304 邮箱： 销售服务电话： 021-20515355 table_product table_main 华宝 财经评论 类模板 投资要点： 大宗商品牛市下，铬元素产品价格回升较弱 ： 从 2020 年三季度以来， 受全球经济复苏和流动性宽松的推动，部分大宗金属产品价格连创新高，不 锈钢产业链上铬元素价格回升整体大幅落后于其他金属产品；铬元素作为生 产不锈钢的重要原材料，铬矿价格目前仍然处在历史低位，铬铁价格也只在 2021 年 1 月 供给缩减后、才出现迟到的价格反弹。 从全球铬元素产业链的基本面来看， 2021 年 国内铬产业链面临供给 结构转变：铬矿进口减少，铬铁进口增加，国产铬铁受到限产约束和成本上 升影响，价格重新锚定。同时 2021 年全球经济复苏将有效拉动不锈钢和铬 盐消费恢复，铬元素需求增长可期。 我们认为未来存在“铬”行其市的特征： 在需求复苏和铬铁价格上涨的推动下，不锈钢价格上涨动力充足。 铬矿受到港口库存高位、海外供给恢复、供需宽松的影响，短期价格 变化滞后于铬铁，中长期受铬元素需求增长的拉动，价格逐步上行。 作为小众类产品，铬盐受下游需求改善，上游主要原料供需宽松、价 格变 化滞后于下游产品变化的影响，毛利空间获得放大。 投资建议 。 建议关注铬产业链中游环节，中游环节铬铁供给结构发生 变化，铬盐产业集中度提升。重点关注铬产业链上、下游价格变化非同步， 给中游环节带来的产品毛利放大的投资机遇 。 风险 提示 ： 全球经济复苏低于预期，不锈钢消费较少，对铬元素需 求趋弱；国内制造业投资和房地产竣工低于预期， 铬盐需求偏弱。 相关研究报告 table_subject 撰写日期： 2021 年 02 月 22 日 证券研究报告 -产业研究专题报告 “铬”行其市 2021 年铬产业链投资展望 黑色原材料专题研究报告 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 2/26 table_page 产业研究专题报告 内容目录 1. 大宗商品牛市下，铬元素产品价格回升较弱 . 4 2. 国内铬资源进口依赖度高，供给结构面临转化，需求仍有空间 . 6 2.1. 铬产业链概况 . 6 2.2. 上游：全球铬矿供给集中度高，国内进口依赖度高 . 7 2.2.1. 全球铬矿资源主要分布在南非、哈萨克斯坦、印度等国家 . 7 2.2.2. 我国铬矿进口依赖度高，未来面临海外重要铬矿出口国开征出口税的挑战 . 10 2.2.3. 全球铬矿供需整体持续宽松、价格处于低位徘徊 . 11 2.3. 中游：我国是全球最大的铬元素初级产品生产国 . 12 2.3.1. 我国是全球最大铬铁生产国，但面临产能利用率低、生产成本上升和限产约束 . 12 2.3.2. 我国铬盐产量占全球比重 40%，目前已初步形成了寡头垄断格局 . 15 2.4. 下游一：国内不锈钢消费还有增长空间，拉动铬元素消费稳步增加 . 17 2.5. 下游二：全球制造业投资和房地产竣工回升，铬盐需求增长预期较好 . 20 3. 供给结构转变、需求复苏拉动，铬产业链价格进入上行周期 . 21 3.1. 国内铬铁限产和成本上升，将推动铬元素供给结构转变 . 21 3.2. 经济复苏将有效拉动不锈钢和铬盐消费，铬元素相关需求增长可期 . 21 3.3. 铬产业 链产品价格进入上行周期，中游环节毛利空间放大 . 23 4. 投资建议 . 24 5. 风险提示 . 25 图表目录 图 1：南华金属指数 . 5 图 2： CRB 现货指数：金属 . 5 图 3：国际钢铁价格指数 . 5 图 4：中国北方铁矿石价格指数 . 5 图 5：国内不锈钢市场价格 . 5 图 6：美国和日本不锈钢市场价格 . 5 图 7：进口铬矿（精粉）港口提货价 . 6 图 8：进口红土镍矿车板价 . 6 图 9：国产高碳铬铁价格 . 6 图 10：进口高碳铬铁价格 . 6 图 11：铬产业链 . 7 图 12：全球重要地区铬矿储量 . 8 图 13：全球铬矿产量情况 . 8 图 14：全球铬矿产量情况 . 9 图 15：中国铬铁矿探明储量 . 11 图 16：中国铬矿进出口情况 . 11 图 17：中国铬矿主要进口来源国情况 . 11 图 18：铬矿港口库存 . 11 图 19：全球不锈钢粗钢和铬矿产量同比 . 12 图 20：南非产品味 42%铬矿 年度均价 . 12 图 21：中国铬矿月度进口情况 . 12 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 3/26 table_page 产业研究专题报告 图 22：南非铬矿月度出口至中国情况 . 12 图 23：南非新增新冠肺炎确诊病例 . 12 图 24：国内高碳铬铁产能情况 . 14 图 25： 2020 年全国高碳铬铁产量前 十企业 . 14 图 26：高碳铬铁毛利 . 14 图 27：高碳铬铁生产成本 . 14 图 28：中国铬铁进出口数量 . 14 图 29：中国铬铁主要进口来源国情况 . 14 图 30：铬盐产业链 . 16 图 31：铬盐成本结构占比 . 16 图 32：重铬酸钠进出口情况 . 16 图 33：其他铬酸盐及重铬酸盐、过铬酸盐进出口情况 . 16 图 34：重铬酸盐和铬氧化物平均售价 . 17 图 35：全球不锈钢粗钢产量 . 18 图 36：中国不锈钢粗钢产量 . 18 图 37：中国不锈钢产量中各系列占比 . 18 图 38：中国不锈钢表观消费量 . 18 图 39：人均 GDP 与人均不锈钢消费量 . 19 图 40：制造业固定资产投资和 电气机械及器材制造业工业增加值同比 . 20 图 41：房屋竣工面积同比 . 20 图 42：美国不锈钢产量 . 22 图 43：欧洲不锈钢产量 . 22 图 44：日本不锈钢产量 . 22 图 45：全球不锈钢产量增速与 GDP 增速 . 22 图 46：不锈钢下游需求结构情况 . 22 图 47：海外重要经济体制造业 PMI . 22 图 48：国内不锈钢市场价格 . 23 图 49：美国和日本不锈钢市场价格 . 23 图 50：不锈钢与铬铁价格 . 24 图 51：铬矿与铬铁价格 . 24 图 52：铬矿价格与铬矿港口库存 . 24 图 53：不锈钢价格与铬矿价格 . 24 表 1：世界前十铬矿企业 . 9 表 2：铬铁生产成本占比 . 15 表 3：全球重要铬铁生产企业情况 . 15 表 4：不锈钢新增产能 . 19 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 4/26 table_page 产业研究专题报告 2020 年三季度以来，受全球经济复苏和流动性宽松的推动，部分大宗金属产品价格连创 新高，黑色产业链上铬元素价格回升整体大幅落后于其他金属产品；铬元素作为生产不锈钢 的重要原材料，铬矿价格目前仍然处在历史低位，铬铁价格也只在供给缩减后、才出现迟到 的价格反弹。未来铬元素产品价格是否会演绎其他金属商品的价格走势，我们想从产业链基 本面来做个研判，同时寻找价格变化带来的投资机 遇。 从全球铬元素产业链的基本面来看， 2021 年国内铬产业链面临供给结构转变：铬矿进口 减少，铬铁进口增加，国产铬铁受到限产约束和成本上升影响，价格重新锚定。同时 2021 年全球经济复苏将有效拉动不锈钢和铬盐消费恢复，铬元素需求增长可期。我们认为未来存 在“铬”行其市的特征： 在需求复苏和铬铁价格上涨的推动下，不锈钢价格上涨动力充足。 铬矿受到港口库存高位、海外供给恢复、供需宽松的影响，短期价格变化滞后于铬 铁，中长期受铬元素需求增长的拉动，价格逐步上行。 作为小众类产品，铬盐受下游需求改善，上游主要原料供需宽松、 价格变化滞后于 下游产品变化的影响，毛利空间获得放大。 投资建议。建议关注铬产业链中游环节，中游环节铬铁供给结构发生变化，铬盐产业集 中度提升。重点关注铬产业链上、下游价格变化非同步，给中游环节带来的产品毛利放大的 投资机遇。 1. 大宗 商品牛市下 ，铬 元素 产品价格 回升较弱 2020 年三季度以来 全球 大宗 商品 价格持续上行 ， 走出一波牛市行情 。 受经济复苏和流动 性宽松的双重驱动， 2020 年三季度以来包括金属 在内的 大宗商品价格指数持续上行； 截止 2 月 10 日， 南华商品金属指数达到 4993 点，为 指数发布以 来的新高； CRB 现货金属指数达到 998.5 点，已回到历史高位 区间 。 整个大宗商品走出一波牛市行情。 黑色系主要产品价格创多年 新高。 截止 2021 年 2 月 5 日，国际钢铁价格指数达到 236.4 点，为 08 年金融危机以来的新高。 在黑色原料端，中国北方铁矿石价格指数在 2020 年 12 月下旬达到 176.9 美元 /吨的高点，为 2012 年以来的新高， 2 月 9 日该指数为 163.45 美元 / 吨，仍处在历史高位区间。 黑色系中 不锈钢 产品 价格 小幅回升 。 截止 2021 年 2 月上旬，国内无锡市场 304 不锈钢 价格 15850 元 /吨 ，佛山市场 304 不锈钢价格 15900 元 /吨 ,相比 2020 年历史低点回升 20%； 美国市场 304 冷轧不锈钢价格 2860 美元 /吨， 相比 2020 年低点回升 7%； 日本市场 304 冷轧 不锈钢价格 3400 美元 /吨 ，相比 2020 年低点回升 3%。 尽管 全球不锈钢产品价格 相比 2020 年低点都有回升，但总体价格上行 幅度远 低于黑色系主要产品。 不锈钢的主要原料铬 矿 价格仍处在历史低位。 2021 年 2 月国内进口南非品味 44%的铬 矿精粉价格 30 元 /吨度，进口土耳其品味 47%的铬矿精粉价格 37 元 /吨； 相比 2020 年 2 月 的低点上涨 7%，仍处在历史低位 。 反观不锈钢另一大主要原料，红土镍矿在本次商品牛市行 情中，价格从低点上涨一倍以上。 2020 年 1 月国内 铬铁 限产 ，迎来一波价格 大幅上涨 ，但总体回升节奏迟于钢价和铁矿石 ： 2021 年 1 月 国内铬铁主要产区 内蒙古 限电 ， 供给受到压制， 受此影响 铬铁价格迎来一波上 涨，截止 2 月 10 日， 华北地区 高碳铬铁价格 7600 元 /吨，相比 2020 年末上涨 37%。从南非、 印度等产地进口的高碳铬铁 （ FeCr55C1000） 价格 分别达到 1.05 美元 /磅、 1.1 美元 /磅，相 比 2020 年末 同期上涨 39%-48%。 总体来看 这波 铬铁价格 的上行 也只是从 2021 年供给压制 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 5/26 table_page 产业研究专题报告 后，才回升，其 节奏迟于钢价和铁矿石。 整体来看，从 2020 年 三 季度 以来，受 全球经济复苏 和流动性宽松的推动 ，部分大宗 金属 产品价格 连创新高 ，黑色 产业链 上铬元素 价格回升 整体大幅落后 于其他 金属 产品； 铬元素作 为 生产不锈钢的重要原材料， 铬矿价格目前仍然处在历史低位，铬铁价格也只 在 供给 缩减 后 、 才出现迟到的 价格 反弹。未来铬元素产品价格是否 会演绎其他金属商品的价格走势，我们想 从产业链基本面来做个研判， 同时 寻找价格变化带来的投资机遇。 图 1： 南华金属指数 图 2： CRB 现货指数：金属 资料来源： Wind， 华宝证券研究创新部 资料来源： Wind， 华宝证券研究创新部 图 3： 国际钢铁价格指数 图 4： 中国北方铁矿石价格指数 资料来源： Wind， 华宝证券研究创新部 资料来源： Wind， 华宝证券研究创新部 图 5： 国内不锈钢市场价格 图 6： 美国和日本不锈钢市场价格 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 6/26 table_page 产业研究专题报告 图 7： 进口铬矿 （精粉）港口提货价 图 8： 进口 红土镍矿车板价 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 资料来源： Wind， 华宝证券研究创新部 图 9： 国产高碳铬铁价格 图 10： 进口高碳铬铁价格 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 2. 国内铬 资源进口依赖度高 ，供给结构面临转化， 需求 仍有空间 2.1. 铬产业链 概况 铬 元素 是一种重要的金属材料，被广泛用于冶金、化工、耐火材料等行业。 其上游是铬 矿，中游包括铬铁、铬盐，下游不锈钢、特种钢、涂料、电镀等。 其中 90% 的铬矿被加工成 铬铁合金，用作 不锈钢、特钢的 原材料 ，其中不锈钢用量最大 。约 5%的铬矿被加工成化工铬 盐， 5%的铬矿被用作生产耐火材料。 在冶金工业上，铬矿主要用来生产铬铁合金和金属铬。铬铁合金作为钢的添加料生 产多种高强度、抗腐蚀、耐磨、耐高温、耐氧化的特种钢，如不锈钢、耐酸钢、耐 热钢、滚珠轴承钢、弹簧钢、工具钢等。金属铬主要用于与钴、镍、钨等元素冶炼 特种合金。 在化学工业上，铬矿主要用来生产 铬盐（ 重铬酸钠 ） ，进而制取其他铬化合物，用于 颜料、纺织、电镀、制革等工业，还可制作催化剂和触媒剂等。 在耐火材料上，铬铁矿用来制造铬砖、铬镁砖和其他特殊耐火材料。 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 7/26 table_page 产业研究专题报告 图 11： 铬产业链 资料来源：华宝证券研究创新部 2.2. 上游：全球铬矿供给集中度高，国内进口依赖度高 地球上含铬 元素 的矿物非常少，铬在地壳中仅占 0.03%，且以氧化物形式存在于矿石中。 具有经济价值的只有铬尖晶石族矿物，铬铁矿是铬尖晶石类矿物的统称 。 铬铁矿属岩浆成因 的矿物，常产于超基性岩中，也见于砂矿中。铬铁矿的化学成分变化很大，变动范围大致如 下： Cr2O3： 18 62%； FeO： 0 18%； MgO： 6 16%； Al2O3： 0 33%； Fe2O32 30%。 常见杂质有 TiO2， V2O5， MnO， ZnO， NiO， CaO， CoO 及少量铂族元素。 SiO2、 S、 P 为有害杂质。 铬矿石按工业用途划分为冶金级、化工级、耐火级。 冶金级铬矿石主要用于冶炼各种铬铁合金。 冶金用铬矿石按加工方式不同（选矿和 天然矿）分为精矿和块矿。 耐火级铬矿石主要用来制造镁铬砖、铬砖和铬铝砖等。用于生产耐火材料的铬矿石 分为两个品级。一级品用作天然耐火材料，质量要求： Cr2O3 35%、 SiO2 8%、 CaO 2%。二级品用作生产铬砖、铬镁砖，质量要求： Cr2O3 30% 32%、 SiO2 11%、 CaO 3%。 化工级的铬矿石主要用来生产重铬酸盐（铬盐），再用它作原料生产其他铬化合物产 品。铬盐用铬矿石工业要求： Cr2O3 30%、 Cr2O3 FeO 2 2.5， SiO2 少量。 2.2.1. 全球 铬矿 资 源主要分布在南非、哈萨克斯坦、 印度 等国家 世界铬铁矿资源量约 120 亿吨，主要分布在南非、津巴布韦、哈萨克斯坦、芬兰、土耳 其等国。其中南非资源量最大，为 55 亿吨，约占世界资源总量的一半；津巴布韦和哈萨克斯 坦资源量均约 10 亿吨；芬兰资源量 1.2 亿吨；此外，伊朗、土耳其、阿尔巴尼亚等国也有一 定量的铬矿资源分布。中国铬资源量十分匮乏，最新查明资源量仅 1141 万吨，且主要分布在 西藏、新疆、青海、甘肃等几个西部边远地区。 哈、南、印三国占全球已探明储量的 93%。 美国地质调查局 发布 数据显示 2019 年全球 铬矿储量约 5.7 亿吨，其中哈萨克斯坦储量 2.3 亿吨，占比 40%；南非储量 2 亿吨，占比 35%； 印度储量 1 亿吨，占比 18%；全球其他国家仅占比 7%。 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 8/26 table_page 产业研究专题报告 南非铬矿开发已有一百多年的历史。 2019 年南非铬矿产量 1700 万 t，占世界总产量 约 39%。据标普环球市场财智统计，南非活跃的铬矿山项目共 30 个。 供给结构上 初步形成了 Samancor 和 嘉能可 两大矿业公司垄断格局 ；其中 嘉能可 在布什维尔德 东西两翼均拥有大量铬矿资产，拥有 Waterval、 Kroodal 等在产矿山。 Samancor 在西北省的勒斯滕堡和林波波省的利登堡各拥有一个矿山。 中资企 业在南非进行铬 矿开采的代表性公司为中钢集团，拥有 Dilokong 矿山的 60%股权。 哈萨克斯坦的铬矿储量居世界第二位，仅次于南非。哈萨克斯坦目前已探明储量的 矿山 有 20 个。几乎全部集中在阿克纠宾州的赫罗姆套 ， 平均品位为 40%，现在开 采的大都为含量在 45%以上的富矿。 境内的 Donskoy 矿床群为高品位大型豆荚状 铬 铁矿，位于肯皮尔赛杂岩体北部及东南部，由欧亚自然资源公司经营； 由于缺乏深 部开发的技术条件， Donskoy 矿床群目前以浅部开采为主。此外境内的另一大型矿 山 Voskhod 由土耳其的 Yildirim 公司经营。 土耳其铬铁矿主要分布在喜马拉雅 -阿尔卑斯造山带的超基性岩中，成矿潜力巨大， 有良好的找矿前景。矿床类型以豆荚状为主，品位高易开采，近年来随着技术的投 入致使产量快速增长，已跃居为全球第二大铬生产国。境内主要分布 Guleman、 Fethiye、 Sivas、 Kayseri 等矿区，其中铬铁矿产量最大的 Guleman 矿区由本土国 有企业 Yildirim 经营，其子公司 Eti Krom 为土耳其最主要的铬铁矿生产商。 芬兰拥有欧洲最大的铬矿山 -肯米铬矿，位于肯米市东北部的超基性岩层侵入成矿层 中，由 芬兰 本土公司 Outokumpu 经营。其产量全球占比及矿山平均品位较低。 印度境内拥有 Sukinda、 Talangi和 Kaliapani 三大矿区，产量占比全国总产量的 99%， 境内的铬矿山主要由 Tata Steel、 Imfa、 Facor 等本土公司经营或由印度政府直接管 理开采。 2019 年全球铬矿产量 4400 万吨，同比 22.22%；近十年 全球铬产量复合增速 8.6%。 2019 年南非产量 1700 万吨，占比 39%，位居全球第一；土耳其产量 1000 万吨，占比 23%；哈 萨克斯坦产量 670 万吨，占比 15%；印度产量 410 万吨，占比 9.3%。 南、土、哈、印四个 国家铬矿产量占据全球 86%的份额。 图 12：全球重要地区铬矿储量 图 13： 全球铬矿产量情况 资料来源： 美国地质调查局， 华宝证券研究创新部 资料来源： 美国地质调查局， 华宝证券研究创新部 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 9/26 table_page 产业研究专题报告 图 14： 全球铬矿产量情况 资料来源： 美国地质调查局， 华宝证券研究创新部 欧亚资源、 萨曼可 、 嘉能可 是全球最大的铬矿生产企业，三家企业合计产 能 近 1500 万 吨，占全球的比重为 35%。 2013 年 以后 铬矿和铬铁价格持续低迷，包括 南非的 Hernic、 IFM 在内的中型铬矿企业运营举步维艰，陷入了现金流萎缩 矿 山生产运营缺乏投资 矿 石产量 低迷 冶炼厂缺乏炉料的死循环。 2016 年 以来 、 嘉能可 和 萨曼可 两 大巨头积极推进兼并收 购， 2016 年 6 月前后由 嘉能可 收购 Hernic， 萨曼可 收购 IFM。通过本轮收购行动，两大巨头 进一步巩固了自身在铬矿市场的地位，形成了对市场走势和产品价格较强的控制力；在加上 欧亚资源对哈萨克斯坦市场的控制，铬矿供给初步形成了寡头垄断的市场格局。目前欧亚自 然资源公司、 嘉能可 、 萨曼可 等十家大型公司产能占世界铬矿总产能的 75%，占世界铬铁总 产能的 52%。 目前中资企业中钢、五矿在非洲投资布局铬矿资源，但整体产能占比较小。 中钢集团 是国内最早投资铬矿的企业， 目前 在非洲 拥有近 2.6亿吨铬矿资源量 ： 早在 1996 年中钢集团在南非设立了中钢南非铬业有限公司（ ASA），是 国内 在南非投资铬业 最早的企业 ， 南非 ASA 铬矿是中国在南非最大的资源性投资项目，项目包括一座年产能 40 万吨的铬矿山 和年产能 36 万吨铬铁的冶炼厂，其中矿山铬矿资源量达 8000 万吨。 2006 年，中钢集团又 相继在南非与萨曼可合资成立了中钢萨曼可铬业（中钢持股 50%），该公司集铬矿开采，铬铁 合金冶炼为一体，拥有铬矿资源量 7000 余万吨，该项目单位产品盈利达已到行业领先水平。 2007 年总纲集团收购 津巴布韦 Zimasco 公司，成立了中钢津巴布韦铬业 ， 该铬铁矿资源量为 1.18 亿吨，初步勘探煤层气资源量 4780 亿立方米，年产优质高碳铬铁 18 万吨 。 中钢集团目 前铬矿产能合计在 200 万吨 左右 。 中国五矿集团在南非拥有 2.36 亿吨铬资源量。 2008 年五矿集团在南非收购 Vizirama 148(Pty) Limited 的 70%股权 ， 该公司在南非拥有 Townlands 铬铁矿的开采权 ， Townlands 铬铁矿 勘 探获符合南非 SAMREC 准则的铬铁矿资源量 2.36 亿吨，部分矿层富含铂族金属。 资源量在全球铬矿矿山中排名第三，是一座世界级超大型单体铬矿山。 五矿集团铬矿产能暂 无相关信息披露。 表 1：世界前十铬矿企业 公司名称 国家 矿山所在地区及名称 储量（百万吨） 铬矿产能（万 吨） ENRC 英国 哈萨克斯坦 Donkskoy 225.80 600.00 嘉能可 瑞士 南非 waterval， Thorncliffe，Kroondal 等十几座矿山 58.00 550.00 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 10/26 table_page 产业研究专题报告 Samancor 南非 南非 Samancor 40.00 350.00 Yildirim 土耳其 土耳其 ETIKROM，哈萨克斯坦 Vokhod 250.00 Outokumpu 芬兰 芬兰 Kemi 120.00 中钢集团 中国 津巴布韦 Zimasco，南非ASA Metal 104.00 200.00 Assmang 南非 南非 Dwarsivier 39.00 100.00 Afark 芬兰 南非 Stellite，Mecklenburg，土耳其 KMS 14.70 50.00 Ferbase 巴西 巴西 Coitezeiro 41.00 45.00 资料来源： 世界铬矿开发现状及投资建议 ， 华宝证券研究创新部 2.2.2. 我国铬矿 进口 依赖度高 ， 未来 面临海外重要铬矿出口国开征出口税的挑战 我国是一个铬矿资源严重短缺的国家 。国内铬矿资源 矿床规模小，分布零散 ， 开发利用 条件差；贫矿与富矿储量大体各占一半；露采矿少，小而易采的富铬铁矿都已采完。 主要的 铬铁矿包括西藏罗布莎铬铁矿、甘肃的大道尔吉铬铁矿、新疆萨尔托海铬铁矿等。根据国土 资源 2018 年公布的数据，国内探明铬铁矿储量 1193 万吨，主要分布于全国 13 个省、市、 自治区，其中西藏保有储量 425.1万吨， 占比 39.4 ； 内蒙古保有储量 174.4万吨， 占比 16.5； 新疆保有储量 165.2 万吨， 占比 15.3；甘肃 保有储量 149.6 万吨， 占比 13.9。以上 4 个 省（区）保有储量合计为 914.3 万吨，占全国总保有储量的 84.8。 西藏矿业是国内大型的铬矿生产企业： 公司拥有西藏罗布萨铬矿的采矿权，剩余可开采 储量尚可开采年限 7-8 年。 2016 年 公司 为提高铬铁矿资源，通过非公开发行注入了罗布莎 I、 II 矿群南部铬铁矿区 0.702 平方公里的采矿权，公司铬铁矿资源量增加了 201 万吨。 目前 罗 布莎铬矿采矿权批复规模 2.5 万吨 /年，项目现剩余开采储量 20 多万吨；罗布莎南铬矿于 2020 年开始开采，采矿权批复规模 10 万吨 /年，设计利用储量 179.32 万吨。 2019 年公司铬矿产 量 5.68 万吨，销量 5.95 万吨。 近 十 年我国铬矿进口维持高速增长， 2020 年出现近六年首次同比负增长。 受铬矿储量和 开采成本等限制，我国铬矿产量很低，为满足铬铁合金、化工铬盐、耐材生产需要大量从国 外进口。 2019 年我国铬矿及其精矿进口 1592 万吨，出口 1.0 万吨； 2020 年进口 1432 万吨， 出口 0.9 万吨 ，近六年首次出现同比负增长 。 2004 年以来我国铬矿进口呈现持续增长的态势， 复合增速 12.6%。 测算 2020 年铬矿进口依赖度约 95%。 2020 年末全国港口进口铬矿库存 377 万吨，相比 2019 年末增加 40 万吨。考虑到库存变化， 2020 年进口铬矿消费为 1392 万吨。按照国内铬 铁产量 651 万吨 测算，铬矿进口依赖度约 95%。 南非是我国铬矿进口的重要来源地 ，占全部进口比重 82%。 从国别来看，我国进口的铬 矿主要来自南非、土耳其、津巴布韦、阿曼，其中南非占据较大份额； 2020 年我国从南非进 口铬矿 1172 万吨，占比 82%；从土耳其进口 62.3 万吨，占比 4.4%；从津巴布韦进口 57 万 吨，占比 4%；从阿曼进口 37 万吨，占比 2.6%。 未来 南非 开征铬矿 出口税， 将 提高我国 铬矿 进口成本 。 2020 年 10 月 22 日南非政府批 准了包括对铬矿征收出口税等一系列干预措施，以支持本国铬铁生产及相关产业发展。干预 措施包括对铬矿征收出口税，在 铬铁 冶炼厂使用节能技术，以及采用热电联产和自发电技术。 截止目前南非开征出口税的细节还未出台， 未来 如正式实施，将 一定程度 提升 我国 铬矿进口 成本。 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 11/26 table_page 产业研究专题报告 图 15： 中国铬铁矿探明储量 图 16： 中国铬矿进出口情况 资料来源： 国家统计局， 华宝证券研究创新部 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 图 17： 中国铬矿主要进口来源国情况 图 18： 铬矿港口库存 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 2.2.3. 全球 铬矿 供需整体持续宽松 、价格 处于 低位徘徊 近年 全球 铬矿供需格局持续宽松。 从全球铬矿产量增速和主要下游的不锈钢粗钢产量增 速来看， 2018 年、 2019 年连续两年铬矿供给增速 大幅 超过不锈钢产量增速， 这也导致铬元 素 供需宽松 加大 ，引发铬矿价格从 2017 年以后的连续走低。 2020 年受疫情影响，铬矿供给受到一定冲击，随着重要出口国南非疫情得到缓解。预计 2021 年铬矿供给将恢复到正常水平。 2020 年我国进口铬矿 1432 万吨，同比 -10%；全年从 南非进口铬矿 1172 万吨，同比 -7%。从月度进口数据来看， 2020 年 5-10 月铬矿进口数据明 显低于同期水平，这也与 同期 南非疫情态势 相符 。尽管 2021 年 1 月南非疫情又再次蔓延 ，但 进入 2 月后疫情大幅缓解，整体来 看后续疫情对铬矿生产、物流、港口发货的影响将降低， 2021 年全球铬矿供给将恢复到正常水平。 2020 年全球不锈钢市场整体疲软，对铬矿需求偏弱， 尽管铬矿供给减少，但整体供需仍 处在 宽松的 状态 ， 全年铬矿价格同比下行 。 2020 年国内从南非进口铬矿精粉到港平均价格为 28.87 元 /吨度，同比 -12.7%；土耳其进口铬矿精粉到港平均价为 37.63 元 /吨度，同比 -12.1%。 2020 年南非进口铬矿块矿到港平均价格为 35.77 元 /吨度，同比 -15.1%；土耳其进口铬矿块 矿到港平均价为 40.98 元 /吨度，同比 -7.95%。 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 12/26 table_page 产业研究专题报告 图 19： 全球不锈钢粗钢和铬矿产量同比 图 20： 南非产品味 42%铬矿年度均价 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 图 21： 中国铬矿 月度进口情况 图 22： 南非铬矿月度出口至中国情况 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 图 23： 南非新增新冠肺炎确诊病例 资料来源： Wind， 华宝证券研究创新部 2.3. 中游：我国是全球最大的铬元素初级产品生产国 2.3.1. 我国是全球最大铬铁生产国，但面临产能利用率低、生产成本上升和限产 约束 尽管我国铬矿资源贫乏，但却是全球最大的铬铁生产国。 据铁合金在线统计， 2020 年全 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 13/26 table_page 产业研究专题报告 国高碳铬铁总产能为 1285.8 万吨，较 2019 年 1227.28 万吨增加 58.52 万吨。 其中内蒙古产 能约 585 万吨，占比 47%，近全国一 半；其次是四川、山西，产能分别达到 107、 103 万吨。 根据铁合金在线统计，预计 2021 年全国 还将 新增 高碳铬铁 产能 约 66 万吨。 2020 年国内铬铁产量同比下降。 根据铁合金在线统计 2020 年全国高碳铬铁总产量 569.13 万吨，同比减少 5.53%（ 2019 年总产量 602.45 万吨）。 2020 年全国低微碳铬铁产量 共计 53.75 万吨，同比降低 1.8 万吨，降幅 3.24%， （ 2019 年总产量 55.55 万吨）。 国内 铬铁 产业集中度整体较低： 2020 年产量排名前十企业累计高碳铬铁产量为 314.37 万吨，占总产量 55.24%。 整体看产业集中度较低。 2020 年国内铬铁生产企业盈利偏低， 产能利用 率较低。 根据 mysteel 调研， 2020 年 6-12 月北方地区铬铁生产企业平均毛利 320 元 /吨，南方地区铬铁生产企业平均毛利 50 元 /吨；整 体来看铬铁生产企业处在盈亏平衡附近； 受铬铁生产企业盈利能力偏低的影响， 国内 铬铁企 业 开工大幅下降， 产能利用率 偏低 只有 45%。 2020 年国内铬铁进口小幅增长。 2020 年我国进口铬铁 307 万吨，同比 0.4%；出口铬铁 5.5 万吨，同比 68.3%。从进口产品类别来看，主要以高碳铬铁为主， 2020 年高碳铬铁占比 100%。从进口国别来看， 2020 年从南非进口 165 万吨，占比 54%；从哈萨克斯坦进口 87.4 万吨，占比 28.5%；从印度进口 33.7 万吨，占比 11%；从津巴布韦进口 11 万吨，占比 3.4%。 2004 年 -2020 年铬铁进口复合增速 15.33%，超出铬矿进口复合增速 12.6%的水平 ，整体来 看，铬铁进口增长势头超出铬矿，也反映了我国对铬系列产品进口结构的变化。 海外矿山巨头 同时也 是铬铁的重要 生产企业 。 目前海外重要的 铬矿巨头，均在产业链有 延伸布局， 欧亚资源在哈萨克斯坦拥有 2 个冶炼厂，产能规模在 200 万吨； 嘉能可 在南非有 六个冶炼厂，产能规模约 240 万吨； 萨曼可 在南非有 3 个冶炼厂，产能规模约 100 万吨。 近年国内铬铁企业与海外 铬铁 企业的成本优势在逐步缩小。 铬铁的主要成本由原材料、 动力和劳动力成本构成， 其中原料成本占据 60-80%，燃料焦炭成本占据 4-6%，电力成本占 据 15-20%。近年国内铬铁企业与海外企业的成本优势在逐步缩小。 相比国内企业，海外大型铬铁生产企业在原材料上具备较大的成本优势，欧亚资源、 嘉能可 、 Samancor 通过产业链上下游矿炼一体化， 采取一系列措施控制原材料成本， 除了严控自身矿山铬矿成本外， 还充分从 尾矿中获得低廉的铬精粉一定程度降低了 铬矿成本。 动力成本主要由电力和还原剂成本构成， 嘉能可 等主要竞争对手积极研发和应用行 业先进的冶炼技术，比如芬兰的 Outokumpu 技术、 嘉能可 自主研发的 Premus 技术 以及直流电还原技术等，不断减少电力消耗和焦炭用量、提高金属回收率，以提高 自己的行业竞争力。 2021 年国内能耗双控政策推进趋严，内蒙古对铁合金行业差别 化电价加码，受此影响，国内部分地区铬铁生产企业动力 成本上升。 国内铬铁重要产区限产进一步 改善铬铁产能利用率 。 2020 年 12 月 国内重要铬铁生产地 区 内蒙古能耗“双控”政策落地，针对高耗能产业限产，这也导致 2021 年 1 月国内铬铁产量 大幅下降： 1 月国内高碳铬铁产量 42.4 万吨，环比减少 15%，同比减少 18.3%。其中内蒙古 地区 1 月产量为 25 万吨，环比减少 24%。 短期来看内蒙古地区的限产直接压制铬铁产量释 放，但随着南方地区铬铁企业的陆续复产，铬铁供给将有所改善，行业偏低的产能利用率也 将有所改善。 2020 年国产高碳铬铁价格 6014 元 /吨，同比 -7.4%；国产低碳铬铁 价格 10302 元 /吨，同 比 -11.4%。 2020 年海外进口高碳铬铁价格情况：南非 6127 元 /基吨，同比 -8.9%；哈萨克斯 坦 7170 元 /基吨，同比 -11%；印度 6062 元 /基吨，同比 -9.5%；津巴布韦 6044 元 /基吨，同 比 -9.8%。 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 14/26 table_page 产业研究专题报告 受 国内外成本优势缩小， 同时 叠加最大产能区域内蒙古的限产， 预计 2021 年我国进口铬 铁 还会 增加 。 图 24： 国内高碳铬铁产能情况 图 25： 2020 年全国高碳铬铁产量前十企业 资料来源： 铁合金在线， 华宝证券研究创新部 资料来源： 铁合金在线， 华宝证券研究创新部 图 26： 高碳铬铁毛利 图 27： 高碳铬铁生产成本 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 资料来源： ： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 图 28： 中国铬铁进 出口数量 图 29： 中国铬铁主要进口来源国情况 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 资料来源： 钢联终端， 华宝证券研究创新部 敬请参阅报告结尾处免责 声 明 华宝证券 15/26 table_page 产业研究专题报告 表 2： 铬铁生产成本占比 成本占比 原料 60-80% 燃料 4-6% 电力 15-20% 资料来源：华宝证券研究创新部 表 3： 全球重要铬铁生产企业情况 企业名称 国家 产品 产能装备情况 产能（万吨） Xstrata/Merafe 南非 高碳铬铁 3 台 32000KVA， 3 台 33000KVA， 7 台 45000KVA， 2 台54000KVA， 2 台 63000KVA 180 ENRC 哈萨 克斯 坦 高碳 铬铁 200 Samancor 南非 2 台 27000KVA， 4 台 37000KVA， 4 台 63000KVA， 3 台48000KVA， 1 台 40000KVA， 3 台 30000KVA 100 Hernic 南非 2 台 36000KVA， 1 台 54000KVA， 1 台 78000KVA 45 四川天益冶金集团 中国 青海天益冶金 4 台 12500KVA， 4 台 25000KVA，青海天元冶金 1 台 125000KVA， 1 台 9000KVA， 3 台 8000KVA，马边天益镍 铬合金 2 台 125000KVA，汶川天益镍铬合金 2 台 12500KVA 45