海外电动车行业专题系列四：松下圆柱电池领跑者与特斯拉的“十年之痒”.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021 年 4 月 1 日 行业研究 松下 圆柱电池领跑者，与特斯拉的 “ 十年之痒 ” 海外电动车行业专题系列四 电力设备新能源 拥有本土财团背景的百年企业， 2020 汽车动力板块单独列出成重点发展对象。 松下电器目 前在民用和军用方面均有广泛参与，公司是日本制造业的名片。背靠 住友财团，实力强大。 松下汽车动力电池归属于高速增长业务板块。 松下电池业务属于年报业务分类中 的汽车电子和机电系统板块 -能源业务的范畴。松下将公司的各业务板块划分为 高速增长、稳定增长和低盈利业务：高速增长业务包括汽车动力电池（含特斯拉）、 车载信息系统、汽车电子等。 AIS 部门重组，汽车业务销售额和营业利润均有所下降。 公司 2020 财年进行了 部门重组，将原有的 AIS 部门进一步划分为了汽车和工业解决方案两个部门。在 汽车业务方面，由于汽车电池扩产的投资效应无 法抵消市场放缓、 COVID-19 影 响以及汽车解决方案产品周期趋势，销量下降，销售额下降。北美汽车圆柱型电 池工厂在 2019 财年第四季度实现盈利，盈利能力明显提高。然而，汽车圆柱电 池 因产能扩张需求，设备及人工等 固定成本增加，车载充电系统在欧洲接到订单 的开发费用增加，商誉减值等导致营业利润下降。 松下早期侧重消费电池，后期主攻动力电池，一直以圆柱型和方形电池为主。 由消费电池转型为动力电池，不断成就领先地位。 松下 1923 年开始进行电池研 发，早期主要为家电商品服务。 1994 年成功研发锂离子可再充电池，自此布局 新能源 相关领域并瞄准汽车电池市场。 2009 年，松下收购三洋电机、牵手特斯 拉，强强联合，为特斯拉独供松下 18650 圆柱型电池。此后不断改进技术并扩 充产能，从 18650 到 21700 再到 4680，松下将圆柱型动力电池发展推向巅峰。 覆盖日中美动力电池产能布局，欧洲新能源市场成为新热点 松下从 2008 年并购三洋电机并与特斯拉合作后正式进军动力电池领域，截至 2020 年在日、美、中共建造七个动力电池工厂。 其中日本和大连工厂生产方形 电池，预计至 2021 年松下总产能将达 90GWh。 升级电池技术，助推特斯拉在美销量升级。 松下继 18650电池后，为特斯拉 Model 3 独供 21700 电池，提高了能量密度和容量，减少了电芯数量和 PACK 附件， 轻量化升级从而带动了整车成本和价格下降。 松下最先为特斯拉提供的 18650 电池受限于体积和关键组件，容量普遍在 2.2-3.6Ah 之间。 相比于 18650 电池， 21700 提高了约 20%能量密度，达到 300Wh/kg，在保有 高镍含量的 NCA 三元正极材料的同时，负极材料由碳基材料进行了升级，改进 为含硅的硅碳复合材料。减少了电芯数量和 PACK 所需的附件， BMS 更加简单， 在美国新能源市场上自然更受青睐。 投资建 议： 随着特斯拉 Model 3 放量和欧洲新能源汽车市场潜力的释放，松下 动力电池产业将迎来新的机遇和挑战，国内动力电池产业链上游企业因下游需求 扩大和电池降本将受益。 建议关注松下动力电池供应链上的投资标的，正极：厦门钨业、当升科技；负极： 璞泰来、贝特瑞 ；隔膜：恩捷股份；电解液：新宙邦 。 风险提示： 全球新能源电动车市场需求不及预期，产能扩张未达预期。 买入（维持） 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号： S0930518040004 010-58452063 分析师：马瑞山 执业证书编号： S0930518080001 021-52523850 分析师：郝骞 执业证书编号： S0930520050001 021-52523827 联系人： 陈无忌 行业与沪深 300 指数对比图 -1 6 % 10% 35% 61% 86% 0 2 -2 0 0 5 -2 0 0 8 -2 0 1 1 -2 0 电力设备新能源 沪深 300 资料来源： Wind 相关研报 LG 化学：电池业务拟拆分上市，全球锂电巨头 强力扩张 海外电动车行业专题系列二 （ 2021-01-29） 三星 SDI：资深锂电池供应商，消费动力齐头并 进 海外电动车行业专题系列三 （ 2021-03-06） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 电力设备新能源 投资聚焦 研究背景 2020 年，随着松下与特斯拉的动力电池独家供应关系逐渐“松绑”和新能源市 场竞争不断加剧，松下面临着宁德时代和 LG 化学的紧密追赶。 2020 年，松下 将汽车动力板块数据单独披露、不断升级圆柱型电池技术、更多方位发展客户 资源，抢占欧洲新能源市场以维持自身优势。 我们 的 创新之处 1、我们 从松下的动力电池的技术特色入手 ，发现松下是依托本地财团，有着悠 久发展历史的日本老牌制造业，以家电起家，收购三洋电机后凭借二者在动力 电池领域方面的尖端技术，联合特斯拉成就新能源动力电池领域的霸主地位。 2、我们回顾松下动力电池业务发展史，深入分析松下全球动力电池工厂的产能 与布局，发现其有着稳定的本地市场，牢牢把控美国新能源市场，看好并切入 中国 新能源市场且在近期开始渗透欧洲新能源市场，电池工厂逐渐覆盖日、 美、中、欧，正在不断扩展市场份额以维持霸主优势。 3、我们复盘松下与特斯拉的十年合作历史，发现松下初期深度绑定特斯拉，与 特斯拉共同依托需求日益增长的新能源汽车市场，互相成就。松下独供特斯拉 18650 圆柱型电池，在美国内华达州首建超级工厂，不断升级 21700 电池和 4680 电池，随着产能、价格和外部等原因不断显现，宁德时代和 LG 化学近年 也与特斯拉达成合作关系，松下与特斯拉逐渐“松绑”。二者在 2020 年末因利 再度牵手，未来关系虽有松动但依旧会保持合作。 投资观点 松下动力电池业务历史悠久，实力强大，前期依靠特斯拉一直保持世界领先地位， 后期随着市场竞争日益激烈和宁德时代与 LG 化学的猛烈追赶，排名有所摇摆但 依旧处于第一梯队。因此，未来松下动力电池业务机遇与挑战并存。但由于松下 在动力电池领域的精湛领先技术和不断扩张的全球市场份额，我们对未来松下动 力电池业务市场地位持乐观态度。随着市场不断打开，上游供应链企业也将充分 受益，国内动力电池产业链上游企业将会有较好的发展机会。 建议关注松下动力电池供应链上的投资标的，正极：厦门钨业、当升科技；负极： 璞泰来、贝特瑞；隔膜 ：恩捷股份；电解液：新宙邦。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 电力设备新能源 目 录 1、松下 日本电气电子制造的名片 . 6 1.1、 百年老店背靠大树，底蕴深厚历久弥新 . 6 1.2、公司推行 事业部制， 2020 受疫情影响 . 7 1.3、动力电池业务兴起，股价亦有表现 . 9 2、动力电池：开始扩充产能与客户拓展 . 11 2.1、历史悠久， 深度绑定特斯拉，产能布局日中美 . 11 2.2、紧追宁德时代和 LGC， 2020 年装机列第三 . 15 2.3、欧洲电气化来袭，动力电池竞争下半场开启 . 17 3、圆柱型技术领跑者， 4680 将大范围装配特斯拉 . 20 3.1、松下与特斯拉相互成就，成为圆柱型电池龙头 . 20 3.2、从 18650 到 21700 再到 4680，维持圆柱电池优势 . 21 3.3、专注高镍三元路线， NCA 及硅碳制造能力强 . 24 4、逐渐 “松绑 ”特斯拉 探索欧美新客户资源 . 26 4.1、动力电池供应链：日企为主，中国为辅 . 26 4.2、松下与特斯拉：从 “十年战友 ”到 “渐行渐远 ” . 27 5、投资建议 . 32 6、风险提示 . 32 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 电力设备新能源 图目录 图 1 ：松下发展历程 . 6 图 2 ：松下股权结构 . 7 图 3 ：松下近年营收及增速 . 7 图 4 ：松下近年营业利润及增速 . 7 图 5 ：松下 2013-2019 四大事业部营收情况 . 8 图 6 ：松下 2020 财年事业部营收情况 . 8 图 7 ：松下 2020 事业部营业利润情况 . 9 图 8 ：松下高速增长、稳定增长及低速增长业务板块 . 10 图 9 ： 2020 财年松下汽车部门营业收入情况 . 10 图 10 ：松下股价走势情况 . 11 图 11 ：特斯拉 Model 3 美国市场销量 . 14 图 12 ： 2019 插电式混合动力汽车美国市场销量 TOP 10 车型 . 14 图 13 ： 2020 年 1-12 月纯电动市场排名 top10 厂商 . 15 图 14 ： 2020 全球动力电池装机排名 . 16 图 15 ：松下动力电池工厂全球布局 . 19 图 16 ：不同封装技术电池结构 . 20 图 17 ：特斯拉 Model 3 续航性能 . 22 图 18 ：松下公司的 18650 电池 . 22 图 19 ：松下公司的 21700 电池 . 22 图 20 ：不同尺寸圆柱电池对比、松下推出 4680 电池 . 23 图 21 ：不同类型电池的质量能量密度与体积能量密度分布图 . 25 图 22 ：动力电池负极材料占比 . 25 图 23 ：硅基负极改性 . 25 图 24 ：松下动力电池上游供应链 . 27 图 25 ： 2018Q1-2019Q1 特斯拉交付量 . 29 图 26 ：马斯克回应中国工厂供应商 . 29 图 27 ：特斯拉经营情况 . 29 图 28 ：马斯克回应松下产能问题 . 30 图 29 ：特斯拉上海工厂 . 30 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 电力设备新能源 表目录 表 1 ：松下电池业务发展历史 . 11 表 2 ：松下工厂全球布局 . 13 表 3 ：特斯拉各车型配套松下电池参数 . 13 表 4 ： 2020 年中国新能源车和电池需求 . 15 表 5 ： 2019-2020 全球动力电池企业出货量 . 16 表 6 ：欧洲各国汽车电动化战略 . 17 表 7 ：欧洲建厂的中日韩企业统计 . 17 表 8 ： 2020 年新能源汽车欧洲销量及渗透率 . 18 表 9 ：方形、圆柱型、软包电池性能比较 . 20 表 10 ：不同封装技术电池优缺点 . 21 表 11 ： 18650 与 21700 参数对照 . 23 表 12 ：商业化正极材料性能对比 . 24 表 13 ：特斯拉电池技术路线 . 24 表 14 ：全球电池企业材 料供应 . 26 表 15 ：松下钴、镍原材料供应 . 26 表 16 ：松下与特斯拉合作大事件回顾 . 28 表 17 ：配套松下电池主要车型统计 . 30 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 电力设备新能源 1、 松下 日本电气电子制造的名片 1.1、 百年老店背靠大树，底蕴深厚历久弥新 松下电器产业株式会社成立于 1918 年，创始人是松下幸之助先生 被誉为“经 营之神”。松下电器从诞生到经历了 二 战的破坏到战后重建， 截至 2020 年已 经在 40 多个国家和地区设立了机构并在当地开展服务，成为了世界一流的国际 综合性电子技术企业。 松下电器目前在民用和军用方面均有广泛参与，公司是日本制造业的名片。 （ 1）民用： 数字 AV 网络化事业、节能环保事业、数字通信事业、系统工程设 计事业、家用电器 事业、住宅设施事业、空调设备事业、工业自动化设备事业及 相关事业的元器件、零部件事业、网络、软件事业等。 在这些领域，松下从事产品的研究开发、设计、制造、销售以及售后服务等。 （ 2) 军用： 生产通讯设备和军用战斗机。 背靠住友财团，实力强大。 松下创始人拥有日本住友财团背景，住友财团在日本 六大财团中排名第三（其余五个财团分别为：三井、三菱、劝银、三和、富士）， 为松下在资金方面提供了可靠的帮助，集团内部合作 紧密有序，为松下日后的迅 猛发展打下了基础。 公司股权分散，股权中来自日本的资本主要为住友提供。 图 1：松下发展历程 资料来源： 公司官网，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 电力设备新能源 图 2：松下股权结构 资料来源： Wind，光大证券研究所，截至 2020 年 1.2、公司推行事业部制， 2020 受疫情影响 2020 财年（ 2019 年 4 月 1 日 -2020 年 3 月 31 日），公司分别实现营业收入与 营业利润 74906 亿日元和 2938 亿日元。 受 COVID-19 影响，加之业务组合改革 和中国投资需求疲软，营业收入下降；此外， 2020 财年，公司业务重组费用过 多，导致营 业利润下降。 公司在组织结构上实行事业部制，主要建立了家电、环境方案、互联网解决方案 和汽车电子和机电系统（ AIS） 4 个事业部。 4 大事业部稳中有进，均衡发展， 电池属于汽车电子和机电系统（ AIS）事业部， 为公司未来发展重点。 2019 财年，家电事业部实现营收 2.75 万亿日元、环境方 案 事业部实现营收 2.04 万亿日元、互联网解决方案事业部实现营收 1.13 万亿日 元、汽车电子和机电系统事业部实现营收 2.98 万亿日元，分别占比 30.9%、 22.9%、 12.7%和 33.5%。 图 3：松下近年营收及增速 图 4：松下近年营业利润及增速 资料来源：公司公告，单位：十亿日元 资料来源：公司公告，单位：十亿日元 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 电力设备新能源 图 5：松下 2013-2019 四大事业部营收情况 资料来源： 公司公告，光大证券研究所，单位：十亿日元 公司从 2020 开始部分业务进行重组，形成了家电、环境方案、互联网解决方案、 汽车、工业解决方案 5 个事业部，分别实现营业收入 2.59、 1.91、 1.04、 1.48 和 1.28 万亿日元，营业利润 557、 1798、 922、 -446 和 46 亿日元。 图 6：松下 2020 财年事业部营收情况 资料来源： 公司公告，单位：十亿日元 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 电力设备新能源 图 7：松下 2020 事业部营业利润情况 资料来源： 公司公告，单位：十亿日元 （ 1）家电业务：销售额及营业利润均有所下降。 2020 财年，松下空调销量上升， 但由于智能生活网络销量下降和 COVID-19 影响，家电整体销量下降。尽管日本 家用电器和空调的利润增加，但由 于销售减少、重组费用等原因，运营利润下降。 （ 2）环境方案业务：营收有所下降，利润增长。 电气产品（包括布线设备和房 屋系统）的销售稳定， Panasonic Homes 等公司的拆散影响导致营业收入下降。 营业利润的增长则归因于住房相关业务的利润增长以及业务转让带来的收益 。 （ 3）互联解决方案业务：销售额及营业利润均有所下降。 销售额下降是由于流 程自动化和航空电子产品的销售额下降，以及 COVID-19 对所有业务的影响。由 于销售减少，营业利润下降。 （ 4）汽车业务： AIS 部门重组，销售额和营业利润均有所下降 。公司 2020 财年 进行了部门重组，将原有的 AIS 部门进一步划分为了汽车和工业解决方案两个部 门。在汽车业务方面，由于汽车电池扩产的投资效应无法抵消市场放缓、 COVID-19 影响以及汽车解决方案产品周期趋势，销量下降，销售额下降。 北美 汽车圆柱型电池工厂在 2019 财年第四季度实现盈利，盈利能力明显提高。 然而， 汽车圆柱电池由于扩充产能，固定成本增加，车载充电系统在欧洲接到订单的开 发费用增加，商誉减值等导致营业利润下降。 （ 5）工业解决方案： 由于中美贸易摩擦以及 COVID-19 的影响，销售额和利润 下降，半导体业务减值损失等因素也 导致利润下降。 1.3、动力电池业务兴起，股价亦有表现 松下汽车动力电池归属于高速增长业务板块 。松下电池业务属于 其 年报业务分类 中的汽车电子和机电系统板块 -能源业务的范畴。松下将公司的各业务板块划分 为高速增长、稳定增长和低盈利业务： （ 1）高速增长业务包括汽车动力电池（含特斯拉）、车载信息系统、汽车电子 等； （ 2）稳定增长业务包括能源解决方案、电子材料等； （ 3）低盈利业务包括半导体解决方案等。 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 电力设备新能源 图 8：松下高速增长、稳定增长及低速增长业务板块 资料来源： 公 司公告 2020 财年开始，由于部分业务重组 ,公司汽车动力部门单独公布营收数据。 2019Q2-2020Q1 汽车动力部门实现营收约 3774、 3698、 3662、 3690 亿日元 ， 营业利润分别为 -100、 -127、 -65、 -174 亿日元，汽车动力板块 2020 财年第一 季度营业利润 -100 亿日元，亏损明显 ,主要是因为汽车事业部在欧洲的工厂建设 支出较大 ,预计动力电池依旧亏损但是相对平稳。 图 9： 2020 财年松下汽车部门营业收入情况 资料来源： 公司公告，单位：十亿日 元 松下 2012 年股价下跌近 20%，主要由于投资决策失误叠加行业竞争激烈。 公司 重大投资失误，产品结构不良，电脑网络的普及导致平板电视销售低迷，白色家 电和手机价格下降等因素，加之竞争激烈，松下 2012 亏损额巨大。且整个 2012 敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告 电力设备新能源 财年不向股东分红，这是继 1949 财年以来再次出现整个财年无分红的情况，公 司股价大幅下挫。 车载事业发展良好，合并法可赛助推松下 2016-2017 股价大幅上涨。 2016 财年， 由于公司车载电池销售规模的不断扩大和并购法可赛集团，松下车载事业收入实 现较大增长。由于改革费用减少和其他损益的改善 ，松下营业利润也实现较大增 长。 全球新能源车行业兴起，公司再次合作特斯拉，新交付量远超预期带动松下 2020-2021 股价上涨。 受益于全球新能源车行业兴起、特斯拉连续五个季度的盈 利、 2020 年超预期的汽车交付量，以及 2021 年初松下再次与特斯拉签订电池 供应协议，松下股价也呈现出大幅上涨趋势。 图 10：松下股价走势情况 资料来源：雅虎财经，光大证券研究所整理，截至 2021.03.05 2、动力电池：开始扩充产能与客户拓展 2.1、历史悠久，深度绑 定特斯拉，产能布局日中美 由消费电池转型为动力电池，不断成就领先地位 （ 1）松下 1923 年开始进行电池研发，早期主要为家电商品服务。 20 世纪 30 年代，松下相继推出干电池、镍镉电池等消费电池，由于技术精湛，电池质量良 好，很快和三洋、索尼共同成为日本电池巨头。 （ 2） 1994 年成功研发锂离子可再充电池，自此布局新能源相关领域并瞄准汽车 电池市场。 20 世纪 90 年代，三洋由于缺乏创新性，产能过剩，业务开始下滑， 2009 年，松下收购三洋电机，二者共同推动动力电池业务的发展。同年，松下 牵手特斯拉，强强联合，为特斯拉独供松 下 18650 圆柱型电池。此后不断改进 技术并扩充产能，从 18650 到 21700 再到 4680，松下将圆柱型动力电池发展推 向巅峰。 表 1：松下电池业务发展历史 时间 事件 1930s 研发生产干电池 1960s 生产镉镍电池和锂一次电池 1989 研发镍氢电池 1994 成功研发锂电子充电电池 1994 三洋开始生产圆柱、方形锂电池 重组成本过大、需 求不振导致松下股 价出现自 1949 年 以来最大跌幅 车载电池的销售扩大和与法 可 赛公司的合并实现 “增收增益 ” 与特斯拉达成 2021 年电池供 应协议带动股 价创新高 敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告 电力设备新能源 1998 研发方形锂电池 1999 生产聚合物电池 2004 三洋开始给本田 HEV 和福特 PTHEV 生产电池 2008 开始与特斯拉合作，为特斯拉独家提供 18650 圆柱型锂离子电池 2010 日本 Suminoe 工厂投产 2011 松下收购三洋电机 2013 日本 kasai 工厂扩大产量 2014 松下与特斯拉合资共 50 亿美元，其中松下出资 16 亿美元，在美国内华达州首建Gigafactory 超级工厂，为特斯拉生产 21700 锂离子电池 2015 建设大连工厂生产方形锂离子电池，打造中国“新能源专用方形锂电工厂” 2017 美国 Gigafactory 超级工厂投产 2017 苏州工厂投产， 18650 型锂离子电池年产能达到 1 亿只 2018 大连工厂开始量产，产能 5Gwh 2019 在中国上海建设超级工厂 资料来源： 公司官网，鑫椤锂电，高工锂电，真锂研究， 光大证券研究所 整理 松下早期侧重消费电池，后期主攻动力电池，一直以圆柱型和方形电池为主。 松 下早期在日本消费电池领域取得过不俗的成绩，但随着 21 世纪初互联网的发展 和消费电池下游市场智能手机市场的需求饱和，且公司本身忽视软包的开发，松 下在消费电池领域逐渐失去份额和优势，从 2010 年开始至 2017 年三星 note7 爆炸事件，三星 SDI 消费锂电池连续多年市场占有率第一，松下 也转而重点发展 动力电池。 覆盖日中美动力电池产能布局 松下从 2008 年并购三洋电机并与特斯拉合作后正式进军动力电池领域，目前在 日、美、中共建造七个动力电池工厂，其中日本和大连工厂生产方形电池， 预计 至 2021 年松下总产能将达 90GWh。 松下全球动力电池工厂： （ 1）日本 Suminoe、 Kasai、 Himeji、 Sumoto 工厂： Suminoe 工厂 2010 年 4 月投产，是当时全球最大的锂电池工厂，总产能 6 亿块电池；松下在 Kasai 工厂新建了一条生产线，用于生产大型锂离子电池； 2010 年起 Himeji 量产薄型 电 视用液晶面板， 2017 年开始量产车用锂离子电池、车用面板等； 2018 年 Sumoto 实现规模化量产。 （ 2）美国 Gigafectory 超级工厂： 2014 年，松下与特斯拉共出资 50 亿美元， 在美国内华达州建造超级工厂 Gigafactory，于 2016 年一季度开始生产，主要 生产松下 21700 电池，目前达到总产能 35GWh、 50 万辆电动车，规划未来实 现产能 54GWh。 （ 3）中国大连工厂： 松下在中国的第一个 “新能源专用方形锂电池工厂”， 2015 年松下投资 500 亿日元（约为 29.6 亿元人民币）打造松下大连方形电池工 厂 ，年产能可满足 20 万辆新能源汽车的搭载需求。目前产能为 5GWh，未来规 划实现产能 12GWh。 （ 4）中国苏州工厂和无锡工厂： 2017-2019 年相继投产，分别生产 18650 三元 锂离子电池和用于电动摩托及低速电动车的电池，苏州工厂目前产能已达到 1 亿只锂离子电池，无锡工厂项目包括了锂离子电池和模组，电动汽车动力系统、 储能系统的研发和制造，规划未来实现产能 30GWh。 敬请参阅最后一页特别声明 -13- 证券研究报告 电力设备新能源 表 2：松下工厂全球布局 国家 工厂所在地 投资额 备注 目前产能 规划产能 日本 Suminoe 10.9 亿美元 2010 年 4 月投产，是当时全球最大的锂电池工厂，总产 能 6 亿块电池 Kasai 2013 年， Kasai 工厂新建一条生产线 Himeji 2010 年起量产薄型电视用液晶面板，但 2016 年结束电视面板的生产，开始量产车用锂离子电池、车用面板等 Sumoto 2018 年实现规模化量产 美国 内华达 与特斯拉共同投资 50 亿美元，松下出资 16 亿美元 2017 年投产， 2018 年达到总产能 35GWh、 50 万辆电 动车，该工厂主要生产圆柱形电芯 ,用于特斯拉能源存储 产品和 Model 3 中 35GWh 54GWh 中国 大连 29.6 亿元 2015 年投资建造 , 2018 年投产，该工厂主要生产电动车 和插入式混合动力车使用的方形电池， 2018 年计划在此 基础上，继续投资扩建，预计完成后产能翻番 5GWh 12GWh 苏州 与苏州捷新合资建造特斯拉“特供电池”工厂， 2017 年下半年投产，生产特斯拉使用的 18650 三元锂离子电池 1 亿块电池 无锡 200 亿元 2018 年 9 月开始建设，一期 5Gwh 于 2019 年 9 月投产，主要用于电动摩托和低速电动车 30GWh 资料来源： 公司官 网，高工锂电， 光大证券研究所 整理，截至 2020 年 松下电池与特斯拉：绑定美国市场，共创辉煌 美国首建超级工厂，绑定特斯拉深耕美国市场。 为了满足特斯拉本地生产本地销 售的需求，松下在美国首建超级工厂，成为特斯拉汽车电池独家供应商。 2014 年 6 月，松下与特斯拉合资 50 亿美元，松下出资 16 亿美元，在美国内华达州 建造超级工厂 Gigafactory。 Gigafactory 工厂承担了特斯拉电池的主要生产工 作，主要生产圆柱型电芯，用于特斯拉能源存储产品和 Model 3 中。 动力电池需求扩大，规划未来美国工厂产能扩充至 54GWh。 随着电动车市场的 快速扩张，松下与特斯拉的绑定不断加深并不断增加对电池工厂的投资以扩大产 能。 2019 年 3 月 Gigafactory 工厂产能为 35GWh（实际产能 24GWh）， 2020 年 8 月， 松下表示为扩大动力电池产能，在继续对特斯拉美国超级工厂进行投资 的同时，将对电池技术有所改进，将电池容量提高 5%左右。 此次松下为该工厂 增投资金 1 亿美元，除了升级电池本身，新的投资还将为该工厂带来一条全新的 生产线，同时将年产能增加至 39GWh，未来计划产能提升至 54GWh。 表 3：特斯拉各车型配套松下电池参数 特斯拉车型 配套电池型 号 电池规格 电池容量 电池能量密 度 电池重量 价格 Model X 18650 直径 18mm*长度65mm 2200-3600mAh 250Wh/kg 45g-48g 约 185 美元 /kWh Model S 18650 直径 18mm*长度65mm 2200-3600mAh 250Wh/kg 45g-48g 约 185 美元 /kWh Model 3 21700 直径 21mm*长度70mm 3000-4800mAh 300Wh/kg 60g-65g 约 170 美元 /kWh 资料来源： 公司官网，高工锂电， 光大证券研究所 整理，截至 2018 年 升级电池技术，助推特斯拉在美销量升级。 松下继 18650电池后，为特斯拉 Model 3 独供 21700 电池，提高了能量密度和容量，减少了电芯数量和 PACK 附件， 轻量化升级从而带动了整车成本和价格下降。松下最先为特斯拉提供的 18650 电池受限于体积和关键组件，容量普遍在 2.2-3.6Ah 之间。 敬请参阅最后一页特别声明 -14- 证券研究报告 电力设备新能源 相比于 18650 电池， 21700 提高了约 20%能量密度，达到 300Wh/kg，在保有 高镍含量的 NCA 三元正极材料的同时，负极材料由碳基材 料进行了升级，改进 为含硅的硅碳复合材料。 减少了电芯数量和 PACK 所需的附件， BMS 更加简单， 在美国新能源市场上自然更受青睐。 图 11：特斯拉 Model 3 美国市场销量 资料来源： EVHUI，光大证券研究所 特斯拉 Model 3 牢牢掌握美国电动汽车市场，销量远超其他电动车型。 尽管在 美国 Model 3 只能享受部分联邦税收优惠，而且没有大量的预售订单，但特斯 拉 Model 3 依旧保持着强劲的销售。 图 12： 2019 插 电式混合动力汽车美国市场销量 TOP 10 车型 资料来源： EVHUI，光大证券研究所 中国新能源车市场需求增加，松下积极争取市场份额 中国新能源车市场潜力巨大，松下在积极布局推进海外市场，中国成为重点战略 布局目标。 从 2009 年中国启动“十城千辆节能与新能源汽车示范推广应用工程” 后，中国的新能源汽车市场就开始缓慢发力。目前中国已经成为全球最大的电动 汽车市场并且成为最快增长的市场，吸引了大批日韩动力电池供应商入驻中国建 造工厂。 敬请参阅最后一页特别声明 -15- 证券研究报告 电力设备新能源 2015 年中国工信部发布新汽车动力蓄电池行业规范条件，中国新能源汽车 市 场日、韩国电池厂份额减少。 2016 年 5 月 1 日，中国工信部制定的汽车动 力蓄电池行业规范条件开始实施，分批次公布了符合该规范条件的新能源汽车 动力电池企业名单，大部分海外电池厂商在新能源汽车制造中不能享受国家补 贴。后续，白名单制度逐步放开后，海外电池厂才能重新在中国寻求发展。 表 4： 2020 年中国新能源车和电池需求 产量 -台 12 月 同比上年 环比上月 年累计 较上年增速 2017 年 195246 7% 35% 810065 56% 2018 年 226529 16% 17% 1221793 51% 2019 年 152155 -33% 41% 1171491 -4% 2020 年 229815 51% 13% 1295371 11% 电池 -GWh 12 月 同比上年 环比上月 年累计 较上年增速 2017 年 11.54 42% 66% 36.02 30% 2018 年 13.59 18% 48% 58.67 63% 2019 年 9.66 -29% 57% 62.60 7% 2020 年 12.44 29% 32% 64.05 2% 资料来源： 乘联会，光大证券 研究所，单位：产量 -台，电池 -GWh 联合特斯拉，松下有望开拓中国市场。 特斯拉（中国）在 2020 年中国纯电动汽 车市场上表现不俗，销量排名总体第二，达 13.9 万辆。作为特斯拉汽车动力电 池的主要供货商，松下有望借特斯拉销量东风进一步进入中国市场。 图 13： 2020 年 1-12 月纯电动市场排名 top10 厂商 资料来源： 乘联会，光大证券研究所，单位：万辆 2.2、紧追宁德时代和 LGC， 2020 年装机列第三 宁德时代与 LG 化学成动力电池双寡头。 动力电池市场目前基 本被中日韩各龙头 公司控制，其中来自中国的宁德时代和来自韩国的 LG 化学近年来强势发力，在 2020 年全球动力电池装机量和出货量排名上相互追赶，宁德时代 2020 年装机 量达到 34GWh， LG 化学达到 31GWh，呈现出双寡头的局面。 敬请参阅最后一页特别声明 -16- 证券研究报告 电力设备新能源 受市场需求和政策影响，韩企 2020 动力电池装机量增速迅猛。 欧洲市场动力电 池需求增加 ，日韩动力电池企业大量进军欧洲市场； 中国市场 取消 白名单设置 使 得日韩系动力电池更有机会与中国本土车企合作 。韩国企业 SKI 电池装机量受此 影响，排名虽靠后但是装机量大幅增长 284%， LG 化学装机量也应势增长 150% 达到 31GWh。相比而言，松下装机量为 25Gwh，同比下降 10%。 图 14： 2020 全球动力电池装机排名 资料来源： SNE，第一电动网，光大证券研究所 2019 年宁德时代动力电池出货稳坐第一把交椅，松下屈居第二。 宁德时代 （ CATL） 2019 年全球动力电池出货量达到 41.6GWh，成为 2019 动力电池出货 量冠军，松下 2019 年以 33.7GWh 的总出货量仅次于宁德时代位居第二。 2020 年动力电池出货量亚军易主， LGC 越过松下与宁德时代争夺冠军宝座。 2020 年，松下动力电池出货量 33GWh，储能电池出货量 2.1GWh；宁德时代总 出货量为 52.8GWh，受政策及市场影响， LGC 以 133%的强势增长越过松下， 实现动力电池总出货量 52.8GWh，与宁德时代持平，其中电动车板块出货量为 48GWh，储能板块 4.8GWh。而与此相比，松下总出货量同比增速仅有 4%，与 头部企业差距在扩大。 因此，松下目前也在积极扩产，以备战将开拓的欧洲市场。 表 5： 2019-2020 全球动力电池企业出货量 GWh 2019 2020 电动车板块 储能板块 总计 电动车板块 储能板块 总计 YoY 宁德时代 41.0 0.6 41.6 50.0 2.8 52.8 27% LGC 19.7 3.0 22.7 48.0 4.8 52.8 133% 松下 32.5 1.2 33.7 33.0 2.1 35.1 4% 三星 SDI 8.2 3.8 12.0 12.8 6.2 19.0 58% SKI 3.9 - 3.9 11.5 - 11.5 195% 比亚迪 12.5 0.7 13.2 10.8 1.1 11.9 -10% 远景 AESC 4.8 - 4.8 4.5 - 4.5 -6% 中航锂电 1.9 0.1 2.0 3.8 0.2 4.0 100% 国轩高科 4.5 - 4.5 3.5 0.1 3.6 -20% 其他 19.0 1.6 20.6 15.0 2.7 17.7 -14% 总计 148.0 11.0 159.0 192.9 20.0 212.9 34% 资料来源： SNE，第一电动网，光大证券研究所，单位： GWh 敬请参阅最后一页特别声明 -17- 证券研究报告 电力设备新能源 2.3、 欧洲电气化来袭，动力电池竞争下半场开启 欧洲动力电池市场竞争日渐升温，各龙头企业抢占扩展欧洲市场版图。 宝马、大 众、戴姆勒、沃尔沃等欧洲主机厂正在加速转型电气化，欧洲各国都制定了明确 的电动汽车产销目标，进而对动力电池产生强劲需求。德国、挪威、英国、法国 等国家目前都实施了较大力度的电动车优惠政策，以一定的政府激励措施抵消电 动汽车进入欧洲市场的高成本，为新能源车的发展创造了良好条件。 宁德时代、蜂巢能源、孚能科技、三星 SDI、 LG 化学、 SKI、 Northvolt 等中韩 电池企业以及欧洲本土电池企业，都在欧洲布局建厂抢占市场先机。 表 6：欧洲各国汽车电动化战略 国家 汽车电 动化战略 德国 2022 年累计拥有 100 万辆电动车 法国 2022 年新能源车销量较 2017 年提升 5 倍（ 2017 年为 4.1 万辆） 英国 2030 年新车中电动化率达到 50% 荷兰 2020 年电动乘用车市占率达到 10%， 2025 年商用车禁售燃油车 挪威 2025 年新车销量 100%电动化 资料来源： 中国汽车工业信息网，智研咨询，光大证券研究所 宁德时代率先瞄准德国，先发制人抢占欧洲市场。 国内标杆企业宁德时代最先计 划在德国图林根州投资 2.4 亿欧元设立电池生产基地与智能制造技术研发中心。 早在 2018 年， 宁德时代就与当地政府签署了投资协议并达成合作。 2020 年 10 月 18 日，宁德时代在德的电池工厂正式开始动工，计划生产电芯及模组产品， 2022 年规划实现 14GWh 的产能。 表 7：欧洲建厂的中日韩企业统计 动力电池企业 投资金额（元） 欧洲工厂选址 动工时间 投产时间 欧洲工厂产能 宁德时代 143.5 亿 德国图林根州 2020 年 2022 年 14GWh 远景 AESC - 英国桑德兰 - - - 孚能科技 47.8 亿 德国萨克森 -安 哈特尔州 - 2022 年 10GWh 蜂巢能源 159 亿 - - 2023 年 24GWh 比亚迪 - - - - - 国轩高科 - 或为德国 - - - 科达利 4.78 亿 德国 - - - LG 化学 75.9 亿 波兰、土耳其、 西班牙 - - - 三星 SDI 92 亿 匈牙利布达佩 斯市 - - 可满足 5 万辆电 动车 SK Innovation 56 亿 匈牙利科马罗 姆市 2019 年 2022 年 7.5GWh 松下 -