碳中和约束下电解铝发展路径与投资机会专题研究：看好水电铝、再生铝长期投资机会.pdf

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 看好水电铝 、 再生铝长期投资机会 碳中和约束下电解铝 发展 路径 与投资机会 专题研究 行业专题报告 | 有色金属 证券研究报告 2021 年 03 月 18 日 行业评级 超配 前次评级 超配 评级变动 维持 近一年行业走势 相对表现 1 个月 3 个月 12 个月 有色金属 -8.33 12.05 66.64 沪深 300 -11.57 2.02 40.28 分析师 李伟峰 S0800520100001 相关研究 有色金属：顺周期推荐铜、铝、锂，新材料看 好军工、轻量化 有色金属行业 2021 年投资 策略 2020-11-30 -3% 11% 25% 39% 53% 67% 81% 2020-03 2020-07 2020-11 有色金属 沪深 300 Tabl e_Title 核心结论 Table_Summary 火电为主的能源结构决定电解铝高排放： 2020年电解铝产量 3686.34万吨， 我们测算 全行业共排放 4.21亿吨二氧化 碳，碳足迹明显。 在电解铝生产过程中 采用 火电 生产 吨铝排放 12.98吨二 氧化碳， 采用 清洁能源 生产 吨铝排放 1.81吨二氧化碳。而在 2020年全行业 用电结构中，火电占比高达 86%，清洁能源仅占 14%， 电解铝以火电为主的 能源 消费 结构是 当前行业 高碳排放主因 。 电解铝行业实现碳中和的三条路径 探讨 ： 从电解铝碳排放结构上看，以火电为例，能源消耗排放占比 86.03%， 生产 过程排放占比 13.50%。 我们认为电解铝减排路径主要有三个方面，路径一： 通过优化能源消耗结 构，降低火电消纳，提升清洁能源占比，将有效降低全行业碳排放总量。 路径二： 通过采用惰性阳极材料将降低吨铝 生产过程中 排放 1.50吨二氧化 碳。 路径三： 再生铝吨铝碳排放仅 0.21吨二氧化碳，大幅低于原铝，提升 再生铝消费占比也将改善全行业碳排放水平。 碳中和长期约束下电解铝投资机会建议： 短期看，内蒙古能耗双控相关举措引发市场对于电解铝新建产能、运行产 能缩减预期。 通过分析内蒙古电解铝产能占比与全区电力装机容量结构， 我们判断蒙古局部限电限产举措 为短期行为， 对行业整体影响有限。 长期看，碳中和作为长 周 期 下 约束条件， 一方面 为电解铝减排预留充分调 整时间窗口。 另一方面， 2017年启动供给侧改革以来，电解铝行业新建产 能已经从 原先煤炭资源丰富的西北地区迁移至水电资源与铝土矿资源相 对丰富的西南地区，随着西南地区水电铝一体化的新建产能投产，行业用 电结构已经处于逐步改善的发展通道。 另一方面 随着全国性碳排放交易市 场建立健全，未来采用火电自备电厂的企业成本优势将逐渐与采用清洁能 源企业看平。采用以水电为主的西南地区电解铝企业有望在碳中和约束下 迎来盈利扩张的机会，建议关注云铝股份 （ 000807.SZ） 、神火股份 （ 000933.SZ） 。 另一方面随着碳权交易价格落地，原铝成本曲线或将逐步抬升，再生铝既 有相对原铝的低排放，同时下游行业对再生铝的性价比与消费也有可能进 一步提升，再生铝行业有望迎来重要的发展机遇期 ,建议关注怡球资源 （ 601388.SH） 。 风险提示： 能源结构调整不及预期，电解铝下游需求大幅萎 缩。 行业专题报告 | 有色金属 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 索引 内容目录 一、火电为主的能源结构决定电解铝高排放 . 3 1、电解铝行业用电结构以火电为主 . 3 2、能源结构占比决定电解铝行业碳排放 水平 . 4 二、碳中和背景下电解铝行业减排路径探讨 . 6 1、路径一：能源消耗结构转变，降低火电，提高清洁能源占比 . 6 2、路径二： 生产工艺改进，采用惰性阳极材料替代预焙阳极 . 8 3、路径三：供应结构的变化，再生铝有望迎来发展机遇期 . 8 三、碳中和约束下电解铝行业投资机会 . 9 1、短期内蒙能耗双控举措对行业影响有限 . 9 2、长期看好西南地区水电铝一体化企业以及再生铝行业 . 10 图表目录 图 1：国内电解铝产能、有效产能、产量 . 3 图 2：电解铝行业用电结构 . 3 图 3： 2020 年电解铝用电结构 . 7 图 4：火电生产电解铝排放构成 . 7 图 5： 2020 年全国电力装机容量结构 . 7 图 6： 2020 年全国发电量结构 . 7 图 7： 2020 年电解铝行业用电价格区间及产能占比结构（元 /度） . 8 图 8：碳权交易市场价格（元 /吨） . 8 图 9：中国再生铝产量（万吨） . 9 表 1： 2020 年电解铝行业自备电情况 . 4 表 2： 2020 年电解铝行业碳排放总量测算 . 6 表 3： 2020 年内蒙古地区电解铝产能及占比 . 10 表 4： 2020 年内蒙古电力装机容量结构 . 10 行业专题报告 | 有色金属 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 一、 火电为主的能源结构决定电解铝高排放 我们测算 2020 年电解铝全行业共排放 4.21 亿吨二氧化碳，碳足迹较为明显。在电解铝生 产过程中 ，采用 火电吨铝排放 12.98 吨二氧化碳， 采用 清洁能源吨铝排放 1.81 吨二氧化 碳。而 2020 年 电解铝 全行业用电结构中，火电占比高达 86%，清洁能源仅占 14%，电解 铝以火电为主的能源 消费 结构是 当期 高碳排放的主因。 1、 电解铝行业用电结构以火电为主 2017 年国内电解铝行业经历供给结构性改革，清理违规产能及产能指标置换过程中， 行 业 有效运行产能 保持稳定，随着指标置换建设项目陆续投产， 2020 年行业有效运行产能 重新 进入上行通道。 根据百川盈孚数据，截至 2020 年底，国内电解铝行业总产能 4841.8 万吨，有效运行产能 3940.3 万吨，产量 3686.34 万吨。在电解铝行业用电结构上，结合百川盈孚统计的行业 自备电情况看， 2020 年底自备电覆盖有效产能 2561.1 万吨，占比 65%。网电覆盖的有效 产能 1379.2 万吨，占比 35%。在网电结构中，根据安泰科数据显示，火电占比 21%、水 电占比 10%、风电占比 2%、光伏占比 1%、核电占比 1%。 图 1： 国内电解铝产能、有效产能、产量 图 2： 电解铝行业用电结构 资料来源： 百川盈孚、 西部证券研发中心 资料来源： 百川盈孚、安泰科、 西部证券研发中心 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2016 2017 2018 2019 2020 产能（万吨） 有效产能（万吨） 产量（万吨） 火电 -自备电 , 65% 火电 -网电 , 21% 水电 -网电 , 10% 核电 -网电 , 1% 风电 -网电 , 2% 光伏 -网电 , 1% 行业专题报告 | 有色金属 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 表 1： 2020 年电解铝行业自备电情况 省份 建成 产能（万吨） 开工 产能（万吨） 开工率 加权使用电价 （元 /度） 自备电覆盖产能 （万吨） 自备电覆盖率 福建 7.5 7.5 100.00% 0.3800 0.0 0.00% 甘肃 307.7 237.7 77.25% 0.3201 169.9 71.46% 广西 237.0 232.7 98.19% 0.3631 122.0 52.43% 贵州 145.0 138.1 95.24% 0.3695 0.0 0.00% 河北 0.0 0.0 0.00% 0.0000 0.0 0.00% 河南 190.0 171.2 90.11% 0.3786 163.4 95.44% 湖北 11.8 10.7 90.68% 0.3020 10.7 100.00% 湖南 0.0 0.0 0.00% 0.0000 0.0 0.00% 江苏 0.0 0.0 0.00% 0.0000 0.0 0.00% 辽宁 89.0 46.0 51.69% 0.4800 0.0 0.00% 内蒙古 686.8 602.2 87.68% 0.2931 477.2 79.24% 宁夏 119.0 118.0 99.16% 0.3379 99.0 83.90% 青海 284.0 253.2 89.15% 0.3016 0.0 0.00% 山东 1178.0 820.0 69.61% 0.3291 820.0 100.00% 山西 154.5 93.5 60.52% 0.3508 34.1 36.47% 陕西 93.0 90.0 96.77% 0.2633 78.0 86.67% 四川 102.0 102.0 100.00% 0.2884 0.0 0.00% 新疆 757.5 619.5 81.78% 0.2011 562.9 90.86% 云南 428.0 348.0 81.31% 0.3052 0.0 0.00% 重庆 51.0 50.0 98.04% 0.3716 24.0 48.00% 合计 4841.8 3940.3 2561.1 65.00% 资料来源：百川盈孚、西部证券研发中心 2、 能源结构占比决定电解铝行业碳排放水平 2013 年 11 月 4 日中国政府网公布国家发展改革委 下 发 的 首批 10 个行业企业温室气体排 放核算方法与报告指南，电解铝行业位列首批 10 个行业。 根据该核算方法，电解铝行业企业的温室气体排放总量等于企业边界内所有生产系统的化 石燃料燃烧排放量、能源作为原材料用途的排放量、工业生产过程排放量、以及企业净购 入的电力和热力消费的排放量总和 。 电解铝企业排放总量计算公式如下： E=E 燃烧 +E 原材料 +E 过程 +E 电 +热 式中： E 为企业温室气体排放总量，单位吨二氧化碳当量（ tCO2e） ; E 燃烧 为企业的燃料燃烧排放量，单位为吨二氧化碳 （ tCO2） ; E 原材料 为能源作为原材料用途的排放量，单位为吨二氧化碳 （ tCO2） ; E 过程 为工业生产过程排放量， 单位吨二氧化碳当量（ tCO2e） ; E 电 +热 为企业净购入的电力和热力消费的排放量，单位为吨二氧化碳 （ tCO2） ; 行业专题报告 | 有色金属 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 （ 1） 化石燃料燃烧环节 参考中国铝业郑州有色金属研究院发表在有色冶金节能 2019 年第四期某电解铝企 业的碳排放核算方案一文， 假定规模经济不变， 我们选取其中 E 燃烧 环节吨铝碳排放为 0.062 tCO2/t-Al。 （ 2） 预焙阳极作为原材料环节 E 原材料 =EF 阳极 P EF 阳极 为预焙阳极消耗产生的二氧化碳排放； P 为活动水平，即原铝产量； EF 阳极 =NC 阳极 （ 1-S 阳极 -A 阳极 ） 44/12 NC 阳极 为吨铝阳极消耗； S 阳极 为阳极平均硫含量； A 阳极 为阳极平均灰分含量； 从行业均值角度，根据中国有色金属工业协会推荐值，吨铝阳极消耗 选取 0.42、 阳极平均 硫、灰分含量选取 2%、 0.4%。 经计算得出 EF 阳极 =1.50 tCO2/t-Al。 （ 3）阳极效应环节 当电解槽发生阳极效应时，会释放 CF4 和 C2F6 两种强温室气体（全氟化碳 PFCs），因此 在核算企业碳排放时还需核算电解槽发生阳极效应时产生的四氟化碳和六氟化二碳，然后 根据两种 气体的温室效应系数折算为二氧化碳当量。 电解过程中阳极效应产生碳排放计算如下： EPFCs=（ 6500 EFCF4+9200 EFC2F6） P/1000 根据有色金属工业协会推荐值， CF4 和 C2F6 排放因子选取 0.034、 0.0034。 经计算吨铝阳极效应碳排放为 EPFCs=0.2523 tCO2/t-Al。 （ 4）用电环节 在用电环节，根据发改委 指引 度电消耗 320 克标准煤、 1 吨标准煤碳排放 2.66 吨二氧化 碳、吨铝耗电 13500kWh。 测算采用火电生产吨铝碳排放为 11.17 tCO2/t-Al。 采用清洁能源生产吨铝基本不产生碳排 放。 采用火电生产电解铝的吨铝碳排放总量为： E 火电 =0.062+1.50+0.2523+11.17=12.98 tCO2/t-Al 采用清洁能源生产电解铝的吨铝碳排放总量为： E 清洁能源 =0.062+1.50+0.2523=1.81 tCO2/t-Al 行业专题报告 | 有色金属 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 表 2： 2020 年电解铝行业碳排放总量测算 项目 数值 吨铝碳排放 -火电（吨） 12.98 吨铝碳排放 -清洁能源（吨） 1.81 2020 年电解铝 -火电占比（ %） 86 2020 年电解铝 -清洁能源占比（ %） 14 2020 年电解铝产量（万吨） 3686.34 2020 年电解铝 -火电碳排放总量（万吨） 41149.88 2020 年电解铝 -清洁能源碳排放总量（万吨） 934.12 2020 年电解铝碳排放总量（万吨） 42083.99 资料来源：西部证券研发中心 根据以上测算， 2020 年国内电解铝产量 3686.34 万吨，以吨铝能耗 13500 度电测算，累 计用电量 4976.56 亿度电， 2020 年全社会用电量 75110 亿度电，占比 6.63%。 2020 年 电解铝行业累计产生 42083.99 万吨二氧化碳排放量。 二、碳中和背景下电解铝行业减排路径 探讨 为了应对全球气候问题， 1997 年 12 月联合国气候变化框架公约第三次缔约方大会上 通过具有法律约束力的京都议定书，限制发达国家温室气体排放量，该协议于 2005 年 2 月 16 日正式在全球范围内实行， 2002 年 8 月中国正式加入该协议。自此国内正式启 动节能减 排大幕， 2011 年国家发改委发布关于开展碳排放权交易试点工作的通知 ，并 于 2017 年建立全国统一的碳排放交易体系。 2015 年习近平总书记在巴黎气候大会上强调，中国把生态文明建设作为“十三五”规划 重要内容，并将于 2030 年前后实现二氧化碳排放达到峰值， 2030 年国内生产总值二氧化 碳单位排放比 2005 年下降 60% 65%。 2020 年 9 月习近平总书记在联合国大会上做重要发言，并代表中国政府再次承诺，在 2030 年碳达峰背景下，进一步争取在 2060 年前实现碳中和目标。 电解铝行业作为高耗能行业， 2020 年全行业 用电量达到 4976.56 亿度，占全社会用电量 6.63%，全年二氧化碳排放量 4.21 亿吨， 碳足迹较为明显。 电解铝行业节能减排效果对于 全社会实现碳达峰、碳中和目标影响较大。 从表 2 测算来看，电解铝行业碳排放主要集中在用电环节与生产环节 。从行业 减排措施 看 也应该从用电结构与生产工艺入手。 1、 路径一： 能源消耗结构转变 ，降低火电，提高清洁能源占比 采用水电、风电、光伏等清洁能源生产电解铝在用电环节基本不产生碳排放，采用火电生 产电解铝吨铝共产生 12.98 吨二氧化碳排放，清洁能源生产吨铝仅产生 1.81 吨二氧化碳， 两者差距明显。 2020 年电解铝用电结构中火电占比 86%，清洁能源占比 14%。 当前电解铝高额的碳排放 总量与用电结构密切相关。最有效的降低二氧化碳排放量方式是改变现有的火电为主的能 源消纳结构，逐步提升清洁能源占比。 行业专题报告 | 有色金属 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 图 3： 2020 年电解铝用电结构 图 4： 火电生产电解铝排放构成 资料来源： 百川盈孚、 西部证券研发中心 资料来源：西部证券研发中心 测算 根据国家统计局发布的 2020 年国民经济和社会发展统计公报数据显示， 2020 年国内电力 装机容量 220058 万千瓦，其中火电装机容量 124517 万千瓦，占比 56.59%，清洁能源 装机容量 95541 万千瓦 ，占比 43.41%。从发电量来看， 2020 年全国发电量 77790.6 亿 度电，火电发电量 53302.5 亿度电，占比 68.52%，清洁能源发电量 24488.1 亿度电，占 比 31.48%。 从 2020 年 全社会 电力装机容量结构、 发电量结构 与电解铝用电结构比较 来看，一方面电 解铝行业用电结构中火电占比大幅高于全社会发电结构，是行业碳排放主要原因。另一方 面，全社会发电结构也为电解铝行业降低火电占比，提升清洁能源 消纳占比 提供现实基础 与可行性。 图 5： 2020 年全国电力装机容量结构 图 6： 2020 年全国发电量结构 资料来源： 统计公报、 西部证券研发中心 资料来源： 统计公报、 西部证券研发中心 从国家能源局发布的 2019 年光伏发电、风电上网电价通知看，对于风电 2020 年指导价 分别调整为每千瓦时 0.29 元、 0.34 元、 0.38 元、 0.47 元。指导价低于当地燃煤机组标杆 上网电价（含脱硫、脱销、除尘电价，下同）的地区，以燃煤机组标杆上网电价作为指导 价。对于光伏将纳入国家财政补贴范围的 IIII 类资源区新增集中式光伏电站指导价分别确 定为每千瓦时 0.40 元（含税，下同）、 0.45 元、 0.55 元。 火电 , 86% 清洁能源 , 14% 用电环节 , 86.03% 生产环节 , 13.50% 其他 , 0.48% 火电 , 56.59% 水电 , 16.82% 核电 , 2.27% 风电 , 12.80% 光伏 , 11.52% 火电 , 68.52% 清洁能源 , 31.48% 行业专题报告 | 有色金属 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 图 7： 2020 年电解铝行业用电价格区间及产能占比结构 （元 /度） 资料来源： 百川盈孚、 西部证券研发中心 从用电成本与产能占比情况看， 2020 年电解铝行业电价成本在 0.35 元 /度以下的产能占比 76.06%，电价成本在 0.35 元 /度以上的产能占比 23.94%。结合能源局公布的光伏、风电 上网电价， 定性来看 电解铝行业降低火电占比，提升清洁电源占比对于行业影响将体现在 全行业成本端的变化，但如果考虑碳权交易价格， 火电较清洁能源生产电解铝吨铝碳排放 差异为 11.17 吨二氧化碳，以 25 元 /吨二氧化碳价格测算，成本差异在 279.25 元 /吨 ，相 当于用电成本 0.021 元 /度 节省空间。 图 8： 碳权交易市场价格（元 /吨） 资料来源： WIND、 西部证券研发中心 2、 路径二： 生产工艺改进 ，采用惰性阳极材料替代预焙阳极 在生产环节，主要是预焙阳极在电解过程中消耗以及阳极效应下产生的全氟化碳温室气体。 其中预焙阳极消耗产生碳排放 1.50 tCO2/t-Al，可以通过改变现有的预焙阳极，采用惰性 阳极等新型阳极材料 ，有望实现在阳极消耗过程中吨铝减排 1.50 吨二氧化碳 。 目前学界也在持续研究惰性阳极材料可行性，类似合金惰性阳极、金属陶瓷惰性阳极材料、 金属基 加氧化物外层的复合惰性阳极， 国外俄铝、力拓等已经在尝试使用 惰性阳极电解槽 工艺。 3、 路径三： 供应结构的变化 ，再生铝有望迎来发展机遇期 随着碳中和目标的提出，一方面原铝行业本身供应结构与生产工艺将发生变化，另一方面 0.2以下 , 9.44% 0.200-0.249, 7.48% 0.250-0.299, 13.81% 0.300-0.349, 45.33% 0.350-0.399, 20.47% 0.400-0.449, 2.30% 0.450及以上 , 1.17% 0 20 40 60 80 100 120 2017-01-03 2017-09-03 2018-05-03 2019-01-03 2019-09-03 2020-05-03 2021-01-03 重庆碳排放权 北京碳排放权 深圳碳排放权 行业专题报告 | 有色金属 9 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 也可能进一步提升再生铝行业的发展动力。再生铝生产过程中碳排放仅为 0.21 吨二氧化 碳，与原铝相比碳排放大幅下降。在碳中和约束下，再生铝行业有望迎来发展机遇期。 图 9： 中国再生铝产量（万吨） 资料来源： WIND、 西部证券研发中心 三、碳中和约束 下 电解铝行业 投资机会 在第二章节，我们详细测算电解铝不同能源结构下碳排放水平，根据现有的能源结构以及 生产工艺条件下的碳排放结构，在行业长期发展路径上我们提出电解铝行业减排三条路径。 那么 从投资的角度怎么理解碳中和约束下电解铝行业的投资机会 与陷阱？ 1、短期内蒙能耗双控举措 对行业 影响有限 短期看 ，国家发改委公布各省份 2019 年度能源消耗总量和强度“双控”考核结果，内蒙 古考核结果未完成，被发改委通报批评。 2020 年 12 月内蒙古自治区发改委联合工信厅、 能源局，草拟关于确保“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施（征求意见稿）。意 见稿要求从 2021 年 1 月 1 日起，钢铁、电解铝行业实行总量控制，除已经完成或正在产 能置换和利用粉煤灰提取氧化铝生产电解铝项目外，不再审批新增产能项目 。 2021 年 3 月 15 日，包头市发改委下发包头市多措并举确保完成一季度能耗“双控”目标通知， 提出关停自备电厂部分机组以及对限制类企业实行限产措施。内蒙古自治区 及辖下政府相 关措施引发市场对于电解铝运行产能及新建产能缩减预期，推升铝价上涨 。 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 再生铝产量（万吨） 行业专题报告 | 有色金属 10 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 表 3： 2020 年 内蒙古地区电解铝产能及占比 省区 企业名称 总产能 （万吨） 运行产能 （万吨） 内蒙古 内蒙古华云新材料有限公司 78 70 内蒙古 包头铝业有限公司 55 55 内蒙古 中电投霍林河煤电集团铝业股份有限公司 11.6 0 内蒙古 内蒙古霍煤鸿骏高精铝业有限责任公司 48 48 内蒙古 内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司扎哈淖尔分公司 38 38 内蒙古 东方希望包头稀土铝业有限责任公司 85 83 内蒙古 内蒙古大唐国际再生资源开发有限公司 28.2 28 内蒙古 内蒙古锦联铝材有限公司 125 100 内蒙古 内蒙古创源金属有限公司 80 80 内蒙古 鄂尔多斯市蒙泰新型铝合金材料有限责任公司 50 50 内蒙古 包头市新恒丰能源有限公司 50 50 内蒙古 内蒙古锡林郭勒白音华煤电有限责任公司铝电分公司 38 0 内蒙合计 686.8 602.20 全国合计 4880.8 3977 内蒙占比 14.07% 15.14% 资料来源：百川盈孚、西部证券研发中心 从上表可以看出，内蒙古电解铝总产能 686.8 万吨，全行业占比 14.07%，运行产能 602.2 万吨，占比 15.14%。短期内蒙古能耗双控相关举措关停自备电厂以及限产对于行业整体 影响不大，另一方面内蒙古作为国内电力资源丰富省份，区内风电、光伏装机容量位列全 国前列，完全可以通过降低自备电厂发电量，提高清洁能源消纳比例实现双控目标。 表 4： 2020 年 内蒙古电力装机容量结构 能源结构 装机容量 （万千瓦） 装机占比 火电 装机容量 9388 64.36% 水电 装机容量 238 1.63% 风电 装机容量 3785 25.95% 光伏 装机容量 1176 8.06% 总装机容量 14587 100% 资料来源：国家能源局、西部证券研发中心 2、长期看好西南地区水电铝一体化企业以及再生铝行业 从习近平主席在巴黎气候大会与联合国大会做出的承诺看， 2030 年实现碳达峰、 2060 年 实现碳中和 目标。碳中和作为长期约束条件，为电解铝行业留下充足的时间实现减排与结 构调整。 一方面电解铝行业自 2017 年供给侧结构性改革以来，已经在产能空间布局上发生根本性 变化，行业新增产能已经从原先煤炭资源丰富的西北地区迁移至水电资源与铝土矿资源相 对丰富的西南地区，随着西南地区水电铝一体化的新建产能投产，行业用电结构已经处于 逐步改善的发展通道。我们在第二章节定性分析提升清洁能源消纳占比对于行业成本曲线 影响，随着全国性碳排放交易市场建立健全，未来采用火电自备电厂的企业成本优势将逐 渐与采用清洁能源企业看平。采用以水电为主的西南地区电解铝企业有望在碳中和约束下 迎来盈利扩张的机会，建议关注云铝股份、神火股份。 行业专题报告 | 有色金属 11 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 另一方面随着碳权交 易价格落地，原铝成本曲线或将逐步抬升，再生铝既有相对原铝的低 排放，同时下游行业对再生铝的性价比 与消费 也有可能进一步 提升，再生铝行业有望迎来 重要的发展机遇期 ，建议关注怡球资源（ 601388.SH） 。 行业专题报告 | 有色金属 12 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 03 月 18 日 西部证券 行业投资评级说明 超配： 行业预期未来 6-12 个月内的涨幅超过大盘（沪深 300 指数） 10%以上 中配： 行业预期未来 6-12 个月内的波动幅度介于大盘（沪深 300 指数） -10%到 10%之间 低配： 行业预期未来 6-12 个月内的跌幅超过大盘（沪深 300 指数） 10%以上 联系我们 联系地址： 上海市浦东新区浦东南路 500 号国家开发银行大厦 21 层 北京市西城区月坛南街 59 号新华大厦 303 深圳市福田区深南大道 6008 号深圳特区报业大厦 10C 联系电话： 021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”） 机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人， 及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何 更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传 送本报告的及时、安 全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观 点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报 告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人 士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法 、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司 没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客 户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何 时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分 考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必 要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相 关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。 在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及 /或其相关人员可能 存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本 报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何 部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。 本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、 QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、 BBS）仅 为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征 得本 公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“西部证券研究发展中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节 和修改。如未经西部证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权力。 所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为： 91610000719782242D。