医药行业2020&2021Q1财报分析.pdf

1 证券研究报告 作者： 行业评级： 上次评级： 行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 医药生物 强于大市 强于大市 维持 2021年 05月 06日 （ 评级） 医药行业 2020支付宝已签约医疗机构超 15000家， 其中二级和三级医院超 3900家，在全国 17个省， 近 400家三级医院接通医保支付 自有医生团队 2247人（ +59.5%），外部合作医生 21116人，与 175个国内知名医生成立在线工作室。合 作医院达 3,700家，其中三级医院近 2,000家；合作药 店达 15.1万家，覆盖中国 32个省， 379个城市 供应链 超 2000万种商品（ SKU），在线平 台上有超 12000家第三方商家。次日 达、当日达、 30分钟、 7*24小时的送 药服务已覆盖超 300个城市， 使用京 东 14个全国范围药品仓库和超 300个 其他仓库 30分钟送达、 7*24小时送药服务已覆盖共 14个 城市 ,一小时达急送药服务已在全国超 140个城市 推出， 5地 7仓发货，全国 20个城市次日达 通过中心仓项目提升药品物流，闪电送药服务已经覆 盖全国 26个省级行政区的 51个头部城市 33 特色原料药：布局发力 CDMO业务，海外合作积极开拓 2020年受疫情影响 ， 特色原料药扣非净利润同比略有下滑 。 特色 原料药企业合计 13家公司 ， 2020年全球疫情的爆发对医药行业产 生重要影响 ， 国内中低端抗生素出现较大下滑 ， 部分公司体现为 下半年业绩出现一定波动 。 2021年 Q1特色原料药扣非净利润同比略有下滑 。 原料药板块在一 季度由于海外疫情反复的影响 ， 2月底开始部分抗生素品种销售受 到一定影响 ， 整体利润下滑 。 海外合作积极开拓 ， 业务结构持续优化 ， 布局发力 CDMO业务 。 1） 美诺华与默沙东旗下子公司英特威签订十年战略业务合作协议 ， 就九个产品作为第一批合作品种达成一致 ， 默沙东将支付研发费 用并提供生产运营的资金支持 ， 开启公司海外业务的新篇章； 2） 普洛药业 CDMO业务 2021年一季度延续高速增长 ， 临床三期的项 目数量显著增加 ， 带动整体业务快速发展； 3） 富祥药业公司在上 海建立研发中心 ， 与专业化 CDMO企业上海凌凯合作形成优势互 补 ， 预计近期就可投入运营 ， 预计会有部分中间体生产项目转移 至公司生产 。 资料来源：公司公告 ， wind， 天风证券研究所 2021Q1 2020A 2020Q1 2019A 2018A 营业收入 7525 28901 6569 26632 23244 营业收入增速 14.56% 8.52% 6.63% 14.58% 31.70% 毛利率 36.60% 39.39% 40.54% 42.94% 40.06% 销售费用率 5.90% 6.55% 6.79% 8.66% 8.04% 管理费用率 13.49% 14.06% 13.52% 13.70% 13.74% 财务费用率 1.30% 3.01% 1.06% 1.47% 0.84% 研发费用率 4.68% 5.05% 4.20% 4.99% 4.72% 归母净利润 1006 4390 1037 4366 2996 归母净利润增速 -2.94% 0.56% -22.58% 45.70% 76.78% 扣非净利润 900 3519 1014 3673 2681 扣非净利润增速 -11.27% -4.19% 28.48% 37.02% 88.30% 应收账款 5993 5557 5574 5203 4939 经营性现金流 814 4679 711 4178 3347 经营性现金流 /净 利润 78.98% 103.97% 67.64% 92.73% 108.34% 存货 9961 9798 8684 8633 6769 存货增速 14.70% 13.49% 26.97% 27.55% 40.63% 表： 特色原料药行业主要财务指标情况（百万元） 34 大宗原料药：价格变动影响相关公司经营业绩 资料来源： wind， 天风证券研究所 新和成 浙江医药 金达威 花园生物 亿帆医药 最新市值（亿元） 840 157 258 74 221 2021年预测（ wind） 19 12 19 18 20 2020年情况 总营业收入 (亿元 ) 103.14 73.27 35.04 6.15 54 增速 34.64% 4.02% 9.79% -14.41% 4.12% 归母净利润 (亿元 ) 35.64 7.17 9.59 2.72 9.68 增速 64.59% 109.29% 112.82% -20.79% 7.19% 扣非净利润 (亿元 ) 34.10 5.87 8.8 2.25 8.61 增速 76.28% 166.89% 124.05% -31.85% 10.58% 销售毛利率 54.17% 41.54% 52.25% 60.36% 46.48% 具体原料药 （亿元） （增速） 营养品 71.52 （ +51.93%） 生命营养品 32.84 （ +43.79%） 维生素 A 7.50 （ +3.26%） 维生素 D3 3.94 （ -24.83%） 原料药 14.71 （ +19.02%） 2021Q1情况 总营业收入 (亿元 ) 37.44 24.00 9.01 1.59 12.00 增速 42.64% 49.98% 12.60% 17.39% -9.38% 归母净利润 (亿元 ) 11.37 2.67 3.00 0.91 1.32 增速 26.34% 79.78% 38.37% 48.85% -59.11% 扣非净利润 (亿元 ) 10.91 2.58 2.77 0.69 1.13 增速 24.03% 157.89% 32.92% 65.56% -64.37% 销售毛利率 48.14% 41.00% 56.23% 63.08% 39.88% 表： 大宗原料药企业主要财务指标情况（百万元） 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 维生素 A价格（元 /千克） 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 维生素 E价格（元 /千克） 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 泛酸钙（元 /千克） 35 医药商业： 2021Q1业绩恢复良好，全年高速增长可期 行业整体业绩稳步恢复 。 医药商业板块合计 21家公司 ， 2020年整体业务受疫 情影响较大 ， 随着 2020Q2医院诊疗业务逐步恢复 ， 2020年整体业绩实现稳步 增长 ， 营业收入增速 8.22%， 扣非净利润增速 0.80%。 一季度业绩快速反弹 。 2020Q1由于疫情影响 ， 医院大部分科室诊疗量大幅减 少 ， 药品分销业务受影响较大 ， 随着国内疫情得到控制 ， 医院诊疗秩序逐渐 恢复 ， 2021Q1业绩恢复良好 ， 实现反弹 ， 营业收入增速 29.79%， 归母净利润 增速 44.38%， 扣非净利润增速 11.84%。 应收账款持续增长 。 2020年和 2021Q1应收账款余额持续增长 ， 尽管医院的诊 疗业务逐步恢复正常 ， 但新冠疫情对医院整体业务造成的冲击较大 ， 医院现 金状况不佳 ， 终端医院回款仍具有一定压力 。 经营性现金流持续好转 。 2020年医药商业板块经营性现金流持续好转 ， 应收 账款周转天数下降 ， 经营性现金流 /净利润达 126.94%； 2019年经营性现金流 出现大幅改善的部分公司通过加强管理 ， 控制应收账款风险 ， 2020年经营性 现金流持续出现好转 ， 有望持续获得改善 ， 如九州通 。 资料来源： wind， 天风证券研究所 2021Q1 2020A 2020Q1 2019A 2018A 营业收入 193889 720599 149392 665840 577982 营业收入增速 29.79% 8.22% -7.37% 15.20% 18.04% 毛利率 10.55% 11.52% 11.64% 12.12% 12.28% 销售费用率 4.52% 4.79% 4.96% 5.15% 5.21% 管理费用率 2.31% 2.43% 2.50% 2.46% 2.53% 财务费用率 0.86% 0.84% 1.08% 0.97% 0.92% 研发费用率 0.27% 0.29% 0.27% 0.26% 0.24% 归母净利润 4561 12327 3159 12169 13872 归母净利润增速 44.38% 1.30% -12.18% -12.28% 1.76% 扣非净利润 3066 10441 2741 10358 10865 扣非净利润增速 11.84% 0.80% -18.98% -4.66% -2.38% 应收账款 224965 201339 193593 186488 172526 经营性现金流 -12147 20495 -13154 18216 3192 经营性现金流 /净利润 -222.49% 126.94% -352.85% 118.46% 19.35% 表： 医药商业板块主要财务指标情况（百万元） 36 中药：业绩快速恢复，品牌中药优势凸显 板块整体增速快速恢复 ， 中药板块合计 67家公司 （ 剔除异常情况的 ST康美 ） ， 2020年整体营收同比下降 2.57%， 扣非净利润同比增长 8.66%。 营收降低主要是受疫情影响 。 2021年 Q1营收同比增长 19.91%， 扣非净利润同比增长 31.63%， 收入和净利润皆显著提升 。 品牌中药优势显著 ， 增长强势 。 品牌中药凭借其悠久历史 ， 保密配 方等得天独厚的优势 ， 继续保持快速稳定增长 。 其中片仔癀 2021年 Q1分别实现营收和扣非归母净利润 20.02亿元 、 5.60亿元 ， 分别同 比增长 16.76%、 21.02%；云南白药 2021年 Q1分别实现营收和扣非归 母净利润 103.28亿元 、 13.65亿元 ， 分别同比增长 33.38%、 29.42%； 东阿阿胶 2021年 Q1分别实现营收和扣非归母净利润 7.33亿元 、 0.45 亿元 ， 分别同比增长 67.56%、 147.60%；同仁堂 2021年 Q1分别实现 营收和扣非归母净利润 37.06亿元 、 3.17亿元 ， 分别同比增长 22.33%、 31.68%。 2021年 Q1多项经营数据向好 ， 毛利率 44.90%， 同比增长 1.55%；财 务费用率 0.35%， 同比下降 0.17%；经营性现金流 /净利润 81.76%， 同 比增长 50.68%。 资料来源： wind， 天风证券研究所 2021Q1 2020A 2020Q1 2019A 2018A 营业收入 85416 298444 71233 306308 273641 营业收入增速 19.91% -2.57% -7.91% 11.94% 19.49% 毛利率 44.90% 43.98% 43.35% 45.61% 49.53% 销售费用率 23.22% 24.17% 22.64% 26.32% 27.93% 管理费用率 6.64% 8.06% 6.68% 7.77% 7.49% 财务费用率 0.35% 0.50% 0.52% 0.68% 0.72% 研发费用率 1.93% 2.42% 1.69% 2.19% 2.12% 归母净利润 9087 27005 7628 24333 27574 归母净利润增速 19.12% 10.98% -21.62% -11.75% 0.74% 扣非净利润 9294 20535 7061 18898 22855 扣非净利润增速 31.63% 8.66% -13.10% -17.32% -6.65% 应收账款 63005 55856 64636 61921 57320 经营性现金流 7757 34353 2440 31562 29655 经营性现金流 /净利 润 81.76% 124.06% 31.08% 123.78% 102.84% 表： 中药行业主要财务指标情况（百万元） 目 录 一、医药行业 2020财报回顾 4页 8页 39页 37 二、医药细分领域分析 三、医药行业投资策略建议 38 2021年医药政策展望 资料来源：国家医疗保障局 、 国家药品监督管理局 、 阳光采购网 、 天风证券研究所 大类 项目 内容 预计目前进展 时间预期 预计影响 相关公司 带量采购 药品第五批带量采购 预计将以注射剂过评品种为主，全国带量采购。 各地报量 预计 2021年 Q2 中性 恒瑞医药 带量采购 胰岛素带量采购 二代或者三代胰岛素带 量采购（可能是单省或 者省联盟） 稳步推进 预计最快 2021年H2 取决于企业中选结果 通化东宝、甘 李药业、联邦 制药 带量采购 生物类似物带量采购 部分获批数量 2家以上生物药品种 早期探讨 不明确 乐观，取决于企业中选结果 复宏汉霖、信 达生物 带量采购 骨科耗材带量采购 关节等骨科耗材全国带量采购 征求意见 预计最快 2021年Q3 取决于企业中选结果 威高股份、春 立医疗、爱康 医疗 支付方式改革 DIP（按病种分值付费） 区域点数法总额预算和按病种分值付费试点 部分区域试点 试点地区 2021年 年底前进入实际付 费阶段。 尚待观察 支付方式改革 DRG（按疾病诊断相关分组付费） 顶层设计、模拟测试、实际付费 部分区域试点 试点地区 2020年 模拟运行， 2021 年启动实际付费 尚待观察 一致性评价 注射剂一致性评价 稳步推进 中性 医疗服务价格 医疗服务价格改革 部分区域试点改 革 2021年内 中性 39 医药板块的行业对比思考 如何看短期的博弈？ 正如我们在前期周观点多次所述 “ 从实际情况看，企业经营是一个过程，大部分公司很难做 较为准确的提前预测，由此导致市场对公司短期业绩预期呈现出混沌的状态，股价的波动亦会大 幅加大。从信息传播效率以及组合调整可行性角度，预期的修正与再修正带来的超额收益可能相 当有限，我们建议尽量从基本面角度出发，以企业中期发展趋势为主要判断基准。 ” 如何做远期的观察？ 医药行业相比于其他行业的优势最核心的体现为 行业景气度高且业绩确定性较高，因而 我们建议从中期维度去看待企业的变化趋势，一个较为简便的定性方式是设想公司“ 3-5年之后所 呈现出的状态”。 40 策略思维精 选“性价比 板块” 优质民营医 疗服务 创新药及产 业链 美好生活类 产品 中国优势 -全 球市场 医疗服务 （国际医学） 医美（四环 医药、华东医 药） 行业龙头 （迈瑞医疗、 恒瑞医药） 连锁药店 （一心堂、大 参林、老百姓） CXO（凯莱 英、博腾股份） 爱尔眼科 锦欣生殖 （ H） 海吉亚医 疗 （建议关注） 通策医疗 凯莱英 药明康德 信达生物 （ H） 泰格医药 长春高新 智飞生物 康泰生物 欧普康视 片仔癀 迈瑞医疗 南微医学 英科医疗 医药板块布局投资策略建议 41 1. 政策推进速度低于预期； 2. 个别公司外延整合不及预期 研发进展不及预期； 3. 生产经营质量规范性风险； 4. 新冠疫情进展具有不确定性 。 风险提示 42请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 股票投资评级 自报告日后的 6个月内，相对同期沪深 300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6个月内，相对同期沪深 300指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20% 持有 预期股价相对收益 -10%-10% 卖出 预期股价相对收益 -10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅 -5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅 -5%以下 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证 券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未 经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、 服务标识及标记。 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