从海外到国内全方位透视运动服饰行业DTC战略.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性 产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深 度 报 告 【 行 业 证 券 研 究 报 告 】 纺织服装行业 从海外到国内，全方位透视运动服饰行 业 DTC 战略 核心观点 DTC（ Direct to Customer）模式 的核心在于直面终端消费者的需求，通过 关注和 收集 顾客的消费行为和偏好数据，有针对性地提供更好的产品和服 务。 从 全球 来看， DTC 模式在全球已流行多年 ， 疫情加速了 品牌方 对 DTC 模式 的 推进 速度 ，重视程度 也 大幅提升。 反观国内， 2020 年 安踏 在运动服 饰领域 前瞻性地 提出了主品牌的 DTC 变革，有望再次引领 国内 行业趋势 。 我们选取耐克、阿迪达斯和露露柠檬三家 海外 运动服饰 巨头 ， 通过 回顾它们 DTC 变革 的细节 ， 希望对国内公司的 DTC 转型有所启示 ： 耐克 ： 行业中首批将 DTC 明确上升至集团战略目标的企业之一 ， 2017 年 6 月提出 Direct Customer Offense 后， 公司经营 和股价反馈 非常良好 ， 2020 年疫情期间 推出 Consumer Direct Acceleration， 加速 DTC 战略的执行 ， 体现了 公司 对 2017 年战略选择的信心和坚定 。 阿迪达斯： 面对不利竞争环境， 2021 年 阿迪达斯推出 “掌控全场 ”战略 ，围绕 DTC 变革展开 未来 5 年 战略 规划 ，力图缩小与 主要竞争对手 耐克的差距 。 我们认为 “掌控全场 ”战略 是 对公司在 2015 年“立新”战略的修正，也可看 作对耐克 DTC 成功案例的 充分 借鉴 ， 战略 内容更为详尽，覆盖 领域 更广 。 露露柠檬： 全球运动 品牌 中 DTC 发展最为领先的公司，对消费者的感知能 力远超同行，主要有以下三个原因： 1）公司具备 DTC 的天然 基因； 2）大 范围推广社区营销，精准带货； 3）全直营模式，严格把控客户体验。 2019 年，公司发布 the Power of Three 战略， 进一步深化 公司 原有 的 行业 领先的 DTC 能力。 综合以上三个 运动巨头的 案例，我们得到的结论如下： 1） 直营门店和电商 渠道是 DTC 的核心驱动，但线下经销商也是重要合作 伙伴 ； 2） 全链路数字 化是实现 DTC 的核心手段之一，库存管控是核心痛点 ； 3） 提升生产速度已 不是最新战略要点 ； 4） 中国区是 DTC 战略的发展重点 之一 。 安踏体育于 2020 年 8 月发布公告，安踏主品牌进行 DTC 转型，将原本线 下分销商运营的门店（约 35%）转型为直营模式 ， 市场最大的争议点在于 安踏对于 DTC 的变革较为激进，收回经销商转为直营将对短期报表有明显 冲击，而且后期的整合、组织调整、人员变动也将给安踏品牌发展带来不确 定性。 另一方面， 国际品牌对于核心经销商态度较为温和（例如滔搏和宝 胜），以加强集团合作、数 字化赋能为主。 我们认为，安踏品牌采取以上策 略有内在的合理性，具体原因如下： 1）国内品牌经销商 综合实力 普遍 不及 滔搏、宝胜等国际品牌经销商； 2）中国市场对数字化、用户体验的要求更 高； 3）安踏品牌需通过 DTC 突破 成长 瓶颈 ， 中长期提升品牌 盈利规模和 发 展 潜力 。 投资建议与投资标的 我们 坚定 看好 在 DTC 领域布局领先的 国内 运动服饰品牌龙头，建议关注 安 踏体育 (02020，买入 )、李宁 (02331，买入 )、特步国际 (01368，增持 )。 风险提示 疫情波动和 经济减速对零售的影响， 行业 风格轮动销售的影响， DTC 变革 过程中的 不确定性 ， 国际并购和多品牌发展中的管理挑战和财务波动等 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 纺织服装行业 报告发布日期 2021年 06 月 03 日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 执业证书编号： S0860511010001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 执业证书编号： S0860513060001 香港证监会牌照： BPU173 联系人 朱炎 021-63325888*6107 相关报告 抖音快手商业化提速，直播电商有望为行业 带来更大线上空间： 2021-05-31 4 月化妆品与黄金珠宝零售延续高增长，板 块龙头有望继续向上： 2021-05-24 板块个股赚钱效应扩散，继续看好二季度龙 头表现 2021-05-17 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 2 目 录 DTC 模式全球兴起的原因和背景 . 4 海外头部运动服饰品牌 DTC 战略透视 . 5 耐克：行业变革先驱，率先出击获得巨大成功 . 5 阿迪达斯 ： 2021 年 “掌控全场 ”战略迅速跟进 . 8 露露柠檬：自带 DTC 基因， 2020 年疫情期间股价一骑绝尘 . 12 安踏 2020 年 DTC 战略讨论 . 15 国外运动品牌 DTC 策略的总结 . 15 安踏 DTC 策略分析和讨论 . 15 投资建议 . 18 风险提示 . 18 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 3 图表目录 图 1：李宁营业收入和门店数量增速比较 . 5 图 2：安踏营业收入和门店数量增速比较 . 5 图 3：两次 DTC战略变革对耐克股价走势的影响 . 6 图 4：阿迪达斯原品牌架构 . 8 图 5：阿迪达斯调整后品牌架构 . 8 图 6：阿迪达斯 DTC资本开支投入方向 . 10 图 7：阿迪达斯 2021-2025 增长驱动 . 11 图 8： 2020 年股价涨跌幅 . 13 图 9：露露柠檬 2023 年海外市场收入目标 . 14 图 10：经销商和品牌方 2020年收入规模对比（亿元） . 16 图 11：安踏主品牌线下门店数变化 . 17 图 12：滔搏品牌线下门店数变化和销售面积增长率 . 17 表 1：国际头部运动或休闲服饰公司 DTC 占比 . 4 表 2：耐克财务指引演变 . 7 表 3：阿迪达斯加强消费者体验具体举措 . 9 表 4：阿迪达斯数字化战略 . 10 表 5：阿迪达斯供应链变革 . 10 表 6：阿迪达斯 2021-2025 业绩展望 . 11 表 7：阿迪达斯主要区域销售策略 . 12 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 4 DTC 模式 全球 兴起的原因和背景 DTC 的全称为 Direct to Customer，直译为直接 面向 消费者， 即绕过中间商（包括经销商、分销商、 零售商等），直接与消费者进行沟通的销售模式 。 近 10 年来， DTC 概念为越来越多品牌方接受 。 我们认为， DTC 模式 的核心在于直面终端消费者的需求，通过关注和 收集 顾客 的消费行为和偏好 数据，有针对性地提供更好的产品和服务 。 各个品牌对 DTC 的定义 大体相同 ， DTC 通常指 公司直接参与运营的销售 渠道，主要包括线下直营 和电商 ， 在广义上 也包括与消费者互动的方式、为满足消费者需求而采取的 运营模式 变革 等概念。 从国际视角来 看 ，我们以 2020 年疫情为分水岭，划分为两个阶段 ： 阶段 1：疫情前， DTC 模式在全球已流行多年 。 我们以美国服饰行业为例 ，绝大部分头部品牌早已 拥抱 DTC 的概念 ， 我们选取了 6 家与运动休闲相关、且市场关注度较高的企业，即：哥伦比亚户 外、德克斯、李维斯、耐克、安德玛和 威富 ， 综合来看， DTC 销售占比已从 2016 年的 34%提升 至 2019 年的 37%，其中 增长 最突出的是耐克和 威富 ，分别提升 6%和 13%。 全球可选消费品领域 DTC 的销售占比逐年提升， 我们认为 主要原因如下： 1）百货 渠道（过去经销 商销售的主力）的人流量和销售额正在逐年减少； 2）电商及其他新兴渠道的 快速 崛起。 阶段 2： 2020 年的疫情加速了 DTC 的进程，品牌方 重视程度大幅提升。 疫情冲击下，欧美各国应 对措施趋于严格， 各个 运动品牌纷纷关闭 全球范围内的 大部分门店， 线下销售 受到的冲击较大。在 此背景下， DTC 渠道的重要性显现， 在疫情中能 通过直接与消费者沟通进行销售， 在 疫情好转后 ， 销售 复苏也更快（经销商受疫情冲击订货更保守）。 在资本市场上，耐克、露露柠檬等 以 DTC 作 为特色的企业表现也更为出色，后续将做详细说明。 表 1： 国际头部运动或休闲服饰公司 DTC 占比 2016 2017 2018 2019 2020 2019vs2016 2020vs2019 COLM（哥伦比亚户外） 38% 40% 42% 41% 44% 3% 3% DECK（德克斯） 37% 38% 35% 35% 35% -2% 0% LEVI（李维斯） 32% 34% 35% 36% 39% 4% 3% NIKE(耐克 ) 26% 28% 30% 32% 35% 6% 3% UAA（安德玛） 31% 33% 37% 36% 44% 5% 8% VFC(威富 ) 28% 32% 33% 41% 45% 13% 6% 平均 34% 35% 37% 37% 40% 3% 3% 数据来源： 公司年报， 东方证券研究所 反观国内， 2012-2014 年运动 行业受多重因素影响，行业经历大调整， 我们认为， 安踏首次于 2013 年提出 的 “零售导向策略” 是国内服饰公司 DTC 变革的雏形，后续李宁、特步等公司纷纷跟上步 伐 ， 顺利 走出行业低谷 。 2020 年受疫情影响，安踏在年中提出了主品牌的 DTC 变革，收回部分经 销商转为直 营， 有望再次引领行业趋势 ，未来 DTC 在国内 进一步 流行的内在原因如下 ： 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 5 1）渠道红利逐步褪去， 线上渠道 +线下 店效提升 成为 核心 驱动 国内 运动 服饰行业 已从过去 以 渠道扩张拉动收入 的 增长 方式 ，转变至 以 线上渠道 +线下店效提升 为 核心的 增长方式 。从李宁和安踏的数据可以看到 ， 2017 年后收入增速明显领先 于线下 门店数量增 速 ， 分渠道 来看 ： 线上： 线上渠道的重要性在过去几年获得了极大地提升，从刚开始的库存清理，到现在承担 更多新品发售、会员管理、 O2O 等职能， 品牌方通常通过 直营模式运营，直接获取一手销售 数据。疫情也进一步提升了品牌方的重视程度， 2020 疫情期间电商渠道高速增长，渗透率大 幅提升。 线下： 近年来国内渠道结构发生了明显变化，即： 1）开大店，关小店； 2）开购物中心店， 关街边店，以上类型的店铺 需要经销商在 前期做大量投入，但 效果 却需要一段时间才能验证 ， 国内经销商受制于规模和抗风险能力 ，渠道转型 意愿普遍不高 。通过 DTC 变革 ， 品牌方能更 好地主导渠道变革，顺应行业趋势，突破增长瓶颈。 图 1： 李宁营业收入和门店数量增速比较 图 2： 安踏营业收入和门店数量增速比较 数据来源： 公司公告 ， 东方证券研究所 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 2） 通过 DTC 变革， 进一步挖掘 下沉市场的 红利。 国内低线城市（三到五线）约承载 70%以上的 居民，市场空间巨大，但另一方面，低线城市的消费习惯、产品偏好与一二线城市差异较大 。 通过 DTC 转型，品牌方能更好地 感知用户 消费习惯 ， 从集团层面统筹和协调各个区域内的库存、供应 链、人员等要素， 利用自身零售经验提升渠道运营效率 ， 更好地挖掘下沉 市场 的红利。 海外头部 运动 服饰 品牌 DTC 战略透视 以下我们选取耐克、阿迪达斯和露露柠檬三家 海外 运动服饰 巨头 ， 通过回顾它们 DTC 变革的细节， 希望对安踏及国内公司的 DTC 转型有所启示 。 耐克： 行业 变革 先驱， 率先出击获得巨大成功 我们认为 ， Nike 的 DTC 变革主要有 三 大特点： 1）变革时间最早： 耐克是行业中首批将 DTC 明确上升至集团战略目标的企业之一 （ 2017 年） ， 体现了其作为行业龙头不断探索 、 自我革新的进取精神 。 回头来看，耐克提出的 DTC 战略具有 较 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 门店数增速 营业收入增速 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 门店数增速 营业收入增速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 6 好的 前瞻性 ，特别 在 会员、数字化 、产品创新等方面 引领了 行业潮流，后续企业也纷纷跟进 并 吸收 其优秀的做法（比如阿迪达斯） 。 2）市场反馈正面： 耐克的 DTC 变革可分为两个阶段 ，即 2017 年 6 月的 Direct Customer Offense+ Triple Double Strategy，以及 2020 年 6 月的 Consumer Direct Acceleration 战略 ，从股价表现来 看，市场对两次战略的 反馈 及 认可程度较高。 3） 变革决心最强： 举例来看 ， a) 无论在 2017 年还是 2020 年的变革中，耐克均提到了对工作岗 位的裁撤以及组织架构的调整，保障战略的顺利贯彻和执行； b) 2020 年疫情期间，耐克果断终止 了与 9 家零售商的批发合作， 包括线上鞋类零售商 Zappos、百货公司 Belk 和 Dillard s、体育用 品连锁店 City Blue，以及 Boscov s、 Bob s Stores、 Fred Meyer、 EBLens 和 VIM 等 ，坚决贯 彻“缩减无差别零售规模”的战略意图。 图 3： 两次 DTC 战略变革对耐克 股价走势 的影响 数据来源： wind， 东方证券研究所 耐克的 两阶段 DTC 变革 具体如下 ： 阶段 1： 2017 年 6 月， Nike 提出 新战略 Direct Customer Offense（直面用户进攻计划） ， 并 采用 Triple Double Strategy（三个双倍策略），推动 未来五年收入利润 增长， 新战略将在 10 个国家中 的 12 个核心城市开展， 当时 预计 将 在 2020 年贡献 80%+的增长，具体包括： 双倍创新（ 2X Innovation） ： 以更加差异化的平台、更快的大规模创新为导向，为消费者提 供更好的选择，创造出在款式与风格上的新美学 。产品 方面 主要关注两点： 1）穿着场景 的全 覆盖 ； 2）模糊运动和时尚的界限 ； 双倍研发速度（ 2X Speed） ： 将产品设计生产上架的全流程时间减半 ，加速对消费者的响应， 加大 对 数字化功能 的投资 。 在生产端 ，加强 与领先的自动化和机器人公司合作 ； 双倍直接联系（ 2X Direct） ： 重组 公司 架构，联合 N，线下直营和 Nike+数字化产品， 更好地改善 Nike 会员用户体验 。 同时， 耐克 也会 与 战略合作伙伴 （经销商） 合作创新 ，新的 部门以 Nike Direct 命名 ， 值得注意的是公司裁撤了 1,400 个工作岗位 ，相当于全球裁员 2%。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 7 表 2： 耐克 财务指引 演变 5 年展望（ 15 年提出） 5 年展望（ 17 年提出） 5 年展望（ 20 年提出） 销售增长 高单到低双 高单 高单 北美 高单 中单 EMEA 中到高单 大中华区 中 双 低双 到中双 亚洲和拉丁美洲 高单至低双 毛利率 每年扩张 30-50个基点 每年扩张 50 个基点 每年扩张 50 个基点 SG&A 轻微经营杠杆 轻微经营杠杆 轻微经营杠杆 EPS 增长 中双 中双 中双 ROIC 30-35% 30-35% 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 Nike+会员计划是 DTC 战略 的 核心 之一 。 截至 2017Q4（战略发布后半年） ，在 Nike 官网的消费 者中 Nike+会员占了近 75%，并且比例持续扩大， Nike+会员消费者花在 Nike 官网上的时间是普 通消费者的三倍 。 耐克 为会员提供一系列福利，包括独家产品和定制推荐，将消费者与产品联系在 一起。 近年来 ，耐克不断加大对会员计划的投入，开发优化多款 APP， 丰富与消费者的触点。 截至 2020 年，耐克主要通过 四 大 APP 打造线上生态： Nike APP： 核心电商渠道，服务内容包括优先获取独家限定产品、免费递送及退换货、参加 各种精彩活动和独家课程、运动顾问等。 Nike SNKRS 球鞋电商平台： 集合 Nike 新品资讯、独家球鞋故事以及会员专享福利， 进行耐 克限量运动鞋的抽签发售 ，满足消费者对于潮鞋的需求。 Nike Training Club 和 Run Club： 健身应用，为会员提供健身课程，还可以进行运动记录， 粉丝可以和喜欢的运动员一起训练，购买同款商品。 Nike Athlete Studio： 耐克为运动员和 KOL 打造的专属平台，讲述它们和耐克的故事，进一 步扩 大耐克的影响力。 阶段 2： 2020 年 6 月 ， 作为 Direct Customer Offense 战略的一部分， 耐克 推出 Consumer Direct Acceleration initiatives（直面消费者加速计划） 。我们认为， 耐克 选择 在疫情中推出该战略， 体现 了 其 对 2017 年战略选择的信心和坚定。 Consumer Direct Acceleration 战略将关注以下几个部分： 消费者体验： 耐克提出了全新的市场一体化策略，将对直营零售、经销商、供应商、技术服 务商等合作伙伴进行全方位的统一管理，为消费者打造从线上到线下包括产品、服务、沟通 等各方面的无缝体验 ， 大中华区将成为第一个落实该政策的区域。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 8 产品结构优化： 耐克聚焦的不再是由跑步者、瑜伽爱好者、篮球爱好者组成的垂直社区， 而 是直接面向男性、女性和儿童，带来更直接的销售和市场营销方式 。 此外，公司还将推动耐 克在女性、儿童的鞋类、服装等领域进行更大的投资。 数字化转型： 整合在数 据分析、需求 感知 、 消费者洞见 收集、库存管理 等 领域的投资 ，加速 数字化转型 ， 持续 加大 投入 。耐克 先后收购了纽约数字设计工作室 Virgin MEGA（负责 SNKRS 开发）、消费者数据分析 公司 Zodiac、计算机视觉公司 Invertex（负责 Nike Fit 开发）、 AI 预测分析公司 Celect。 与 2017 年战略类似的是， Consumer Direct Acceleration 战略 同样 将导致 耐克 工作岗位净减少， 预计裁员 支出 将达到 2 亿美元至 2.5 亿美元之间 。 阿迪达斯 ： 2021 年 “掌控全场”战略 迅速跟进 我们认为，阿迪达斯于 2021 年提出的 “掌控全场”战略虽然 内容更为详尽 ，覆盖面更广，但 作为 其 战略核心 的 DTC 变革 部分 与耐克 较为 类似 ， 阿迪达斯 针对 DTC 销售 提出了明确的 财务 目标： 预计 到 2025 年， DTC 业务 将 占公司 收入 的 50%左右，贡献 80%以上的 收入 增长。 阿迪达斯首次公开提出 DTC 的销售模式，我们认为 可看作对 2015 年“立新”战略的修正，也可 看作 对耐克 DTC 成功案例的借鉴。从资本市场表现来看， 2017 年以来阿迪达斯股价 表现 大幅落 后 于耐克，同时也面临安踏、 VF 等公司的 压力 ， 核心原因是 公司产品未能紧跟全球潮流趋势，在消 费者更注重运动和功能性产品的背景下， 阿迪反而 缩减了足球、篮球等专业领域的研发投入，这 也 从 反面 证实了 DTC 模式的重要性。 阿迪达斯的 “掌控全场”战略 具体如下： 品牌信誉度： 1） 明确 五大战略品类： 足球、跑步、训练、户外四大 运动品类及运动生活品类， 预计在 2025 年将贡献 95%以上的销售增长； 2） 吸引更多女性消费群体： 2021-2025 年女性 品类复合增速预计将达中双； 3） 三叶草（ Originals） 系列： 拆分出 一个细分市场，引入运动 休闲定位的 Sportswear 产品线，原三叶草 （ Originals） 系列 将扩展至高端品类 ，增加各品牌 间的区分度 。 图 4： 阿迪达斯原品牌架构 图 5： 阿迪达斯调整后品牌架构 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 9 消费者 体验 ： 1）加强会员体系。 从过去的以电商平台为主，区域性较强的会员体系，转变成 能够 提供独特消费体验、跨越所有消费者接触点的平台，在线上和线下提供无缝的会员体验， 会员人数 预计 从目前的 1.5 亿人 增长 至 5 亿人。 2） 通过发展电商和直营门店 ，强化 DTC 导 向的 销售 模式。 直营门店方面，光环 商店 （ Halo stores） 将翻倍 ，减少概念店，增加工厂店 。 另一 方面， 经销商方面将 更重视 联盟 合作 伙伴，减少直接 客户 ， 并 为 80%以上的 消费者提供 数字化 的 自助销售工具 。 此外，公司 还 将帮助经销商扩大规模，优化库存水平。 电商方面， 收入规模预计从目前的 40 亿欧元 增长 至 80 亿 -90 亿欧元，加强产品的故事性，利用数据和 分析识别未来趋势和机会、测试新的产品，把线上打造为球鞋爱好者的家园。 3）扩大核心城 市范围，从 6 大城市 扩展至 12 大城市， 原 6 大 城市为东京、上海、巴黎、伦敦、纽约和洛杉 矶，新增城市包括墨西哥、柏林、莫斯科、迪拜、北京和首尔。 可持续性发展： 阿迪达斯希望将可持续材料比例从 60%提升至 90%，截至 2025 年每件产品 碳足迹下降 15%。 表 3： 阿迪达斯加强消费者体验具体举措 渠道类型 分类 描述 直营店 光环 商店 光环商店 数量 翻倍 ， 视为 品牌的巅峰表达和用户体验的灯塔 概念商店 专注于更大和更好的商店 工厂 店 扩大工厂直销店 规模 ，确立为 首选库存清理 渠道，并增加计划产量 经销商 更重视联盟 合作 伙伴 更多 地 与关键 客户 和 KOL 合作 ， 为 合作伙伴 提供 更多的 数字化 能力 减少 直接 客户 为超过 80%的 消费者提供 数字化的自助服务工具， 帮助 他们更快速 地出货 未来 帮助经销商扩大规模，并且优化库存水平 电商 提升故事 X 产品 拥有独家产品，涵盖运动和风格的完美系列 优质故事讲述和品牌激活 利用数据和分析 趋势和机会的快速识别 利用 人工智能来测试和 扩大 新产品 的规模 打造为球鞋爱好 者的家园 嵌入 重点城市 的 标杆店 合作 作品 ，潮流和文化的家 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 从 DTC 的资本开支 角度 来看，渠道层面的变革是最重要的方向，对直营、电商和经销 商渠道 的 合 计 投入超过 60%。除此之外，对数字化、供应链端的投入 细节具体如下 ： 数字化： 截至 2025 年，阿迪达斯将 在数字化转型领域投入 10+亿欧元，覆盖从生产到 最终 销 售的全产业链 ，并大幅提升技术部门的 战略 地位 。另一方面，阿迪达斯将增强自身的数据和 技术能力，扩充 技术团队的人数， 2021 年，公司将招聘 超过 1,000 人的技术和数字团队人才。 供应链： 从批发驱动到 DTC 导向，公司聚焦更 优质 的交付体验 、更 灵活的供应链 ，具体包括 ： 创建优质送货体验（确保次日达覆盖全球 50%+的消费者），存货控制及 内部 效率提升项目 等 。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 10 图 6： 阿迪达斯 DTC 资本开支投入方向 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 表 4： 阿迪达斯数字化战略 团队 核心 流程 数字化 数据和分析 把数据 、 科技 和 专业技术引入 公司 内部 团队 跟踪 从创作到上架的 全 流程 利用深入、实时的洞察信息来 改善决策 扩大 全球七个 技术 中心 的 团 队规模 大规模 创造 3D 类 产品 建立独立的数据和分析 结构 整合技术和业务团队，推动 团 队 责任制 到 2025 年 ，利用 S/4HANA 来 统一协调数据和流程 通过合作和投资，强化数字化 分析 能力 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 表 5： 阿迪达斯 供应链变革 创建优质送货体验 库存控制 内部效率提升项目 确保次日达覆盖全球 50%以 上的消费者 扩大快速订单生产规模 优化运输方案 消费者能选择送货速度、时 间和地址 利用在案生产能力 通过流程和自动化提升效率 确保货品送达的可靠程度 确保时刻有库存 标准 化和数字化 外送流程，包括 最后一英里订单 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 DTC 将对公司财务和运营带来 短期 不利影响， 库存管控是关键 。 公司认为， DTC 的商业模式转型 将会带来以下问题：向个人消费者发货、供应链的复杂程度 增加 、 存货 持有周期更长 等 ，以上问题 将直接导致 存货周转天数、存货占收入比重的上升， 公司将通过在营销端、运营端 、 供应链管理等 方面加强协作力度，缓解库存上升所带来的不利影响 ： 若 DTC 变革顺利，库存管控得当 ，公司的 盈利能力将得到明显提升： 预计到 2025 年，毛利率和营业利润率将分别 提升至 53%-55%和 12%- 14%， 2021-2025 年的净利润复合增速预计为 16%-18%。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 11 大中华区作为未来增速最快的市场，将成为阿迪达斯发展的重点 ，重点城市新增北京（原本只有上 海），主要发力点如下： 1）合作伙伴和品牌动态： 公司将通过合作伙伴触达 Z 时代消费者，关注 2022 年北京冬奥会和 2023 年世界杯赛事。； 2）本土化： 将中国本土元素补充入 全球产品设计中， 实现更快、更贴合 市场 的产品创意和协作； 3）全渠道 DTC： 与长期经销商加深合作，加速电商、 Halo store 和工厂店的发展速度。 表 6： 阿迪达斯 2021-2025 业绩展望 2021 年展望 2021-2025 年展望 销售增长 高双 增长 8-10%（ 2021-2025 CAGR） 大中华区 20%-30%增长 低双 （ 2021-2025 CAGR） EMEA 中双到高双增长 高单 （ 2021-2025 CAGR） 北美 高单增长 高单 （ 2021-2025 CAGR） 电商 2025 年达到 80 亿 -90 亿欧元 DTC 2025 年超越 50% 毛利率 52% 53%-55% 营业利润率 9%-10% 12%-14% 净利润 12.5 亿 -14.5 亿欧元 16-18%（ 2021-2025 CAGR） 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 图 7： 阿迪达斯 2021-2025 增长驱动 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 12 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 表 7： 阿迪达斯 主要区域销售策略 区域 主要城市 具体做法 大中华区 原有：上海 新增：北京 合作伙伴和品牌 动态 ： 公司将通过合作伙伴触达 Z 时代消费者，关注 2022 年北京 冬奥会和 2023 年世界杯赛事 本土化 ： 将中国本土元素补充入全球产品设计中，实现更快、更贴合市场的产品创 意和协作 全渠道 DTC： 与长期经销商加深合作， 加快 电商、 Halo store 和工厂店的发展速度 EMEA 现有：巴黎、伦敦 新增：迪拜、莫斯科、柏林 体育平台 ： 2022 FIFA 世界杯， 2021 和 2024 欧冠 ， 阿迪达斯跑者 、 为海洋而跑的 扩展项目 文化： 女 性 生活方式 ， FTW 扩展 ， 基于 数据 驱动 的创新 ， 实现 快速反应 DTC 主导的生态系统： 优先 电商和 直营渠道 ， 聚焦 生活方式 传播 ， 加速数字化合作 的商务进程 北美 现有：纽约、洛杉矶 赛场上的美国偶像： Patrick Hahomes, Michaela Shiffrin, Aaron Rodgers, Becky Sauerbrunn， 长期与主要 橄榄球 联赛合作 篮球运动： 与 Jerry Lorenzo 和 FOG 的合作 ， 位于 LA 的产品创新中心 以 批发 模式 驱动到 以 DTC 模式驱动 ： 电商是运动鞋销售的第一渠道 ， 更少更专注 的合作 伙伴 ， 改善渠道盈利能力 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 露露柠檬： 自带 DTC 基因， 2020 年疫情期间 股价 一骑绝尘 露露柠檬是全球运动行业中 DTC 发展最为领先的公 司，对消费者的感知能力远超同行 ，主要有以 下三个原因： 1）公司具备 DTC 的天然 基因： 露露柠檬创办 的初衷 ，就是为了解决女性 穿着运动裤练习瑜伽不 够舒适的痛点，此后 公司 在发展 和规模壮大的 过程中， 始终从客户角度出发，针对不同的使用和运 动场景，创新出各种类型的面料 技术 。 2） 大范围推广 社区营销 ，精准带货 。 由于瑜伽爱好者的活跃性、社群性等特点，大部分爱好者会 选择在瑜伽中心和健身房开展练习 。 公司采用社区营销手段对瑜伽爱好者团体实施“精准打击” ， 最著名的即 “运动大使”项目，每次向新城市扩张业务， 公司 就会联系当地最红的 20 位健身教练、 瑜伽老师等 提供公司的产品 ，并在门店内挂上他们的海报， 增加 对客户的影响力 和 产品的渗透率 。 3）全直营模式，严格把控客户体验。 与传统运动服饰企业不同， 公司的线下和线上渠道均以全直 营方式运营，瑜伽由于其专业属性，对店员及导购的要求 较高，公司店员均接受过专业的 培训 ，对 瑜伽和服装相关知识非常熟悉， 专业性强 。 对比耐克阿迪 等综合性运动服饰企业 来看 ，露露柠檬的 DTC 模式最为彻底 （特别在渠道方面） ， 2020 年疫情期间 资本市场 表现突出，股价涨幅高达 50.2%，远超同行竞争对手。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 纺织服装行业深度报告 从海外到国内，全方位透视运动服饰行业 DTC战略 13 图 8： 2020 年股价涨跌幅 数据来源： wind， 东方证券研究所 2019 年，公司发布“ the Power of Three”战略 ，具体如下： 1）产品创新（ Product innovation）： 维持在女性和瑜伽的 市场 地位， 向 跑步、 综训、 办公、旅 行、通勤等新品类扩张， 增加联名款产品 ， 探索 新的业务机会 （例如 个人护理产品 ） 。 未来 5 年， 男性业务规模将翻番（中双复合增速） ； 女性业务将保持低双复合增长， 主要 由现有业务线（包括 综训、跑步、瑜伽和 OTC）和新业务线共同驱动。 2）全方位顾客体验（ Omni guest experiences）： 全渠道、全方位的顾客体验提升，包含品牌活 动、新的门店体验、会员计划。 电商 渠道 预计 2023 年收入 翻倍（ 对比 2018 年 ） ，逐步打通线上 和线下销售，包括线上购买门店发货、线上购买门店取货等。 2018Q3， 露露柠檬 还在加拿大测试 了付费会员计划，年费 128 美元，权益包括一条瑜伽裤、健身课和线上购物免费加急服务等，未来 将加大推广力度。 3）市场扩张（ Market expansion）： 上市后的全球化扩张证明了 露露柠檬 跨区域 、 跨文化的发展 潜力， 预计 2023 年 海外 收入将翻 4 倍， 重点拓展中国、亚太区、欧洲、中东和非洲的市场 ， 深度 挖掘北美的市场潜力。 总结来看， 由于露露柠檬本身的 DTC 能力较强， 因此 战略 更 聚焦在产品 类别 以及海外市场的扩张 上， 在“全方位客户体验”中提及的 DTC 部分 是对原有能力的进一步深化 。 50.2% 41.0% 33.8% 3.3% -12.0% -12.5% -22.4%-30% -20% -1