河北地区玻璃市场调研：短期调整长期保持乐观.pdf

1 0 0 1 2 0 14 0 16 0 18 0 2 0 0 2 2 0 1 0 5 11 0 1 1 5 1 2 0 12 5 1 3 0 1 3 5 1 4 0 1 4 5 20 19 -1 1-2 6 20 19 -12 -10 20 19 -1 2-2 4 20 20 -0 1-0 8 20 20 -0 1-2 2 20 20 -0 2-1 3 20 20 -0 2-2 7 20 20 -0 3-1 2 20 20 -0 3-2 6 20 20 -0 4-1 0 20 20 -0 4-2 4 20 20 -05 -13 20 20 -05 -27 20 20 -0 6-1 0 20 20 -0 6-2 4 20 20 -0 7-1 0 20 20 -0 7-2 4 20 20 -0 8-0 7 20 20 -0 8-2 1 20 20 -0 9-0 4 中信期货黑色建材指数走势 中信期货商品指数 中信期货黑色建材指数 2021-05-28 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险， 请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或 阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【 2012】 669 号 黑色建材 研究团队 研究员： 曾宁 021-60812995 从业资格号 F3032296 投资咨询号 Z0012676 辛修令 021-60812973 从业资格证 F3051600 投资咨询号 Z0015754 任恒 021-60812993 从业资格号 F3063042 投资咨询号 Z0014744 中信期货研究 |黑色建材组 专题 报告（ 玻璃 ） 摘要 ： 总结 ： 无论从宏观环境来看还是产业基本面的根基来看，玻璃市场的基础根基仍 然相对扎实，中长期仍然保持相对乐观的态度。再者玻璃属于小众基础工业品，在终 端工程建设成本中占比较低，基本不会从成本上影响地产工程的进度，因此在本次政 策对大宗商品的高压调控中基本未受到点名影响，只是受到外围环境的波及，后期待 商品平均成本平抑、政策风险缓和后，仍然有继续再创新高的可能。 需求端： 按照目前的待竣工累积项目量以及去年的低基数，今年的竣工项目可能 同比去年 增长 12%-17%左右 ，那么根据地产竣工的赶工增速并结合地产 /浮法 玻璃消费 系数来推算， 2021 年全年浮法玻璃消费 同比去年增长 15%-20%左右 。 供应端： 随着利润的高位维持，原有的部分冷修产能存在加速复产以及加速置换 的可能，一大批已经进入超期服役的生产线也不断拖延冷修的时间，再考虑到利润较 高的情况会有一定程度的超产， 2021 年的浮法玻璃理论极限产量增长在 15%以内，玻 璃市场将处于全年紧平衡状态。 贸易商 ： 抛开贸易联盟的属性用“量”来谈囤货投机自然失去了一定的公允性。 我们不排除有部分中小型深加工企业在转销原片利润超过加工利润的基础上去超量 采购，同样也存在部分深加工略超量增加采购的情况，但这些微小的比例只是市场的 跟随者而不是推动者。 风险提示： 竣工增速 不及预期； 新增复产超预期 短期调整 ， 长期 保持乐观 河北地区玻璃 市场 调研 2021 年的大宗商品市场注定将载入金融史册，通胀上行、商品为王的周期性 浪潮吸 引着无数的圈外配置资金不断涌入，工业品指数不断拉升，大有 2015 年股市千股 涨停的场景。惊涛骇浪之下，商品名义价格的泡沫化程度也在不断加深，而支撑这 个泡沫的根基在于产业供需到底有没有持续的支撑？ 报告要点 中信期货研究 |黑色建材组 专题 报告（玻璃） 2 / 9 目 录 摘要： . 1 一、地产消费：施工后端的持续赶工 . 3 1、玻璃消费的去向分析：纯内需拉动 . 3 2、施工后端的高增长持续性：销售合同的兑现 . 4 3、节能政策带来的变化：三片从高配到标配 . 5 二、玻璃产能：高利之下岂会冷修 . 6 三、社会库存：理性看待贸易投机 . 7 四、总结：风大浪急 . 8 免责声明 . 9 图 目录 图表 1： 浮法玻璃终端消费结构（单位： %） . 3 图表 2： 汽车当月产量（单位：万辆） . 3 图表 3： 房地产开发资金来源（单位： %） . 4 图表 4： 地产销售及竣工面积（单位：万平方米） . 4 图表 5： 房地产开发投资增速（单位： %） . 5 图表 6： 地产施工及竣工增速（单位： %） . 5 图表 7： 平板玻璃深加工情况（单位：万平方米） . 6 图表 8： 地产对玻璃的消费系数（单位： %） . 6 图表 9： 浮法玻璃开工生产线（单位：条） . 7 图表 10： 浮法玻璃生产利润（单位：元 /吨） . 7 图表 11： 河北企业库存（单位：万重量箱） . 8 图表 12： 全国重点企业库存（单位：万重量箱） . 8 中信期货研究 |黑色建材组 专题 报告（玻璃） 3 / 9 2021 年的大宗商品市场注定将载入金融史册，通胀上行、商品为王的周期性 浪潮 吸引着无数的圈外 配置 资金 不断 涌入， 工业品指数不断拉升， 大有 2015 年股 市千股涨停的场景。惊涛骇浪之下，商品名义价格的泡沫化程度也在不断加深， 而支撑这个泡沫的根基在于产业供需到底有没有持续的支撑？ 另外一个重要的 议题，就是 现货 贸易 的投机性囤货是否是造成流通性紧张的原因？带着这些疑问， 我们黑色团队对黑色建材类品种开始实地的调研 走访 ，作为建材类 原材料 的 平板 玻璃 原片 ，也 是我们的重要研究对象，因此，我们 深 入 平板 玻璃 原片 的 主要生产 贸易集散地 河北沙河 。以下是调研情况的总结与思考，供投资者参考。 一、 地产消费 ： 施工 后 端 的持续赶工 1、 玻璃消费的 去向分析 ：纯内需拉动 大宗商品名义价格的抬升不仅是货币超发的原因，其本质还是终端实际消费 需求的 快速 增长， 大幅超出已有产能的承接能力，最后造成库存快速下滑、 市场 流通性紧张的局面。 玻璃原片行业的产销率连续一年来维持 100%以上的高位，其 本质也是终端消费需求快速增长的 推动，而且有别于其他产成品的是，玻璃原片 及直接深加工产品，其质量标准与欧美标准有一定差距，因此并未受到本次外需 增长 拉动的直接影响 ，更多是内需直接拉动与部分外需 增加 的间接性影响。 那么我们采用排除法去倒推一下消费增量的 去向 ，首先考虑家电、汽车类出 口带来的间接影响的比例， 而且我们要考虑一个问题，造成 2021 年以来库存大幅 去化之后，我们应该看的是 1-4 月产销量与 2020 年四季度产销量之间的环比情 况，如此才能计算是不是真正带来了库存的变动。但我们看到， 玻璃需求端 小结 构里占比最大的汽车行业， 1-4 月产销量环比 2020 年四季度却是下滑了将近 20%； 占比更小的空调、冰箱等家电的环比增量都不超过 20%， 也就意味着 终端 小结构 行业不可能带来库存的去化，反而 可能 会带来增长，因此外需的间接影响被排除 掉 ，我们回归到内需。 图表 1： 浮法玻璃终端消费结构 （单位： %） 图表 2： 汽车当月产量 （单位： 万 辆 ） 资料来源： Wind 中信期货研究部 资料来源： Wind 中信期货研究部 房地产 75% 汽车 10% 其他 10% 高端 5% 100 150 200 250 300 350 20 10 /01 20 10 /08 20 11 /03 20 11 /10 20 12 /05 20 12 /12 20 13 /07 20 14 /02 20 14 /09 20 15 /04 20 15 /11 20 16 /06 20 17 /01 20 17 /08 20 18 /03 20 18 /10 20 19 /05 20 19 /12 20 20 /07 20 21 /02 万辆 产量 :汽车 :当月值 中信期货研究 |黑色建材组 专题 报告（玻璃） 4 / 9 考虑内需，我们就只能考虑地产建筑类玻璃的需求到底是多大的强度才能带 来如此大的消费能力。调研期间我们了解到，由于“碳达峰”背景下环保要求提 高，现在的蔬菜农业大棚都被要求改成玻璃温室大棚，而且产成品也有出口情况， 但据业内人士反应，其实际订单比例与地产建筑类相比仍相对较低，虽是一个亮 点，但不足以影响基数，深加工厂仍是以门窗建筑类为主，而且订单充足。 那么，回归本源，再看地产的周期性强度。 由于统计数据的上报 习惯 ，尤其 是竣工数据的年底汇总上报 的 原因，无论是根据地产的月度施工数据还是更贴近 的月度竣工数据都没法科学的量化中短期内的建材消费，因此只能定性的再去 看 地产的施工周期。 2、 施工 后端的高增长持续性 ： 销售合同的兑现 2017 年以来， 房地产企业融资难度逐步加大，企业 开始转变融资渠道，在开 发 资金获取途径中，商品房销售资金占据最大的比例，且销售资金是以货币资金 回款，因此在有限的资金状况下企业更愿意加大前端投入，以较快速度开工达到 预售条件后进行商品房销售，以获得资金回笼，加快企业资金流转速度。 因此 从 2017 年开始，期房销售面积占比 开始 大幅增长， 到 2020 年 已经达到 88%左右，为 近 10 年来的最高水平 ，而期房销售面积与竣工面积之间的累计差额也已经 达到 到 20 万平方米，按照近 5 年竣工最高值来算，仅完成累积的合同项目就需要 2 年 才能完工。 图表 3： 房 地产 开发资金来源 （单位： %） 图表 4： 地产 销售及竣工面积 （单位： 万平方米 ） 资料来源： Wind 中信期货研究部 资料来源： Wind 中信期货研究部 交付压力从 2019 年开始逐步显现， 竣工增速 开始 企稳回升， 地产投资中的安 装工程也开始回归正增长， 而 由于 2020 年春季疫情之下的停工，导致施工端继续 拖延了 2-3 个月，从而使得 2021 年地产竣工交付压力 更大， 尤其是进入到春季， 地产施工旺季启动， 施工面积与竣工面积 均 大幅增长 。 另外 值得提的是，据玻璃 企业反应，按照施工 进度 与建筑玻璃的惯例，一般都是上半年施工主体工程，下 半年门窗安装 ，往年的 3-5月的春季算是属于淡季，而今年有些淡季不淡的意味， 其背后就是疫情后交付时间压力更为紧迫，赶工期进度加快导致。 -40 -20 0 20 40 60 80 100 20 13 /04 20 13 /09 20 14 /02 20 14 /07 20 14 /12 20 15 /05 20 15 /10 20 16 /03 20 16 /08 20 17 /01 20 17 /06 20 17 /11 20 18 /04 20 18 /09 20 19 /02 20 19 /07 20 19 /12 20 20 /05 20 20 /10 20 21 /03 % 房地产开发资金来源 :国内贷款 :累计同比房地产开发资金来源 :合计 :累计同比 房地产开发资金来源 :自筹资金 :累计同比 房地产开发资金来源 :其他资金 :个人按揭贷款 :累计同比 0 20 40 60 80 100 120 140 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 180000 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 万平方米 %商品房销售面积 :期房 :累计值房屋竣工面积 :累计值 中信期货研究 |黑色建材组 专题 报告（玻璃） 5 / 9 图表 5： 房 地产 开发 投资增速 （单位： %） 图表 6： 地产 施工 及竣工 增速 （单位： %） 资料来源： Wind 中信期货研究部 资料来源： Wind 中信期货研究部 3、节能政策带来的变化 ：三片从高配到标配 一方面是单纯的地产周期性的施工节奏，另一 方面 影响较大的因素就是建筑 玻璃的安装验收新规 ，导致建筑玻璃对原片的需求量大幅增长 。 2015 年 8 月工信 部与住建部联合发布促进绿色建材生产和应用行动方案就明确提出：大力推 广节能门窗，实施建筑能效提升工程，建设高星级绿色建筑，发展超低能耗建筑。 2019 年底， 住房和城乡建设部发布了建筑节能工程施工质量验收标准 ， 主要 技术内容包括：墙体节能工程 、 幕墙节能工程 、 门窗节能工程等 18 项 ， 并明确说 明 适用于新建、扩建和改建的民用建筑工程施工质量的验收 。 建筑材料的环保节能政策近年以来不断推进，本次的调研也是了解到 目前 的 地产竣工项目的门窗验收基本都需要三玻两腔类型的建筑玻璃 ，而老城改造的两 大主要工程项目就是电梯安装及门窗更换。 那么 我们回归数据来看， 从玻璃原片 深加工率来看，近几年以来，中空、夹层等多片耗量的比例逐渐增加，而从地产 竣工面积对 浮法 玻璃的消费系数来看， 2010 年 -2016 年一直维持 2.3 左右， 2018 年开始大幅增加到 2.7，这就意味着本轮施工后周期的建筑玻璃消费比前几年增 长了近 15%。 按照目前的待竣工累积项目量以及去年的低基数，今年的竣工项目可能同比 去年 增长 12%-17%左右 ，那么根据地产竣工的赶工增速并结合地产 /浮法 玻璃消费 系数来推算， 2021 年全年浮法玻璃消费 同比去年增长 15%-20%左右 。 那么，如此 巨大消费量与生产对比情况如何呢，接下来再看产能与产出情况。 -60 -40 -20 0 20 40 60 2011/04 2013/04 2015/04 2017/04 2019/04 2021/04 % 房地产开发投资完成额 :累计同比房地产开发投资完成额 :建筑工程 :累计同比 房地产开发投资完成额 :安装工程 :累计同比 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 20 10 /02 20 10 /09 20 11 /04 20 11 /11 20 12 /06 20 13 /01 20 13 /08 20 14 /03 20 14 /10 20 15 /05 20 15 /12 20 16 /07 20 17 /02 20 17 /09 20 18 /04 20 18 /11 20 19 /06 20 20 /01 20 20 /08 20 21 /03 % 房屋竣工面积 :累计同比 房屋施工面积 :累计同比 房屋新开工面积 :累计同比 中信期货研究 |黑色建材组 专题 报告（玻璃） 6 / 9 图表 7： 平板玻璃深加工情况 （单位： 万平方米 ） 图表 8： 地产对玻璃的消费系数 （单位： %） 资料来源： Wind 中信期货研究部 资料来源： Wind 中信期货研究部 二、 玻璃 产能 ： 高 利之下岂会冷修 市场的波澜引发价格的起伏，但生产企业关注的更多的是利润的变动，继而 对有效产能的增减产生影响。 2020 年 上半年的产能净减少，导致产量的下降，无 法应对骤然提升的销售订单，但利润的快速恢复亦推升在产产能的快速修复，而 高利润的持续又能继续催生更多的产能继续释放 ，继而在下半年扭转为产能净增 加的情况。 随着 2020 年 下半年 产能的恢复与投放， 2021 年 前期 的在产产能也增长到 5000 万吨以上，即日熔量超过 13.5 万吨，随之带来的就是 原片产量逐步回升到 历年高位水平，而随着利润的高位维持，原有的 部分 冷修产能存在加速复产 以及 加速置换 的可能 ，一大批已经进入超期服役的生产线也不断拖延冷修的时间， 再 考虑到利润较高的情况会有一定程度的超产， 2021 年的浮法玻璃 理论 极限 产量 增 长在 15%以内 ， 玻璃市场将处于全年紧平衡状态。 对于玻璃行业来说，终端消费的增长是属于主动型驱动，但原片企业的生产 增加却是在面对库存大幅下降、利润明显改善后的应对型工作，而在压减高耗能 行业项目的大背景下，像 10 年前那种工业产能无序扩张的场景也不可能出现。 按 照工信部对浮法玻璃行业的要求，产能只能通过置换的方式进行释放，而不能进 行新增量的净增加， 290 条生产线 可能 就是政策 背景 下的极限产能。而根据我们 的调研摸查以及数据分析发现，全国在产玻璃生产线连续服役期超过 10 年的保 守估计在 15%以上，市场可能会一直存在 30 条线处于冷修阶段，这就意味着 260 条线可能是能实际投产的理论极限，也就意味着在三季度点火之后，未来能继续 净增的产能已经很小。 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2003/04 2006/04 2009/04 2012/04 2015/04 2018/04 2021/04 万平方米 钢化玻璃 夹层玻璃中空玻璃 平板玻璃 -右轴 2.0 2.1 2.2 2.3 2.4 2.5 2.6 2.7 2.8 地产 /玻璃消费系数 中信期货研究 |黑色建材组 专题 报告（玻璃） 7 / 9 图表 9： 浮法玻璃开工生产线 （单位： 条 ） 图表 10： 浮法玻璃生产利润 （单位： 元 /吨 ） 资料来源： Wind 卓创资讯 百川资讯 中信期货研究部 资料来源： Wind 卓创资讯 百川资讯 中信期货研究部 三、社会库存 ： 理性看待贸易投机 在开篇时我们讲到，本次调研走访的目的，一是要看产业供需的根基是否扎 实，第二是要看贸易投机到底起到了多大的作用，是否真得像坊间传闻那样“囤 货控盘”现象的存在。 首先 ， 要从逻辑上排除明显的“ 超量 囤货”现象， 因为在市场异常情况下的 超囤行为很容易引发市场监管的注意，尤其是我们走访前不久国家市场监管局刚 刚进驻沙河调查。 而且，从行业发展角度来看，贸易商作为行业内重要环节，谋 取高利差是一方面，维持产业链的 长期 客户群体也是重要的方面， 经过 10 几年大 浪淘沙存活下来的 中大型贸易商都是以 长期发展 为 根基 。调研中我们走访了好几 个大型贸易商，其中一家沙河排名前三的大型贸易商负责人，他对企业接班人的 要求就是不碰其他行业、不做生产环节，专一做好玻璃上下游客户通道，老生意 人多年摸爬滚打的成功经验 自然也是 他们的 工作 准则 。 其次 ，我们确实也看到了明显的“囤货投机 ” 行为，但这种囤货行为并不是 指的单纯的超量存储，而是通过控制货物流通 速度 来增加自有货源持仓量，以博 取后期更高的利润。而且从玻璃行业的特点来看，通过贸易环节控制货物流通速 度来加剧市场流通性紧张具有 一定 的可行性，因为就沙河地区而言， 7 家玻璃原 片生产企业，大部分仍然是 以贸易商销售为主，只有安全实业做下游直销较多， 因此贸易商的流通环节作用较大 。 但这种投机行为的根基还是 建立 在供需确实紧 张或者濒临紧张才能做到，因为贸易商联盟松散，整个沙河地区 的民营贸易商就 有 100 家左右，而民营联盟一向是最为薄弱的环节。而即便在贸易环节控制流通 速度的基础上，贸易商的库存也就是常备库存量的 60%上下。 因此， 抛开 贸易联盟 的属性用“量”来谈囤货投机自然失去了一定的公允性。 我们不排除有部分中小型深加工企业在转销原片利润超过加工利润的基础上去 超量采购，同样也存在部分深加工略超量增加采购的情况，但这些微小的比例只 是市场的跟随者而不是推动者。 215 220 225 230 235 240 245 250 W1 W5 W9 W13 W17 W21 W25 W29 W33 W37 W41 W45 W49 条 2018年 2019年 2020年 2021年 -40 -20 0 20 40 60 80 100 -600 -400 -200 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 %元 /吨 生产利润 利润率 中信期货研究 |黑色建材组 专题 报告（玻璃） 8 / 9 图表 11： 河北企业库存 （单位： 万重量箱 ） 图表 12： 全国重点企业库存 （单位： 万重量箱 ） 资料来源： Wind 卓创资讯 百川资讯 中信期货研究部 资料来源： Wind 卓创资讯 百川资讯 中信期货研究部 四 、 总结： 风险 趋于 缓和 ， 仍可 保持乐观 2021 年上半年的大宗商品暴动，是一种外需驱动的输入型通胀，各工业原材 料及工业产成品呈现的都是量价齐升的特点，除了基础资源品外，大部分行业的 采购成本都是 大数量 级上涨 ，因此从玻璃行业所处的大环境来看，基本可以用水 涨船高来形容。 而 又 与大环境 下较多工业品 不同的是，外需增长的同时我们 也 看 到了内需在减弱， 但建筑玻璃行业却恰好出现了周期性的竣工环节，成为内需下 滑中一个逆环境的增长点，因此这也决定了玻璃的产业根基会更加牢固，基本面 情况表现更具持续性以及抗干扰性 。 因此，无论从宏观环境来看还是产业基本面的根基来看，玻璃市场的基础根 基仍然相对扎实，中长期仍然保持相对乐观的态度。再者玻璃属于小众基础工业 品，在终端工程建设成本中占比较低，基本不会从成本上影响地产工程的进度， 因此在本次政策对大宗商品的高压调控中基本未受到点名影响，只是受到外围环 境的波及，后期待商品平均成本平抑、政策风险缓和后，仍然有继续再创新高的 可能。 0 500 1000 1500 2000 2500 W1 W5 W9 W13 W17 W21 W25 W29 W33 W37 W41 W45 W49 万重量箱 2018年 2019年2020年 2021年 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 W1 W5 W9 W13 W17 W21 W25 W29 W33 W37 W41 W45 W49 万重量箱 2018年 2019年 2020年 2021年 中信期货研究 |黑色建材组 专题 报告（玻璃） 9 / 9 免责声明 除非另有说明，中信期货有限公司拥有本报告的版权和 /或其他相关知识产权。未经中信 期货有限公司事先书面许可，任何单位或个人不得以任何方式 复制、转载、引用、刊登、发 表、发行、修改、翻译此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明， 本报告中使用的所有 商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记 及标记。未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商 标、服务标记及标记。 如果在任何国家或地区管辖范围内，本报告内容或其适用与任何政府机构、监管机构、自 律组织或者清算机构的法律、规则或规定内容相抵触，或者中信期货有限公司未被授权在当地 提供这种信息或服务，那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织，任何个人或 组织也不得在当地查看或使用本报告。本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用 于所有人。 此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信 期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户。 尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之 时从我们认为可靠的渠道获得，但中信期货有 限公司对于本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性以及完整性不作任何 明确或隐含的保证。因此任何人不得对本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、 时效性及完整性产生任何依赖，且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损 失承担任 何责任。本报告不应取代个人的独立判断。本报告仅反映编写人的不同设想、见解及 分析方法。本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场。 此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下。我们建议阁下如 有任何疑问应咨询独立投资 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