跨境电商深度研究系列（三）—出口篇：行业红利持续释放 低估跨境龙头布局正当时.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券 研究报告 | 行业 策略报告 日用消费 | 纺织服装 推荐 （ 维持 ） 行业红利 持续 释放 低估跨境龙头布局正当时 2018年 03 月 30 日 跨境电商深度研究 系列 （三） 出口篇 上证指数 3161 行业规模 占比 % 股票家数（只） 108 3.1 总市值 （亿元） 8525 1.6 流通市值（亿元） 6302 1.5 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 0.8 -9.5 -17.2 相对表现 4.1 -11.0 -29.5 资料来源： 贝格数据 、招商证券 相关报告 1、跨境通深度跟踪：贸易战影响甚 微， L2 管理层构建完成，经营指标 有望年内快速转好 2018-03-25 2、跨境电商深度报告 -行业红利加 速释放 出口格局初步成型 进口仍 处起步阶段 2015-09-25 3、百圆裤业 (002640)深度报告 -收 购带来质变 首家上市跨境电商有望 持续快速增长 2014-07-22 本文主要 重点分析全球范围内各国电商市场风格与龙头格局，寻找我国跨境电商海外出口的市场空间。同时我们将重点解读当前市场普遍关心的热点问题：随着各国加强跨境电商税收监管，以及市场野蛮扩张即将结束，未来跨境电商的发展趋势。重点推荐： A 股市场上 在 出口、进口及综合配套服务三大领域形成产业协同发展的稀缺龙头 跨境通。 需求端 ：海外市场电商发展各异，跨境电商存在巨大蓝海空间。 欧美发达国家，传统零售巨头与电商竞争进入白热化阶段，电商龙头初步成型，但市场集中度较低，自营型跨境电商依托成本优势具有较大发展空间；而其他新兴国家，具备较大人口红利，网络基础完善，同时本土电商起步较晚，电商渗透率极低，为我国跨境电商提供了快速发展的沃土。 政策端 ：税收影响逐渐吸收，中美贸易战中长期 或 促进行业发展。 我国政府报告多次提及跨境电商和海外仓建设，推动行业发展。欧盟税收政策影响逐渐吸收，加速推进行业进入规范化时期。中美贸易打响，不改跨境电商成本优势，长期或推动 B2C 发展 。 市场现状 ：野蛮扩张即将结束，寻找流量红利外的新生力量 。 当前 我国跨境市场依然处于流量红利推动下的野蛮扩张时期，未来随着行业逐渐成熟， 提升客户体验感等软实力成为企业核心，而产品差异化、规模集中化、平台化、流量转换率等指标成为继续推动企业成长的关键因素。 重点推荐：高成长跨境典范 -跨境通。 跨境通是 A 股 市场上同时具备出口、进口及综合配套服务三大领域 形成产业协同发展的稀缺龙头。而中美贸易战，经测算 对公司收入影响不足 5%，且 从贸易层面讲， 关税 提升将进一步加剧美国本土零售成本，有利于促进跨境电商 B2C 发展。 2018 年公司首要发展目标依然是规模的快速增长，从数据端与技术端入手，在物流体系、供应链体系、自有品牌体系、智能客服、智能营销体系等层面打造核心竞争力，不断推动销售额的快速增长。此外，现金流、库存优化持续推进，成果有望在今年加速落地。同时公司将重点推进电子网站平台化、本地化，服装网站自主化、品牌化发展。考虑到优壹和增持的前海 10%股权并表，预计 18Q1 业绩增长 50-80%，全 年净利润有望达到 13 亿，同比增长70%+（可比同比增长 45-50%），目前市值 286 亿，对应 18PE22X，当前估值正处于底部，建议 底部 布局，可给予 18 年 30X 估值 ，目标价 25.80 元 。 风险提示： 行业政策风险；进口等新业务培育低于预期； 库存及现金流压力 。 孙妤 010-57601717 sunyu2cmschina S1090511110003 刘丽 liuli14cmschina S1090517080006 跨境通 财务数据与估值 会计年度 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 (百万元 ) 3961 8537 14000 25028 36804 同比增长 371% 116% 64% 79% 47% 营业利润 (百万元 ) 204 537 967 1705 2410 同比增长 350% 163% 80% 76% 41% 净利润 (百万元 ) 168 394 751 1293 1813 同比增长 403% 134% 91% 72% 40% 每股收益 (元 ) 0.26 0.28 0.52 0.86 1.20 PE 72.7 68.9 36.2 22.2 15.8 PB 6.0 6.5 5.6 4.0 3.3 资料来源： 公司数据、 招商证券 （不考虑可转债） -30-20-100102030Mar/17 Jul/17 Nov/17 Mar/18(%) 纺织服装 沪深 300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、出口跨境电商现状： B2B 是市场主体， B2C 迎来快速发展的黄金时期 . 11 1、我国跨境电商业务快速增长，出口基数大但进口增速快 . 11 2、 出口跨境电商： B2C 进入快速发展的黄金期，平台型格局基本稳定，自营型百花齐发 . 12 3、出口电商对比传统贸易优势 . 13 4、跨境电商发展多次成为两会焦点，行业规模稳居世界第一 . 14 二、需求潜力：海外市场电商发展各异，跨境电商存在巨大蓝海空间 . 15 1、美国：电商龙头份额稳定但尚未形成垄断，垂直电商发展空间较大 . 17 1）亚马逊：自营 +平台型电商龙头，实现跨国快速发展 . 18 2） eBay：跨国平台型电商龙头 . 20 3）沃尔玛：线下零售增速放缓，巨头转战电商发展 . 20 2、欧洲 ：电商销售区域不平衡，市场处于发展期，未现主导企业 . 22 1） Argos：目录式营销向多渠道营销转变 . 23 2） Tesco：传统线下巨头增长滞缓，布局电商寻找新增长点 . 24 3、印度：平台类电商市场潜力巨大， Flipkart 与 Amazon 双巨头竞争格局凸显 . 25 1）人口红利 +网络资源推动线上零售快速增长 . 25 2）国际巨头资本抢占印度市场，电商格局竞争激烈 . 27 4、俄罗斯：电商零售市场潜力仍难挖掘 速卖通稳居电商龙头面临税改挑战 . 28 1）速卖通稳居俄罗斯电商龙头位置 可能遭遇税改挑战 . 30 5、其他新兴国家：市场规模巨大，电商渗透率较低，跨境电商具有重大的拓展机遇 32 1）非洲：电商网络基础完善，线下零售发展落后，中国跨国电商迅速崛起 . 32 2）中东：电商市场快速发展阶段，跨境电商市场空间巨大 . 34 3）拉丁美洲：电商发展速度极快，本土平台类电商地位稳固 . 36 4）东南亚：电商消费潜力即将爆发，国际巨头与本土化电商进入竞争白热化阶段 . 39 三、海外仓提升跨境效率，税收影响逐渐吸收 . 41 1、我国跨境电商物流以邮政小包为主，海外仓模式逐渐崛起 . 41 2、我国政策助力跨境电商发展，不断刺激海外仓建设 . 44 3、欧盟 VAT 政策影响逐渐吸收，海外仓优势越发明显 . 45 4、 中美贸易战影响几何，或推进跨境 B2C 加速发展 . 46 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 四、跨境电商新阶段：野蛮扩张即将结束，寻找流量红例外的新生力量 . 47 1、跨境电商快速发展期，以现金换发展是行业普遍现象，平台化转型有助于提升产业链能力 . 47 2、流量红利仍然持续，提升转换率、客单价是下阶段关键。 . 50 1）我国处于跨境电商发展时期，流量红利是规模扩张的主要动力 . 51 2）未来随着流量红利结束，提高转化率成为企业发展核心 . 53 3）低价时代逐渐过去，下阶段应该注意品牌化建设，提升客单价成为关键 . 54 3、跨境电商最终将回归零售本质，把握“多、 快、好、省”四字要诀提升客户体验. 55 五、跨境通：贸易战影响甚微 估值错杀迎来布局良机 . 56 1、出口跨境自营电商绝对龙头，多元化业务布局奠定公司长期成长基础。 . 57 1）跨境出口电商领域绝对龙头，实现业绩快速成长。 . 57 2）积极 搭建进口平台，布局上游核心供应链资源 . 59 2、平台化：流量红利释放持续 平台化发展引入规模与业绩成长新动力 . 60 2、社区化：大数据运营挖掘客户需求、精细化营销促转化率持续提升 . 62 3、品牌化：加强品牌合作降低白牌率，自有品牌孕育加速 . 64 4、移动化：把握电商移动化潮流，线上 APP 快速成长 . 66 5、本地化：物流仓储资源本地化对接，完善售后服务提升购物体验 . 67 6、公司核心问题梳理：产业链体系升级，供应商铺货制改善库存现金流情况，未 来抓住库存与应收账款匹配信号，底部布局高成长龙头 . 67 1）公司不断投入完善仓储物流，占用大量现金流量 . 68 2）粗放发展阶段， L2 管理层断档，库存与现金流把控力不足 . 69 3） 2018 年转折点来临：由野蛮成长进入精细化管理阶段，现金流、库存等指标有望全面改善 . 70 7、投资建议及盈利预测： . 71 8、风险提示： . 72 图表目录 图 1：我国跨境电商交易额保持高速增长 . 11 图 2：我国跨境电商渗透率 . 11 图 3：我国跨境电商进出口交易额占比情况及预测 . 12 图 4：我国出 口电商交易额情况及预测 . 12 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 5：我国进口电商交易额情况及预测 . 12 图 6：中国跨境电商仍以 B2B 为主， B2C 发展迅速 . 13 图 7： BC2 跨境出口电商分类 . 13 图 8：平台型与自营型收入规模对比（亿元） . 13 图 9：跨境电商打破了传统外贸的众多中间环节，提高效率与成本优 势 . 14 图 10： 2016 年中国跨境电商出口占据全球最大份额 . 14 图 11：中国成为了最受全球网购消费者欢迎的海淘国家 . 14 图 12：我国跨境电商出口产品与全球最受欢迎电商产品高度吻合 . 15 图 13：全球跨境 B2C 电商交易额规模增长矩阵 . 16 图 14：各国电商市场规模及复合增速 . 16 图 15： 2015 年，我国跨境电商出口产品的主要消费地区 . 16 图 16：美国零售电商市场增速远超于零售业（亿美元） . 17 图 17：美国零售电商市场渗透率及预测 . 17 图 18：美国电商市场格局 . 18 图 19：亚马逊产品发展历史 . 18 图 20：亚马逊电商收入及增速 （亿元） . 19 图 21：亚马逊全球开店打造跨国式电商帝国 . 19 图 22：美国亚马逊 Prime 会员保留率 . 19 图 23：亚马逊收购全食超市推动线下发展 . 19 图 24 ： eBay 收入规模及历史发展大事（百万美元） . 20 图 25：沃尔玛收购 JET 与多个垂直电商品牌 . 21 图 26：沃尔玛京东达成战略合作共同布局线上零售 . 21 图 27 ：沃尔玛电商销售增长率与可比店面销售增长率情况 . 21 图 28：英国总零售额与网络零售额 . 22 图 29：欧洲各国在线电商数占比 . 22 图 30 ： 2015 年欧洲各国电商渗透率 . 22 图 31：英国消费者网购品类占比 . 23 图 32：欧洲地区跨境电商 购买率 . 23 图 33 ： Argos 产品销售份额 . 24 图 34： Tesco 营业额与年利润 . 25 图 35： Tesco 不同品类市场表现 . 25 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 图 36：近年来印度互联网用户快速提升（亿） . 26 图 37 ：印度电商用户分布及预测，非大城市购物群体将成为主力 . 26 图 38： 印度电商零售额统计 . 27 图 39 ： Flipkart 与 Amazon 市场份额对比 . 28 图 40：俄罗斯互联网渗透率 . 29 图 41：俄罗斯电商零售统计（亿美元） . 29 图 42：俄罗斯网上购物支付方式统计 . 29 图 43：俄罗斯电商送货方式 . 30 图 44：约 50%线上消费者分 布在收入较高的一线城市 . 30 图 45：俄罗斯幅员辽阔，偏远地域物流能力难以挖掘 . 30 图 46 ：俄罗斯前 15 位线上购物网站，速卖通具备绝对品牌优势 （十亿次） . 31 图 47：跨境电商来源国份额 . 31 图 48：跨境电商来自中国包裹 占比 . 31 图 49：非洲人均年龄近 18 岁，人口结构相对年轻 . 32 图 50：非洲市场以集市为主，购物体验极差 . 33 图 51：非洲移动支付占 GDP 的比例（ 2014 年） . 33 图 52： Kilimall 品牌灵感来自非洲第一高峰，寓意成为非洲第一电商平台 . 34 图 53： Kilimall 针对黑肤色销售特制化手机 . 34 图 54： Kilimall 电商平台的热销产品 . 34 图 55：中东 地区对进口依赖程度较高 . 35 图 56： 中东地区互联网渗透率情况 . 35 图 57：中东列国是移动互联网最发达的国家 . 35 图 58： 2016 年沙特阿拉伯电商市场占有率 . 35 图 59： 2016 年阿联酋电商市场占有率 . 35 图 60：沙特与阿 联酋的电商销售额及增速情况 （右轴 %） . 36 图 61：中东整体电商市场规模预测（亿美元） . 36 图 62：中东地区跨境购物频率最高 . 36 图 63：预计 2019 年拉 美电商市场份额 . 37 图 64：巴西网购消费者的总量（万人） . 37 图 65：巴西跨境电商营收规模（亿美元） . 37 图 66：墨西哥电商销售规模（亿美元） . 38 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 图 67：墨西哥电商用户数统计（万人） . 38 图 68 ：巴西与墨西 哥地区电商消费者现金支付占比 . 38 图 69： MercadolibreGMV 增长率情况 . 39 图 70：东南亚地区电商销售规模及渗透率情况 . 39 图 71：东南亚地区网络用户及网络普及率情况 . 39 图 72：东南 亚各国 GDP 比重 . 40 图 73：东南亚各国 GDP 电商规模比重 . 40 图 74：东南亚电商市场份额（亿美元） . 40 图 75：全球主要地区电商市场发展格局与我国跨境电商发展机遇 . 41 图 76 ：跨境电商主要出口模式流程对比 . 42 图 77：完善的海外仓系统有助于电商实现自动高 效的运营服务，提升客户满意程度 43 图 78：菜鸟法国海外仓将物流时间提升至 72 小时以内 . 44 图 79：亚马逊海自动化仓储与仓储机器人 . 44 图 80：我国出口 跨境电商处于快速发展期 . 47 图 81：我国主要跨境电商规模增长情况（百万元） . 48 图 82：我国主要跨境电商经营性现金流情况（亿元） . 48 图 83：我国主要跨境电商存货情况 . 48 图 84：阿里巴巴获客成本 快速上升 . 49 图 85：京东获客成本快速上升 . 49 图 86：亚马逊规模扩张前期，现金流压力逐渐增加 . 49 图 87：亚马逊规模扩张前期净利润表现（百万美元） . 49 图 88：京东现金流维持强劲水平（亿元） . 50 图 89：京东营收账款及应付账款情况（亿元） . 50 图 90：京东应付账款周转天数情况 . 50 图 91：提高 GMV 的关键因素 . 51 图 92：亚马逊前期收入随流量 快速增长，后期流量下降收入持续上升 . 52 图 93：亚马逊第三方平台服务费占比逐年上升 . 52 图 94：亚马逊不断科技创新，推出品牌化产品 . 52 图 95：兰亭集势收入直接受到流量影响 . 53 图 96：通拓科技自营 网站收入随流量增加（万元） . 53 图 97：电商提升转换率的关键因素 .