零售药店行业深度：增长逻辑坚挺配置性价比高.pdf

此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 增长逻辑坚挺，配置性价比高 2021 年 08 月 09日 评级 领先大市 评级变动 ： 维持 行业涨跌幅 比较 % 1M 3M 12M 医药商业 -8.21 -18.37 -28.68 沪深 300 -3.18 -2.76 3.33 杨甫 分析师 执业证书编号： S0530517110001 0731-84403345 吴号 研究助理 相关报告 重点股票 2020A 2021E 2022E 评级 EPS PE EPS PE EPS PE 益丰药房 1.45 62.40 1.39 31.94 1.81 24.53 推荐 大参林 1.61 48.58 1.73 23.11 2.21 18.09 推荐 老百姓 1.52 41.35 1.88 23.23 2.34 18.66 推荐 一心堂 1.33 25.10 1.66 17.63 2.04 14.36 推荐 资料来源： Wind， 财信 证券 投资要点： 处方外流与集中度提升是零售药店行业的增长逻辑。 在人口老龄化、 慢性病患病率提高以及健康意识提升的驱动下，我国药品市场未来 10 年的复合增速将达 6.42%。而我国药品流通以公立医院渠道为主，零 售药店渠道占比低。在医药分离的背景下，伴随着“双通道”政策将 定点零售药店纳入医保统筹支付，以及监管政策日益完善，处方外流 有望加速，未来 5 年有望带来 1750 亿元增量，相对于零售药店 4330 亿元的销售金额而言，扩容幅度达 40.42%。此外，由于经营利润压缩、 门槛提高以及监管政策趋严，零售药店行业集中度有望提升。当前我 国 TOP3零售药店门店数量占比、销售份额分别为 3.42%、 8.00%，行 业集中度低。对标日本，我国零售药店集中度有 3-6倍提升空间。 医药电商冲击下，线下头部药店有望保持稳定增长。 医药电商的优势 主要是种类多、价格低、便利性高，消费群体主要为 26-35岁的青年， 销售产品主要为非药品，更多满足的是消费者的计划性药品需求；而 线下药店的优势主要为时效性高、可提供专业药事服务、支持医保支 付，消费群体主要为 46 岁以上的人群，销售产品主要为药品，更多满 足的是消费者的应急性药品需求。可见，医药电商与线下药店各具优 势，存在需求、产品、用户错位。医药电商短期内难以对线下头部药 店产生实质性冲击，两者有望借助各自优势实现协同发展，共同抢占 中小药店的市场份额。 公 司对比： 益丰药房增长快、稳，大参林盈利能力强。 从门店扩张来 看，一心堂门店数量最多，老百姓门店布局最广，益丰药房扩张速度 快、扩张效率高；从单店经营效率看，老百姓单店创收能力最强，大 参林盈利水平最高，益丰药房单店创收、盈利水平稳定性强。 投资建议： 受益于行业集中度提升以及处方外流，线下头部药店成长 空间大，同时考虑到药店企业估值处于历史低位，推荐关注药店龙头 企业益丰药房（ 603939.SH）、大参林（ 603233.SH）、老百姓（ 603883.SH）、 一心堂（ 002727.SZ）。 风险提示： 门店扩张速度不及预期；药品价格下降风险；医药电商冲 击风险；行业政策风险。 -17% -11% -5% 1% 7% 13% 19% 2020-08 2020-12 2021-04 医药商业 沪深 300 行业深度 零售药店 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 内容目录 1 行业概况：药品市场规模稳步增长，药店渠道份额不断提升 . 5 1.1 人口老龄化 +慢性病患病率提高 +健康意识提升，推动药品市场增长 . 5 1.2 公立医院为药品主要销售渠道，零售药店渠道份额稳步提升 . 6 1.3 全国零售药店门店数量逐年增加，连锁化率有待提升 . 8 2 增长逻辑：行业集中度提升 +处方外流贡献增量 . 9 2.1 经营压力大 +门槛提升 +监管趋严，推动药店行业加速整合 . 9 2.1.1 相比于日本，我国零售药店行业集中度仍有 3-6倍提升空间 . 9 2.1.2 利润空间压缩 +经营门槛提升 +监管政策趋严，推动零售药店集中度提升 . 9 2.2 处方外流有望加速，预计贡献增量超 1750亿元 . 10 2.2.1 未来 5年，处方外流贡献的增量预计超 1750亿元 . 10 2.2.2 制约因素相继清除，处方外流有望加速 . 12 3 医药电商 VS 线下药店：多方错位，优势互补 . 13 3.1 网上药店以销售非药品为主，近 5年销售规模复合增速为 61.72% . 13 3.2 用户画像：线上医药消费者主要为 26-35岁的白领 . 15 3.3 线上 VS 线下：各具独 特优势，两者存在需求、产品、用户错位 . 16 3.4 医药电商冲击下，线下龙头药店有望保持稳定增长 . 17 3.4.1 线下头部药店借助门店优势，积极拓展医药电商 . 17 3.4.2 未来 10年，院外线下渠道药品销售有望保持 11%的复合增速 . 17 4 公司对比：益丰药房增长快、稳，大参林盈利能力强 . 19 4.1 门店数量及结构对比：一心堂 “多 ”，老百姓 “广 ”，益丰药房店龄 “年轻 ”. 19 4.2 单店经营效率对比：大参林创收强、盈利高，益丰药房表现稳定 . 22 4.3 财务对比：四家药店各有千秋，益丰药房、大参林较优 . 24 4.4 相比于二线药店，四家药店龙头增长快、效率高、盈利好 . 28 5 行业评级与投资建议 . 29 6 风险提示 . 29 图表目录 图 1：中国医疗健康支出总额及同比增速 . 5 图 2：中国大健康行业市场规模及同比增速 . 5 图 3：我国药品市场规模及同比 增速 . 5 图 4：我国 65 岁及以上人口数量、比重 . 5 图 5：公立医院终端销售额及同比增速 . 7 图 6： 公立基层医疗终端销售额及 同比增速 . 7 图 7：零售药店终端销售额及同比增速 . 7 图 8： 三大终端销售额增速对比 . 7 图 9：药品销售三大终端的销售额分布情况 . 8 图 10：全国药品经营企业历年变化情况（万家） . 8 图 11： 2020 年药品经 营企业构成 . 8 图 12：我国连锁门店、单体药店数量及连锁化率（万家） . 9 图 13： 2019 年中美药店连锁化率对比 . 9 图 14：中美日 TOP3 药店门店数量占比 . 9 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 15：中美日 TOP3 药店市 场份额对比 . 9 图 16：我国处方药与非处方药销售额（亿元） .11 图 17：我国处方药各销售渠道占比 .11 图 18：日本处方药各销售渠道占比 .11 图 19：中美日零售药店在处方药销售中的比重 .11 图 20：我国药店收入结构 . 12 图 21：美国零售药店 Rite Aid 2018 年的销售结构 . 12 图 22：实体、网上药店规模及增速（含非药品，亿元） . 14 图 23：实体药店与网上药店的销售额占比（含非药品） . 14 图 24：网上药店药品销售规模及同比增速 . 14 图 25：我国网上药店非药品销售规模及同比增速 . 14 图 26：我国网上药店销售结构情况 . 14 图 27： 益丰药房的销售结构情况 . 14 图 28： 2019 年中国医药零售电商消费者年龄分布 . 15 图 29：医药电商 消费者职业分布 . 15 图 30：医药电商网上购药意愿 . 15 图 31：医药电商消费者购药理由 . 15 图 32：医药电商消费者健康情况 . 16 图 33： 2019 年中国各渠道购药对象情况 . 16 图 34：线上药店在药品销 售中的比重 . 18 图 35：院内、院外线下、院外线上药品销售规模及预测 . 18 图 36：院内、院外线下、院外线上药品销售占比及预测 . 18 图 37：院内、院外线下、院外线上药品销售增速及预测 . 18 图 38：四家药店门店数量（家） . 19 图 39：四家药店门店扩张速度（ %） . 19 图 40：四家药店每年新增门店数（家） . 19 图 41：益丰药房的扩张方式 . 19 图 42：大参林的扩张方式 . 20 图 43：老百姓的扩张方式 . 20 图 44：四家药店的关店数（家） . 20 图 45：四家药店的关店率 . 20 图 46： 益丰药房门店的区域分布 . 21 图 47：大参林门店的区域分布 . 21 图 48： 老百姓门店的区域分布 . 21 图 49：一心堂门店的区域分布 . 21 图 50：四家药店直营门店占比 . 21 图 51：四家药店的医保门店占比 . 21 图 52： 2020 年四家药店的店龄结构 . 22 图 53：四家药店的营业收入对 比（亿元） . 25 图 54：四家药店的营收增速对比（ %） . 25 图 55： 2020 年四家药店的营收结构（按区域， %） . 25 图 56： 2020 年四家药店的营收结构（按产品， %） . 25 图 57：四家药店 的归母净利润对比（亿元） . 26 图 58：四家药店的归母净利润增速对比（ %） . 26 图 59：四家药店的毛利率对比（ %） . 26 此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 60：四家药店的净利率对比（ %） . 26 图 61：四家药店的期间费用率对比（ %） . 26 图 62：四家药店的销售费用率 对比（ %） . 26 图 63：四家药店的管理费用率对比（ %） . 27 图 64：四家药店的财务费用率对比（ %） . 27 图 65：四家药店的净资产收益率对比（ %） . 27 图 66：四家药店的资产负债率对比（ %） . 27 图 67：四家药店的总资产周转 率对比（ %） . 27 图 68：四家药店的经营性活动现金流净额（亿元） . 27 表 1：不同药品销售终端的特征比较 . 6 表 2：与药店集中度提升相关的政策梳理 . 10 表 3： “药品零加成 ”“医药分开 ”、 “处方外流 ”政策基本情况 . 12 表 4：线下零售药店、 O2O 医药电商、 B2C 医药电商比较 . 16 表 5：四大药店在医药电商、互联网医疗方面的布局比较 . 17 表 6：四家药店零售业务收入对比 . 22 表 7：四家药店零售业务盈利情况对比 . 23 表 8： “一线药店 ”与 “二线药店 ”的分析比较 . 28 此报告仅供内部客户参考 -5- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 1 行业概况：药品市场规模稳步增长，药店渠道份额不断提升 1.1 人口老龄化 +慢性病患病率提高 +健康意识提升，推动药品市场增长 根据京东健康招股说明书， 2020 年，我国医疗健康支出预计达 72540 亿元，同比增 长 11.26%，预计到 2030 年，我国医疗健康支出将达到 176160 亿元，未来 10 年的复合增 速为 9.28%。我国大健康行业的市场规模将由 2020 年的 89730 亿元增长至 2030 年的 217730 亿元，未来 10 年的复合增速为 9.27%；其中，我国药品市场规模将由 2020 年的 17150 亿元增长至 2030 年的 31940 亿元，未来 10 年的复合增速为 6.42%。未来 10 年， 我国医疗健康支出、健康行业市场规模、药品市场规模保持稳步增长，主要驱动因素来 自于： （ 1）人口老龄化。 我国 65 岁及以上人口规模将由 2019 年的 1.76 亿人增长 2030 年的 3.09 亿元，占总人口的比重将由 2019 年的 12.76%提升至 21.50%。而根据中国医药 工业信息中心医院处方分析系统 RAS 数据，我国 60 岁以上老年人用药占整体处方市场 的 55.5%以上，人口老龄化加剧将推动我国药品市场增长。 （ 2）慢性病患病率提高。 根 据京东健康招股说明书， 2019-2024 年，我国的乙肝、中风和糖尿病病例数预计将分别以 11.1%、 4.50%、 2.70%的年复合增长率增长，受前述等慢性病的带动，医疗健康支出总额 用于治疗和管理慢性病的占比预计将由 2019 年的 69.60%提升至 2030 年的 84.40%。（ 3） 健康意识提升。 随着居民收入水平的提高、人口结构的变化以及技术的进步可以让更多 疾病得以预防等，个人健康管理意识提升，推动健康管理需求增加。 图 1：中国医疗健康支出总额及同比增速 图 2：中国大健康行业市场规模及同比增速 资料来源：京东健康招股说明书，财信证券 资料来源：京东健康招股说明书，财信证券 图 3：我国药品市场规模及同比增速 图 4：我国 65岁及以上人口数量、比重 资料来源：京东健康招股说明书，财信证券 资料来源：国家统计局，财信证券 此报告仅供内部客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 1.2 公立医院为药品主要销售渠道，零售药店渠道份额稳步提升 我国药品销售终端包括公立医院、零售药店、基层医疗终端。 我国医药产业链主要 包括医药制造、医药流通和医药消费三个环节。其中，狭义的“医药流通”环节是连接 上游医药生产厂家和药品零售终端客户的一项经营活动，主要是指药品流通企业从上游 生产厂家采购药品，然后出售给医院、药店等零售终端客户的药品流通过程。根据消费 者直接接触到的销售终端环节不同，医药流通市场可细分为三大销售终端，分别为公立 医院终端（包括城市公立医院及县级公立医院两大市场）、零售药店终端（包括实体药店 和网上药店两大市场）和公立基层医疗终端（包括城市社区卫生中心 /站及乡镇卫生院等）。 从体量、数量、运营管理水平等特 征来看，公立医院终端呈现经营门槛高、体量大、数 量少的特点，而零售药店、基层医疗终端主要呈现出体量小、数量多、采购频次高的特 点。 公立医院为药品主要销售渠道，零售药店渠道份额稳步提升。 从销售金额来看，根 据米内网数据， 2020 年，公立医院终端、公立基层医疗终端、零售药店终端销售额分别 为 10512/1595/4330 亿元，同比增长 -12.04%/-11.78%/3.19%，受新冠疫情影响，公立医院 终端、公立基层医疗终端销售额同比减少。从销售增速来看，自 2013 年以来，随着销售 规模逐渐增大，三个终端的销售增速整体呈 下降趋势，其中零售药店终端的销售增速最 为稳定，并于 2016 年超过公立医院终端销售增速。从渠道份额来看， 2020 年，公立医院 终端、公立基层医疗终端、零售药店终端的渠道份额分别为 64.00%/9.70%/26.30%，其中 公立医院市场份额最大，为最重要的药品销售渠道，但呈现下降趋势；零售药店终端的 市场份额则呈现上升趋势，渠道份额由 2013 年的 23.30%提升至 2020 年的 26.30%。未来， 随着“处方外流”和“医药分开”等医改政策的落地，药品销售预计逐步流向院外市场， 三大销售终端占比将面临调整，零售药店终端占比 预计将进一步提升。 表 1：不同药品销售终端的特征比较 项目 医院市场（第一终端） 院外市场（第二、三终端） 药品 销售 终端 自身 的特 征 终端类别 二级及以上医院 零售连锁公司及其下属 门店 单体药店等社区医药终端、诊 所等基层医疗机构 体量与数量 体量大、数量较少 除部分大中型连锁企业 外，体量小、数量多 体量小，数量非常多 运营管理水平 较高 除部分大中型连锁企业 外，运营管理水平普遍较 低 普遍较低 药品 销售 终端 在交 易环 节的 经营门槛 医院开户难度较大，维护成本 较高，资金压力较大 对赊销账期诉求高，资金 压力较大 客户规模小、集中度低，业务 繁琐、仓储及配送难度大 采购频次及金额 采购频次低，单次采购量大 采购频次高，单次采购量 小 采购频次高，单次采购量小 采购内容特征 整件为主 整件 +零货 零货为主，需拆零后重新拣 选、包装、复核 此报告仅供内部客户参考 -7- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 特征 及对 医药 流通 企业 的影 响 配送及时性需求 相对较低 较高 很高 资金周转效率 低，应收账款回款期通常为 3-6 个月，甚至更长 较低，应收账款回款期通 常为 2-3 个月，甚至更长 高，账期较短或没有账期 B2B 适用性 低 低 高度契合 国家政策和行业趋 势 二级及以上公立医疗机构需 严格执行“两票制”，“营改 增”将有效打压商业贿赂，“带 量采购”提高中标门槛、显著 降低药价。 鼓励提升零售连锁化率 和行业集中度 “医药分开、分级诊疗”的趋 势下，院外市场承接外流处 方，将迎来行业机遇 资料来源：药易购招股说明书，财信证券 图 5：公立医院终端销售额及同比增速 图 6： 公立基层医疗终端销售额及同比增速 资料来源：米内网，财信证券 资料来源：米内网，财信证券 图 7：零售药店终端销售额及同比增速 图 8： 三大终端销售额增速对比 资料来源：米内网，财信证券 资料来源：米内网，财信证券 此报告仅供内部客户参考 -8- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 9：药品销售三大终端的销售额分布情况 资料来源：米内网，财信证券 1.3 全国零售药店门店数量逐年增加，连锁化率有待提升 全国零售药店门店数量逐年增加，连锁化率有待提升。 药品经营主体包括批发企业 和零售企业。根据国家药监局药品监督管理统计年度报告（ 2020 年），截至 2020 年底， 全国共有药品经营许可证持证企业 57.33 万家。其中，批发企业 1.31 万家，占比约 为 2.29%；零售企业数量为 56.02 万家，占比约为 97.71%。受新冠疫情带动药械需求增 加影响， 2020 年全国零售药店数量小幅增长。具体来看， 2020 年，全国共有零售药店门 店总数 55.39 万家，同比增长 5.70%。其中，单体药店 24.09 家，同比增长 2.97%；连锁 药店门店 31.29 家，同比增长 7.91%。此外，我国药店连锁化率呈现不断提升趋势，药店 连锁化率由 2013 年的 37%提升至 2020 年的 56%，但同美国等发达国家相比，我国药店 连锁化率提升空间仍较大。以 2019 年为例，美国药店的连锁化率达到 87%，我国连锁化 率仅为 55%。 图 10：全国药品经营企业历年变化情况（万家） 图 11： 2020 年药品经营企业构成 资料来源：国家药品监督局，财信证券 资料来源：国家药品监督局，财信证券 此报告仅供内部客户参考 -9- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 12：我国连锁门店、单体药店数量及连锁化率（万家） 图 13： 2019 年中美药店连锁化率对比 资料来源：国家药品监督局，财信证券 资料来源：益丰药房年报，财信证券 2 增长逻辑：行业集中度提升 +处方外流贡献增量 2.1 经营压力大 +门槛提升 +监管趋严，推动药店行业加速整合 2.1.1 相比于日本，我国零售药店行业集中度仍有 3-6 倍提升空间 2019 年，我国 TOP3 药店企业的门店数量占比为 3.42%，同期美国、日本 TOP3 药 店门店数量占比为 30.00%、 25.00%；我国 TOP3 药店企业的销售市场份额为 8.00%，同 期美国、日本 TOP3 药店企业的销售市场份额分别为 85.00%、 31.00%。同日本相比，我 国 TOP 药店门店集中度、市场份额集中分别有 6 倍、 3 倍的提升空间。 图 14：中美日 TOP3 药店门店数量占比 图 15：中美日 TOP3 药店市场份额对比 资料来源：益丰药房年报，中国药店，财信证券 资料来源：益丰药房年报，中国药店，财信证券 2.1.2 利润空间压缩 +经营门槛提升 +监管政策趋严，推动零售药店集中度提升 自 2016 年以来，两票制、药品零加成、带量采购、医保谈判等政策相继执行，药品 流通利润空间不断被压缩，对药店的经营能力、议价能力等提出更高要求。另一方面，新 版 GSP、零售药店分类分级管理零售药店医疗保障定点管理暂行办法、关于建立 完善国家医保谈判药品“双通道”管理机制的指导意见等政策，提升了零售药店的开 此报告仅供内部客户参考 -10- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 店门槛、经营范围拓展门槛、医保统筹支付门槛。例如， 2018 年颁布的零售药店分类 分级管理指出，满足执业药师配置、服务环境设施以及信息化管理系统建设要求的三 类药店可经营非处方药、处方药（不包括禁止类药品）、 中药饮片； 2021 年颁布的零售 药店医疗保障定点管理暂行办法规定，满足医师、医保管理人员配置以及相关制度要 求的定点零售药店可以申请纳入门诊慢性病、特殊病购药定点机构； 2021 年发布的关 于建立完善国家医保谈判药品“双通道”管理机制的指导意见指出，资质合规、管理 规范、信誉良好、布局合理以及满足对所售药品已实现电子追溯等条件的定点零售药店 纳入谈判药品供应保障范围，并同步纳入医保支付机制。此外，日益趋严的药店经营监 管政策（ 如 执业药师“挂证”清查等）也会推动行业集中度提升。 表 2：与药店集中度提升相关的政策梳理 时间 政策 内容及影响 2016 两票制 公立医疗机构在采购中逐步推行“两票制”（生产企业到流通企业开一次发票，流通企 业到医疗机构开一次发票），鼓励其他医疗机构药品采购中推行“两票制”； 压缩药品 流通环节，减少中小药店低价进货渠道。 2016 新版 GSP 企业应当按照国家有关规定配备执业药师，负责处方审核，指导合理用药； 提升药师 配置等开店门槛。 2017 药品零加成 2017 年 9 月 30 日前，全国所有公立医院全部取消药品加成（中药饮片除外）； 药品降价，利润空间压缩。 2018 零售药店分类分级管 理 强化执业药师配置、服务环境设施以及信息化管理系统建设； 高评级药店经营范围广、 优惠政策多，低评级药店经营范围受限。 2019 带量采购 将“ 4+7”试点集中采购模式在全国范围内推广，自愿参加试点扩大区域范围的医保定 点社会办医疗机构、医保定点零售药店药品用量可以参与带量采购、以量换价； 药品 降价，利润空间压缩。 2019 执业药师“挂证”清 查 全国范围内开展为期 6 个月的药品零售企业执业药师“挂证”行为整治专项活动； “挂 证”药店将撤销 GSP 证书，执业药师配置监管趋严。 2021 零售药店医疗保障定 点管理暂行办法 符合规定条件的定点零售药店可以申请纳入门诊慢性病、特殊病购药定点机构； 定点 零售药店需满足药师、医保管理人员配置以及相关制度要求。 2021 “双通道”管理机制 将定点零售药店纳入谈判药品供应保障范围，并同步纳入医保支付机制； “双通道”定 点药店遴选标准高、信息化标准、药品管理标准、医保基金监管标准高。 资料来源： 国家药品监督管理局 ， 国家卫生健康委 ， 国家医疗保障局 ，财信证券 2.2 处方外流有望加速，预计贡献增量超 1750 亿元 2.2.1 未来 5 年，处方外流贡献的增量预计超 1750 亿元 对标美日，我国零售药店在处方药销售中的渠道价值具有 3-4 倍挖掘空间。 根据 IQVIA数据显示， 2018 年，我国处方药、非处方药的销售额分别为 11266、 5865 亿元， 销售占比分别为 65.76%、 34.24%。而在处方药的销售渠道中，医院、零售药店、第三终 端的渠道占比分别为 72%、 12%、 16%，医院为处方药的主要销售渠道，零售药店的渠道 占比最小。而在医药分离程度高的日本，药店为主要的处方药销售渠道，其渠道占比高 达 52%，大型医院、中小型医院、诊所的渠道占比分别仅为 25.30%、 5.80%、 16.80%。 类似于日本，美国零售药店也是其处方药的主要销售渠道，渠道比重高达 65%。相比于 此报告仅供内部客户参考 -11- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 日本、美国，我国零售药店在处方药销售中的渠道价值具有 3-4 倍的挖掘空间。我们进 一步对比中美药店的收入结构，处方药在我国药店收入中的占比为 39.02%，在美国药店 收入的占比为 66.60%，两者相差近 28%。伴随着我国医药分 离程度的提高以及处方外流 加快，处方药在我国药店收入结构中的占比不断提高。 未来 5 年处方外流带来的增量预计超 1750 亿元。 据中国医药物资协会 DTP 委员会 的预测，我国 DTP 及处方外流市场 2020 年总销售额约为 750 亿元，未来五年预计总销 售额超过 2500 亿元。若假定医院外流出的处方主要流向药店，处方外流给药店带来的增 量将超 1750 亿元，相比于零售药店 2020 年销售金额（ 4330 亿元），增幅达 40.42%。 图 16：我国处方药与非处方药销售额（亿元） 图 17：我国处方药各销售渠道占比 资料来源： IQVIA，财信证券 资料来源： IQVIA，财信证券 图 18：日本处方药各销售渠道占比 图 19：中美日零售药店在处方药销售中的比重 资料来源： Wind，财信证券 资料来源： IQVIA，中国药店，财信证券 此报告仅供内部客户参考 -12- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 20：我国药店收入结构 图 21：美国零售药店 Rite Aid 2018 年的销售结构 资料来源：中国药店，财信证券 资料来源： Rite Aid 年报，财信证券 2.2.2 制约因素相继清除，处方外流有望加速 为解决“以药养医”“看病难、看病贵”的问题，以及提高人民群众用药的可及性， 自 2015 年以来，政府部门发布多项有关“药品零加成”“医药分开”“处方外流”的政策。 2017 年 9 月底，全国所有公立医院全部取消药品加成（中药饮片除外），同时政府通过提 高医疗服务收入、增加补偿收入等配套政策巩固破除以药补医成果，解决了医院推动处 方外流动力不足的问题。 2021 年 5 月，国家医保局等部门发布关于建立完善国家医保 谈判药品“双通道”管理机制的指导意见，将定点零售药店纳入医保谈判药品供应保障 范围，并与定点医疗机构统一支付机制，推动了零售药店承接处方外流时医保统筹问题 的解决。同月，湖南省卫健委等发布关于印发湖南 省处方流转与监管工作方案（试行） 的通知，文件指出将建立全省统一的处方流转与监管平台，处方外流监管原则日益完善。 表 3：“药品零加成”“医药分开”、“处方外流”政策基本情况 时间 发布机构 政策名称 主要内容 2015 年 5 月 国务院办 公厅 关于城市公立医院综 合改革试点的指导意见 破除以药补医机制。试点城市所有公立医院 推进医药分开 ，积极探索 多种有效方式改革以药补医机制， 取消药品加成 （中药饮片除外）。将 公立医院补偿由服务收费、药品加成收入和政府补助三个渠道改为服 务收费和政府补助两个渠道。通过调整医疗服务价格、加大政府投入、 改革支付方式、降低医院运行成本等，建立科学合理的补偿机制。力 争到 2017 年试点城市公立医院药占比（不含中药饮片）总体降到 30% 左右。 2016 年 4 月 国务院办 公厅 关于印发深化医药卫 生体制改革 2016 年重点 工作任务的通知 采取多种形式 推进医药分开，禁止医院限制处方外流，患者可自主选 择在医院门诊药房或凭处方到零售药店购药 。 2017 年 1 月 国务院办 公厅 关于进一步改革完善 药品生产流通使用政策 的若干意见 提出推进医药分开，医疗机构应按照药品通用名开具处方，并主动向 患者提供处方；门诊患者可以自主选择在医疗机构或零售药店购药， 医药机构不得限制门诊患者凭处方到零售药店购药；具备条件的可探 索将门诊药房从医疗机构剥离。 2017 年 4 月 国家卫计 委等 关于全面推开公立医 院综合改革工作的通知 明确提出 2017 年 9 月 30 日前，全国所有公立医院全部取消药品加成 （中药饮片除外） 2018 年 3 月 国家卫计 关于巩固破除以药补 提出对公立医院取消药品加成减少的合理收入，要严格按照当地公立 此报告仅供内部客户参考 -13- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 委等 医成果持续深化公立医 院综合改革的通知 医院综合改革实施方案确定的补偿途径和比例执行，中央财政在 2018 年 -2020 年继续安排资金支持县级和城市公立医院综合改革，以巩固破 除以药补医成果。 2020 年 10 月 国家医疗 保障局 关于积极推进“互联网 +”医疗服务医保支付工 作的指导意见 支持“互联网 +”医疗复诊处方流转。探索定点医疗机构外购处方信息 与定点零售药店互联互通 ，有条件的统筹地区可以依托全国统一医保 信息平台，加快推进外购处方流转相关功能模块应用，便于“互联网 +” 医疗服务复诊处方流转 。探索开展统筹地区间外购处方流转相关功能 模块互认，实现“信息和处方多跑路，患者少跑腿”。 2021 年 5 月 国务院办 公厅 国务院办公厅关于推动 公立医院高质量发展的 意见 建立药品追溯制度，探索公立医院处方信息与药品零售消费信息互联 互通。 2021 年 5 月 湖南省卫 健委等 关于印发湖南省处方流 转与监管工作方案（试 行）的通知 明确处方流转与监管工作先在省内部分医疗机构开展试点，再逐步向 全省二、三级医疗机构进行推广。流转药品范围应以慢性病、常见病 的口服或外用制剂为主，注射剂 (自用胰岛素针除外 )、毒麻精放等特殊 药品不在此列。 2021 年 5 月 国家医保 局等 关于建立完善国家医 保谈判药品“双通道”管 理机制的指导意见 零售药店纳入谈判药品供应保障范围，并与定点医疗机构统一支付机 制；定点零售药店要与医保信息平台、电子处方流转平台等对接，保 证电子处方顺畅流转。 资料来源： 国务院办公厅， 国家药品监督管理局，国家卫生健康委，国家医疗保障局， 湖南省卫健委， 财信证券 3 医药电商 VS 线下药店：多方错位，优势互补 3.1 网上药店以销售非药品为主，近 5 年销售规模复合增速为 61.72% 根据米内网数据， 2020 年，我国网上药店的销售规模（含非药品）为 1593 亿元，同 比增长 59%；实体药店的销售规模（含非药品）为 5576 亿元，同比增速为 3.86%。网上 药店销售规模增速大幅领先于实体药店，其占药店销售额的比重由 2013 年的 1%提升至 22%。分结构来看，不同于线下药店，网上药店以销售非药品为主。 2020 年，我国网上 药店药品销售规模为 243 亿元，同比增长 75.60%，占网上药店销售规模（含非药品）的 比重为 15%；网上药店非药品销售规模为 1350 亿元，同比增长 56.25%，占网上药店销 售规模（含非药品）的比重为 85%。而线 下药店则以药品销售为主，以益丰药房为例， 其 2020 年销售收入结构中，约 80%的收入来自药品，约 20%的收入来自非药品，销售收 入结构正好与网上药店相反，可见两者的销售产品存在错位。 此报告仅供内部客户参考 -14- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 22：实体、网上药店规模及增速（含非药品，亿元） 图 23：实体药店与网上药店的销售额占比（含非药品） 资料来源：米内网，财信证券 资料来源：米内网，财信证券 图 24：网上药店药品销售规模及同比增速 图 25：我国网上药店非药品销售规模及同比增速 资料来源：米内网，财信证券 资料来源：米内网，财信证券 图 26：我国网上药店销售结构情况 图 27： 益丰药房的销售结构情况 资料来源：米内网，财信证券 资料来源：公司年报，财信证券 此报告仅供内部客户参考 -15- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 3.2 用户画像：线上医药消费者主要为 26-35 岁的白领 从年龄分布来看，医药电商消费者主要以 26-35 岁的青年为主，其占比为 46.50%， 而年龄在 46 岁以上的消费者占比较少，其占比仅为 7.40%。从职业分布来看，医药电商 消费者主要以白领、教师为主，两者的占比分别为 30.60%、 20.10%。从购药意愿及理由 来看， 97%的调查者会或者部分会选择在网上购药，其选择网上购药的理由主要为品牌 选择多（ 67.10%）、安全保障高（ 61.10%）、价格低（ 51.20%）。从医药电商消费者的健康 情况来看，医药电商消费者主要以健康、亚健康消费者为主，其占比分别为 43.10%、 43.20%， 患有慢性病的消费者占比仅为 13.70%。从用药对象来看，消费者主要为自己买药，其中 分别有 56.00%、 54.60%的消费者在电商平台、线下药店为自己的父母买药。 图 28： 2019 年中国医药零售电商消费者年龄分布 图 29：医药电商消费者职业分布 资料来源：京东健康，中康资讯，财信证券 资料来源：京东健康，中康资讯，财信证券 图 30：医药电商网上购药意愿 图 31：医药电商消费者购药理由 资料来源：京东健康，财信证券 资料来源：京东健康，财信证券 此报告仅供内部客户参考 -16- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 32：医药电商消费者健康情况 图 33： 2019 年中国各渠道购药对象情况 资料来源：京东健康，财信证券 资料来源：京东健康，财信证券 3.3 线上 VS 线下：各具独特优势，两者存在需求、产品、用户错位 从药品种类、时效性、便利性、质量与服务、医保支付、价格等方面比较，线下药 店的优势主要体现在时效性高、可提供药事服务、支持医保支付，同时可借助 O2O 模式 提升购药便利性； B2C 医药电商（即线上药店）的优势主要体现在药品种类多、价格低、 便利性高，但暂时不能支持医保支付。线下线上药店各具独特优势，同时两者在消费需 求、消费产品、消费用户方面存在错位。消费需求方面。根据京东健康联合中康资讯发 布的中国药品零售市场消费趋势报告显示，线下实体药店销售最多的药品品类为 感 冒药、胃肠道用药、降血压用药等应急性药品 ；以京东健康为代表的线上药店 销量 排名 前四 的药品 品类为补肾壮阳药、风湿骨伤药、补气养血药以及维矿物质等偏计划性消费 药品 。线下药店主要依托靠近社区、 O2O 平台等满足时效性要求高的消费需求 。消费产 品方面。线下药店约 80%的销售收入来自于药品，而线上药店约 80%的销售收入来自非 药品。消费用户方面。线上消费者以 26-35 岁的青年为主，线下药店消费者以 46 岁以上 的人群为主，而我国 60 岁以上老年人用药占整体处方市场的 55.5%以上，线下药店更能 充分受益于人口老龄化带来的药品需求增加。 表 4：线下零售药店、 O2O医药电商、 B2C医药电商比较 类型 线下零售药店 O2O 医药电商 B2C 医药电商 种类 种类少 依托线下药房 种类多 时效性与便 利性 时效性高，便利性一般 时效性取决于配送效率，便利 性高 时效性差，便利性高 质量与服务 药品质量保障程度高，可 提供专业药事服务 药品质量认可度低于线下实 体店，仅提供线上咨询 产品质量认可度低，仅提 供线上咨询 医保支付 70%的门店可刷医保 医保支付暂未放开 医保支付暂未放开 价格 略贵 依托线下药房 较低 代表企业 益丰药房、大参林等 美团买药、叮当买药 京东健康、阿里健康 资料来源：京东健康 ，财信证券 此报告仅供内部客户参考 -17- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 3.4 医药电商冲击下，线下龙头药店有望保持稳定增长 3.4.1 线下头部药店借助门店优势，积极拓展医药电商 面对京东健康、阿里健康等医药电商的冲击，头部线下药店也在积极拥抱医药电商、 互联网医疗。在医药电商方面，益丰药房、大参林等头部线下药店通过自建（ APP/小程 序 /公众号）与第三方平台合作（入驻京东健康、阿里健康、京东到家、美团外卖）的方 式搭建“ O2O+B2C”平台，从经营情况来看，头部药企 O2O