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证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2018 年 04 月 19 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 代鹏举 S0350512040001 021-68591581 daipjghzq 证券分析师： 陈博 S0350518010001 010-88576939 chenb05ghzq 联系人 ： 谷航 S0350117040024 010-88576933 guhghzq 后发先至 ，日本 功能和结构材料 龙头 企业领跑全球 化工 新材料 行业海外专题报告系列 三 ：日本篇 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 化工新材料 -5.3 -8.8 -8.1 沪深 300 -7.2 -11.8 8.8 相关报告 化工新材料行业海外专题报告系列二：欧洲篇：变革与重构，欧洲功能和结构材料龙头开启发展新篇章 2018-04-17 化工 新材料行业海外专题报告系列 一 ： 美国篇 ：半导体功能材料和陶瓷结构材料行业龙头优势尽显 2018-03-22 投资要点： 半导体 和 碳纤维 材料 需求旺盛 ， 日本企业 研发能力强且市场定位精准实现后发先至奠定行业领先地位 。 信息技术和航空航天等高技术产业的 快速发展 ， 驱动半导体 功能 材料 和 碳纤维 结构 材料 市场快速增长 。日本企业信越化学 工业 （ 4063.T） 、住友化学 （ 4005.T） 、 JRS株式会社 (4185.T)、 东曹株式会社 （ 4042.T） 、 日立化成 （ 4271.T）和 东丽 株式会社 （ 3402.T） 等 在相应领域起步略晚于欧美，从 20 世纪 70 至 80 年代 之间在日本年政府政策扶植下 ， 凭借其 优秀的研发能力 和精准的市场定位 实现后发先至 ，目前 在 全球 半导体 功能 材料和 碳纤维 结构 材料 领域 处于 绝对 领先地位 。 硅晶圆材料市场 份额 最大，信越化学 工业（ 4063.T） 掌握 行业 定价权 。 硅晶圆在半导体 前端制造材料 化学品市场中占比达 30%以上，市场份额最大。以信越 化学 工业和胜高等 为代表的日本企业占据着全球硅晶圆 68%的市场份额。 作为 全球硅晶圆领域的龙头企业，信越化学 工业在全球范围首先 实现 300mm 的晶圆和 SOI 硅片的 量产，因具有 技术和产能优势 掌握行业硅晶圆 产品 定价权， 2017 年 11 月，信越化学 将 12 寸硅晶圆价格从 75 美元 /片提升至 120 美元 /块，涨幅 高达 60%， 受益于 硅晶圆产品上涨 ， 公司 半导体硅晶圆板块业绩快速上升 。 光刻胶技术壁垒高，住友化学 （ 4005.T） 和 JSR 株式会社 (4185.T)产品技术布局最前沿 。 光刻胶是在半导体生产过程中，用量仅次于硅晶圆和特种气体的化学材料，其生产具有很高的技术壁垒 ，光刻胶技术水平直接决定半导体晶圆制程 。住友化学 和 JSR 株式会社 等日本企业一直深耕光刻胶领域，占据全球 72%的市场份额。目前住友化学 已经研制出适用于 ArF 浸入式 光刻胶 和 EUV 技术的光刻胶 ，其中 EUV 技术的光刻胶应用于 32nm 以下晶圆制造制程 ； JSR 株式会社联合 Imec（ Intelligent Machinery Expert Control）微电子研究所共同成立的 EUV 光刻胶制备和认证中心 ，致力于实现 EUV 光刻胶材料的量产应用，预计 2020 年前实现批量供货应用于 7nm 及以下的晶圆制程，其 产品 技术 布局行业最前沿 。 半导体 溅射靶 行业日本 东曹 株式会 社（ 4042.T） 实现高纯度和全品类 覆盖 ，综合竞争优势 明显 。 溅射靶材是半导体、平板显示和薄膜-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%化工新材料 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 太阳能电池生产中 金属制程的核心 原材料， 受益于下游需求驱动市场快速增长 。 日本 东曹 株式会社 、 JX 日矿化工等企业 提早布局 ，经过几十年的技术沉淀和市场开拓，现已占据全球靶材市场 50%以上的市场份额。目前东曹株式会社 实现 溅射靶材 全品类覆盖 ，产品纯度 最高 可达 6N9（ 99.9999%） 以上， 综合竞争优势明显 。 半导体封测材料市场受益下游需求 快速增长 ，日立化成（ 4271.T）在功能材料业务板块盈利能力持续增强。 全球半导体封测材料市场接近 200 亿美元，由于半导体封测工 序直接贴近下游应用，受益于行业快速增长，封测材料快速放量。行业龙头日立化成株式会社实现全球范围布局，环氧树脂膜封材料和芯片黏结剂材料绑定下游龙头客户，同时从 2015 年起包含半导体封测材料在内的功能材料业务板块稀释后毛利率实现翻倍增长，盈利能力持续增强。 碳纤维应用领域 分布广泛 ，东丽 株式会社 （ 3402.T） 技术领先 持续拓宽市占版图 。 碳纤维因为其优良的性能被广泛应用在航空航天、风机叶片和汽车等领域。日本企业东丽、东邦和三菱化学 合计占有全球 50%以上的碳纤维市场。东丽 株式会社 技术和产能一直领先同行业， 在成本控制基 础上 技术方面实现 T1000 级和 T1100 级高强碳纤维 批量生产，产能方面截至 2017 年年底，碳纤维 总 产能 达到 4.46万吨 /年，未来东丽将会继续提升卓尔泰克 子公司 大丝束碳纤维纤维，到 2020 年将卓尔泰克 子公司 产能从现在的 1.5 万吨 /年扩大到 2.6万吨 /年 ， 东丽株式会社 技术优势领先 持续拓展 市场份额 。 行业投资评级及 重点推荐个股 ： 目前，国内企业在半导体 功能 材料和 碳纤维 结构材料 领域 均 与日本 龙头 企业存在差距。 在 “中国制造2025”目标导向和相关产业基金及地方政策 支持 ， 中国企业将不断加快技术追赶 ，逐步提高半导体核心材料的自给率 ，我们看好化工新材料行业的发展趋势， 给予行业“推荐”评级 。 国内上市公司中以 上海新阳 （ 300236.SZ） 、晶瑞股份 (300655.SZ)、 江丰电子(300666.SZ)、飞凯材料（ 300398.SZ）和 光威复材 （ 300699.SZ）等 为代表的 龙头 企业 逐步通过自主研发与外延并购把握机遇实现快发成长 。 上海新阳（ 300236.SZ）： 国内电镀液及清洗液龙头 ， 参股 公司上海新晟 已实现 12 寸晶圆 试产， 首次打破海外技术封锁。 晶瑞股份（ 300655.SZ）： 公司拥有达到国际先进水平的光刻胶生产线，并承担国家 02 专项“ i 线光刻胶产品开发及产业化”项目 ，持续拓展行业竞争优势 ； 江丰电子（ 300666.SZ）： 高纯溅射靶材行业龙头，打破海外技术封锁受益进口替代趋势。 飞凯材料（ 300398.SZ） ：整合封测材料领域优质标的，利用国内客 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 户渠道快速放量加快封测领域国产化率提升进程。 光威复材（ 300699.SZ）： 军用碳纤维使用率上升，民航、风机叶片和新能源汽车用碳纤维需求不断扩大，公司业务将 实现高速增长 ； 风险提示： 外围经济政治矛盾加剧；相关政策落地不及预期；同行业竞争加剧风险；项目进展不及预期；推荐公司业绩不达预期；相关推荐标的与国外公司不具有可比性，相关数据和资料仅供参考。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2018-04-18 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2016 2017E 2018E 2016 2017E 2018E 评级 300236.SZ 上海新阳 37.84 0.31 0.46 0.6 122.06 82.26 63.07 买入 300398.SZ 飞凯材料 24.28 0.65 0.2 0.71 37.25 121.4 34.2 买入 300655.SZ 晶瑞股份 * 35.13 0.51 0.46 0.72 68.6 77.04 48.94 增持 300666.SZ 江丰电子 80.8 0.33 0.26 0.36 244.85 310.77 224.44 增持 300699.SZ 光威复材 * 59.46 0.72 0.77 0.93 82.32 81.18 64.22 增持 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注： *盈利预测取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 内容目录 1、 新材料市场前景广阔，日本企业占得先机 . 7 1.1、 半导体材料行业日企技术成熟占据半壁江山 . 7 1.2、 日本碳纤维企业技术优势明显 . 9 2、 硅晶圆龙头：信 越化学工业（ 4063.T） . 11 2.1、 硅材料行业龙头 . 11 2.2、 硅晶圆领域占比全球领先 . 13 2.3、 全球 PVC 行业龙头 . 14 3、 光刻胶及湿化学品龙头：住友化学（ 4005.T） . 15 3.1、 全球偏光片领先厂商 . 16 3.2、 深耕半导体行业光刻胶领域 . 18 4、 光刻胶行业龙头： JSR 株式会社（ 4185.T） . 21 4.1、 半导体材料业务板块业务营业收入趋稳 . 22 4.2、 提 早布局 EUV 光刻胶在 7nm 制程应用中量产 . 23 5、 溅射靶材行业龙头：东曹株式会社（ 4042.T） . 24 6、 封测材料行业龙头：日立化成株式会社（ 4217.T） . 30 7、 碳纤维行业龙头：东丽株式会社（ 3402.T） . 33 7.1、 全球范围内业务分部广泛 . 33 7.2、 碳纤维产业龙头，产品成本控制技术领先 . 34 8、 行业投资评级及重点推荐个股 . 39 8.1、 上海新阳（ 300236.SZ） . 39 8.2、 晶瑞股份（ 300655.SZ） . 39 8.3、 江丰电 子（ 300666.SZ） . 39 8.4、 飞凯材料（ 300398.SZ） . 39 8.5、 光威复材（ 300699.SZ） . 40 9、 风险提示 . 41 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表目录 图 1：全球半导体销售收入及增速统计 . 7 图 2： 20 世纪 70 年代至 80 年代全球半导体中心从美国向日本转移 . 8 图 3：碳纤维应用领域分布广泛 . 10 图 4：日系企业碳纤维发展历程 . 10 图 5： 2008 至 2018H 公司营业收入及增速统计 . 11 图 6： 2018 年半年报信越化学各业务板块收入占比 . 12 图 7：信越化工硅晶圆产品 . 12 图 8： 2012 至 2016 年信越销售收入和运营收益 . 12 图 9： 2008 至 2016 年全球硅晶圆出货面积及增速统计 . 13 图 10： 1974 年至 2005 年日本信越化学 PVC 产能统计 . 15 图 11：住友化学近年营业收入及毛利率 . 16 图 12： 2016 年营业收入各部门占比 . 16 图 13：全球偏光片产能 . 16 图 14： 2016 年全球偏光片产能分布 . 16 图 15：偏光片原理及结构 . 17 图 16：全球偏光片市场需求及增速 . 18 图 17：全球偏光片市场结构 . 18 图 18：浸入式光刻 . 19 图 19：全球半导体用光刻胶市场规模 . 20 图 20： 2008 至 2017 年 JSR 营业收入增速及统计 . 22 图 21： 2017 年 JSR 各业务板块占比统计 . 22 图 22： 2014-2017 年 JSR 和全球半导体材料营收统计 . 22 图 23： 2017 年 JSR 精细化工业务板块占比分布 . 22 图 24： JSR 株式会社 EUV 光刻胶产品图案化效果 . 23 图 25： EUV RMQC 规划及布局 . 24 图 26：东曹株式会社近年营业收入及毛利率 . 25 图 27：东曹株式会社 2016 年营业收入各部门占比 . 25 图 28：全球靶材市场分布 . 25 图 29：溅射靶材工作原理 . 26 图 30：东曹株式会社钛靶 . 27 图 31：东曹株式会社可制备多种材 料溅射靶材 . 27 图 32：全球靶材市场规模 . 27 图 33：溅射靶材下游结构 . 27 图 34：全球半导体用靶材市场规模 . 28 图 35：国内半导体用靶材市场规模 . 28 图 36：全球平面显示用溅射靶材市场规模 . 28 图 37：国内平板显示产业规模 . 29 图 38：全球和国内光伏用溅射靶材市场规模 . 29 图 39： 2008 至 2016 年全球半导体封测材料市场统计 . 30 图 40： 2015 年全球半导体封测材料市场分布 . 30 图 41： 2008 至 2017 年日立化成营收增速统计 . 31 图 42： 2017 年日立化成业务分部 . 31 图 43：日立化成封装材料 . 31 图 44： 2014 至 2017 年日立化成株式会社功能材料业务板块营收及毛利统计 . 32 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图 45：东丽近年营业收入及毛利率 . 33 图 46： 2016 年东丽株式会社营业收入各业务板块占比 . 34 图 47：全球小丝束碳纤维市场分布 . 34 图 48：全球大丝束碳纤维市场分布 . 34 图 49：全球碳纤维市场需求 . 35 图 50：风电叶片用碳纤维需求量 . 36 图 51：我国新能源汽 车销量 . 36 图 52：东丽株式会社 PAN 碳纤维生产工艺 . 37 图 53：聚丙烯腈预氧化化学式 .
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