食品饮料中期策略：行业景气向上，2018大众品消费崛起年.pdf

请务必阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度 报告 行业景气向上， 2018 大众品消费崛起年 报告摘要 ： Table_Summary 市场回顾： 2018 年 食品饮料行业 Q1 营收、净利润分别同比增长17.21%、 31.47%，基本面延续良好表现。 机构食品饮料行业配臵占比 自 2017Q4 达到 6.95%高点后出现回调， 2018Q1 行业配臵比例为5.54%。食品饮料行业历史最高配臵比为 7.72%，就目前配臵情况而言尚有较为明显的提升空间。 白酒： 2018 区域次高端龙头增速明显提升，通过实行削减中低端产品 SKU、渠道下沉及精细化管理等举措， 今世缘、口子窖、洋河等经营质量得到显著提升， 收入利润双双开始提速， Q1 实现 双 25%+的增长。回顾近几年白酒发展历程不难发现， 2016 年是以茅台为首的高端的复苏之年， 2017 年我们则见证了水井、舍得等全国化次高端的爆发，随着消费升级趋势的全面演绎，我们认为 2018 年有望成为区域次高端龙头的崛起之年 。 推荐关注 贵州茅台、 今世缘 。 啤酒 ： 今年年初啤酒行业 迎来十年中的第一次 集中性提价， 加之包材、铝罐等主要原材料价格企稳，本轮 出厂价 的提升有望直接转化为厂家实际的盈利 。行业产量端，我们观察到在过去几个季度中，我国的啤酒产量 已由 下降转为小幅增长 。行业 复苏迹象 已然 呈现 ，推荐重点关注行业的边际变化 。 乳制品： 低线城市消费空间打开，龙头渠道下沉领先。 农村收入增速更快 +城镇化率提升推动低线城市乳制品消费量增长。 2016 年农村人均奶类消费量（ 6.6kg）远低于城镇（ 16.5kg），但增速 更快 。受益于健康诉求提升及礼品市场需求，农村从乳饮料及替代品向奶类（尤其是高档奶）的消费转变明显。我们测算奶类消费量距离天花板仍有 47%增长空间，伊利等龙头企业通过 渠道下沉加速行业发展。推荐关注伊利股份。 调味品 ： 行业进入集中度快速提升的时代，考虑到 CR5 仅 20%，且行业呈现马太效应，我们认为这个阶段将持续较长的时间。而且，伴随集中度的提升，行业价格带还在不断上行。企业质地越优秀、竞争格局越好，受益程度越大。 推荐关注 国内酵母市占率已达 55%的 龙头公司 安琪酵母。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 贵州茅台 745.11 29.14 35.56 41.78 26 21 18 买入 今世缘 22.42 0.93 1.19 1.47 24 19 15 买入 伊利股份 30.21 1.21 1.50 1.87 25 20 16 买入 安琪酵母 36.69 1.34 1.69 2.07 27 22 18 买入 安琪酵母 37.13 1.03 1.43 1.73 36 26 21 买入 Table_Invest 优于大势 上次评级： 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 - 1%10%21%32%43%2017/62017/72017/82017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/32018/42018/5食品饮料 沪深30 0Table_Trend 涨跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 15.16% 6.21% 48.02% 相对 收益 14.80% 13.09% 40.21% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 95 总市值（亿） 29734 流通市值（亿） 26236 市盈率（倍） 32.38 市净率（倍） 5.63 成分股总营收（亿） 5490 成分股总净利润（亿） 810 成分股资产负债率（ %） 34.67 Table_Report 相关报告 食品饮料行业年报及一季报小结：行业景气向上，白酒区域次高端龙头有望崛起 2018-05-09 食品饮料行业周报：区域次高端白酒业绩加速，大众品龙头份额提升 2018-05-06 食品饮料行业周报：老窖营收破百亿，今世缘新年开门红 2018-04-15 食品饮料行业周报：糖酒会本周召开，白酒趋势依旧向好 2018-03-25 证券分析师：李强 执业证书编号： S0550515060001 (021)20361174 liqiangnesc 研究助理：齐欢 执业证书编号 ： S0550116110059 研究助理：杨兆媛 执业证书编号： S0550117090034 研究助理：熊欣慰 执业证书编号： S0550117090005 n (021)20361174 liqiangnesc /食品饮料 发布时间： 2018-06-03 请务必阅读正文 后的 声明及说明 2 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 行情回顾 . 4 1.1. 板块业绩综述 .4 1.2. 市场表现回顾 .4 1.3. 机构持仓分析 .6 2. 白酒：行业盈利能力提升，区域龙头强势崛起 . 7 2.1. 全国化次高端保持高增长，区域龙头崛起 .7 2.2. 行业提价势头不减，理顺价格体系实现厂商双赢 .10 2.3. 重点推荐标的 . 11 2.3.1. 贵州茅台（ 600519） . 11 2.3.2. 五粮液（ 000858） . 12 2.3.3. 泸州老窖（ 000568） . 13 2.3.4. 洋河股份（ 002304） . 13 2.3.5. 今世缘（ 603369） . 14 2.3.6. 山西汾酒（ 600809） . 15 3. 啤酒：行业显现复苏迹象，盈利能力有望得到实质性提升 . 16 3.1. 五大巨头持续收 割市场份额，行业产量呈现复苏迹象 .16 3.1.1. CR5 提高至 75%，横向比较仍有提升空间 . 16 3.1.2. 产量呈现复苏迹象 . 19 3.2. 行业主要财务指标转好，未来仍有较大改善空间 .19 3.2.1. 吨酒价极低，国产啤酒盈利能力明显弱于国际巨头 . 19 3.2.2. 费用率逐步降低 . 20 3.2.3. 资产负债表逐步改善 . 21 3.3. 重点推荐标的 .22 3.3.1. 青岛啤酒（ 600600） . 22 4. 调味品：长周期视角下的持续提价 +集中度快速提升 . 23 4.1. 我国调味品行业具有较大的提价空间 .23 4.2. 行业集中度快速提升 .24 4.3. 重点推荐标的 .25 4.3.1. 涪陵榨菜（ 002507） . 25 4.3.2. 安琪酵母（ 600298） . 26 4.3.3. 海天味业（ 603288） . 27 4.3.4. 千禾味业（ 603027） . 27 4.3.5. 恒顺醋业（ 600305） . 28 5. 乳制品：低线城市消费空间打开，龙头渠道下沉领先 . 28 5.1. 重点推荐标的 .31 5.1.1. 伊利股份（ 600887） . 31 请务必阅读正文 后的 声明及说明 3 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 6. 其他食品：渠道深耕布局网点，掘金低线市场 . 32 6.1. 重点推荐标的 .33 6.1.1. 桃李面包（ 603866） . 33 6.1.2. 绝味食品（ 603517） . 34 请务必阅读正文 后的 声明及说明 4 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 1. 行情回顾 1.1. 板块业绩综述 食品饮料 行业 2018 年 Q1 行业实现营收 1606.79 亿元，同比增长 17.21%；实现归母净利润 313.07 亿元，同比增长 31.47%， 2018 年 Q1 收入、利润在 2017 年基础上进一步加速。 从行业横向来看，食品饮料行业收入利润增速在 A 股各行业中处中游。 图 1： 食品饮料收入增速排名中游 数据来源：东北证券 ， Wind 图 2：食品饮料净利润增速排名中游 数据来源：东北证券 ， Wind 2018 年一季度白酒、软饮料表现亮眼，实现营收 624.36、 65.29 亿元，同比增长28.19%、 20.72%。乳品、调味发酵品和食品综合都实现了百分之十以上的增长，实现营收 286.24、 78.43 及 215.83，分别 增长 15.48%、 15.42%和 14.75%。黄酒、啤酒、肉制品、葡萄酒和其他酒类分别同比增长 3.89%、 3.55%、 3.85%、 0.50%和 -0.52%。 净利润方面， 2018 年 Q1 白酒行业延续良好表现，实现净利润 217.14 亿元，同比增长 37.86%；调味发酵品、软饮料、肉制品和食品综合也有不错的表现，净利润增速分别为 34.95%、 29.67%、 21.00%和 23.58%。 1.2. 市场表现回顾 截至 6 月 1 日， 申万食品饮料行业整体上涨 2.79%，涨幅居前的子行业为调味品、食品综合 ，乳品涨幅垫底。 - 50% 0% 50% 100% 150% 200% 2018 年 Q1 - 10% - 5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2018 年 Q1 请务必阅读正文 后的 声明及说明 5 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 图 3：食品饮料各子行业 2018 年 市场表现 - 30%- 25%- 20%- 15%- 10%- 5%0%5%10%15%20%25%2018-01-052018-01-072018-01-092018-01-112018-01-132018-01-152018-01-172018-01-192018-01-212018-01-232018-01-252018-01-272018-01-292018-01-312018-02-022018-02-042018-02-062018-02-082018-02-102018-02-122018-02-142018-02-162018-02-182018-02-202018-02-222018-02-242018-02-262018-02-282018-03-022018-03-042018-03-062018-03-082018-03-102018-03-122018-03-142018-03-162018-03-182018-03-202018-03-222018-03-242018-03-262018-03-282018-03-302018-04-012018-04-032018-04-052018-04-072018-04-092018-04-112018-04-132018-04-152018-04-172018-04-192018-04-212018-04-232018-04-252018-04-272018-04-292018-05-012018-05-032018-05-052018-05-072018-05-092018-05-112018-05-132018-05-152018-05-172018-05-192018-05-212018-05-232018-05-252018-05-272018-05-292018-05-31SW 食品饮料 沪深 300 SW 白酒 SW 啤酒 SW 葡萄酒 SW 肉制品 SW 调味发酵品 SW 乳品数据来源：东北证券 ， Wind 从个股来看 2018 年 至今 涨幅前十名分别为 顺鑫农业 、 涪陵榨菜 、 桃李面包 、 重庆啤酒 、 安井食品 、 今世缘 、 华统股份 、 千禾味业 、 海天味业 、 盐津铺子 ； 跌幅前十名为 *ST 皇台 、 *ST 因美 、 加加食品 、 兰州黄河 、 莲花健康 、 得利斯 、 *ST 椰岛 、西部创业 、 光明乳业 、 深深宝 A。 表 1：食品饮料 2018 年涨跌幅前十名 涨幅前十名 跌幅前十名 代码 股票名称 涨幅 (%) 代码 股票名称 跌幅 (%) 000860.SZ 顺鑫农业 74.62 000995.SZ *ST 皇台 -55.25 002507.SZ 涪陵榨菜 58.74 002570.SZ *ST 因美 -34.31 603866.SH 桃李面包 56.62 002650.SZ 加加食品 -31.16 600132.SH 重庆啤酒 49.62 000929.SZ 兰州黄河 -31.10 603345.SH 安井食品 46.58 600186.SH 莲花健康 -29.74 603369.SH 今世缘 46.31 002330.SZ 得利斯 -28.46 002840.SZ 华统股份 46.03 600238.SH *ST 椰岛 -25.83 603027.SH 千禾味业 41.39 000557.SZ 西部创业 -22.38 603288.SH 海天味业 39.46 600597.SH 光明乳业 -21.91 002847.SZ 盐津铺子 35.87 000019.SZ 深深宝 A -21.73 数据来源：东北证券， Wind 请务必阅读正文 后的 声明及说明 6 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 1.3. 机构持仓分析 图 4：食品饮 料行业机构配臵情况 图 5：白酒行业机构配臵情况 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q10%1%2%3%4%5%6%7%2011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1数据来源： wind，东北证券 数据来源： wind，东北证券 从机构持仓角度来看， 2018Q1 行业配臵比例为 5.54%。从食品饮料行业配臵周期上来看，历史最高配臵比为 7.72%，就目前配臵情况看尚有较为明显的提升空间。具体到白酒行业， 2018Q1 白酒配臵比为 3.97%，处于历史较高水平但相比于 2012Q3的 6.49%配臵比仍有一定差距。 图 6：贵州茅台、 五粮液机构配臵比例 图 7：伊利股份、泸州老窖机构配臵比例 00 . 511 . 522 . 53贵州茅台 五粮液00 . 511 . 522 . 5伊利股份 泸州老窖数据来源： wind，东北证券 数据来源： wind，东北证券 从机构重仓的食品饮料个股配臵情况上看，长期排在榜单前 20 名的贵州茅台、五粮液、伊利股份、泸州老窖的机构配臵比例自 2017Q4 以来均有所下降 2018Q1 持续下行 ，其中五粮液由 1.63%下降至 0.90%，下降幅度最大。 表 2：机构重仓配臵公司榜单 序号 2018/3/31 2017/12/31 2017/9/30 2017/6/30 2017/3/31 1 中国平安 2.23 中国平安 2.69 中国平安 1.97 中国平安 1.89 中国平安 0.86 2 贵州茅台 1.63 伊利股份 1.68 贵州茅台 1.26 格力电器 1.22 贵州茅台 0.85 3 美的集团 1.19 贵州茅台 1.68 伊利股份 1.23 贵州茅台 1.03 格力电器 0.82 4 伊利股份 1.15 五粮液 1.57 五粮液 1.06 招商银行 1.01 招商银行 0.64 5 招商银行 1.14 招商银行 1.22 招商银行 1.02 五粮液 0.93 兴业银行 0.62 6 格力电器 1.14 美的集团 1.15 格力电器 0.86 美的集团 0.85 五粮液 0.61 7 五粮液 0.90 格力电器 1.12 美的集团 0.80 伊利股份 0.72 伊利股份 0.57 8 分众传媒 0.78 分众传媒 0.86 泸州老窖 0.62 兴业银行 0.60 美的集团 0.54 请务必阅读正文 后的 声明及说明 7 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 9 保利地产 0.58 中国太保 0.75 中国太保 0.61 泸州老窖 0.51 交通银行 0.51 10 工商银 行 0.56 泸州老窖 0.70 兴业银行 0.61 中信证券 0.50 民生银行 0.44 11 泸州老窖 0.53 新华保险 0.60 三安光电 0.49 中国太保 0.49 浦发银行 0.39 12 三安光电 0.53 隆基股份 0.55 欧菲科技 0.48 大华股份 0.44 中信证券 0.39 13 海康威视 0.52 保利地产 0.52 农业银行 0.48 农业银行 0.42 农业银行 0.38 14 隆基股份 0.51 兴业银行 0.51 大华股份 0.45 索菲亚 0.42 索菲亚 0.35 15 农业银行 0.49 复星医药 0.51 工商银行 0.45 交通银行 0.41 信维通信 0.34 16 复星医药 0.48 工商银行 0.50 中信证券 0.42 民生银行 0.38 立讯精密 0.33 17 兴业银行 0.47 三安光电 0.48 交通银行 0.40 信维通信 0.38 中国建筑 0.32 18 恒瑞医药 0.45 欧菲科技 0.47 中兴通讯 0.40 欧菲科技 0.38 上汽集团 0.31 19 中国太保 0.43 海康威视 0.42 天齐锂业 0.39 上 汽集团 0.37 泸州老窖 0.31 20 欧菲科技 0.42 信维通信 0.40 分众传媒 0.38 立讯精密 0.36 欧菲科技 0.27 数据来源：东北证券 ， Wind 2. 白酒： 行业盈利能力提升， 区域龙头 强势 崛起 2.1. 全国化次高端保持高增长，区域龙头崛起 2017 年白酒板块全面爆发，共实现营业收入 1676.90 亿元，同比增加 28.46%；净利润 548.68 亿元，同比增长 45.22%。 2018 年一季度行业营收、净利润分别为 624.36亿元、 227.02 亿元，同比分别增长 28.19%、 38.63%，延续了良 好的增长势头。 图 8：白酒 2018 一季度收入增长 28.19% 图 9：白酒 2018 一季度净利润增长 37.86% - 2 0 . 0 0 %- 1 0 . 0 0 %0 . 0 0 %1 0 . 0 0 %2 0 . 0 0 %3 0 . 0 0 %4 0 . 0 0 %5 0 . 0 0 %6 0 . 0 0 %0100200300400500600700收入 同比- 1 0 . 0 0 %0 . 0 0 %1 0 . 0 0 %2 0 . 0 0 %3 0 . 0 0 %4 0 . 0 0 %5 0 . 0 0 %6 0 . 0 0 %7 0 . 0 0 %8 0 . 0 0 %9 0 . 0 0 %1 0 0 . 0 0 %050100150200250净利润 同比数据来源： wind，东北证券 数据来源： wind，东北证券 我们将白酒上市公司划分为高端 、 全国化次高端 、 区域次高端龙头及地产酒四类 ，分别计算了他们 2017Q1 到 2018Q1 的收入、利润增长情况。 就 2017 年全年而言 ， 收入端 ：全国化 次高端（ +39%）高端（ +38%）区域次高端龙头（ +19%） 地产 酒（ -8%） 。利润端 ：全国化次高端（ +58%）高端（ +55%）区域次高端龙头（ +22%） 地产 酒（ -16%）。 2018 年 Q1，收入增速：全国化次高端（ +44%）高端（ +30%）区域次高端龙请务必阅读正文 后的 声明及说明 8 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 头（ +25%） 地产酒（ 0%）。净利润增速：全国化次高端（ +59%）高端（ +49%）区域次高端龙头（ +29%） 地产酒（ -10%）。 进入 2018 年，全国化次高端酒企依旧延续高增长表现；高端增速略有降低，但仍然保持了收入 30%+、净利润 40%+的增长态势。值得一提的是区域次高端龙头，通过实行削减中低端 产品 SKU、渠道下沉及精细化管理等多项举措，包括今世缘、口子窖、洋河等经营质量得到显著提升，改革成效在 2018 年得到集中显现 ，收入利润双双开始提速，实现了双 25%+的增长。 回顾过去几年白酒行业的发展历程， 2016 年是以茅台为首的高端的复苏之年， 2017年我们见证了水井、舍得等全国化次高端的爆发，随着消费升级趋势的全面演绎，我们认为 2018 年将有望成为区域次高端龙头的崛起之年。目前今世缘、口子窖、洋河等 2018 年 估值均在 20X 左右 ，估值水平提升空间大，加之业绩增长确定性强，值得 市场 重点关注。 表 3：白酒上市公司单季度收入增速（ 2017Q1-2018Q1） 股票简称 增速 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 2017 累计 Q1+Q4 贵州茅台 33% 33% 116% 29% 31% 50% 30% 高端 五粮液 15% 23% 43% 20% 37% 23% 30% 泸州老窖 21% 19% 34% 29% 26% 25% 27% 小计 24% 28% 85% 26% 33% 38% 30% 水井坊 33% 130% 109% 51% 88% 74% 70% 全国化次高端 酒鬼酒 9% 53% 26% 48% 46% 34% 47% 舍得酒业 0% 28% 14% 9% 22% 12% 16% 小计 13% 62% 54% 35% 52% 39% 44% 口子窖 16% 20% 14% 79% 21% 27% 40% 今世缘 21% 12% 13% 13% 31% 16% 26% 区域次高端龙头 古井贡酒 18% 25% 15% 7% 18% 16% 14% 洋河股份 11% 18% 20% 21% 26% 16% 24% 山西汾酒 48% 30% 47% 18% 49% 37% 39% 老白干酒 3% 13% 2% 3% 6% 4% 4% 小计 17% 20% 20% 19% 27% 19% 25% 迎驾贡酒 4% 2% -1% 6% 12% 3% 9% 金种子酒 -27% -20% -8% 16% -12% -10% 3% 地产酒 金徽酒 4% 13% -12% 12% 5% 4% 8% 伊力特 9% -8% 25% 25% 9% 13% 17% 青青稞酒 -12% 2% -13% -6% 5% -8% 0% 数据来源： wind，东北证券 表 4：白酒上市公司单季度利润增速（ 2017Q1-2018Q1） 股票简称 增速 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 2017 累计 Q1+Q4 高端 贵州茅台 25% 31% 138% 67% 39% 62% 50% 五粮液 24% 40% 64% 61% 38% 43% 46% 请务必阅读正文 后的 声明及说明 9 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 泸州老窖 34% 29% 35% 33% 52% 33% 45% 小计 25% 33% 114% 63% 40% 55% 49% 全国化次高端 水井坊 18% 74% 122% 22% 68% 49% 47% 酒鬼酒 31% 336% 26% 39% 69% 62% 53% 舍得酒业 235% 95% 5% 89% 103% 79% 98% 小计 43% 161% 68% 39% 76% 58% 59% 区域次高端龙头 口子窖 21% 48% 22% 199% 37% 42% 66% 今世缘 26% 18% 10% 11% 32% 19% 28% 古井贡酒 19% 62% 64% 42% 43% 38% 42% 洋河股份 12% 20% 18% 6% 27% 14% 21% 山西汾酒 59% 109% 121% -10% 52% 56% 37% 老白干酒 35% 205% 19% 69% 81% 48% 76% 小计 18% 30% 26% 20% 33% 22% 29% 地产酒 迎驾贡酒 13% -45% -31% 14% 12% -2% 13% 金种子酒 -77% 93% 86% -54% 17% -52% -20% 金徽酒 23% 28% -24% 24% 7% 14% 13% 伊力特 27% 1% 1% 113% 8% 28% 39% 青青稞酒 -30% -16% -90% -1033% -15% -144% -195% 小计 -5% 36% -27% -121% 1% -16% -10% 数据来源： wind，东北证券 行业各项经营数据稳中有升。毛利率方面， 2017 年共计 9 家公司毛利率超 70%，2018Q1 毛利率超过 70%的公司数量增加至 10 家；净利率方面，超过 30%的公司数量从 2017 年末的 5 家增至 2018Q1 的 6 家。在消费升级趋势下，公司产品结构得到持续优化，整体毛利率、净利率进入上行轨道。 表 5： 2017 及 2017Q1 上市白酒公司财务数据 证券简称 2017 2018Q1 毛利率 同比 净利率 同比 毛利率 同比 净利率 同比 贵州茅台 89.80% -1.57% 49.82% 7.99% 91.31% -30.63% 52.28% 6.30%