20240402_国投证券_船舶行业专题深度一：造船大周期潮落潮起红利三重奏_34页.pdf

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 2024年 04 月 02 日 船舶制造 行业深度分析 造船大周期：潮落潮起，红利三重奏 船舶行业专题深度一 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元）评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅%1M 3M 12M 相对收益 2.1 12.2 51.6 绝对收益 3.8 17.0 40.3 郭倩倩 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521120004 胡园园 分析师 SAC 执业证书编号：S1450524010003 相关报告 中央鼓励新一轮设备更新，助力船舶换新周期 2024-03-01 综述：我们复盘船舶产业周期，解析全球格局与周期节奏，认为：本轮船舶大周期显性驱动主要为“绿色动力”加速下的朱格拉周期，当前正处于周期早期“量价齐升”阶段，2024 年头部船企将兑现“红利三重奏”：全球供给侧出清后“新船订单向头部集中”的产能红利，当前“供给 需求”的价格红利；“量价双高，但钢材成本低位运行”的盈利红利。供给侧出清，中国造船业发力“LNG 船+绿色船舶”供给侧看，船舶行业从2008 年后开始历经多年供给侧出清，全球造船产能向中韩日三国集中，2023 年中韩日三国造船完工量以修正总吨计合计占比接近 89%，其中，尤以中国船舶产业由 大国 向 强国 转变趋势显著，根据中国船舶工业协会数据，2023 年新签船舶订单2589 万修正总吨，占全球比例约为 60%，相较 2022 年 50%大幅提升，LNG、甲醇动力等绿色船舶订单快速增长，氨燃料预留、氢燃料电池等零碳船舶订单取得突破，新接绿色船舶订单国际市场份额达到 57.0%，实现了对主流船型的全覆盖。“绿色动力”加速朱格拉周期，船舶换新周期进行时 船舶行业具有明显的周期性特征，上一轮造船高峰期为 2000 年-2011 年前后。考虑船舶 20-25 年的平均寿命，新一轮换新周期已然开启，根据UNCTAD 数据，2023 年全球船队以载货吨计已有约12.5%的船舶平均船龄超过20 年，其中尤以油轮老龄化严重。减碳角度，2023 年 IMO 制定战略力争全球航运业在 2050 年实现净零排放，绿色动力发展趋势不可逆转，成为本轮“船舶大周期”重要新动能。卖方市场量价双高而钢材成本低位，船企盈利预计加速上行 造船产能供给紧而需求旺，卖方市场下，新船订单向头部集中，船企在手订单饱满，部分已排期至2028 年；价格端，船企议价能力较高，全球新造船价格指数持续维持高位；成本端，原材料影响较大的钢板价格已自2021 年高位时的超7000 元/吨回落到4000 多元/吨的历史中枢水平。2023 年国内民营龙头船企扬子江船业造船业务毛利率 22%,同比+9pcts，主要受益新船价格高位及原材料成本下降。因此，我们预计2024 年国内上市船企将进入盈利加速上行通道。投资建议：长期减碳目标赋能下，本轮船舶朱格拉周期仍然处于早期阶段，存-22%-12%-2%8%18%28%38%2023-04 2023-08 2023-12 2024-03船舶制造 沪深300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 行业深度分析/船舶制造 量运力老龄化程度仍然较高，“绿色船舶”发展势头不可逆转。我们持续看好造船业本轮大周期，建议关注：1）有望受益造船产能、新船价格、钢材成本三大红利的造船龙头：中国船舶、中船防务、中国重工；2）有望受益行业大周期的船舶动力系统龙头：中国动力。风险提示：宏观经济不及预期风险，原材料价格及汇率波动，环保政策推进不及预期。ZXFUyRmRmPrQqOtQtOsNoP7NaO7NmOoOmOrNlOqQrNlOpPoN7NqQyQvPmPpRuOnOwP行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3 内容目录 1.当下逻辑：产能红利、价格红利、盈利红利 三重奏.5 2.造船周期：潮起潮落 30 年，供需错配高振幅.7 2.1.以史为鉴：经济周期、产业周期、政治扰动，多维共振.7 2.1.1.1900-1942 年：战争导致商船过度损坏，驱动两轮造船阶段性高峰.7 2.1.2.1945-1985 年：日欧现代化驱动产业顺周期，石油危机刺破泡沫去产能.8 2.1.3.1988-2008 年：1970s 老船更新+亚洲经济腾飞驱动新一轮周期.9 2.2.本轮周期：绿色动力 加速，朱格拉周期再次来临.11 2.2.1.老龄：油轮率先开始更新，替代燃料长期赋能.11 2.2.2.环保：短期降速影响船队运输效率，长期绿色燃料加速老船更新.12 2.3.2024 展望：油轮供给继续趋紧，箱船散货船新运力投放.13 3.全球造船业：产业转移红利，产能中韩日三国集中.15 3.1.造船格局：随产业转移，英国 日本 韩国 中国.15 3.2.船厂供给：造船产能出清，头部船企迎供给侧红利.16 3.3.韩国造船业：三大船企，以高附加值船为主.17 3.3.1.现代重工：拥有 4 大船厂，民船业务以液化气船和集装箱船为主.17 3.3.2.韩华海洋：LNG 船为主，2023 年新承接订单仅 19 亿美元.18 3.3.3.三星重工：集装箱船和 LNG 船.19 4.中国船舶产业：由大转强，兼具成本和配套优势.21 4.1.中国造船：由大国向强国转变，发力 LNG 船和绿色船舶.21 4.2.中国船企：船舶集团+民营船企+地方造船，齐头并进.24 4.2.1.中国船舶：军民船总装龙头,下属江南/外高桥造船/广船国际/中船澄西.25 4.2.2.中国重工：业务覆盖船舶造修全周期，旗下大连/武昌/北海造船.26 4.2.3.中船防务：华南军民船总装龙头，控股黄埔文冲，联营广船国际.27 4.2.1.沪东中华：跻身全球大型 LNG 运输船建造第一方阵.28 4.2.2.扬子江：民营造船龙头，年造船能力 600 万载重吨.29 4.3.盈利展望：量价双高，钢材成本低位，共驱盈利加速上行.30 5.投资建议.32 6.风险提示.32 图表目录 图 1.船舶产业链供需关系图.5 图 2.产业周期供需及量价变化示意图.6 图 3.1902 年以来全球船舶产业周期（以全球造船完工量为参考）.7 图 4.1970-1990 年全球海上油运和干货贸易 YoY：石油危机引发结构性萧条.8 图 5.1960 至今全球海运贸易增速（tons，%）VS 全球商船队增速（dwt，%）.8 图 6.1990-2010 年全球船队拆解量.9 图 7.2000-2023 年全球新承接船舶订单&造船完工量（万载重吨）.10 图 8.1980 年至今全球各主要类型商船队增长情况（亿 dwt）.10 图 9.2023 年全球各类船以 dwt 计船龄：12.5%超 20 年.11 图 10.2023 年全球各类船以数量计船龄：41.8%超 20 年.11 图 11.IMO 关于减少船舶温室气体排放战略：在 2050 年前后达到净零排放.12 图 12.2023 年全球船队 CII 评级：油轮/散货船/集装箱船C 级以上比例为 71%/65%/70%13 图 13.2023 年新签替代燃料船舶 3380 万总吨，占比 45%.13 图 14.2016 年至今全球海上运价指数：干散货 VS 油轮 VS 集装箱.14 行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。4 图 15.2015 年至今月度造船完工：集装箱运力供给释放.14 图 16.1960 年至今全球造船完工量竞争格局.15 图 17.2009 年之后全球船坞快速出清，至 2024 年1 月剩 155 座.16 图 18.2019-2023 年现代重工造船业务营收（亿韩元）.18 图 19.2023 年现代重工营收构成：商船占比 58.9%.18 图 20.2023 年韩华海洋营收结构.18 图 21.韩华海洋业务布局：民船+军船+海洋工程.19 图 22.2010 年至今韩华海洋商船订单情况：LNG 船为主.19 图 23.2011 年至今三星重工商船订单情况：在手订单量中 LNG 船占比 67%.20 图 24.1965 年由中国自行设计、建造的第一艘万吨级远洋货船 东风 号.21 图 25.2001 年来中国船舶股价 VS 中国造船产业发展.22 图 26.2012-2023 年中国新承接船舶订单及份额.22 图 27.2023 年中国完工船舶结构：以散货船和箱船为主.22 图 28.2023 中国新承接船舶订单结构：油轮占比增加.22 图 29.LNG 运输船：大鹏公主号.23 图 30.中国首艘国产大型邮轮船：爱达 魔都号.23 图 31.2023 年全球替代燃料新船格局：中国船厂承接 49%，占比超韩国.23 图 32.中国船舶集团主要船厂及股权架构.24 图 33.历年中国船舶船舶造修业务营收及毛利率（亿元，%）.25 图 34.2022 年中国船舶营收结构.25 图 35.历年中国重工造船相关业务营收及毛利率（亿元，%）.26 图 36.2022 年中国重工营收结构.26 图 37.2023 年中船防务营收结构.27 图 38.沪东中华 17.4 万立方米 LNG 船 木兰 号.28 图 39.扬子江船业船厂布局.29 图 40.2009-2023 年扬子江船业造船业务营收结构及毛利率（亿元，%）.29 图 41.中国造船产能利用监测指数（CCI，年度）.30 图 42.2011 年以来中国新造干散货/集装箱/油轮价格指数.30 图 43.上海造船板 10mm 价格走势图（元/吨）.31 图 44.上海造船板 20mm 价格走势图（元/吨）.31 图 45.历史造船业务毛利率：高点 2007 年曾至 24.2%.31 表 1：2023-2043 年各5 年维度各类船舶合计更新需求预测（万 dwt）.11 表 2：2013-2023 年全球新承接船舶订单结构：2023 年油轮需求高涨.12 表 3：2023 年全球船企订单排名：TOP22 船厂手持全球 70.4%订单.17 表 4：现代重工四大船厂：HHI+HMD+HSHI+HVS.18 表 5：2023 年中国船企新承接船舶订单和手持订单排名：TOP20 船厂手持占比 74.3%.24 表 6：中国船舶业务版图：造船+修船+海洋工程+机电设备.25 表 7：船舶产业链重点公司盈利预测.32 5hC9aEGkAZIMl8BlyFxnuMiCYydMK33bsDsO0TSEcfYPwqDGuIoHUxNZhSxv0S9X 行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。5 1.当下逻辑：“产能红利、价格红利、盈利红利”三重奏 全球海洋贸易连接全球各地区经济主体，涉及船东、船厂、商品贸易方、港口等多维商业主体，供需十分复杂；落到“新造船需求”上，船东作为决策方尤为关键，其行为受“运价”影响，背后实质是“海上贸易量”与“船队供给”的综合体现。1）需求：直观来自海运贸易，背后映射全球 GDP，二阶导催生“自然新船需求”；2）供给：船东决策“船队供给”，狭义指“全球活跃商船队量”，广义综合考虑船队运输效率，与海运贸易相互作用，供需博弈表现为“运价”。供给侧对“新船需求”的贡献主要取决于“朱格拉周期”以及“船队运输效率”。朱格拉周期：直观反映在“船队拆解量”上，上行周期船队拆解量表现为自然老龄化产生更替需求；下行周期，船队拆解量则表现为加速去产能。从以下复盘中，我们可以发现，上行周期，运价高涨船东更倾向于充分保有运力，因此高运价往往会对“船队拆解”形成短期压制。船舶运输效率：表现为海上装载天数、载重量利用率、港口时间、运输速度等，背后受技术发展、地区冲突/自然意外、以及最新的环保政策等因素多重作用；尤其，历史来看，其中地缘政治/地区冲突/自然意外等具有不可预测性和突发性，往往会在产业大周期内孕育结构性小周期。因此，对于新船需求影响因素，我们可以大致总结为：新船需求=老船更替需求(船队拆解量)+(全球海运贸易需求 船队运输效率)图1.船舶产业链供需关系图 资料来源：国投证券研究中心 回溯历史，一般船舶正常平均使用寿命约 20-25 年，长生命周期以及产业重资本投入等天然特性造就了造船产业长周期的特征。一轮完整产业周期接近 30 年，总结各轮驱动因素：1）1919 和 1944 年：主驱动为（船队报废和损坏），是“一战”和“二战”外力推动下，商船过渡报废和损坏带来的建造高峰期；2）1945-1973 年以及 1986-2008 年：则为（海上贸易量）+（船队报废和损坏）双轮驱动，需求侧海运需求保持高增长，前次本质为日欧现代化，后次本质为亚洲经济腾飞；行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。6 供给侧，1970s 投机性投资建造的油轮和散货船老龄化使得（船队报废和损坏）作用下的“更新需求”的影响愈发显著。回到当下，反映到产业周期角度，我们认为本轮造船大周期的显性驱动为，即朱格拉周期，另两个影响因子“全球海运贸易”和“船舶运输效率”则分别作用为“弱新船自然扩张需求”和“结构性加剧小周期震荡”：1）显性驱动减碳加速下的朱格拉周期：2000s 初开始的上一轮造船顺周期距今已超 20年，新一轮“老船更新”来临，更重要的是，全球减碳目标下船舶动力端的“绿色化”变革，以及趋严的航运业减碳指标将加速催化此轮老船更新。2）隐性驱动海运贸易量二阶导：根据中华航运网，克拉克森研究统计全球海运贸易市场在经历 2022 年的短暂停滞之后，在 2023 年实现约 3%增长，达到 124 亿吨。展望未来，根据 UNCTAD 数据，预计 2024-2028 年全球海运贸易量将维持约 2.1%-2.2%的年增速，保持弱增长，即表现为较弱的“新船自然扩张需求”。3）结构性驱动船舶运输效率：环保政策减速、俄乌冲突/红海危机等突发性事件作用于船舶运输效率产生“错配的增量新船需求”，加剧大周期内小周期震荡。图2.产业周期供需及量价变化示意图 资料来源：国投证券研究中心 与其他产业周期类似，供需作用下，行业量价一般会经历以下几个阶段：1）上行周期：周期来临，高景气需求与长交期属性使得订单集中快速爆发，但供给端，基于历史经验和对未来的不确定性，船企对于是否扩产能往往相对保守，且新船坞建设往往需要 1-2 年，新产能投入和释放周期长。因此，整个阶段会表现为 需求 供给，供给端将经历从“产能利用率提升”到“供给刚性”的过渡，对应量价端表现为“量价齐升”到“量平价升”。此阶段，行业处于卖方市场，拥有产能与技术优势的头部船企拥有较高议价权，将优先享受“产能红利”与“价格红利”。2）周期高点：需求高景气下，供给端主动加库存，供给 需求，市场逐渐过渡到“量升价跌”阶段；此阶段，在高景气需求的诱惑下，行业很可能出现投机性投资，为后续下行期产能过剩埋下隐患。3）下行周期：需求疲软，但供给端反应滞后，市场开始“量价齐跌”，产能出清开始。当下节点，本轮大周期仍处于早期“量价齐升”阶段，对于头部船企来说，将享受：1）全球供给侧出清后“新船订单向头部集中”的产能红利；2）当前“供给”跟不上“需求”的价格与订单结构红利；3）当下 2024年，更表现为“量价双高，但钢材成本低位运行”的盈利红利。行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。7 2.造船周期：潮起潮落30年，供需错配高振幅 2.1.以史为鉴：经济周期、产业周期、政治扰动，多维共振 2.1.1.1900-1942 年：战争导致商船过度损坏，驱动两轮造船阶段性高峰 18 世纪末-1919 年：海运相对疲软，一战致商船过渡损坏推动1919 年阶段性造船高峰。1898-1990 年间，海运市场因 1897 年美国工人大罢工以及贸易复苏迎来短期繁荣，但 1901年又重回萧条；因此，我们可以看到 1901 年全球造船完工量 216.7 万 GRT，呈现阶段性高点。在海运市场疲软的基础上，全球造船完工量却在 1906 年呈现新高则主要因为上一繁荣阶段市场储备大量现金且预期市场好转，船厂维持高产能所致。尽管 1911 年全球货运市场又出现短期修复，但随之一战爆发，产业正常发展节奏被打乱。商船在大西洋潜艇战中损失惨重，造船工业成为国家重要战略。英国作为当时最大的造船国，产能快速扩张；同时1917-1919 年间美国也在霍格岛建造了其第一个商船批量生产基地；全球造船完工量在1919 年达到 714 万 GRT 的阶段性峰值。1920-1944 年：前期承压于产能过剩和1930s 经济大萧条，后期二战爆发再现阶段性峰值。尽管 1926 年英国工人大罢工和贸易活动引发海运市场短期繁荣，但一战期间船舶大扩张还是使得整个行业在 1920s 基本都笼罩在产能过剩阴影下。随后 1929-1933 年起源于美国的经济大萧条又加剧了市场的疲软。1933 年开始，部分船东受迫于财务压力开始低价出售船只，同时海上贸易走出萧条开始逐步复苏，全球造船完工量在 1938 年达到 303 万 GRT，超过 1930 年的 288.9 万 GRT。随后二战爆发，全球船舶完工又现阶段性峰值。图3.1902年以来全球船舶产业周期（以全球造船完工量为参考）注：2002-2022年选用完工量（载重吨）作为趋势指标。资料来源：Martine Economics，中国船舶工业年鉴，中国船舶工业协会，国际船舶网，国投证券研究中心 行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。8 2.1.2.1945-1985 年：日欧现代化驱动产业顺周期，石油危机刺破泡沫去产能 1945-1973 年：海运贸易量 CAGR1960-1973达 8.9%，全球商船队 CAGR1962-1975 达 9.3%。战后日欧推进现代化建设，经济快速复苏，同步带动全球海运市场愈加成熟，使得前期占主导地位的班轮和杂运市场让位于专门的散货运输市场，更大更专业的船舶与更高效的发动机相结合，全球货运成本大幅降低。1960-1973 年间，全球海运贸易量从 10.8 亿吨增长至 32.74 亿吨，年复合增速 8.9%；其中，海上油运贸易量从 1960 年的 5.4 亿吨增长至1973 年的 18.7 亿吨，复合年增速 10%，干货海运贸易量从 5.4 亿吨增长至 14.1 亿吨，复合年增速 7.6%，干散货和油运市场齐发力。供给端，全球商船运力也从 1962 年的 1.7 亿载重吨增长至 1975 年的 5.5 亿载重吨，年复合增速 9.3%。1973-1988 年：石油危机戳破泡沫，从油轮到干散货船主动去产能。1973 年中东战争爆发，油价上涨对原油进口市场形成压制，油运市场开始出现结构性萧条，期间 1973-1987 年全球海上油运贸易量从 18.7 亿吨下滑至 15.5 亿吨，复合增速-1.3%。供给端，1970s 初船企投机性投资导致全球油轮供过于求，造船产能过剩。石油危机引发的世界经济衰退蔓延至干散货市场，直至 1987 年随全球经济复苏才开始回升。此阶段，需求的疲软以及供给过剩倒逼全球船东及全球造船业主动去产能，尤其是油轮产能，其中高峰期1983-1987 年间每年全球船舶拆解量均超 3000 万载重吨；船队供给上，1975-1987 年全球商船运力复合增速仅 1.2%。图4.1970-1990年全球海上油运和干货贸易 YoY：石油危机引发结构性萧条 资料来源：UNCTAD，国投证券研究中心 图5.1960至今全球海运贸易增速（tons，%）VS全球商船队增速（dwt，%）资料来源：UNCTAD，国投证券研究中心-15%-10%-5%0%5%10%15%20%1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 YoY YoY行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。9 2.1.3.1988-2008 年：1970s 老船更新+亚洲经济腾飞驱动新一轮周期 1988-1992 年：需求复苏，供给稳步释放，新一轮周期开。1987 年开始，全球经济开始复苏，海运贸易需求逐步回暖，1988-1992 年间全球海上油运贸易量/主要干货贸易量复合增速 3.6%/1.3%，船舶拆解量在 1000 万载重吨以下低位运行，增量运力稳步释放，油轮/散货船运力复合增速 2.1%/1.4%，全球航运市场供需紧平衡。1992-2003 年：1970s 老船朱格拉周期+亚洲经济崛起，产业周期爆发。1992 年开始，1970s 时期投机性扩张建造的油轮和散货船进入自然更替周期（上轮高点1975 年全球造船完工 6185 万载重吨），1992 年全球商船拆解量超 1500 万载重吨，1999 年超 3000 万载重吨，至 2003 年保持约 2700 万载重吨的拆解量。与同期全球造船完工量相比，1992-2003 年，老船报废拆解带来的“朱格拉需求”贡献率在 43%-75%之间，高峰期1998/1999 年的贡献率超 70%。需求侧，亚洲经济高速崛起，海运贸易需求大幅增长，1992-2003 年期间复合年增速 4%，其中海上油运贸易复合增速 1.6%，稳健增长，主要干货海运贸易复合增速 3.7%，集装箱船市场继续高速发展，运力复合增速达 10.7%。2004-2008 年：繁荣迷人眼，新船投资持续火爆。连续 10 年繁荣上行周期之后，全球海运贸易需求持续向好，2003-2007 年连续保持 4%以上的同比高增速；但供给侧，老船更替走过后半程，全球船队拆解量在 2004-2008 年重回低位运行，年拆解量均不足 1000 万载重吨。回溯来看，2003 年底全球活跃商船队 8.4 亿载重吨，在船舶运输效率不变的情况下，乐观参考 2003-2007 年海运需求繁荣期 5.5%的海运贸易复合增速，假设船队供给侧同步 5.5%的二阶导，对应增量新船需求约为 4653 万载重吨。对比此时期新船投资，2003 年全球新承接船舶订单超 1.16 亿载重吨，较 2002 年的 5289 万载重吨同比 2 倍以上增长，之后继续维持高热度投资，到 2007 年全球新承接船舶订单达到历史高点，高达 2.7 亿载重吨；下单新船订单已远大于每年实际增量需求。2008-2020 年：次贷危机刺破泡沫去产能，新船市场持续低迷。2008 年全球金融危机爆发，全球经济走弱，海运需求快速萎缩，造船产业也遭受重大冲击。2009 年全年新承接船舶订单大幅下降至 4110 万载重吨，仅为 2007 年高峰的 15%。尽管2010 年在中国四万亿计划刺激以及 2013-2014 年在全球经济复苏下造船业迎来短暂投资高峰，其余年度全球新船市场持续低迷，2016 年新船需求降至 2742 万载重吨，较 2007 年高点下滑近 10 倍，多数船企一单难求，且船舶延期交付增多，在手订单交付风险明显增大；同时银行贷款条件越发严格，船企财务成本大幅增长，行业破产重组多有发生。为缓解新船市场供需矛盾，2013 年，中国交通运输部、财政部、发改委、工信部联合引发老旧运输船舶和单壳油轮提前报废更新实施方案，鼓励具有远洋和沿海经营资格的中国籍老旧运输船舶和单壳油轮提前报废更新，且给予专项资金补助，并要求拆解船舶后更新船舶的，新建造船舶的总吨应不小于拆解船舶的总吨。图6.1990-2010年全球船队拆解量 资料来源：MARTINE ECOMOMICS，UNCTAD，国投证券研究中心 20%16%59%53%64%46%47%43%71%75%48%61%56%48%16%8%9%5%9%28%19%0%20%40%60%80%100%051015202530351990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。10 图7.2000-2023年全球新承接船舶订单&造船完工量（万载重吨）资料来源：中国船舶工业年鉴，Wind，国际船舶网，中国船舶工业协会，克拉克森，国投证券研究中心 图8.1980年至今全球各主要类型商船队增长情况（亿 dwt）资料来源：UNCTAD，国投证券研究中心 67624537528911623104729500181102705016500411013050721046861447710975274272647685644055231198582411069116250 0500010000150002000025000300002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023()行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。11 2.2.本轮周期：“绿色动力”加速，朱格拉周期再次来临 2.2.1.老龄：油轮率先开始更新，替代燃料长期赋能 回顾上一轮造船周期，全球造船完工量自 1999 年开始连续 13 年保持正向增长，一直到2011 年达到阶段性历史高峰，当年实现造船完工 1.6 亿载重吨；考虑船舶 20-25 年的自然使用寿命，2000s 以来新造的船舶将从 2020s 开始加速进入老龄化阶段。结构性三大主流船舶船龄，运力角度看，2023 年以 dwt 计散货船/集装箱船/油轮的平均船龄分别为 10.6/11.5/11.6 年，干散货/油轮/集装箱船分别有 7.9%/20.1%/10.9%的船只船龄超过 20 年；2023 年全球油轮/散货船/集装箱船存量运力分别为 6.5/9.7/3.1 亿载重吨，考虑船舶平均 20-25 年的正常使用寿命，即预计 2023-2028 年油轮/散货船/集装箱船将分别合计产生 13092/7693/3328 万载重吨更新替换需求，其中尤以油轮老龄化严重，更新替换需求迫切。图9.2023年全球各类船以 dwt计船龄：12.5%超 20年 图10.2023年全球各类船以数量计船龄：41.8%超 20年 资料来源：UNCTAD，国投证券研究中心 资料来源：UNCTAD，国投证券研究中心 表1：2023-2043 年各 5年维度各类船舶合计更新需求预测（万 dwt）资料来源：UNCTAD，国投证券研究中心 2023 年全球新承接船舶订单 10691 万载重吨，同比增长 30%，其中散货船/油轮/集装箱船分别新承接订单 3337/2871/153 万载重吨，同比增长-7%/216%/-46%，油轮新船需求高涨。2023 年全球造船完工 3485 万修正总吨，其中油轮/散货船/集装箱船/气体船分别完工802/836/627/697 万修正总吨，同比增长 245%/60%/-34%/-47%，油轮及散货船供给增加。7.9%10.9%38.6%20.1%29.7%12.5%10.8%19.4%14.1%20.6%13.7%15.2%36.6%25.7%25.1%29.2%20.6%30.7%25.3%24.8%12.5%18.9%17.8%22.1%19.5%19.1%9.7%21.2%18.2%19.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20 15-19 10-14 5-9 0-416.2%14.5%12.9%6.4%10.1%10.7%23.7%16.0%14.8%8.1%14.1%14.3%36.8%24.4%21.0%16.2%18.2%20.8%11.2%23.8%16.4%12.1%10.7%12.4%12.1%21.3%34.9%57.2%47.0%41.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0-4 5-9 10-14 15-19 202023年船队量（万dwt）2023-2028年（万dwt）2029-2033年（万dwt）2034-2038年（万dwt）2039-2043年（万dwt）油船 65135 13092 13418 19019 12310集装箱 30531 3328 5923 7847 7572散货船 97374 7693 10516 35639 24636其他 34237 4297 4689 7269 5710合计 227277 28410 34546 69774 50228平均每年 5682 6909 13955 10046行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。12 表2：2013-2023 年全球新承接船舶订单结构：2023 年油轮需求高涨 资料来源：国际船舶网，中国船舶工业协会，世界海运，克拉克森，国投证券研究中心 2.2.2.环保：短期降速影响船队运输效率，长期绿色燃料加速老船更新 IMO 制定 2050 净零排放目标，绿色动力赋能新船制造。2023 年，国际海事组织（IMP）在MEPC80 会议上通过了2023 年 IMO 船舶温室气体（GHG）减排战略，给出最新 GHG 减排目标：考虑不同国情，在 2050 年前后达到净零排放；阶段性目标上，给出 2 大节点：到 2030年，要求国际温室气体年度排放总量相较 2008 年至少减少 20%，到 2040 年至少降低 70%。减碳实施路径上，中长期看主要还是依赖替代性低碳和零碳燃料的发展与应用，截止 2023年底，全球活跃商船队中使用替代燃料作为动力的船舶比例约为 6%，预计到 2030 年此比例将达到 23%；短期看，则可通过降速或改装来满足减碳需求。图11.IMO关于减少船舶温室气体排放战略：在 2050年前后达到净零排放 资料来源：国际船舶网，中国船舶油污损害赔偿基金，国投证券研究中心 2021 年 6 月，国际海事组织（IMO）海上环境保护委员会（MEPC）76 届会议上审评通过了MARPO 公约附则 VI 的修正案，引入现有船舶能效指数（EEXI）和营运碳强度指标（CII），两项指标于 2023 年 1 月 1 日正式生效：1）现有船舶能效指数（EEXI）：适用于MARPOL 公约附则规定的所有 400 吨以上的船舶，是对 2011 年提出的船舶设计能耗指数（EEDI）的补充，对不满足 EEXI 要求的船舶，船东可以通过降速或技术改造满足要求；2）营运碳强度指标（CII）：每年进行一次，能效评级表现分为 A 级优到 E 级差，评级为 E或连续 3 年评级为 D 的船舶则需按要求制并实施纠正计划。根据克拉克森估算，以总吨万载重吨 占比 YoY 万载重吨 占比 YoY 万载重吨 占比 YoY 万载重吨 占比 YoY 万载重吨 YoY2013 10416 72%3494 24%215.6 1%345 2%144772014 6341 58%-39%2519 23%-28%116.8 1%-46%603 5%75%10975-24%2015 2964 31%-53%4972 52%97%224.3 2%92%275 3%-54%9646-12%2016 1066 39%-64%1191 43%-76%30.8 1%-86%77 3%-72%2742-72%2017 4324 60%306%3360 46%182%82 1%166%142 2%84%7264 165%2018 4358 57%1%2560 33%-24%125.6 2%53%631 8%344%7685 6%2019 3264 51%-25%2515 39%-2%77.8 1%-38%481 7%-24%6440-16%2020 2460 45%-25%2391 43%-5%106.3 2%37%484 9%1%5523-14%2021 5206 43%112%2075 17%-13%448.7 4%322%690 6%43%11985 117%2022 3580 43%-31%909 11%-56%284.1 3%-37%1734 21%151%8241-31%2023 3337 31%-7%2871 27%216%153.3 1%-46%621 6%-64%10691 30%散货船 总计 集装箱船 LNG船 油船政策 时间 具体内容减少船舶温室气体排放的初步战略2018与2008年相比，国际航运每单位运输活动的平均CO2排放量到2030年至少降低40%，并力争到2050年降低70%。与2008年相比，到2050年国际航运的年度温室气体总排放量至少降低50。为尽快消除国际航运温室气体排放，制定三阶段措施：短期措施（20182023年）：改善新船和现有船的技术和运行能效，发起研究开发替代性燃料等新技术的行动；中期措施（20232030年）：引入替代性低碳和零碳燃料实施计划，加强技术合作与能力建设等；长期措施（2030年以后）：引入零碳燃料，鼓励广泛采用可能的新型减排机制。2023年IMO船舶温室气体（GHG）减排战略2023GHG减排新目标：国际海运温室气体排放尽快达峰，并考虑不同国情，在接近2050年前后达到净零排放。到2030年，零/近零温室气体排放技术、燃料和/或能源使用占比至少达到5%，并力争达到10%。作为“指示性校核点”：到2030年，国际海运温室气体年度排放总量比2008年至少降低20%，并力争降低30%；到2040年，国际海运温室气体年度排放总量比2008年至少降低70%，并力争降低80%。（注：上述目标与校核点均应根据IMO制定的船用燃料生命周期温室气体强度导则中的能源系统边界考虑Well-to-Wake温室气体排放。）行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。13 计，2023 年全球约 30%的船舶 CII 评级为 D 或 E 级，若不对船舶进行任何耗能改进，到2026 年现有运力 D 和 E 评级比例将进一步上升至 45%。因此，随着 EEXI 和 CII 的强制生效，相较于“改装”，比如加装风帆助力、气泡减阻装置等，通过降低航行速度是船舶短期内满足 CII 需求最有效的方式，但降速运行又会使得船舶运输效率降低，使得船队运力减少，从而催生“新船需求”；此外，面对年趋严格的 CII评级，降速更多是短期方案，长期还是需要船东通过加快老旧船舶更新或燃料升级和节能改装来保障船队运力的可持续性。以总吨计，2023 年全球新承接替代燃料船舶订单 3380 万总吨，占所有订单比例为 45%，继续保持高水平，其中 LNG 动力仍然备受青睐，甲醇动力签单需求也持续增加。图12.2023年全球船队 CII评级：油轮/散货船/集装箱船 C级以上比例为 71%/65%/70%资料来源：克拉克森，国投证券研究中心 图13.2023年新签替代燃料船舶 3380万总吨，占比 45%资料来源：克拉克森，国际船舶网，国投证券研究中心 2.3.2024展望：油轮供给继续趋紧，箱船散货船新运力投放“运价”是船舶市场供需关系最直观的反映，也直接影响船东新船决策。以上海出口集装箱运价指数、原油运输指数、波罗的海散货指数为基础分析运价走势，我们可以发现：55%14%25%6%传统燃料甲醇动力LNG动力其他替代燃料行业深度分析/船舶制造 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。14 1）干散货市场：相较于原油和集装箱运输市场，散货运输市场对经济更为敏感，波动性相对更大。2016 年 2 月，全球干散货行业继续面临需求疲软和产能过剩问题，波罗的海干散货运费指数降至历史低位 300 附近，行业继续通过