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DONGXING SECURITIES分析师 洪一 联系方式：0755-82832082 执业证书编号：S1480516110001研究助理 吴征洋 联系方式：010-66554045 执业证书编号：S1480123010003行业研究东兴证券股份有限公司证券研究报告电新行业仅供电话会使用行业步入筑底期，关注电池出海与新技术落地2024年动力电池板块投资策略 2024年3月14日当前板块核心问题依旧在于供给过剩，短期内基本面仍处于筑底阶段，行业扩张速度已明显放缓，下游竞争日益激烈叠加行业再融资政策的收紧，对各企业资金端压力持续提升，行业有望加速进入尾部出清阶段，供需格局有望迎来边际改善。我们认为在需求端增速维持稳定，供给端由扩张放缓转向逐步出清的格局下，板块整体盈利能力的弹性或将有所提升，基本面有望迎来拐点，我们看好业绩见底企稳后回归的机遇。我们建议持续关注以下维度潜在的投资机会：1）动力电池出海提速：龙头企业通过合资建厂、技术授权等方式突破政策限制，加速布局欧美等主流市场，有望凭借中国锂电产业链技术与成本端强大的竞争优势，充分受益海外市场优于国内的竞争环境与利润空间，持续分享全球电动化浪潮红利。建议关注美国电池材料/电芯产能抢先落地、欧洲产能已投产的国轩高科，同时欧美布局相对领先的宁德时代亦为受益标的。2）快充/大圆柱等新技术落地带来的催化：快充电池技术满足当前补能需求痛点，即将上市的爆款车型多数配置高压快充，有望加快推进快充电池平价化趋势，24年或成为快充产业链发展提速元年。此外，预计特斯拉、亿纬锂能大圆柱电池将于24年实现批量生产，关注应用端落地进程及相关产业链机遇。主要受益标的为快充技术优势显著且产品已有装机的宁德时代以及4680电池即将放量的亿纬锂能。3）盈利分化趋势或将扩大：锂电池环节盈利提升的关键在于与下游客户的议价能力与成本端控制能力。头部厂商技术积累深厚，更具差异化的产品矩阵可充分覆盖下游客户不同层级需求，有较强的议价能力，且在生产规模、精细化制造能力以及产业链一体化布局等方面全面领先二线厂商，在行业竞争有所加剧、产品与原材料价格波动的背景下，成本端优势将驱动二者盈利持续分化，头部厂商盈利有望维持相对稳定。受益标的为产品体系覆盖全面、产业链一体化布局优势显著的宁德时代。风险提示：需求端增长不及预期、行业竞争加剧超预期、公司成本/盈利改善不及预期、海外政策/地缘政治影响超预期。摘要XVDWwPqNpMrQsMpMqNtMrQ7NbP6MnPnNnPsOkPpPmPkPoPqNaQpPyQwMqNqPxNsRqO东兴电新2024年动力电池板块投资策略P3目录 板块回顾：估值进入筑底阶段 需求端：国内竞争或有加剧，海外政策调整扰动短期增长 竞争格局：龙头优势稳固，二线格局存变 电池出海：产业链全球竞争优势日益凸显，龙头已抢先完成欧美市场布局 板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健 新技术展望：快充电池或迎来行业加速发展元年，关注大圆柱与钠电进展 2024年板块投资策略：基本面或迎来拐点，关注三条发展主线 风险提示东兴电新2024年动力电池板块投资策略P41、板块回顾：估值进入筑底阶段20年板块估值领先于新能源车销量增速高增一年左右启动行情，21H1板块估值达到顶峰后随新能源增速同步下行，开始长达近2年的调整，全产业链竞争的加剧短期内放大了市场对于行业进入量利走弱困境的担忧，此外对于产业链出海逻辑，海外政策与地缘政治的不确定性的增加也带来估值修复的压力数据来源：iFinD、中汽协、东兴证券研究所图1：电池板块（SW电池）估值水平/行情走势与新能源车需求增长变化关系东兴电新2024年动力电池板块投资策略P5当前板块处于周期探底阶段，估值与市场情绪已位于历史低位，基本面逐步进入筑底期。我们认为板块估值已基本反映了市场对于行业基本面的悲观预期，板块进一步下跌空间有限。从长期角度，全球新能源车渗透率依旧处于增长曲线的早期阶段，预计未来行业营收与利润仍将保持稳定增长，新技术突破及中短期内海外市场需求与政策超预期的边际变化或将成为板块反弹升力的潜在催化因素图2：电池板块估值水平处于历史底部区间 图3：电池板块成交额占全A比值低于3年均值一倍标准差1、板块回顾：估值进入筑底阶段数据来源：iFinD、东兴证券研究所030609012015018/03 18/09 19/03 19/09 20/03 20/09 21/03 21/09 22/03 22/09 23/03 23/09电池 PE TTM三年均值 1Std 2Std0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%18/03 18/09 19/03 19/09 20/03 20/09 21/03 21/09 22/03 22/09 23/03 23/09电池成交额占比MA90三年均值 1Std 2Std东兴电新2024年动力电池板块投资策略P6目录 板块回顾：估值进入筑底阶段 需求端：国内竞争或有加剧，海外政策调整扰动短期增长 竞争格局：龙头优势稳固，二线格局存变 电池出海：产业链全球竞争优势日益凸显，龙头已抢先完成欧美市场布局 板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健 新技术展望：快充电池或迎来行业加速发展元年，关注大圆柱与钠电进展 2024年板块投资策略：基本面或迎来拐点，关注三条发展主线 风险提示东兴电新2024年动力电池板块投资策略P723年行业销量增长稳健，自主品牌持续发力海外市场 23年新能源车累计销量944.8万辆，同比+37.5%，累计渗透率31.4%，同比+5.9pct。全年销量整体稳健增长，增速虽放缓但渗透率提升趋势依旧强劲，自5月来月度渗透率稳定超30%23年新能源车累计出口约104.1万辆，同比+69.2%，剔除特斯拉，自主品牌累计出口69.7万辆，同比+102.6%，占比66.9%，同比+11.0pct，比亚迪累计出口达24.3万辆，同比+338.5%，7月来海豚/海豹等车型进入海外，持续发力东南亚、欧洲等市场整车库存持续去化，短期新能源仍存在去库压力 23年12月中国汽车经销商库存预警指数53.7%，整体呈现下降趋势，24年1月2月进一步下降至约46%，整车行业库存持续去化 新能源乘用车库存维持在0.5个月左右，整体仍高于22年水平，24年1月库存月数有所上升，年底冲量备货部分存在销量不及预期的挤压，叠加Q1销量淡季因素，短期新能源车去库压力依旧存在 预计Q1Q2随北京车展、各品牌新车型陆续落地等因素催化，库存情况有望得到改善2、需求端-中国市场：23年表现稳健，近期价格战有延续态势图4：中国新能源车销量规模（万辆）图5：中国新能源乘用车月度出口规模（万辆）图6：汽车经销商库存预警指数变化趋势 图7：新能源乘用车库存规模（万辆）变化趋势-20%0%20%40%60%80%100%120%0204060801001 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10月 11月 12 月2021 2022 20232024 23同比 24同比0%20%40%60%80%020406080100Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23May-23Jun-23Jul-23Aug-23Sep-23Oct-23Nov-23Dec-23特斯拉 上汽 比亚迪易捷特 其他 非特斯拉占比30%40%50%60%70%80%14/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/0721/0121/0722/0122/0723/0123/0724/01汽车库存预警指数 警戒线0.00.20.40.60.81.00102030405021/04 21/07 21/10 22/01 22/04 22/07 22/10 23/01 23/04 23/07 23/10 24/01厂家 渠道 新能源库存月数数据来源：中汽协、乘联会、中国汽车流通协会、东兴证券研究所东兴电新2024年动力电池板块投资策略P8新一轮降价促销开启，新能源车竞争或延续23年态势 1月特斯拉与理想开启新一轮降价促销，L7起售价首次进入30万内，Model 3长续航版、Model Y后驱/长续航版降至历史最低价 2月比亚迪跟随进行价格调整，比亚迪秦PLUS荣耀版、驱逐舰05荣耀版正式上市，官方指导价下探至7.98万元起 随后一周内，吉利、长安、哪吒等多品牌迅速跟进推出降价优惠政策我们认为短期内有望提振新能源车销量，但本轮车企集中高频的降价促销活动亦可能催生如23Q1的观望情绪，同时叠加小米汽车等高预期车型在年内陆续落地，预计新能源车竞争将延续23年态势表1：主流新能源车企降价促销情况数据来源：中汽协、乘联会、中国汽车流通协会、东兴证券研究所车企 品牌 车型 降价幅度(万元)新价格(万元)Model 3 后轮驱动焕新版 1.55 24.59起Model 3 长续航圈驱动焕新版 1.15 28.59起Model Y 后轮驱动版 0.75 25.89起Model Y 长续航版 0.65 29.99起Model Y 高性能版-36.39起豹5 0.8置换+0.2现金 27.98-34.28秦PLUS/DM-i荣耀版 2 7.98-12.58秦PLUS/EV荣耀版 2 10.98-13.98驱逐舰05/DM-i荣耀版 2-2.2 7.98-12.88极氪001 YOU版 3.7 34.9极氪001 ME版 3.0 31.9极氪001 WE版 3.1 26.9吉利 帝豪L HiP冠军版 1.6-1.9 9.38-15.68极越 极越0 3 21.99-30.99领克 领克09 EM-P 1.0 33.98起S7纯电 16.99-19.29SL03 13.59-18.99启源Q05/A05 1.1 7.39逸动Plus畅享版 2.2 7.19L7 3.3(含折现抵扣)28.68-34.18L8 3.4(含折现抵扣)30.58-36.08L9 3.5(含折现抵扣)38.88-41.88ET5/ET5T/ES6/EC62023款 2.4 27.4-33.4ET7/ES7/EC7/ES82023款 3.2 39.6-46.6G3i 1.0 13.89-16.69G6 1.0 19.99-26.69G9 1.0 25.89-41.99P5 0.7 14.99-16.79P7i入门版 1.5 20.89P7i鹏翼性能版 5 28.99万现金或0.6现金+0.6选装特斯拉比亚迪极氪深蓝长安理想蔚来小鹏蔚来汽车小鹏汽车特斯拉比亚迪吉利汽车长安汽车理想汽车2、需求端-中国市场：23年表现稳健，近期价格战有延续态势东兴电新2024年动力电池板块投资策略P9 政策端：财政部购置税延期至27年政策已落地，对新能源车中长期需求带来一定的支撑 产品端：比亚迪海豹DM-i、阿维塔12、极氪007、问界M9、小米汽车等诸多具有爆款潜质车型将陆续落地上市，产品供给持续丰富，叠加城市NOA持续渗透，产品智能化趋势显著，新品供给提升+产品力日益增强有望不断拉动需求增长 价格端：近期各车企陆续推出降价促销活动，价格战或有延续态势，在需求增长放缓的趋势下，行业竞争程度不减，但当前碳酸锂等原材料价格维持低位，从成本角度相较23年同期，利润让渡空间更宽松，同时我们认为新能源车价格的进一步下行将助力油电平价的趋势，有望带动渗透率稳固提升 出海：中国电动化进程全球领先，产业链完备且高度成熟，产品已获国内市场充分检验，技术优势明显，随着比亚迪等头部品牌陆续进入欧洲、中亚与东南亚市场，预计我国新能源车出口有望延续23年高景气度我们认为以上因素将驱动中国新能源车渗透率维持稳固提升的态势，预计2024年中国新能源车销量有望达11501200万辆，同比+21.7%27.0%2、需求端-中国市场：23年表现稳健，近期价格战有延续态势东兴电新2024年动力电池板块投资策略P102、需求端-欧美市场：政策调整或扰动影响短期增长，关注产品供给与降本进程欧洲市场：去年高基数+地缘政治供给扰动下增速放缓。23年注册销量300.9万，同比+16.2%，累计渗透率23.4%，同比+0.5pcts。23年多国补贴开始退坡，导致22Q4抢装需求透支带来高基数，叠加地缘政治对本土产能与进口航运等供给端扰动影响，23年欧洲增速同比出现放缓。美国市场：IRA法案落地，渗透率进入快速上升阶段。23年注册销量143.2万辆，同比+53.7%，累计渗透率9.2%，同比+2.5pcts，销量增势强劲，连续数月销量创新高，IRA法案落地，补贴政策激励对销量提振效果显著，新能源车型日益丰富，日韩电池厂企业北美产能开始释放带动供给能力提升，市场供需同频增长，新能源车渗透率进入快速上升阶段。图8：欧洲新能源车销量（万辆）及渗透率变化趋势 图9：美国新能源车销量（万辆）及渗透率变化趋势0%5%10%15%20%25%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023新能源 其他 渗透率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023新能源 其他 渗透率数据来源：ACEA、ANL、东兴证券研究所东兴电新2024年动力电池板块投资策略P11近期海外市场包括苹果放弃生产新能源车以及部分整车企业对于长期电动化目标的调整催生市场对于全球电动化进程的悲观情绪，同时23年欧洲各国补贴出现退坡，24年开始美国IRA法案对本土化的要求逐步提升，叠加年内大选存在政策执行连续性的变数，短期内对于欧美市场的新能源车销量增长的预期下调短期政企规划调整不改长期电动转型决心。欧洲2035年禁售非零排放汽车的提案以及长期碳排放考核趋严仍是欧洲新能源车渗透率提升的中长期驱动力，短期政策退坡主要受制于经济增长压以及对市场化竞争引导的考量 美国政府对于振兴本土制造业的长期决心强烈，对应IRA政策持续时间跨度久且本土化要求上日益加码亦符合美国长期引导目标，政策支持的持续性较为可期 从企业规划的角度，如梅赛德斯奔驰集团下调2030年电动化战略目标的变动，更多是基于对于产业与产品发展阶段的判断，目前海外车企的新能源车产品处于推广初期阶段，产品力有待提升且亟待降本，因此企业的主要战略目标仍聚焦于完善产品矩阵与推动降本进程，企业对新能源车的投入依旧持续加码亦可验证其中短期规模目标的调整并非对电动化转型的放弃我们建议从长期产业链发展角度出发，持续关注欧美市场新能源车产品力迭代与降本进程的变化趋势。图10：奔驰集团长期电动化战略目标（2024）图11：奔驰集团新能源车降本规划数据来源：梅赛德斯-奔驰集团、东兴证券研究所2、需求端-欧美市场：政策调整或扰动影响短期增长，关注产品供给与降本进程东兴电新2024年动力电池板块投资策略P12欧洲市场：23年补贴政策退坡已逐步落地，目前欧洲市场处于从政策引导转向市场化竞争的阶段，未来随着新车型供给不断完善，电动化进程有望提速，渗透率有望重回高增长。我们预计2024年欧洲新能源车销量有望达350375万辆，同比+16.3%21.9%。美国市场：24年起IRA政策收紧会在H1会对需求产生一定影响，但随着福特、通用等美国本土车企产能释放，以及欧洲/日本车企在美推出车型的日益丰富，叠加北美电池产能即将批量进入落地投产阶段，我们认为美国新能源车销量仍将稳定增长，预计2024年美国新能源车销量有望达165180万辆，同比+15.2+25.7%。2、需求端-欧美市场：政策调整或扰动影响短期增长，关注产品供给与降本进程东兴电新2024年动力电池板块投资策略P13目录 板块回顾：估值进入筑底阶段 需求端：国内竞争或有加剧，海外政策调整扰动短期增长 竞争格局：龙头优势稳固，二线格局存变 电池出海：产业链全球竞争优势日益凸显，龙头已抢先完成欧美市场布局 板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健 新技术展望：快充电池或迎来行业加速发展元年，关注大圆柱与钠电进展 2024年板块投资策略：基本面或迎来拐点，关注三条发展主线 风险提示东兴电新2024年动力电池板块投资策略P14图12：中国动力电池装机量（GWh）变化趋势 图13：中国动力电池装机份额变化趋势数据来源：CABIA、东兴证券研究所装机增长放缓，宁德份额下滑，二线厂商分化 23年中国动力电池装机387.7GWh，同比+31.6%，增速较22年下滑59.2%，电池环节竞争不断加码，23年前5大厂商占比87.3%，同比+2.0pct，其中宁德时代累计装机167.1GWh，同比+17.7%，市占率43.1%，同比-5.1pct，比亚迪累计装机105.5GWh，同比+52.6%，市占率27.2%，同比+3.8pct，比亚迪终端销量表现亮眼同时电池逐步实现外供，带动电池装机规模持续提升 二线厂商份额变动出现分化，其中中创新航、亿纬锂能份额同比提升，主要由于配套客户广汽埃安、哪吒等销量增长较优所致，其他二线厂商因客户销量表现而装机量有所波动下滑-20%0%20%40%60%80%100%01020304050601 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11月 12月2021 2022 2023 同比0%20%40%60%80%100%21-01 21-04 21-07 21-10 22-01 22-04 22-07 22-10 23-01 23-04 23-07 23-10宁德时代 比亚迪 中创新航 国轩高科 亿纬锂能 欣旺达 孚能科技 蜂巢能源 LGES 其他3、竞争格局：龙头优势稳固，二线格局存变东兴电新2024年动力电池板块投资策略P15数据来源：CABIA、东兴证券研究所车企供应扩容+投建产能，二线厂商机遇与风险并存 22年起部分主机厂通过增加二供/三供平衡制约电池厂商议价能力并保证供应链稳定，如小鹏和广汽埃安引入中创新航、亿纬锂能，吉利引入欣旺达等，蔚来、理想等独供车企也陆续寻求二供，长城、小鹏等车企逐步扩大二线电池厂商份额 头部主机厂正加速布局自供电池环节技术并投建产能，如广汽集团旗下巨湾技研+因湃电池布局超充电池技术，吉利累计规划近100GWh电池产能并与宁德时代/孚能科技/欣旺达合资共建产能，长期或将替代部分电池供应，二线电池厂商获取客户未来需求增量存在不确定性因此二线电池厂商能否延续高速增长并有望跻身一线队列的核心驱动因素，在于抓住车企供应链再平衡趋势+短期内技术迭代放缓带来的产品性能差异缩小的窗口期，绑定头部主机厂扩大出货规模，并通过供应优质客户提升自身技术与生产能力，尽力缩小与龙头差距。3、竞争格局：龙头优势稳固，二线格局存变东兴电新2024年动力电池板块投资策略P163、竞争格局：龙头优势稳固，二线格局存变图14：各电池企业前五大客户销售收入占比 图15：各电池企业前五大客户装机占比数据来源：各公司财报、GGII、合格证、东兴证券研究所龙头单一客户依赖度低，二线厂商客户普遍较集中，收入波动风险相对偏高 宁德时代前五大客户收入集中度显著低于行业二线厂商，第一大客户销售额占比仅为10%左右，对单一客户依赖程度较低，并通过与各大主机厂合资投建产能的方式进行深度绑定，供应关系稳定且分散程度较高，部分客户需求波动对收入增长影响相对较小 二线厂商中中创新航与孚能科技前五大客户收入集中度高于80%，其中中创新航第一大客户广汽埃安的销售收入占比超过40%，基于动力电池装机口径的前五大客户装机占比方面，除国轩高科外，各二线厂商均超过80%随产业链竞争日益加剧，客户销量规模不确定性随之提升，在单一客户或单一装机车型销量下滑时，二线厂商业绩受冲击的风险相对偏高。二线通常加深与核心客户绑定，并同步拓展新客户以对冲风险，如亿纬锂能持续推进与广汽埃安合作同时，通过切入供应哪吒实现对大客户冲小鹏销量的下滑。13%40%23%7%31%80%8%55%9%13%32%45%10%52%8%23%29%31%12%40%11%16%29%30%宁德时代 中创新航 国轩高科 亿纬锂能 欣旺达 孚能科技2019 2020 2021 202233%98%75%93%100%97%44%93%77%93%100%91%44%86%73%90%100%93%51%87%65%90%96%99%宁德时代 中创新航 国轩高科 亿纬锂能 欣旺达 孚能科技2020 2021 2022 2023东兴电新2024年动力电池板块投资策略P17目录 板块回顾：估值进入筑底阶段 需求端：国内竞争或有加剧，海外政策调整扰动短期增长 竞争格局：龙头优势稳固，二线格局存变 电池出海：产业链全球竞争优势日益凸显，龙头已抢先完成欧美市场布局 板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健 新技术展望：快充电池或迎来行业加速发展元年，关注大圆柱与钠电进展 2024年板块投资策略：基本面或迎来拐点，关注三条发展主线 风险提示东兴电新2024年动力电池板块投资策略P184、电池出海：产业链全球竞争优势日益凸显，龙头已抢先完成欧美市场布局图16：全球动力电池装机份额变化趋势 图17：中国电池企业装机份额变化趋势数据来源：SNE Research、东兴证券研究所中国电池厂商全球竞争力持续提升，宁德全球龙头地位稳固 23年全球前十大厂商占比约93%，宁德时代稳居龙头，装机量259.7GWh，同比+40.8%，市占率36.8%，同比+0.6pct；比亚迪及其他国内二线厂商表现亮眼，比亚迪装机量111.4GWh，同比+58.0%，市占率15.8%，同比+1.9pct；此外中创新航、国轩高科、亿纬锂能等二线厂商均进入全球前十排名 中国企业装机前10中稳占6席，市占率合计63.5%，凭借发展成熟完备的产业链与技术高速迭代下持续提升的产品竞争力，积极拓展海外市场，不断抢占日韩企业份额，LGES、松下、SK Innovation、三星SDI四家企业市占率由20年53.1%跌至23年29.5%，在海外市场中国电池企业市占率亦提升迅猛，23年海外市占率达31.2%，较21年翻倍增长0%20%40%60%80%100%21-04 21-07 21-10 22-01 22-04 22-07 22-10 23-01 23-04 23-07 23-10CATL BYD LGES Panasonic Samsung SDI SK On CALB Gotion Sunwoda Other47.7%59.7%63.5%15.0%24.4%31.2%2021 2022 2023全球 海外市场东兴电新2024年动力电池板块投资策略P19数据来源：CABIA、东兴证券研究所国内电池厂商欧洲布局即将进入收获期，宁德时代、国轩高科第一批产能已落地投产 宁德时代新增匈牙利100GWh产能规划，2023年10月一期已开工建设，预计2年左右建设完成 国轩高科德国哥廷根PACK产线近期已正式投运，总规划四期产能20GWh预计2025年投产，此外公司还计划与InoBat合资共建40GWh产能，并寻求在摩洛哥投建近100GWh产能 亿纬锂能2023年6月8日公告在匈牙利投建大圆柱电池产能，项目建设期4年，产能规模约28GWh 中创新航、欣旺达、孚能科技等均已宣布新增欧洲地区产能规划 预计国内厂商欧洲地区产能将于2025年开始密集释放北美市场供给不足，政策支持力度大但进入门槛较高 现阶段美国电动化进程受本土动力电池产能不足制约，基于2023年新能源车约150万辆销量预估，美国本土动力电池需求量约80100GWh，截至2023H1，美国本土包括松下、LGES、SK Innovation在内的投产产能规模合计约7581GWh，在不考虑客户供应关系及产能利用率/产品良率的前提下仍存在近20GWh的产能缺口。政策层面，由于美国IRA法案要求动力电池生产中关键矿物+电池核心材料的提取加工以及电芯PACK生产组装中，特定比例必须符合本土生产条件（在美国境内或在与美国有自由贸易协定的国家），终端新能源车产品才可符合两项共计7500美元的补贴，该约定比例自2023年50%开始逐年提升至2029年100%呈逐年收紧趋势 美国市场补贴政策力度大且持续时间跨度长，但以上限制要求对中国动力电池厂商进入存在较高的门槛，同时日韩厂商正积极与美国本土车企合资建厂加速布局北美市场，中国市场所剩的布局时间窗口期较短4、电池出海：产业链全球竞争优势日益凸显，龙头已抢先完成欧美市场布局东兴电新2024年动力电池板块投资策略P20龙头企业打破政策限制，有望分享北美海量增长潜力 国轩高科、宁德时代、亿纬锂能等龙头企业通过合资建厂、技术授权等方式成功突破政策限制进军美国市场，率先完成电池材料及电芯产能布局 美国新能源车渗透率提升空间广阔且目前亟待降本，国内龙头企业有望把握美国本土电池产能供给不足的窗口期实现产能落地，并凭借成本与技术等维度在美国市场维持当前相对于日韩厂商的竞争优势现阶段国内厂商已实现通过直接出口参与全球新能源市场竞争，国内厂商出海提速，欧洲布局即将进入收获期，近期龙头企业成功切入北美本土市场，叠加中国锂电产业链在技术与成本端强大的竞争优势，趋势将带动中国在全球动力电池市占率提升，龙头企业有望抢占先机，充分受益海外市场优于国内的竞争环境与利润空间，分享全球电动化浪潮的红利4、电池出海：产业链全球竞争优势日益凸显，龙头已抢先完成欧美市场布局数据来源：各公司公告、东兴证券研究所表2：中国动力电池厂商海外产能布局情况东兴电新2024年动力电池板块投资策略P21目录 板块回顾：估值进入筑底阶段 需求端：国内竞争或有加剧，海外政策调整扰动短期增长 竞争格局：龙头优势稳固，二线格局存变 电池出海：产业链全球竞争优势日益凸显，龙头已抢先完成欧美市场布局 板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健 新技术展望：快充电池或迎来行业加速发展元年，关注大圆柱与钠电进展 2024年板块投资策略：基本面或迎来拐点，关注三条发展主线 风险提示东兴电新2024年动力电池板块投资策略P22行业营收增长放缓，利润维持稳健 营收：23Q1起行业供需关系反转叠加需求端增速下行，原材料价格进入下行通道，锂电池价格同步下降导致行业营收增长放缓 费用：得益于产业链规模效应持续释放，各企业期间费用自20年开始持续走低 利润：22Q2开始电池环节与下游定价方式普遍采用金属价格联动机制，电池环节盈利逐步修复，受益于上游原材料价格处于低位、电池价格调节相对滞后于报表端，23年板块单季度毛利率环比微增，利润整体维持稳健5、板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健图18：行业单季度营收与利润变化趋势 图19：行业单季度利润率与费用率变换趋势数据来源：各公司财报、东兴证券研究所-100%0%100%200%300%400%500%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23营收同比 利润同比0%5%10%15%20%25%30%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23毛利率 期间费用率 归母净利率东兴电新2024年动力电池板块投资策略P23龙头与二线厂商盈利能力持续分化，成本端优势显著 分企业看，龙头和二线厂商盈利能力分化加剧，宁德时代应毛利率超21%，且与二线厂商存在持续稳定的优势 我们认为主要因为：1）龙头具备较强上下游议价能力，同时产品更具差异化且性能优势显著使其售价较二线有溢价，叠加客户结构中海外客户占比较高、盈利性更优，而二线电池厂由于产品同质化程度偏高，且客户结构与议价能力相较龙头略显不足，产品价格受竞争加剧影响较大，进而利润端受损2）头部企业较强的生产制造及成本控制能力使其在成本端相较二线的优势更为显著，带来龙头更强的盈利能力。此外龙头规模优势较大，折旧摊薄作用明显图20：各电池企业单季度毛利率变化趋势 图21：各电池企业单季度期间费用率变化趋势图22：各电池企业度电非原材料成本（元/Wh）图23：各电池企业度电折旧摊销成本（元/Wh）数据来源：各公司财报、东兴证券研究所5、板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健-10%0%10%20%30%40%1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23宁德时代 国轩高科 亿纬锂能欣旺达 孚能科技0%3%6%9%12%15%18%21%宁德时代 国轩高科 亿纬锂能 欣旺达 孚能科技 鹏辉能源2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q230.100.090.220.020.070.170.020.070.16宁德时代 国轩高科 孚能科技2020 2021 20220.110.070.180.05 0.050.090.050.040.07宁德时代 国轩高科 孚能科技2020 2021 2022东兴电新2024年动力电池板块投资策略P24去库为产业链主旋律，阵痛期临近尾声 随着2022年大规模扩产于23年开始集中释放，电池环节产能过剩现象日渐突出，存货持续升高至22Q4顶峰的1126亿元。自22Q3起行业存货增长放缓，22Q4正式进去去库周期，23Q1存货环比-14.2%，自20Q3来首次环比转负，减量去库成为产业链主旋律，当前行业存货周转天数同步持续走低，去库力度显著 我们认为目前本轮行业去库或将临近尾声：短期内行业存货周转天数下降接近2018年来低位，23Q3周转天数与23Q2基本持平，主要为应对需求端年底冲量备货，各企业备货相对谨慎，预计随23Q4年底冲量以及24年需求维持高景气度，行业存货有望维持较低水平，去库或临近尾声5、板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健图24：行业存货（亿元）变化趋势 图25：行业存货周转天数变化趋势数据来源：各公司财报、东兴证券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001,0001,200存货 qoq0306090120150存货周转天数东兴电新2024年动力电池板块投资策略P25扩产节奏放缓，24年行业供需有望改善 自22H2开始主流厂商已开始调整产能释放节奏，行业资本性支出持续放缓，23Q1行业资本性支出同环比均转负，23Q3同比-29.4%，下行幅度略有放缓 龙头宁德时代自22Q4起资本开支即同比转负，二线厂商22年整体扩张迅速，资本开支同比增幅均在1倍以上，后于23Q1行业竞争加剧后缩减放缓 23年11月，沪深交易所对上市公司再融资节奏、融资规模等作出更加从严和从紧的安排，尾部及非上市企业由于资金压力提升，叠加产业链整体景气度下行，扩产积极性将进一步减弱。预计24全年产能投产进度仍将持续放缓，同时落后产能开始逐步出清，行业供需有望改善5、板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健图26：行业资本性支出（亿元）变化趋势 图27：各电池企业资本性支出同比变化趋势数据来源：各公司财报、东兴证券研究所-100%-50%0%50%100%150%200%250%050100150200250300资本性支出 yoy-100%0%100%200%300%400%宁德时代 国轩高科 亿纬锂能 欣旺达 孚能科技1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23东兴电新2024年动力电池板块投资策略P2623年以来由于产业链供需关系切换，碳酸锂等原材料供给不断释放下价格持续回落，预计报表维度的电池价格调降趋势或将延续至24H1。目前碳酸锂价格已接近10万元/吨，即将触及部分矿源提炼成本价，电池成本端具备一定的支撑，24年产业链价格下降空间相对有限。从各企业价格变动角度，产品结构、客户分布差异导致各家调降幅度或存在分化，我们认为产品差异化程度高、海外客户占比高的龙头企业降幅相对较小。现阶段资本市场对再融资政策的收紧将导致尾部及未上市企业资金压力增加，低端产能有望逐步出清，电池环节扩张将进一步放缓，我们认为24年产业链供需关系或迎来边际改善。经历23年板块持续去库存过程后，行业库存已处于短期内较低位置，减值压力释放接近尾声，我们判断随着24H2电池价格企稳叠加当前供需关系下原材料维持低位，24年电池环节盈利或将维持稳健，同时头部厂商凭借更具差异化的产品矩阵、优质的客户结构以及较强制造能力带来的成本端优势，盈利能力领先二线厂商的趋势有望维持并扩大。5、板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健东兴电新2024年动力电池板块投资策略P27目录 板块回顾：估值进入筑底阶段 需求端：国内竞争或有加剧，海外政策调整扰动短期增长 竞争格局：龙头优势稳固，二线格局存变 电池出海：产业链全球竞争优势日益凸显，龙头已抢先完成欧美市场布局 板块盈利：行业去库已至尾声，预计全年盈利维持稳健 新技术展望：快充电池或迎来行业加速发展元年，关注大圆柱与钠电进展 2024年板块投资策略：基本面或迎来拐点，关注三条发展主线 风险提示东兴电新2024年动力电池板块投资策略P28续航里程基本满足需求，快充补能痛点亟待解决 2023年新上市A级以上纯电动车型续航里程普遍超过500公里，可基本满足消费者出行需求。相比之下新能源车充电性能发展相对滞后，同时续航里程提升带动的出行场景增多，补能效率与便捷性成为了制约新能源车渗透率进一步提升亟待解决的核心痛点6、新技术展望：快充电池或迎来行业加速发展元年，关注大圆柱与钠电进展800V高压架构产品放量叠加平价快充电池落地，24年有望成为快充产业链发展提速元年表3：2023年中国新上市新能源车型续航里程情况数据来源：汽车之家、东兴证券研究所东兴电新2024年动力电池板块投资策略P29应用端加速布局800V高压平台，行业标准引领下快充趋势愈发明显 基于2015年电动汽车传导充电用连接装置第3部分：直流充电接口中对直流充电接口上限250A的标准要求，我国车企的快充解决方案主要在提升整车电压平台以实快充功率的提升，目前800V以上高压平台车型已成为头部车企布局的主力产品，23年小鹏G6、阿维塔12、埃安昊铂GT等满足800V+3C以上高压快充的高端车型密集上市实现量产交付，行业高压快充需求开始加速释放，24年有望成为高压快充放量元年，预计到2026年800V及以上高压平台车型销量占国内新能源车比例将达50%，保有量将超1,300万辆6、新技术展望：快充电池或迎来行业加速发展元年，关注大圆柱与钠电进展数据来源：中国高压快充产业发展报告、东兴证券研究所图28：中国高压快充技术发展趋势 图29：中国高压快充车型销量预测（万辆）0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2001,4002023E 2024E 2025E 2026E800V 新能源车销量 800V 新能源车销量 800V 新能源车销量占比东兴电新2024年动力电池板块投资策略P30高压快充的加速发展带动电池环节高倍率快充技术产品的持续迭代升级，目前国内动力电池厂商正不断推进动力电池充放电倍率由向4C发展，包括宁德时代、欣旺达、巨湾技研等快充电池产品也陆续发布落地6、新技术展望：快充电池或迎来行业加速发展元年，关注大圆柱与钠电进展数据来源：各公司官网、东兴证券研究所表4：各动力电池厂商快充电池产品布局情况东兴电新2024年动力电池板块投资策略P31全方位技术创新，宁德时代“神行”超充电池发布 23年8月16日，宁德时代发布“神行”超充电池，是全球首款磷酸铁锂4C超充电池，实现了“充电10分钟，续航400公里”，常温状
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