2018年钢铁行业中期投资分析报告.pptx

2018年6月25日,环保成去产能新方式，供需紧平衡促盈利持续，估值具备上行空间,2018年钢铁行业中期投资分析报告,钢铁是怎样炼成的,钢铁生产工艺,上游成本铁矿石成本约39-65%2018：44%焦炭成本约25-51%2018：46%,2017年下游需求建筑53%机械19%汽车8%能源4%造船2%家电2%铁道1%集装箱1%,120000010000008000006000004000002000000,16000001400000,产量:粗钢:全球,英国（33.31%；20年）,美国（41.00%；76年）,俄罗斯（21.21%；19年）,日本（13.95%；6年）,中国（32.39%；21年）,从历史发展规律和钢铁生命周期看钢铁世界钢铁工业格局的演进昭示着钢铁产业的国际转移与各国钢铁工业生命周期的兴衰 迄今全球共经历了五轮产业转移浪潮：英国 美国 俄罗斯 日本 中国 ，印度、越南等能否成为新中心存不确定性图：世界粗钢产量、各阶段主导国家及主导国产量占比区间均值1800000,1972,1984,1952,1954,1956,1958,1960,1962,1964,1966,1968,1970,1974,1976,1978,1980,1982,1986,1988,1990,1992,1994,1996,1998,2000,2002,2004,2006,2008,2010,2012,2014,2016,30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%,35%,80000700006000050000400003000020000100000,90000,产量:粗钢(万吨),产量:粗钢:同比增长率(右轴),初步萌芽期,稳步发展期,高速成长期,成熟期,从历史发展规律和钢铁生命周期看钢铁 中国钢铁产业发展历程：自1949年中国建国以来，我国钢铁工业大致历经了四个发展阶段，分别为1949年-1978年的初步萌芽期，1979-2000年的稳步发展期，2001年-2010年的高速成长期，以及2011年以来的成熟期。 产业转移或产能过剩的原因：一国钢铁工业的兴起源于城镇化与工业化进程的推进、要素禀赋与人口红利，而伴随着城镇化与工业化进程趋于成熟、要素禀赋与人口红利逐渐衰减，内生钢材需求趋于收缩、贸易比较优势向外转移，但与此相伴的却是钢铁产能的过度扩张，产能过剩格局由此而形成。图：1952年至今中国粗钢产量及增速表现,图：2016年我国电炉粗钢产量占比仅为6.40%，低于世界平均19.30Pct,图：2016年以来粗钢产量同比增速转负为正，2017年同比增5.7%至8.32亿吨,图：2016年开始供给侧改革加速推进并落地显效,供给：供给侧改革落地显效产能减、产量增，产能利用率、电炉钢占比均提升,35%30%25%20%,25%20%15%10%5%,中国电炉粗钢占比,世界电炉粗钢占比(右轴),已去产能,1.15亿吨原总产能12亿吨已去产能占比：9.58%20172015,产能利用率提高：8.76%,地条钢全部出清1.4亿吨76%67%,15%10%5%0%-5%,8.58.07.57.06.56.0,2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017粗钢产量(亿吨) 粗钢产量累计同比(右轴),20%15%10%5%0%-5%-10%,14121086,粗钢产能(亿吨),产能扩张速度(右轴),供给：环保高压趋严及常态化成新阶段去产能、减产量的重要抓手,图：全国高炉开工率整体呈现震荡下滑的态势,图：2017年重点企业与非重点企业旬日均产量变化,100%95%90%85%80%75%70%65%60%,2013,2014,2017,2018,2015 2016全国高炉开工率,全国高炉开工率统计信息,年度均值,环比变化,2013,94.77%,20142015201620172018,89.82%83.08%77.78%73.82%66.06%,-4.95%-6.74%-5.30%-3.96%-7.76%,656055504540,210200190180170160,重点企业旬日均产量(万吨/天)非重点企业旬日均产量(万吨/天),重点企业与非重点企业旬日均产量（万吨）,2017,均值,最大值,最小值,重点企业,179.35,191.71,162.07,非重点企业2018重点企业非重点企业,50.50均值184.6149.05,61.94最大值200.2653.53,44.49最小值173.2041.98,供给：环保高压趋严及常态化成新阶段去产能、减产量的重要抓手既要绿水青山，也要金山银山。宁要绿水青山，不要金山银山，而且绿水青山就是金山银山。习近平系列讲话精神2017年12月中央经济工作会议指出，今后3年要重点抓好决胜全面建成小康社会的,污染防治为今后三年三大攻坚战之一钢铁行业是大气污染重要来源,防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战。在打好污染防治攻坚战方面，会议要求，要使主要污染物排放总量大幅减少，生态环境质量总体改善，重点是打赢蓝天保卫战，调整产业结构，淘汰落后产能，调整能源结构，加大节能力度和考核，调整运输结构。工业生产是我国颗粒物、SO2和NOx排放量的第一大来源，2015年占比分别为80.14%、83.97%和64.45%黑色金属冶炼及压延加工业分别是烟（粉）尘、SO2和NOx第一大、第三大和第三大工业生产来源，2015年占比分别为28.98%、11.15%和8.83%,2017-01,2017-02,2017-03,2017-04,2017-05,2017-06,2017-07,2017-08,2017-09,2017-10,2017-11,2017-12,2018-01,2018-02,2018-03,2018-04,2018-05,2018-06,2017-01,2017-02,2017-03,2017-04,2017-05,2017-06,2017-07,2017-08,2017-09,2017-10,2017-11,2017-12,2018-01,2018-02,2018-03,2018-04,2017-01,2017-02,2017-03,2017-04,2017-05,2017-06,2017-07,2017-08,2017-09,2017-10,2017-11,2017-12,2018-01,2018-02,2018-03,2018-04,2018-05,2018-06,供给：环保高压趋严及常态化成新阶段去产能、减产量的重要抓手,图：采暖季河北高炉开工率下滑幅度快于全国,图：采暖季限产唐山钢厂在产产能显著下滑,75%65%55%45%,河北高炉开工率,全国高炉开工率,图：2017年至今唐山市日均生铁产量变化,250200150100,30085%,唐山钢厂在产产能(万吨),31262116,36,唐山市日均生铁产量(万吨/天),采暖季限产前后生产指标变化,限产前,限产后,河北高炉开工率唐山钢厂在产产能,（万吨/周）,最大值最小值均值最大值最小值,88.41%78.94%85.09%227.61195.97,63.21%55.21%60.21%152.37104.79,均值,218.49,130.46,供给：钢材产量累计同比增速逐步向粗钢收敛，1-5月粗钢全口径仅增534万吨、1.46%,图：18年1-5月粗钢累计产量达36986万吨，全口径同比增534万吨,0,10,000,20,000,30,000,40,000,2018年1-5月2017年1-5月,统计局披露同口径粗钢产量(万吨),地条钢粗钢产量(万吨),净增加,2018年1-5月全口径粗钢产量对比,地条钢粗钢产量1361,万吨2017年1-5月2018年1-5月,统计局粗钢产量3509136986,全口径粗钢产量3645236986,备注：考虑到地条钢的退出主要集中于2017年二季度退出，我们对于地条钢粗钢产量的估计或偏小，2018年粗钢全口径同比增量估算数据或偏大,图：2018年开始钢材产量累计同比增速向粗钢产量累计同比增速收敛,-10%,5%0%-5%,10%,粗钢产量累计同比增速,8,0007,5007,0006,5006,0005,500,图：18年5月单月粗钢产量同比增8.9%至8113万吨，日均达262万吨（万吨）8,500,1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月,2013,2014,2015,2016,2017,2018,钢材产量累计同比增速,2017-01,2017-02,2017-03,2017-04,2017-05,2017-06,2017-07,2017-08,2017-09,2017-10,2017-11,2017-12,2018-01,2018-02,2018-03,2018-04,2018-05,供给：1-5月长材维持高增速、长板切换正进行，预计下半年长板材增速中枢切换,30,图：18年1-5月螺纹钢日均产量达36.5万吨/天，同比增8.39%424038363432,1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2017螺纹钢日均产量(万吨/天) 2018螺纹钢日均产量(万吨/天),图：18年1-5月热卷日均产量达50.36万吨/天，同比降2.02%555351494745,1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2017热卷日均产量(万吨/天) 2018热卷日均产量(万吨/天),图：2017年钢厂生产向长材倾斜，而2018年钢厂生产则向板材倾斜59%54%49%44%39%,长材产量占比,板材产量占比,图：18年1-5月螺纹、线材、中厚、热卷和冷卷产量同比分别增8%、12%、-1%、-2%和7%冷卷热卷中厚板线材螺纹钢,0 2,000 4,0002017年1-5月产量(万吨),6,000 8,000 10,0002018年1-5月产量(万吨),环保税中华人民共和国环境保护税法自2018年1月1日起施行，于大气污染物，环保税要求每当量征税1.212元，（排污费为每当量0.6元，其中二氧化硫和氮氧化物不低于每当量1.2元），即除二氧化硫和氮氧化物外的其他大气污染物基准税额提升1倍；且环保税激励企业主动减排，低于污染物排放标准30%减按75%征税，低于污染物排放标准50%减按50%征税。,排污许可证中华人民共和国环境保护法明确规定，国家依照法律规定实行排污许可管理制度，从环保基础法的层面明确了排污许可证的法律地位，根据企业排污许可证进行环保执法的刚性和强制性进一步增强。环保法明确规定，国家依照法律规定实行排污许可管理制度，实行排污许可管理的企业事业单位和其他生产经营者应当按照排污许可证的要求排放污染物；未取得排污许可证的，不得排放污染物。,供给：环保高压常态化、趋严化发展超低排放改造启动加速去产能、减产量、提结构,超低排放改造2018年5月7日生态环境部发布钢铁企业超低排放改造工作方案（征求意见稿），要求烧结球团焙烧设备颗粒物、二氧化硫、氮氧化物小时均值排放均值分别不高于10、35和50mg/m3（上述限值仅为旧标准GB28662-2012的25%、19%和17%，为GB28662-2012修改单征求意见稿的50%、70%和50%），力争20年底前、22年底前、25年底前分别完成钢铁产能改造4.8亿吨、5.8亿吨、9亿吨左右。,供给：环保高压常态化、趋严化发展超低排放改造启动加速去产能、减产量、提结构,超低排放改造征求意见稿改造标准大幅提升,指标（mg/m ）,GB28662-2012,GB28662- 超低排放改2012修改单 造征求意见征求意见稿 稿,颗粒物/烟尘二氧化硫氮氧化物,40180300,2050100,103550,（GB28662-2012）及修改单征求意见稿、钢铁企业超低排放改造工作方案（征求意见稿）全流程超低排放改造成本,图：钢铁生产全流程大气污染物排放,完全新建：416-649元/吨-河北纵横钢铁部分新建：320元/吨-安阳钢铁全流程超低排放改造时间表2020年：4.8亿吨（年均1.6亿吨）2022年：5.8亿吨（年均0.5亿吨）2025年：9.0亿吨（年均1.07亿吨）,415m3,420m3,422m3,450m3,458m3,460m3,480m3,488m3,500m3,510m3,520m3,528m3,530m3,544m3,550m3,580m3,588m3,600m3,610m3,620m3,630m3,650m3,660m3,680m3,700m3,750m3,800m3,850m3,供给：环保高压常态化、趋严化发展超低排放改造启动加速去产能、减产量、提结构,钢铁企业超低排放改造工作方案（征求意见稿）要求：加快淘汰落后产能和不符合相关强制性标准要求的生产设施。,进一步提高落后产能淘汰标准，对经整改仍不符合能耗、环保、质量、安全的要求和列入产能置换方案中的设施，由地方政府予以关停淘汰。逾期未取得排污许可证的，优先予以关停淘汰。加大重点区域钢铁产能压减力度，淘汰130平方米以下烧结机、1000立方米以下高炉，焦化室高度,123,环保高压常态化、超低排放改造将加快推进；叠加环保落后企业环保成本增量绝对和相对量远超环保先进钢企，因此我们判断在本轮环保提标改造中，部分环保基础较差、具备中低档装备的落后产能将被动退出市场。,9080706050403020100,在4.3米及以下、运行寿命超过10年的焦炉。图：京津冀及周边、长三角和汾渭平原1000立方米以下高炉达260座，炼铁产能合计16252万吨100,高炉座数,（a）京津冀及周边、长三角和汾渭平原1000立方米以下高炉：260座，炼铁产能达16252万吨、占全国的比重达到17.33%。（b）容积分布：重点区域450立方米及以下高炉达96座、炼铁产能合计达5321万吨，占重点区域炼铁产能的32.19%。,供给：环保高压常态化、趋严化发展超低排放改造启动加速去产能、减产量、提结构,钢铁行业超低排放改造过程中：对钢铁烧结（球团）、炼铁、炼钢及轧钢环节的生产形成限制，进而限制产量释放。,一般而言，除尘装置升级或安装耗时约2个月、脱硫脱硝装置升级或安装耗时6个月，钢铁行业严格要求生产的连续性，任一环节断裂都将显著影响产量及产能的稳定顺行。,未完成环保超低排放改造的企业：将不允许恢复生产、或继续执行严苛的采暖季限产政策，进而限值产量释放。,落后产能退出将减少钢材产量, 环保改造致停产限制产量释放：根据草根调研，a.如若钢铁企业有充分的场地，可以先将新环保设备建好，之后停产一周左右时间进行管道对接，影响产量的时间段主要为准备停产、停产及复产时间；b.如若钢铁企业无场地，则需要在改造或新建时就停产，影响产量的时间段将覆盖整个环保改造的周期。现在全国600座转炉中有400座左右是湿法除尘，仅200座左右是干法除尘，如果想颗粒物排放浓度达到10mg/m 以下，这400座转炉就要干法除尘；而转炉一次除尘设备占地大概30m*70m，放在厂房外面，这400多座转炉所在的厂房，几乎找不到这么大的占地，可能有个别厂可以 未完成环保超低排放改造的企业将不允许恢复生产、或继续执行严苛的采暖季限产政策，进而限值产量释放：钢铁企业超低排放改造工作方案（征求意见稿）明文按照污染排放绩效水平，对未完成超低排放改造的企业，加大错峰生产调控力度，完成超低排放控制改造的，不予限产或少限产 落后产能退出将减少钢材产量：（1）明确要求加快淘汰落后产能和环保不达标设备，环保高压倒逼落后产能退出的逻辑再度印证；（2）环保落后企业环保成本增量绝对和相对量远超环保先进钢企，部分环保基础较差、具备中低档装备的落后产能将主动或被动退出市场。再落后产能的产能利用率大于0的前提下，落后产能的退出将减少粗钢产量、进而减少钢材产量。,考察采暖季限产带来的实际收缩效果,1-10月产量（万吨）,1-12月产量（万吨）,1-10月产量占比,2012年,78945,95186,82.94%,2013年2014年,8883293447,106762112557,83.21%83.02%,2015年,93430,112350,83.16%,2016年,94829,113801,83.33%,2017年,90273,104818,86.12%,2013-2016年1-10月产量占比的均值为83.13%，按此比例推测2017年若无采暖季限产政策，2017年11-12月钢材产量可达18318万吨，实际产量仅为14546万吨，即实际产量为预计产量的79.40%,图：采暖季限产政策的推进使得2018年1-4月钢材日均产量整体低于2017年，2018年5月钢材日均产量同比增1.34%至313万吨/天,280270260250,290,300,310,330320,1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月,2017年钢材日均产量(万吨),2018年钢材日均产量(万吨),考虑到非采暖季限产政策的落地及环保督查回头看，,结合5月下旬开始高炉开工率、旬日均粗钢产量持续下,行，我们判断6月粗钢日均产量环比下降，钢材日均或,随之下滑。利用2018年5月的钢材日均产量计算，假定2018年延续采暖季限产政策，且限产效果与2017年趋同，则2018年6-12月钢材总产量可达63076万吨，全,年合计达106543万吨，同比增1.65%。实际上，我们判断：环保高压将常态化且趋严化发展，2018年全年钢材产量或难实现上述预测值。,供给：环保高压常态化、趋严化发展超低排放改造启动加速去产能、减产量、提结构, 绝对弹性：建筑需求极差达0.5亿吨，标准差为0.19，远超其余终端 相对弹性：2012年-2017年，建筑分别贡献了,89%、70%、40%、73%和60%的波动, 2017年粗钢需求同比增7.7%至7.25亿吨，创新高 2017年下游分布：建筑53%、机械19%、汽车,8%、能源4%、造船2%,10,3,图：需求弹性主要来自建筑板块，其他终端需求以稳为主7654,2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017E,集装箱,铁道,家电,造船,能源,汽车,机械,建筑,-60%-80%,2-40%,0%-20%,波动对总需求的波动影响趋弱100%80%60%40%20%,2012A,2013A,2014A,2015A,2017E,建筑,机械,汽车,能源,造船,家电,铁道,集装箱,需求：新常态下制造业将成需求重要支撑，短期建筑领域占比超50%、弹性最主要来源图：建筑业需求波动是构成总需求波动的主要因素，机械行业需求,图：地产行业的景气程度与钢铁行业密切相关，且领先于钢铁,图：中国库兹涅茨周期（以房地产开发投资完成额增速为例）,顶点,35%30%25%20%15%10%5%0%,120,000100,00080,00060,00040,00020,0000,房地产开发投资完成额(亿元),同比增速(右轴),需求：或正处库兹涅茨周期下行期尾声，去杠杆背景下建筑终端投资中性偏紧,图：房地产开发投资完成额增速与其资金来源增速密切相关,92,102100989694,104,16514512510585,185,652011,2015,2012 2013 2014Myspic综合钢价指数,2016 2017 2018国房景气指数(右轴),35%25%15%5%-5%,25%20%15%10%5%0%,2013,2014,2015,2016,2017,2018,房地产开发投资完成额累计同比,房地产开发资金来源累计同比(右轴),31.4%,32.5%,14.9% 4.7%,0%,20%,40%,60%,80%,100%,2006,20162014201220102008,2018 16.5%,开发贷款,利用外资,自筹资金,定金及预收款,按揭贷款 其他,图：非标约束下，销售回款成为房企到位资金主要支撑,地产行业同步指标、前置指标与销售指标概览,房地产开发投资完成额:累计同比房屋施工面积:累计同比,当前值2018年5月10.20%2.00%,前值2018年4月10.30%1.60%,去年同期2017年5月8.80%3.10%,较前值变动-0.10%0.40%,较去年同期变动1.40%-1.10%,房屋新开工面积:累计同比本年购置土地面积:累计同比,10.80%2.10%,7.30%-2.10%,9.50%5.30%,3.50%4.20%,1.30%-3.20%,房地产开发资金,来源:合计:累计,同比,5.10%,2.10%,9.90%,3.00%,-4.80%,商品房待售面积:累计同比商品房销售面积:累计同比中期库存去化周期（月）,-15.20%2.90%20.49,-16.00%1.30%19.95,-8.50%14.30%39.93（17年）,0.80%1.60%0.54,-6.70%-11.40%19.44,需求：或正处库兹涅茨周期下行期尾声，去杠杆背景下建筑终端投资中性,图：18年5月新开工面积同比增10.8%，创近一年内新高,3020100,40,50,60,0%-50%,50%,100%,去化周期(月)(右轴)全国新开工面积,全国销售面积土地成交面积,40%20%0%-20%-40%,50%40%30%20%10%0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018,房地产开发投资完成额:累计同比房屋施工面积:累计同比房屋新开工面积:累计同比(右轴)图：18年销售回落、房企补库积极，中期库存去化周期持续上行,备注：18年14月土地成交面积增速为中指院300城市土地成交增速,债、产业债与铁道债,可自行支配使用并毋须偿还的那部分资金,需求：或正处库兹涅茨周期下行期尾声，去杠杆背景下建筑终端投资中性偏紧,基础设施建设固定资产投资主要资金来源,资金来源,含义,国家预算内资金（16%）对应于全国公共财政支出,自筹资金（60%）,全国政府性基金支出城投债,政府性基金支出中与基础建设有关的几类集中于城乡社区支出、农林水支出和交通运输支出城投公司发行企业债、公司债、中期票据等筹集资金投放于地方基础建设项目,地方政府新增 43号文和新预算法赋予地方政府合法债 举债权利专项建设债、发改委专项债与项目收益类其他相关债券,基建投向的非标资产,新增信托项目、委托贷款,企事业单位自 是指企业为进行生产经营活动所经常持有，有资金及其他自筹资金,即表内贷款,国内贷款（15%）其他资金（8%）,2014年至今中央政府规范和控制地方政府债务主要文件日期 发文单位 文件名称,2014年9月,国务院,国务院关于加强地方政府性债务管理的意见（国发201443号,2014年10月,财政部,地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法（财预2014351号）,2017年4月2017年6月,财政部财政部,关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知（财预201750号）财政部关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知（财预201787号）,关于规范金融企业对地方政府和国有2018年3月 财政部 企业投融资行为有关问题的通知（财金201823号）数据来源：政府官网、广发证券发展研究中心,日期,发文单位,PPP的监管趋严文件名称,2017年10月,国资委,关于加强中央企业PPP业务财务风险管控的通知,2017年11月2018年4月,财政部财政部,关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知关于进一步加强政府和社会资本合作（PPP）示范项目规范管理的通知,需求：或正处库兹涅茨周期下行期尾声，去杠杆背景下建筑终端投资中性偏紧,图：18年5月累计财政支出占全年预算比例为39.41%,0%,50%,20122011,2013,20182017201620152014,10% 20% 30% 40%累计财政支出占全年预算比例(5月份),基础设施建设行业主要指标表现,当前值2018年5月,前值2018年4月,去年同期2017年5月,较前值变动,较去年同期变动,固定资产投资完成额:第三产业:基础设施建设投,9.40%,12.40%,20.90%,-3.00%,-11.50%,资(不含电力):累计同比固定资产投资完成额:电力、热力、燃气及水的生产和供应业:,-10.80%,-8.40%,2.40%,-2.40%,-13.20%,累计同比固定资产投资完,成额:基础设施建设投资:累计同比公共财政支出:累计同比,5.89%8.10%,8.80%10.30%,16.66%14.68%,-2.91%-2.20%,-10.76%-6.58%,累计财政支出占全年预算比例,39.41%,31.31%,37.61%,8.10%,1.80%,备注：累计财政支出占全年预算比例=公共财政支出累计值全国公共财政支出预算,-20%,20%10%,图：18年5月基建投资同比增速持续下行至9.40%30%,0%2011-10%,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2018,固定资产投资完成额:第三产业:基础设施建设投资(不含电力):累计同比固定资产投资完成额:电力、热力、燃气及水的生产和供应业:累计同比,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2006,2005,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2018,需求：朱格拉周期抬升与资本支出扩张，工程机械销量保持高速增长中枢释放工业材需求,图：朱格拉周期重新步入上升期，设备工器具购置固定资产投资同比增速触底回升,0%,10%,40%30%20%,0,5,201510,挖掘机销量(万台)设备工器具购置固投完成额累计同比(右轴)图：挖掘机和装载机销量自2017年快速增长，2018年1-4月累计同比增速分别为57.88%、33.47%,100%0%-100%,200%,200%100%0%-100%,300%,挖掘机销量累计同比增速,装载机销量累计同比增速(右轴),工业制造行业主要指标表现,当前值2018年5月,前值2018年4月,去年同期2017年5月,较前值变动,较去年同期变动,固定资产投资完,成额:制造业:累计同比,5.20%,4.80%,5.10%,0.40%,0.10%,固定资产投资完成额:设备工器具购置:累计同比产量:挖掘机:累计同比,2.80%35.70%,4.90%35.70%,7.70%73.50%,-2.10%0.00%,-4.90%-37.80%,销量:工程机械：主要企业:累计同比产量:金属切削机床:累计同比,32.77%5.50%,26.83%6.30%,43.47%10.10%,5.94%-0.80%,-10.70%-4.60%,备注：挖掘机产量、工程机械销量滞后一个月,2002,