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请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明 industryId investSuggestion(investSuggestionChange 昇兴股份 relatedReport【兴证轻工】昇兴股份 2022 年三季报点评：Q3 业绩实现高增，盈利步入快速释放期2022-10-26 2022 2022-08-27 2021 2022-04-23 emailAuthor 赵树理 S0190518020001 assAuthor 王凯丽 S0190522070001 summary 2021 1394 2014 3%/33%/12%/11%/15%SKU 2021/昇兴股 份/福贞 控股 分别拥有 三片罐 产能约95/83/60/25 亿罐（产量口 径 CR4 约 70%），未来新 增 产能 较少；需求 端，2021 297.6/55/29 28.5%30%-40%行 业 竞 争 格 局 稳 定，头 部 厂 商 深 度 绑 定 优质 客 户 稳定 供 货，盈 利中 枢取 决 于 产能 利 用率 水 平和 原材 料 价 格。2016 2014 2016 2017 135 100、昇 兴股份（超 110 亿罐）、宝钢包 装（121.8 亿 罐）,行业 CR4 超70%；2020 年中国二片罐总 产能超 600 亿罐，需求 量 约 520 亿罐，产能利用率超 80%。在 行 业 高 集 中度&供 需 格 局改 善 背景 下，啤 酒 罐 化率 持 续贡 献 需求 增 量，厂 商 根据 客 户需 求谨 慎 扩 产，盈 利中 枢 取决 于 龙 头 间 协作 机制。昇兴股份：天 丝 红 牛 订 单 放 量，盈 利 拾 级 而 上。&title&createTime1 2023 04 04 请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-2-昇 兴 股 份，建议关注国内 外产能 快速扩张 标的 宝钢包装以及送礼需 求恢复 受益标 的嘉美包装。1ZCXzQqNsRnMqOoNrMrOoP7NcM8OoMpPmOtQlOpPtPeRpPqO6MqQzRwMtQsOwMsRzR 请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-3-1.-6-1.1.-6-1.2.-9-1.3.-11-1.4.-14-2.-17-2.1.-17-2.2 昇兴 股份.-22-2.3.-26-2.4.-29-3.-31-图目录 图 1 2021 年中 国包 装业 规 模以上 企业 收 入 1.2 万亿 元.-6-图 2 2021 年金 属包 装行 业 收入份 额占 比 为 11.5%.-6-图 3 金属 包装 产业 链梳 理.-6-图 4 2014-2021 年 金属 包装 行业市 场规 模和 盈利 水平.-7-图 5 2014-2021 年 金属 包装 主要上 市公 司销 售净 利率.-7-图 6 2014 年以 来镀 锡板 卷（马口 铁）价格 走势.-7-图 7 2014 年以 来铝 锭价 格 走势.-7-图 8 2015 年中 国金 属包 装 下游市 场需 求结 构.-8-图 9 2020 年中 国金 属包 装 下游市 场需 求结 构.-8-图 10 2014-2021 年中 国红 牛三片 罐需 求量 测算.-9-图 11 2014-2021 年养 元饮 品三片 罐需 求量 测算.-9-图 12 2017 年中 国三 片罐 市场 CR2 为 35.6%.-9-图 13 2021 年中 国三 片罐 市场 CR2 为 28.5%.-9-图 14 2024 年中 国能 量饮 料市场 将超 过 530 亿元.-10-图 15 2019 年中 国能 量饮 料市场 竞争 格局.-10-图 16 2015-2020E 中 国植 物 蛋白市 场规 模.-10-图 17 2015-2020E 中 国植 物 蛋白细 分市 场份 额.-10-图 18 2015-2019H1 嘉美 包 装三片 罐直 接材 料占 比 超 80%.-11-图 19 2013 年以 来奥 瑞金 三片罐 毛利 率高 于嘉 美包 装.-11-图 20 2014-2020 年二 片罐 总需求 量.-12-图 21 2019 年中 国二 片罐 下游需 求结 构.-12-图 22 2000-2021 年中 国啤 酒产量 及增 速.-13-图 23 2020 年中 国啤 酒行 业 CR5 高达 92%.-13-图 24 2011-2020 年主 要啤 酒客户 营收（亿 元）.-13-图 25 下游 啤酒 客户 销量 及单价（万 千升，元/升）.-13-图 26 2015-2021 年中 国碳 酸饮料 产量.-14-图 27 2019 年中 国碳 酸饮 料市场 竞争 格局.-14-图 28 2015-2019H1 嘉美 包 装二片 罐材 料成 本占 比 约 90%.-14-图 29 宝钢 包装 二片 罐毛 利率高 于奥 瑞金 和嘉 美包 装.-14-图 30 2005-2022 年波 尔公 司收 入 CAGR 为 5.94%.-15-图 31 2005-2022 年波 尔公 司利 润 CAGR 为 5.88%.-15-图 32 2014-2022 年波 尔公 司分业 务收 入占 比拆 分.-15-请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-4-图 33 2014-2022 年波 尔公 司分客 户收 入占 比拆 分.-15-图 34 2018-2022 年波 尔公 司分业 务经 营利 润（百万 美元）.-16-图 35 2018-2022 年波 尔公 司分业 务经 营利 润率.-16-图 36 2012 年以 来奥 瑞金 营业收 入及 增速.-18-图 37 2012 年以 来奥 瑞金 归母净 利润 及增 速.-18-图 38 2012-2021 年奥 瑞金 收入按 业务 拆分.-18-图 39 2012-2021 年奥 瑞金 金属包 装销 量和 单价.-18-图 40 2012-2021 年奥 瑞金 分业务 毛利 率.-18-图 41 2012-2021 年奥 瑞金 营业成 本拆 分.-18-图 42 2012-2021 年奥 瑞金 三片罐 收入 及增 速.-19-图 43 2012-2021 年奥 瑞金 红牛客 户收 入及 增速.-19-图 44 2012-2021 年奥 瑞金 客户集 中度 不断 降低.-20-图 45 2021 年奥 瑞金 灌装 收入同 增 13.5%至 1.86 亿元.-21-图 46 2021 年奥 瑞金 灌装 销量 超 10 亿罐.-21-图 47 2022 年中 国动 力电 池出货 量 达 230GWh.-21-图 48 2022 年中 国动 力电 池行 业 CR3 超 70%.-21-图 49 2012 年以 来昇 兴股 份收入 及增 速.-23-图 50 2012 年以 来昇 兴股 份归母 净利 润及 增速.-23-图 51 2012-2021 年昇 兴股 份金属 罐收 入占 比 约 90%.-23-图 52 2012-2021 年昇 兴股 份销量 稳步 增长.-23-图 53 2012-2022H1 昇兴 股 份利润 率走 势.-24-图 54 2012-2022H1 昇兴 股 份期间 费用 率走 势.-24-图 55 昇兴 股份 国内 外生 产基地 布局 情况.-25-图 56 2012-2021 年昇 兴股 份资本 开支 情况.-25-图 57 2020-2022H1 昇兴 股 份境外 收入 及毛 利率.-25-图 58 2009 年以 来宝 钢包 装收入 及增 速.-27-图 59 2009 年以 来宝 钢包 装归母 净利 润及 增速.-27-图 60 2009-2021 年宝 钢包 装分业 务收 入拆 分.-27-图 61 2009-2021 年宝 钢包 装分产 品毛 利率 走势.-27-图 62 宝钢 包装 二片 罐单 价于 2016 年触 底后 回弹.-28-图 63 2009-2021 年宝 钢包 装基本 处于 满产 满销 状态.-28-图 64 2009-2021 年宝 钢包 装毛利 率和 销售 净利 率.-29-图 65 2014-2021 年宝 钢包 装期间 费用 率逐 年改 善.-29-图 66 2013 年以 来嘉 美包 装收入 及增 速.-30-图 67 2013 年以 来嘉 美包 装归母 净利 润及 增速.-30-图 68 2015-2021 年嘉 美包 装分产 品收 入拆 分.-30-图 69 2015-2021 年嘉 美包 装分产 品毛 利率 走势.-30-图 70 2015-2021 年嘉 美包 装三片 罐产 销量.-31-图 71 2015-2021 年嘉 美包 装三片 罐单 价和 单罐 成本.-31-表目录 表 1 金属 包装 行业 上市 公 司梳理.-8-表 2 铝质 二片 罐和 马口 铁 三片罐 对比.-8-表 3 金属 包装 行业 并购 事 件统计.-12-表 4 二片 罐行 业主 要客 户 及其核 心供 应商.-13-表 5 奥瑞 金 2021 年 三片 罐产 能 95 亿罐，预 计 2023 年达 到 116 亿罐.-17-表 6 奥瑞 金 2021 年 二片 罐产 能 135 亿罐，预 计 2023 年 达到 181 亿罐.-17-表 7 奥瑞 金 2022 年 7 月 可转债 募预 案募 投项 目梳 理.-20-表 8 昇兴 股份 2022 年底 三片罐 产能 约 63 亿罐.-22-请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-5-表 9 昇兴 股份 2022 年底 二片罐 产能 约 117 亿罐.-22-表 10 公司 收购 太平 洋制 罐中国 包装 业 务 6 家 公司 进程梳 理.-24-表 11 宝 钢包 装二 片罐 产 能梳理，预 计 2023 年产 能 将达 到 179.8 亿罐.-26-表 12 宝钢 包装 主要 合作 客户.-28-表 13 宝钢 包装 2022-2023 新增产 能项 目.-29-表 14 嘉美 包装 三片 罐产 能梳理，2021 年底 产能 为 82.69 亿罐.-29-表 15 嘉美 包装 二片 罐产 能梳理，2021 年底 产能 为 11.09 亿罐.-30-表 16 金属 包装 重点 上市 公司盈 利预 测与 估值 表（2023 年 4 月 3 日）.-31-请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-6-1 1.1 2017-2021 11%图1 2021 年中国包装业规模以 上企业收入 1.2 万亿元 图2 2021 年金属包装行业收入 份额占比为 11.5%数据来源：中国包装联合会，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中国包装联合会，兴业证券经济与金融研究院整理 注：规模以上企业是指主营业务年收入在 2000 万元及以上的 全部工业法人企业。图3 金属包装产业链梳理 数据来源：前瞻产业研究院，兴业证券经济与金融研究院整理 2021 1384 2014 3%2014-2021 1 2014-2016 11,365 11,744 11,719 9,703 10,033 10,064 12,042 020004000600080001000012000140002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 11.0%11.5%11.6%10.8%11.5%0%20%40%60%80%100%2017 2018 2019 2020 2021 上游原材料 供 应商中游金属包 装 制造下游产品应 用 市场马口铁铝材易拉盖包装专 用 设备饮料罐食品罐化工罐气雾罐等饮料制造 业食品制 造 业化工 行业日化行业 等 请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-7-2 2017-2019 3 2020 2020 2021 图4 2014-2021 年金属包装行业 市场规模和盈利水平 图5 2014-2021 年金属包装主要 上市公司销售净利率 数据来源：中国包装联合会，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图6 2014 年以来镀锡板卷（马 口铁）价格走势 图7 2014 年以来铝锭价格走势 数据来源：Wind，兴业证券经 济与金融研究院整理 数据来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理 2015-2020 33%12%1.5pct 11%金属盖（易 拉盖、皇 冠盖、旋开盖）占比 约 15%昇兴股份、嘉美包 装 和中粮包装 2021 397.72 28.7%1342139414101293111411671083138477 85 88 7055 48 54570%2%4%6%8%0500100015002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 0%5%10%15%20%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021奥瑞金 宝钢包装 昇兴股份嘉美包装 中粮包装3,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002014-03-232014-08-232015-01-232015-06-232015-11-232016-04-232016-09-232017-02-232017-07-232017-12-232018-05-232018-10-232019-03-232019-08-232020-01-232020-06-232020-11-232021-04-232021-09-232022-02-232022-07-232022-12-23:SPCC:0.18*900:/8,00010,00012,00014,00016,00018,00020,00022,00024,00026,0002014-03-202014-08-202015-01-202015-06-202015-11-202016-04-202016-09-202017-02-202017-07-202017-12-202018-05-202018-10-202019-03-202019-08-202020-01-202020-06-202020-11-202021-04-202021-09-202022-02-202022-07-202022-12-20:A00:/请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-8-图8 2015 年中国金属包装下游 市场需求结构 图9 2020 年中国金属包装下游 市场需求结构 数据来 源：昇兴 股份招 股说 明 书，前 瞻产 业研 究院，兴业 证 券经济与金融研究院整理 数据来源：前瞻产业研究院，兴业证券经济与金融研究院整理 注：其他包括气雾罐、杂罐、印涂铁等 表1 金属包装行业上市公 司梳 理 公 司名称 市值(亿元)主 要产品 收入(亿元)金 属包装收 入(亿元)金 属包装在 主营业务 收入中占 比 奥瑞金 127.63 二片罐、三片罐 138.85 121.97 87.84%中粮包装 42.01 二片罐、三片罐 95.66 89.24 93.30%昇兴股份 48.16 二片罐、三片罐 51.66 46.06 89.15%宝钢包装 79.65 二片罐、涂印铁 69.68 69.48 100.00%嘉美包装 48.21 二片罐、三片罐 34.52 29.26 84.78%华源控股 19.21 化工罐、食品罐 23.48 17.01 72.43%英联股份 24.42 金属盖 18.30 18.30 100.00%中锐股份 56.14 金属盖 6.83 6.40 93.84%合计 438.98 397.72 2023 3 31 2021 表2 铝质二片罐和马口铁 三片 罐对比 特点 铝 质二片易 拉罐 马 口铁三片 易拉罐 材质 主要为铝合金板 主要为镀锡薄钢板、镀铬薄钢板 制造工艺 罐体部分（含罐底和 罐身）由 深冲加工成型，罐顶盖与罐体结合采用卷边密封 罐 身、罐 盖 和 罐 底 分 别 加 工 后 组装 而 成，罐 身 由 矩 形 金 属 片 经 焊接制成圆筒状，罐身与罐底盖、罐顶盖结合采用卷边密封 印刷工艺 曲面印刷 平版印刷 性能 质轻、壁薄、密封性 好、易回 收、重熔性好 强度高、易加工、印刷效果好、可高温杀菌、易回收 内容物 主 要 用 于 包 装 碳 酸 饮 料 及 其 他 充 气 饮料，如可乐、啤酒、凉茶、苏打水等 茶饮料、蛋白饮料、功能饮料、八宝粥、含乳饮料、果蔬汁及咖啡 饮料等 罐型及容量 受铝质易拉 罐制罐模 具的制约，铝质易拉罐一般均为 206 型，容 量 主 要 有330ml、355ml、500ml 三种 马 口 铁 易 拉 罐 的 型 号 较 多，常 见的有 200 型、206 型、209 型，容量可根据客户需求确定 灌装条件 一般在常温下灌装，灌装的产品含气（如啤酒、碳酸饮料）或灌装时添加氮气 可 适 应 食 品 冷 热 加 工、高 温 灭 菌及灭菌后的快速冷却等加工需要 是否打检 由于罐内含 气非真空，不能使 用简单的打检方法快速检测食品或饮料是否变质 可 使 用 真 空 打 检 机 对 产 品 质 量 进行简单、快速检验 昇兴股份招股书,16.3%,16.5%,1.2%,11.5%,2.6%,9.5%,13.2%,9.1%,4.5%,10.5%,3.6%,1.5%,33%,15%,13%,12%,11%,16%请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-9-1.2 供给端：产能头部集 中，未来新增供给较少。根 据 奥瑞金 评级 报告 数据，2020 年三片 罐 CR4 约 70%（产 量 口径），行 业集 中度 处于 高 水平。截 止 2021 年 底，奥 瑞金/嘉美 包装/昇 兴股 份/福 贞控股 分别 拥有 三片 罐产 能约 95/83/63/25 亿罐，且 未来新增产 能较 少，行业 竞争 格局日 趋稳 定，头部 厂商 以提高 产能 利用 率为 主。需求端：聚焦 品牌客户，下 游需求集中度高。三 片罐 主要 用 于茶 饮料、蛋白 饮 料、功能饮料、八 宝粥、含 乳 饮料、果蔬汁 及咖啡饮 料 等领域。嘉美 包装招股 书 数据显示，2017 年三 片罐 产量 约 236 亿罐，其中 红牛/六 个核桃（养元 饮品）需求 量分别为 49/35 亿 罐，CR2 约 35.6%，银 鹭、旺旺、哇哈 哈、露 露、椰 树三 片罐 需 求量占比合 计 约 30%-40%，CR7 超 60%，下游 需求 集中 度 高；2021 年三片罐产量 297.6亿罐（共研网数据），其 中红 牛/六个核桃需求量分别为 55/29 亿罐，CR2 约 28.5%，相较 于 2017 年 下滑 约 7pct，主要 系中 国红 牛深 陷经 营 权纠纷 使其 市场 开拓 不畅 以及六个 核桃 消费 场景 和品 牌形象 单一 致使 其难 以扩 张。图10 2014-2021 年中国红牛三片 罐需求量测算 图11 2014-2021 年养元饮品三片 罐需求量测算 数据来源：华彬集团公告，兴业证券经济与金融研究院整理 注释：红牛出厂价按照 4 元/罐 测算 数据来源：养元饮品公告，兴业证券经济与金融研究院整理 注释：按照 240ml/罐主流产品 测算 图12 2017 年中国三片罐市场 CR2 为 35.6%图13 2021 年中国三片罐市场 CR2 为 28.5%数据来源：嘉美包装招股书，养元饮品公告，共研网，兴业证券经济与金融研究院测算 数据来源：嘉美包装招股书，养元饮品公告，共研网，兴业证券经济与金融研究院测算 200230210196212223228221505853495356 57 550501001502002502014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021()()4045 4484877748711719 18353632202901020304050607080901002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021()(),20.8%,14.8%,64.4%,18.6%,9.9%,71.5%请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-10-能量饮料领域：红牛稳居 龙头，品牌日趋 丰富，市 场稳步成长。根 据 欧睿 国际数据，2019 年 中国 能量 饮料销 售额 约 428 亿 元，随着消 费场 景多 元化、消费群体 扩大 和品 牌不 断丰 富，预计 2024 年销 售额 将 超过 530 亿 元（2019-2024年 CAGR 为 4.5%）。品牌 方面，2019 年能 量饮 料龙 头红牛 市占 率相 较 于 2016年大幅 下滑 至 52%，主要 系经营 权纠 纷限 制其 拓展，其他 能量 饮料 品牌 抓住时机快 速抢 占市 场，推动 行业发 展。图14 2024 年中国能量饮料市场 将超过 530 亿元 图15 2019 年中国能量饮料市场 竞争格局 数据来源：华彬集团公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：华经产业研究院，兴业证券经济与金融研究院整理 注释：东鹏特饮、体质能量、乐虎均使用金属罐包装 植物蛋白领域：行业扩 容 可期，豆乳赛道成长性 更 佳。植 物蛋 白是以 植物 果仁、果肉等为 主要原料（如大豆、花生、杏仁、核 桃仁、椰子等）经加工 制成的乳状液体 饮品，凭 借 其胆固醇含量 少、蛋白 质 和氨基酸含量 多、营养 成分健全 的特 点深 受消 费者 喜爱。根 据前 瞻产 业研 究 院数据，2015-2019 年中 国植物蛋 白市 场规 模从 1093 亿元增 长至 1188 亿元（CAGR 为 2.1%），2020 年疫情冲 击致 使市 场规 模下 跌 6%至 1117 亿元。细分 赛道方 面，2015-2020 年豆乳份额 逐年 提升 至 21.7%，椰子乳 和核 桃乳 份额 分别 为 12.8%、9.4%，基本 保持稳定。从增 长空 间看，2020 年 中国 植物 蛋 白 人均 消 费量仅 有 3.2kg，对 比台湾（5.3kg）和香 港（11.3kg）仍存 在很 大发 展空 间，预计 2026 年中 国植 物蛋白市场 规模 将超 过 1400 亿 元。图16 2015-2020E 中国植物蛋白市场规模 图17 2015-2020E 中国植物蛋白细分市场份额 数据来源：前瞻产业研究院，兴 业证券经济与金融研究院整理 数据来源：前瞻产业研究院，兴业证券经济与金融研究院整理 01002003004005006002014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E()CAGR:15.02%CAGR:4.5%,52%,11%,8%,7%,6%,16%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%02004006008001000120014002015 2016 2017 2018 2019 2020E()YOY()0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020E 请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-11-2015-2019H1 80%图18 2015-2019H1 嘉美包装三 片罐直接材料占比超 80%图19 2013 年以来奥瑞金三片罐 毛利率高于嘉美包装 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 注释：2020 年后奥瑞金没有单 独披露二片罐和三片罐利润率 1.3 2016 昇兴 股 份通过产业 并购 基金 收购 太平 洋制 罐 6 大 工厂（产能 65-70 亿 罐），并 收购 博德 科技 扩充铝瓶 产能；2017 年下 半 年，中粮 包装 陆续 收购 纪 鸿包 装 51%股权 和成 都高 森包装 100%股权（产 能 26-27 亿罐）；2019 年，奥 瑞金 收购波 尔亚 太 4 大工 厂（产能75 亿 罐），同 时 2016 年 入 股中粮 包装 成为 其第 二大 股东。根 据梳 理，2021 年中国二片罐产能主要集中 在奥 瑞金（135 亿罐）、中粮包 装（超 100 亿罐）、昇兴股份（超 110 亿罐）、宝钢包装（121.8 亿罐）等龙头企业，CR4 约 70%。2014-2020 520 2018 46%57%2018 50%30%2021 3562.4 330ml 1pct 10.8 0%20%40%60%80%100%2015 2016 2017 2018 2019H1 31.2%33.6%38.9%43.7%37.4%35.7%35.2%35.3%17.6%20.7%24.5%28.1%22.8%19.3%19.7%15.6%12.4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-12-表3 金属包装行业并购事 件统 计 2017 51%0.67 100%0.75 2019 23%0.53 14.1%0.79 2016 27%13.26 2017 19%760 2018 100%100%100%95.69%2.05 昇 2017 70%1.94 2019 100%3.31 2021 100%1.71 2022 100%2.62 100%3.01 100%1.68 图20 2014-2020 年二片罐总需求 量 图21 2019 年中国二片罐下游需 求结构 数据来源：智研咨询，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：智研咨询，兴业证券经济与金融研究院整理 2020 3411.1 9.4%CR5 92%/31.9%/22.9%/19.5%/10.3%7.4%2021 4.4%3562.4 2013-2014 ASP 40%42%44%46%48%50%52%54%56%58%60%01002003004005006002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020()(),56%,26%,18%请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-13-图22 2000-2021 年中国啤酒产量 及增速 图23 2020 年中国啤酒行业 CR5 高达 92%数据来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中商情报网，兴业证券经济与金融研究院整理 表4 二片罐行业主要客户 及其 核心供应商 核 心客户 核 心供应商 加多宝 中粮包装 雪花啤酒 奥瑞金、宝钢包装 青岛啤酒 奥瑞金、昇兴股份、宝钢包装 百威啤酒 奥瑞金、宝钢包装 燕京啤酒 昇兴股份、奥瑞金、宝钢包装 百事可乐 宝钢包装 可口可乐 宝钢包装、中粮包装、奥瑞金 图24 2011-2020 年主要啤酒 客户 营收（亿元）图25 下游啤酒客户销量及 单价（万千升，元/升）2021 2337.26 18.6%54.5%36.3%2019 TOP4、昇兴股 份、宝钢包装和 中粮包装(10)(5)0510152001000200030004000500060002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021()(%,),31.90%,22.90%,19.50%,10.30%,7.40%,8.00%0501001502002503003504004505002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 0.000.010.020.030.040500100015002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020-ASP ASP ASP 请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-14-图26 2015-2021 年中国碳酸饮料 产量 图27 2019 年中国碳酸饮料市场 竞争格局 数据来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：观研天下，兴业证券经济与金融研究院整理 2016 2020 600 520 80%90%&图28 2015-2019H1 嘉美包装二 片罐材料成本占比约 90%图29 宝钢包装二片罐毛利 率高 于奥瑞金和嘉美包装 数据来源：嘉美包装公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 1.4 2005-2022 57.51 153.49 CAGR 5.94%90%2.72 7.19 CAGR 5.88%-5%0%5%10%15%20%050010001500200025002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 YOY(),54.50%,36.30%,9.20%0%20%40%60%80%100%2015 2016 2017 2018 2019H1 0%5%10%15%20%25%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-15-40%EMEA 2020 2019 2022 图30 2005-2022 年波尔公司收 入 CAGR 为 5.94%图31 2005-2022 年波尔公司利 润 CAGR 为 5.88%数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图32 2014-2022 年波尔公司分业 务收入占比拆分 图33 2014-2022 年波尔公司分客 户收入占比拆分 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理-10%-5%0%5%10%15%20%25%020406080100120140160180200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022()YOY()-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%012345678910200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022()YOY()0%20%40%60%80%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 EMEA 0%20%40%60%80%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-16-图34 2018-2022 年波尔公司分业 务经营利润（百万美 元）图35 2018-2022 年波尔公司分业 务经营利润率 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 1880 1886 1969 Jeffco Manufacturing Company 1994 PET PET 1996 2010 Amcor 1969 JMC 2018 Platimum Equity Ball Metalpack 49%1995 1997 2002 2016 2019 2022 Arnest Group 2022 13%11%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002018 2019 2020 2021 2022 EMEA 0%5%10%15%20%2018 2019 2020 2021 2022 EMEA 请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-17-2 2.1 1997 2012 10 25.79%2021 16/95 135 表5 奥瑞金 2021 年三片罐产能 95 亿罐，预计 2023 年达到 116 亿罐 公 司名称 投 产时间 产能(亿罐)公 司名称 投 产时间 产能(亿罐)海南奥瑞金 1995 3.0 天津奥瑞金 2015 6.0 绍兴奥瑞金 2003 1.3 河北奥瑞金 2018 0.8 江苏奥瑞金 2013 14.8 漳州奥瑞金 2015 2.5 北京奥瑞金 2008 15.2 甘南奥瑞金 2014&2016 0.9 2021 0.6 2022 2.0 佛山奥瑞金 2010 30.8 克东奥瑞金 2022 0.4 成都奥瑞金 2012 3.5 辽宁奥瑞金 2020 5.0 咸宁奥瑞金 2006&2013 18.1 厦门奥瑞金 2023 4.0 临沂奥瑞金 2013 6.8 总结：2021 年公司三片罐实际 产能 95 亿罐，理论产能 109 亿罐，2022-2023 年分别投 产 2.4亿罐、4 亿罐，预计 2023 年理 论产能将超过 116 亿罐。表6 奥瑞金 2021 年二片罐产能 135 亿罐，预计 2023 年达到 181 亿罐 公 司名称 投 产时间 产能(亿罐)公 司名称 投 产时间 产能(亿罐)广西奥瑞金 2015 7.4 佛山波尔亚太 2015 30 咸宁奥瑞金 2017 10 青岛波尔亚太 2012 9 2018 2.5 浙江奥瑞金 2012 10 陕西奥瑞金 2016&2021 20 江门奥瑞金 2022 10 2021 10 贵州奥瑞金 2021 4 枣庄奥瑞金 2022 9 湖北波尔亚太 2020 11 2022 7 2022 10 山东奥瑞金 2016 10 肇庆奥瑞金 2014 7 2019 5 2023 10 总结：2021 年底产能为 135 亿 罐，2022-2023 年分别投产 36 亿罐、10 亿罐，预计 2023 年底理论产能将达到 181 亿罐。2012-2021 35.06 138.85 CAGR 16.52%3.7%41.7%4.05 9.05 CAGR 9.35%请 务必阅读 正文之 后的信 息披露 和重要声 明-18-图36 2012 年以来奥瑞金营业收 入及增速 图37 2012 年以来奥瑞金归母净 利润及增速 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图38 2012-2021 年奥瑞金收入按 业务拆分 图39 2012-2021 年奥瑞金金属包 装销量和单价 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图40 2012-2021 年奥瑞金分业务 毛利率 图41 2012-2021 年奥瑞金营业成 本拆分 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 2016 2016 70%2012-2016 CAGR 14.6%CAGR 20%2016 8 2016-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0200040006000800010000120001400016000 YOY-100%-50%0%50%100%150%200%250%0200400600800100012001400 YOY 0%20%40%60%80%100%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 0.600.620.640.660.680.700.720.740.760.780.800204060801001201401601802002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021/-10%0%10%20%30%40%50%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 202
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