资源描述
1|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 行业深度研究|保险 云消雾散，曙光初现 保险行业 2022 年年 报综述 暨 2023 年年 度展望更新 核心结论 行业评级 超配 前次评级 超配 评级变动 维持 近一年 行业 走势 相对表现 1 个月 3 个月 12 个月 保险-1.90-11.14-1.16 沪深 300 1.50-0.13-1.71 分析师 罗钻辉 S0800521080005 15017940801 联系人 孙冀齐 13162770049 相关研究 保险：节后业 务复苏 势头强 劲，有望受益 于国 企 价 值 重 估 逻 辑 2 月 保 费 数 据 点 评 2023-03-16 保险：低基数 优势下，开门 红同 比正增长 预期 有 望 逐 步 兑 现 保 险 行 业 1 月 数 据 点 评 2023-02-19 保险：资产端 催化有 望延续，对 负债端的 短期 波 动 不 必 太 过 担 忧 保 险 行 业 观 点 更 新 2023-01-29 回顾：投资端拖累 业绩表现,多数险企归母净利润承 压。受 NBV 下降、投资表现拖累,多 数险 企 EV 增速 显著 放缓;分红 表现 分化,股利支 付率 相对 稳健。人身险：1）行业集 中度稳 中略降。平 安、国 寿、太 保、新华、人 保、太 平、阳光保 费市占率 yoy-1.4pct 至 57.3%。2）新单保费表现分化，NBVM 下降态势下 NBV 承压，22H2 部分险企 NBV 边际改善。银保渠 道高 增助 力部 分险 企 新 单 增 速 转 正，保 障 类 产 品 需 求 走 弱、储 蓄 类 产 品 供 需 双 升 影 响 下，NBVM 同比 下降；3）佣金 及手续 费支 出降 幅明 显，新单口 径下 营运 效率 持续提升；4）代 理人 队伍 规 模承压，但 人均 产能 等核 心过程 指标 持续 改善；5）银保渠 道高 速增 长；6）保 单质量 稳步 提升，助 力营 运偏差 大幅 改善。财险：大灾 影响 同比 减弱、疫情封 控下 出险 率降 低、优结构 控成 本成 效显 现，绝大多 数 头 部险 企承 保盈 利能力 大幅 优化，除平 安 财受保 证保 险拖 累外，其他险企均 实现承 保盈利。1）车险：集 中度持续 提升，为承保 利润 增 量的 主要来源；2）非车险：集 中 度稳中 有升，多 数险 企承 保利润 同比 优化。投资端：权 益市 场波 动态 势下，净 投资 收益 率 颇 具 韧性，但 总投 资收 益率 承压，投 资偏 差负 贡献 拖 累 EV 增速；险 企增 配 债 券，权益配 置策 略分 化。展望：从“底部渐进，曙 光可期”到“云消雾散，曙光初现”，人身险业 务复苏及财险成本管控 有望 超预期。与 2022 年 11 月 发布策 略报 告时 相较：1）人身险预期发生 6 大 变化：i）部分 险企 代理 人 规模 有 望正 增长；ii）部分险企 个险新单 增速 有望转正；iii）保障类产品 销售有望 改善；iv）部分 险企 NBVM 有望 提升；v）新单有 望正 增长；vi）NBV 增速 有望 转正。2）财险头部公司承保盈利 有望 超预期。中 国人 保在 2022 年业 绩发 布会 上表 示，车险费 用率 降幅 有效 抵减 后疫情 时代 出险 率的 增长，超出 市场 预期。投资建议：估值修复预计 为全年主线，国企价值重 估逻辑有望贡献增量。年内 板块短期、中期均有催 化，投资端有望贡献业绩 弹性，预计全年估值 将呈现波动式上修态势，人身 险表现 有望优于财险。1）人身险：短、中、长期催化剂兼具。短 期关 注头 部险企 23Q1 NBV 正 增长 预期 的 兑现 情况，中 期关注经济 修复 对 需求 及增 员 的提振，长 期关注“保 险+服务”模式带 来的 业绩 及估 值提升 空间。2）财 险：在没有 大灾 的情况下，头部险企 受益 于费用管控，承保利润或将超预 期 兑现。短期 关注 承保 业 绩 表现，中期 关注 大灾 及行业竞 争态 势，长 期 关 注 承保利 润 的 成长 性 带 来的 估值空 间。国 企价 值重 估逻辑有 望成 为全 年主 线，机构改 革方 案明 确发 展主 线，国资 委会 议指 明发 展方向，为 国企 背景 的险 企 价值重 估注 入强 心针。从短期逻辑看：推 荐中国太保，建议关注新华保险；从 长期逻辑看：推荐中国 人 寿，建议关注中国平安。风险提 示：政 策风 险、利率 风险、市 场波 动风 险、大灾 风险、改 革不 及预 期。-22%-17%-12%-7%-2%3%8%2022-04 2022-08 2022-12 2023-04保险 沪深300证 券 研 究报 告 2023 年 04 月 13 日 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 2|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 索引 内 容目录 一、回顾：内、外 部挑战下，寿险、财险 表现分 化.5 1.1 人 身 险：改 革成效 逐步显 现，头 部险企 过程指 标、结 果指标 双向改 善.6 1.1.1 人 身 险行 业保费 增速回 升，集 中度稳 中略降.6 1.1.2 新 单 保费 表现分 化，NBV 降幅收窄.7 1.1.3 佣 金 及手 续费支 出降幅 明显，新单口 径下营 运效率 持续提 升.8 1.1.4 代 理 人渠 道：队 伍规模 承压，但核心 过程指 标持续 改善.9 1.1.5 银 保 渠道 快速发 展，贡 献业绩 增量.10 1.1.6 保 单 质量 管控成 效显著，助力 营运经 验偏差 同比改 善.11 1.2 财 产 险：天 时地利 人和态 势下，头部险 企承保 盈利能 力大幅 改善.12 1.2.1 车 险：承 保盈利 能力大 幅改善，行业 集中度 进一步 提升.14 1.2.2 非 车 险集 中度稳 中有升，多数 险企承 保利润 同比优 化.15 1.3 投 资 端：权 益市场 波动态 势下，投资表 现承压.17 1.3.1 投 资 表现：市场 波动带 来挑战，上市 险企总 投资收 益率承 压.17 1.3.2 资 产 配置：险资 债券配 置占比 提升，寿险公 司增配 长期股 权投资.18 二、展望：云消 雾散，曙光初 现.20 2.1 人 身 险：短、中、长期催 化剂兼 具，预 计估值 全年呈 波动上 修趋势.20 2.1.1 短 期：关 注头部 险企 23Q1 NBV 正 增 长 预期兑 现.21 2.1.2 中 期：关 注经济 修复带 动保险 需求及 增员提 振.22 2.1.3 长 期：关 注“保险+服务”模 式带来 的业绩 及估值提 升空间.22 2.2 财 险：在没 有重大 灾害的 情况下，头部 险企承 保利润 或将超 预期兑 现.24 2.2.1 短 期：关 注承保 业绩的 兑现情 况.24 2.2.2 中 期：关 注大灾 表现及 行业竞 争态势 是否存 在调整.24 2.2.3 长 期：关 注承保 利润的 稳定性 及成长 性表现.25 2.3 投 资 端：长 端利率 及权益 市场表 现优于 去年，预计 23Q1 或 将 贡献业 绩弹性.25 2.4 投 资 建议：估值修 复预计 为全年 主线，国企价 值重估 逻辑有 望贡献 增量.26 三、风险提 示.26 图 表目录 图 1：上 市险企 2022 年 归母 净利润(亿元)及 同比.5 图 2：上 市险企 归母净 利润同 比表现.5 图 3：险 企内含 价值增 速放 缓.5 图 4：上 市险企 分红比 率.5 图 5：上 市险企 增提责 任准备 金(亿元)致使净 利润承压.6 XVEVxOsPsRrQoQtQqNsNqRbRaOaQpNrRsQnOiNoOnReRrQrN8OqQwPvPpPnNNZmMnM 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 3|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 图 6：上 市险企 ROE 水平.6 图 7：上 市险企 人身险 保费收 入及同 比.6 图 8：2022 年 上市险 企人身险 保费市 占率.6 图 9：上 市险企 人身险 新单保 费表现 分化.7 图 10：上市险企 NBVM 同 比 下降.7 图 11：上 市险企 NBV 同 比表 现.8 图 12：22H2 部 分险企 NBV 同 比增 速改善.8 图 13：上市险 企佣金 及手续 费(亿元)同比下 降.8 图 14：上市险 企业务 及管理 费支出(亿元).8 图 15：上市险 企新单 口径下 运营效 率指标 同比提 升.9 图 16：多数险企 NBV 口 径下 运营效 率指标 同比下 降.9 图 17：个险渠 道新单(亿元)及同 比.9 图 18：个险渠道 NBV(亿元)及同比.9 图 19：多数险 企代理 人队伍 规模持 续缩减(万人).10 图 20：上市险 企代理 人队伍 规模同 比表现.10 图 21：上市险 企代理 人人均 新单表 现（元/月）.10 图 22：上市 险 企代理 人人均 NBV 表 现（元/月）.10 图 23：银保渠 道新单 保费(亿元).11 图 24：银保渠道 NBV(亿元)及同 比.11 图 25：险企 13 个 月继续率 表现.11 图 26：多数上 市险企 寿险退 保率同 比下降.11 图 27：上市险企 EV 中 营运经 验贡献 明显改 善（百 万元）.12 图 28：上市险 企财险 保费收 入（亿 元）及 同比.13 图 29：多数上 市险企 综合成 本率显 著改善.13 图 30：上市险 企财险 综合赔 付率表 现.13 图 31：上市险 企财险 综合费 用率表 现.13 图 32：上市险 企承保 利润（百万元）.14 图 33：上市险 企车险 保费收 入（亿 元）及 同比.14 图 34：2022 年 上市 险企车险 业务综 合成本 率显著 改善.14 图 35：上市险 企车险 承保利 润（百 万元）显著改 善.15 图 36：财险行 业整体 非车险 保费收 入情况.15 图 37：险企非 车险保 费收入（亿元）及同 比.15 图 38：2022 年 人保 财非车险 分险种 保费同 比表现.16 图 39：2022 年 平安 财非车险 分险种 保费同 比表现.16 图 40：2022 年 太保 财非车险 保费同 比表现.16 图 41：人保财 非车险 分险种 综合成 本率.16 图 42：平安财 非车险 分险种 综合成 本率.16 图 43：太保财 非车险 分险种 综合成 本率.16 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 4|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 图 44：2021-2022 年 10 年 期 国债到 期收益 率（%）.17 图 45：2022 年 沪深 300 指 数 累计收 益率表 现.17 图 46：险资整 体财务 收益率（年化）.17 图 47：险资整 体综合 收益率（年化）.17 图 48：上市险 企净投 资收益 率.18 图 49：上市险 企总投 资收益 率.18 图 50：行业整 体资产 配置情 况.18 图 51：2022 年 寿险 公司资产 配置情 况.19 图 52：2022 年 财险公 司资 产配置 情况.19 图 53：截至 2021 年 末，上市 险企大 类资产 配置情 况.19 图 54：截至 2022 年 末，险资 大类资 产配置 情况.19 图 55：2022 年 11 月 策略报 告对人 身险核 心指标 的预期.21 图 56：站在当 前时点，人身 险业务 核心指 标的预 期发生 六大变 化.21 图 57：供不应 求，养 老产业 有望迎 来长线 发展.23 图 58：保险公 司布局 产品销 售+养老社 区/居 家养老 服务 模式.23 图 59：保险公 司产品 销售+养 老社区/居家 养老商 业模式.24 图 60：2023 年 以来 10 年期 国债到 期收益 率（%）.26 图 61：2023 年 以来 沪深 300 累 计收 益率表 现.26 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 5|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 一、回顾：内、外 部挑 战 下，寿 险、财 险 表 现 分 化 投资端拖累 业绩表现，多 数险企归母净利润承压。2022 年五 家 A 股 上市 险企 归母净 利润合计 1746.93 亿元，yoy-19.1%；细分 公司 来看，归母净 利润 中国 人 保 244.06 亿元(yoy+12.78%)、中 国太 保 246.09 亿元(yoy-8.28%)、阳 光 保险 48.81 亿元(yoy-17.03%)、中国平安 837.74 亿元(yoy-17.55%)、新华 保险 98.22 亿元(yoy-34.3%)、中国 人 寿 320.82 亿元(yoy-37.0%)、中国 太平 27.97 亿港 元(yoy-62.8%)、友邦 保险 2.28 亿美 元(yoy-96.2%)。受 新 业 务 价值 承压+投 资回 报 差 异 负贡 献 拖累，多数 险 企 内 含价 值 增速 放 缓。2022 年险企 内 含 价 值 同比表现阳 光 保 险(yoy+7.99%)、中 国 太 保(yoy+4.28%)、中 国 人 寿(yoy+2.29%)、中国平安(yoy+2.02%)、新华保险(yoy-1.25%)、中国人保(yoy-4.39%)、友邦保险(固 定汇 率口 径下 yoy-3%)、中 国太 平（yoy-7.10%），增 速较 21 年 水平-5.0pct、-7.5pct、-1.6pct、-5.6pct、-9.8pct、-13.6pct、-16pct、-3.8pct。分红表 现 分 化，股 利 支 付 率 相 对 稳 健。2022 年 险 企 分 红 表现 友 邦 保 险 1.54 港元/股(yoy+5.5%)、中国平安 2.42 元/股(yoy+1.7%)、中国 人保 0.166 元/股(yoy+1.2%)、中国 太保 1.02 元/股(yoy+2.0%)、阳光 保 险 0.18 元/股、中国人 寿 0.49 元/股(yoy-24.6%)、新 华保险 1.08 元/股(yoy-25.0%)、中国 太 平 2.67 港元/股(yoy-37.9%)，股利支 付率 分别 为 220.0%/52.3%/30.1%/39.9%/42.4%/34.3%/33.4%。图 1：上市险企 2022 年归母净利润(亿元)及同比 图 2：上市险 企归母净利润同比表现 资料来 源：公司 公告，西 部证 券研 发 中心 资料来 源：公司 公告，西 部证 券研 发 中心 图 3：险企内 含价值增速放缓 图 4：上市险 企分红比率 资料来源：wind，西 部证券 研发中 心 资料来源：wind，西 部证券 研发中 心-17.6%-37.0%-8.3%-34.3%12.8%-62.8%-96.2%-17.0%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%0200400600800100012002021 2022 yoy-80%-40%0%40%80%120%160%200%240%280%320%360%400%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险中国人保 中国太平 友邦保险 阳光保险-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2017 2018 2019 2020 2021 2022中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险中国太平 中国人保 友邦保险0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%2017 2018 2019 2020 2021 2022中国人寿 中国平安 中国太保新华保险 中国人保 友邦保险中国太平 阳光保险 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 6|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 图 5：上市险 企增提责任准备金(亿元)致使净利润承压 图 6：上市险 企 ROE 水平 资料来源：公司 公告，西部证 券研发 中 心 资料来源：wind，西 部证券 研发中 心 1.1 人 身险：改革 成效 逐步显 现，头部险 企过 程指标、结 果指标 双向 改善 1.1.1 人身险行业保费增速 回升，集中度稳中略降 人身险保费 增速回升，寿 险贡献主要增量。根 据 银 保监会 披露 的数 据，2022 年我 国人 身险原保 费收 入 3.42 万 亿元，yoy+3.06%；其中，人 身险公 司 原 保费 收 入 3.21 万亿元，同比增速 转正 至 2.78%（增 幅 4.20pct）。寿险 为人 身 险保费 增量 的主 要 来 源，2022 年原保费收 入 yoy+4.02%至 2.45 万亿元；健 康险保 费收 入 7073 亿元，同比 微增（yoy+0.06%）；意外险 保费 收 入 499 亿元，yoy-14.36%。行业集中度 稳中略降。原 保费收入 口 径下，平 安、国寿、太保、新华、人 保、太平、阳光7 家上 市险 企人 身险 市占 率 57.3%，yoy-1.4pct。细分公司 来看，2022 年 人身 险保费 收 入阳光保 险 682.95 亿 元（yoy+12.28%）、中 国太 保 2253.43 亿元（yoy+6.45%）、中国 太平1617.83 亿元（寿险 及养 老险口径，yoy+4.10%）、中国人 保 1337.24 亿元（寿险及 健康险口径，yoy+0.80%）、新 华保 险 1630.99 亿 元（yoy-0.23%）、中 国人 寿 6151.90 亿元（yoy-0.51%）、中 国平 安 4711.02 亿元（yoy-3.91%），友邦 保险 361.76 亿 美元（TWPI口径，固定汇 率口径 下 yoy+2%）；2022 年人 身险 保费 市占率表现 中国人 寿（19.17%，yoy-0.63pct）、中国平安（14.68%，yoy-1.02pct）、中 国 太 保（7.02%，yoy+0.24pct）、新华保 险（5.08%，yoy-0.15pct）、中 国太 平（5.04%，yoy+0.06pct）、中 国人 保（4.17%，yoy-0.08pct）、阳光 保险（2.13%，yoy+0.18pct）。图 7：上市险 企 人身险保费收入及同比 图 8：2022 年上市险企人身险保费市占率 资料来源：公司公告，西 部证 券研 发 中心 资料来源：公司 公告、银保监 会，西 部 证券研发 中心-450-400-350-300-250-200-150-100-500501002017 2018 2019 2020 2021 2022中国平安中国人寿中国太保新华保险0%5%10%15%20%25%30%2018 2019 2020 2021 2022中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险中国人保 中国太平 友邦保险 阳光保险-20%-10%0%10%20%30%40%2017 2018 2019 2020 2021 2022中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险中国人保 中国太平 友邦保险 阳光保险14.68%19.17%7.02%5.08%4.17%5.04%42.7%中国平安中国人寿中国太保新华保险中国人保中国太平其他 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 7|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 1.1.2 新单保费表现分化，NBV 降幅收窄 银保渠道高增助力部 分险 企新单增速转正。2022 年 人身险 新单 保费 表现 太保 寿 663.71 亿元(yoy+35.7%)、太平 寿 408.32 亿 港元（yoy+16.84%）、国寿 1847.67 亿元(yoy+5.06%)、阳光寿 348.67 亿元（yoy+3.81%）、友邦 54.07 亿美 元(ANP 口径 下 同比 持平)、新华 433.62 亿元(yoy-3.19%)、人保寿 465.47 亿元(yoy-5.33%)、平 安寿 1389.94 亿元(yoy-7.4%)。其中，太保、国寿新单增长 来自银保新单高增，银保渠 道新单分别贡献新单 增量 的 126.8%、119.97%；太 平 寿 新 单 增 量 来 自 银 保 渠 道 及 个 险 趸 交，二 者 分 别 贡 献 增 量 的 40.4%、159.7%；阳光寿个险、银保新单双增 助力新单 表现 稳健。产品结构调整态势下 NBVM 承压。细 分 公司 来看，上 市险企NBVM 表现 友 邦保 险 57.0%(固定汇率 口径 下 yoy-2.4pct)、中国 人寿 29.1%(个险 板块首 年保 费口 径，yoy-12.5pct)、中国平安 24.1%(首年 保费 口 径，yoy-3.7pct)、中国 太平 18.7%(yoy-5.4pct)、中国 太 保 11.6%（yoy-11.9pct）、阳光 寿 8.7%(NBV/新 单保 费近 似测 算，yoy-0.32pct)、人保 寿 5.7%(NBV/新单保 费近 似测 算，yoy-0.8pct)、新 华保 险 5.5%(yoy-7.4pct)。图 9：上市险 企 人身险新单 保费表现分化 图 10：上市险企 NBVM 同比下降 资料来源：公司公告，西 部证 券研 发 中心 资料来源：公司公告，西部 证券 研发 中心，国 寿为 个险 口径，未 披露 的使 用 NBV/新单保 费进 行测 算 新单分化、NBVM 下降双 重影响下，NBV 承压态势持续。22 年上 市险 企 NBV 表现 阳光保险 30.18 亿元(yoy+0.1%)、友 邦保险 30.92 亿美元(固定汇 率口 径下 yoy-5%)、人 保寿26.69 亿元(yoy-17.29%)、太平寿 74.58 亿港元(yoy-18.08%)、中国人寿 360.04 亿元(yoy-19.60%)、中国 平安 288.20 亿元(yoy-23.95%)、太保 寿 92.05 亿元(yoy-31.37%)、新华 24.23 亿元(yoy-59.48%)。但站 在边 际变 化角 度 来看，部分 险企 22H2 NBV 同 比增 速显著改 善，中 国太 保、友 邦 保险、中 国平 安 22H2 NBV 增 速分 别为 13.5%、0.3%、-12%，较 22H1 增速+58.8pct、+15.6pct、+16.5pct；其 中，中国平安 22Q4 NBV 同比 增速转 正，增幅 达 11.6%。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2018 2019 2020 2021 2022中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险 中国太平人保寿险 人保健康 友邦保险 阳光保险0%10%20%30%40%50%60%70%2018 2019 2020 2021 2022中国平安-首年保费 中国太平 人保寿险-首年保费友邦保险 中国太保-首年保费 新华保险-首年保费中国人寿-首年保费 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 8|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 图 11：上市险企 NBV 同比表现 图 12：22H2 部分险企 NBV 同比增速改善 资料来源：公司公告，西 部证 券研 发 中心 资料来源：公司 公告，西部证 券研发 中 心 1.1.3 佣金及手续费支出降 幅明 显，新单口径下营运 效率 持续提升 受代理人队伍规模下 降及 产品结构变化 影响，险企 佣金及手续费支出同 比 降 幅明显，业务及 管 理 费 表 现 分 化。细 分 公 司 来 看，佣 金 及 手 续 费 支 出 新华保险(yoy-30.3%)、平 安 寿(yoy-23.7%)、人 保 寿(yoy-20.2%)、太 保 寿(yoy-17.9%)、国寿(yoy-16.6%)、阳 光 寿(yoy-4.7%)；业务及 管 理 费 方 面，太 平 寿（yoy-14.6%）、平 安 寿（yoy-10.3%）、新 华（yoy-8.8%）、阳 光 寿（yoy-3.0%）、国 寿（yoy-1.8%）、太 保 寿（yoy-1.7%）、人 保 寿（yoy+1.1%）。新单口径下运营效率 指标 提升，NBVM 下降致使 多 数险企 NBV 口径营运效 率指标 下滑。我们 将 运营 效率 指标 定义 为 新单 及 NBV/（佣 金及 手续费 支出+业务 及管 理费 支出），新单口径下 运营 效率 指标 人保 寿险 3.05、太保 寿险 2.32、新华 保险 1.98、中 国人 寿 1.91、平安寿 险 1.71、太平 寿险 1.32、阳光 人 寿 1.22，同比 分 别+5.4%、+51.5%、+21.4%、+17.7%、+11.9%、+32.2%、+7.8%；NBVM 下 降致 使单 位成 本价值 产出 水平 下降，NBV 口 径下 运营效率 指标 中国 人 寿 0.37、中国平 安 0.36、太保 寿 险 0.32、太 平寿 险 0.24、人保 寿险 0.18、新华保 险 0.11、阳 光人 寿 0.11，同比 分别-9.9%、-8.1%、-23.4%、-7.3%、-7.9%、-49.2%、+3.9%。图 13：上市险企佣金及手续费(亿元)同比下降 图 14：上市险企业务及管理费支出(亿元)资料来源：公司公告，西 部证 券研 发 中心，太平 寿险 为港 元 资料来源：公司公告，西 部证 券研 发 中心，太平 寿险 为港 元-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2017 2018 2019 2020 2021 2022中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险中国太平 中国人保 友邦保险-100%-80%-60%-40%-20%0%20%中国太保 友邦保险 中国平安 中国太平 中国人寿 新华保险22H1 22H2-23.7%-16.6%-17.9%-30.3%-20.2%-8.0%-4.7%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%0100200300400500600700平安寿险 中国人寿 太保寿险 新华保险 人保寿险 太平寿险 阳光人寿2021 2022 yoy-10.3%-1.8%-1.7%-8.8%1.1%-14.6%-3.0%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%050100150200250300350400450500平安寿险 中国人寿 太保寿险 新华保险 人保寿险 太平寿险 阳光人寿2022 2021 yoy 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 9|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 图 15：上市险企 新单口径下运营效率指标同比提升 图 16：多数险企 NBV 口径下运营效率指标同比下降 资料来源：公司公告，西 部证 券研发 中心，使用新单保费/（佣金及 手续费 支 出+业务及管理 费支出）进行 度量 资料来源：公 司公告，西部 证券研 发中 心，使用 NBV/（佣 金及手 续费支 出+业 务及管理费支 出）进 行度量 1.1.4 代理人 渠道：队伍规 模承 压，但核心过程指标 持续 改善 个险改 革持续深化，新 单、NBV 承压。个险渠道 受 代理人队伍规模 下降影响，除太平人寿外，新单均出现同比下降。细分公司来看，个险渠道新单表现国寿 995.90 亿元（yoy-1.9%）、平安 寿 905.03 亿元（yoy-3.2%）、太平 寿 271.96 亿 港元（yoy24.2%）、太保 寿 229.43 亿元（yoy-21.5%）、人保 寿 157.74 亿元（yoy-10.3%）、新华 保险 125.26亿元（yoy-32.2%）、友邦 保险 36.32 亿美元（yoy-6.2%）；其 中，太平 人寿 个 险趸交 同比高增（yoy+5803.0%），助 力个险 新单 增长。上 市险 企个险 渠道 NBV 表现 国寿 333.33 亿元（yoy-22.4%）、平安 寿 229.32 亿元（yoy-26.2%）、太保 寿 83.38 亿 元（yoy-36.2%）、太平 寿 64.93 亿港 元（yoy-17.5%）、人保 寿 29.99 亿元（yoy-43.3%）、友 邦 保险 26.59亿美元（yoy-2.5%）、新华 保 险 23.39 亿元（yoy-59.5%）、阳光 人寿 11.52 亿元（yoy-19.6%）。图 17：个险渠道 新单(亿元)及同比 图 18：个险渠道 NBV(亿元)及同比 资料来源：公司 公告，西部证 券研发 中 心 资料来源：公司 公告，西部证 券研发 中 心 代理人队伍 规模持续 缩减。截至 2022 年末，5 家 A 股 上市 险企 及太 平寿 代 理人规 模合计达 207.74 万人（其中 太保 寿为月 均规 模），yoy-30.2%。细分 公司 来看，截 至 2022 年末，代理人 队伍 规模 太平寿 39.1万（yoy+1.6%）、阳光寿 6.30 万（月 均人 力口 径，yoy-22.3%）、国寿 66.8 万（yoy-24.9%）、平安 寿 44.5 万（yoy-25.9%）、太 保 寿 27.9 万（月 均规模，yoy-46.9%）、人保 寿 9.74 万（yoy-47.6%）、新 华 19.7 万（yoy-49.4%），代 理人清 虚及增员难 双向 影响 下，除太 平寿外，其 他上 市险 企代 理人队 伍规 模持 续下 滑。0.00.51.01.52.02.53.03.5平安寿险 中国人寿 太保寿险 新华保险 人保寿险 中国太平 阳光人寿2021 20220%5%10%15%20%25%30%35%40%45%平安寿险 中国人寿 太保寿险 新华保险 人保寿险 中国太平 阳光人寿2021 2022-1.9%-3.2%24.2%-21.5%-10.3%-32.2%-6.2%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0200400600800100012002021 2022 yoy-22.4%-26.2%-36.2%-17.5%-43.3%-2.5%-59.5%-19.6%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%0501001502002503003504004505002021 2022 yoy 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 10|请务必仔细 阅读报 告尾部 的 投 资评级说 明和声明 图 19：多数险企代理人队伍规模持续缩减(万人)图 20：上市险企代理人队伍规模同比表现 资料来源：公司公告，西 部证 券研 发 中心，太保、阳 光 为 月均 规模 资料来源：公司公告，西 部证 券研 发 中心 改 革 成 效 逐 步 显 现，人 均 新单 稳 步 提 升。2022 年 上 市 险 企 个 险 月 人 均 新单保费平安寿 14430 元(yoy+50.4%)、国寿 10654 元(yoy+42.8%)、人 保寿 9280 元(yoy+90.0%)、太保寿 6853 元(yoy+47.7%)、太平 寿 5841 港元（yoy+22.7%）、阳光 寿 4700元（yoy+37.4%）、新华 3563 元(yoy+15.1%)；月人均 NBV 表现 中 国 人寿 5315 元（yoy+20.6%）、中 国太保 2490元（yoy+20.0%）、中国平 安 2453元（yoy+7.4%）、人 保寿险 1764元（yoy+20.2%）、阳 光 人 寿 1524 元（yoy+3.5%）、太 平 寿 1395 港 元（yoy-18.5%）、新 华 保 险 665 元（yoy-31.3%）。人 均产 能 提升助 力收 入提 振，中国 平 安代理 人月 均收 入 yoy+22.5%至 7051元；其 中，寿险 收 入 yoy+15.9%至 5390 元/月。图 21：上市险企代理人人均新单表现（元/月）图 22：上市险企代理人人均 NBV 表现（元/月）资料来源：公司 公告，西部证 券研发 中 心，太平 寿为港 元 资料来源：公司 公告，西部证 券研发 中 心 1.1.5 银保渠道 快速发展，贡献 业绩增量 代理人渠道走弱的态 势下，险企发力布局 银保 渠道，业绩表现亮眼。2022 年银保 新单 保费收入 太保 寿（yoy+332%）、国寿（yoy+57.2%）、平 安 寿（yoy+18.3%）、新 华（yoy+11.2%）、人 保寿（yoy-0.3%）、友邦 保险（伙 伴分 销渠 道 口径，yoy-0.2%）、太 平寿(yoy+29.7%)、阳光寿（yoy+1.8%）；银保 渠道 NBV 表现 分化，国寿 20.71 亿 元（除个 险 外其他 渠道，020406080100120140160180中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险 人保寿险 太平寿险 阳光人寿2017 2018 2019 2020 2021 2022-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2017 2018 2019 2020 2021 2022中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险人保寿险 太平寿险 阳光人寿0200040006000800010000120001400016000中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 人保寿险 太平寿 阳光人寿2020 2021 20220100020003000400050006000中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 人保寿险 太平寿 阳光人寿2020 2021 2022 行业深度研究|保险 西部证券 2023 年 04 月 13 日 11|请务必仔细阅 读报告 尾部的 投 资评级说 明和声明 yoy+45.6%）、平安 寿 20.50 亿元（yoy+15.9%）、阳光寿 17.97 亿元(yoy+20.0%)、太 平寿 6.34 亿港 元（yoy-27.0%）、友邦 保险 6.68 亿 美 元（伙伴 分销 渠道 口径，固定汇 率下 同比+4%）、新华 保险 3.46 亿元（yoy-30.4%）、人保寿 1.27 亿元（由 负转 正）。图 23：银保渠道新单保费(亿元)图 24：银保渠道 NBV(亿元)及同比 资料来源：公司 公告，西部证 券研发 中 心，太平 及友邦 分别为 港元及 美元 资料来源：公司 公告，西部证 券研发 中 心 1.1.6 保单质量 管控成效显 著，助力营运 经验偏差同 比改 善 近年来，险企对保单 质量 的关注度稳步提升，强化 对继续率的考核权重，2022 年绝大多数 险 企 保 单 质 量 实现 同 比 改 善。细 分 公 司 来 看，13 个 月 继 续 率 表 现 太 平 个 险 93.0%（yoy-2.0pct）、阳 光保险 90.5%（yoy-0.3pct）、中 国平安 90.3%（yoy+4.0pct）、中国 太保 88%（yoy+7.7pct）、中 国人 寿 83%（14 个月 保 单持续 率口 径，yoy+2.5pct）、人保 寿险 82.7%（yoy+10.1pcy）、新华 保险 82.6%（yoy-1.1pct）；退保 率 表现 中国 人 寿 0.95%（yoy-0.25pct）、中 国太 保 1.5%（yoy-0.2pct）、新 华保 险 1.8%（yoy-0.2pct）、中国 平安2.07%（yoy-0.16pct）、人保寿险 6.5%（yoy+0.6pct）。保单质量 提升推动营运 偏差显著改善，2022 年 内含 价值 变 动中营 运经 验贡 献新 华保 险 27.96 亿 元（yoy+3077.3%）、中国人保 14.41 亿元（由 负转 正，同 比提 升 18.19 亿元）、中国 人寿 5.83
展开阅读全文