光伏系列报告（十四）：组件高效化趋势超预期，单晶及高效产品盈利性强.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券 研究报告 | 行业 联合报告 工业 | 新能源 推荐 （ 维持 ） 光伏 系列报告（ 十四 ） 2018年 05 月 23 日 组件高效化趋势超预期，单晶及高效产品盈利性强 上证指数 3214 行业规模 占比 % 股票家数（只） 35 1.0 总市值 （亿元） 4236 0.8 流通市值（亿元） 3136 0.7 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 8.4 -4.6 25.0 相对表现 4.6 3.0 10.5 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、风电行业 2017 年报总结 企业先行指标强劲，风机分化显著2018-05-21 2、 2017 年光伏行业年报总结 龙头崛起，平价与技术推动行业发展2018-05-16 3、动力电池与电气系统系列报告（十五）：动力软包正在回归主流，铝塑膜大范围国产化替代启动2018-05-16 随着高效组件价格下降，使用高效组件的经济效益已经超过 常规 组件。市场需求也 验证这一观点，单晶 PERC、单晶双面 等高效 组件 在领跑者中占比超过 50%，部分 龙头企业组件招标 已经全部转向单晶及高效产品 。 下游高效化趋势明显， 2018年扩产 单晶硅片 和 单晶高效电池 /组件 的企业明显增多 ， 电池方面 以单晶 PERC 为主 ， 这 将推动组件成本进一步下降 。 性价比带动需求，供给快速增长进一步保证高效产品的性价比。 高效组件经济效益达到显现拐点： 高效组件 相比低效组件的溢价体现在每瓦摊销的组件面积相关成本减少与弱电增益上 ， 随着高效组件价格下降、与低效组件之间市场价差减少， 经过我们测算 ，这一价差已小于高效组件溢价，使用高效组件的经济效益已经达到显现拐点。 市场需求已经验证 ，高效化被下游所认可 ： 第三批“领跑者”计划中标结果已经全部公示， 功率上 看 单晶 310Wp 组件占比最高 ； 48 个项目中有 35 个项目使用了单晶 PERC 技术、 33 个项目使用了单晶双面技术， 使用 PERC 技术的项目规模达到 73.13%，使用双面技术的达到 62.47%， 高效组件成为主流。招标情况看， 龙头企业需求以单晶高效组件为主流， 国家电投 三年集采单晶比例不断提高， 18 年 达到 100%。 PERC 的产能将保障单晶的渗透率不断提升 ： 2017 年底全球单晶 PERC 电池产能超过 30GW，根据 目前 扩产计划估算， 18 年底将超过 60GW。 PERC 的性价比 在单晶上高于多晶（以成本测算） ， 且 PERC 技术在单晶上应用难度小， 随着单晶 PERC 的设备成熟和国产化水平的提高， PERC 产品 的应用加速 将进一步推动单晶产品的需求。 单晶用的硅料门槛高于多晶用料： 单晶用的硅料在品质上要求更高，成本控制难度也大于多晶。目前 1 万吨以下的产能在升级单晶上面临挑战，未来能够生产单晶硅料的企业将会有明显的竞争力。 投资建议：强烈 推荐 隆基股份，通威股份， 正泰电器，福斯特，关注阳光电源 风险提示： 高效组件 价格下降不及预期 ；上游扩产不及预期。 游家训 021-68407937 youjxcmschina S1090515050001 陈术子 chenshuzicmschina S1090516080001 重点公司主要财务指标 股价 16EPS 17EPS 18EPS 17PE 18PE PB 评级 隆基股份 38.18 1.35 2.18 2.77 18 14 6.0 强烈推荐 -A 通威股份 12.12 0.43 0.69 1.04 18 12 3.7 强烈推荐 -A 福斯特 42.40 1.51 1.68 2.11 25 20 2.8 强烈推荐 -A 正泰电器 28.09 1.33 1.77 2.32 16 12 2.9 强烈推荐 -A 阳光电源 16.61 0.70 0.95 1.19 2 1 4.0 审慎推荐 -A 资料来源：公司数据、招商证券 -1001020304050May/17 Sep/17 Dec/17 Apr/18(%) 新能源 沪深 300行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、高效组件经济效益达到显现拐点 . 4 二、市场需求已经验证 . 5 “领跑者 ”项目中标结果公示，单晶双面 、单晶 PERC 比例最高 . 5 单晶组件成为龙头招标主流 . 7 三、单晶 PERC 产能扩张加速单晶产品的应用 . 9 四、硅料品质提升后进口替代和低效产能替代 . 11 成本优势清晰，品质提高加速替代进程 . 12 表 1：每瓦 BOS 成本（不含土地成本）随功率提高下降 . 4 表 2： 300W 单晶 PERC 与 270W 多晶合理价差测算示例 . 4 表 3： 270W 与 300W 组件合理价差对照（元 /W） . 4 表 4： 270W 与 310W 组件 合理价差对照（元 /W） . 5 表 5：第三批 10 大领跑者基地主要技术应用情况（次） . 5 表 6： 10 大领跑者基地各项技术规模（ MW） . 6 表 7： 10 大领跑 者基地不同单晶技术路线中标项目数 . 6 表 8： 10 大领跑者基地不同单晶技术路线中标项目数 . 6 表 9： 10 大领跑者基地不同功率组件中标项目数 . 6 表 10： 10 大领跑者基地中标企业规模（ MW） . 7 表 11：国家电投历年集中招标情况（ MW） . 7 表 12：国家电投集中招标单晶占比提高（ MW） . 8 表 13：三峡 新能源光伏设备组件招标情况（ MW） . 8 表 14：三峡新能源组件招标单晶占比提高（ MW） . 9 表 15： 2018 年底全球 PERC 产能分布情况（ MW） . 9 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 表 16： 2018 年组件 /电池片企业扩产项目 . 10 表 17：国内主要多晶硅生产项目投资情况 . 12 表 18：中美光伏投资测算 . 12 表 19：国内外人工与电力成本比较 . 13 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 一、高效组件经济效益达到显现拐点 一般认为 电站成本 =组件成本 +BOS 成本。随 着组件功率提高，分摊到每瓦的 BOS 成本下降，且地形越复杂，下降越多。如果 BOS 成本下降能够抵减组件成本提高，那么使用高效组件就是划算的。 表 1：每瓦 BOS 成本（不含土地成本）随功率提高下降 建设投资成本（元 /W） 普通电站 山地电站 水面漂浮电站 270 285 300 270 285 300 270 285 300 支撑结构 0.314 0.298 0.283 0.471 0.448 0.424 1.5 1.421 1.35 直流线缆与汇流箱 0.204 0.19 0.18 0.204 0.194 0.18 0.204 0.194 0.18 光伏场区施工与安装 1.3 1.236 1.171 1.561 1.484 1.4 1.006 0.957 0.906 其他设备、公用工程 0.95 0.95 0.95 1.05 1.05 1.05 1.09 1.09 1.09 BOS 成本（元 /W） 2.769 2.679 2.587 3.286 3.176 3.063 3.8 3.662 3.529 BOS 成本差 0.089 0.092 0.11 0.113 0.138 0.132 资料来源： 隆基股份， 招商证券 而使用单晶 PERC、单晶 PERC 双面等技术，还可以产生弱电增益，这样高效组件相比低效组件的合理价差可以分拆成两部分： 高效组件的合理价差 =面积相关成本的节省 +弱电增益价值 面积相关成本即与组件面积（个数）直接相关的成本项（将 BOS 成本中与组件面积无关的成本如逆变器成本（与容量相关）剔除，另外加上运维成本等其余直接与面积相关成本项）。 表 2： 300W 单 晶 PERC 与 270W 多晶合理价差测算示例 300W 单晶 PERC 270W 常规多晶 面积相关成本（元 /W） 400/(300 1.01)=1.32 400/270=1.48 面积相关成本节省 (元 /W） 1.48-1.32=0.16 弱电增益增益（ W,1%情形下） 300 0.01=3 弱电增益价值（元 /W) 3 2.09/300=0.02 使用高效组件综合溢价 0.16+0.02=0.18 资料来源：招商证券 Ps：假设面积相关成本为 400 元 /片，使用单晶 PERC 弱电增益为 1%，增益部分按常规多晶组件单价 2.09 元 /W 计算价值 表 3： 270W 与 300W 组件合理价差对照（元 /W） 合理价差 面积相关成本（元 /片） 弱电增益 1% 弱电增益 2% 弱电增益 3% 300 0.14 0.17 0.20 350 0.16 0.19 0.23 400 0.18 0.22 0.25 450 0.20 0.24 0.27 500 0.22 0.26 0.30 550 0.24 0.28 0.32 600 0.26 0.30 0.34 650 0.28 0.33 0.37 700 0.30 0.35 0.39 750 0.32 0.37 0.41 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 合理价差 800 0.34 0.39 0.44 资料来源：招商证券 Ps：增益电量按常规多晶组件单价 2.09 元 /W 计算价值 表 4： 270W 与 310W 组件合理价差对照（元 /W） 合理价差 面积相关成本（元 /片） 弱电增益 1% 弱电增益 2% 弱电增益 3% 300 0.17 0.20 0.23 350 0.20 0.23 0.26 400 0.22 0.26 0.29 450 0.25 0.29 0.32 500 0.28 0.31 0.35 550 0.30 0.34 0.38 600 0.33 0.37 0.41 650 0.35 0.39 0.43 700 0.38 0.42 0.46 750 0.40 0.45 0.49 800 0.43 0.47 0.52 资料来源：招商证券 Ps：增益电量按常规多晶组件单价 2.09 元 /W 计算价值 如果高效组件相比低效组件的市场价差低于合理价差，那么使用高效组件就更具有经济效益。目前普通 270W 多晶组件与 280W 单晶 PERC 组件价差已不足 0.1 元，与 300W单晶 PERC 组件价差约 0.22 元。 从这个价格差来看， 使用高效组件 的经济效益已经达到显现拐点 。随着组件价格的继续下降、面积成本占比提高，这一经济效益还会更明显。 二、市场需求已经验证 “ 领跑者 ”项目 中标结果公示，单晶 双面、单晶 PERC 比例最高 随着大同项目中标结果重新公示， 第三批领跑者项目中标结果已经全部公示。 第三批领跑者项目本期规模 5GW， 使用 PERC 技术的项目规模达到 73.13%，双面达到 62.47%。功率上 310WP 占比最多， 48 个项目中 35 个都采用了单晶 310WP 组件。 单晶双面在35 个项目中中标， 单晶 PERC 组件在 33 个项目中中标，成为最主流的技 术路线。 表 5：第三批 10 大领跑者基地主要技术应用情况（次） 名称 渭南 宝应 泗洪 寿阳 达拉特 海兴 白城 格尔木 德令哈 大同 合计 PERC 3 1 1 5 4 3 5 10 6 8 46 双面 3 5 5 2 3 3 3 5 1 5 35 MWT 2 1 2 1 1 7 半片 2 2 N 型 1 5 2 2 4 14 黑硅 1 3 4 叠瓦 1 1 PERC+双面 3 1 2 3 3 3 5 1 4 25 PERC 叠加 3 1 2 3 3 4 4 4 24 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 名称 渭南 宝应 泗洪 寿阳 达拉特 海兴 白城 格尔木 德令哈 大同 合计 双面叠加 3 4 5 2 3 3 3 5 1 8 37 MWT 叠加 2 2 N 型叠加 1 5 2 2 4 14 合计 17 17 21 13 16 21 26 25 17 38 资料来源：公开信息，招商证券 Ps：每个项目出现该技术即记数一次，出现多种技术分别各记一次 表 6： 10 大领跑者基地各项技术规模（ MW） 规模 占比（ %） PERC 3656.67 73.13 双面 3123.33 62.47 MWT 593.33 11.87 半片 200.00 4.00 N 型 1145.00 22.90 黑硅 445.00 8.90 叠瓦 100.00 2.00 PERC+双面 2073.33 41.47 PERC 叠加 2473.33 49.47 双面叠加 2973.33 59.47 MWT 叠加 310.00 6.20 N 型叠加 1145.00 22.90 资料来源：公开信息，招商证券 Ps： 10 个领跑者基地总规模 5GW，同一项目涉及多种技术的重复统计 表 7： 10 大领跑者基地不同单晶技术路线中标项目数 技术路线 合计 占比（ %） 单晶 PERC 33 68.75 P 型单晶 PERC 10 20.83 N 型单晶（ PERC） 14 29.17 单晶双面 35 72.92 单晶双面双玻 6 12.50 总项目数 48 资料来源：公开信息，招商证券 表 8： 10 大领跑者基地不同单晶技术路线中标项目数 技术路线 项目数 PERC 多晶黑硅 4 MWT 多晶 4 资料来源：公开信息，招商证券 表 9： 10 大领跑者基地 不同功率组件中标项目数 项目数 占比（ %） 单晶 310WP 35 72.92 单晶 315WP 4 8.33 单晶 365WP 3 6.25 单晶 370WP 12 25.00 单晶 400WP 1 2.08 多晶 295WP 6 12.50 多晶 350WP 3 6.25 总项目数 48 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 资料来源： 公开信息，招商证券 Ps：不包括德令哈项目 中未公示功率的 PERC 单晶双面双玻 组件 ；同一项目涉及多种功率的重复统计 表 10： 10 大领跑者基地中标企业规模（ MW） 企业名称 泗洪 达拉特 海兴 宝应 白城 寿阳 渭南 格尔木 德令哈 大同 合计 国家电投 100 300 245 100 200 100 200 400 1645 晶科电力 160 56 100 191 180 50 737 中广核 180 100 200 200 80 760 北控清洁能源集团 145 100 100 50 395 北京京能清洁能源电力股份有限公司 110 100 210 中节能太阳能科技有限公司 100 100 正泰新能源 100 100 三峡新能源 85 425 510 国开新能源 60 60 通威股份 40 40 林洋能源 20 20 陕西化工集团有限公司 20 20 阳光电源 15 75 90 协鑫集团 160 160 青海省国有资产投资管理有限公司 140 140 华能集团 90 90 拓日新能源 10 10 海西发投绿色能源光伏有限公司 20 20 资料来源： 公开信息，招商证券 单晶组件成为龙头招标主流 从光伏电站投资企业的招标情况看，单晶组件招标成为主流 。 两年领跑者项目中标规模龙头 国家电投， 三年集采 单晶比例逐年提高， 2018 年 已开始的集采单晶比例达到 100%。 表 11：国家电投历年集中招标情况（ MW） 2016 年 第十六批 组件第一批 单晶 330WP 200 单晶 320WP 60 多晶 260WP 246.64 多晶 265WP 164 第五十四批 组件第二批 单晶 275/多晶 265 380 多晶 265 70 单晶 285 及以上 /多晶 275 及以上 300 双玻组件：单晶 285 及以上 /多晶 275 及以上 50 2017 年 第十批 组件第一批 单晶 138 多晶 412 第六十一批 组件第二批 单晶 285WP/多晶 270WP 及以上 500 高效组件：单晶 295WP 及以上 100 双面双玻：单晶正面 295WP 及以上 100 2018 年 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 2016 年 第二十二批 组件第一批 P 型 PERC 单晶 310WP 80.6 N 型单晶双面双玻 310WP 72.83 P 型 PERC 单晶双面双玻 310WP 98.77 P 型 PERC 单晶双面双玻 370WP 49.79 N 型单晶双面双玻 370WP 73.37 第二十五批 组件第二批 P 型 PERC 单晶 310Wp 224.82 P 型 PERC 单晶双面双玻 370 Wp 177 N 型单晶双面双玻 370 Wp 4.66 P 型 PERC 单晶双面双玻 310 Wp 447 资料来源：公开信息，招商证券 表 12：国家电投集中招标单晶占比提高（ MW） 单晶 多晶 单晶 /多晶混合 合计 纯单晶占比（ %） 2016 年 260.00 480.64 730.00 1470.64 17.68 第 16 批 组件第一批 260.00 410.64 0.00 670.64 第 54 批 组件第二批 0.00 70.00 730.00 800.00 2017 年 338.00 412.00 500.00 1250.00 27.04 第 10 批 组件第一批 138.00 412.00 0.00 550.00 第 61 批 组件第二批 200.00 0.00 500.00 700.00 2018 年 1228.84 0.00 0.00 1228.84 100.00 第 22 批 组件第一批 375.36 0.00 0.00 375.36 第 25 批 组件第二批 853.48 0.00 0.00 853.48 资料来源：公开信息，招商证券 表 13：三峡新能源光 伏设备组件招标情况（ MW） 2016 青海省德令哈光伏电站（ 20MW）电池组件设备采购 260Wp 及以上多晶硅镀膜光伏组件 20 平泉二期 30MWp 农业光伏发电 (10MWp)项目工程电池组件设备采购 260Wp 镀膜多晶硅光伏组件 10.296 2016 年度光伏项目组件设备采购集中招标（第一批） 单晶 280 及以上 /多晶 270 及以上 500 2017 甘肃省敦煌光伏电站（ 30MWp）组件采购 320Wp 及以上多晶硅镀膜光伏组件 30 2018 年度第一批光伏项目组件设备集中采购 305 及以上单晶 PERC 200 285 及以上单晶 100 275 及以上多晶 100 资料来源：公开信息，招商证券 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 表 14：三峡新能源组件招标单晶占比提高（ MW） 单晶 多晶 单晶 /多晶混合 合计 纯单晶占比（ %） 2016 0.00 20.00 500.00 520.00 0.00 青海省德令哈光伏电站（ 20MW）电池组件设备采购 0.00 20.00 0.00 20.00 平泉二期 30MWp 农业光伏发电 (10MWp)项目工程电池组件设备采购 0.00 10.30 0.00 10.30 2016 年度光伏项目组件设备采购集中招标（第一批） 0.00 0.00 500.00 500.00 2017 0.00 30.00 0.00 30.00 0.00 甘肃省敦煌光伏电站（ 30MWp）组件采购 0.00 30.00 0.00 30.00 2018 300.00 100.00 0.00 400.00 75.00 2018 年度第一批光伏项目组件设备集中采购 300.00 100.00 0.00 400.00 资料来源：公开信息，招商证券 三、 单晶 PERC 产能扩张加速单晶产品的应用 2017 年底单晶硅片产能 超过 44GW， 2018 年预计将超过 60GW； 多晶硅片产能 2017年底 超过 90GW，预计 2018 年将增加到 110GW，多晶比例 持续 下降。其中隆基 2018年底单晶硅片产能将达到 25GW，中环将达到 23GW，呈现双巨头形势。 硅片下游，行业 龙头纷纷上马高效电池片 /组件 扩产计划， 单晶电池扩产以单晶 PERC为主。 17 年底全球单晶 PERC 电池 产能 超 30GW， 根据现有扩产计划估算， 预计 18年底 将达到 60GW。 上游产能跟进将进一步推动单晶硅片、高效组件降价，使用高效组件的经济效益将更明显。 表 15： 2018 年底全球 PERC 产能分布情况（ MW） 公司 2016 年产能 2017 年产能 2018 年产能 E 山东润峰 1000 1000 潞安光伏 500 2500 润阳悦达 540 4000 东方日升 0 1000 2000 中电光伏 35 35 100 晶澳太阳能 700 3000 4200 天合光能 700 800 2000 阿特斯 240 500 1500 晶科 100 2500 3500 中利腾辉 500 700 2000 乐叶光伏 1000 2000 4500 平煤隆基 0 2000 4000 通威股份 0 400 6000 韩华太阳能 2500 2600 5000 正泰太阳能 100 600 1000 无锡尚德 50 600 600 顺风光电 120 480 1500 协鑫集成 0 200 200 亿晶光电 300 700 700 晋能清洁能源 80 100 100 东方环晟 760 760 1500 苏民新能源 0 0 3000 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 公司 2016 年产能 2017 年产能 2018 年产能 E 博威 100 100 100 爱旭 /爱康 900 2500 4500 横店东磁 500 500 中环股份 1200 1200 大和热磁 100 100 航天机电 100 100 旭宏光电 680 680 680 昱晶能源 350 350 350 新日光 200 600 600 茂迪 200 200 200 元晶太阳能 200 200 200 益通光电 120 120 120 升阳光电 240 240 240 Solarorld 500 1000 500 REC Solar 300 1000 1000 Adani 200 500 合计 10975 30105 61790 资料来源：招商证券 表 16： 2018 年 组件 /电池片企业 扩产项目 公司 公告时间 项目 地点 投资额 说明 广东爱旭 2017.4.19 8GW 高效 PERC太阳能电池 义乌 60 亿元 2017 年已实现佛山 1.35GW 全部达产、义乌8GW 项目 2.65GW 达产 通威股份 2017.11.7 年产 20GW 高效晶硅电池生产项目 合肥、成都 120 亿元 根据市场需求在 3 5 年内逐步建成投产 中来股份 2017.5.16 年产 10GW N 型单晶 IBC 双面太阳能电池项目 衢州 200 亿元 一期项目 3GW，投资约 60 亿元，开工后 18 个月内建设完成 东方日升 2017.12.5 5GW 光伏电站和5GW 光伏组件的光伏产品制造基地项目 常州金坛区 80 亿元 分两期建设，一期投资 50 亿元，预计 18 年 6月 30 日前竣工 2018.2.22 5GW 太阳能电池组件生产基地项目 浙江义乌 20 亿元 分两期建设，建设期预计两年 平煤隆基 2018.2.13 襄城 4GW 高效晶硅电池 襄城 17.14亿元 在一期 2GW 已建成的基础上，再建二期年产2GW 高效单晶硅电池片项目，项目建设期预计12 个月 保利协鑫 2018.4.16 20GW CCZ法生产单晶 云南曲靖 90 亿元 分两期建设，每期 10GW，共 20GW 隆基股份 2018.1.4 年产 5GW 单晶组件项目 安徽滁州 19.5 亿元 建设周期约 28 个月 2018.4.16 年产 10GW 单晶硅片项目 云南楚雄 12 亿元 计划于 2018 2019 年投建，此为二期项目，其中一期项目 10GW 已于 2018 年 1 月建成投产