资源描述
1 中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信 证 券 研 究 报 告 2023.4.16 浮法玻璃：底部回升趋势确立，景气复苏在途 建材&新 材 料 首 席 分 析 师 孙颖 执 业 证 书 编 号：S0740519070002 Email：建材&新 材 料 分 析 师 聂磊 执 业 证 书 编 号：S0740521120003 Email：建材&新 材 料 研 究 助 理 刘 铭 政 Email：2 投资观点 23 3 6 30%16 t/d 2018-2019 23 28%8 8 30%61%1 22 23 需求端，历 史 玻 璃 需 求 一 般 从Q2 启动，Q3 达到高点，略领先于竣工。受 前 期 地 产 资 金 紧 张 影 响，竣 工 端 当 前 仍 积 累 一 定 延 期 项 目，在“保交楼”政 策 对 地 产 资 金 的 支 持 下，23 年 竣 工 端 有 望 修 复 改 善，进 而 带 动 浮 法 玻 璃 需 求 回 暖，而 近 几 年 中 空 玻 璃 等 节 能 产品 渗 透 的 提 升，预 计 也 有 望 带 动 玻 璃 用 量 增 长。根 据 此 前 中 泰 地 产 组 对 竣 工 需 求 的 测 算，23H2 竣 工 修 复 力 度 整 体 高 于23H1，全年同比+12%，而 玻 璃 需 求 波 动 一 般 小 于 竣 工 面 积。据此，我 们 以 乐 观、中性、悲观三种情景，假设23 年 浮 法 玻 璃 需 求 分 别同比+5%、+3%、-2%。在 三 种 情 景 下，乐观、中 性 估 计 下 玻 璃 供 需 均 出 现 缺 口，而 悲 观 情 形 下 供 需 也 较22 年 有 所 改 善。供需重 回 平 衡 下，玻 璃 价 格 向 上 修 复 空 间 有 望 打 开。此外，预计23 年 上 游 纯 碱 新 增 产 能 达800 万吨，基 本 集 中 在23H2投产，届 时 纯碱 供应增 加有望缓 解浮法 玻璃成本 压力，有利行业 盈利进 一步修复。10%13%22 34%19%-TCO TCO XVFUyRqNsRoPrPtQmRpQoP7NbP9PnPqQpNpMeRqQrNlOpOpQ6MpPxPuOsPmMvPrRyQ3 目录 CONTENTS 龙 头 企 业 具 备强，有望 优 先 复苏 2 3 风险提示 底 部 回 升 趋势确 立，景 气复苏 在 途 1 4 CONTENTS 目录 CCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所 1 底 部 回升 趋 势确 立，景 气 复苏 在 途 5 来源：1.1 玻 璃 库 存 去 化明 显 图表：国 内浮法 玻 璃重点省 份库存（万重箱）22 23 23 4 14 1883/+22/-159 228/14%5012-334-1146 6 30%图 表：全国 浮法玻 璃均价 走势（元/吨）1000150020002500300035000101 0303 0503 0703 0902 11022019 2020 2021 2022 202302000400060008000100000101 0303 0503 0703 0902 11022019 2020 2021 2022 20236 1.2 行 业 周 期 底 部，需 求修 复+供给 收 缩 共振 迎 景气 拐 点 图表：下 游地产 竣 工开工及 玻璃行 业 经营情况 复盘 Wind 2015-2020：供给平稳、需 求 蓄 势。2016-2020年期间，随 着 供 给 侧 改 革 不 断 深 化，行 业 产 能 基本保持在15.5-16 万t/d 的稳定水平。2018-19 年地产“新 开 工-竣工”剪 刀 差 持 续 近2 年，为 后 期 竣工 大潮奠 定基础。20H2-2022：行 业 景 气 经 历“先 升 后 降”。20H2随 竣 工 向 好 带 动 需 求 回 升，价 格 走 高 下 企 业 盈 利在2021 年 创 历 史 新 高，行 业 开 工 率 回 升 至 历 史 高位。直至22Q1，受 地 产 及 疫 情 扰 动，需 求 低 迷 下玻 璃 库 存 持 续 攀 升，价 格 疲 弱 下 供 给 端 加 速 收 缩。2023：前 期 需 求 累 积，供 给 收 缩 背 景 下，行 业 底部迎拐点。虽然21 年4 月 起 新 开 工 和 竣 工 剪 刀 差出 现 一 定 程 度 反 转，但 考 虑 到 前 期 大 量 新 开 工 项目延迟交付，以 新 开 工 到 竣 工 滞 后 三 年 的 周 期 来看，开 工 项 目 累 积 仍 处 在 消 化 阶 段。进入23 年，行 业 供 给 降 至 低 位 水 平，需 求 回 升 下，行 业 景 气已 迎拐点。-60%-40%-20%0%20%40%60%3 78%80%82%84%86%88%90%140000145000150000155000160000165000170000175000180000 t/d 5001500250035004500550065007500100015002000250030003500/7 盈 利 水 平 略 有 修 复，供 给 收 缩 仍 在 持 续。22 年全 年 纯碱 价 格整 体维 持高 位，主要 燃 料 价 格 同 比 均 有 所 上 升，价 格 疲 弱 下，22Q3 起 玻 璃 行 业 普 白 品 种 陷 于 亏损。进入23 年，玻璃价格小幅回升，部分燃料价格有所下降，行业盈利略有修复。我 们 通 过 测 算，当 前 天 然 气、石 油 焦、重油、煤 焦 油 产 线 当 前 单 箱 盈 利 分别为0.6、10.3、-4.7、-8.3 元。盈 利 虽 有 小 幅 改 善，但 行 业 仍 承 受 较 大 经 营 压力，产线冷修也正持续进行。23年1-3 月 行 业 合 计 冷 修 停 产 规 模 达5700t/d（上年同期冷修规模1450t/d），行业供给收缩节奏仍在持续，不过冷修节奏稍有放缓。此外，因 前 期 冷 修 基 数 提 高，当 前 点 火 复 产 规 模 也 略 有 提 升。总体来看，行 业 供 给 仍 在 小 幅 收 缩 过 程。1.3 盈 利 压 力 小 幅缓 解，冷 修 节 奏仍 有 持续/来源：Wind、卓创资讯、中泰证券研究所 t/d 050010001500200025003000350040002018 2019 2020 2021 2022 2023/2.52.72.93.13.33.53.73.92.51002.52002.53002.54002.55002.56002.57002.52018 2019 2020 2021 2022 2023石油焦价格（元/吨）重油价格（元/吨）煤焦油（元/吨）天然气价格（元/立方米，右轴）-12500-7500-25002500750012500Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q12016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023-40-200204060801002018 2019 2020 2021 2022 2023 8 1.4 以 历 史 值 测 算，23 年 行 业 供给 仍 趋于 收 缩 图表：2023 年潜 在 新点 火 产能（t/d）600008000010000012000014000016000018000020000020102011201220132014201520162017201820192020202120222023 t/d 4%15%33%31%0%5%10%15%20%25%30%35%12 051015202530354012 图表：国 内浮法 玻 璃在产产 能（t/d）图表：历 史不 同 窑 龄产 线冷 修频 率 图表：历 史不同 窑 龄产线冷 修概率 图表：历 史产线 冷 修复产时 间分 布 2012-2022 24 14%9%冷 修：我 们 通 过 测 算2012-2022年 产 线 冷 修 频 率 及 概 率 发 现，窑龄在5 年内、5-8 年、8-12 年、大于12 年的冷修概率分别为4%/15%/33%/31%，据此以22 年 底 产 线 窑 炉 结 构 推 算23 年 行 业潜 在 冷 修 规 模达23507 t/d。复产：我 们 通 过 测 算 历 史 产 线 点 火 复 产 时 间 发 现，约 合 计 有61%产能冷修于1 年内复产，以此估算得到23 年潜在点火复产产能约13158 t/d。新点火：据 卓 创 资 讯，排 除 筹 建 产 线，预计23 年 潜 在 新 点 火 产能将达到9000 t/d（含产能置换）。22 年 底 行 业 在 产 产 能16.2 万t/d，据 以 上 推 算，23 年 行 业 供 给 收缩至16.0 万t/d，收 缩 幅 度 约1%，表 明 行 业 产 能 仍 趋 于 收 缩。由 于测算 值仅代表 潜在变 动值，实 际变动 预计将随 行情波 动。12 4%编号 省份 生产企业 生产线名称 日熔量(吨)进展1 鹤山一线 9002 鹤山二线 9503 一线 7004 二线 7005 辽宁 营口三线 800 在建，计划23年4 月1日点火6 龙泰实业 二线 600 在建，计划23年3 月份点火7 连江瑞玻 连江二线 800 在建，视行情点火8 德金玻璃 三线 800 基本完工，点火待定9 正大玻璃 一线 850 在建10 四川 耀华玻璃 威力斯二线 600 在建，视行情点火11 贵州 海生实业 凯里一线 700 在建12 湖南 雁翔湘实业 电子线 600 在建90002 0 2 3 年 潜 在 点 火 线 统 计 表合计广东云南河北信义玻璃福建计划23年年底点火，指标来源于蓬江信义在建图表：产 能窑龄 分 布（截至22 年12 月）9 政 策 持 续 出 台 缓 解 房 企 资 金 压 力，竣 工 修 复 有 望 支 撑 玻 璃 需 求 改 善。22 年 下 半 年 以 来，多 项 重 磅 政 策 出 台，信贷、债券、股权 融 资“三 箭 齐发”，政策 托 底下 房 企资金 压 力望 得 到缓解。配合 需 求端政 策 对地 产 销售的 刺 激，地 产竣工 端 修复 节奏预 计领先于 其他环 节，进而 带动玻 璃需求回 暖。1.5 地 产 政 策 组 合发 力，竣 工 端 望率 先 复苏 图表：22 年下 半年来政 策持续 支持推 进“保 交楼”来源：各部门官网、经济观察网、中泰证券研究所 时间 部门 政 策/通 知/会 议 政策要点 具体内容202 2年 8月 银行部门/保交楼由央行指导，国家开发银行、中国农业发展银行等政策性银行推出“保交楼”专项借款，规模达到200 0亿元，专项借款封闭运行、专款专用，专项用于支持已售逾期难交付住宅项目加快建设交付。202 2年 9月 央行、银保监会/融资支持央行、银保监会要求六家国有银行加大对房地产融资的支持力度，要求每家大行年内对房地产融资至少增加100 0亿元，共60 00亿元。202 2年 11月 央行、银保监会关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知央行十六条央行&银 保监 会发 布1 6条 对房 地产 行业 的支 持政 策，包括 4条 新表 态：（1）对国有、民营等房企一视同仁，金融机构要合理区分项目子公司与集团控股公司风险；（2）支持 开发 贷款、信 托贷 款等 存量 融资 合理 展期；（3）鼓励 信托 等资管产品支持房地产合理融资需求；（4）延长房地产贷款集中度管理政策过渡期安排等。此外，还包括一直在稳步推进的2条政策，分别是“支持刚性和改善性住房需求”及“民企增信债的发行”。202 2年 11月 人民银行、银保监会全国性商业银行信贷工作座谈会保交楼（1）已 出台 200 0亿 元“保交 楼”专项 借款；（2）央行 拟再 向商 业银 行提 供200 0亿 元免 息再 贷款，支 持商 业银 行提 供配 套资 金用 于支 持“保交 楼”。202 2年 11月 银行部门/银企合作中行、工行、交行、农行、建行等与万科、龙湖等多家房企签署战略合作协议，为其提供意向性授信额度。202 2年 11月 交易商协会关于接收民营企业债券融资支持工具房企增信业务材料的通知第二支箭（1）交 易商 协会 表示 要继 续推 进并 扩大 民企 债券 融资 支持 工具，预 计可 支持约2 500 亿元 民营 企业 债券 融资，目 前已 有龙 湖、新城、美 的置 业、万科、金 地等房企推进；（2）中债增表示要加大对民营房企增信服务力度，目前已对龙湖、美的置业、金辉集团首批中票出具发债信用增进函。202 2年 11月 证监会证监会新闻发言人就资本市场支持房地产市场平稳健康发展答记者问股权融资重启证监会决定即日起恢复涉房上市公司并购重组及配套融资，恢复上市房企和涉房上市公司境内及境外再融资，进一步发挥REI Ts盘活房企存量资产作用，允许符合条件的私募股权基金管理人设立不动产私募投资基金投资存量住宅地产、商业地产、基础设施。第一支箭：信贷融资第二支箭：发债融资第三支箭：股权融资10 玻璃需求早于竣工，且相对波动更小。通过对比浮法玻璃表观需 求与地产竣工面 积发现，玻璃需求与竣工前置1个季度值波 动 拟 合 效 果 较 好，我 们 认 为 这 主 要 由 于 玻 璃 虽 用 于 地 产 竣 工 阶 段，但需求表现应早于 实际竣工节点。同时，我 们 也 发 现玻 璃 需 求 波 动相对 竣工波 动更小，我们 认为主 要原因 在于房 地产仅 占玻璃 下游需 求74%，而并 非全部 需求。竣 工 预 期 修 复 下，有 望 推 动 景 气 加 速 回 暖。据中泰 地产 组22 年12 月 房 地产行 业年 度策 略：从 供给，到 需求 一文 的预 测，23 年 全 国 地 产 竣 工 面 积 累 计 同 比 将 回 升12%。据 国 家 统 计 局 数 据，23 年1-2 月 竣 工 累 计 同 比 增 速 已 由 负 转 正，高 于 此 前 预期 节 奏。另 外 我 们 也 发 现，历 史 玻 璃 需 求 一 般 从Q2 启动，Q3 达 到 高 点，略 领 先 于 竣 工。据 此 前 地 产 组 对 于 竣 工 需 求 的 预测，23H2 竣 工 修复 力度整 体高于H1，我们 预计若 竣工持 续修复，玻璃 需求有 望自Q2 起 开 启加 速回暖。1.6 竣 工 预 期 修 复下，望促 玻 璃 景气 加 速回 暖 图 表：浮法 玻璃表 观需求 与竣工 前置1 季度绝 对量分 析 来源：卓创资讯、国家统计局、中泰证券研究所测算 0100002000030000400005000060000050001000015000200002500030000Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q42018 2019 2020 2021 2022季度表观消费量（万重箱，左轴）季度竣工面积向前滚动1 季 度（右 轴，万 平 米）74%18%8%图表：浮 法玻璃 下 游需求分 布 图表：竣 工累计 同 比增速及 预测 11 中 空 玻 璃 渗 透 提 升 望 增 加 玻 璃 用 量。21 年 住 建 部 发 布 的 建 筑 节 能 与 可再 生 能 源 利 用 通 用 规 范 提出：“新 建 居 住 建 筑 和 公 共 建 筑 平 均 设 计 能耗在2016 年执行的节能设计标准 基础上降低30%和20%”。当 前 中 空 玻 璃作 为 建筑 节能 产品 的 代表，结合Low-E 镀 膜 制成 复合 产品，具 有更 好 的节能效果。据长 利新 材 招股 书，Low-E 中 空 玻璃 相较 单片 透明 玻璃在 夏季 和冬季分别节能70%/73%，节 能 效 果 表 现 突 出。而 据 国 家 统 计 局，2017-2022 年 国 内 中 空 玻 璃 和 夹 层 玻 璃 在 深 加 工 产 品 的 渗 透 率 也 由27%提 升 至33%，我 们 认 为双 碳 背景 下，Low-E 中 空 玻 璃将逐 步实 现对 普通单 片玻 璃的 替代，进而带动 玻璃用 量提升。Low-E 来源：长利新材招股说明书、华业玻璃官网、各部门官网、国家统计局、中泰证券研究所 1.7“双 碳”背 景 下，玻 璃用 量 有望 提 升 图表：不 同结构 玻 璃产品节 能效果 对 比 图表：绿 色建筑 及 节能玻璃 相关政 策 图表：中 空玻璃 和 夹层玻璃 渗透率 提 升 6mm单片透明玻璃 710 154普通透明中空玻璃 594 69单片热反射玻璃 368 137热反射中空玻璃 242 84Low-E中空玻璃 215 41玻璃种类、结构夏季传入室内的热量（W/）冬季传入室内的热量（W/）20%22%24%26%28%30%32%34%020406080100120140160180 时间 部门 文件 相关内容2015年 工信部、住建部促进绿色建材生产和应用行动方案新建建筑中绿色建材应用比例达到3 0%，绿色建筑应用比 例 达 到 5 0%，试 点 示 范 工 程 应 用 比 例 达 到 7 0%，既 有建筑改造应用比例提高到8 0%。2017年中国建筑玻璃与工业玻璃协会 玻 璃 工 业“十 三 五”发 展指导意见开 发 新 型 节 能 L o w-E 玻 璃、真(中)空 玻 璃，加 快 推 进 产业化，占领高端市场，促进新兴产业快速发展。2017年中国建筑材料联合会推进玻璃行业供给侧结构性 改 革“打 赢 三 个 攻 坚 战”的指导意见到“十 三 五”末 期，玻 璃 深 加 工 率 6 0%以 上，生 产 加 工一体化比例达到5 0%；新兴产业比重1 5%，新建建筑l o w-E 节 能 玻 璃 使 用 率 7 0%以 上。2020年 住 建 部 等 7 部 委 绿色建筑创建行动方案到 2 0 2 2 年，当 年 城 镇 新 建 建 筑 中 绿 色 建 筑 面 积 占 比 达到 7 0%，星 级 绿 色 建 筑 持 续 增 加，既 有 建 筑 能 效 水 平 不断提高，绿色建材应用进一步扩大。2021年 住建部建筑节能与可再生能源利用通用规范新建居住建筑和公共建筑平均设计能耗水平在2 0 1 6 年执行的节能设计标准基础上降低3 0%和2 0%。其中严寒和寒冷地区居住建筑平均节能率应为7 5%，其他气候区平均节能率应为6 5%；公共建筑平均节能率为7 2%。12 来源：国家统计局、卓创资讯、中泰证券研究所（由于国家统计局所公布产量数据样本口径的扩大，我们通过产量增速回溯调整了历史产量值，因而与历史公告值并不一致）1.8 供 需 回 归 平 衡，价 格修 复 弹 性可 期 供需平衡有望显著修复，中性、乐观下甚至存在缺口。在需求端，通过前文分析，玻 璃 需 求 一 般小 于 竣 工 面 积 波动，因而我 们 在 中 泰地 产组 对23年竣工端12%增速预测基础上，以 乐观、中性、悲 观三 种情 景 假 设23年 浮法 玻 璃 需 求分 别同 比+5%、+3%、-2%。供 给 端，我 们 基 于 前 文 对 历 史 经 验 值 的 测 算，在 悲 观 情 形 下 假 设 全 年 冷 修23000t/d，乐观、中 性 情 形 下 假 设分 别 冷 修 该 值 约60%、75%，达到14000t/d、17000t/d；全 年 复 产、新 点 火 在 乐 观 情 形 采 用 前 文 测 算 潜 在 值，中性、悲观情 形 下 依 次 递 减（复 产 相 对 刚 性，因 而 递 减 幅 度 较 小）。据 此 我 们 在 乐 观、中性、悲 观 三 种 情 景 下，得 到 最 终 供 给 端 相 较于22 年底16.2 万t/d 在产产能：1）提升5%至17.0 万t/d；2）收缩1%至16.1 万t/d；3）收缩7%至15.0 万t/d。在三种情景下，乐观、中 性 估 计 下 玻 璃 供 需 均 出 现 缺 口，而 悲 观 情 形 下 供 需 也 较22 年有所改善。供需重回平衡下，玻璃价格向上修复空间有 望打开。2018 2019 2020 2021 2022E平板玻璃产量（万重箱）89845 95775 97020 105170 101279期末库存（万重箱）2358 2179 1271 3517 5434库存变动净值（万重箱）101(179)(908)2246 1917进口量（万重箱）430 805 1120 1032 450出口量（万重箱）1724 1330 844 776 1336表观消费量（万重箱）88416 95488 98507 102432 97837 95880 100772 102729yoy 8.0%3.2%4.0%-4.5%-2.0%3.0%5.0%期初在产产能（t/d）154020 157990 158460 166875 174825 161840 161840 161840冷修 产能（t/d）(12600)(12900)(15730)(10600)(22520)(23000)(17000)(14000)复产 产能（t/d）12600 8700 17995 13150 7400 9000 11000 13000新点 火产 能（t/d）3970 4670 6150 4800 2135 2000 5000 9000期末在产产能（t/d）157990 158460 166875 174825 161840 149840 160840 169840产能算术平均（t/d）156005 158225 162668 170850 168333 155840 161340 165840实际供给（万重箱）93603 94935 97601 102510 101000 96004 99304 102004 含2 500 万箱 库存 消化供给-需 求（万重 箱）5187(553)(906)78 3163 124(1468)(725)中观 乐观2023E悲观13 1.9 盈 利 周 期 底 部，纯 碱供 给 提 升望 释 放成 本 压 力 1514-1658/1614-1758/1880/23H2 22 21 22 12 3243 3118 23 800 原材料成本纯碱 0.21 2774 29.1 583硅砂 0.69 228 7.9 157白云石 0.17 124 1.1 21石灰石 0.06 215 0.6 13长石 0.05 350 0.9 18芒硝 0.01 600 0.3 6合计 39.9 797燃料成本天然气 218 3.6 39 785重油 0.15 5000 38 769煤制气 0.35 1800 32 630石油焦 0.20 3500 35 700其他制造费用 5.0 100工资福利 2.5 50环保（天然气）1.0 21环保（重油）1.4 28环保（煤制气）1.6 31环保（石油焦）2.6 52水 0.7 4.1 0.1 3电 4.7 0.6 0.1 3合计 14 287元/箱 元/吨 元/箱 元/吨天然气 83 1658 88 1758重油 82 1649 87 1749煤制气 76 1514 81 1614石油焦 80 1604 85 1704完全成本 现金成本生产成本合计单吨消耗（吨/m、度）单价(元/吨、m、度）成本（元/重 箱）成本（元/吨）来源：数据来源：Wind、iFinD、长利新材招股说明书、玻璃杂志、中玻网、庄春鹏等 浅谈浮法玻璃节能环保、信义玻璃环评报告、中泰证券研究所测算 图表：各 燃料 结 构 下浮 法玻 璃产 线 单 位现 金成 本及 完 全 成本 测算 来源：图表：2023 年纯碱 计划新 增产能 统计（万吨）公司名称 地点 工艺 产能 预计投产时间远兴能源一期 阿拉善盟 天然碱法 500 预计2023年5-6月份开始逐步投产连云港德邦 连云港 联碱法 60 计划2023年年中投产中盐红四方 合肥 联减法 20 计划2023年二季度投产湘渝盐化 重庆 联碱法 20 计划2023年下半年投产河南金山 舞阳县 联碱法 200 计划2023年四季度投产800 合计14 CONTENTS 目录 CCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所 2 龙 头 企业 具 备强，有 望 优先 复 苏 15 从收入利润规模看，行业龙头信义玻璃和旗滨集团21年实现营收250.8/145.7 亿元、归母净利94.5/42.3 亿元（信义玻璃以历 史汇率 值折算人 民币），规模位 居浮法 行业前二，较二 线厂商具 备绝对 优势。毛利率方面，信义 玻璃、旗滨集 团 处于 第一梯 队，较 二线厂 商则高 出约10-20pct。净利率方面，信义 玻璃 平 均较 二 线厂 商 高出 约20pct，旗滨 集团 较 二线 厂 商高 出 约10pct。2.1 龙 头 企 业绝 对 规 模、盈利水 平 优 势显著 图表：浮 法玻璃 上 市企业 营 业收入（亿元）图表：浮 法玻璃 上 市 企业归 母净利 润（亿元）图表：玻 璃 企业 浮 法业务毛 利率水 平 图表：玻 璃上市 企 业销售净 利率水 平 来源：Wind、中泰证券研究所（注：信义财务数据按历史汇率折算）0501001502002503002019 2020 2021 A 01020304050607080901002019 2020 2021 A 5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%55%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021信义玻璃 旗滨集团 长利新材金晶科技 耀皮玻璃0%5%10%15%20%25%30%35%40%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021信义玻璃 旗滨集团 长利新材金晶科技 耀皮玻璃16 旗 滨 集 团 单 箱 价 格 高 于 全 国 平 均 水 平，自 供 石 英 砂 享 成 本 优 势。旗 滨 集 团 当 前 浮 法 玻 璃 在 产 产 能1.7 万t/d，国内市占率10%，主 要 分 布 在 华 东、华南区域。据卓创资讯，2021 年全国、华东、华南、华中市场5mm 玻璃市场单箱均价分别为132、137、140、127 元。按旗滨集团业务收入结构及区域价格水平，估 算 得 到 旗 滨 集 团21年玻璃均价较全国平均水平高出约4 元/箱（海 外 部 分 用 全 国均 价 替 代)。公 司享 有 优 秀 产 能 布局 外，也 具 备 前瞻 的 硅 砂 资 源 储备，加 之 自 身 产能 规 模优势，使 得公司占 据了成 本曲线较 为领先 位置。来源：卓创资讯、Wind、中泰证券研究所 2.2 旗 滨 集 团：区 位 优 势享价格、成 本双重优 势 海外：马 来西 亚（合 计产 能1200t/d）广东（合 计产 能1400t/d）福建（合 计产 能5800t/d）湖南（合 计产 能4400t/d）浙江（合 计产 能5100t/d）图表：旗 滨集 团 浮 法玻 璃产 能分 布 情 况（总产 能）图 表：玻璃 区域价 格对比（元/重箱）图 表：旗滨 集团区 域收入 结构情 况（2021 年）,52%,29%,10%,2%,1%,0%,6%60801001201401601802019 2020 2021 2022 2023全国 华东 华南 华北 华中-100%0%100%200%300%400%500%020406080100120140160 yoy yoy22%16%29%20%18%29%32%29%29%37%50%25%10%7%11%6%3%12%15%14%14%19%29%13%0%10%20%30%40%50%60%毛利率 净利率17 光 伏 玻 璃 产 能 建 设 稳 步 推 进，23年 望 贡 献盈 利 弹 性。目 前 公 司 已 有3 条 合 计3400t/d光伏玻璃生产线，规划7 条1200t/d 光伏压延 生 产 线，我 们 预 计 其 中5 条 生 产 线 有 望在23 年 陆 续 点 火，另2 条 生 产 线 有 望 于24H1 点火，届 时 公 司 光 伏 玻 璃 产 能 有 望 达1.2 万t/d，产 能 规 模 将 跻 身 行 业 第 一 梯 队。公 司 为 浮 法 玻 璃 龙 头，在 光 伏 玻 璃 方 面 亦有 望 取 得 较 强 竞 争 力。预计2022-2023 年公 司 光 伏 玻 璃 收 入 占 比 有 望 超10%和25%，有 望成为 第二增长 曲线。电 子 玻 璃 及 药 玻 进 入 产 能 扩 张 阶 段，打造盈 利 增 长 点。电 子 玻 璃 方 面，目 前 公 司 拥有2 条 高 铝 产 线，拟建4 条 生 产 线。随 着 产能 持 续 释 放 及 下 游 渠 道 的 积 极 拓 展，市占率 有 望 稳 步 提 升。药 玻 方 面，中 硼 硅 药 用玻 璃 管 项 目，一 期 于21 年 进 入 商 业 化 运 营，二 期 于22 年11 月 点 火 试 产，目 前 产 品 成 品率 正 逐 步 提 升，品 牌 效 应 初 步 显 现，公司拟建2 条25t/d、2 条50t/d 产线，预计24 年产 能有望 逐步释放 并实现 盈利。来源：卓创资讯、公司公告、公司公众号、公司环评书、中泰证券研究所 2.2 旗 滨 集 团：多 元 业 务加速发 展，打造第二 成 长 曲线 基地 日熔 量（t/d）投产时间 状态 品种1000 21Q4 在产 超白浮法1200 22Q2 在产 压延福建漳州 1200 23Q1 点火 压延湖南郴州 1200 2023E 在建 压延浙江宁波 2*1200 2023E 在建 压延马来西亚 2*1200 2023E 在建 压延云南昭通 2*1200 2024-2025E 筹建 压延基地 日熔 量（t/d）投产时间 状态 品种65 2019 在产 电子玻璃65 2022 在产 电子玻璃浙江绍兴 2*65 2023-2024E 拟建 电子玻璃四川泸州 65+150 2024-2025E 拟建 电子玻璃基地 日熔 量（t/d）投产时间 状态 品种 备注25 21Q1 在产 药用玻璃40 22Q4 在产 药用玻璃浙江绍兴 2*25 2023-2024E 拟建 药用玻璃四川泸州 2*50 2024-2025E 拟建 药用玻璃远期 产能 215 t/d光伏玻璃电子玻璃备注当前 在产 340 0t/d(3 条线)202 3年 底在 产9 400 t/d(8条 线)远期 产能 118 00t/d(10条 线)药用玻璃当前 在产 130 t/d湖南郴州 当前 在产 65t/d湖南株洲湖南郴州备注远期 产能 475 t/d18 信 义 玻 璃 规 模 优 势 显 著，产 品 结 构 优 化 下 盈 利 水 平 优 异。信 义 玻 璃 当 前 国 内 浮 法 玻 璃 在 产 产 能2.1 万t/d，市 占 率 约13%，居行业第一。在 国内严禁新增平板玻璃产能背景下，公司一方面通过产能置换提升产线效率，另一方面未来预计可能通过收购、海外建厂等方式进一步增加产能。公司产品结构优异，虽22 年受浮法玻璃景气下行影响，但汽车与建筑玻璃产品仍保持较好盈 利水平，在公司 高附加 值产品结 构提升 背景下，有利对 冲浮法盈 利波动 周期。来源：Wind、卓创资讯、中泰证券研究所 2.3 信 义 玻 璃：行 业 市 占率第一，多 品类产品 对 冲 周期 图表：信 义玻璃 分 产品营收 结构 图表：信 义玻 璃 分 产品 毛利 率 0%10%20%30%40%50%60%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 45%43%44%51%54%53%49%63%72%64%33%33%33%29%27%27%28%25%18%24%22%24%23%20%19%21%23%12%10%12%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2013 20142015 20162017 20182019 2020 20212022 生产企业 生产线 日熔量(吨)最近点火时间 浮法玻璃 汽车玻璃 建筑玻璃天津一线 1000 2020/06天津二线 600 冷修天津三线 600 2012/07张家港一线 900 2020/07张家港二线 580 2020/08芜湖一线 500 冷修芜湖二线 700 2018/07芜湖三线 900 2019/03芜湖四线 600 2021/05电子一线 250 2013/04电子二线 450 2015/04江海一线 600 冷修江海二线 900 2019/09江海三线 900 2020/07江海四线 1200 2015/06蓬江一线 400 2020/12蓬江二线 900 冷修蓬江三线 950 停产鹤山一线 900鹤山二线 950东莞信义一线 600 2015/04东莞信义二线 700 2016/05东莞信义三线 500 2013/05东莞信义四线 900 2019/07北海一线 1100 2019/10北海二线 1100 2020/05电子一线 500 2020/07电子二线 500 2020/09海南一线 600 2021/11海南二线 600 冷修海南三线 600 2022/05海南四线 600 2022/06德阳一线 800 2014/11德阳二线 1000 2015/02营口一线 1000 2014/01营口二线 1000 2014/02营口三线 800一线 700二线 700冷修停产产能合计 4150国内在产产能合计 20880一线 1200 2016/12二线 800 2018/06三线 1200 2018/11总在产产能合计 2408028230计划23年8月投产，产能置换指标来自东莞三线计划23年10月投产，产能置换指标来自东莞一线在建，计划23年4月1日点火筹建，计划23年年底点火，产能指标来源于蓬江信义筹建，计划23年年底点火，产能指标来源于蓬江信义 天津信义玻璃有限公司信义玻璃（江苏）有限公司信义节能玻璃(芜湖)有限公司信义环保特种玻璃（江门）有限公司信义节能玻璃（马来西亚）有限公司信义（江门）玻璃有限公司信义玻璃(营口)有限公司信义玻璃控股有限公司（云南）信义超薄玻璃（东莞）有限公司信义玻璃（广西）有限公司信义玻璃（海南）有限公司信义节能玻璃四川有限公司29%25%32%25%27%36%37%37%36%42%52%34%15%12%35%13%18%25%27%26%27%34%38%19%0%10%20%30%40%50%60%-100%-50%0%50%100%150%200%250%050100150200250300350()yoy yoy19 金 晶 科 技 布 局 差 异 化 竞 争 优 势，钙 钛 矿 产 业 化 促 加 速 成 长。金 晶 科 技 当 前 国 内 浮 法 玻 璃 在 产 产 能5850t/d，市 占 率 约4%；其中 超 白 玻 璃 产 能2650t/d，市占率约17%，位居行业第三。公司实现“纯碱-浮法原片-深加工”纵向一体化布局的同时，也逐步向压延玻璃、TCO 导电玻璃横向拓展业务。当前TCO 玻璃厂商主要系外资企业，在国内钙钛矿加速产业化以及国外薄膜电池龙头First Solar 积 极扩产 背景下，公司作 为国内率 先实现 量产企业，具备 明显先发 优势，来源：公司公告、卓创资讯、中泰证券研究所 2.4 金 晶 科 技：布 局 差 异竞争，钙 钛 矿产业化 促 加 速成长 TCO 图表：金 晶科技 分 产品
展开阅读全文