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行 业 评 级：推荐研 究 员 何畏投资咨询证书号 S0620518010001联 系 方 式 025-58519170邮 箱 估 值 处于 历 史低 位，业 绩 呈现 复 苏趋 势 9233 一、行业政策：中药鼓励政策陆续发布二、行业估值：行业估值仍处低位区间三、板块业绩：板块业绩呈现复苏趋势四、投资机会：关注细分领域优质龙头 1ZFUwPnQmPpOsMpMsPsNqR6MbPaQnPrRsQpMiNrRrMiNoPnMaQnNuNvPsRsMuOrNrM1、大 型 医用 设 备 配 置许可 管 理 目 录（2023 年）发布，设 备 采购需 求 进 一 步释放 与2018 年版目录 相 比，管理 品目由10 个调整为6 个，其中，甲类由4 个 调减为2 个，乙类由6 个 调 减为4 个。一是正电子发射型磁共振成像系统（PET/MR）由甲类调整为乙类。二是64 排及以上X 线计算机断层扫描仪、1.5T 及以上磁 共 振 成 像 系 统 调 出 管 理 品 目。三 是 将 重 离 子 放 射 治 疗 系 统 和 质 子 放 射 治 疗 系 统 合 并 为 重 离 子 质 子 放 射 治 疗 系 统。将甲 类 螺 旋 断 层 放 射 治 疗 系 统（英 文 简 称Tomo）HD 和HDA 两 个 型 号、Edge 和VersaHD 等 型 号 直 线 加 速 器 和 乙 类 直 线 加 速 器、伽 玛 射 线 立 体 定 向 放 射 治 疗 系 统 合 并 为 常 规 放 射 治 疗 类 设 备。四 是 将 磁 共 振 引 导 放 射 治 疗 系 统 纳 入 甲 类 高 端 放 射 治 疗类设备。将 甲 类 大 型 医 用 设 备 兜 底 条 款 设 置 的 单 台（套）价 格 限 额 由3000 万 元 调 增 为5000 万 元 人 民 币，乙类由1000 3000 万元调增为30005000 万元人民 币。新 版 大 型 医 用 设 备 配 置 许 可 管 理 目 录 调 整 后，医疗机构采购大型 医用设备的限制有 所减少，医 疗 机 构 采 购 高 端 医 疗 设备的需求 有望进 一 步释放。2、中 药 注册 管 理 专 门规定 发布，鼓励 中 药 创 新发展 专 门 规 定 对 中 药 人 用 经 验 的 合 理 应 用 以 及 中 药 创 新 药、中 药 改 良 型 新 药、古 代 经 典 名 方 中 药 复 方 制 剂、同名同方药 等 注 册 分 类 的 研 制 原 则 和 技 术 要 求 进 行 了 明 确。专门规定 通过必要的技术要 求表述，进 一 步 落 实 加 快 推 进 完 善中 医 药 理 论、人 用 经 验 和 临 床 试 验 相 结 合（以 下 简 称“三结合”）的 中 药 审 评 证 据 体 系，体 现 中 药 注 册 管 理 的 新 理 念和改 革举 措，并 加 强了 对中 药研 制 的 指导，具 有较强 的 实操性。专 门 规 定 充分重视“人 用 经 验”对 中 药 安 全 性、有 效 性 的 支 撑，设立专章，对 中 药 人 用 经 验 的 具 体 内 涵，作为支持 中 药 安 全 性、有 效 性 证 据 的 合 规 性、药 学 研 究 要 求，以 及 人 用 经 验 证 据 支 持 注 册 申 请 的 情 形 等 进 行 明 确，促 进 了“三结合”审 评 证 据 体 系 的 加 快 建 立 和 完 善；同 时，还 明 确 注 册 申 请 人 可 根 据 中 药 人 用 经 验 对 中 药 安 全 性、有效性的支持程度 和不同 情 形，在研 制时可 选 择不同的 临床研 究 路径，将 极大地 激 发中药新 药研制 的 活力。新 版 中 药 注 册 分 类 的 出 台，明确中药注册分类、研制路径和模式，建 立 适 合 中 药 研 制 情 形 的 简 化 审 批、优先审批、附条件审批、特别 审 批的相应 规定，有 利于中药 新药的 快 速发展。3、中 医 药振 兴 发 展 重大工 程 实 施 方案 发布，着重推 动 中 医 药振兴 发 展 方案统筹部署了8 项重点工程，包 括中医药健康服务高质量发展工程、中西医协同推进工程、中医药传承创 新和现代化工程、中 医 药 特 色 人 才 培 养 工 程（岐 黄 工 程）、中 药 质 量 提 升 及 产 业 促 进 工 程、中 医 药 文 化 弘 扬 工 程、中医药开放发展工 程、国 家 中医药综 合改革 试 点工程，安排了26 个建设项 目。通过 方案 实施，到2025 年，优 质 高 效 中 医 药 服 务 体 系 加 快 建 设，中 医 药 防 病 治 病 水 平 明 显 提 升，中西医结合服务能 力 显 著 增 强，中 医 药 科 技 创 新 能 力 显 著 提 高，高 素 质 中 医 药 人 才 队 伍 逐 步 壮 大，中药质量不断提升，中医药文化大力弘扬，中医药国际影响力 进一步提升，符 合 中 医 药 特 点 的 体 制 机 制 和 政 策 体 系 不 断 完 善，中 医 药 振 兴 发 展 取 得 明 显进展，中 医药 成 为 全面 推进 健康 中 国 建设 的重 要支 撑。中 医 药 振 兴 发 展 重 大 工 程 实 施 方 案 的发布，进一步加大“十 四 五”期 间 对 中 医 药 发 展 的 支 持 力 度，着力推动中医药振兴发 展。4、集 采 降 价影 响 总 体 边际缓 解，中 成药集 采 逐 步 深入推 进 药品集采 已经进 行 到第八批，市场 对 化药集采 降价预 期 的消化已 经较为 充 分。从冠 脉支 架 集采 到 骨科 人工 关 节集 采，以及 最近 的骨 科 脊柱 集采 来 看，高 值医 用耗 材 集采 方 案持 续优 化，集采 考虑 因素更加全面，设计 更 加细致合 理。高 值 耗材集采 进入到 第 四批，市 场对高 值 耗材集采 降价也 有 相对较为 充分的 预 期。3 月23 日召开企业 沟 通会，介绍 全国中 成药联盟采 购相关 规则，征求 相关企 业关于中成 药联盟 采购规则的 意见建 议；3 月27 日，全国 中成药 联合采购办 公室发 布了 全国 中成 药 采购 联盟 集 中采 购 文件（征求 意见稿）。预示 着首次 全国中成药集采即将 拉开帷 幕。中成药 首次全 国范围集采 并逐步 深入推进，其降价 幅度方面可 能仍具 有不确定性，需要 持续关注。数据来源：中国医疗保险，南京证券研究所整理 一、行业政策：中药鼓励政策陆续发布二、行业估值：行业估值仍处低位区间三、板块业绩：板块业绩呈现复苏趋势四、投资机会：关注细分领域优质龙头 1、医 药 生 物行 业 估 值 处于历 史 低 位 区间 截至2023 年3 月29日，医药生物行业估值约为25.12 倍，处于历史低位区间。其中，医疗器械板块估值约为18.88 倍，化学 制 药 板 块 估 值 约 为31.37 倍，生 物 制 品 板 块 估 值 约 为27.32 倍，中 药 板 块 估 值 约 为24.62 倍，医 药 商 业 板 块 估 值 约 为20.29 倍，医 疗服务 板块估值 约为33.11 倍。医药行业 近10年估 值水平数据来源：WIND，南京证券研究所整理 2、与2022 年9 月 底 相 比 各子板 块 估 值 变化 医疗器械板块估值约为18.88 倍，化学制药板块估值约为31.37 倍，生物制品板块估值约为27.32 倍，中药板块估值约为24.62 倍，医 药商业 板块估值 约为20.29 倍，医疗 服务 板 块 估值 约为33.11倍。与2022 年9 月30 日相比，除化学制药、中药、生物制品板块估值略有提升外，其余各子板块估值均基本保持不变，估值水平 总体 仍处 于 低 位区 间。医药行业 近10年估 值水平数据来源：WIND，南京证券研究所整理 一、行业政策：中药鼓励政策陆续发布二、行业估值：行业估值仍处低位区间三、板块业绩：板块业绩呈现复苏趋势四、投资机会：关注细分领域优质龙头 1、医 疗 器 械：三 季 度 单季业 绩 增 速 逐步企 稳，常 规器械 业 务 持 续恢复 2022 年 一 季 度 医 疗 器 械 板 块 营 业 收 入 和 归 母 净 利 润 同 比 呈 现 较 快 增 长，主 要 原 因 是 一 季 度 体 外 诊 断 生 产 企 业 核 酸、抗原 等 检 测 试 剂 出 口 需 求 大 幅 增 长 所 致，二 季 度 该 方 面 需 求 明 显 下 降；2022 年 二 季 度 部 分 常 规 医 疗 器 械 业 务 受 到 疫 情 波动影响，医疗器 械 板块二季 度单季 业 绩增速明 显下滑；2022 年三季度 开始业 绩增速逐 步企稳。数据来源：同花顺，南京证券研究所整理2022Q3 医疗器械 板 块整体业 绩情况 2、医 疗 器 械：三 季 度 单季业 绩 增 速 逐步企 稳，常 规器械 业 务 持 续恢复 2022 年 前 三 季 度 常 规 医 疗 器 械 业 务 整 体 也 呈 现 出 一 定 的 波 动 性。尤 其 是 二 季 度 单 季 由 于 受 到 国 内 疫 情 波 动 影 响，业绩增 速 出 现 明 显 下 滑，但 总 体 仍 维 持 在 正 增 长 区 间。2022 年 三 季 度 单 季 利 润 增 速 快 速 回 升，2022 年 前 三 季 度 同 比 增 速 再次回到20%左右，预 示着常规 医疗器 械 业务呈现 持续恢 复 趋势。数据来源：同花顺，南京证券研究所整理2022Q3 常规医疗 器 械板块业 绩情况 3、化 学 制 药：部 分 龙 头企业 逐 步 走 出集采 业 绩 低 谷期 2022 年 前 三 季 度，由 于 受 到 集 采 降 价 产 品 毛 利 率 下 滑 等 因 素 影 响，化 学 制 药 板 块 整 体 业 绩 恢 复 呈 现 一 定 的 波 动 性。同时，内部 之间业 绩 也呈现出 一定分 化。部分龙头 企业随 着 集采品种 对业绩 的 影响逐步 消化，同 时新的增 长点逐 步 发力，整 体业绩 开 始逐步企 稳回升。数据来源：WIND，南京证券研究所整理恒瑞医药 华东医药 4、生 物 制 品：常 规 疫 苗接种 有 望 逐 步恢复 2022 年前三季度，由于受到 集采降 价、新冠疫 苗接种 高 峰过去等 因素影 响，生物制 品板块 整 体业绩呈 现负增 长。新 冠 疫 苗 接 种 高 峰 主 要 集 中 在2021 年 二 季 度 和 三 季 度，目 前 疫 苗 总 体 接 种 覆 盖 率 处 于 相 对 较 高 水 平。常规疫苗接种有望逐步恢 复。数据来源：同花顺，南京证券研究所整理2022Q3 生物制品 板 块业绩情 况 一、行业政策：中药鼓励政策陆续发布二、行业估值：行业估值仍处低位区间三、板块业绩：板块业绩呈现复苏趋势四、投资机会：关注细分领域优质龙头 化 学 制 药：部分龙 头 企 业率先走 出 集 采业绩低 估 期，新业 务 开 始 逐步发力 化学制药板 块是最 早受到集采 降价影 响的子板块，目前 已经进行到 第八批，许多市场 销售额 较大热门品 种均已 经过集采，因此总体 来讲化 药 的集采已 经进行 到 了后半段，整体 消 化已经相 对较为 充 分。对于部分龙 头企业 而言，由于 重点销 售品种已经 经过完 整的集采执 行期后，业绩底部 逐步显 现，同时经 过这几 年的研发布局，新 产品线 逐 步开始贡 献业绩 增 量，从而 带动整 体 业绩逐步 企稳回 升。经过这几年 集采降 价的影响，部分龙 头企业估值 已经回 到历史较低 水平，较为充分反 应了此 前集采降价 的影响，新业务的发力带 动整体 业 绩的逐步 回升，叠 加疫情后 医药常 规 药品的复 苏，预 计 估值 将见 底回 升。重点关注 企业：恒 瑞医药、华东医 药、健康元、信立 泰资料来源：海泰新光招股说明书 高 值 耗 材：集采影 响 逐 步弱化，疫 后 复苏有望 持 续 医疗器械全 国集采 已经进行到 第四批，从此 前各 批集 采 降价 幅度 来 看，降 幅大致趋于 平缓，市场对集采 降价的 预期较为充分。医疗器械 板块经 过 持续大幅 的下跌，目前估值 水平已 经 处于历史 低位区 间，低估值 下集采 降 价对估值 的影响 明 显弱化。医疗器械板 块中常 规器械产品 如常规 诊断试剂、高值耗 材等品类疫 后复苏 明显，带动 整体业 绩回升，估 值有望 底部回升。重点关注 企业：安 图生物、惠泰医 疗、心脉 医 疗、艾 德 生物、新 产业等。医 疗 设 备：高端医 疗 设 备高景气 仍 有 望持续，进 口 替代下国 产 份 额逐步提 升 相较于全球荧光市场，我国荧光硬镜的发展相对滞后。2019 年行业发展初期，总体市场规模为1.1亿元人民币。随着 进口品牌的产 品推广、我国企业 的技术 研发创新、相关荧 光产品的获 批上市 等，预计未 来我国 荧光硬镜市 场将进 入快速增长期，总 体市场 规 模将快速 增长至2024年的35.2 亿元人民 币，占我 国硬镜 市 场的比重 达到32%。资料来源：Frost&Sullivan，海泰新光招股说明书预计荧光 硬镜市 场 将迎来快 速增长 阶 段 医 疗 设 备：高端 医 疗 设 备高景 气 仍 有 望持续，进 口 替代下 国 产 份 额逐步 提 升 海泰新光：高 清荧 光内窥镜系 统核心 零部件（内 窥镜、光源模组、医用光 学产品等）生产商，同时推出 自主生 产的荧光内窥镜整 机系统，有望受益 于荧光 内 窥镜行业 的快速 发 展。迈瑞医疗：国 内创 新医疗设备 龙头企 业，中高端 监护设 备、彩超进 入中高 端市场，且 不断拓 展微创外科、内窥 镜、宠物医疗 器械 等领 域。开立医疗、澳华 内 镜等。风险提示 新产品上 市不及 预 期的风险；短期估值 偏高的 风 险。医 美 器 械：行业 高 景 气 延续，监 管 趋 严背景 下 国 产 优质产 品 市 场 份额有 望 提 升 目前 随着 部 分产 品 获得 注册 证 的数 量 增加，如玻 尿酸，整体 竞争 也 将较 为 激烈，因此 产品 设 计具 有差 异 化将 成 为重 要的突破口。如爱美 客 用于颈纹 修复的 玻 尿酸产品 嗨体自2016年上市后销 售额快 速放量，近几年 销 售额呈现 快速增 长 趋势。医美产品尤 其是透 明质酸类产 品，市 场规模呈现 快速增 长趋势，但 国内获 证企业数量 较多，市场竞争也 较为充 分，因此在产 品定 位差 异 化 的基 础上，需要 强 大销 售渠 道给 予 支 撑，不然 即使 产 品 获得 注册 证预 计 也 难以 实现 销售 放 量。从透明质酸类 产品 市场销售额 占比看，2019 年市 占率 前 五名 为韩 国LG约为22.6%、美国艾尔建 约为19.7%、瑞典瑞 蓝约为14.5%、爱美 客约为14%、韩国艾 莉薇约 为7.6%，龙头企 业 占据该类 产品绝 大 部分市场 份额。资料来源：Frost&Sullivan 资料来源：NMPA透明质酸 市场规 模 呈现快速 增长趋 势 透明质酸 获证产 品 数量较多 资料来源：Frost&Sullivan 医 美 器 械：行业 高 景 气 延续，监 管 趋 严背景 下 国 产 优质产 品 市 场 份额有 望 提 升 肉 毒 素 准 入 门 槛 较 高，目 前 竞 争 格 局 良 好。2019 年国内医疗美容肉毒素市场规模约35 亿元，2015-2019 年 复 合 增 速 为31.2%，预计2019-2024E 复合增速约 为17.5%，预计2024 年 将达到80亿元。整 体市场规 模也呈 现 出快速增 长趋势。微球类产 品近些 年 开始快速 发展，凭 借较好竞 争格局，布局领先 的企业 有 望率先受 益。重点关注 企业：华 东医药、爱美客、昊海生科、华熙 生 物。资料来源：Frost&Sullivan 肉毒素市 场规模 呈 现快速增 长趋势 保妥 适全 球市 场 销 售额 资料来源：WIND，南京证券研究所生 物 制 品：新冠 疫 苗 接 种高峰 期 消 退，常规 疫 苗 有 望持续 恢 复 新冠疫苗接种高 峰 期主要集中在2021 年二、三、四季 度，2022 年部分企业 开始逐步计提新 冠 资产减值或者相 关 研发支出费用化，总体来 看 新冠疫苗 接种影 响 边际弱化，未来 常 规疫苗接 种有望 持 续恢复。2022 年前三季度 我 国疫苗行 业（剔 除 新冠疫苗）整体 实 现批签发3355 批次，同比下 滑18.05%。常规疫苗 收入增 长 情况 常规 疫苗 利润 增 长 情况 资料来源：WIND，南京证券研究所生 物 制 品：新冠 疫 苗 接 种高峰 期 消 退，常规 疫 苗 有 望持续 恢 复 近几年新上市或 即 将上市的重磅品 种 不断增加，包括 沃 森、康泰的13 价肺 炎疫苗，万泰、沃 森的2 价HPV 疫苗，康华的人二倍体狂 犬疫苗，智飞的微 卡疫苗，华兰的四 价流感 疫 苗（儿童）等，未 来几年有 望快速 释 放业绩。同 时 疫 苗 龙 头 企 业 在 研 管 线 逐 步 进 入 收 获 期，预计未来3-5 年 带 状 疱 疹 疫 苗、PCV15、HPV4/HPV9 等疫苗也将逐步获批上市。13 价肺炎 疫苗（沃 森）销售 增长情 况 2 价HPV 疫苗（万 泰）销售增 长情况 生 物 制 品：新冠 疫 苗 接 种高峰 期 消 退，常规 疫 苗 有 望持续 恢 复风险提示 新产品上 市不及 预 期的风险；短期估值 偏高的 风 险。华兰生物：新浆 站 陆续建成 采浆，血 制品业务 有望迎 来 积极变化；国内 流 感疫苗接 种率仍 处 于较低水 平。百克生物：带状 疱 疹疫苗国 产首家 上 市有望取 得先发 优 势。智飞生物：代理HPV疫苗快速 增长，在 研品种丰 富。康泰生物：13价肺 炎疫苗已 经上市，在研品种 丰富；人 二倍体狂 犬疫苗 上 市在即；新冠疫 苗 相关资产 减值相 对 充分。中 药：政 策支持中 药 创 新发展，优 质 龙头企业 有 望 受益 今年以来，中药支 持政策陆续 发布，如 中药注 册管理 专门规定 鼓励中 药创新发展；中 医药振兴发 展重大 工程实施方案进 一步加 大“十四五”期间 对 中医药发 展的支 持 力度。从中长期 看，优 质 龙头企业 业务发 展 有望进入 新阶段。从短期看，政策 对 中药板块 的催化 有 望持续，重点关 注 目前估值 仍处于 较 低位置的 优质龙 头 企业。重点关注 企业：天 士力、九 芝堂、健 民集团、同仁堂。免 责 声明 本报告仅供南京证券股份 有限公 司（以 下简称“本公 司”）客户使 用。本 公司不 因接收 人收到 本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可 靠的、已公开 的信息 编制，但本公 司对该 等信息 的准确 性及完 整性不 作任何保证。本报告所载的意 见、评 估及预 测仅反 映报告 发布当 日的观 点和判 断。在 不同时 期，本 公司可能会发出与本报告所载 意见、评估及 预测不 一致的 研究报 告。同 时，本 报告所 指的证 券或投 资标的的价格、价值及投资收 入可能 会波动。本公 司不保 证本报 告所含 信息保 持在最 新状态。本公 司对本报告所含信息可在不发 出通知 的情形 下做出 修改，投资者 应当自 行关注 相应的 更新或 修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本 报告所 载的观 点、结 论和建 议仅供 参考，不构成 所述证 券的买卖出价或征价。该等观 点、建 议并未 考虑到 个别投 资者的 具体投 资目的、财务 状况以 及特定 需求，在任何时候均不构成对 客户私 人投资 建议。投资者 应当充 分考虑 自身特 定状况，并完 整理解 和使用本报告内容，不应视本 报告为 做出投 资决策 的唯一 因素。对依据 或者使 用本报 告所造 成的一 切后果，本公司及作者均不承 担任何 法律责 任。任 何形式 的分享 证券投 资收益 或者分 担证券 投资损 失的书面或口头承诺均为无效。本公司及作者在自身所知 情的范 围内，与本报 告所指 的证券 或投资 标的不 存在法 律禁止 的利害 关系。在法律许可的情况下，本公司 及其所 属关联 机构可 能会持 有报告 中提到 的公司 所发行 的证券 头寸并进行交易，也可能为之 提供或 者争取 提供投 资银行、财务 顾问或 者金融 产品等 相关服 务。本 公司的资产管理部门、自营部 门以及 其他投 资业务 部门可 能独立 做出与 本报告 中的意 见或建 议不一 致的投资决策。本报告版权仅为本公司所 有。未 经本公 司书面 许可，任何机 构或个 人不得 以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何 形式侵 犯本公 司版权。如征 得本公 司同意 进行引 用、刊 发的，需在允 许的范围内使用，并注明出处 为“南 京证券 研究所”，且 不得对 本报告 进行任 何有悖 原意的 引用、删节和修改。本公司保留追究相 关责任 的权力。所有 本报告 中使用 的商标、服务 标记及 标记均 为本公 司的商标、服务标记及标记。投资 评级说 明南京证券 行业投资评级标准：推荐：预计6 个月内该 行业超 越整体 市场表 现；中性：预计6 个月内该 行业与 整体市 场表现 基本持 平；回避：预计6 个月内该 行业弱 于整体 市场表 现。南京证券上市公司投资评 级标准：买 入：预计6 个月内绝对 涨幅大 于20%；增 持：预计6 个月内绝对 涨幅为10%-20%之间；中 性：预计6 个月内绝对 涨幅为-10%-10%之 间；回 避：预计6 个月内绝对 涨幅为-10%及以 下。前沿报告库是中国新经济产业咨询报告共享平台。行业范围涵盖新一代信息技术、5G、物联网、新能源、新材料、新消费、大健康、大数据、智能制造等新兴领域。为企事业单位、科研院所、投融资机构等提供研究和决策参考。扫一扫免费获取海量报告
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