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物管回 顾、趋势、格 局探讨 地产杂 谈系列之 四十 六2023 年5 月29 日 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款行业评 级地产 强于大市（维持）证券分析师杨 侃 投资咨询资格编号：S1060514080002 YANGKAN郑茜文 投资咨询资格编号：S1060520090003 ZHENGXIWEN投资要点1 回顾：平稳到狂热到理性，行业走过三个 阶段。物业管理行业诞生于1981 年，2014 年随着物业第一股登陆资本市场逐 渐为大众熟知，30余年间历经浮沉，主要经历三个阶段：1）平稳前行期（2018年以前），该阶段物业管理服务稳定高频，主流物企规模业绩稳健增长，轻资产运营下现金回款充足稳定，ROE 维持20%上下；2）急速发展期（2018-2021 年），受益资本支持及友好房地产 环境行业 发展整体提速，企业成长性、确定性双高，多元业务陆续开展；3）理性回归期（2022年至今），房地产调整影响显现，行业发展降速、独立性提升，基础物管基本盘重要性彰显，企业追求高质量发展。趋势：回归 服务本源，发展空间仍旧广阔。基于稳定存量规模，随着新房销售进入新稳态，物管行业管理体量仍有望 持续增长，测算2030 年行业在管面积369亿平米，2022-2030年复合增速3.1%。未来物管企业加大力度拓展存量住宅、非住等其他领域情形下，修炼内功、回归服务本源重要性凸显。物管服务边界仍有望持续延伸，社区 增值服务从有到全到 优将更为 理性，商管以运营筑壁垒，城市服务取舍中寻机 遇，IFM（综合 设施管理服务）或为多元化新 选择。格局：分化成为主旋律，央国企及优质民 企更具优势。房地产 调整之下央国企、民企类物管公司差异显现，央国企及 关联房企风险可控的优质民营物企受房地产调整波及较小，管理面积拓展、业绩表现更 佳；后续有望持续分享地产格局重构红利，凭借稳定现金流、较强市场化竞争能力稳中向好发展，实现更高业绩增长确定性。投资建议：物管发展30余年以来业务构成、经营重心变化转移，但行业空间广阔、服务边界延展性强、轻资产等特质 仍旧存在，依然属于相对优质赛道。标的选择方面，由于企业间呈现分化，选择将更为聚焦，建议关注综合实力突出、增长速度及确定性相对更高的央国企及优质民营物企，如保利物业、招商积余等。风险 提示：1）市场化拓展竞争加剧风险；2）多元业务开展不及预期风险；3）房地产修复不及预期风险。XVAZuNmRoNnMqOsRnQsNmN6MaO8OmOqQmOpMiNoOrMkPtRxO9PpOqNNZrQtMuOqRpQ目录C O N T E NT S趋势：回归服务本源，发展 空间仍 旧广阔回顾：平稳-狂热-理性，行业走 过三个 阶段2格局：分化成为主 旋 律，央 国企及 优质民 企更具 优势投资建 议与风险提示1.1 平稳到狂热到理性，物管 发展经历三阶 段 1981 年国内第一家物业管理公司（深圳物业）成立，标志着国内物业管理行业正式诞生。2014 年随着物业第一股彩 生活 登陆 港 股市场，该行业逐渐为大众所熟知。物管行业诞生至今30余年间历经浮沉，以增长速度、资本化程度等指标划分，大致可分为平稳前行期（2018 年以前）、急速发展期（2018-2021 年）、理性回归期（2022 年至今）三个阶段。资料来源：平安证券研究所3 平 稳前 行期（2018 年 以前）急 速发 展期（2018-2021 年）理 性回 归期（2022 年 至今）1.2 平稳前行期：轻资产、现 金牛，规模业 绩持续增长 物业管理行业成立之初主要作为房产售后服务部门，后逐渐走向前台承接市场化服务需求，并于2014 年逐步开启资本化之路。2014-2018 年间上市物管公司总量不足10家，上市数量较少，行业整体呈现稳定经营、财务稳健特征，其中彩生活、中海物业、绿城服务为该阶段主要上市物企，以此为例进行相关分析。管理面积来源多样，规模业绩持续增长：三 家物管公司中 中海物业、绿城服务具备开发商 背景，彩生活完全独立。中 海物业管理面积主要来自关联房企，绿城服务、彩生活主要来自第三方市场。尽管面积来源存在差异，但由于物业管理活动稳定高频，叠加房地产发展带来增量，各企业规模业绩持续增长。其中，中海物业、绿城服务2013-2017 年收入年复合增速18%、32%，且增速相对均匀；彩生活由于大规模并购、平台输出，规模波动相对明显，2013-2017 年收入年复合增速63%。资料来源：公司公告，平安 证券研究所4各物企2014-2017 年收入增速67%113%62%21%18%25%8%22%32%32%28%38%0%20%40%60%80%100%120%2014 2015 2016 2017 228%16%11%71%14%28%106%27%88%33%44%36%-50%0%50%100%150%200%250%2014 2015 2016 2017 各物企2014-2017 年归母净利润增速0.641.373.033.584.040.46 0.56 0.83 0.94 1.280.550.660.831.051.380.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52013 2014 2015 2016 2017 各物企在管面积变化1.2 平稳前 行期：轻资产、现 金牛，规模业 绩持续增 长 轻资产、现金牛，财务属性优良：物业管理运营及拓展理论上无需过多资金，总资产中货币资金占比较高，固定资产、存货等有形资产占比较低，基本不需要负债经营，现金回款充沛且稳定。2013-2017 年彩生活、中海物业、绿城服务三家物企整体经营性净现金流对比当期净利润均超过1倍，经营性净现金流较盈利更厚。轻资产模式下资本回报较高，三家物企2013-2017 年整体ROE 维持20%上下。资料来源：公司公告，平安 证券研究所5彩 生活、中海物业、绿城服务现金及有息负债13.019.827.148.3 47.4-0.4-2.3-9.3-16.2-17.3-30-20-1001020304050602013 2014 2015 2016 20173 3 2.31.32.41.61.10.00.51.01.52.02.52013 2014 2015 2016 20173/彩生活、中海物业、绿城服务现金流覆盖利润倍数27.4%21.9%24.2%17.6%22.1%0%5%10%15%20%25%30%2013 2014 2015 2016 20173 ROE彩生活、中海物业、绿城服务ROE 走势1.3 急速发展期：资本加持叠 加关联方护航，成长性、确 定性双高资料来源：公司公告，中指，平安 证券 研究所；14家主流物企为新大正、新城悦服务、旭辉永升服务、中海物业、绿城服务、滨江服务、雅生活服务、保利物业、碧桂园服务、世茂服务、金科服务、融创服务、建发物业、华润万象生活；12 家主流物企为14家扣除新大正、中海物业；11家主流物企为14 家扣除新大正、建发物业、华润万象生活；10 家主流物企为14 家扣除新大正、碧桂园服务、建发物业、华润万象生活；下同6物业服务企业上市及募资情况0100200300400500600700800024681012141618202014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 41%51%45%52%66%56%60%51%0%10%20%30%40%50%60%70%2018 2019 2020 2021 14 家主流物企收入及归母净利润增速 2018 年后上市物企陆续增多，资本市场关注度随之提升。该阶段上市公司数量由不足10 家迅速增长至50 余家，受益资本支持及友好房地产环境行业发展整体提速，板块内企业盈利高速增长，确定性亦相对较高。金融资本加持，扩张速度提升：根据中指院统计，2018-2021 年物业服务企业上市累计募资995.7 亿港元，大多计划用 于收并购、增值服务延伸等方向，同时该阶段已上市物企多次进行股权再融资，充足资金为业务开展形成助力。行业收并购频现，形成并购扩规模-业绩超预期-资本 涌入-并购再开展的滚雪球式发展。10-20%20%50-60%10-30%物业服务企业上市募资使用方向1.3 急速发展期：资本加持叠 加关联方护航，成长性、确 定性双高 房地产平稳运行，增长确定性得以保障：一方面资本涌入带来大量资金推动行业加速发展，另一方面房地产市场平稳 向好亦起到稳定器作用。开发商 背景物企大多通过提前 签约销售项目锁定 未来 交付，增厚增长安全垫；同时由于楼市热度延续、商品房销售势头良好，关联房企对于非业主增值等服务需求亦为物管公司发展提供保障。随着物企综合实力增厚，社区增值服务、城市服务等多元业务陆续开展，第二增长曲线探索开启，行业呈现基本盘稳固、多元业务多点开花的繁荣状态。资料来源：公司公告，平安 证券研究所712 家主流物企2017-2021年合管比超1.6 倍 碧桂园服务关联房企持续产生稳定贡献 11 家主流物企社区增值服务收入快速增长0.20 0.22 0.36 0.58 0.70 0.72 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52016 2017 2018 2019 2020 2021 67.3%93.1%62.7%64.5%11.3%14.2%15.5%16.5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 20211111 1.902.051.981.741.630.00.51.01.52.02.52017 2018 2019 2020 202112/2021 年下半年以来房地产持续调整，前期大规模收并购后整合问题亦持续显现，物管行业发展遭遇波折，其中民营物企由于关联房企流动性问题更甚、前期收并购更多，影响更大。相关影响体现在各个方面：利润表端，房地产持续调整冲击交付规模、非业主增值服务以及相关社区增值服务，并购整合不佳导致商誉减值，叠加毛利率下行、应收账款及票据减值，收入增幅收窄、增收不增利现象出现，2022 年14 家主流上市物企收入同比增长24%、归母净利润同比下降54%，增速明显低于急速发展期（47%、58.2%）；资产负债表 端，企业、地方政府及开发商 资金紧张导致应收账款及票据持续增长，激进收并购导致商誉规模高企；现金流量表端，2022 年14 家主流上市物企经营性净现金流同比下滑。0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002503003504004505002018 2019 2020 2021 2022 14 14 1.4 理性回归期：房地产调整 影响显现，参 与者追求有质 量的增长资料来源：中物研协，公司公告，平安 证券研究所82022 年物管收并购金额骤降 14家主流物企应收款、商誉情况 14家主流物企经营性净现金流及占净利润比例-100%0%100%200%300%400%500%0501001502002503003504002018 2019 2020 2021 2022 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0204060801001201401601802018 2019 2020 2021 202214 回归基础物管基本盘，独立性持续增强：由于基础物管服务稳定性、抗风险能力更强，在行业调整等复杂外部环境之 下，物管公司回归聚焦，2022 年11 家主流物企基础物管服务收入占比升至62%；同时各企业更为注重经营效率提高、更加聚焦优势区域，部分企业亦主动退盘优化项目结构。非业主增值服务受到较大影响，2022 年11家主流物企非业主增值服务收入同比下降16.6%，收入占比降至11%，未来该业务重要性料进一步降低。物企独立性持续增强，2022 年11家主流物企第三方在管面积占比升至62%。更加理性的战略布局，以及关联房企贡献的逐步降低，有助于新发展周期开启。1.4 理性回归期：房地产调整 影响显现，参 与者追求有质 量的增长资料来源：公司公告，平安 证券研究所911家主流物企收入结构 2022 年末11 家主流物企第三方在管面积占比62%2022 年末10家主流物企非住宅在管面积占比37%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021 2022 38%62%63%37%目录C O N T E NT S趋势：回归服务本源，发展 空间仍 旧广阔回顾：平稳-狂热-理性，行业走 过三个 阶段10格局：分化成为主 旋 律，央 国企及 优质民 企更具 优势投资建 议与风险提示2.1 行业空间广阔格局分散，参与者发展前 景仍存 由于存量 规模稳定，随着商品房销售进入新稳态，叠加存量 房渗透及非 住市场拓展，行业管理体量仍有望持续增长。同时考虑较为分散的市场格局，行业参与者发展 机遇仍存。仅考虑基础物管管理面积，根据中指数据，物管行业2022 年末 在管 面积289 亿 平米，最新测算2030 年末在管面积预计369 亿 平米，2022-2030 年年复合 增速3.1%。具体假设为：1）假设2030 年全国人口14.5 亿人、城镇化率70%，人均建面维持2019 年39.8 平米/人水平，则2030 年末住宅存量市场规模为404 亿平米；2）假设2022-2030 年住宅物管渗透率每年提升1%，至2030 年提升 至59.1%；3）保守假设2030 年末住宅物管、非住宅物管在管面积占比分别为64.7%、35.3%，维持2022 年 水平。资料来源：Wind，中指，国家人口发展规划（2016 年-2030 年），平安 证券研究所112019-2022 年前10、前100、前200 市场份额变化 物管行业在管面积及预测1741851952112392592762893690501001502002503003504002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2030E 12.80%13.02%14.25%14.91%38.39%41.92%45.37%46.13%42.89%46.38%49.88%50.24%0%10%20%30%40%50%60%2019 2020 2021 2022 10 100 2002.2 回归服务本源，高质量发 展成为共识资料来源：中指，平安 证券研究所12百 强物企为保障服务品质，推进四化建设 百 强物企密度、浓度、智能化路径措施 未来 商品房销售中枢下移情况下，物管参与者需更大力度拓展存量住宅、非住及其他领域，除了适时调整战略方向，降低关联房企依赖、加大市场化布局，修炼内功提升品质亦十分重要。回归服务本质，以品质赢得市场，主要体现为：1）以高品质助力外拓中标率提升；2）以高品质推动客户认可度提高；3）以高品质高服务满意度为基石延伸增值 服务。以品质服务 促进管理规模有序、有质 扩张，激活社区增值等多元业务，推动实现高质量发展。品质提升离不开主观意愿调整，执行层面则可考虑通过服务标准化、标准产品化等方式实现。品质提升不代表牺牲成本管控，以深耕策略提升密度、以多层次服务提升浓度、以智能化手段提高效率，均有望输出质优价美产品。2.3 社区增值服务从有到优更 理性，仍为重 要业务组成资料来源：中指，平安 证券研究所13社区增值服务主要发展变化 2022 年百强物企社区增值服务收入构成探索尝试社 区租 赁购 物协 助2014 年2017 年 2020 年 2023 年房 屋经纪社 区金 融 停 车场相 关社 区团购干洗拎 包入 住智 慧家 居公寓旅 游代理幼托 代跑快 递柜社 区养老餐饮家 电维 修社 区传 媒皮 具养 护美居 租赁零售家 政服 务全面发展 聚焦回归从 有 到全 从 全 到优 社区增值服务从早期的社区租赁、购物协助发展至今，已形成社区空间运营、社区生活服务、业主资产运营及其他的“3+N”服务体系。经过多年探索与尝试，社区增值服务从有到全到优，在广度和深度上均得到较快发展。理性发展社区增值服务，由多赛道挖潜向产业精耕模式转变：社区增值服务与业主生活、资产相关，与业主消费、资 产价值挂钩，理论上可挖掘空间较大，未来仍将为各大物企重要业务组成。发展思路上，大概率由全面开花转向有的放矢，以自身资源禀赋为根本，专注重点航道，强化业务布局，探索差异化服务。2.4 商 管以运营筑壁垒，城市 服务取舍中寻 机遇资料来源：中指，公司公告，平安 证券研究所142021 年百强物企各类型物业费对比 2019 年华润万象 城/汇 各阶段 租金不同程度上涨 部分全 业态物企中商管毛利率优于住 管（2022年）2.026.986.140.01.02.03.04.05.06.07.08.0/138%17%10%0%20%40%60%80%100%120%140%160%2019 19%25%17%51%35%27%0%10%20%30%40%50%60%商办物业管理主要服务单一客户，存在一定技术门槛，物业费更高且提价难度低，收缴率亦具备相对优势。商办物业管理另一服务内容为资产运营，相关 服务包括市场研究及 定位、租户招揽、租户 管理及租金 收取等。商业物业租金随经济环境、零售额变化而变化，商管运营费用则随租金变化而波动。资产运营为商管业务核心，具备优秀商管能力企业可以此构筑经营壁垒。2.4 商 管以运营筑壁垒，城市 服务取舍中寻 机遇 由于 前期收并购导致基数较高、经济波动影响政府需求及付款账期，2022 年主流物企城市服务收入增速不同程度下滑。考虑城市服务联系政府与民生，兼具市场广阔、格局优秀特征，发展意义仍十分重大。但考虑城市服务具有低盈利能力、付款账期等问题，业务开展过程中需有所取舍，如可更多考虑与核心区域政府合作、积极挖掘增量服务以提升单项目盈利水平等。资料来源：公司公告，平安 证券研究所；万物云采用全委模式和合作模式开展城市 服务，全委模式所获收益确认为合并利润表收入，合作 模式所获收益根据 合营企业或联营公司股权 占比 确认应占利润或 亏损，此处城市服务收入规模仅包含全委模式收入；保利物业城市服务收入为公共及其他物业收入15部分企业城市服务收入规模0102030405060 2019 2020 2021 20221200%412%7%67%82%41%234%233%95%88%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%2020 2021 2022 部分企业城市服务收入增速2.5IFM 或为多元化新选择资料来源：中指，平安 证券研究所16IFM主要服务内容 IFM 服务“六化”特征 IFM 服务内容进入壁垒及 与物企匹配 程度 IFM（Integrated Facility Management，综合设施管理服务），主要针对非住宅领域，在非住宅项目基础上深度挖掘，通过资源整合，对客户非 核心业务统一筹划与管理，主要 包括：设施维修及 维护、环境与能源管理、安保服务、保洁服务、企业和资产管理、餐饮 服务、综合服务（空间规划、员工福利管理、饮水服务、会务服务、制服服务、礼宾服务等）。IFM 在欧美市场发展已十分成熟，国内由于工业标准化程度、终端用户接受程度较低，发展水平相对落后；参与机构多元，物业服务企业在该领域尚处探索阶段。根据中指院预测，当前国内IFM 服务市场需求规模 约6260 亿元，2026 年将 增长 为10699 亿元，年复合增速14.1%。随着经济发展、客户接受程度提升，IFM 市场未来仍有较大挖掘空间。目录C O N T E NT S趋势：回归服务本源，发展 空间仍 旧广阔回顾：平稳-狂热-理性，行业走 过三个 阶段17格局：分化成为主 旋 律，央 国企及 优质民 企更具 优势投资建 议与风险提示3.1 房地产调整之下，央国企、民企类物管 公司差异 显现 房企 债务 违约带来的销售、竣工放缓 影响关联 物企规模扩张、非业主增值等业务 开展，同时现金 流紧张亦导致物企回款困难、应收款账期拉长甚至计提减值。相较而言，央国企及关联房企风险可控的优质民营物企受房地产波动影响较小，在面积拓展、业绩表现方面亦相对较好。2022 年14家主流上市物企中央 国企类物管公司在管 面积同比增长34.9%，民营类物管 公司同比增长16%；2022 年14家主流上市物企中央 国企类物管公司营收、归母净 利润同比增长35.9%、33.1%，民营类物管 公司同比增长20.1%、-78.8%。资料来源：公司公告，平安 证券研究所 1814家主流物企中央国企、民企收入增速差异 14 家主流物企中各类企业归母净利润增速差异 14家主流物企中央国企、民企在管面积增速差异34.1%35.8%21.8%35.5%35.9%44.8%58.8%55.5%58.3%20.1%0%10%20%30%40%50%60%70%2018 2019 2020 2021 2022 28.8%21.2%55.6%61.6%33.1%86.4%69.5%61.1%48.5%-78.8%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2018 2019 2020 2021 2022 37.4%28.8%25.8%30.3%34.9%36.4%37.8%57.8%55.3%16.0%0%10%20%30%40%50%60%70%2018 2019 2020 2021 2022 3.2 多重利好因素加持，央国 企及优质民营 物企发展将更 为顺利 关联房企资源保障：央国企及优质民营开发商发展向好利好关联物企基础 服务、非业主增值服务等 业务 开展，同时对物企经营稳定性、业务协同性、品牌价值 打造 等 方面起 到一定 保障。稳健 现金流助力 发展：央国企及优质民营物企充足且可动用现金对于市场化拓展、收并购、多元业务发展提供有力支持。强市场化竞争能力持续起效：基于强大股东方背景、持续稳健发展，央国企及优质民营物企在招投标、战略合作、合资合作等方面更具 优势；部分央国企非住业务开展较早、规模较大，先发优势已较为明显。业绩增长确定性更高：规模稳定扩张，毛利率下行等成本端压力更小。资料来源：公司公告，平安 证券研究所；万物云非住宅在管面积为2022H1 末数据，其余为2022 年末数据19非住宅在管面积对比 14 家主流物企中央国企、民企现金流情况对比3.231.831.400.793.081.301.200.76 0.740.510.46 0.450.00.51.01.52.02.53.03.5 0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8024681012142018 2019 2020 2021 2022 1.81 1.06 目录C O N T E NT S趋势：回归服务本源，发展 空间仍 旧广阔回顾：平稳-狂热-理性，行业走 过三个 阶段20格局：分化成为主 旋 律，央 国企及 优质民 企更具 优势投资建 议与风险提示4.1 投资建议21 回顾物管发展，主要经历平稳前行期（2018 年以前）、急速发展期（2018-2021 年）、理性回归期（2022 年至今）三个阶段。从趋势上看，基于 稳定存量规模，随着新房销售进入新稳态，物管 行业未来管理 体量仍有望持续 增长。测算2030 年行业在管面积369亿平米，2022-2030 年复合增速3.1%。未来物管企业加大力度拓展存量住宅、非住等其他领域情形下，修炼内功、回归服务本源重要性凸显。物管服务边界仍有望持续延伸，社区增值服务从有到全到 优将更为 理性，商管以运营筑壁垒，城市服务取舍中寻机遇，IFM（综合设施管理服务）或为多元化新选择。房地产 调整之下央国企、民企类物管公司差异显现，央国企及关联房企风险可控的优质民营物企受房地产调整波及较小，管理面积拓展、业绩表现更佳；后续有望持续分享地产格局重构红利，凭借稳定现金流、较强市场化竞争能力，稳中向好发展，实现更高业绩增长 确定性。建议关注综合实力突出、增长速度及确定性更高的央国企及优质民营物企，如保利物业、招商积余等。重点公司盈利预测股票名称 股票代码股票价格（2023-5-26）EPS（元/股）PE（倍）评级2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E保利物业 6049.HK 36.13 2.01 2.42 2.91 3.47 18.0 14.9 12.4 10.4推荐招商积余 001914.SZ 14.87 0.56 0.67 0.82 1.02 26.6 22.2 18.1 14.6推荐碧桂园服务 6098.HK 8.28 0.58 0.83 0.91 0.99 14.3 10.0 9.1 8.4推荐新城悦服务 1755.HK 3.55 0.49 0.59 0.64 0.69 7.2 6.0 5.5 5.1推荐星盛商业 6668.HK 1.30 0.15 0.19 0.21 0.23 8.7 6.8 6.2 5.7推荐资料来 源：Wind，平安证券研究所；股价单位统一为人民币元/股4.2 风险提示22 1）市场化拓展竞争加剧风险：地产存量时代到来，物企发力 市场化拓展为必然趋势，过度市场竞争将使行业参与者 业务拓展承受压力，恶性竞争亦可能带来经营利润下滑风险；2）多元业务开展不及预期风险：多元业务开展伴随 着资金、人力、平台等投入，发展不及预期可能 导致前期投入成 为沉没成本，亦可能错失业务发展机遇期，带来机会 成本；3）房地产修复不及预期风险：若楼市 复苏节奏 中断、修复程度不及预期，将导致物管行业 发展 空间遭受波动、物管 公司经营 承压风险。股票投资评级:强烈推荐（预计6 个月内，股价表现强于沪深300 指数20%以上）推荐（预计6 个月内，股价表现强于沪深300 指数10%至20%之间）中性（预计6 个月内，股价表现相对沪深300 指数在 10%之间）回避（预计6 个月内，股价表现弱于沪深300 指数10%以上）行业投资评级:强于大市（预计6 个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上）中性（预计6 个月内，行业指数表现相对沪深300 指数在 5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上）公司声明及风险提示：负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的 签约客户的专属研究产品，为该类 客户进行投资决策时提供辅助和参 考，双方对权利与义务均有严 格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进 行证券交易时存在赢利的可能，也 存在 亏损 的风 险。请您务必对此有 清醒的认识，认真考虑是否进 行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款：此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下 简称“平安证券”）的特定客户及 其他专业人士。未经平安证券事先 书面明文批准，不得更改或以 任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安 证券认为可靠，但平安证券不能担 保其准确性或完整性，报告 中的 信 息或 所表 达观 点不 构成 所述 证 券买 卖的 出价 或询 价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致 及有不同结论的报告。本报 告及 该 等报 告反 映编 写分 析员 的不 同设 想、见解及分析方法。报告 所载 资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2020 版权所有。保留一切权利。23股票投资评级:强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场 表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场 表现10%至20%之间）中性（预计6 个 月内，股价表现相对市场表现在 10%之间）回避（预计6 个 月内，股价表现弱于市场 表现10%以上）行业投资评级:强于大 市（预计6个月内，行业指数表现强于市场 表现5%以上）中性（预计6 个 月内，行业指数表现相对市场表现在 5%之间）弱于大 市（预计6 个 月内，行业指数表现弱于市场 表现5%以上）公司声明及风险提示：负责 撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约 客户的专属 研究 产品，为该类客户进行投 资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给 上述 特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有 清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款：此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平 安证券事先 书面明文 批准，不得 更改 或以 任何 方式 传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的 信息或 所表达观点不构成所述证 券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的 损失 而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员 的不同设想、见解 及分析方法。报告所载 资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所 指的 证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券 股份有限公司2023版权所有。保留一切权利。
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