流动性“源头活水”系列之三：抽丝剥茧话MSCI.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 26 A 股策略 |专题报告 2018 年 5 月 9 日 证券研究报告 抽丝剥茧话 MSCI 流动性“源头活水”系列之 三 报告摘要 ： A 股纳入 MSCI 的历程与展望 A 股 将于今年 6 月 1 日正式纳入 MSCI。初始纳入计划 分两步， 第一步计划于今年 6 月 1 日 A 股按 2.5%纳入因子正式纳入 MSCI，第二步计划于今年 9 月 3 日将纳入因子提高至 5%。 技术问题解惑之一：纳入因子 5%是什么意思 5%这个纳入因子是一个市值折扣系数。它与权重有关但却不是权重。举例，新标的股票市值为 100 亿元，原成分股市值为 400 亿元，则标的股票权重应为 20%（ 100/(100+400)=20%），但按 5%纳入因子，则新标的股票市值只能按 5亿元计，权重会降至 1.2%（ 100*5%/(100*5%+400)=1.2%）。 技术问题解惑之二： 如何厘清 MSCI 指数体系？ MSCI 中国全部股票指数剔除非 A 股股票，就是 MSCI 中国 A 股国际指数， 在此基础上进一步筛选 就是 MSCI 中国 A 股国际通指数，其成分股就是此次纳入 MSCI 的 A 股标的。（ MSCI 指数体系较为庞大，详 见 正文） 海外经验 中国 台 湾和 韩 国 纳入 MSCI 的经验 中国台湾 股市 和韩国 股市历经 6-9 年完全纳入 MSCI。纳入 MSCI 后，长期 看境外资金会持续流入股市，境外投资者占比也不断提升。长期来看股市机构投资者占比均有明显提升，个人投资者占比明显下降。 MSCI 并非换手率关键影响因素，纳入 MSCI 之后两国股市换手率变化无明显规律。 A 股纳入 MSCI 标的股票特征 行业特征以金融、食品饮料、采掘、地产为主； PE、 PB 低于全球 主要 股指，股息率与全球 主要 股指相比处于中间水平。 陆股通 北上资金 （简称 ”北上资金 ”） 是否已提前流入 MSCI 标的股票？ 去年下半年 北上资金 并没有大规模布局 A 股 MSCI 标的股票。今年 4月份开始出现北上资金加速流入 A 股 MSCI 标的股票迹象 。 （ 1） 4 月份北上资金再度加速流入 ； （ 2） 4 月份北上资金流入 MSCI 标的股票的比例高达 89%，明显高于去年 Q2-Q4 平均占比为 70%的水平。 境外资金流入规模、节奏及对 A 股的影响 纳入 MSCI 预计短期内 会给 A 股额外带来约 1000 亿元的流入资金。考虑到主动型基金可能会提前配臵（ 4 月份开始出现迹象），在“两步走”情况下，预计这 1000 亿元流入资金中大部分会在第一步执行日 6 月 1 日前后一段时间内流入，剩余部分会在第二步执行日 9 月 3 日后流入。 短期来看，纳入 MSCI 对 A 股整体影响不大，在 A 股正式纳入 MSCI前后市场对大盘股的风险偏好将有所增加，对小盘股的风险偏好有所消退。 长期来看， 机构投资者占比提高有助于 A 股长期保持稳定健康发展。 风险 提示 ： A 股 纳入 MSCI 境外资金流入规模低于预期 、 流入节奏与预期不符； A 股 纳入 MSCI 对大小盘风格的影响与预期不符。 分析师： 戴 康 S0260517120004 021-60750651 daikanggf 相关研究： 六问 A股纳入 MSCI指数 A 股纳入 MSCI 策略专题 2017-06-21 联系人 陈伟斌 gfchenweibingf 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 26 A股策略 |专题报告 目录索引 一、 A 股纳入 MSCI 的历程与展望 . 4 1.1 今年 6 月 1 日起 A 股将正式纳入 MSCI 新兴市场指数 . 4 1.2 未来 A 股纳入 MSCI 进程将双线并进 纳入因子提高和标的股票扩容 . 4 二、技术问题解惑之一：纳入因子 5%是什么意思？ . 6 三、技术问题解惑之二： 如何厘清 MSCI 指数体系？ . 7 3.1 MSCI 市值加权指数系列 . 7 3.2 MSCI 中国相关指数系列 . 8 四、海外经验之一 中国台湾股市纳入 MSCI 的经验 . 11 4.1 台湾 股市纳 入 MSCI 的历程 历时 9 年纳入因子提高至 100% . 11 4.2 台湾股市资金流 长期来看境外资金持续放量流入股市 . 11 4.3 台湾股市 投资者 结构 机构投资者占比持续提升 . 12 4.4 台湾股市境外投资者结构 境外 投资者占比 明显上升 . 12 4.5 台湾股市 换手率 先升后降， MSCI 并非关键影响因素 . 14 五、海外经验之二 韩国股市纳入 MSCI 的经验 . 15 5.1 韩国股市纳 入 MSCI 的历程 历时 6 年纳入因子提高至 100% . 15 5.2 韩国股市资金流 外资流入显著增加 . 15 5.3 韩国股市投资者结构 机构投资者交易占比上升，持股市值维持高位 . 16 5.4 韩国股市境外投资者结构：境外投资者占比显著上升 . 17 5.5 韩国股市 换手率 ：先迅速上升，随后波动下降 . 17 六、 A 股纳入 MSCI 标的股票特征 . 18 6.1 行业特征 金融、食品饮料、采掘、地产为主 . 18 3.2 PE 特征 PE 低于全球主要股指 . 19 3.4 PB 特征 PB 低于全球主要股指 . 19 3.3 股息率特征 与全球主要股指相比处于中间水平 . 20 七、北上资金是否已提前流入 MSCI 标的股票？ . 21 7.1 去年北上资金提前布局 MSCI 标的股票迹象并不明显 . 21 7.2 今年 4 月份开始出现北上资金加速流入 A 股 MSCI 标的股票迹象 . 21 八、境外资金流入规模、节奏及对 A 股的影响 . 23 8.1 流入规模 短期来看给 A 股带来约 1000 亿元的境外资金 . 23 8.2 境外资金流入节奏 主要在今年 6 月 1 日前后一段时间流入 . 23 8.3 对 A 股的影响 . 24 风险提示 . 25 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 26 A股策略 |专题报告 图表索引 图 1： A 股纳入 MSCI 历程示意图 . 4 图 2： 5%纳入因子的含义 . 6 图 3： MSCI 中国指数在 MSCI 指数系列中的位臵 . 7 图 4：主要 MSCI 中国相关指数系列 . 8 图 5： 主要的 MSCI 中国相关指数之间关系 . 9 图 6： 台湾股市纳入 MSCI 历程示意图 . 11 图 7：台湾股权证券投资年度净流入 . 12 图 8：台湾股市机构投资者占比持续提升（按交易额） . 12 图 9：台湾股市机构投资者占比持续提升（按市值） . 12 图 10：台湾股市境外投资者交易占比不断提升 . 13 图 11：台湾股市境外投资者持股市值占比不断提升 . 13 图 12：台湾股市纳入 MSCI 后换手率先升后降 . 14 图 13： 韩国股市纳入 MSCI 进程示意图 . 15 图 14： 韩国证券投资年度净流入 . 16 图 15：韩国股市投资者结构变化（按交易额） . 16 图 16：韩国股市投资者结构变化（按持股市值） . 16 图 17：韩国股市境外投资者变化（按交易额） . 17 图 18：韩国股市境外投资者变化（按持股市值） . 17 图 19：韩国股市换手率变化 . 17 图 20： A 股纳入 MSCI 标的股票的各行业占比（按市值） . 18 图 21： A 股纳入 MSCI 标的股票的各行业占比（按数量） . 19 图 22： A 股纳入 MSCI 标的股票 PE（ TTM）低于主要发达国家指数 . 19 图 23： A 股纳入 MSCI 标的股票股息率处于中间水平 . 20 图 24： 17H2 北上资金 MSCI 标的股票流入占比下滑 . 21 图 27：北上资金 4 月份再度加速流入 . 22 图 28：今年北上资金流入规模已明显超过去年同期 . 22 图 29： 18/04 北上资金对 MSCI 标的股票流入占比上升 . 22 图 30： 18/04 北上资金对 MSCI 标的股票持仓占比上升 . 22 表 1： A 股纳入 MSCI 指数后海外流入 A 股资金规模测算 . 23 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 26 A股策略 |专题报告 一、 A股纳入 MSCI 的 历程 与展望 A股历经三次闯关 MSCI失败后，去年 6月份终于闯关成功，将于今年 6月 1日正式纳入 MSCI。 初始纳入计划 分两步走实施，第一步计划于今年 6月 1日 A股按 2.5%纳入因子正式纳入 MSCI，第二步计划于今年 9月 3日将纳入因子提高至 5%。 长期来看，随着 A股的准入状况与国际水平更加密切接轨 ， 未来 A股纳入 MSCI进程将不断深化双线并进 纳入因子提高和标的股票扩容 。 1.1 今年 6 月 1 日起 A 股将正式纳入 MSCI 新兴市场指数 （ 1） A股纳入 MSCI历程 A股 2013年入选 MSCI潜在升级市场观察名单 ， 后连续三年 均未能成功纳入MSCI新兴市场指数， 2017年 6月第四次闯关成功， 将从 2018年 6月 1日起正式 纳入MSCI新兴市场指数。 2015年 A股 闯关失败 因 QFII额度分配、资本流动限制和实际权益拥有权等问题； 2016年 A股 闯关失败 因 QFII赎回机制、金融产品预先审批限制遭拒。为第四次 闯关 MSCI， 2016年 5月国内发布停复牌新规 ， 同年 12月深港通开通，并 取消 互联互通 总额度限制； 2017年 2月股指期货松绑 ， A股第四次闯关终于成功。 图 1： A股纳入 MSCI历程示意图 数据来源： MSCI官网， 广发证券发展研究中心 （ 2） 初始纳入计划是按 5%的 纳入 因子将 A股纳入 MSCI，分两步走实施 17年 6月份， MSCI官网公布了 A股纳入 MSCI的初始纳入计划。由于 彼时 沪股通和深股通 存在 每日额度限制 ， MSCI计划分 “ 两步走 ” 实施初始纳入计划。 第一步预定在 18年 5月半年度指数评审时宣布， 18年 6月 1日 A股按 2.5%纳入因子正式纳入各相关指数；第二步在 18年 8月季度指数评审时宣布， 18年 9月 3日正式将 A股纳入因子从 2.5%提高至 5%。 1.2 未来 A股纳入 MSCI进程将双线并进 纳入因子提高和标的股票扩容 长期来看， 随着 A股 的准入状况与国际水平更加密切 接轨 ，未来 A股纳入 MSCI进程将不断深化，主要包括 纳入因子 提高和 标的股票扩容至中盘股 这两条主线 。 根据 MSCI官网， 前提条件有四个，分别是（ 1）互联互通机制长期稳定运行；（ 2）沪 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 26 A股策略 |专题报告 股通和深股通每日额度的放宽；（ 3）股票停牌状况的不断改善；（ 4）对创建指数挂钩投资产品限制的进一步放宽。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 26 A股策略 |专题报告 二、 技术问题解惑之一： 纳入因子 5%是什么意思？ 5%这个纳入因子 是一个市值 折扣 系数。它与权重有关但却不是权重。 举例，新纳入的某只（或某些） 标的 股 票 流通市值为 100亿元，原有成分股流通市值为 400亿元，则这只（或这些） 标的股票 在指数中的权重应为 20%（ 100/(100+400)=20%） ，如果按 5%纳入因子，则这只（或这些） 标的股票 流通市值只能按“打折”后的 5亿元计算，其权重会降为 1.2%（ 100*5%/(100*5%+400)=1.2%） 。 5%这个纳入因子 实际上是一个市值 折扣系数。它与权重有关但却不是权重。 举个简单的例子 ，假设所有待纳入 的某只（或某些） 标的股票流通 市值为 100亿 元 ， 原有的成分股流通市值为 400亿元 ，则这只（或这些）标的股票在指数中的权重应为 20%（ 100/(100+400)=20%），如果按 5%纳入因子，则这只（或这些）成分股流通市值只能按“打折”后的 5亿元计算，其权重 降为 1.2%（ 100*5%/(100*5%+400)=1.2%。 图 2： 5%纳入因子的含义 数据来源：广发证券发展研究中心 注： 为了方便理解，本图中的数据是人为假设的数据 理解了这个过程，就能理解为何纳入因子从 5%变为 100%， A股的权重不会变为原来的 20倍了 。 因为在计算权重的时候，分子和分母同时增加，分子变为原来的20倍，分母的一部分不变，但另一部分也会变为原来的 20倍，最终得到的商自然会小于 20倍。 对于渐进式纳入 MSCI的某个股票市场来说，纳入因子位于 0到 100%之间，完全纳入 MSCI时的纳入因子就等于 100%，也就是说不需要对市值进行打折扣。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 26 A股策略 |专题报告 三 、 技术问题解惑之二： 如何 厘清 MSCI 指数 体系？ 3.1 MSCI 市值加权指数系列 MSCI指数系列共有六大系列， 其中 MSCI市值加权指数系列 是按照 GIMI（全球可投资市值指数）编制方法编制，是 MSCI公司最为重要的旗舰指数系列。 我们所说的 A股纳入 MSCI指数 就是纳入 市值加权指数系列 中的相关指数。 MSCI指数系列十分庞大，根据 MSCI官网给出的分类方式， MSCI指数系列共划分为市值加权指数系列、因子及策略指数系列、主题指数系列、房地产指数系列、 ESG指数 系列、客户定制化指数系列等共六大系列， 这六大系列中最为主要的是市值加权指数系列，此次 A股纳入 MSCI系列指数就是纳入这个系列中的指数。市值加权指数系列是按照MSCI全球可投资市场指数（ Global Investable Market Indexes，简称 GIMI）编制方法编制的，这一编制方法是基于全球投资者可投资视角，通过 GIMI编制方法编制的市值加权指数系列是 MSCI公司的旗舰指数系列。 MSCI市值加权指数系列 是自上而下构建的，上层指数包含下层指数，下层指数是上层指数的子集。 这种指数构建方式意味着， A股纳入 MSCI不仅仅是纳入一个指数，而是同时纳入一系列指数。 自上而下， A股将分别纳入到 MSCI全球指数、 MSCI新兴市场指数、 MSCI亚洲市场（除日本）指数和 MSCI中国指数。 最上面一层为 MSCI全球指数、 MSCI新兴及前沿市场指数、 MSCI独立市场指数，第二层是 MSCI发达市场指数、 MSCI新兴市场指数和 MSCI前沿市场指数。 MSCI新兴市场指数囊括了美洲、欧洲、中东、非洲和亚洲的新兴市场国家，中国作为亚洲的新兴市 场国家，毫无疑问是在这个新兴市场指数中， 新兴市场指数的子集中，用来代表中国的指数就是MSCI中国指数。 图 3： MSCI中国指数在 MSCI指数系列中的位臵 数据来源： MSCI官网， 广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 26 A股策略 |专题报告 3.2 MSCI 中国相关指数 系列 跟中国相关的 MSCI指数一共有两百余个，其中最 重要 的 旗舰 指数是 MSCI中国指数 ，这一指数隶属于市值加权指数系列 。 我们通常所说的 A股纳入 MSCI，是纳入MSCI中国指数。 （ 1） MSCI中国相关指数系列分类 MSCI指数中与中国相关的指数一共有 200余个， 主要可以分为三大类，分别是境内中国指数系列、非境内中国指数系列、中国综合指数系列。 图 4： 主要 MSCI中国相关指数系列 数据来源： MSCI官网， 广发证券发展研究中心 （ 2） 主要的 MSCI中国相关指数之间关系 MSCI中国相关的指数主要分为：境内指数、 非境内指数 和综合指数 ，境内指数主要是 MSCI中国 A股在岸指数，主要供中国国内投资者使用。非境内指数 主要从国际投资者视角出发， 其中最为重要的旗舰指数为 MSCI中国指数， 此次 A股 纳入 MSCI，在这里就是纳入 MSCI中国指数 。 MSCI中国 A股国际通指数就是由纳入 MSCI的全部A股标的股票构成的指数。 MSCI中国全部股票指数剔除非 A股股票，就是 MSCI中国A股国际指数， MSCI中国 A股国际指数剔除不符合要求的股票，就是 MSCI中国 A股国际通指数，其成分股就是此次纳入 MSCI的 A股标的。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 26 A股策略 |专题报告 图 5： 主要的 MSCI中国相关指数之间关系 数据来源： MSCI官网， 广发证券发展研究中心 MSCI中国指数 旗舰指数 ，包含 A股纳入 MSCI标的股票以及其他海外中国股票 MSCI中国指数就是我们平常所说的“ A股纳入 MSCI”所要纳入的中国相关指数。 MSCI中国指数（ MSCI China Index）是非境内中国指数系列中的一个指数，这个指数也是这 200余个指数中最核心的指数。 MSCI中国指数 中的 股票主要属于大盘股和中等市值股票， 在今年 6月 1日之前，涵盖的 股票主要包括 H股、 B股、红筹股、民企股、和其他海外股。 2018年 6月之后MSCI中国指数中也将包含 A股。该指数考虑了 海外投资者的投资限制 ，是按照 GIMI方法编制的。 MSCI中国 A股国际通指数 成分股即所有 A股纳入 MSCI标的股票 MSCI中国 A股国际通指数就是由此次 A股将要纳入 MSCI的标的股票所构成。 17年 10月 23日， MSCI正式发布 MSCI中国 A股国际通指数 （ MSCI China A Inclusion Index），该指数 根据 A股 实际纳入 MSCI的进度进行编制，成份股 就是 2018年将要纳入 MSCI的 A股股票，未来如果 A股纳入 MSCI标的 股票有 增加或删减 ，该指数将同步进行变更。 MSCI中国 A股国际大盘暂行指数 成分股即所有 A股纳入 MSCI标的股票 MSCI中国 A股国际 大盘暂行指数与 MSCI中国 A股国际通指数 一样，也是由 此次A股将要纳入 MSCI的标的股票所构成。 根据 MSCI公布信息 ， MSCI中国 A股国际大盘暂行指数 （ MSCI China A Large Cap Provisional Index） 将于 18年 6月终止， MSCI中国 A股国际通指数将作为 MSCI中国 A股国际大盘暂行指数的延续。在 18年 6月前，两个指数将会并行存在，且成份股一致。 之所以会存在这一指数，是与 A股纳入 MSCI标的股票的筛选方式有关。 A股纳入 MSCI标的股票是以 MSCI中国 A股国际指数 成分股为基础，剔除掉中盘股、无法通过陆股通投资的股票和停牌股票。彼时方便起见，MSCI将其命名为 MSCI中国 A股国际大盘暂行指数 。 MSCI中国 A股 国际 指数 符合要求的 A股大盘股和中盘股，主要供QFII/RQFII投资者 使用 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 26 A股策略 |专题报告 虽然指数名称中带有“国际”字眼，但 MSCI中国 A股 国际 指数的成份股 均 为 A股上市股票。 MSCI中国 A股国际指数是将 全球各地 上市的全部中国股票按流通市值降序排列 ，取前 85%，再从中选出 A股 股票 ，最终形成该指数的成份股 ， 包括 了 A股市场的 大盘股 和中盘股， 成分股 约 450只左右。 该指数实际上是以 MSCI中国全部股票指数为基础进行筛选的。 MSCI中国 A股国际指数是 MSCI为了弥补 A股没有纳入 MSCI可投资市场指数体系的缺陷，专门针对境外投资者设计的一个指数， 是 国际 QFII/RQFII投资 者 在 A股 市场可投资标的集合 。 MSCI中国 A股在岸指数（原“ MSCI中国 A股指数”） 符合要求的 A股大盘股和中盘股，主要供中国国内投资者使用 18年 3月之前， MSCI中国 A股指数 成份股选股范围为全部 A股， 按流通市值降序排列，取 前 85%。该 指数 不考虑 海外投资者的投资限制， 包括 了 A股市场的 大盘股 和中盘股， 成分股约 870只左右。这一指数 作用与 沪深 300、 中证 500指数 基准一样，主要目的是 供 国内投资者使用 ， 因此 该指数 并没有纳入 MSCI中国 指数 、 MSCI新兴市场 指数等，是独立于 MSCI一系列 指数体系之外的 。 在 2018年 3月 ， MSCI将“ MSCI中国 A股 指数 ”更名 为 “ MSCI中国 A股 在岸指数 ”。 新“ MSCI中国 A股指数” 符合要求的 A股大盘股和中盘股，基于 GIMI编制，境外投资者可通过 陆港通投资 18年 3月， MSCI发布了新的 MSCI中国 A股指数 (MSCI China A Index)。该指数并遵循 GIMI方法 编制， 是以 MSCI中国 A股国际指数 为基础，但只包括互联互通机制下可以投资的 A股大盘股和中盘股 。 新的 指数 覆盖 范围相比于原来的指数有所缩小。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11 / 26 A股策略 |专题报告 四 、 海外经验 之一 中国 台 湾 股市 纳入 MSCI 的 经验 中国 台湾 股市 在 1996年 9月初步纳入 MSCI， 历经 9年完全纳入 MSCI。台股在纳入 MSCI后，外资在最初的 10年内放量流入台湾股市，之后 整体 依然以净流入为主，但节奏有所放缓。从 台湾股市投资者结构来看， 纳入 MSCI之后台湾股市的机构投资者占比均明显提升，个人投资者占比明显下降。 此外，台湾股市 境外投资者 占比也有 明显上升趋势。台湾股市纳入 MSCI之后换手率先升后降， MSCI并非 换手率 关键影响因素。 4.1 台湾 股市 纳 入 MSCI 的历程 历时 9 年纳入因子提高至 100% 台湾在 1996年 9月 初步纳入 MSCI， 2005年完全纳入，一共经历了 9年的时间。1996年初始纳入 因子 为 50%， 2000年纳入 因子 先后提升到 65%和 80%， 2005年纳入因子 提高到 100%。 图 6： 中国 台湾股市纳入 MSCI历程 示意图 数据来源： MSCI官网， 广发证券发展研究中心 4.2 台湾股市资金流 长期来看境外资金持续放量流入股市 台股纳入 MSCI后外资在最初的 10年内放量流入台湾股市，之后依然以净流入为主，但节奏有所放缓。 台湾在 1996年 9月纳入 MSCI之后， 1997年 因 亚洲 金融危机 外资 净流出台湾股市， 1998年 金融危机发酵，外资流入台湾股市规模仍然较小。但当亚洲金融危机逐渐平息，从 1999年开始，境外资金 连续 9年 持续放量流入台湾股市。1993-1995年 台湾股权证券投资年度净流入 平均仅为 19亿美元，而 1999-2007年，每年平均流入规模为 156亿美元，后者是前者的 8倍有余。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 12 / 26 A股策略 |专题报告 图 7： 中国 台湾股权证券投资年度净流入 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 4.3 台湾股市 投资者 结构 机构投资者占比持续提升 无论是从交易占比还是持股市值占比来看，纳入 MSCI之后台湾股市的 机构投资者占比明显提升 ， 个人投资者占比明显下降。 从交易占比来看，台湾股市 机构投资者 1占比从 1995年（纳入 MSCI前一年）的8%上升到 2016年的 48%，同期 个人投资者占比从 92%下降到 52%。机构投资者交易占比 平均 每年上升约 2个百分点。 从持股市值占比来看，台湾股市 机构投资者占比从 1997年 2的 42%上升到 2008的 60%， 同期 个人投资者占比从 58%下降到 40%。 2008年之后，机构投资者和个人投资者持股比例基本稳定在六四开。 从 1997年至 2008年， 机构投资者持股市值占比平均每年 上升约 1.6个百分点。 图 8：台湾股市 机构 投资者 占比持续提升 （按交易额） 图 9： 台湾股市 机构 投资者 占比持续提升 （按市值） 数据来源： CEIC， 广发证券发展研究中心 数据来源： CEIC， 广发证券发展研究中心 4.4 台湾 股市境外 投资者结构 境外 投资者占比 明显上升 无论是 从交易占比还是持股市值占比的角度来看， 境外投资者 占比在 台湾股市1 机构投资者口径为台湾境内及境外的政府、金融机构、信托基金、企业和其他法人；个人投资者口径为 境内及境外 个人。 2 此处数据来源为 CEIC，台湾投资者持股数据最早只能追溯至 1997 年。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 13 / 26 A股策略 |专题报告 纳入 MSCI之后均明显上升 。 从交易占比来看， 境外投资者 从 1995年 （纳入 MSCI前一年） 的 1%上升到 2008年的 25%，平均每年上升 1.8个百分点。 2008年之后有所波动，但趋势仍然往上， 2016年境外投资者交易占比达到 31%的高点 。 从持股市值占比来看， 境外投资者 从 1997年 3的 9%上升到 2008年的 26%，平均每年上升 1.6个百分点。从 2008年之后，境外投资者持股市值占比基本稳定在 25%左右。 图 10： 台湾股市境外投资者 交易占比不断提升 图 11： 台湾股市境外投资者 持股市值占比不断提升 数据来源： CEIC， 广发证券发展研究中心 数据来源： CEIC， 广发证券发展研究中心 3 3 此处数据来源为 CEIC，台湾投资者持股数据最早只能追溯至 1997 年。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 14 / 26 A股策略 |专题报告 4.5 台湾股市 换手率 先升后降， MSCI 并非关键影响因素 台湾股市纳入 MSCI之后换手率 先升后降 。 台湾股市纳入 MSCI后次年，台股年换手率几乎翻倍，但随后呈现下降趋势。 台湾股市纳入 MSCI的第一个五年（ 1996年 -2001年），年