资源描述
家用电器/厨卫电器 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 1/9 浙江美 大（002677.SZ）2023 年 02 月 15 日 投 资评 级：买入（维持）日期 2023/2/14 当前股价(元)13.06 一年最高最低(元)16.48/9.90 总市值(亿元)84.37 流通市值(亿元)56.22 总股本(亿股)6.46 流通股本(亿股)4.30 近 3 个月换手率(%)47.21 股 价走 势图 数据 来源：聚源 疫情和地产影响下 Q3 业绩承压，净利 率 修 复 可 期 公 司 信 息 更 新 报 告-2022.10.26 Q4 业绩符合预期，多元化营销渠道加 速 拓 展 公 司 信 息 更 新 报 告-2022.4.8 2021Q4 线上份额提升，看好产品结构 持 续 提 升 公司信息更新报告-2022.2.28 换 届 有 望 注 入 新鲜 血 液，渠 道 营销 端 或 迎 突 破 机遇 公 司信息更新报告 吕明（分析师）周嘉乐（分析师）陆帅坤（联系人）证书编 号：S0790520030002 证书编 号：S0790522030002 证书编 号：S0790121060033 发布董事会换届选举 公告，管理层有望注入新 鲜血 液，维持“买入”评 级 2023 年 2 月 13 日公司发 布第五届董事会换届 选举 公告，提 名王 培飞 等为 公 司第五届董 事会 非独 立董 事候 选人，并计 划对 公司 章 程 部 分条 款进 行修 订，包括聘请公 司创 始人 为名 誉董 事长。管理 层注 入新 鲜血 液 有望 开启 公司 新一 轮成 长。考虑到 疫情 扰动，我 们下 调公 司 2022 年盈 利预测，维持 2023-2024 年盈 利预 测不变，预计 2022-2024 年 归母净 利 润 5.0/6.6/7.5 亿 元（2022 年原 值 5.7 亿元），对应 EPS 为 0.8/1.0/1.2元（2022 年原 值 0.9 元），当 前 股价对 应 PE 为 16.9/12.7/11.2倍，公 司产 品技 术底 蕴深 厚、渠 道经 销商 体系 完善，维持“买 入”评级 不变。集成灶行业老牌企业，掌 握品类核心技术，经 销商 数量质量行业领先 从历史沿革看，公司 于 2003 年发 明集 成灶 产品，成为 品类 开创 者 与 领军 品牌。从核心技术看，公 司已 掌 握集成 灶核 心技 术工 艺，拥有下 排油 烟技 术 等 160 多项知识产 权。从经销商看，公 司经销 商 渠 道体 系成 熟，在 数量 和 质量 方面 行业 领先。2021 年末 公司 有 1900 多 家的经 销商，2017-2021 年 经销商 平均 提货 额均 在 100万以上，高 于火 星人、亿田 智能、帅丰 电器。公司 给经 销商预 留的 获利 空间 较大，预计经 销商 毛利 率 在 40%以上、净利 率 在 20%以上，经销 商 稳 定性 较强。营销投放改善与新渠 道拓 展空间广阔，有望打 开新 一轮成长空间 营 销 费 用 方 面，2022H1 公司/火星人/亿田智能/帅丰电器 销 售 费 用 率 分 别 为8.62%/22.37%/19.97%/11.56%，净利 率分 别为 27.67%/13.38%/18.22%/22.61%。我们预 计 2023 年 公司 销售 费 用率 将 提升 2pcts，高 举高 打抢占 市场 份额。公司 电商起步较 晚，2022 年预 计公 司电商 渠道 收入 占比 达 15%。根 据奥 维云 网，2022 年线上渠 道销 额市 占率 仅 8%，仍 具有 较大 的拓展 空 间。公司 2018 年着手拓 展线下 KA 渠道，根据奥维云 网，公司 2022 年线下 KA 渠道销额市占率达 19%。新兴 渠 道 方 面 公 司 布 局 稍 晚，家 装、下 沉 等 新 兴 渠 道 拓 展 空 间 较 大。随 着原 材料价格下 降与 公司 产品 结构 优化逐 步体 现，2023 年 毛 利率有 望迎来 改 善。风险提示：原 材料 上涨 风 险；市 场竞 争加 剧风 险；渠道拓 展不 及预 期风 险。财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1,771 2,164 1,952 2,343 2,765 YOY(%)5.1 22.2-9.8 20.0 18.0 归母净利润(百万元)544 665 500 663 751 YOY(%)18.2 22.3-24.8 32.6 13.4 毛利率(%)52.8 51.7 45.0 50.0 50.0 净利率(%)30.7 30.7 25.6 28.3 27.2 ROE(%)31.9 34.1 24.7 28.8 28.2 EPS(摊薄/元)0.84 1.03 0.77 1.03 1.16 P/E(倍)15.5 12.7 16.9 12.7 11.2 P/B(倍)5.0 4.3 4.2 3.7 3.2 数据来源：聚源、开源证券研究所-40%-30%-20%-10%0%10%2022-02 2022-06 2022-10浙江美大 沪深300相 关研 究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 2/9 目 录 1、公司 董事会 迎来换 届，看 好注入 新鲜血 液打开 经营思 路.3 2、公司 技术底 蕴深厚，经销 商渠道 体系实 力雄厚.3 2.1、技术：集成灶 品类创始 企业，技术底 蕴深厚.3 2.2、渠道：经销商 体系成熟 完善，数量与 质量行 业领先.4 3、营销 投放、新渠道 开拓改 善空间 较大，有望开 启新一 轮成长 曲线.4 3.1、营销投 放：公 司销售费 用率水 平较低，2023 年预计 至少提 高 2pcts.4 3.2、电商渠 道：公 司起步稍 晚，市 占率提 升空间 较大.5 3.3、线下渠 道：KA 渠 道布 局完善，新兴 渠道拓 展空间 较大.6 3.4、受产品 结构影响 2022 年 毛利率 承压，2023 年 多因素 改善下 毛利率 有望提 升.6 4、盈利 预测与 投资建 议.6 5、风险 提示.6 附：财务 预测摘 要.7 图 表目 录 图 1：公 司一站 式厨房 产品线 完备.3 图 2：公 司核心 技术领 跑行业.3 图 3：2021 年公司 经销商数 据显著 高于可 比公司.4 图 4：2017-2019 年公 司经销 商平均 提货额 位于领 先地位.4 图 5：2020 年以来 公司销售 费用率 低于可 比公司.5 图 6：2017 年以来 公司净利 率高于 可比公 司.5 表 1：公 司改变 线上渠 道运营 方式后 线上销 额明显 增长.5 表 2：2022 年公司 线上渠道 销额市 占率为 8.45%，与线 下渠道 相比有 较大发 展空间.5 表 3：2022 年公司 线下 KA 渠 道 销额 市占率 为 18.86%.6 公司信息更新报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 3/9 1、公司董 事会迎来换届，看 好注入新鲜血液打 开经营思路 公司 于 2023 年 2 月 13 日 召开第 四届 董事 会第 十四 次会议，审 议通 过了 关 于选 举公司 第五届 董事会 非独 立董事 的议案、关 于选 举公司 第五届 董事会 独立 董事的议案 与 关 于修 订 公司章 程 的议 案 等提 案。公 告指 出，公 司第 五届董事 会由 9 名董事 组成，其中 非独 立董事 6 名，独立董事 3 名。公 司董 事会 同 意提名 王培 飞、徐 建龙、钟传良、徐红、张江 平、许水良为 公司第 五届 董事会 非独立 董事候 选人；同意 提名张 美华、龚刚 敏、朱 加宁为 公司第五届 董事 会独 立董 事候 选人。公 司计 划 对 公司章 程部 分条 款进行 修订，具体修 订内 容 包括：董事 会聘请公司创始人为名誉董 事长。名誉董 事长 不属 董事 会成 员，不 承担 亦不 履行 董事 职 责。名誉董 事长 列席 董事 会会 议，并 就公 司重 大经 营和 管理问 题提 出建 议和 质询。我 们认 为，公 司董 事会 换届、管 理层新 鲜血 液的 注入，有 助于为 公司 贡献 新 的经营管理 思路，公 司技 术 积累、经 销商 渠道 资源 深 厚，看好 公司 迎来 新的 发 展机遇。2、公司技 术底蕴深厚，经销 商渠道体系实力雄 厚 2.1、技术：集成灶 品类 创始 企 业，技术底 蕴深 厚 从历史沿革看，公 司 是集 成灶行 业开 与领 军品 牌。2003 年，公司 发 明了 集成 灶产品，开 创了 集成 灶行 业，开 启了 下排 油烟 时代，公司 于 2012 年 于深 交所 上 市，是集成灶 行业 首 家 A 股上 市 企业。从 品 类 创新 看，作为集成灶 行业先 锋与代 表品牌，公 司不断 进行新 品研发与体系 构建，目前 公司产 品涵盖 了集成 灶、集成水 槽、洗 碗机、净水 机、热 水器、蒸烤箱 和厨柜，构 筑了完 备的产 品发展 主线。公司 技术创 新 先后 荣获 国家火 炬计划 项目高新技 术企 业、中国 厨卫 创新大 奖、艾普 兰产 品奖、艾普 兰金 口碑 奖等 殊荣。从 核 心 技术 看，公司注重技 术研发，已掌 握集成 灶核 心技术 工艺，拥有下排油烟技术 等 160 多项 知识 产 权，是 国家 高新 技术 企 业，集成 灶行 业相 关国 家/行 业标准主要起 草单 位、浙江 省机 器换人 示范 企业，并 通过 国家 CNAS 实验 室认 可。公司 拥有变频 智慧 芯、深 U 集气 仓、新 型模 块设 计结 构、智能止 逆风 门、抽屉 自动 平衡 技术、无 油网 技术、离 子感 应熄火 保护 等多 项核 心产品 技术。图1：公司一站式厨房产品 线完 备 图2：公司核心技术领跑行 业 资料来源：公司官网 资料来源：公司官网 公司信息更新报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 4/9 2.2、渠道：经销商 体系 成熟完 善，数量与 质量 行业领 先 考 虑到 集成灶 具有 较强 的线 下安 装属性，经 销商 的服 务能 力越强，对 于品 牌 的销售支 撑就 越强。公 司作 为 集成灶 行业 第一 家上 市公 司，线 下经 销商 体系 搭建 成 熟、数量、质量、稳 定度 位于 行业领 先水 平。公司经销商数量多，点位覆 盖范围 广泛。2021 年 末，公 司有 1900 多家 的经 销商，多于火 星人、亿 田智 能、帅丰电 器。公司经销商质量高，从 平 均提货 额来 看，2017-2021 年公司 经销 商平 均提 货额 均在 100 万以 上，高于 火星 人、亿 田智 能、帅丰 电器。公 司 经销 商 体系 较为 稳定。公 司 生产管理效率高、产品 品质 稳定 性强；公 司 盈利 能力、抗风 险能力 较强，对经销 商的 政策价 格稳定 性较强，较 少出现 因原材 料价格 波动向 经销 商涨价、转嫁 压力的 情况；公司 给经销 商预留 的获 利空间 较大，预计经销商 毛利 率 在 40%以上、净利 率 在 20%以上，经 销商盈 利能 力较 好。图3：2021 年公司经销商数据显 著高于可比公司 图4：2017-2019 年公司经销商平 均提货额 位于领先地位 数据来源：各公司公告、开源证券研究所 数据 来源：各公司公告、开源证券研究所 3、营销投放、新渠道开拓改善空间较大，有望开启新一轮成长曲线 3.1、营 销投 放：公 司销 售费用 率水 平较低，2023 年 预计 至少提 高 2pcts 2022H1 公司/火 星 人/亿田智能/帅丰电器 销 售 费 用 率 分 别 为8.62%/22.37%/19.97%/11.56%，而净利率则分别为 27.67%/13.38%/18.22%/22.61%。可以看到，公司 的净利 率 高于其他可比公司，但 销 售费用率 低于其他可 比公 司。在 新房 竣工向 好、线下 封控 扰动 因素解 除的 背景 下，考虑 到公司 净利 率较 高，具有较 大的 空间 增加 费用 投放、抢占 市场 份额，我 们预 计 2023 年 公司 将有望将 销售费用 率提 升至少 2pcts。考虑到公司 品牌渠道端基础较好，管 理层新鲜血液的注入，有望复刻 2021 年以 来火星人、亿田 等 集成 灶 品 牌营 销 端高 举高 打、份额 持续 提升 的成功案例，开启 公司 新一 轮的成 长。05001000150020002017 年 2018年 2019年 2020 年 2021年美大经销商数量 火星人经销商数量亿田经销商数量 帅丰经销商数量0501001502017 年 2018年 2019 年 2020年 2021 年美 大 经 销商平均提货额/万元火 星 人 经销商平均提货额/万元亿 田 经 销商平均提货额/万元帅 丰 经 销商平均提货额/万元公司信息更新报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 5/9 图5：2020 年以来 公司销售费用 率 低于可比公司 图6：2017 年以来公司净利率高 于可比公司 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 3.2、电 商渠 道：公 司起 步稍晚，市 占率提 升空 间较大 公司线 上渠 道在 行业 中发 展稍晚，公司 于 2018 年正 式组建 电商 部门，2018-2020年仍处 于起 步发 展阶 段；2020 年 公司 改变 线上 渠道 运营策 略，在天 猫、京东、苏宁易 购等三 大电 商平台 开设了 官方旗 舰店，并委 托专业 第三方 电商 代运营 机构运 营。2020 年电商 渠道 占比 3.8%，2021 年电 商渠 道占 比 12%，2022 年 预计 公司 电商 渠道收入占 比达 15%。根 据奥 维云网，2022 年 线上 渠道 销额市 占率 仅 8.45%，仍 具有较大的份 额提 升空 间。我们 认为，2023 年公司 有 望通 过 加大 线上 流量 投放，重 点发 力抖音、快手 与小 红书 等 私 域流量 平台，实 现较 快增 长。表1：公司改变线上渠道运 营方 式后线上销额明显增 长 客 户名称 2020 年 2021 年 销售额（元）占年度销售总额比例 销售额（元）占年度销售总额比例 客户 1 66,579,879.00 3.76%259,665,240.28 12.00%客户 2 30,239,080.55 1.71%29,132,466.73 1.35%客户 3 22,924,424.60 1.29%28,866,964.21 1.33%客户 4 22,135,665.72 1.25%27,082,334.52 1.25%客户 5 20,867,611.11 1.18%26,480,203.00 1.22%数据来源：公司公告、开源证券研究所（注：客户 1 为电商代运营经销商）表2：2022 年公司 线上渠道销额 市占 率为 8.45%，与线下 渠道相比有较大发展 空间 行 业排名 品牌 市占（%）市 占同比（%）均价（元）均 价同比（%）1 火星人 24.92 1.42 10149 5.02 2 亿田 13.73 2.4 10383 2.72 3 森歌 9.01 1.36 9856 2.3 4 美大 8.45 0.19 8692-7.53 5 帅丰 6.24-0.23 11045 3.75 数据来源：奥维云网、开源证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%2017年 2018年 2019 年 2020 年 2021年2022H1浙江美大 火星人亿田智能 帅丰电器0%10%20%30%40%2017年 2018 年 2019年 2020 年 2021 年2022H1浙江美大 火星人亿田智能 帅丰电器公司信息更新报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 6/9 3.3、线下 渠道：KA 渠道 布局 完善，新兴 渠道 拓展空 间较 大 线下渠道拓展方面，公司 2018 年着 手拓 展线 下 KA 渠道，公 司已 进驻 国美、苏宁、红 星美 凯龙、居然 之 家、等 知名 家电、建材 KA 卖 场，并成 为居 然之 家 2022 年金牌合 作伙 伴。到 2021 年 底累计 开 设 800 多 家苏 宁、国美 等大 型 KA 渠道，与 200多 家红星 美 凯龙 和 居 然之 家 等建材 KA 渠道。根 据 奥维云 网，公 司 2022 年 在线下KA 渠道销 额市 占率 达 18.86%，有 较为 完善 的 KA 渠道 布局。新 兴 渠道 方 面 公 司布 局 稍晚，家装、下沉 等新兴渠道 拓展空间 较大。根 据公司2022 年中 报，下 沉渠 道，公司与 天猫、苏 宁、京东 等 平台合 作，建立 了京 东超 体店、京 东家电 专卖 店、苏 宁云店、天猫 小店 等；家 装渠道，公司 已与 业之峰、星艺、点石、名匠、生 活家等 知名家 装公司 达成 战略合 作；工 程渠道，目 前以地 方性房 地产商 为主，并持 续拓展 与头部 地产商 的合 作。我 们认为，公司 在线 下 新兴 渠道的 建设方 面有较 大的 发展空 间，而 新兴渠 道的 发力，有助于 公司持 续寻 找新的 增长点，增强抵御 风险 的能 力。2022 年预计 公司 新兴 渠道 收入 占比不 到 10%。表3：2022 年公司 线下 KA 渠道销额 市占 率为 18.86%行 业排名 品牌 市占（%）市 占同比（%）均价（元）均 价同比（%）1 火星人 26.56 3.22 11157 3.73 2 美大 18.86 2.68 9661-5.29 3 帅康 8.61-3.04 10268 1.38 4 亿田 7.98 0.39 11309-1.47 5 老板 6.62 12325 数据来源：奥维云网、开源证券研究所 3.4、受 产品 结构影 响 2022 年 毛利 率 承压，2023 年 多因 素改善 下毛 利率有 望提 升 2022Q1-3 公司 毛 利率 44.6%，同 比下 滑 7.4pcts。公司 不锈 钢冷 板 占 原材 料比例约 30%，且公 司原 材料 储 备比较 多，导致 原 材料 价 格 虽然 从 2022Q2 开始 下 滑，但是原材料 下跌 对公 司 毛 利率 的影响 存在 滞后 性，预计 将在 2023 年体 现对 毛利 率 的正向贡献；此外，公司 低 毛利 率产品 在产品 结构 中 占比 增加。2023 年，随 着原 材料 跌价 对毛利 率贡 献逐 步 体 现，叠加公 司对 产品 价格 带的精细化管 理，调整 出货 结构 从 而控制 低毛 利产 品出 货，公 司毛利 率水 平有 望 迎 来提 升。4、盈利预 测与投资建议 考虑到 疫情 扰动，我 们下 调公司 2022 年盈 利预 测，维持 2023-2024 年 盈利 预 测不变，预计 2022-2024 年 归母净 利润 5.0/6.6/7.5 亿 元（2022 年 原值 5.7 亿 元），对应EPS 为 0.8/1.0/1.2 元（2022 年原 值 0.9 元），当 前股 价对应 PE 为 16.9/12.7/11.2 倍，公司产 品技 术底 蕴深 厚、渠道经 销商 体系 完善，维 持“买 入”评级 不变。5、风险提 示 原材料 上涨 风险；市 场竞 争加剧 风险；渠 道拓 展不 及预期 风险。公司信息更新报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 7/9 附：财 务预测摘要 资产负债表(百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1137 1307 1329 1426 1625 营业收入 1771 2164 1952 2343 2765 现金 510 647 726 756 975 营业成本 836 1045 1073 1171 1382 应收票据 及应收 账款 29 15 0 0 0 营业税金 及附加 18 19 19 20 22 其他应收 款 0 0 0 0 0 营业费用 199 243 183 281 359 预付账款 15 17 12 23 18 管理费用 62 71 78 94 111 存货 78 121 83 139 123 研发费用 54 68 62 75 88 其他流动 资产 505 507 507 508 508 财务费用-22-15-20-36-42 非流动资产 1045 1049 988 1168 1342 资产减值 损失-0-0 1 0 1 长期投资 0 60 120 180 239 其他收益 12 10 11 15 16 固定资产 675 770 645 732 833 公允价值 变动收 益 0 0 0 0 0 无形资产 169 163 178 188 187 投资净收 益 0 32 11 15 17 其他非流 动资产 201 56 45 69 83 资产处置 收益 0-0 0 0 0 资产总计 2182 2356 2317 2595 2967 营业利润 635 775 579 767 870 流动负债 450 381 269 272 280 营业外收 入 1 0 5 6 8 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支 出 2 1 2 2 3 应付票据 及应付 账款 164 113 0 0 0 利润总额 634 774 582 772 875 其他流动 负债 286 268 269 272 280 所得税 90 109 83 109 124 非流动负债 28 25 25 25 25 净利润 544 665 500 663 751 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东 损益 0 0 0 0 0 其他非流 动负债 28 25 25 25 25 归属母公司净利润 544 665 500 663 751 负债合计 478 405 293 296 305 EBITDA 681 815 617 810 920 少数股东 权益 0 0 0 0 0 EPS(元)0.84 1.03 0.77 1.03 1.16 股本 646 646 646 646 646 资本公积 105 105 105 105 105 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 1009 1286 1447 1673 1922 成长能力 归属母公司股东权益 1704 1950 2023 2298 2662 营业收入(%)5.1 22.2-9.8 20.0 18.0 负债和股 东权益 2182 2356 2317 2595 2967 营业利润(%)18.8 22.0-25.3 32.5 13.4 归属于母公司净利润(%)18.2 22.3-24.8 32.6 13.4 获利能力 毛利率(%)52.8 51.7 45.0 50.0 50.0 净利率(%)30.7 30.7 25.6 28.3 27.2 现金流量表(百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%)31.9 34.1 24.7 28.8 28.2 经营活动现金流 634 619 471 607 792 ROIC(%)73.5 84.7 69.2 73.0 75.5 净利润 544 665 500 663 751 偿债能力 折旧摊销 62 60 55 60 70 资产负债 率(%)21.9 17.2 12.7 11.4 10.3 财务费用-22-15-20-36-42 净负债比 率(%)-28.3-31.8-34.7-31.8-35.7 投资损失 0-32-11-15-17 流动比率 2.5 3.4 4.9 5.3 5.8 营运资金 变动 27-76-53-65 37 速动比率 2.3 3.1 4.6 4.7 5.3 其他经营 现金流 23 16-0-0-7 营运能力 投资活动现金流-570-90 17-225-227 总资产周 转率 0.8 1.0 0.8 1.0 1.0 资本支出 70 63-66 180 184 应收账款 周转率 86.7 110.2 0.0 0.0 0.0 长期投资-500-60-60-60-60 应付账款 周转率 5.2 8.1 19.7 0.0 0.0 其他投资 现金流 0 33 11 15 17 每股指标（元）筹资活动现金流-350-389-408-352-346 每股收益(最新摊薄)0.84 1.03 0.77 1.03 1.16 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄)0.98 0.96 0.73 0.94 1.23 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄)2.64 3.02 3.13 3.56 4.12 普通股增 加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积 增加 0 0 0 0 0 P/E 15.5 12.7 16.9 12.7 11.2 其他筹资 现金流-350-389-408-352-346 P/B 5.0 4.3 4.2 3.7 3.2 现金净增加额-286 139 80 30 219 EV/EBITDA 10.9 9.0 11.7 8.9 7.6 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 8/9 特别 声明 证券期货投资者 适当性 管理办法、证券经 营机 构投资者适当性管 理实施 指引（试行）已于2017年7月1日起正式实施。根 据上 述规 定，开源证 券评 定此 研报 的风 险等级 为R3（中风 险），因 此通过 公共 平台 推送 的研 报其适 用的投资者类别仅限定 为专业 投资者及风险承受 能力为C3、C4、C5 的普 通投资者。若您并非专业投 资者及 风险承受能力为C3、C4、C5 的 普通 投 资者，请取 消阅 读，请勿 收藏、接收 或使 用本 研报 中的任 何信 息。因此受 限于 访问 权限 的设 置，若 给您 造成 不便，烦 请见谅！感 谢您 给予 的理 解与配 合。分 析师 承诺 负责准 备本 报告 以及 撰写 本报告 的所 有研 究分 析师 或工作 人员 在此 保证，本研 究报告 中关 于任 何发 行商 或证券 所 发表 的 观 点 均如 实 反 映分 析人 员 的 个 人观 点。负责 准备 本 报 告 的分 析 师 获取 报酬 的 评 判 因素 包 括 研究 的质 量 和 准确性、客户 的反 馈、竞 争性 因素以 及开 源证 券股 份有 限公司 的整 体收 益。所 有 研究分 析师 或工 作人 员保 证他们 报酬 的任何一 部分 不曾 与，不与，也将 不会 与本 报告 中具 体的推 荐意 见或 观点 有直 接或间 接的 联系。股 票投 资评级 说明 评级 说明 证券评级 买入（Buy）预计相 对强 于市 场表 现 20%以上；增持（outperform）预计相 对强 于市 场表 现 5%20%；中性（Neutral）预计相 对市 场表 现在 5%5%之间 波动；减持（underperform）预计相 对弱 于市 场表 现 5%以下。行业评级 看好（overweight）预计行 业超 越整 体市 场表 现；中性（Neutral）预计行 业与 整体 市场 表现 基本持 平；看淡（underperform）预计行 业弱 于整 体市 场表 现。备注：评级 标准 为以 报告 日后 的 612 个月 内，证券 相对于 市场 基准 指数 的涨 跌幅表 现，其 中 A 股基 准 指数为 沪深 300 指数、港 股基 准指 数为恒 生指 数、新三 板基准 指数 为三 板成 指（针对 协议转 让标 的）或三 板做 市指数（针对做市 转让 标的）、美 股基 准指数 为标 普 500 或 纳斯 达克综 合指 数。我 们在 此 提醒您，不同 证券 研究 机 构采用 不同的评级 术语 及评 级标 准。我们采 用的 是相 对评 级体 系，表 示投 资的 相对 比重 建议；投资 者买 入或 者卖 出证券 的决定取决 于个 人的 实际 情况，比如 当前 的持 仓结 构以 及其他 需要 考虑 的因 素。投资者 应阅 读整 篇报 告，以获取 比较完整的 观点 与信 息，不应 仅仅依 靠投 资评 级来 推断 结论。分 析、估值方 法的 局限性 说明 本报告 所包 含的 分析 基于 各种假 设，不 同假 设可 能 导致分 析结 果出 现重 大不 同。本报 告采 用的 各种 估 值方法 及模 型均有其 局限 性，估值 结果 不保证 所涉 及证 券能 够在 该价格 交易。公司信息更新报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 9/9 法 律声 明 开源证 券股 份有 限公 司是 经中国 证监 会批 准设 立的 证券经 营机 构，已具 备证 券投资 咨询 业务 资格。本报告 仅供 开源 证券 股份 有限公 司（以 下简称“本 公司”）的 机构 或个 人客 户（以 下简 称“客户”）使 用。本 公司 不会因接 收人 收到 本报 告而 视其为 客户。本报 告是 发 送给开 源证 券客 户的，属 于商业 秘密 材料，只有 开 源证券 客户 才能参考 或使 用，如接 收人 并非开 源证 券客 户，请及 时退回 并删 除。本报告 是基 于本 公司 认为 可靠的 已公 开信 息，但 本 公司不 保证 该等 信息 的准 确性或 完整 性。本 报告 所 载的资 料、工具、意见 及推 测只 提供 给 客户作 参考 之用，并非 作 为或被 视为 出售 或购 买证 券或其 他金 融工 具的 邀请 或向人 做出 邀请。本报告 所载 的资 料、意 见及推 测仅 反映 本公 司于 发布 本 报告 当日 的判 断，本报告 所指 的证 券或 投资 标的的 价格、价值及 投资 收入 可能 会波 动。在不 同时 期，本公 司 可发出 与本 报告 所载 资料、意 见及 推测 不一 致的 报 告。客户 应当考虑到 本公 司可 能存 在可 能影响 本报 告客 观性 的利 益冲突，不应 视本 报告 为 做出投 资决 策的 唯一 因素。本 报告 中所指的投 资及 服务 可能 不适 合个别 客户，不构 成客 户 私人咨 询建 议。本 公司 未 确保本 报告 充分 考虑 到个 别客户 特殊 的投资目 标、财 务状 况或 需 要。本公 司建 议客 户应 考 虑本报 告的 任何 意见 或建 议是否 符合 其特 定状 况，以及（若 有必要）咨询 独立 投资 顾问。在任何 情况 下，本 报告 中 的信息 或所 表述 的 意 见并 不构成 对任 何人 的投 资建 议。在任 何情况下，本 公司 不对 任何 人 因使用 本报 告中 的任 何内 容所引 致的 任何 损失 负任 何责任。若本 报告 的接 收 人非本 公司 的客户，应在 基于 本报 告做 出任何 投资 决定 或就 本报 告要求 任何 解释 前咨 询独 立投资 顾问。本报告 可能 附带 其它 网站 的地址 或超 级链 接，对 于 可能涉 及的 开源 证券 网站 以外的 地址 或超 级链 接，开源证 券不 对其内容 负责。本报 告提 供 这些地 址或 超级 链接 的目 的纯粹 是为 了客 户使 用方 便，链接 网站 的内 容不 构 成本报 告的 任何部分，客 户需 自行 承担 浏览这 些网 站的 费用 或风 险。开源证 券在 法律 允许 的情 况下可 参与、投资 或持 有 本报告 涉及 的证 券或 进行 证券交 易，或 向本 报告 涉 及的公 司提 供或争取 提供 包括 投资 银行 业务在 内的 服务 或业 务支 持。开源 证券 可能 与本 报 告涉及 的公 司之 间存 在业 务关系，并无需事先 或在 获得 业务 关系 后通知 客户。本报告 的版 权归 本公 司所 有。本公 司对 本报 告保 留 一切权 利。除 非另 有书 面 显示，否 则本 报告 中的 所 有材料 的版 权均属本 公司。未经 本公 司 事先书 面授 权，本 报告 的 任何部 分均 不得 以任 何方 式制作 任何 形式 的拷 贝、复印件 或复 制品，或再 次分 发给 任何 其 他人，或 以任 何侵 犯本 公 司版权 的其 他方 式使 用。所有本 报告 中使 用的 商标、服 务标 记及标记均 为本 公司 的商 标、服务标 记及 标记。开 源证 券 研究 所 上海 深圳 地址：上海 市浦 东新 区世 纪大道1788 号陆 家嘴 金控 广场1 号 楼10 层 邮编：200120 邮箱：地址：深圳 市福 田区 金田 路2030 号卓 越世 纪中 心1 号 楼45层 邮编：518000 邮箱：北京 西安 地址：北京 市西 城区 西直 门外大 街18 号金 贸大 厦C2 座9层 邮编：100044 邮箱：地址：西安 市高 新区 锦业 路1号 都市 之门B 座5层 邮编：710065 邮箱：
展开阅读全文