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证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 table_research 行业深度 报告 农 林牧渔行业 2023 年 01 月 19 日 table_main 公司深 度报 告模 板 22 年 上 市猪 企 集中 度加 速上 行，23Q1 猪 价 或承 压“读懂 猪周 期”系列 报告 十七 农林牧 渔 行业 推荐（维 持 评级）核 心观 点 12 月上市猪企生猪销量 环 比+9%，增长加速 12 月我 国上市 养殖企业 生猪销 量合计 1273 万头，环比+9%；其中 头部猪 企牧 原股份、温 氏股 份、新希望 当月出 栏量 为 603 万 头、187 万 头、157 头，环比+16.6%、-4.6%、-7.3%，同比+19.9%、+52.7%、+46.2%。此 外其 余猪 企中，在出 栏环比 方面，金新 农、东瑞 股份 销 量环比 为负（-69.8%、-13.3%）；其 余 猪 企 环 比 上 行，增 速 领 先 的 有 唐 人 神、中 粮 家 佳 康、神 农 集 团（+21.1%、+20.8%、+16.9%）。在 同比方 面，除 金新农、正邦 科技同比 下行 外，其余均 保持增 长 状 态；其中 华统股 份、唐 人神、神农集 团、新 希望同 比涨幅 领先（+685.2%、+130.4%、+60.1%、+46.2%）。12 月 猪企猪价 及 均重 环比 下 行，整 体 保 持 盈 利 1）猪 企 猪 价 环 比-20%，出栏均重 下行。12 月 行业生 猪均价 20.23 元/kg，环比-19.3%。上 市猪企 生猪销 售均 价 18.87 元/kg（剔 除东 瑞），环比-19.9%；其中高 于上市 猪企均 值的包括 天邦 食品、大北农、金新 农。12 月上市 猪企出栏均重 123.94kg（环比-2.7%，不 含 正邦、金 新农）。涌益统计 12月 行业出 栏均重 128.93kg，环 比-0.8%，上市猪 企均重低 于行业 平均水平，我们认 为是中 小养 殖户均 重提升 所致。2）12 月 行 业 继 续 盈利，下旬 进 入 亏损 区 间。12 月 自繁 自养生 猪养殖 利润 为 245.75 元/头，环 比-71.2%，连续六 个月盈 利。自 22 年 10 月 21 日 头均利润 创新高 以来，养 殖利润 呈现震 荡下跌 态势，至 12 月下 旬进入 亏损区间。22 年行业猪价-7.5%，猪企集中度加速上行 22 年 生猪年 度均价 18.7元/kg，同 比-7.5%，全年 呈现 前低后 高态势。期间 上市猪 企猪价 不及行业 水平，且下跌 时幅度 更深。22 年 16 家猪 企合计 出栏 1.32 亿头，同比+33%；上市猪 企集中 度持续 提升，22 年 市占 率 18.9%（创 历史新 高），相 比于 21 年+3.8pct。年度出 栏增速 超 50%的有华 统股份、大 北 农、海大 集团、傲 农生物、牧 原股份。基于 22 年 出栏目 标，13 家上 市猪企 出栏 完成率 均值为 99%，其中 达标或 超预期 的有 牧 原股份、唐人 神、新希 望、神 农集团、华统 股份。投资建议 短期看 猪价走 势，23Q1 理 论肥猪 出栏数 持续 上行中，宰后均 重 高 位 持 续，叠 加 年 内 消 费 淡 季，猪 价 或 继 续 承 压。投 资 视 角 看，站 在 当 前 时 点，从 两 个 角 度 观 察 猪 周 期：一 是 基 本 面 走 势，猪 价 低 位且 继 续 承 压，行 业 亏 损，存 在 潜 在 的 产 能 去 化 预 期；二 是 养 殖 行 业 估值，23 年 1 月 18 日 生猪养殖 板块 PB 为 3.72 倍，处 于历 史低位 区间。综 合 来 看，生 猪 养 殖 板 块 具 备 较 好 的 风 险 收 益 比，可 积 极 关 注。在 个股 层面 建议关 注成本 管控 领先/向好、资 金压力 较小、生 猪出 栏具备 弹性、估 值 相 对 低 位 的 个 股，包 括 牧 原 股 份（002714.SZ）、温 氏 股 份（300498.SZ）等。风险提示 原料价 格波动 的风 险；疫病 的风 险；猪 价 不及 预期的 风险；政 策变化 的风险 等。分析师 谢芝优：021-68597609：xiezhiyou_ 分析师登 记 编 码：S0130519020001 行业数据 2023.01.19 table_report 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究院整理 相关研究“读 懂 猪 周 期”系 列 深 度 报 告 一：在 时 间 维 度下看“硬”指标 对生猪 未来走 势的 预判“读懂猪周期”系列深度报告二：天康生物（002100.SZ）：享周期弹性 与成 长潜力的养 殖全产业链 企业“读懂猪 周期”系列深 度报告 三：以周期+成长视角看生 猪养殖 投资逻 辑“读 懂 猪 周 期”系 列 深 度 报 告 四：猪 价 短 期 承压，上行 主趋势 坚定“读 懂 猪 周 期”系 列 深 度 报 告 五 之 新 希 望（000876.SZ）：猪 价 弹 性+出 栏 高 增 长，农 牧龙头腾飞 时“读 懂 猪 周 期”系 列 深 度 报 告 六：从 猪 周 期 探底角度看 养殖个 股布局“读 懂 猪 周 期”系 列 点 评 报 告 七：生 猪 养 殖 板块配置正 当时！“读懂猪 周期”系列 点评报 告八：1 月生猪养 殖企业出栏 数据及 行业产 能解读“读 懂 猪 周 期”系 列 深 度 报 告 十：唐 人 神（002567.SZ）：生猪养殖新秀，稳步迈向 24年 500 万头“读 懂 猪 周 期”系 列 报 告 十 一：寻 找 模 糊 的 正确，紧抓 猪周期 配置窗 口“读懂猪 周期”系列 点评报 告十二：4 月猪 企出栏高位，猪价环 比增长 近 10%“读懂猪 周期”系列 点评报 告十四：6 月上 市猪企出栏环 比-7.5%，猪价环比+9%“读懂猪 周期”系列 点评报 告十五：8 月上 市猪企出栏环 比+4.3%，市占率 持续提 升“读懂猪 周期”系列 点评报 告十六：9 月上 市猪企销量环 比略增，年度 出栏完 成率 71%行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。1 目 录 一、12 月 上市 猪 企生 猪 销量 环 比+9%，增 长 加速.2 二、12 月 猪企 猪 价及 均 重环 比 下 行，整 体保 持 盈利.3（一）猪企猪 价环比-20%，出栏均 重下行.3（二）12 月行 业继续 盈利，下旬进 入亏损 区间.4 三、22 年 行业 猪 价-7.5%，猪 企 集 中度 加 速上 行.5（一）22 年猪 企出栏 同比+33%，年度完 成率均 值 99%.5（二）22 年行 业猪价 同比-7.5%，22H2 猪企 现金流 改善.7 四、23Q1 猪 价承 压，全 年均 价 或 有提 升.9 五、投 资建 议.11 六、风 险提 示.13 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。2 一、12 月上市猪企生猪销量环比+9%，增 长 加 速 22 年 12 月我 国上市 养殖企业 生猪销 量合计 约为 1272.77 万头，环比+8.98%；其中头 部猪企 牧原股 份、温氏股 份、新希 望当月 出栏量 分别为 602.7 万头、187.32 万头、156.69 万头，环比+16.55%、-4.64%、-7.34%，同比+19.94%、+52.67%、+46.22%。除 上述头 部企业 来看，其余 11 家 上市猪 企披露 的月度 数据 中，在 出栏环 比方面，金新 农、东 瑞股份 2 家公 司 销 量 环比 为 负，分别为-69.75%、-13.25%；其余上 市养殖 企业 月度 出栏量 环比 上行，其中 环 比增速 领先的 有 唐人 神、中 粮家佳 康、神 农集团，分别 为+21.13%、+20.77%、+16.87%。在 出栏同 比方面，除金 新农、正邦科 技 同比 下行 以 外，其 余均保 持 增长 状态；其中华 统股份、唐 人神、神 农集团、新 希望 同比涨 幅 领先，分别达+685.19%、+130.35%、+60.08%、+46.22%。图 1：22 年 12 月上 市养殖 企业生 猪销量 1272.77 万头 图 2：22 年 12 月上 市养殖 企业生 猪销量 同 比增长 显著 资料来源：Wind，公司公告，中国 银河证券 研究 院（注：未包含 巨星农牧、新五丰）资料来源：Wind，公司公告，中国 银河证券 研究 院（注：图中未 标注华统股 份同比 数据，该值为+685.19%）图 3：22 年 1-12 月 上市养 殖企业 生猪销量 及环比 情况 资料来源：Wind，公司公告，中国 银河证券 研究 院 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。3 表 1：2022 年 12 月上 市养殖 企业 生猪出栏 相关数 据 代码 企 业名称 生 猪销量/万头 环比 同比 肥 猪均价（元/kg）均重/kg 002714.SZ 牧原股份 602.7 16.55%19.94%18.61 300498.SZ 温氏股份 187.32-4.64%52.67%18.8 603363.SH 傲农生物 51.31 14.04%23.06%002100.SZ 天康生物 19.88 11.81%34.96%17.95 121.37 002567.SZ 唐人神 28.84 21.13%130.35%000876.SZ 新希望 156.69-7.34%46.22%18.76 1610.HK 中粮家佳康 40.7 20.77%32.57%18.78 002124.SZ 天邦食品 48.38 5.12%31.57%19.35 002385.SZ 大北农 55.31 11.85%21.96%19.25 128.64 002548.SZ 金新农 3.91-69.75%-81.01%19.77 002157.SZ 正邦科技 48.71 64.67%-39.51%18.86 136.67 002840.SZ 华统股份 12.81 9.67%685.19%18.86 001201.SZ 东瑞股份 4.78-13.25%19.80%24.47 605296.SH 神农集团 11.43 16.87%60.08%18.57 合计 1272.77 8.98%23.81%18.87 数据来源：Wind，公司公告，中国 银河证券 研究 院 整理（注：生 猪销 售均价剔 除东瑞 股份）二、12 月 猪企猪价及 均重环比下行，整 体 保 持 盈利（一）猪企猪价 环比-20%，出栏均 重下行 根据 Wind 数据统 计，22 年 12 月 行业 生猪均 价约为 20.23 元/kg，环比 11 月-19.31%。而上 市养殖 企业层 面，12 月生猪 销售均 价约为 18.87 元/kg（剔 除东瑞 股份计 算），环比-19.89%，跌幅 略大 于行业 均价。从 各猪 企生猪 售价来 看，高 于 上市 猪企均 值的主 要包括 天邦食 品、大北农、金新 农，部 分受 销 售节奏、地理 因素影 响。出 栏均重 方面，22 年 12 月 上市养 殖企业 均重 环比 下降，对应 均值约 为 123.94kg（环比-2.69%）（不 包括正 邦科技、金 新农）；其 中正邦 科技 12 月 出栏均 重为 136.67kg，环比+8.8%。根 据涌益 数据统 计，22 年 12 月行业 出栏 均重约为 128.93kg，环 比-0.82%。对比来看，上市 养殖 企业出 栏体重 低 于行业 平均 水平，我们认 为主要 是中小 养殖户 出栏均 重提升 所致。行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。4 图 4：2022 年 12 月上 市养殖企业 生猪销售 均价约 18.87 元/kg（不含东瑞 股份）图 5：22 年 12 月行 业生猪 均价为 20.23 元/kg，环比-19.31%资料来源：Wind，公司公告，中国 银河证券 研究 院 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 图 6：2022 年 12 月肥 猪出栏 均重 128.93kg，环比-0.82%图 7：22 年 12 月部 分上市公 司出 栏均重均 值为 123.94kg（不包 含正邦、金新农）资料来源：涌益 咨询，中国银 河证 券研究 院 资料来源：Wind，公司公告，中国 银河证券 研究 院（二）12 月行业继 续 盈利，下旬进 入亏损 区 间 参考 Wind 数 据统计，22 年 12 月 自繁自 养生猪 养殖利 润 为 245.75 元/头，环比 11 月-71.2%，连续 六个月 盈利。自 22 年 10 月 21 日头 均利润 创新高 以来，养殖 利润呈 现震荡 下跌态 势，至12 月下旬 进入亏 损区间。根据 最新数 据统计，23 年 1 月 13 日自繁 自养养 殖利润 持 续下探，其周 度利润 为-285.61 元/头；另 外，外 购仔猪 养殖利 润 为-378.43 元/头。行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。5 图 8：22 年 12 月自 繁自养 生猪利润 245.75 元/头 图 9：23 年 1 月 13 日 自繁自 养生 猪利润-285.61 元/头 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 三、22 年 行业猪价-7.5%，猪企集中度加速上行（一）22 年猪企出 栏同比+33%，年度完成率 均值 99%2022 年 16 家 上市猪 企合计出 栏 约 1.32 亿头，同 比+32.65%；同时，上 市猪企 出栏集 中度持 续提升 中，22 年上 市猪企 市 占率约 为 18.88%（创 历史 新 高），相 比于 21 年 市占率提 升 3.84个 百分点。从 年 度出栏 增速方 面看，增长前 列的主 要有 华 统股份、大北 农、海 大集团、傲农 生物、牧原 股份，分别为+779.4%、+76.44%、+60%、+59.87%、+52%。从 季度 间出栏 角度看，22 年 生猪 出栏量 逐季提 升的 猪企 主要 有唐人 神、傲 农生 物、华统股份、立华 股份；而 出栏 逐季 下行的 猪企主 要有正 邦科技。基于 2022 年度 生猪出 栏预 期来看，13 家 上市猪 企出栏 完成率均 值为 99%，达到 出栏目 标的 猪企主 要有牧 原股份、唐人 神、新 希望、神农 集团、华统股 份，分 别为 111%、108%、104%、103%、100%。表 2：2022 年 16 家上 市养殖 企业 生猪出栏 相关数 据 代码 企 业名称 22 年生 猪销量/万头 同比 22 年目 标/万头 22 年出 栏完成 率 002714.SZ 牧原股份 6120.1 52.00%5500（调整前）111%300498.SZ 温氏股份 1790.86 35.49%1800 99%002100.SZ 天康生物 202.72 26.44%220 92%002567.SZ 唐人神 215.79 39.91%200 108%002124.SZ 天邦食品 442.15 3.31%450 98%002157.SZ 正邦科技 844.65-43.41%900 94%603363.SH 傲农生物 518.93 59.87%550 94%1610.HK 中粮家佳康 410.3 19.38%440 93%行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。6 002840.SZ 华统股份 120.48 779.40%120 100%000876.SZ 新希望 1461.39 46.46%1400 104%002548.SZ 金新农 125.64 17.54%130（调整前）97%002385.SZ 大北农 443.12 76.44%001201.SZ 东瑞股份 52.03 41.54%605296.SH 神农集团 92.9 42.11%90 103%300761.SZ 立华股份 56.44 36.82%60 94%002311.SZ 海大集团 320 60.00%合计/均值 13217.5 32.65%数据来源：Wind，公司公告，中国 银河证券 研究 院 整理 表 3：2022 年 16 家上 市养殖 企业 生猪季度 出栏相 关数据 代码 企 业名称 Q1/万头 Q2/万头 Q3/万头 Q4/万头 002714.SZ 牧原股份 1,382 1,746 1,394 1598 300498.SZ 温氏股份 402 398 441 549 002100.SZ 天康生物 38 55 57 52 002567.SZ 唐人神 38 48 56 73 002124.SZ 天邦食品 100 85 124 133 002157.SZ 正邦科技 243 242 218 143 603363.SH 傲农生物 105 130 138 147 1610.HK 中粮家佳康 116 111 76 108 002840.SZ 华统股份 16 32 35 36 000876.SZ 新希望 370 315 305 471 002548.SZ 金新农 34 33 29 30 002385.SZ 大北农 107 91 102 143 001201.SZ 东瑞股份 13 12 12 16 605296.SH 神农集团 22 22 20 29 300761.SZ 立华股份 9 10 15 22 002311.SZ 海大集团 83 77 40 120 合计 3,078 3,408 3,063 3669 比例 23%26%23%28%数据来源：Wind，公司公告，中国 银河证券 研究 院 整理 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。7 图 10：2017 年 至今上 市猪企 生猪 出栏市占 率变化 图 11：22Q1-3 我 国生猪出 栏 52030 万 头，同比+5.77%资料来源：Wind，公司公告，中国 银河证券 研究 院 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 图 12：22Q1 末、H1 末、Q3 末 上市猪企 生产性 生物资 产变化/亿元 资料 来源：Wind，中国 银河证 券研 究 院（二）22 年行业猪 价同比-7.5%，22H2 猪企现 金流改善 2022 年我 国生猪 年度均 价约为 18.7 元/kg，同 比-7.47%，全 年猪价 呈现前 低后高 态势。22Q4行 业生猪 季度均 价约为 23.87 元/kg，环 比 Q3 上涨 6.37%。我 们对上 市猪 企生猪 销售 均价进 行统 计，其 Q4 猪 价均值 为 22.89 元/kg，环比 Q3 上涨 2.83%（低于行 业增长 水平）。从细分 月份 来看，季 度内月 度猪价 呈现 先高后 低状态，10 月猪 价出 现快速 上涨，行 业猪价 环比+15.98%，此 后持续 震荡下 行，并于 12 月开始 加速下 行；期 间上市 猪企猪 价不及 行业水 平，且 下跌时 幅度 更深。受 益于 22H2 猪 价高位，7 月以 来行业 基本进 入全面 盈利状 态，至 12 月下 旬 再次 进入亏 损 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。8 区间。整体来 看 22H2 行业自 繁自养 盈利状 态良好，月均 头均利 润约为 651.81 元，高 于历史 上大 部分年 份，一 定程度 上改善 猪企现 金流等。但随着 12 月猪价 的快速 下跌以 及行业 成本依 旧高 位，行 业亏损 幅度逐 步加大；23 年 1 月 13 日，生 猪周 度均价为 15.36 元/kg，环比-1.29%，对 应自繁 自养、外购仔 猪头均 盈利为-285.6 元、-378.43 元；我 们估算 当前行 业生猪 养殖完 全成 本约在 17-18 元/kg 之间。考虑 到供 给边际 上行、需求 相对淡 季等因 素，23 年 1 月 行业或 持续 亏损状 态。图 13：22H2 生 猪周度 均价及其 环比变化 图 14：22 年生 猪年度 均价约为 18.7 元/kg，同比-7.47%资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 图 15：22 年 上市猪企 生猪价格 与行业价 格、利 润走势 资料 来源：Wind，公司 公告，中国 银河证券 研究 院 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。9 四、23Q1 猪价承压，全年均价或 有提升 2022 年的 猪周期 走势有 情理 之中，也有 意料之 外。我们 对猪 周期的 模型搭 建亦 随之 持续更 新与纠 正。我 们主要 基于能 繁母猪 存栏量、仔猪&母 猪 价格、屠宰量 数据 等 指标想 一探究 竟，但 我们意 识到年 内猪价 走势的 影响因 素在持 续增加，要跟 随市场 的变化 来替换、新增 或减少 指标，才能 努力靠 近趋势 变化的 真相。根 据涌益 咨询数 据，其 样 本显 示 21 年 10 月 开始仔猪 出栏 量（考虑 断奶成 活率）出现 边际下 行走势（持续 6 个月至 22 年 3 月），基本 对应 22 年 4 月 开始 猪价环 比上行。22 年 3 月开始 仔猪出 栏头数 边际上 行，对应 5-6 个月以 后的肥 猪理论 出栏数 增加（即 22 年 8-9 月），叠加 考虑 22 年 夏季气 候因素、压栏因 素等，22 年 8-10 月 猪价持 续上行。随着 压栏生 猪在 11-12月 集中出 栏，期间 生猪出 栏均 重触及 130kg，叠加 防疫政 策转变 带来的 消费短 期影响，猪价震荡 下 行。展望 23Q1，理论肥猪出栏数持续上行中，宰后 均 重 高 位 持续，叠 加 年 内消 费 淡 季，猪价 或 继续 承压。关 于能繁 母猪变 化，农 业部数 据显示自 22 年 5 月开 始母 猪存栏 环比转 正，并 持续至 12月，其中 10 月 份以来 环比增速 放缓。假 若行业 继续亏 损且 幅度增 大，或再 次迎来 产能 去化（涌益 咨询显 示 22 年 11 月 能繁母 猪环比 既已由 正转负），进 而影响 23H2 猪价的 潜在走 势，我们静 观其变。考虑 22 年能 繁母 猪存栏 量均值 小幅下 行，叠加 MSY 小幅向 好预期，我 们预计 23年 生猪出 栏量或 略有下 行或持 平；同 时考虑 后疫情 时代消 费逐步 回暖，我们估算 2023 年 生猪均 价或同 比略升。图 16：肥猪出 栏量预 测及其与猪 价的潜在 关系 图 17：年内生 猪价格 月度价格变 化情况（07-22 年 均值）资料来源：Wind，涌益咨询，中国 银河证券 研究 院 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。10 图 18：生猪出 栏量与 能繁母猪的 潜在关系 图 19：2013-23E 我 国生猪 MSY 估算/头 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 图 20：22 年 12 月 屠宰量 样本环比+44.94%图 21：2020 年 12 月 至今 规 模场&小散 户 生猪 均价（元/kg）资料来源：涌益 咨询，中国银 河证 券研究 院 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 图 22：2023 年 1 月 13 日二 元母 猪价格 33.9 元/kg 图 23：2023 年 1 月 13 日仔 猪价格 38.19 元/kg 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 资料来源：Wind，中国银河 证券研 究 院 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。11 图 24：22 年 11 月 我国能 繁母猪 存栏 4388 万头，环比+0.2%资料 来源：Wind，农业 部，中 国银 河证券研 究 院 图 25：22 年 12 月 16 省 市生猪宰 后均重为 94.39kg，同比+4.16%资料 来源：中国 农业信 息网，中国 银河证券 研究 院 五、投资建议 站 在当前 时点，从两个 角度观 察猪周 期：一 是基本 面走势，猪价 低位且 继续承 压，行 业亏损，存在 潜在的 产能去 化预期；二是 养殖行 业估值，23 年 1 月 18 日 生猪养 殖板 块 PB 为 3.72倍，处于 历史低 位区间。综合 来看，生猪养 殖板块 具备较 好的风 险收益 比，可 积极关 注。在 个股层面建议关注成本 管控 领先/向好、资 金 压力 较小、生 猪 出 栏 具备弹性、估 值 相对 低位的个股，包括 牧原股 份（002714.SZ）、温 氏股份（300498.SZ）等。行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。12 图 26：2022 年 12 月 生猪养 殖 PB（整 体法，LYR）为 3.68 倍 资料 来源：Wind，中国 银河证 券研 究 院 图 27：2023 年 1 月 18 日生 猪养殖 PB（整体法，LYR）为 3.72 倍 资料 来源：Wind，中国 银河证 券研 究 院 表 4：上 市猪企涨 跌幅跟 踪（截至 2023 年 1 月 19 日）代码 公 司名称 收 盘价 周 涨跌幅/%月 涨跌幅/%年 初至今涨 跌幅/%002714.SZ 牧原股份 47.99-2.85-1.56-1.56 300498.SZ 温氏股份 20.75 2.17 5.71 5.71 002100.SZ 天康生物 8.84 0.57 6.38 6.38 002567.SZ 唐人神 7.68 5.21 8.47 8.47 603363.SH 傲农生物 12.59-1.56-2.33-2.33 000876.SZ 新希望 12.80 0.23-0.85-0.85 300761.SZ 立华股份 38.26 0.82 11.71 11.71 603477.SH 巨星农牧 25.28 1.65 3.65 3.65 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。13 002548.SZ 金新农 5.66-0.88-5.82-5.82 600975.SH 新五丰 7.04 0.14-0.98-0.98 1610.HK 中粮家佳康 2.52-0.40 13.00 13.00 002311.SZ 海大集团 63.37-0.78 2.66 2.66 002124.SZ 天邦食品 6.04-0.49-1.15-1.15 002157.SZ 正邦科技 3.48-14.07-17.73-17.73 002840.SZ 华统股份 17.31 0.52 2.49 2.49 605296.SH 神农集团 25.48 1.47 1.80 1.80 001201.SZ 东瑞股份 28.77-0.35 0.17 0.17 002385.SZ 大北农 8.74-2.89-1.80-1.80 资料来源：Wind,中国银河证 券研 究 院 六、风险提示 1、猪 价 走 势不 达 预期 的 风险：生猪供 求关系 决 定着 价格 的变化，同时 其价格 的涨跌 也同样 影响 市场供 应量，使得 生猪 价格 呈现周 期性波 动。且由 于我 国生猪 集中度 水平 仍相 对较 低，大 量散户 及小规 模养殖 企业存 在“价 高进入、价低 退出”的经营 现象，容易造 成市场 供给水 平的 较大幅 波动，因此产 品价格 波动较 大，影 响行业 的盈利 水平。2、原 材 料 价格 波 动 的 风险：玉 米、豆 粕、小麦 等为公 司生 猪 饲料 的主要 原料。如果玉 米、豆 粕、小 麦等饲 料原料 因国内 外种植 面积变 化、自 然条件 等导致 产量波 动，或 受国家 粮食政 策、市 场供求 关系等 因素影 响，最 终导致 饲料原 料价格 发生波 动，将直 接影响 公司营 业成 本，从而对 盈利能 力产生 影响。3、疫病的风险：动物疫 病是 畜牧业 企业生 产经营 中所面 临的主 要风险 之一。生猪 在 饲养过 程中可 能会发 生 非洲 猪瘟、蓝 耳病或 其它类 似疫病，对 生猪存 活率、出 肉率等 方面 可能造 成较 大影响，从而影 响公司 及行 业业绩 表现。若 再次爆 发非 洲猪瘟 疫情，或 者新冠 疫情 的持续 反复，或将造 成消费 恐慌 与 抑制，将对猪 价 波动 性带来 不可 预测的 情况，同 时给养 殖户 带来较 大的 养殖压 力进而 影响收 益率情 况。4、政策的风险：各类补 贴政 策、收放 储政策 等养殖 相关 内容的 发布将 对市场 情绪以 及实质 性生产 养殖活 动造成 一定的 影响。5、自然灾害 的 风险：极 端 灾 害 天 气（洪 水、酷 暑、干 旱 等）会 对 生 物 资 产、养 殖 场 所、生 产设备 等 造成 巨大负 面影响，从而导 致 行业 遭受不 可预 估的损 失。同时，若国内主 要粮食 产区 遭受自 然灾害，饲料 生产所 需原料 价格也 有可能 出现上 涨，导 致畜禽 生产的 成本上 升。行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。14 插 图 目 录 图 1：22 年 12 月上 市养殖企 业生猪 销量 1272.77 万头.2 图 2：22 年 12 月上 市养殖企 业生猪 销量同 比增长 显著.2 图 3：22 年 1-12 月 上市养殖 企业生 猪销量 及环比 情况.2 图 4：2022 年 12 月 上市养殖 企业生 猪销售 均价约 18.87 元/kg（不含 东瑞股 份）.4 图 5：22 年 12 月行 业生猪均 价为 20.23 元/kg，环比-19.31%.4 图 6：2022 年 12 月 肥猪出栏 均重 128.93kg，环比-0.82%.4 图 7：22 年 12 月部 分上市公 司出栏 均重均 值为 123.94kg（不 包 含正邦、金新 农）.4 图 8：22 年 12 月自 繁自养生 猪利润 245.75 元/头.5 图 9：23 年 1 月 13 日自繁自 养生猪 利润-285.61 元/头.5 图 10：2017 年至今 上市猪企 生猪出 栏市占 率变化.7 图 11：22Q1-3 我 国生猪 出栏 52030 万头，同比+5.77%.7 图 12：22Q1 末、H1 末、Q3 末上 市猪企 生产性 生物资 产变化/亿元.7 图 13：22H2 生 猪周度 均价及 其环比 变化.8 图 14：22 年生 猪年度 均价约 为 18.7 元/kg，同比-7.47%.8 图 15：22 年上 市猪企 生猪价 格与行 业价格、利润 走势.8 图 16：肥 猪出栏 量预测 及其与 猪价的 潜在关 系.9 图 17：年 内生猪 价格月 度价格 变化情 况（07-22 年均值）.9 图 18：生 猪出栏 量与能 繁母猪 的潜在 关系.10 图 19：2013-23E 我国生 猪 MSY 估算/头.10 图 18：22 年 12 月屠宰 量样本 环比+44.94%.10 图 19：2020 年 12 月至 今规模 场&小散 户生猪 均价（元/kg）.10 图 20：2023 年 1 月 13 日二元 母猪价 格 33.9 元/kg.10 图 21：2023 年 1 月 13 日仔猪 价格 38.19 元/kg.10 图 24：22 年 11 月我国 能繁母 猪存栏 4388 万头，环比+0.2%.11 图 25：22 年 12 月 16 省市生 猪宰后 均重为 94.39kg，同 比+4.16%.11 图 26：2022 年 12 月生 猪养殖 PB（整体法，LYR）为 3.68 倍.12 图 27：2023 年 1 月 18 日生猪 养殖 PB（整 体法，LYR）为 3.72 倍.12 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。15 表 格 目 录 表 1：2022 年 12 月 上市养殖 企业生 猪出栏 相关数 据.3 表 2：2022 年 16 家 上市养殖 企业生 猪出栏 相关数 据.5 表 3：2022 年 16 家 上市养殖 企业生 猪季度 出栏相 关数据.6 表 4：上市猪 企涨跌 幅跟踪（截至 2023 年 1 月 19 日）.12 行 业深度报 告/农林 牧渔行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。16 分 析师 简介 及承诺 谢 芝优：南京大学管理学硕士，2018 年加入银河证券研究院，曾就职于西南证券、国泰君安证券。七年多证券行业研究经验，深入研究猪周期、糖周期等，擅长行业分析，具备扎实的选股能力。曾为 2016 年新财富农林牧渔行业第四名、新财富最具潜力第一名、金牛奖农业第一名、IAMAC 农 业第三名、Wind 金牌分析师农业第一名团队成员；2022 年第十届 Choice 最佳农林牧渔行业分析师、最佳农林牧渔行业分析师团队。本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。评 级标准 行 业评级体 系 未来 6-12 个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数）推荐：行业指数超越基准指数平均回报 20%及以上。谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。中性：行业指数与基准指数平均回报相当。回避：行业指数低于基准指数平均回报 10%及以上。公 司评级体 系 推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 20%及以上。谨慎推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%20%。中性：指未来 6-12 个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。回避：指未来 6-12 个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%及以上。免 责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，
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