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创新迎 光复之坡，拾金Unmet 需求2023 药 品 行 业 年 度 策 略分析师：张德燕证书编号：S0500521120003Tel：021-50295326Email：2023年1月核心观点 License Out 10 50 15-26%0-25%1T1D 2(m)T1D 创新药跨入光复之坡，迎布局良机 Pharma Biotech Biopharma PD-1 Unmet Fast Follow Biotech 0 1核心观点 10 Pharma 1 1 N ADC 2 Pharma 1 2 3 4 Pharma 1 Wind Gartner 0500100015002000250030003500350055007500950011500135002014/1/2 2015/1/2 2016/1/2 2017/1/2 2018/1/2 2019/1/2 2020/1/2 2021/1/2 2022/1/2医药生物 恒生生物科技 2014.7 全球首款PD-1药物获批上市，开启人类医学史新一轮技术升级周期，靶向药转向免疫。2015.7.22 临床数据核查开启中国医药产业新一轮政策改革周期。2016.3 开启一致性评价。2017.10.8 国办、中办发布鼓励药械创新文件 2018.5 港交所新设18A 2019.1 全国集采 2019.6 科创板设立 2021.7CDE 发布抗肿瘤药临床研究指导意见，药审端转向，创新理念FastFollow 转向源头创新，同质化受到约束Hype Curve 2022 多 款 自 主产 权创 新药完 成 大 额海外授权交易。中国创新药产业跨入光复之坡阶段 中美生物科技摩擦，海外加息周期 2 2017-2022 FDA Car-T Insight Car-T Car-T FDA FDA CLL BTK 1.1 国产创新国际化征程初见成效 3 2022 ASH PFS 1.1 国产创新国际化征程初见成效2022 5-10 26 2022 50 2020 2022 38=triger 4 2011-2022 License-out 5 2022 License-out 0 10 20 30 40 50康方生物-Summit（PD-L1/CTLA4）天演药业-赛诺菲（safebody平台）科伦药业-MSD（Trop2 ADC）礼新医药-Turning Point(Claudin 18.2 石药集团-Elevation（Claudin 18.2 科伦药业-MSD（Claudin 18.2 ADC）济民可信-基因泰克（AR降解剂）复宏汉霖-Organon（生物类似物）先声药业-Almirall（IL2融合蛋白)首付款 里程碑1.2 Biotech商业化节奏加快 6 2018-2022H1 Biotech TOP20()Wind 7 2021H1 Biotech 1 Wind 41 Biotech log Biotech 2021 Biotech TOP20 358 1 19 2019 2.7 公司 商品名 通用名 产品销售额百悦泽 泽布替尼 15百泽安 替雷利珠单抗 12信达生物 达伯舒 信迪利单抗 11爱优特 呋喹替尼 3苏泰达 索凡替尼 1沃瑞沙 赛沃替尼 2君实生物-U 拓益 特瑞普利单抗 3则乐 尼拉帕利 4爱普盾 电场治疗 2泰爱 泰它西普 1爱地希 维迪西妥单抗 2诺诚健华-B 宜诺凯 奥布替尼 2安尼可 派安普利单抗 3开坦尼 卡度尼利单抗 6.29获批百济神州和黄医药再鼎医药荣昌生物康方生物-B 8 2021H1 Biotech 9 2018-2022H1 Biotech TOP20 Wind PD-1 Unmet 10 PD-1:56.3%Unmet BTK 2018 2019 2020 2021 2022H1百济神州-U 13.1 29.5 21.2 75.9 42.1康希诺生物-B 0.0 10.5 38.4 42.7 22.4信达生物 0.1 19.1 25.5 32.6 20.4君实生物-U 0.0 14.3 14.9 22.7 13.6和黄医药 14.7 0.9 5.9 16.8 12.9贝达药业 12.2 15.5 18.7 22.5 12.5复宏汉霖 0.1 7.8 15.9 40.2 9.5荣昌生物 0.1 0.9 3.2 9.2 6.4诺诚健华-B 0.0 0.0 0.2 43.0 6.3再鼎医药-S B 0.0 0.0 0.0 1.3 3.8百奥泰 0.0 0.0 0.0 14.3 3.5艾力斯-U 0.0 0.0 0.0 5.3 3.0微芯生物 1.5 0.0 10.4 2.4 2.6康方生物-B 0.0 0.0 0.0 10.4 2.5泽璟制药-U 0.0 0.0 1.8 8.4 2.3康宁杰瑞制药-B 0.0 1.7 2.7 4.3 2.2神州细胞-U 0.0 0.7 0.0 2.3 1.6康诺亚-B 0.0 0.0 0.3 1.9 1.1天境生物 0.5 0.0 0.0 1.1 1.0基石药业-B 0.0 0.1 0.1 0.3 1.01.2 Biotech商业化节奏加快28 28 4 4 3 2 2 1 1 1 051015202530354045502018 2019 2020 2021 2022H1 10 2020-2021H1 Biotech Biotech Biopharma 2022H1 3400 500 1.2 Biotech商业化节奏加快3,4002,7451,10082063053248025010205001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002020 2021 2022H1 11 2018-2022H1 Biotech 1.3 支付端政策边际改善 1 2 12 2022 13 2010-2022 10Y Wind-100.00%-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%-50.00%50.00%150.00%250.00%350.00%450.00%550.00%650.00%750.00%850.00%950.00%XBI.P UST10Y.GBMA/F F=2 2F=10 10F=20 20F40 A=110%0%-2%-4%-6%-10%110%A=140%-5%-7%-9%-11%-15%140%A=170%-10%-12%-14%-16%-20%170%A=200%-15%-17%-19%-21%-25%B/F F=2 2 F=10 10 F=20 20 F40 B=10%0%-2%-4%-6%-10%10%B=40%-5%-7%-9%-11%-15%40%B=70%-10%-12%-14%-16%-20%70%B=100%-15%-17%-19%-21%-25%F:0 1 Biotech 15%-26%10%1 本章小结 2023 Biotech 1 N ADC 市场渗透率阿斯匹林 理性药物发现重组人胰岛素OKT3单抗ADC：吉妥珠单抗双抗：倍林妥莫双抗：艾米希组传统药物 靶向小分子药物单抗药物 多特异性抗体药物1T1D 转向 2(M)T1D 14 Nature review 全球生物科技技术周期 1T1D DNA TOP100 60%2014 PD-1 2023E,K 238 1T1D 2(M)T1D BsAb BsAb 后免疫时代，看好1 到N平台型技术平台 16 1+12”Immunological Sciences AbbVie Pharmaceutics 1 2 1 2 2 2 1+12Anti-A,Anti-B bsAb 15 ADC Adcreview Pharmaceutics ADC,17 2017-2030E 新型生物药市占率正快速上升BsAb ADC:2021 2054 2017-2021 12.5%2025 3128 2021-2025 11.1%BsAb ADC 2021-2025E ADC 50.4%31.7%CAGR 其他mAb BsAb ADC其他多特异性抗体总计2017-2021 11.6%114.8%35.9%/12.5%2021-2025E 9%50.4%31.7%17.1%11.1%2025E-2023E 5%24.8%12.1%120%7.2%ADC药物重塑乳腺癌竞争格局ADC Enhertu HER2 low Her2+/Her2-/Her2+/Her2 Low/,Her2 low 50%Destiny-Breast04 mPFS 10.1m vs 5.4m,49%HR=0.51 95%CI,0.4-0.64 p 0.001 OS mOS 6.4 23.9 vs 17.5 36%p=0.003 20 Destiny-Breast04 mOS 6.4 ASCO 19 Destiny-Breast04 mPFS ASCO 18 Enhertu ASCO 双抗药物正值获批高峰，开启新一轮扩容周期 2009-2017 2022 4 2 5 EPCAM|CD3 Lindis/Neovii/III 2009-04-20 CD3|CD19/B 2014-12-03 FIX|FX/A 2017-11-16 Amivantamab EGFR|MET/Genmab III 2021-05-21 Faricimab ANGPT2|VEGFA/2022-01-28 Mosunetuzumab CD20|CD3/III 2022-06-03 PD-1|CTLA4 II 2022-06-28 Teclistamab BCMA|CD3/Genmab III 2022-08-23 Glofitamab CD20|CD3 B III 2022-07-21 Epcoritamab CD20|CD3/Genmab B III 2022-10-28 Obexelimab CD19|FCGR2B Xencor/IgG4 2018-08-09/KN046 CTLA4|PD-L1,2020-07-13 Mim8 FX|FIXa A 2020-11-26/IBI318 PD-1|PD-L1 2020-11-26 Elranatamab BCMA|CD3 2021-08-11 Zanidatamab HER2 2021-08-26 Navicixizumab DLL4|VEGF Mereo/2021-09-07/PD-1|VEGFA 2021-11-26 Talquetamab CD3|GPRC5D/Genmab 2022-06-22 ALXN1720 C5|Albumin Alexion 2022-09-23/Odronextamab CD3|CD20/B Insight 2 1 Insight 2022 2022 12 11 4 36%2 本章小结 1T1D 2T1D mT1D 1 N ADC ADC 5 Pharma 口服化药集采预计完成近七成 21 35%22 2018-2022 35%2018-2022.6 294 3246 35%12.3%2806 67.2%630 12.3%1-2 涉及金额：2806亿元 口服占比：67.2%涉及金额：630亿元 注射占比：12.3%涉及金额：170亿元 占比：15.3%集采推进度2018 医疗机构药品结构财报已体现集采负面影响 23 2018-2022Q3 Wind 24 2018-2022Q3 Wind 2018-2022 2020 19.1%30.9 19.2 22.4 12.6 7.9 14.5 10.6 8.0-8.4-0.7-1.0 1.0 17.5 9.1 5.9 4.6 3.0-0.1 3.5-10.0-5.00.05.010.015.020.025.030.035.0收入同比增速23.4 24.0 26.3 26.5 24.9 25.8 25.6 25.2 23.8 21.1 24.2 22.6 22.3 20.5 20.9 20.8 20.3 19.1 20.9 18.019.020.021.022.023.024.025.026.027.0销售费用率财报已体现集采负面影响 25 2018-2022Q3 Wind 26 2018-2022Q3 Wind 15.9 7.4 18.8 6.2 5.5 2.3-4.7-18.8-27.1-42.6-50.5-33.3-11.6-8.9 35.5 44.1 22.1 20.1 8.5-60.0-40.0-20.00.020.040.060.0收入同比增速9.6 7.9 7.1 16.9 23.8 14.1 19.0 4.8-11.4-5.6-5.7 4.7 3.5 2.7-1.0 5.5 0.4 11.9 10.4-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.025.030.0 2018-2022 2018-2022 2020Q3 2020Q1 2022 研发投入持续加大，看好创新二次成长突破 27 2016-2022Q3 Wind 28 2022 Pharma TOP20 Wind 2022Q3 214 8%7.3%TOP25 14 1 3615020223927621435%18%15%8%0.1%0.3%4.8%5.7%7.1%7.5%7.3%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002503002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q3研发费用 YOY 研发费用率22 32 19 18 13 6 9 2-3 0 20 7 9 6 19 15-1 0 2-1 1 7 2 8 恒瑞医药复星医药科伦药业丽珠集团华东医药华海药业人福医药贝达药业泽璟制药-U奥赛康国药现代信立泰华润双鹤恩华药业华邦健康海正药业海思科悦康药业汇宇制药-W舒泰神普利制药京新药业辰欣药业康弘药业经营性现金流净额35 28 12 10 8 7 6 5 4 4 4 4 3 3 3 3 3 3 3 3 3 2 2 2 2 2 研发费用3 本章小结Pharma Pharma 医药生物十年维度第三次最大回撤超40%修复行情启动 29 2012-2022 Wind 2022.12.14 47%2015-2016 47%2018-2019 41%2021.6-42%PD-1 30 2021.6.28-2023.1.5 48-44%Wind 2022.6.23 68.3%58%44%1-2 45%146%26%估值水平位于2016年以来2 倍标准差下线附近 31 2016-2022 PE TTM Wind 2022.12.23 32 2016-2022 PB Wind 2022.12.23 2016 2 12 23 PE-TTM 24.0X 2 20.9X PB 3.1X 2.56X A PE PB-13%37%24.0 37.4 53.7 21.2 15.020.025.030.035.040.045.050.055.060.065.02016-08-092016-11-092017-02-092017-05-092017-08-092017-11-092018-02-092018-05-092018-08-092018-11-092019-02-092019-05-092019-08-092019-11-092020-02-092020-05-092020-08-092020-11-092021-02-092021-05-092021-08-092021-11-092022-02-092022-05-092022-08-092022-11-09市盈率PE(TTM,剔除负值)均值+2-2机构持仓比例降至历史相对低位，生物科技反弹居前 2022Q3 9.2%4.7%49.7%13.2%33 2015-2022Q3 Wind 34 2022 Wind 49.7 46.4 36.5 26.0 24.3 21.8 14.5 0.010.020.030.040.050.060.04 本章小结 2 投资建议 10 Pharma 1 1 N ADC 2 Pharma 风险提示 分析师声明 湘 财 证 券 投资评 级 体 系（市场 比 较 基 准为沪 深300 指 数）6-12 15%6-12 5%15%6-12-5%5%6-12 5%6-12 15%重要声明
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