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请 务必仔细 阅读本 报告最 后部分 的重要法 律声明 评级：看好 Table_Authors 张功 SAC 执 证编 号：S0110522030003 电话：Table_Chart 市场指 数走 势（最 近 1 年）资料来源：聚源数据 相关研 究 Table_OtherReport 长风破浪会有时，交运曙光将至，把握左侧布局时机 至 暗 时 刻 已 过，政 策 调 整 带 动 航 空 业修复 机场行业发展潜力分析：收入端 核心观点 Table_Summary 美股航空股价复苏情 况受 到宏观因素导致的流 动性 影响，同时叠加疫情对航空需求抑制带来 的特 殊影响。2020 年初 新冠 疫 情 发生 至今，Wind美国航 空行 业指 数 在 20 年 3 月严 重下 挫，较期间 最高点 下跌 50%；之后展开 多阶 段修 复行 情，2021 年 3 月 收复 期间 最高 点。复盘美股航空走势，疫情 趋稳、防疫政策 放开拉升 美国航空客运量恢复情况，进一步 利好 财报业 绩和股价。复 盘美 股航 空 走势，2020 年 初疫 情来袭时 跌入 谷底，后 续迎 来了 6 次 反弹 机会。2020 年 4 月下 旬随 着复工复产 第一 波复 苏行 情反 弹幅度 达到 37%；2020 年 8 月底第 二波 疫情趋稳后 复苏 走高，涨幅 33%；2020 年 11 月随 着感 染 人数减 缓叠 加疫 苗接种，美股 航空 上 涨 29%；2021 年 1 月底 疫情 减弱 叠加 3 月疫 情防 控政策全 面放 开，达 到期 间 最高价，涨幅 高达 35%；2021 年 11 月全 面放开政策 促反 弹，航线 数量 恢复至 疫情 前八 成，行业 股价涨 幅达 到 23%；2022 年 7 月客 运量 增长 叠 加二季 度 报 表披 露促 反弹，行业 上 涨 15%。美国航空个股复苏对 比：短途复苏快，低成本备受 青睐。综合航空公司中美联航反弹程度最 高，西南航空韧性最强；区域 性航空公司中忠实航空 涨幅最 高，阿拉斯 加航空 韧性最 强。2020 年上半年，受到疫情的 重创，各航 空公 司航线 数量 均创新 低。减 少的航 线主 要为长 途航 线，主营西南航 空、阿拉 斯加 航空 短途航 空受 疫情 影响 程度 较低。20 年 7 月第 一轮反弹 期间，美东 地区 的 枢纽巴 尔的 摩/华 盛顿 航班 量增长，拉动 西南 航空航线 修复。21 年 3 月 第 二轮航 班量 反弹，美西 海 岸迈阿 密、加 勒比 地区枢纽 西雅 图开 始复 苏，带动阿 拉斯 加航 空业 绩航 班量修 复。收入端承压，低成本航 空 备受青睐。营收 能力：航空整 体营 收走 势一致，规模 来看达 美航 空营 收最高，西南航 空最 稳定；防控 放 开后，国 际航线和 旅游 航线 修复 亮眼。盈利 能力：西 南航 空、忠 实航 空盈 利表现稳定，美联 航、达美 航空、阿拉 斯加 扭亏 为盈。偿债能 力：全国 性航空公司 资产 负债 率较 高，西南航 空资 产负 债率 控制 良好。复 苏展 望：达美航 空、阿拉 斯加 航空 加大资 本支 出的 投入。美股航空股价反弹主 要受 到的催化是疫情形势 得到 控制、防控政策放开导致航班量增长。在 疫 情 期间由 于需 求被 抑制、收 入大幅 下挫，受 影响较小的 短途 航线 和低 成本 航空的 利润 优势 凸显。而 疫情防 控政 策调 整后利好国 际航 线和 旅游 航线 的修复。投资建议：参 考美 股航 空 公司疫 情后 复苏 情况，疫 情防控 政策 放开 后航班客运 量将 迎来 好转。当 前疫情 影响 持续 时间 长，主营短 途航 线和 低成本管控 能力 较强 的航 空公 司业绩 修复 亮眼，建议 关 注低成 本航 空龙 头 春秋航空、优质 的区 域航 空 公司 吉祥航空。疫情 复苏 后国际 航班 量弹 性较高、旅 游需 求韧 性较 强，建议关 注国 际航 线数 占比 较多的 中国国航、中国东航和 南方航空。风险提 示：疫情 影响；宏 观经济 风险；政 策风 险；油价、汇率 风险；安 全 风险。-0.4-0.200.217-Jan30-Mar10-Jun21-Aug1-Nov12-Jan交通运输 沪深300 Table_Title 借鉴美股航空复苏，疫情防控调整利好航空 Table_ReportDate 交通运输|行业深度报告|2023.01.17 行业深度报告 证券研究 报告 请 务必仔细 阅读本 报告最 后部分 的重要法 律声明 目录 1 美国航空股价整 体复盘.1 1.1 美 股大 盘震 荡奠 定航 空股波 动基 调，疫情 造成 走势错 峰.1 1.2 疫 情和 防控 影响 客运 量，推 动业 绩修 复、股价 反弹.2 1.3 航 空整 体情 况随 疫情 复苏.4 2 美国航空个股分 析.6 2.1 美 国航 空 个 股复 苏对 比：短 途复 苏快，低 成本 备受青 睐.6 2.1.1 美国 航空 公司 简介.6 2.1.2 全国 性航 空公 司：美 联航反 弹程 度最 高，西南 航空韧 性最 强.7 2.1.3 区域 性航 空公 司：忠 实航空 增长 最高，精 神航 空涨幅 弹性 最大.7 2.2 美 国国 内短 途复 苏快，美东 地区 率先 反弹.8 2.2.1 防控 放开，短 途率 先 复苏.8 2.2.2 美东 地区 与加 勒比 地 区航线 引领 复苏.9 2.3 收 入端 承压，低 成本 航 空备受 青睐.11 2.3.1 营收 能力：达 美航 空 规模最 高，西南 航空 波动 最稳定.11 2.3.2 盈利 能力：西 南航 空、忠实 航空 盈利 表现 稳定，美联 航、达美、阿 拉斯 加扭亏.13 2.3.3 偿债 能力：西 南航 空 资产负 债率 控制 最优.13 2.3.4 复苏 展望：达 美航 空、阿拉 斯加 航空 加大 资本 支出的 投入.14 3 参考美股趋势，疫情趋 缓、政策调整利好航 空.14 3.1 防 疫政 策调 整推 动航 空客运 量向 好复 苏.14 3.2 疫 情政 策改 变，海外 旅游航 线修 复弹 性高.15 3.3 低 成本 航空 公司 领先 复苏局 势.16 4 投资建议.17 5 风险提示.17 插图目录 图 1 Wind 美 国航 空与 标 普 500 变动 趋势 对比.1 图 2 Wind 美 国航 空指 数变 动.2 图 3 美国 航空 客运 量与 恢 复情况（航 班量 单位：架 次）.5 图 4 美国 分地 区类 别航 线 数量.5 图 5 美股 四大 全国 性航 空 公司对 比.7 图 6 美股 四大 综合 航空 公 司对比.8 图 7 美股 航空 公司 航线 数 量.8 图 8 美股 航空 公司 航线 类 型对比（2019.01 至 2022.09）.9 图 9 巴尔 的摩 各航 司起 降 架次.9 图 10 迈阿 密各 航司 起降 架次.10 图 11 西 雅图 各航 司起 降 架次.10 图 12 纽约 各航 司起 降架 次.10 图 13 洛杉 矶各 航司 起降 架次.11 图 14 波士 顿各 航司 起降 架次.11 图 15 美股 航空 公司 营业 收入（单位：亿 美元）.12 图 16 美股 航空 公司 营业 收入同 比增 速.12 行业深度报告 证券研究 报告 请 务必仔细 阅读本 报告最 后部分 的重要法 律声明 图 17 美股 航空 公司 归母 净利润（单 位：亿美 元）.13 图 18 美股 航空 公司 资产 负债率.13 图 19 美股 航空 公司 资本 支出（单位：亿 美元）.14 图 20 中国 国内 旅游 人数（单位：亿 人次）.16 图 21 中国 出境 旅游 人数（单位：万 人次）.16 图 22 2022 冬春 季航 班换 季同比 增速（%）.16 图 23 我国 航空 公司 单位 座公里 成本（单 位：元）.17 表格目录 表 1 美股 航空 影响 因素 复 盘.3 表 2 美股 主要 航空 公司 简 介.6 表 3 新冠 疫情 后出 行政 策 梳理.14 行业深度报告 证券研究 报告 请务 必仔细阅 读本报 告最后 部分 的重要法 律声明 1 1 美国航空 股价整体复盘 美 股航空 股价复 苏情况受到 宏观因 素导致 的 整体流动 性影响，同时 叠加疫情对 航空需求抑制带来的特 殊影 响。2020 年初 新冠 疫情发生 至今，Wind 美国 航空 运 输行业 指数呈现 波动 形势，20 年 3 月严重 下挫，较 期间 最高 点下 跌 50%；之 后展开 多 阶段修 复行情，2021 年 3 月走出 期 间 最高点。1.1 美 股大 盘震 荡奠定航 空股 波动基 调，疫情造 成走 势错峰 航 空股价 变动可 以拆分为美 股大盘 整体 受 流动性影响 的波动，以及 航空行业影 响因素波动。美 股整 体走 势 的影响 包括 了宏 观的 经济 形势和 政治 因素、突 发公 共卫生 事件黑天鹅，最终 通过 影响 流 动性作 用于 美股 价格 走势。航 空行 业影 响因 素则 受 制于疫 情形势与防 控政 策，由 于疫 情 对航空 股需 求端 的抑 制更 加明显，航空 股与 美股 整 体走势 存在部分错 峰：2020 年 2 月 24 日，美国疫 情引发美股回调，叠加油价 大 跌引发海外流动 性危 机，扩 大本 轮美 股下跌 规模。随着全球 疫 情的扩散，资金流出导致 美元、美股大跌，黄金、国债大 幅上 涨，全球 市场 进入避 险模 式。3 月 9 日 油价下 挫 30%加 剧了 全球 资本市 场的恐慌 情绪，引发 与油价关联程 度高的信用 债市场流动性 紧张，抬升 企业负债的杠 杆率，叠加疫 情导 致的 经营 情况 紧张和 现金 流减 少，而 金 融机构 的杠 杆进 一步 放大 冲击，美 股发生大 跌以 及四 次“熔 断”。美联储 采取 多种 手段 稳 定市场，包括 降息、量化 宽 松的货 币政策、重 启多 项流 动性 便 利、购买 信用 债稳 定市 场 信心。航 空股 除了 受到 美 股整体 行情趋势的 影响 之外，叠 加航 空出行 数量 的大 幅减 少，跌幅加 剧。3 月各 州开 始 出台“居家令”，4 月美 国航 班 数 量大 幅下挫，美国 国 内航 班数 量环比-61.03%，国际 环比-85.77%，4 月中 下旬 多个 州开 始复 工复产，5 月美 国全 面复 工复产，美 股航 空股 价 止 跌回弹。2021 年 3 月，航空股 上涨 幅度超过标普 500。此时 新冠确 诊人 数下 降，且出 行政策放松，CDC 认 为已 接种 疫苗的 人群 可以 安全 进行 聚会活 动，不需 要戴口 罩 和保持 社交距离。疫 情形 势趋 稳以 及 防控政 策的 放松 为航 空公 司的反 弹带 来动 力，美 国 航班数 量环比增长 37.24%，出行 状况 的好转 拉升 航空 股价。2022 年 1 月，标普 500 下跌，航空股逆势上扬。2021 年 底至 2022 年初 奥 密克 戎疫情的 急速 传播，1 月 底 开始疫 情蔓 延减 缓，疫情 防控政 策放 松，无症 状患 者居家 隔离时长缩 短 至 5 天，乘 机人 数开始 回升，2 月起 客座 率恢复 至 19 年 同期 的 93.90%，经 营情况恢 复拉 升航 空股 价。图 1 Wind 美国航空 与标普 500 变动趋势对比 资料来源：W in d，首创证券 30%40%50%60%70%80%90%100%110%Wind 美国航空 标普5002021.03 美国疫情防控放松，航班量回升，航空涨幅强于整体指数。2022.01 美国疫情1月底好转，客座率恢复，航空股价逆势上扬。行业深度报告 证券研究 报告 请务 必仔细阅 读本报 告最后 部分 的重要法 律声明 2 1.2 疫 情和 防控 影响客运 量，推动业 绩修 复、股 价反 弹 图 2 Wind 美国航空指数 变动 资料来源：W in d，首创证券 复盘美 股航 空走 势，2020 年初疫 情来 袭时 跌入 谷底，后续 迎来 了 6 次 反弹 机 会。根据 Wind 美国 航空 指数 衡 量反弹 幅度，2020 年 4 月 下旬随 着复 工复 产 走 出第 一波复 苏行情，反 弹幅 度达 到 37%；2020 年 8 月底 第二 波 疫 情 减弱后 复苏 走高，反弹 涨 幅 33%；2020 年 11 月 随着 感染 人 数减缓 叠加 疫苗 接种，美 股航空 上 涨 29%；2021 年 1 月底 疫情形势减 弱叠 加 3 月疫 情防 控政策 全面 放开，达到 期 间最高 点，涨幅 高达 35%；2021 年11 月 全面 放开 政策 促反 弹，航线 数量 恢复 至疫 情前 八成，行业 股价 涨幅 达到 23%；2022年 7 月 客运 量增 长叠 加二 季度报 表披 露利 好 促 反弹，行业 股价 上 涨 15%。第 一次反弹（2020.04-2020.06）：复工复产促进复苏 本轮反弹的起点是 3 月美 国政府的经济政策释 放流 动性，4 月下旬疫情缓和 防控政策放松，拉升 航空行业 经营数据和股价表现。2020 年 4 月美 国航 空开 启修 复，4 月至6 月反 弹幅 度 为 37%，全国 性航 空公 司中，美 国航 空涨幅 最高，该 期间 股价 增长 90%；区域性 航空 公司 中，精 神 航空涨 幅最 高，达到 126%。20 年 4 月中 下旬 美国 各 州陆续 开始提倡 复工 复产；随 着 20 年 5 月 美国 新冠 疫情 确诊 人数环 比-17.54%，疫 情蔓 延减缓，5 月底 美国 全面 复工 复产，航空 客运 量从 6 月 开始 回升，6 月 航班 数量 环比+27.37%，7月航班 数量 环比+56.53%。第二次反弹（2020.08-2020.09）：疫情蔓延减缓，防 控政策放松 20 年 8 月疫情感染人数减 少 启动股价修复行情，9 月 CDC 放松旅游限制达 到第二波反弹高点。2020 年 8 月至 9 月，美 国航 空业 股 价指数 涨幅 为 33%，全国性 航空 公司当中 涨幅 最高 的为 达美 航空，涨幅 高达 36%；区域 性航空 公司 当中 捷蓝 航空 涨幅最 高，达到 25%。由于 8 月新 增 感染人 数环 比-24.67%，航 空复苏 预期 良好，8 月 航班 数量恢 复至 19 年同 期的 50.77%（5 月为 19 年 同期 的 25.49%）。9 月 CDC 取 消了 多个 国 家和地 区的旅客 新冠 症状 筛查，防 控政策 逐步 放松。第 三次反弹（2020.11-2020.12）：感染人数趋稳、疫 苗接种，航空股价拉 升 2020 年 11 月至 2020 年 12 月，美 股航 空行 业上 涨 29%，全国 性 航 空公 司当 中，美联航涨 幅最 高达 到 48%；区域性 航空 公司 当中 夏威 夷 航空 涨幅 最高 达 到 53%。2020 年11 月 开始，CDC 强化 入 境管制，要 求进 入美 国的 旅客提 供核 酸阴 性证 明；各州加 强人员密集 场所 管理，个别 州 再发布 居家 令。第 三轮 疫 情感染 人数 趋于 缓和，并 且疫苗 接种开始，航 空出 行预 期向 好。随着 2020 年 12 月第 三 轮疫情 感染 人数 达到 高峰，航 空股 价随之下 行。第四次反弹（2021.01-2021.03）：全面放开政策促反 弹，航空股价达到历 史高 点 1 月确诊人数减少，2 月航 班量复苏，3 月启动全面 防控政策全面放开，航空 股价0%20%40%60%80%100%Wind 美国航空 行业深度报告 证券研究 报告 请务 必仔细阅 读本报 告最后 部分 的重要法 律声明 3 达到历史高点。2021 年 1 月至 2021 年 3 月，美股 航 空行业 上 涨 35%，航 空指 数回到 疫情前水 平，冲 上历 史高 点。全 国性 航空 公司 当中，美国航 空涨 幅最 高，达 到 48%；区 域性航空 公司 当中 精神 航空 上涨 49%。2021 年 1 月 下旬，新增 感染 人数 开始 减少；2021年 2 月，航空 公司 20Q4 财报发 布：航司 收入 同比-60%，环比+10%至+30%，环比数 据有所修 复，助力 航空 股股 价反弹 至该 期间 高点。3 月 防控政 策开 始放 松，CDC 认为已 接种疫苗 的人 群可 以安 全进 行聚会 活动，不 需要 戴口 罩和保 持社 交距 离。第 五次反弹（2021.11-2022.02）：一月底感染人数减 少，二月 航班数量复苏 2 月疫情形势趋稳，确诊 人数大幅降低，航线客运 量环比提升。2021 年 11 月 底至2022 年 2 月，美 股航 空行 业上 涨 23%，全 国性 航空 公司当 中，达美 航空 涨幅 最高，达到32%；区域 性航 空公司 当 中精神 航空 上涨 33%。2 月披 露 2021 年 全年 业绩，市场 预 期向好。22 年 1 月 由于 奥密 克 戎毒株 传播 扩大，新增 确 诊人数 达到 峰值，2 月新 增 确诊人 数环比-78.29%，由于 航线 数 量恢复 较疫 情 人 数下 降 滞 后一个 月，2 月 疫情 趋缓，以及新 冠疫苗加 速推 出使 得计 划度 假和探 亲访 友的 人数 增加，机票 预定 量上 涨，3 月 美国航 班数量环比+17.13%。第 六次反弹（2022.07）：财务业绩复苏，助推 股价 反弹 2022 年 6 月至 2022 年 7 月，美 股航 空指 数上 涨 15%，全国 性 航 空公 司当 中，美国航空增 长最 高达 到 25%，区域性 航空 公司 当中 夏威 夷航空 增速 最高 达 到 23%。美 股航 司于 2022 年 7 月 发布 第二 季 度公告，2022 年第 二季 度 表现亮 眼，主要 得益 于：美国 政府全面 放松 疫情 防控，民 航业逐 渐走 出疫 情阴 影；疫情 发生 后，美 国航 司 纷纷削 减运力、停 飞航 线、退 役机 队，以降 低运 营成 本；旅 客出行 结构 发生 变化，被 疫情抑 制的休闲旅 游需 求优 先复 苏；单位 旅客 收入 提升，减 轻 燃油 和通 胀压 力，如，美联航 第二季度座 公里 收入 提 升 20%。表 1 美股航空影响因素复盘 疫 情形势 防 疫政策 航 班数量 航 空股财报 宏 观因素 Feb-20 美国开始出现确诊病例 航班量减少：国际MoM-7.8%，国际MoM-9.44%流动性预期收紧，避险情绪升温 Mar-20 48 个州颁布居家令 政府救市举措，美联储购买信用债 Apr-20 第一轮疫情高峰，检测能力有限致众多病例未被确诊 4 月开始各州实行强制居家令，下旬开始接触居家隔离 航班量大幅减少：美国国内 MoM-61.03%，国际 MoM-85.77%20Q1 财报：收入有所下滑，同比-15%至-20%美联储推出 2.3 万亿信贷支持计划 May-20 5 月开始全面复工复产 航班量大幅减少：美国国内 MoM-61.03%，国际 MoM-85.77%Jun-20 第二轮疫情开始 航班量反弹：美国国内MoM+26.41%，国际MoM+55.11%Jul-20 第二轮疫情高峰，7 月感染人数达到最高 航班量环比增长：美国国内 MoM+54.4%，国际 MoM+106.9%20Q2 财报：收入同环比均下降80%至 90%Aug-20 确诊人数减少 禁止多国入境措施 Sep-20 CDC 取消多个国家与地区旅客症状筛查 Oct-20 第三轮疫情 开始 20Q3 财报：收入同比-60%至-70%；环比+50%至+100%美国量化宽松政策退出 Nov-20 CDC 强化入境管制；个别州再发居家令 行业深度报告 证券研究 报告 请务 必仔细阅 读本报 告最后 部分 的重要法 律声明 4 Dec-20 第三轮 感染高峰 疫苗接种开始 Jan-21 1 月下旬新增感染人数开始减少 Feb-21 确诊人数减少 20Q4 财报：收入同比-60%；环比+10%至+30%Mar-21 CDC 认为已接种疫苗的人群可以安全进行聚会活动，不需戴口罩和保持社交距离 航班量环比增长：美国国内+38.87%，国际+23.74%Apr-21 全程接种疫苗者 美国国内自由旅行无需检测 21Q1 财报：收入同比-50%；环比持平 Jun-21 第四轮疫情开始，德尔塔 为主要毒株 各州优化防控政策，进入实质性 放松管控 Aug-21 第四轮疫情确诊人数达到高峰 Oct-21 确诊人数减少 21Q3 财报：收入同比增长翻倍；环比+20%至 30%Nov-21 全程接种疫苗且三天内阴性证明即可入境 Dec-21 第五轮疫情，奥密克戎占七成 Jan-22 第五轮疫情确诊人数达到高峰 无症状患者居家隔离时长缩短至 5 天 Feb-22 21Q4 财报：收入同比增长 1倍；环比+5%，增速放缓 Mar-22 新冠确诊人数大幅下降 航班量环比增长：美国国内+17.02%，国际+18.03%美联储年内首次加息 Apr-22 22Q1 财报：收入同比增长，环比-5%May-22 第六轮疫情开始 美联储年内二次加息 Jun-22 美联储年内三次加息 Jul-22 22Q2 财报：收入同比+60%，环比+40%至60%油价下跌；美联储年内第四次加息 Aug-22 第六轮 感染高峰 Sep-22 美国总统拜登宣布美国的新冠疫情结束 航班量逐渐减少：美国国内-4.45%，国际-17.11%油价上涨；美联储年内第五次加息 Oct-22 确诊病例逐渐减少 22Q3 财报：收入同比+50%至+60%，环比持平 Nov-22 美联储年内第六次加息 资料来源：美国疾病控制与预防中心，美国交通运输部，飞常准，各公司公告，W in d，首 创证券 整理 1.3 航 空整 体情 况随疫情 复苏 疫 情蔓延 程度、防控政策影 响 美国 航空客 运量恢复情况，感染 人数 减少 的次月 航 行业深度报告 证券研究 报告 请务 必仔细阅 读本报 告最后 部分 的重要法 律声明 5 班量有所增长。2020 年 4 月第一 波疫 情增 长高 峰，航班总 量环 比-63.31%，随 着 5 月美国全面 复工 复产，6 月航 空客运 量开 始复 苏环比+27.37%；2020 年 9 月、2021 年 2 月、2021 年 10 月、2022 年 2 月随着 确诊 人数 的减 少，总体航 班数 量均 在次 月回 升。美国 国 内航 班和 总体趋 势一 致，国际 航班 复苏滞 后。美国国内航班量的绝对值 更高，和总 数变 动情况 基本 一致；美国 国 际航班 数量 占比较 低，复 苏较迟，2020 年 5 月国际航班 量跌 至疫 情 前 2019 年同期 的 8.39%，6 月开 始逐步 缓慢 复苏，2021 年 1 月 回升至 2019 年 同期 的 57.93%，与美国 国 内航 班量 的恢 复情况 持平。图 3 美国航空客运量与恢复情 况（航班量单位：架次）资料来源：W in d，首创证券 地区航线运力修复 情况：北美地区航线韧性强，北美-欧洲地区航线修复弹 性 大，北美-亚太地区航线增长 潜 力仍在。海外 地区 的 航 线 数量均在 2022 年 4 月各 州 居家令 开始之后 大幅 下挫，5 月达 到期间 航线 数量 低谷，随 着 5 月 美国 复工 复产 的推 进，航 班数量开始 回升。分 地区 来看，北美地 区航 线运 力率 先修 复，北 美地 区航 班数 量在 21 年 6 月恢复 至 2019 年 同期 的 93.79%，22 年 6 月恢 复至 19 年同期 的 102.06%，22 年 恢复情 况远超疫 情前 水平，北 美地 区航线 运力 率先 修复。北 美至欧 洲地 区航 线在 20 年 5 月下 降至 2019 年 同期 的 25%，但 6 月 欧洲 地区 航线 数量 迅速反弹，逐 步恢 复，21 年 6 月 欧洲地区航 线数 量 为 2019 年 同 期的 103.28%。图 4 美国分地区类别航线数量 资料来源：飞常准，首创证券 0%20%40%60%80%100%120%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000美国国内航班量 美国国际航班量 美国国内航班量恢复情况美国国际航班量恢复情况 美国每日新增确诊人数变动050100150200250050010001500200025003000350040004500Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21 Jan-22 Apr-22 Jul-22北美-北美（左轴）北美-南美（右轴）北美-欧洲（右轴）北美-亚太（右轴）行业深度报告 证券研究 报告 请务 必仔细阅 读本报 告最后 部分 的重要法 律声明 6 2 美国航空 个股分析 2.1 美 国航 空个 股 复苏对 比：短途复 苏快，低成 本备 受青睐 美 股航空 公司的 股价 走势，受到疫 情形势、防 控政策 和公司 特点的 影响。总结 来看，疫 情防 控政 策放 松之 后，短 途航 线（尤 其是 美国 国内 航线）的 复苏 最快，而低 成本航空的 管理 模式 在航 班减 少、收入 骤减的 情况 下能 够 获得更 大的 收益，备 受投 资 者青睐。2.1.1 美国航空公司简介 我们选 择 9 家 具有 代表 性 的美国 航空 公司 进行 分析，根据 主营 的航 线范 围分 为全国性综 合航 司和 地区 航司 两类：（1）全国 性航 空公 司：美 国航空、美 联航、达 美航 空、西 南航 空；（2）区 域性 航空 公司：阿 拉斯加 航空、忠实 航空、捷蓝航 空、精 神航 空、夏 威夷航空。表 2 美股主要航空公司简介 上 市航司 航 司标志 简介 航 线特点 主 要机场 美 国航空 成立于 1926 年，总部位于得克 萨斯州的沃斯堡，是全世界载客量、客运总里程和机队规模最大的航空公司。兼营美国国内、国际航线，国际航线涉及北美洲、拉丁美洲（占比最高）、亚洲、欧洲 达拉斯沃斯堡国际机场、芝加哥奥黑尔国际机场、迈 阿密国 际机场、洛杉矶国 际机场 达 美航空 成立于 1925 年，总部位于美国 乔治亚州 的亚特兰大，目前是世界上国内客运总里程与客运机队规模第二大的航空公司。其在全球六大洲64 个国家拥有超过351 个目的 地。兼营美国国内、国际航线，国际航线涉及北美洲、拉丁美洲、亚洲、欧洲、非洲、大洋洲 亚特兰大、波士顿、辛辛那提、底特律、洛 杉矶、明尼阿波利斯-圣保罗、纽约拉 瓜地亚机 场、纽约 肯尼迪 国际机 场、盐湖城、西 雅图、巴黎戴高乐、阿姆斯特丹机场 美 联航 成立于 1926 年，总部位于美国 伊利诺伊州芝加哥，按照机队规模和航线总数计算，联合航空为世界第三大航空公司，机队规模仅次于美国航空及达美航空。形成纽约、芝加哥和洛杉矶为三大枢纽，对外延伸至亚洲、拉丁美国和欧洲的航空网络 芝加哥奥黑尔国际机场、丹佛国际机场、关岛安东尼奥 汪帕特国际机场、休斯顿乔治布什洲际机场、洛杉矶国际机场、纽 瓦克自 由国际机场、旧金山国际机场、巴尔的摩/华 盛顿 国 际机场 西 南航空 成立于 1967 年，总部位于得克 萨斯州的达拉斯，有全世界最大的波音 737 机队，是美国主要航空 公司之一，也是全世界最大的廉航。主营美国国内航线，集中在美国南部的加勒比地区 达拉斯爱田机场、麦卡伦国际机场、芝加哥中途国际机场、凤凰城天港国际机场、巴 尔的摩/华 盛顿 国 际机场、奥兰多国际机场、威廉哈比机场、洛杉 矶国际机 场 阿 拉斯加航空 成立于 1932 年，总部位于华盛 顿州的 西塔科，以机队规模、客运流量及航点数量计算，阿拉斯加航空为美国规模第五大的航空公司。主营美国国内航线，国际航线集中加拿大和墨西哥 西 雅图-塔科 马国际机 场、泰德史蒂文斯安克雷奇国际机场、波特兰国际机场、洛杉矶国际机场 忠 实航空 成立于 1997 年，总部设在拉斯 维加斯，是北美第十四大商业航空公司。致力于开辟从小城市到著名旅游度假胜地的航线。范围从美国东海岸到西海岸，从北到南。辛辛那提/北肯塔基国际机场、德斯坦-沃尔顿堡滩机场、劳德代尔堡-好莱坞国际机场、拉斯维加斯麦卡伦国际机场 精 神航空 成立于 1980 年，总部位于佛罗 里达州 的迈阿密市，是美国的廉价航空公司之一。主营美国国内航线，包括加勒比海地区；国际航线集中在巴哈马、拉丁美洲 劳德代尔堡好莱坞国际机场、底特律市韦恩县机场和大西洋城国际机场 捷 蓝航空 成立于 1999 年，总部设于美国 纽约市，捷蓝航空最大的枢纽亦设于纽约肯尼迪国际机场，廉价航空公司之一。主营美国国内航线，集中在美国南部地区；以及巴哈马和百慕达的国际航线 纽 约肯尼迪 国际机 场、长堤机场、劳德代尔堡-好莱坞国际机场、巴 尔的摩/华 盛顿机场、奥克兰国际机场 行业深度报告 证券研究 报告 请务 必仔细阅 读本报 告最后 部分 的重要法 律声明 7 夏 威夷航空 成立于 1929 年，总部设在夏威 夷檀香山，是美国第 11 大商业航 空公司，主要的枢纽设在夏威夷檀香山国际机场，主营往返夏威夷的旅游航线。兼营美国国内、国际航线，国际航线涉及亚洲、大洋洲 檀香山国际机场、夏威夷卡胡卢伊机场 资料来源：民航资源网，维基百科，首创证券整理 2.1.2 全国性 航空公司：美 联航反弹程度最高，西南 航空 韧性最强 2020 年以来，全国性航空 公司在 2020 年 5 月开始反弹，2021 年 3 月份涨幅达 到最高点。由于 2020 年 5 月美国 开始 第一 轮疫 情防 控政策 放松，各 州全 面复 工复产，航空需求 量修 复；2021 年 3 月美国 疫情 防控 政策 开始 全面放 松，2021 年 4 月 期 间股价 达到最高 点。美联航反弹程度最高，西 南航空股价修复韧性 最强。2020 年 5 月至 2021 年 4 月期间的 股价 修复 情况，美 联航 修 复弹 性最 高达到 214%，美 国航 空 最 高涨 幅达 到 186%，达美航 空 和 西南 航空 涨幅 达到 169%。其中，美 联 航 反弹 程度 最高，西 南航 空最高 价格接近疫 情前 水平。美联航反弹程度最高，期间 航线修复 程度最高，财 报表现亮眼。2021 年 3 月 达到期间股 价最 高 点 62 美元，相较于 区间 低 点 20 美元 涨 幅达到 了 214%。美 联航 航 线修复程度最 高，2021 年 3 月航 线 数量 较最 低点 增 长 63%。2021 年 3 月披 露的 2020 第四季 度经营业 绩 当 中，美联 航营 收环比 增 长 37%（同 期达 美航空 环比 增 长 30%，美 国航空 环比增长 27%，西南 航空 环比 增长 12%），为全 国性 航空 公司当 中环 比修 复最 好的 航司。西南航空 专注复苏韧 性较 强的短途航线、为第一 波复 苏 枢纽机场航司，韧性 最强。西南航 空 股 价由 最低 点 24 美元拉 升 至 64 美 元，涨幅 达到 169%，股 价波 动幅 度 为全国性航空 公司 当中 较为 稳定 的航司。首先，西 南航 空 主要经 营美 国国 内航 线，疫情下 短途航线复 苏韧 性较 强，西南 航空航 线数 在 20 年 6 月 率 先恢复 至 2019 年同 期的 61.52%（同期美联 航仅 恢复 至 46.80%）。其 次，西南 航空 的主 要 机场巴 尔的 摩/华 盛顿 机场 在 2020年 7 月 首先 复苏，助推 西 南航空 股价 反弹 程度 高。再者，西 南航 空的 优秀 成 本管控 能力和较低 的资 产负 债率 体现 了其良 好的 财务 业绩，支 撑了股 价的 韧性。图 5 美股四大 全国性航空公司 对比 资料来源：W in d，首创证券 2.1.3 区域性航空公司：忠实 航空增长最高，精 神航 空 涨幅弹性 最大 区域性航空公司股价 走势 和全国性航空公司保 持一致，在 2020 年 5 月开始 反弹，2021 年 3 月份涨幅达到 最 高点。绝对值看，忠实航 空股价增长最多；从 涨幅 程度看，精神航空涨幅弹性最高，阿 拉斯加航空韧性最强。2020 年 5 月至 2021 年 4 月期间，忠实航空由 最低 点 66 美 元上 涨 至 269 美元，股价 增 长 306%，股价 绝对 值增 长最 高；精神航空由 8 美元 增长 至 40 美元，增长 率达 到 396%为 区域 性航空 公司 当中 弹性 最高；阿拉 斯加航空 股价 增长 幅度 为 213%，为 区域 性航 空公 司当 中股价 韧性 最强。0%20%40%60%80%100%2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01美国航空 美联航 达美航空 西南航空 行业深度报告 证券研究 报告 请务 必仔细阅 读本报 告最后 部分 的重要法 律声明 8 忠 实航 空涨幅 最高，阿拉斯 加航 空股价 韧性最 强、变 动幅 度较稳。忠实航空 受 益于疫情 后航 线恢 复最 快，2020 年 5 月忠 实航 空航 线 数量修 复至 疫情 前 2019 年同期 的96.33%，6 月增 长 至 2019 年 同期 的 102.23%。阿 拉斯加 航空 主营 短途 航线，疫情 影响下，短 途航线 的恢 复韧 性 较高，2020 年 6 月航 线数 量修复 至 2019 年同 期的 63.70%，领先其余 航空 公司。图 6 美股四大综合航空公司对 比 资料来源：W in d，首创证券 2.2 美国 国 内短 途复苏快，美 东地区 率先 反弹 2.2.1 防 控放开，短途率先 复苏 2021 年 3 月开始全面放 开，航线数量开始修复，全 国性航司中美联航修 复程 度最高，区域性航空公司当中 夏威夷航空修复情况 最好。全 国性 航空 公司 当中，美联航 航班数量修 复情 况最 好，相较 于 期间最 低点 增长 了 73%，体 现了美 联航 经营 情况 修复 的弹性；其次是 西南 航空 的修 复情 况达 到 63%，体现 了西 南 航空经 营情 况修 复的 强大 韧性。区域性航空 公司 当中，夏 威夷 航空航 线数 量 较 2020 年 最 低点增 长 146%，体现 了疫 情政策 放开之后 旅游 航线 修复 的弹 性；其 次是 精神 航空 增长 了 141%。图 7 美股航空公司航线数量 资料来源：飞常准，首创证券 疫 情期 间 短途 航空受 疫情影 响程 度较低，体现 更强的 修复 韧性。我们将北美地 区航线定 义为 短途 航线，其 他超过 北美 航线 范围 的则 为长途 航线。航线 数量 较 为稳定 的全国性航 空公 司西 南航 空和 区域性 航空 拉斯 维加 斯均 为 100%的北 美地 区短 途 航线航 司，两者 均是股价表 现较为稳定的 两大航司；而长途航线占 比较高的夏 威夷航空、美 联航、达美航 空的 航线 减少 幅度 最高。0%20%40%60%80%100%2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01忠实航空 精神航空 阿拉斯加航空 捷蓝航空 夏威夷航空02004006008001000120014002020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07美国航空 美联航 达美航空 西南航空 忠实航空阿拉斯加航空 精神航空 捷蓝航空 夏威夷航空 行业深度报告 证券研究 报告 请务 必仔细阅 读本报 告最后 部分 的重要法 律声明 9 图 8 美股航空公司航线类型对 比（2019.01 至
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