资源描述
敬请参阅最后一页特别声明 1 零跑国际开创了中 国车企反向合资先河，有望 形成 1+12 的双赢效果。合作模式主要为：零跑提供具有竞争力的电动车产品组合，以弥补 Stellantis 集团电动车产品的缺失，Stellantis 提供海外销售渠道加开零跑的海外市场开 拓速度；以 Tier1 供应商向 Stellantis 集团其它品牌提供终端解决方案，如零跑汽车向合营公司出口零跑自研零部 件。以零跑为例，中国车企完全有潜力逆转 过去外资在中国市场的超额收益模式。日韩车企历史验证 出海扩张逻辑。日本、韩国 主要 车企 出海 的三 步走 战略 与零 跑等 国车 路径 不谋 而合：第一 步产 正向研发 阶段，成本 控制 与技 术布 局为 先，与零 跑全 域自 研、成本 优化 相应；第二 步产 品出 海阶 段，采取 经销 布局 快 速全球扩张，与零跑国际借力 Stellantis 全球经销网络相应；第三步产能出海阶段，利用海外投资规避贸易风险，意味着零跑等国车品牌或将依靠海外自建/合资产能实现全球扩张。产能出海是中国汽 车产业未来的出海方向。我们 认为，目前 的中 国汽 车出 海与 1970-1980 年的 日本 类似：全球 汽 车市场结构性调整（日本：小排量/中国：电 动 化），核 心技 术大 幅领 先下 车 企迎 来出 海机 遇（日本：发 动机/中国：三电技术 及智 能化）。其 中，技术 和工 艺、客户 结构、管 理能 力三 要素 将决 定 企业 出海 成败，是 日韩 系汽 车 出海 的胜 利之匙；合资 成为 规 避贸 易壁 垒实 现全 球化 的 重要 手段，比 较优 势分 明是 合资 成败 的关 键。欧美车企在电动化/智能化技术上落后自主车企，为保护本土市场推出贸易保护性措施，使自主车企产品出海面临风险。在零跑和 Stellantis 合 作的案例 中，大华 股份 作为 零跑 的原 主要 股东 向 Stellantis 转让了其全部股份，此次 股份转让部分原因是公司被列 入“实体清 单”，大 华退 出，有利 于减 少零 跑海 外业 务不 必要 的潜 在监 管摩 擦。同时，结合国际企业如丰田、本田的出海合资案例，零跑与 Stellantis 已经具备显著的比较优势，预计能够实 现优势互补，实现双赢局面，为今后其它国产汽车厂商出海提供示范。1、中国 汽车 产业 链全 球相 对竞 争力 的快 速增 长，是中 国汽 车全 球化 的核 心驱 动力。出海 将成 为未 来 10 年汽 车产 业的下一个爆发点。整车方向，全球化市场和品 牌运营能力、全球化的研发和 生产体系，是决定主机厂出海 成败的 关键，建议关注创新力引领&全球化布局兼具的车企，如比亚迪、吉利汽车、零跑汽车等；2、零跑作为港股新势力，之前一直被市场 忽视，我们认为，公司的精细 化管理能力和合资出海模式的 锐度，是 最大的预期差，建议重点关注。海外产能建设不及预期；海外市场开拓不及预期；海外对自主品牌接受程度低；地缘政治风险；行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、Stellantis 战略合作，轻资产模式确保盈利能力.4 1.1 零跑国际：开创车企反向合资先河.4 1.1.1 主推 T03，C10，规划数款海外车型.4 1.1.2 零跑国际进军市场：从欧洲快速走向全球.5 1.1.3 整车多方位合作，双方互利共赢.6 1.1.4 谋求 Stellantis 现有产能造车，为公司业绩助力.6 1.1.5 以合资历史为参考，中国车企合资出海模式或能带来巨量超额收益.7 1.2 全域自研助力零跑零部件同步出海.7 1.2.1 零跑以零部件供应商身份出海.8 1.2.2 零部件合作助力整车业务.8 二、日韩汽车产业出海描绘 中国车企发展先遣图.9 2.1 从丰田全球布局看国车出海机遇.9 2.2 中国传统汽车工业出海经历资本、产品、产能出海三阶段.10 2.2.1 资本出海：通过海外并购追赶技术差距.10 2.2.2 产品出海：技术为主线，海外布局定胜负.10 2.2.3 产能出海：中国整车、汽零未来的出海方向.12 三、合资模式是国车产能出海的关键途径.13 3.1 中国车企在智能电动车时代占据行业高位.13 3.1.1 国产品牌汽车电动化水平全球领先.13 3.1.2 自主品 牌新能源汽车的智能化领先全球.15 3.2 国际化是中国车企的星辰大海.15 3.3 从资本输出到技术输出，合资成为规避贸易壁垒，快速实现全球化的手段.17 3.3.1 技术出海是更快实现全球化的手段.17 3.3.2 以合资 方式技术出海天然拥有政策规避的优势.17 3.3.3 合资模式的成败关键在于对比较优势的利用.19 四、投资建议.20 五、风险提示.20 图表目录 图表 1：零跑海外商业模式.4 图表 2：零跑国际产品规划图.5 图表 3：MG 欧洲在售车型一览.5 图表 4：T03 与欧洲竞品参 数对比.5 YWEVvMsPsRqRrPmPtOoRmN8ObP6MsQrRsQnRkPmMtOiNoMnO6MoOxPvPtPtPMYoOpO行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 3 图表 5：C10 与欧洲竞品参数对比.5 图表 6：零跑国际计划进军市场.6 图表 7：Stellantis“Dare Forward 2030”战略规划.6 图表 8：Stellantis 在各地区市场份额.6 图表 9：大众集团在上汽大众长期 拥有超额收益.7 图表 10：零跑汽车全域自研示意图.8 图表 11：零跑 LEAP 架构迭代情况.9 图表 12：中国车企 海外并购历史.10 图表 13：中国汽车年出口量及 YOY（万辆）.11 图表 14：2012 年国车出口以欠发达国家为主（万辆）.11 图表 15：2012 年奇瑞为出口销冠（万辆）.11 图表 16：2010 年起日本车企出海进入收获期（万辆）.12 图表 17：2013-2020 年国车出海进入震荡期（万辆）.12 图表 18：21-23 年国内电车出口量（万辆）.12 图表 19：21-23 年国内燃油车出口量（万辆）.12 图表 20：当前自主车企部分海外产能分布现状.13 图表 21：全球主要国家/地区新能源汽车渗透 率（%）.14 图表 22：2023 年车企全球新能源汽车销量排名（万辆）.14 图表 23：2023 年主要市场新能源新上市车型数量（个）.14 图表 24：海外电车相对中国电车竞争力薄弱，性能&价格均处劣势.15 图表 25：全球主要国家/地区智能化设备搭载车型数（种）.15 图表 26：全球汽车销量市场结构（%）.16 图表 27：2023 年至今乘用车出口量与占国内零售量比（万，%）.16 图表 28：2023 年新能源乘用车出口量与占总出口比重（万，%）.16 图表 29：2023 海外汽车销量结构（%）.17 图表 30：2023 海外新能源车销量结构（%）.17 图表 31：欧美汽车消费者的品牌忠诚度依旧较高.17 图表 32：欧美消费者愿意为互联技术支付额外费用的意愿仍然相对较低.17 图表 33：欧盟近期与中国贸易摩擦汇总.18 图表 34：2024 年4 月 IRA 法案细则内容规定.18 图表 35：丰田通过合资规避中美两国汽车贸易壁垒.19 图表 36：零跑汽车与 Stellantis 比较优势明显且存在技术主导方.19 行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 4 1.1 零 跑 国际：开创 车企 反向 合资 先河 双方的合作模式主要为两部分：1）成立 零跑 国际 以开 展零 跑电 动车 海外 销售 业务。零跑 国际 是 Stellantis 集团 与零跑汽车按 51%49%比例成立的合资公司。零跑提供具有竞争力的电动车产品组合，以弥补 Stellantis 集团 电动 车产品的缺失，Stellantis 提供海外销售渠道加开零跑的海外市场开拓速度。除大中华地区以外，该合资公司独家拥 有向全球其它所有市场开展出口、销售和制造业务的资格。同时，零跑汽车将向合营公司提供生产所需的便利条件，让其能够利用 Stellantis 现有产能就地生产，零跑汽车收取生产许可费。2）以 Tier1 供应商向 Stellantis 集团其它品牌提供终端解决方 案。零跑坚持全域自研，目前整车架构迭代到 LEAP3.0，具备以零部件厂商身份向其它主机厂 供货的前提条件。图表1：零 跑 海 外商 业模 式 来源：零跑官网，国金证券研究所 1.1.1 主推T03，C10，规划数款海外车型 T03 和 C10 两款车型将被首先推出。C10 于 2023 年 9 月在慕尼黑车展首度亮相，是零跑的首款全球化车型，被视 为零跑全球化战略的起点。在接下来的三年里，零跑国际每年至少推出一款全新车型。零跑希望对后续的 出口产品都以全球 化 设 计理 念、全球 化研 发标 准打 造，并且 希望 在欧 洲、亚太、中 东、美洲 等地 同步 销售。据 Automotive News Europe 披露，明年一季度，零跑汽车将出口一款代号为 A12 的紧凑型 SUV 和一款代号为 A03 的紧凑型车型。在紧凑型车型之后将推出两款小型车型，其中一款是 SUV，代号为 T05 和 T11。小型和紧凑型车型 的加入将使零跑国际拥有六款车型的阵容，以匹配欧洲最成功的中国汽车制造商上汽集团的MG 品牌。MyreK0m1jzOh05f5U/SSB5KvZxvDHl7CnYBIQwX/6MOQN7AL+oOTLtaKBgVT0tV4 行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 5 图表2：零 跑 国 际产 品规 划图 图表3：MG 欧 洲在 售车 型一 览 来源：零跑官网，国金证券研究所 来源：MG 欧洲官网，国金证券研究所 T03 是一款适合城市用途的 A00 级智能纯电动汽车，其拥有 265 公里的 WLTP 续航 里程 和接 近 A0 级车 型的 内部 空间，在欧洲归属于 A 级车，与相似级别的菲亚特 500e、菲亚特 PANDA、标志 e-208 相比，T03 价格仅为竞品的 1/2-1/4，即便公司海外售价相较国内有所提升，我们预计仍会有价格优势。图表4：T03 与欧洲竞品参数对比 零跑T03（国内）菲亚特500E（欧版）菲亚特PANDA（欧 版）标志e-208（欧版）价格 4.99-6.99 万 18.5 万起 10.6 万起 27.8 万起 车型定位 微型 微型 微型 小型 动力形态 纯电 纯电 插电混动 纯电 长x 宽 x 高（mm）3620*1652*1605 3632*1900*1527 3650*1643*1551 4055x1745x1430 续航里程（KM 200-520（CLTC）185-315（WLTP）-363-400（WLTP）来源：各汽车品牌官网，Marklines,国金证券研究所 C10 是一款主要定位为家庭用车的 B 级车型，有纯电和增程两种版本，在欧洲归属于 D 级车，与标致 e3008、斯柯达ENYAQ、日产 ARIYA 等欧洲竞品相比，按照相似逻辑依旧会保持价格优势。图表5：C10 与欧洲竞品参数对比 零跑C10（国内）标志e-3008（欧 版）Skoda ENYAQ（欧版）Nissan ARIYA（欧版）价格 12.88-16.88 万元 38.2 万起 30.5 万起 34.2 万起 车型定位 中型 SUV 中型 SUV 中型 SUV 中型 SUV 动力形态 纯电 纯电 纯电 纯电 长x 宽 x 高（mm）4739x1900 x1680 4542*1895*1641 4649*1879*1616 4595*1850*1655 续航里程（KM 410-530（CLTC）524-700（WLTP）390-545（WLTP）403-531（WLTP）来源：各汽车品牌官网，Marklines，国金证券研究所 1.1.2 零跑国际进军市场：从欧洲 快速走向全球 借助 Stellantis 集团在全球的分销渠道，零跑国际计划自今年 9 月起在法国、意大利、德国、荷兰、西班牙、葡萄行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 6 牙、比利 时、希腊 和罗 马尼 亚欧 洲 9 国市场推出零跑汽车。零跑国际计划在今年年底前共计拓展包括 Stellantis&You网络在内的 200 家销售网点，并于 2026 年将销售网络拓展至 500 家。2024 年年底，零跑国际还将在中东和非洲 地区的土 耳其、以色 列和 法属 海外 领地，印度 和亚 太地 区的 澳大 利亚、新西 兰、泰国、马来 西亚，以及 南美 地区 的巴 西和智利进行产品上市。图表6：零 跑 国 际计 划进 军市 场 地 区 开始日期 主要型号 销售点(2024)欧洲（9 个国家）2024 年9 月 T03、C10 200 印度、亚太、中东、非洲、南美 2024 年第四季度 T03、C10 待定 来源：零跑官网，国金证券研究所 1.1.3 整车多方位合作，双方互利 共赢 就目前而言，零跑和 Stellantis 的合作尚未转化为实际量化成果。但是我们认为，双方 合作 为首 次 开启 我国 车企 反向合资的先河，有 望形成 1+12 的双 赢效 果。长期来看，若将 Stellantis 的销量规模 结合零跑的全栈自研能力，形成平台化的高度技术复用，有望打造极强的规模效应与成本优势，助力双方在全球市场实现领先，并共享取得的成 果。此前小鹏与大众的战略合作主要是以技术合作为主，推出的新车型依旧是在国内销售。而此 次 零跑 于 Stellantis 的合 作 是 覆盖 全球 市场，围 绕技 术、市场、品 牌、生态 的全 方位 合作。对零跑而言：借助 Stellantis 集团在全球市场所拥有的强大渠道和产能布局，以及多品牌运营成熟经营经验，可以快速跨越出海过程中建厂、渠道、售后、品牌影响力等本地化门槛，加快海外市场开拓进度。在海外市场，零跑 作为造车新势力进入新市场，天生面临市场认可度低的问题，而若以 Stellantis 子品牌的身份，和其它知名品牌一 齐销售，无疑 更有 利于 打开 市场。Stellantis 入股 零跑，在国 内市 场上 也会 带来 一些 间接 的认 知度 和声 誉的 提升，有 助于形成零跑在国内市场乃至业界内更大的声量。对 Stellantis 而言：公司提出名为“Dare Forward 2030”的战略规划：即到 2030 年，集团在欧洲售出的所有乘用车均为纯电动汽车，在美国售出的乘用车及轻型卡车中有 50%为纯电动汽车，目前销量距离该目标尚有长远距离。此外，Stellantis 旗下所有品牌均在中国市场表现不佳，虽然此次合作不包括中国国内市场，但是亦可看作Stellantis集团对中国汽车市场的一次再布局。同时对于 Stellantis 来说，零跑 的电 动车 产品 组合，不仅 弥补 了 Stellantis 在电动车方面产品的缺失，还为 Stellantis 提供了一个高水平、高效率的综合研发体系。Stellantis 或能 基于 零 跑的电动车研发能力，在自有品牌上推出有市场竞争力的电动车产品。我们还要注意到，在销售渠道建设方面，零跑一方面可以利用 Stellantis 在欧洲成熟的渠道资源，同时 可以 将 零跑在中国市场积累的部分营销经验带到欧洲市场。根据公司介绍，零跑可以将包括促进客户下订单，对客户资源信息的传播方法等在中国市场的营销经验与欧洲市场的情况相结合，构建对品牌最有力的销售模式。图表7：Stellantis“Dare Forward 2030”战略规划 图表8：Stellantis 在各 地区 市场 份 额 来源：Stellantis 2023 年报，国金证券研究所 来源：Stellantis 2023 年报，国金证券研究所整理 1.1.4 谋求Stellantis 现有产能造车，为公司业绩助力 虽然目前零跑在中国的产能充足，但是利用 Stellantis 的已有产能来扩大生产依旧是一种重要选择。从产能角 度考虑，在当 前欧 洲部 分国 家依 旧有 类似 中国 的政 府补 贴的 情况 下，叠加 未来 关税 进一 步提 高的 风险，零跑 可以 考虑 在欧洲生产以获得成本优势。我们 可以 看到，运用 海外 公司 销售 只是 零跑 汽车 全球 化战 略的 第一 步，公司 已经 在布 局并 探索 在 海 外本 土造 车的 可能 性。根据英媒 Autocar 报道，虽然 Stellantis 当前计划从零跑的杭州工厂进口 C10 车型，但是 他们 也同 时考 虑在 波兰 的蒂黑（Tychy）工厂 自行 生产 该车 型。该工厂目前正在 生产吉普 Avenger、阿尔 法罗 密欧 Junior、菲亚 特 600e 菲 亚特0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%北美大欧洲中东&非洲南美中国、印度&亚太地区行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 7 500，考虑 到近 期菲 亚特 计划 在意 大利 的都 灵工 厂生 产最 新的 菲亚 特 500EV 来取代已有 17 年历 史 的 500 车型，对 现有的满足生产条件的工厂分配产能给新能源汽车或将实现。另外根据 Automotive News Europe 报道，多方 信息 源表 明，Stellantis 正考虑在菲亚特位于意大利都灵米拉菲奥 里(Mirafiori)的工 厂生 产多 达 15 万辆零跑电动汽车，最 早可能在 2026 年或 2027 年开 始生 产。在米 拉菲 奥里 增加 15 万辆电动汽车产量，将有助于 Stellantis 履行 其对 意大 利政府的承诺，即到本十年末，将该汽车制造商在意大利的产量从 75 万辆提高到 100 万辆。准备在欧洲投产的 同时，零跑也在考虑在印度投产的可 能性。根据零跑国际的全球扩张战略，零跑汽车将 于 2024 年最后一个季度进入印度。根据 Stellantis 负责人发言，考虑到印度进口 CBU 的高关税，如果他们要将零跑汽车 引入印度，就必须通过本地制造。Stellantis 旗下的雪铁龙 eC3 当前是在邦蒂鲁瓦卢尔（Thiruvallur）工 厂生 产。工厂目前的峰值产能为 90000 台，尚未 到达 饱和 阶段。同时，因 为 Stellantis 已经拥有从印度向东南亚出口雪铁 龙C3 和eC3 的经验，除了在印度本地制造并销售零跑电车外，以印度作为出口中心，出口车辆到东南亚市场同样值得期待。1.1.5 以合资历史为参考，中国车 企合资出海模式或能带来巨量超额收 益 纵观上世纪 80 年代以来海外车企进入中国建立合资车企的历程，我们认为在电动化和智能化迅猛发展的今天，中国车企的 合资出海模式有望重塑这一成功路径。历史经验表明，在合资企业 的运营中，通常负责品牌建设、产品 规划、技术研发及零部件供应的一方所获得的收益远高于主要负责生产和销售渠道的一方。以上汽大众为例，该合资企业由中资的上汽集团和外资的大众集团各持股 50%。然而，在利润分配上，两者的差异颇为显 著。根据 2023 年的 年报 数据，上汽 大众 全年 汽车 销售 量达 到 121.5 万辆，其中 归属 于上 汽集 团的 净利 润为 31.32亿元人民币，而归属于大众集团的净利润高达 53.57 亿元人民币（6.81 亿欧 元），外 资方 面的 利润 占比 高 达 60.8%。这一数据 清晰地体现了技术和品牌输出方在合资企业中的经济优势。展望未来，随着 中国 品牌 如零 跑汽 车在 国际 市场 上逐 渐扩 张，通过 提供 优质 产 品、创新 技术 和品 牌优 势 进行 合资 出海，中 国 车 企完 全有 潜力 逆转 过去 外资 在中 国市 场的 超额 收益 模式。图表9：大 众 集 团在 上汽 大众 长期 拥有 超额 收益 来源：上汽集团、大众集团年报，国金证券研究所整理 1.2 全 域 自研 助 力零 跑零 部件 同步 出海 目前零跑的研发力量涵盖了整车架构、电气架构、电池架构、电驱架构、智能网联和智能驾 驶六大领域，自研版 块 覆盖了整车成本的 70%。目前除电芯、内外饰完全从第三方采购，底盘、音响等电子电器自研但生产外包外，其他所有的核心零部件零跑汽车都做到了自研自产。基 于三 电核 心 零部 件的 自研 自制，并 经 过零 跑产 品在 市场 上的 长期 验证，零 跑 正 在与 其他 主机 厂洽 谈进 入他 们的 供应 链体 系。0%10%20%30%40%50%60%70%050001000015000200002500030000350004000045000500002019 2020 2021 2022 2023上汽集团（人民币，百万元）大众集团（人民币，百万元）大众集团利润占比（右）行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 8 图表10：零 跑 汽 车全 域自 研示 意图 来源：零跑招股说明书，国金证券研究所 1.2.1 零跑以零部件供应商身份出 海 此次合作的零部件合作涉及：零 跑汽 车向 合营 公司 出口 零跑 自 研零 部件。通过合作，Stellantis 可以获得零跑汽车的零部件及某些技术使用权，比如零跑中央集成式电子电气架构（LEAP3.0 四叶 草架 构）。零跑的一些电子核心零部件可以销售给 Stellantis，以及其他更多的 OEM 厂商。出口的价格按照“基础价格及 加成”的计算，前 4 年的加成为 0，之 后到 第 7 年的 加成 为 2%-5%，第7 年之后则根据情况具体协商，不低于 2%。零 跑 希望在首先海外打开口碑、打开销量，所以 定价 上，只需 要保 证零 跑汽 车的 研 发成 本、生产 成本，保证 该板 块毛 利不 亏损。1.2.2 零部件合作助力整车业务 1）规 模效 应降 本：零跑已实现整车成本 70%的自研自造，同时零跑整车架构通用化率达到行业最 高的 88%，可 覆盖A0-C 级车 型产 品，已经 显现 出制 造端 的规 模化 优势。此次 通过 零部 件合 作进 行大 量出 货后，可以 更大 程度 平摊 固 定资产成本，从而降低零跑整车制造成本。2）装 车 量增 多促 进技 术迭 代：与下游整车厂的合作能够促进更多的自研零部件装车，从而反哺自身技术迭代，推动零跑的自研能力持续提升，更快迭代出新架构（LEAP3+），最 终产 出更 具竞 争力 的产 品。Stellantis 主要销往中国以外地 区，因此 装车 量增 多势 必带 来大 量海 外汽 车的 数据。在零 跑未 来更 多布 局更 多海 外车 型的 战略 背景 下，海外 汽车数据无疑是对零跑现有缺乏海外市场经验短板的补足。行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 9 图表11：零跑 LEAP 架构 迭代 情况 来源：零跑汽车公众号，国金证券研究所 零跑与 Stellantis 的合作是中国汽车工业出海的缩影，而早在上世纪六十年代起，以日韩为代表的汽车出海历 程就已经开启，从中可以汲取一些宝贵经验。经验一：成本控制 与技术布局打造的产品力。到 80 年代初，效率与质量保障推动日本在每辆同款式轿车制造成 本上相对美国汽车有着 1000-2000 美元的成本优势。经验 二：经销 布局 快速 全球 扩张。日韩汽车出海普遍采用经销商模式，快速实现对海外市场的扩展。以丰田为例，在中国，丰田通过与广汽、一汽两大集团合资，并授权经销商经营；经验 三：海外 投资 规避 贸易 风险。80 年代美日贸易战、欧洲价格歧视政策倒逼日本车企开启海外产能建设，汽 车出口量下降而海外销量高增，汽车产业逐步从 GDP 过渡到 GNP 时代。2.1 从丰田全球布局看国车出海机遇 第 一 阶 段探 索期：政 府扶 持下 的原 始技 术积累 政府对海外汽车的 排斥性政策为自主车企减轻竞争压力，温室效应下日本汽车技术得到 快速发展。在韩 国汽 车工 业发展过程中,政府对本国市场和企业给予多方面保护。政府通过各种补贴和优惠措施降低本国汽车生产成本,鼓励本国汽车出 口。从 1962-1990 年,韩国对汽车工业发展颁布了一系列有关扶植法规政策。与此同时,设置各种关税和非关税壁垒限制国外汽车进口,使本国汽车企业免受国外的企业竞争压力。本田于 1972 年成功生产低排放的 CVCC 发动 机，成为世界上第一家完全遵守当时最严格的排放法规的制造商。受 制 于日 本本 土文 化及 人 口稠 密、道路 狭窄 的 实际 路况，日本汽车工业以小 排量汽车为首要方向。六十 年代，丰田 卡罗 拉爆 款上 市，掀动 日本 乘用 车市 场销 量爆 发式 增 长，日本小排量发动机技术达到领先水平。第 二 阶 段成 长期：石 油危 机为 丰田 带来 出海 机遇 二十 世纪 七 十年 代，两次 石油 危机 为丰 田的 出海 带来 了前 所未 有的 黄金 时期。1970 年，美国颁布 清洁空气法案 要求汽车制造商降低排量，市场小排量汽车需求陡增。1973 年，OPEC 对美实施石油禁运，石油危机爆发，油价高 企，从危机前的每桶 3 美元上升至 13 美元。受此影响，美市场开启从偏好大排量 汽车到偏好紧凑型小排量轿车的转 型周期，市场结构发生逆转。第 三 阶 段成 熟期：贸 易战 倒逼 丰田 出海 建厂 丰田受限于美日贸 易摩擦，出口量保持波动态势。贸易摩擦倒逼丰田在美国建厂，开启产能出海之路，深化海外 本土化扩张。通用与丰田在 1983 年 2 月原则上同意在美国联合生产小轿车。次年，丰田与通用各出资 50%的合 资公 司 经美国联邦贸易委员会核准成立。此后，丰田又于 1986 年在位于肯塔基州北部的斯科特建立了丰田肯塔基汽车制造 公司（TMMK）。1998 年 12 月，丰田印第安纳汽车制造公司（TMMI）开始投产。行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 10 2.2 中 国 传统 汽 车 工业出海经历资本、产品、产能出海 三阶段 中国 汽车 工业 的出 海以 技术 和市 场为 主轴：技术 提升 下，细分 赛道 企业 在 国内 市占 率提 升，催生 海外 市 场开 拓需 求，并 经 历 了资 本出 海、产品 出海 和产 能出 海三 个主 要阶 段。1、资 本 出海：全球 化经 营管 理能 力是 核心 要素。1）整 车：“拿 来主 义”开启 海外 并购。自 主汽 车工 业起 步较 晚，自主车企以获取技术和市场为目的开启并购。2）汽零：零部件企业通过海外并购，快速进入他国市场。2、产 品出 海：从 低端 拓展 到中 高端，从 AM 拓展到 OEM。1）整车：早期自主车企通常以低定价的市场策略抢占 海外低端 市场。伴随 自 主车企技术由落后到领先，品牌力重塑下产品出海实现了“由低端到中高端”、“由低势能国家 到高势能 国家”、“由 轿车 到 SUV”的突破。2）汽零：从 AM 到 OEM，从轮胎到底盘件。早年轮胎利用海外替换需求占 据汽零出口主要份额；2018 年起特斯拉带动T 链出 海，汽零 出海 实现“从 AM 到 OEM”、“从 轮胎 到车 身件/底盘 件”的变 化。3、产能 出海：汽 车产 业正 逐步 从 GDP 过渡到 GNP 时代。现有产品出海模式易受地缘关系、国家政策及全球海运影 响，具有不确定性。规模化与经济性要求下 企业产能出海进程在加速：复盘日韩，整车产能出海是实现全球 化的最重要途径。在 广义出海口径下，随着 25 年多个主机厂海外产能的投产，汽车产业正逐步从 GDP 过渡到 GNP 时代。若 只 统计中国 批发 数据，会低 估中 国汽 车供 应链 的实 际增 速。2）汽零：汽零 出海 1.0 时代产能出海靠并购、客户靠零散争 取，2.0 时代自建产能+主机厂邀请。2.0 时代，时代的贝塔属性更为厚重，盈利的兑现度更高。汽车出海的三阶段 带来的经验启示：中国汽车工业出海具备高度确定性、成长性，其中技术和工艺、客户结构、管理能力三要素决定企业出海成败：1）技术 和工 艺：技术 和工 艺优 势是 中国汽车 产业链 走向全球的核心竞争力，是长期竞争中是否持续兑现盈利的关 键；2）客户结构：全球整车竞争格局正在迎来巨变阶段，优质的客户结构是出海成功与否的关键；3）全球化管理能力：海外经营对企业全球 化管理能力提出更高要求，中 国汽车产业出海逐步从生产全 球化，过 渡到研发、生产和销售全球化，全球化管理能力决定经营成败。2.2.1 资本出海：通过海外并购追 赶技术差距 自主汽车工业兴起于 20 世纪 末，较海 外车 企有 近 30 年的技术差距。复盘 05-17 年自主车企海外并购案例，公司 多通过并购海外车企获取先进技术，从而提升自身产品力、品牌力，打通国内、海外市场。其 中较为成功的并购案例 有吉利收购沃尔沃、上汽收购名爵等。图表12：中 国 车 企海 外并 购历 史 车企 时间 并购对象 所属国家 主要内容 吉利 2010 年 8 月 沃尔沃 瑞典 2010 年8 月2 日，吉利集团与福特汽车公司在伦敦举行沃尔沃资产交割仪式。吉利集团宣布，圆满完成对沃尔沃轿车公司的全部股权收购 吉利 2017 年 6 月 路特斯 英国 浙江吉利控股集团与马来西亚 DRB-HICOM 集团签署最终协议，收购 DRB-HICOM 旗下宝腾汽车 49.9%的股份，以及豪华跑车品牌路特斯 51%的股份 吉利 2018 年 2 月 戴姆勒 德国 在2018 年 2 月宣布以 90 亿美元巨额收购戴姆勒约 9.69%的股份，吉利集团成为戴姆勒的最大单一股东 上汽 2004 年10 月 双龙 韩国 收购韩国双龙汽车 48.9%的股权，总成交价约 5 亿美元 上汽 2005 年 罗孚 英国 以 6700 万英镑收购罗孚 25、75 和K 系汽油机和 L 系柴油机等核心知识产权。上汽 2007 年 名爵 英国 2007 年，上汽出资并购南汽集团，名爵随之成为上汽资产 北汽 2010 年 萨博 瑞典 北汽集团以 1.97 亿美元的价格收购萨博 9-5、9-3 汽车平台和配套动力总成技术 来源：各车 企官网，国金证券研究所 2.2.2 产品出海：技术为主线，海 外布局定胜负 自主车企出海以 2012/2020 年为临界点，可分为快速起步期（2001-2012 年）、震 荡波 动期（2012-2020 年）、兑 现爆发期（2020 年至今）三个阶段。1、快 速起 步期（2001-2012 年）：集 中欠 发达 地区，出 口 均价较低 2001 年中国“入世”刺激汽车出口快速发展。2001 年之前中国汽车年出口仅万余辆，中国加入 WTO 后，奇瑞 等 公司拉开国车出海序幕。除去 07-09 年因金融危机导致的短暂下滑，国车出口量始终稳步增长，并于 2012 年突破 100 万辆大关，当年出口 105.6 万辆，同比+17.1%。早期出海以非洲、中东、拉美欠发达国家为主，出口质量低。2012 年阿尔及利亚（北非）为国车出海最大单一市场，当年出口 15.2 万辆占比 15%；其次为伊拉克、俄罗斯，当年出口约 9.1 万辆占比 9%；阿尔及利亚、俄罗斯、伊 朗、伊拉克就占据出口总量的 46%。在拉美，国车出口 集中在秘鲁、玻利维亚、委内瑞拉、智利等国家。行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 11 图表13：中 国 汽 车年 出口 量及 YOY（万辆）来源：海关总署、乘联会，国金证券研究所 图表14：2012 年国车出口以欠发达国家为主（万辆）图表15：2012 年奇瑞为出口销冠（万辆）来源：海关总署，乘联会，国金证券研究所 来源：中汽协，各车企官网，国金证券研究所 2、震 荡波 动期（2012-2020 年）：冲击高端市场遇挫折，车型结构 性调整 2013 年起，由于 1）新兴经济体经济困难：伊朗、俄罗斯等经济体受宏观经济形势及政治因素影响，经济形势 困难，市场需求减少；2）人民 币汇 率升 值：美元 兑人 民币 汇率 从 2011 年的 6.46 下降至 2014 年的 6.14，影响 国车 出口 经济性，价格优势丧失；3）海外市场竞争趋于激烈：2010 年起日本汽车出海步入收获期，全球生产布局基本完成，海外产能爬升至 1800 万辆/年，日企出口达到顶峰。铃木、大发、丰田、本田等日系车企本就以紧凑型轿车/SUV 为 主导，定位与国车重合，产品力更强，冲击国车海外地位。2012-2016 年，国车出海曾经 历长达 5 年的衰退期，2015 年出口量下滑至 76 万辆，相较 2012 年-25.5%。2013-2020年，国车出海始终维持在 100 万辆附近震荡波动。2020 年，国车出口 108 万辆，同比+5.9%，相较 2012 年+6%。6837578510295 957681106115102108201332522-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%01002003004005006002008 年 2009年 2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015年 2016年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022年 2023 年阿尔及利亚,15%伊拉克,9%俄罗斯联邦,9%伊朗,8%智利,6%秘鲁,4%埃及,3%委内瑞拉,3%哥伦比亚,3%乌克兰,3%沙特阿拉伯,3%巴西,2%南非,2%02468101214161820奇瑞 吉利 长城 上汽 力帆 江淮 广汽 长安 北汽行业专题研究报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明 12 图表16：2010 年起日本车企出海进入收获期（万辆）图表17：2013-2020 年 国车 出海 进入 震 荡期（万辆）来源：JAMA，Marklines，国金证券研究所 来源：中汽协，国金证券研究所 3、兑 现爆 发期（2020 年至今）：油电 出海 同步 爆发 21 年起国车迈入出口“高光 期”：伴 随车 企技 术力 提升，产 品力、品 牌力 不断 突破，自 主品 牌在 海外 经历 了“低端 到高端”、“轿 车到 SUV”、“低 势能 到高 势能”的“三 大 突破”。21 年起，国车出海获突破性进展，当年出口量破 200 万至 201.5 万辆，同比涨幅达 101%；22-23 年，国车出口维持强势，增势不减：乘联会口径，2023 年乘用车累计出口383 万辆，同比+62%；12 月出 口（含 整车 与 CKD）38.5 万，同/环比+49%/+3%。其中 电车 累计 103.6 万辆同比+39.7%，12 月出口 10.2 万辆，同/环比+39.8%/+19.4%。21 年来国车出海迎爆发式增长，其原因主要在于：1）自主车企经历 10 余年海外布局，进入 兑现期。电车时代，海外车型供给不足，再次给予国车出海空间；同时 在20 年 全球 宏观经济低迷 影响下，海外 汽车 品牌销量 步入下行区间。2）技术进步革新国车 产品力、品牌力。燃油车技术进步缩小国车与海外品牌差距；电动车技术大幅领先瞄准海外 转型期空缺 我们 认为：长期 看，在技 术和 产品 力优 势下，电车 出海 为国 车提 供品 牌重 塑机 会。伴随 自主 电车 在欧 美布 局深 入，国车出海将逐渐转向电车为主。图表18：21-23 年国内电车出口量（万辆）图表19：21-23 年国内燃油车出口量（万辆）来源：乘联会，国金证券研究所 来源：乘联会，国金证券研究所 2.2.3 产能出海：中国整车、汽零 未来的出海方向 自 2010 年至 今，经过 10 余年的海外产能建设，自主车企在海外产能已初具规模。其中，自主车企海外建厂呈现出几个显著特征：1）市场分布：海外建厂 目的地多与出口目 标市场配套，集中在老一代出 口目的地，如巴基斯坦、俄罗 斯、南非 等，并伴随自主车企对东南亚、拉美市场的开拓，逐渐向泰国、印尼、巴西转移。目的地国内形势稳定，且多对华关 系友善，不易受行业外因素影响。2）产能分布：新建产能与并购海外旧产能并重。总产能多在 10-15 万辆之间，或为 CK
展开阅读全文