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美容护理/行业投 资策略 周报/2024.05.22 请阅读最后 一页 的重 要声明！医美 业绩 总结：对 标海 外具 备高 成长 性，关注 品类 迭代 证券 研究 报告 投资 评级:看好(维持)最近 12 月 市场 表现 分析师 刘洋 SAC 证书编号：S0160521120001 联系人 李梦萱 相关报告 1.新股专 题报告（二）芭 薇股份（837023.BJ）2024-03-12 2.胶原蛋 白系列 之一：结构、功能、自组装与 交联 2024-01-18 3.2023 年双十一大盘&美妆表现总结 2023-11-15 核心 观点 医美 板块 2023 年&2024 年一季报披露完毕。对比 海 外来看，国 内医美市场仍处高成 长期。从海外龙 头医美集 团来看，1）艾尔建：22-23 年收入 分别同比+2%/-1%；2）Inmode：22-23 年收入 分别同比+27%/+8%；3）高德美：2024Q1 净销 售额同比 增长 12.4%，其中注 射美学 业务同比增 长 19.3%。2024 年净销 售额预计 同比增长 7-10%。对 比来看，国 内头部医美 厂商中，爱美客 22-23 年收入 增速维 持在 34%/48%，华东医 药 国内医美业 务 22-23年收入增速 维持 在 141%/50%，均远高于 海外医美 厂 商收入增速，因此我们认为，对标国 际成熟市 场来看，国 内医美市 场在基 数较小、渗透率 有待提升背景下，成长性 可期。下游医美市场维持高景气度，上游业绩与品类 迭代强 关联：1）下游机构维持稳健增速：2023 年朗姿 股份医美 业务/美丽田 园医美 业务/医思健康/雍禾医疗收入增 速 28%/37%/33%/26%。2）上游 供给驱动、新品驱动：爱 美客/昊海生科医美 业务/华熙 生物医疗 终端业务 收入增速 48%/41%/59%，其中胶 原 蛋 白 赛 道 增 势 显 著，锦 波 生 物 医 疗 器 械 业 务/巨 子 生 物 收 入 增 速123%/49%，符 合品类迭 代趋势。3）上下游整体盈利 能力趋于提升：上游端，爱美客/华熙生物 医疗终端板块/昊 海生物医美 板 块/锦波生物医疗器械板块毛利率分 别+0.2/1.2/4.3/4.9pct，主要系 高毛利产 品占比提升下 的结构改善；下游 端，朗姿 股份医美 业务/ST 美谷医美业务毛 利率分别+3.6/1.7pct，主要系代工 产品占比 提升&规模 化。展望 2024-2025 年，建议关注 核心厂商新品获 批节奏：1）2024 年：透明质酸类建议关注爱美客宝尼达 2.0、昊海生科第四代 有机交联透明质酸填充剂、华熙生物 颈纹填充 产品 等；胶 原蛋白类 建议关 注巨子生物、锦 波生物；痤疮治 疗类建议 关注科笛 外用 4%米诺环 素泡沫 剂。2）2025 年：建议关注爱美客 Hutox 肉毒、巨子生物重组 胶原蛋白 植入 剂&交联重组 胶原蛋白凝胶、锦 波生物 17 型重组胶 原蛋白、科笛外 用非 那雄胺 等。投资建议：从医美 2023 年报&2024 年一 季报业绩 来 看，核心厂 商实现稳健增长，短期关 注品类迭 代，推荐关 注美妆双 品牌势 能抬升、医美管 线有望近期落地 的巨子生 物（2367.HK）；业绩 持续兑现 的 重组胶原医 美龙头锦波生物（832982.BJ）；韩 版 童 颜 针 开 启 国 内 正 式 销 售 的 江 苏 吴 中（600200.SH）。中长期公 司经营质 量、产品研 发获证/BD 能力、平台 化发展能力为核 心，推荐关注 具备注射、光电、减重多 半 看布局的医 美龙头爱美客（300896.SZ）。风 险提示：医美消费 不及预期，核心厂 商新品研 发获 批不及预期，宏观经济波动。-39%-31%-23%-15%-7%1%美容护理 沪深300 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 2 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 1 医美板块经营状况回顾.4 1.1 医美个股走势&2023 年及 2024Q1 业绩概览.4 1.2 医美个股业绩分析：上游优质产品驱动 高增，下游盈 利水平提升.8 2 投资建议.17 3 风险提示.17 图 1.年初至今医美板块个股走势.4 图 2.爱美客 2020-2024Q1 收入利润及增速.9 图 3.爱美客 2020-2024Q1 毛利率&净利率.9 图 4.锦波生物 2020-2024Q1 收入利润及增速.10 图 5.锦波生物 2020-2024Q1 毛利率&净利率.10 图 6.巨子生物 2020-2023 年收入利润及增速.10 图 7.巨子生物 2020-2023 年毛利率&净利率.10 图 8.昊海生科 2020-2024Q1 收入利润及增速.12 图 9.昊海生科 2020-2024Q1 毛利率&净利率.12 图 10.普门科技 2020-2024Q1 收入利润及增速.13 图 11.普门科技 2020-2024Q1 毛利率&净利率.13 图 12.复锐医疗科技 2020-2023 年收入利润及增速.14 图 13.复锐医疗科技 2020-2023 年毛利率&净利率.14 图 14.科笛基于明星单品小白管 构建青丝几何生发产 品矩阵.15 图 15.朗姿股份 2020-2024Q1 收入利润及增速.16 图 16.朗姿股份 2020-2024Q1 毛利率&净利率.16 图 17.美丽田园 2020-2023 年收入利润及增速.16 图 18.美丽田园 2020-2023 年毛利率&净利率.16 表 1.医美板块核心标的 2023&2024Q1 业绩汇总.5 表 2.2019-2023 年国内外头部医美厂商收入 及增速对 比.6 表 3.各核心标的医美板块收入及毛 利率情况.7 内容 目录 图表 目录 0YBYyRmRoNpOtNmPsPrOmN8O9RaQmOrRnPrNiNqQtOjMsQsR8OmMuMMYnRzRxNmPrO 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 3 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 表 4.2024-2025 年核心厂商待上市产品.8 表 5.江苏吴中旗下 AestheFill 与其他再生产品对比.11 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 4 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 1 医美 板块经营状况回顾 1.1 医美 个股走势&2023 年及 2024Q1 业绩概览 我们统计了年初至 4/30 的医美板块股价走势，其中：表现 较好的 个股 为美 丽田园（涨幅 47.0%）、巨子 生 物（涨幅 36.6%）、江 苏吴中（涨幅 29.1%）。表现 较弱的 个股 为昊 海生科（跌幅 6.8%）、科笛-B（跌幅 23.8%）、爱美客（跌幅24.9%）、复锐医疗 科技（跌 幅 27.3%）、锦 波生物（跌幅 33.9%）。图1.年初至今医 美板块个 股走势 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 从板块 2023&2024Q1 业绩来看：上游厂商：-60%-40%-20%0%20%40%60%80%沪深300 爱美客 锦波生 物 巨子生 物 江苏吴 中昊海生 科 复锐医 疗科 技 美丽田 园 科笛-B 恒生指 数LVRUWnQRCgh5vbVPTL/XtpKvZxvDHl7CnYBIQwX/6MNA5v4VSxKFGHxGoJLATvQN 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 5 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 2023 年：收入前三 为 华熙生 物（60.8 亿元）、巨 子生 物（35.2 亿元）、爱美客（28.7 亿元）；收入 增 速前三为 科笛-B（1111%）、锦 波生物（100%）、巨子生物（49%）；归母净 利润前 三为爱美 客（18.6 亿元）、巨子生物（14.5 亿 元）、华熙生物（5.9 亿元）；归母净利 润增速前 三为锦波 生 物（175%）、昊海生 科（131%）、爱美客（47%）；2024Q1：收入前三 为华熙生 物（13.6 亿 元）、爱 美客（8.1 亿元）、江苏吴中（7.0 亿元）；收入增速前三为锦波 生物（76%）、爱 美客（28%）、江苏吴中（15%）；归母净 利润前三 为爱美客（5.3 亿 元）、华 熙 生物（2.4 亿 元）、普 门科技（1.1 亿元）；归母 净利润增 速前三为 锦波生物（136%）、爱美客（27%）、普门科技（22%）。下游机构：2023 年：收入前三 为朗姿股 份（51.5 亿元）、医 思健 康（33.9 亿元）、美丽田园（21.5 亿元）；收入 增速 前三 为 医思 健康（33%）、美丽田园（31%）、雍禾医疗（26%）；归母净 利润前二 为朗姿股 份（2.3 亿 元）、美丽田园（2.2 亿元）；归母净利润 增速 前二 为朗姿股 份（953%）、美 丽田园（109%）；2024Q1：朗 姿股份收 入/归母净 利润 分别 为 14.0/0.8 亿 元，增速 分别 为 11%/16%；ST 美谷收入 2.8 亿元，增速-16%，亏损同比 扩大。表1.医美板块核 心标的 2023&2024Q1 业绩汇 总 股票代码 企业简称 2023 年（亿元）2024Q1（亿元）营收 yoy 归母净利润 yoy 营收 yoy 归母净利润 yoy 上游厂商 832982.BJ 锦波生物 7.80 100.0%3.00 174.6%2.26 76.1%1.01 135.7%300896.SZ 爱美客 28.69 48.0%18.58 47.1%8.08 28.2%5.27 27.4%688389.SH 普门科技 11.46 16.5%3.29 30.7%3.06 10.1%1.07 21.7%688363.SH 华熙生物 60.76-4.5%5.93-39.0%13.61 4.2%2.43 21.4%688366.SH 昊海生科 26.54 24.6%4.16 130.6%6.46 5.7%0.98 20.2%600200.SH 江苏吴中 22.40 10.5%-0.72 亏损收窄 7.03 15.0%0.05-82.0%2367.HK 巨子生物 35.24 49.0%14.52 44.9%/4728.TWO 双美 3.91 20.8%1.45 17.2%/1696.HK 复锐医疗科 技 25.60 1.4%2.24-21.6%/2487.HK 科笛-B 1.38 1110.8%-19.64 亏损扩大/下游机构 002612.SZ 朗姿股份 51.45 24.4%2.25 953.4%14.00 11.4%0.82 15.8%2373.HK 美丽田园 21.45 31.2%2.16 109.2%/2138.HK 医思健康 33.91 32.7%0.61-64.7%/2279.HK 雍禾医疗 17.77 25.8%-5.38 亏损扩大/000615.SZ ST 美谷 13.64 0.6%-3.43 亏损收窄 2.75-15.6%-0.24 亏损扩大 数据 来源：Wind，财通证 券 研究所 注：单位为人 民币 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 6 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 对比海外来看国内医美 市场 仍处高成长 期：从海外龙 头医美集团 来看，1）艾尔建：2023-2024 年收入分别同比+2%/-1%；2）Inmode：2023-2024 年 收 入 分 别 同 比+27%/+8%；3）高德 美：2024Q1 净 销售额同 比增长 12.4%，其 中注射 美学业务 同比增长 19.3%。2024 年净 销售额预 计同比增长 7-10%。对比来看，国内头 部医美厂商中，爱 美客 2023-2024 年收入增 速维持 在 34%/48%，华东 医药国内 医美业务2023-2024 年收入 增速维持 在 141%/50%，均远高 于海 外医美厂商 收入增速，因此我们认为，对标国际成熟 市场来看，国内 医美市场在 基数较小、渗透率有待提 升背景下，成 长性可期。表2.2019-2023 年国内 外头部医 美厂商收 入及增速 对比 2019 2020 2021 2022 2023 国际头部厂商 Inmode（亿美元）1.6 2.1 3.6 4.5 4.9 y oy 56%32%73%27%8%艾尔建（亿美元）42.5 25.9 52.3 53.3 52.9 y oy-1%-39%102%2%-1%1）保妥适 16.6 11.1 22.3 26.1 26.8 y oy 7%-33%101%17%3%2）乔雅登 12.4 7.2 15.4 14.3 13.8 y oy 7%-42%1 14%-7%-4%国内头部厂商 爱美客（亿元）5.6 7.1 14.5 19.4 28.7 y oy 74%27%104%34%48%华东医药-医美业务（亿元，不含华东宁波代理业务）5.1 4.5 10.0 19.2 24.5 y oy 570%-12%123%91%28%1）国际医美（亿元）5.1 3.2 6.7 11.4 13.0 y oy 570%-37%109%72%14%2）国内医美（亿元）1.3 3.7 8.8 13.3 y oy/183%141%50%其中：欣可 丽美学（亿元，核 心产品少 女针）1.9 6.3 10.5 y oy/239%68%数据 来源：Wind，各公司 公告，财 通证券研 究所 下游医美市场维持高景气度，上游业绩 与品类迭代强 关联：从下游 机构 来看：2023 年 医美行业 维持稳健 增速（朗 姿股份 医美 业务/美丽田园医美业务/医 思健康/雍 禾医疗收 入增速 28%/37%/33%/26%）。谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 7 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 医美景气度 传递至上 游：核心 注射厂商 保持高增（爱 美客/昊海生科 医美业务/华熙生物医疗 终端业务 收入增速 48%/41%/59%），其 中胶原蛋白 赛道增势 显著（锦波 生物 医疗 器械业务/巨 子生物收 入增速 123%/49%），符合品类 迭代趋势。我们认 为目前国 内医美市 场仍以供 给驱动、新品 驱动为主。上下游整体 盈利能力 趋于提升：上游端，爱美 客/华熙 生物医疗终 端板块/昊海生物医美板块/锦波生物 医疗器 械板块毛利率分别+0.2/1.2/4.3/4.9pct，主 要系高毛利产品 占比提升 下的结构 改善；下 游端，朗姿股 份医美业务/ST 美谷医美业务毛利率 分别+3.6/1.7pct，主要系代工产品占 比提 升&规模化。表3.各核心标的 医美板块 收入及毛 利率情况 公司 2023 年收入 收入 yoy 2023 年毛利率 毛利率 yoy（pct）上游厂商 爱美客 28.7 48%95.1%+0.2 华熙生物-医疗终端 产品业 务 10.9 59%82.1%+1.2 昊海生科-医美业务 10.6 41%77.0%+4.3 锦波生物-医疗器械 6.8 123%93.2%+4.9 双美 3.9 21%83.2%-2.0 复锐医疗科 技-医美 业务 22.4 3%/下游机构 美丽田园-医美业务 8.5 37%53.8%-1.5 朗姿股份-医美业务 21.3 28%53.2%+3.6 ST 美谷-医美业务 7.0 14%46.2%+1.7 数据 来源：Wind，各公司 年报，财 通证券研 究所 2024-2025 年，建 议 关注 核 心厂商新品 获批节 奏：2024 年：透 明质酸 类 建议关注爱美客宝尼达 2.0、昊海生科第 四代有机交联透 明质酸填充剂、华熙 生物颈纹 填充产品、复锐 医疗科 技 Profhilo、乐普医疗注 射用透明 质酸钠溶液、键凯 科技 PEG 交联透 明质酸钠（有望 2024 或 2025 年获批）；胶原蛋白类建议关注巨 子生物重 组胶原冻 干纤维&液 体制剂、锦波 生物妇科用 胶原蛋白&面部增容填充剂（其中面 部增容产 品有望 2024 或 2025 年 获批）；肉毒类 建议关注 复锐医疗科技 Daxxify；痤疮治疗 类建议关注 科笛外 用 4%米诺环素泡 沫剂。2025 年：建议关注爱 美客 Hutox 肉毒、巨子生物 重组胶 原蛋白 植入剂&交联 重组胶原 蛋白凝胶、锦波 生物 17 型 重组胶原 蛋白、科 笛外用 非那 雄胺、江苏 吴中麻膏。谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 8 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 表4.2024-2025 年核心 厂商待上 市产品 公司 产品 所属品类 2024 爱美客 宝尼达 2.0*透明质酸填 充剂 昊海生科 第四代有机 交联 玻尿 酸*透明质酸填 充剂 锦波生物 妇科用胶原 蛋白*胶原蛋白 巨子生物 重组胶原蛋 白冻干纤 维*胶原蛋白水 光 重组胶原蛋 白液体制 剂*胶原蛋白水 光 科笛 外用 4%米诺环素 泡沫剂 皮肤外用药 物 华熙生物 透明质酸钠 复合溶液（颈纹适 应症）透明质酸填 充剂 乐普医疗 注射用透明 质酸钠溶 液 透明质酸水 光 复锐医疗科 技 长效肉毒 Daxxify 肉毒毒素 透明质酸 Profhilo 透明质酸填 充剂 2024-2025 锦波生物 面部增容适 应症 胶原 蛋白*透明质酸填 充剂 键凯科技 聚乙二醇交 联透明质 酸钠*透明质酸填 充剂 2025 爱美客 Hutox 肉毒*肉毒毒素 巨子生物 重组胶原蛋 白植入剂 胶原蛋白填 充剂 交联重组胶 原蛋白凝 胶 胶原蛋白填 充剂 科笛 外用非那雄 胺喷雾剂 外用毛发药 物 华东医药 MaiLi Extreme 透明质酸*透明质酸填 充剂 江苏吴中 HARA 玻尿酸*透明质酸填 充剂 麻膏*麻膏 乐普医疗 聚乳酸真皮 注射填充 剂 再生产品 注射用透明 质酸钠复 合溶液 透明质酸水 光 注射用交联 透明质酸 钠凝胶 透明质酸填 充剂 键凯科技 注射用复合 透明质酸 钠溶液*透明质酸水 光 华熙生物 械三水光产 品 透明质酸水 光 数据 来源：各 公司公告，财通证 券研究所 注：标*产品预计 获批时间 根据公开 资料披露 所处阶段 估算 1.2 医美 个股业绩分析：上游优质 产品驱动高增，下游 盈利水平提升 爱美客：2023 年收 入 28.7 亿元，同 增 48%，归母净 利润 18.6 亿 元，同增 47%；2024Q1 收入 8.1 亿 元，同增 28%，归母净利 润 5.3 亿 元，同 增 27%。核 心关注因素为月度/季度 业绩，嗨 体矩阵、濡白矩阵 为 2023-2024 年核心增长 驱动点：嗨体矩阵：1）颈纹 针作为颈 纹注射市 场 高稀缺 性 合 规产品，品 牌深度绑 定终端心智，随医 美行业整 体 维持稳 定增速；2）熊猫针 定位眼周市 场具备高 认知度、高 性价比优 势，有望持续 加强市场 渗透；3）嗨 体 2.5、泡泡针在 水光合规红利下预期 持续高 增。再生矩阵：再生市 场 2024 年 仍为医美 市场热点 品类，濡白天使随 终端口碑 累积保持高增，如生天 使逐步进 入成长曲 线，有望 逐季 加大贡献业 绩增量。谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 9 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 在研管线：1）宝尼 达 2.0、肉 毒已进 入注册申 报阶段；2）医用透 明质酸钠-羟丙基甲基 纤维素凝 胶、第二 代埋植线、利多卡 因丁 卡因乳膏处 于临床试 验阶段，利拉 鲁肽注射 液完成 I 期临床；3）司 美格鲁肽 注射液、去 氧胆酸注 射液、注射用 透明质酸 酶处于临 床前在研 阶段。图2.爱美客 2020-2024Q1 收入 利润 及增 速 图3.爱美客 2020-2024Q1 毛利 率&净利率 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 锦波生物：2023 年 收入 7.8 亿元，同增 100%，归母净 利润 3.0 亿元，同增 175%；2024Q1 收入 2.3 亿 元，同增 76%，归母净 利润 1.0 亿 元，同增 136%。薇旖美布局至多型别多规 格，基于胶原研产 销能力向 平台化企业迈进。现有医美产品来 看，薇旖 美今年仍 以 4mg 为销售重点，在 渠道拓展的 同时加速 头部机构动销，薇旖美 3+17 型&10mg 至真产品针对高 端客群进行 样板机构 试点推广，逐 步扩展医 美使用范 围。在研管线端储 备丰富，妇科产品、面中部 增容产品、重组 型人源化 胶原蛋白产品等稳步推进中。宣传端头部集团背 书叠加梯 媒投放有助 于扩大市场声量，利用 合规产品 优势加速 宣传破圈。7.1 14.5 19.4 28.7 8.1 4.4 9.6 12.6 18.6 5.3 0%20%40%60%80%100%120%140%051015202530352020 2021 2022 2023 2024Q1收入（亿元）归母 净利润（亿元）收入yoy（右 轴）归母 净利润yoy（右轴）91.8%93.7%94.8%95.1%94.5%61.1%66.1%65.4%64.6%65.4%0%20%40%60%80%100%2020 2021 2022 2023 2024Q1毛利率 净利率 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 10 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 图4.锦波生物 2020-2024Q1 收 入利润 及 增速 图5.锦波生物 2020-2024Q1 毛 利率&净利 率 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 巨子生物：2023 年 收入 35.3 亿元，同增 48%，归母净 利润 14.5 亿 元，同 增 45%。盈利水平下滑 幅度显著 收窄：公 司毛利率 83.6%，同 比基本保持平 稳，经调 净利率 41.7%，均维持 在较高的 水平。美妆端双品 牌势能抬 升，旗 舰品牌可 复美持 续受到消 费者认可，2023 年收入27.9 亿元，同比增 长 73%；可丽金 收入 6.2 亿元，同 比基本持平，收入占 比17.5%，主要 系品牌、产 品、渠道同 步调整，2024 年胶 卷系列落地&品牌抗衰心智加深背 景下有望 进入增长 拐点。医美管线有 望年内落 地，公司具 备 4000 家左右渠 道储 备，有利于产 品快速放量。图6.巨子生物 2020-2023 年收入 利润及增 速 图7.巨子生物 2020-2023 年 毛利 率&净利率 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 1.6 2.3 3.9 7.8 2.3 0.3 0.6 1.1 3.0 1.0-50%0%50%100%150%200%02468102020 2021 2022 2023 2024Q1收入（亿元）归母 净利润（亿元）收入yoy（右 轴）归母 净利润yoy（右轴）80.0%82.3%85.4%90.2%91.9%20.0%24.4%27.9%38.3%45.0%0%20%40%60%80%100%2020 2021 2022 2023 2024Q1毛利率 净利率11.9 15.6 23.8 35.3 8.3 8.3 10.0 14.5 0%20%40%60%0102030402020 2021 2022 2023收 入（亿 元）归 母净利 润（亿 元）收入yoy（右 轴）归 母净利 润yoy（右 轴）84.6%87.2%84.4%83.6%69.3%53.2%42.2%41.1%0%20%40%60%80%100%2020 2021 2022 2023毛利率 净利率 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 11 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 江苏吴中：业绩 端 目前均 由医药业 务贡献 收入，2023 年 收入 22.4 亿 元，同增 11%，归母净利润-0.72 亿 元，亏损 收窄；2024Q1 收入 7.0 亿 元，同增 15%，归 母净利润0.05 亿元，同 比-82%。目前收入均 来自医药 业务。股价端 驱动受医美 AestheFill 管线周期影响，驱动 因素分别为：获证 管线销售 额预期 季度/月度数 据变化。2024 年 4 月产 品已正式 进入首批机构销售，有望凭 借韩版童颜针品 牌口碑、皮肤 中层鼻唇沟差异化定位、空心微球再 生效果更 强等优势 扩大市场 份额。表5.江苏吴中旗 下 AestheFill 与其他再生产品对 比 产品 AestheFill 濡白天使 艾维岚 伊妍仕/Ellanse 原产地 韩国 中国 中国 英国 国内销售公司 江苏吴中（代理）爱美客 长春圣博玛 华东医药 微球材料 聚双旋乳酸（PDLLA）修饰聚左旋 乳酸微球（PLLA-PEG）聚左旋乳酸（PLLA）聚己内酯微 球（PCL）微球材料占比 78.00%18.00%44.00%30.00%其他成分 羟甲基纤维 素（CMC）单相交联玻 尿酸；盐酸利多卡因 甘露醇；羟 甲基纤维 素钠（CMC）羟甲基纤维 素钠（CMC）国内上市时间 2024 年 4 月 2021 年 6 月 2021 年 4 月 2021 年 4 月 核心成分空间结构 空心微球 玻尿酸混悬 物 实心结晶体 实心结晶体 作用机理 CMC 填充+胶原刺 激剂 玻尿酸填充+胶原刺 激剂 实心颗粒，周围刺激 胶原包裹微球 CMC 填充+胶原刺 激剂 形态规格 冻干粉 凝胶 冻干粉 凝胶 规格 200mg/支 0.75ml/支 稀释后 3.5ml/支 1ml/支 注射层 前期推广主 打真皮中 层 真皮深层、皮下浅层及深层 真皮深层 皮下层 微球粒径（m）20-53 24-45 20-50 25-50（77%）；50-100（23%）塑形效果 含 CMC，即刻填充 含交联 HA，即刻 填充 塑形效果低 含 CMC，即刻填充 是否即刻效果 即刻效果 即刻效果 无即刻效果 即刻效果 参考价格（元/支）19800 12000-15000 18000-21000 18000-21000 间隔周期 3 次注射为一 疗程，每次间隔 1 个月 左右 补打时间间 隔不少于 9个月 3 次注射为一 疗程，每次间隔 1 个月 左右 3-6 次一 疗程，每 次间隔 1 个月 维持时间 1-2 年左 右 1-3 年 2-3 年 1-2 年 适应症 纠正中、重 度鼻唇沟 皱纹 纠正中、重 度鼻唇沟皱纹 纠正中、重 度鼻唇沟 皱纹 纠正中、重 度鼻唇沟 皱纹 数据 来源：各 公司公告，各 品牌 官网，AestheFill 品 牌公众号，新氧，财通证券 研究所 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 12 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 昊海生科：2023 年 收入 26.5 亿元，同增 25%，归母净 利润 4.2 亿元，同增 131%；2024Q1 收入 6.5 亿 元，同增 6%，归母净利 润 1.0 亿 元，同增 20%。收入&毛利率主要受医美 玻尿酸驱动：23 年医美/眼科/骨科/外科收入同比+41%/+21%/+23%/-17%，医美已 成为第一 大收入板 块，其中玻尿 酸业务增 幅96%。2023 年毛利率 70.5%，同比+1.5pct，主要系高 毛利玻尿酸 产品占比 上升带动。关注海魅销售&第四代海神获批进展：1）现有产品：海魅低不良 反应率和持久效果获 良好市场 口碑，海 薇&姣兰销 售稳定；2）在研管线：第四代采用氨基酸交 联技术的 玻尿酸产 品处于注 册审评后 期，有望 2024 年 获批，产品无添加化 学交联剂，有望同 时具备安 全性、有 效性，占据玻尿 酸市场差 异化地位。图8.昊海生科 2020-2024Q1 收 入利润及 增速 图9.昊海生科 2020-2024Q1 毛 利率&净利 率 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 普门科技：2023 年收入 11.5 亿元，同增 17%，归母 净利润 3.3 亿元，同增 31%；2024Q1 收入 3.1 亿 元，同增 10%，归母净 利润 1.1 亿 元，同增 22%。公司聚焦体外诊断和治疗 与康复两大业务领 域，积极 拓展到消费医疗方向的皮肤医美和消费者健康两 大业务板块，业绩 继续保持 稳定增长。高毛利产品占比加大，盈利能 力进一步 提升，2023 年，公司 毛利 率提升至 65.81%，同比+7.29pct。皮肤医美领 域持续研 发新品，强脉冲光 治疗仪（美美 光）在 2023 年 10 月获证，与此前 冷拉提、V 拉美形成 抗衰产品 系列矩阵，皮肤医美专 业渠道经 销商已覆盖了 全国 80%以上的 省份市 场，年内 发布“普 门美学”子品牌。13.3 17.7 21.3 26.5 6.5 2.3 3.5 1.8 4.2 1.0-100%-50%0%50%100%150%0510152025302020 2021 2022 2023 2024Q1收入（亿元）归母 净利润（亿元）收入yoy（右 轴）归 母 净 利 润yoy（右轴）74.9%72.1%69.0%70.5%69.2%17.0%19.7%8.9%15.5%14.3%0%20%40%60%80%2020 2021 2022 2023 2024Q1毛利率 净利率 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 13 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 体外诊断&康 复治疗主 业维持高 景气，拳 头产品电 化 学发光设备、糖化设备、光子治疗仪等在下游装机 持续提升，同时带 动耗材需 求放量。公司光电医美平台基本搭建完毕，产品 线完备，冷拉提等 产品装机 有望快速提升贡献增量业绩。图10.普门科技 2020-2024Q1 收 入利润 及 增速 图11.普门科技 2020-2024Q1 毛 利率&净利 率 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 复锐医疗科技：2023 年实现 营收 3.59 亿美元，同比 增长 1.4%；实 现经调整 净利润 0.38 亿美 元，同比 下滑 22.9%。收入低增速主要受地域政治 等因素干扰：北美/亚太/欧洲/中东及非 洲/拉丁美洲分别实现 收入 1.57/1.10/0.50/0.27/0.15 亿美元，同比+9%/+12%/-14%/-26%/-14%。新设 直销办 公室各项 成本产生，毛利率 增加 4.1pct 至 61.1%，增长主要系直销占比 扩大，直 销占比上 升 12pct 至 78%。经调 整净利率减 少 3.3pct 至10.4%。注射管线国内获批在即：稀缺性 长效肉毒 Daxxify、透 明质酸 Profhilo 国内注册申请均获 受理，有望 2024 年获批 上市，溶脂针 JS-001、丝素 蛋白产品 持续研发有望填 补领域空 白。公司作为全 球能量源 设备领军 者，形成医 美+生美+牙 科共振，随直 销占比扩大及注射管 线布局毛 利率持续 提升，渠 道趋于稳 定后 有望迎来净 利率拐点 5.5 7.8 9.8 11.5 3.1 1.4 1.9 2.5 3.3 1.1 0%10%20%30%40%50%024681012142020 2021 2022 2023 2024Q1收入（亿元）归母 净利润（亿元）收入yoy（右 轴）归母 净利润yoy（右轴）60.9%61.6%58.5%65.8%70.0%26.0%24.4%25.6%28.6%35.0%0%20%40%60%80%2020 2021 2022 2023 2024Q1毛利率 净利率 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 14 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 图12.复锐医疗科 技 2020-2023 年 收入利润 及增速 图13.复锐医疗科 技 2020-2023 年 毛利率&净 利率 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 科笛-B：2023 年收 入 1.4 亿元，同 增 1111%，经调整 后的经营性 亏损 3.29 亿元。截至 23 年底现 金结余共 12.7 亿 元，未 来增长 底盘稳 固。已上市产品覆盖毛发&妆品表现亮眼，位列 同类领先 地位：毛发 板块：“法国生发小白 管”为 欧洲 TOP 米诺地尔品牌，引入后 借 助清爽感优 势迅速抢 占毛发市场份额。妆品板 块：合作高端功效 护肤品牌 欧玛，旗下含油橄榄精华等多个明 星单品，公司渠道 精细化运 营下有望 持续 贡献增量。在研管线多为全球唯一/领先，多领域布局发展空间广 阔：目前全球 首个获批用于雄激素性脱发的外用 非那雄胺、全球首 个获批用 于寻常痤疮治疗的外用米诺环素均 已获 NDA 受理，有望 24-25 年陆续获 批，麻膏、溶脂针 等蓝海市场重磅管线 亦顺 利推 进中。1.6 2.9 3.6 3.6 0.1 0.3 0.4 0.3-50%0%50%100%150%0112233442020 2021 2022 2023收入（亿元）归母 净利润（亿元）收入yoy（右 轴）归母 净利润yoy（右轴）55.7%56.7%57.0%61.1%9.1%11.0%11.3%9.1%0%20%40%60%80%2020 2021 2022 2023毛利率 净利率 谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 15 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 图14.科笛基于明 星单品小 白管构建 青丝几何 生发产品 矩阵 数据 来源：科 笛 presentation，财 通证券 研究所 朗姿股份：2023 年 收入 51.5 亿元，同增 24%，归母净 利润 2.3 亿元，同增 953%；2024Q1 收入 14.0 亿 元，同 增 11%，归母净利 润 0.8 亿元，同增 16%。收入端：医美、女装业务 增势显著向好。1）医美：23 年收入 21.3 亿 元，同比+28%，其中：米兰柏羽/高一生/晶肤/韩辰/五洲收入 10.1/1.5/4.0/3.4/2.2 亿元，同比+29%/28%/31%/25%/21%；医 美收入中 手术 类/非手术类收 入占比为16%/84%，非手 术类收入 增速达 36%，占比提 升 5pct。2）女装：23 年 收入19.8 亿元，同比+29%；3）婴童：23 年 收入 9.8 亿 元，同比+11%。盈利端：医美定制化+规模化驱动盈利提升。医美/女装/婴童 2023 年毛利率分别为 53.2%/60.2%/60.7%，同比+3.6/-2.8/+0.1pct，其中医美板 块手术/非手术毛利率分 别为 48.3%/54.1%，同 比-4.3/+5/0pct，定制化产品+规模效应 驱动非手术类 项目毛利 率提升。目前公司 已拥有 39 家 医疗美容机 构，较 22 年增加 9 家，2024 年 3 月公司完 成郑州集 美控股权 收购，进一步扩 大医美版图。谨请 参阅 尾页 重要 声明 及财 通证 券股 票和 行业 评级 标准 16 行业 投资 策略 周报/证 券研 究报 告 图15.朗姿股份 2020-2024Q1 收 入利润 及 增速 图16.朗姿股份 2020-2024Q1 毛 利率&净利 率 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 数据 来源：Wind，财通证 券研究所 美丽田园：2023 年 收入 21.5 亿元，同增 31%，归母净 利润 2.2 亿元，同增 109%。毛利率 45.6%，同 比+1.7pct，主要系高毛 利医美板 块 占比扩大及 美容、亚 健康毛利率提升；净利率
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