20231203_中信建投_食品饮料行业深度报告2024年度投资策略需求逐渐恢复把握结构性机会_67页.pdf

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品牌、强根基、强运 营持续 实现强 于行业的业绩表现。展望 2024 年，经济与消费 的复苏是 影响白 酒行业 趋势 重要因素。当前板块 整体估 值仍处 于历 史偏低水 位，我 们认为 2024 年业绩确定性、产品结 构优化、市 场价格稳 中有升 以及渠 道库 存良性将是 评 价 酒 企 基 本 面 改 善 的 核 心 指 标，应 该 聚 焦 白 酒 企业运营能力，把握 低估值、低预 期下 优质白酒 标的三 条投资 主线：1、大 香型 龙 头：品 牌 强、估 值 低、需 求 稳。具有广泛消费群体，品牌力强，且市 场运营 能力 优化升级，全国 范围内 有望 持续收割市场份额，如：贵州茅 台、五粮液、泸州老 窖、山 西汾 酒等。维持 强于大 市 安雅泽 SAC 编号:s1440518060003 SFC 编号:BOT242 陈语匆 SAC 编号:s1440518100010 SFC 编号:BQE111 菅成广 SAC 编号:S1440521020003 SFC 编号:BPB626 张立 SAC 编号:s1440521100002 刘瑞宇 SAC 编号:S1440521100003 余璇 SAC 编号:S1440521120003 发布日期：2023 年 12 月 03 日 市场表现 相 关 研 究报 告 2023-11-26【中信建 投食品 饮料】:食品饮 料周报：白 酒 市 场 运 行 稳 健，大 众 品 成本下行利 润率逐 步修复 2023-11-19【中信建 投食品 饮料】:关注酒 企新年规划，大众品 需求缓 慢修复 2023-11-13【中信建 投食品 饮料】:白酒估 值优势凸显，量贩零 食渠道 整合开 始 2023-11-07【中信建 投食品 饮料】:白酒延 续集中 分 化 趋 势，大 众 品 经 营 表 现 逐 步-10%0%10%20%2022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/1食品饮料 上证指数食 品 饮料 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。2、强 运营 区 域龙 头：市 场根 基 深，运 营 精细 化，高 质量 增 长 可期。产品价格带宽，渠道精 细化程 度较高，厂 商关系 良 好，市 场基 础 较为 稳 固，有 望在 区 域内 持 续释 放 增长 势 能，如：古 井 贡酒、迎驾 贡 酒、今 世缘、金徽 酒等。3、运 营 改善 酒 企：聚焦 治理 升 级，关注 酒 业黑 马。着力于运营 能力改 善，优化 厂 商合作框 架，提升 精细化 运 营能力，适时 推出股 权激励 提 升治理水 平，释放 公司改 革 效能。关注 珍酒李 渡、老 白 干酒、舍得 酒业、酒鬼酒 等。大 众 品：关 注 复苏、成长 及成 本 下 行三 条 主线 1、复 苏线：餐饮 链 稳步 修 复，复 苏有 望 延续 头部餐企 拓店加 速，规 模企 业韧性更 强，连 锁化趋 势持 续演绎，复苏有 望进一 步延 续。调味品 B 端 消费为 主，持续受 益餐饮 复苏。调味 品 需求走 向细分 化、定 制化，复调行 业具备 发展潜 力。展 望明年 需求端 变化，预计 B端需求 恢复仍 为主要 驱动 力，C 端需 求保 持平稳 改善；而从品 类层面 看，相 较于 基 础调味 品，复 调增长 表现 依旧有望更 优。预 加工食 品受 益 B 端需求回暖，渠道 表现 存在分化，大 B 客群的 经营 表现相对 更加突 出。预 制菜缓解 餐 企经 营 压力，产业 政 策持 续 加码，仍具 备 较强 成 长性。烘焙 需 求复 苏 偏弱，品牌 汰 换加 速。社 区 店为 主要购买渠 道，短 期小 B 渠道 恢复偏慢。关注 饼店渠 道恢 复进度，看好冷 冻烘焙 渗透 率提升。头部卤 制品企 业门店稳步拓 展，而 单店收 入相 对承压，静待复 苏。2024 年关注单店 恢复情 况，企 业通 过积极促 销和推 新，有 望实现单店平 稳复苏。推荐 标的 包括安井 食品、千味央 厨、宝立食品、天味 食品、绝味 食品、立 高食品。2、成 长线：健康 化 与悦 己消 费 兴 起，性 价比 需 求延 续 软饮 方 面，近 年国 内 无糖 化 风起，近水 赛 道扩 容。结 合 日本 近 三十 年 的无 糖 茶增 长 经验 来 看，国 内无 糖 茶行 业高增仍至 少有 5-10 年时间。参考日 本，运 动饮料 市场 巨大且生 命周期 长，消 费场 景不局限 于运动，关注 国内 运动饮料成 长性。零 食方面，2023 年量贩零食品牌跑 马圈 地，门店高 速扩张 并逐步 进 入行业整 合期，零 售硬折 扣时代来临，与 高端会 员店、头部量贩 品牌深 度合作 的零 食制造企 业仍有 增长潜 力。低度酒方 面，悦己消 费兴起，微醺 需 求下 低 度酒 空 间广 阔，对 比 发达 国 家，人 均预 调 酒消 费 水平 有 明显 差 距，价 格处 于 中间 水 平。龙 头百 润销售 稳 步提 升，市 场 地位 稳 固。现 制茶 饮 及现 制 咖啡 行 业，近 年来 市 场规 模 均呈 现 高速 增 长，主 打性 价 比的 品牌门店数 领先，近年 来连锁 化亦有加 快，带动国 内生咖 啡豆、植 脂末 消费量 高增。佳禾食品 为国内 植脂末 龙头，同时 布 局高 速 增长 的 咖啡 业 务，受 益行 业 快速 增 长红 利。推 荐 标的 包 括东 鹏 饮料、百润 股 份、盐 津铺 子、甘 源食品、劲 仔食品、佳禾 食品。3、成 本线：成本 改 善渐 近，盈 利 修复 可 期 啤酒方面，“双 反”税 收取 消助力大 麦成本 下行，重点 关注酒企 年底的 大麦询 价锁 价情况。啤酒行 业在弱 复苏消费环境 下，中 高端产 品增 长势头不 减，2024 年高端化 仍在途中。调味 品方面，原 材料 涨跌 表现分 化，酱 油主要生产原 料大豆 的价格 已有 所回落，但白糖 价格总 体处 于相对高 位，新 榨季食 糖产 量的提升 也将增 加副产 物糖蜜供给，成 本端预 计稳中 有 降，盈利能 力仍有 改善空 间。乳 制品方 面，供需变 化造 成国内生 鲜乳价 格波动，2022年至今进 入下行 周期，饲料 成本中苜 蓿价格 24 年有望 明显下行，缓解 牧业成 本压 力，乳业 上下游 24 年成本 均有望下降，对应不 同奶源 自 给水平乳 企毛利 率有望 提升。休闲食品 方面，23 年葵花 籽种植面 积恢复 扩大，葵 花籽价格呈 现回落 态势，新采 购季后洽 洽食品 盈利有 望修 复。上游 鸭副产 品价格 持续 下行，9 月后 主要鸭 副材料价 格同比 转负，卤制品 企业 成本压力 持续缓 解。推 荐标 的包括青 岛啤酒、重庆 啤酒、华润啤 酒、燕 京啤酒、蒙牛乳业、新乳业、洽洽 食品。风 险 提 示：需求复苏不及 预 期，食品 安全风 险，成 本波 动风险。行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。目录 一、年 度回 顾：23 年消 费 持续恢 复，板块 触底 回升.1 1.1 消 费支 出快 速恢 复，餐饮行 业及 烟酒 零售 额增 速亮眼.1 1.1.1 宏观 环境 稳中 向好，消费支 出维 持较 快增 速.1 1.1.2 餐饮 持续 快速 恢复，烟酒类 零售 额增 速亮 眼.2 1.2 食品 饮 料板 块行 情回 顾.4 1.2.1 行情 走势：2023 年 以来板 块整 体回 落，10 月 至今触 底回 升.4 1.2.2 板块 估值：估 值水 平 整体回 落，子板 块仅 软饮 料提升.5 1.2.3 财务 表现：23Q1-3 板块收 入稳 健增 长，大部 分子板 块盈 利水 平提 升.6 1.2.4 基金 持仓：持 仓市 值 及超配 比例 均位 居行 业第 一.7 二、白 酒行 业：聚焦 龙头，关注 改善，把 握三 条主 线.8 2.1 白 酒板 块走 势：消费 弱复苏，股 价回 落估 值低 位.8 2.2 2023 年 白酒 板块：行 业增速 放缓，场 景分 化，上市酒 企韧 性强.9 2.3 未 来行 业发 展趋 势：梳 理价盘 巩固 品牌 占位，龙 头酒企 持续 扩大 份额.12 2.3.1 趋势 一：优化 市场 价 值链，稳固 价格 定位.12 2.3.2 趋势 二：优化 渠道 运 营，强 化竞 争壁 垒.16 2.4 白 酒投 资策 略：聚焦 运营能 力，把握 龙头 布局 机遇.18 三、大 众品：关 注复 苏、成长及 成本 下行 三条 主线.20 3.1 餐饮 链 稳步 修复，复 苏有望 延续.20 3.1.1 调味 品：B 端 需求 回 暖，复 苏仍 在途 中.21 3.1.2 预加 工食 品：需求 恢 复分化，景 气有 望维 持.23 3.1.3 烘焙：需 求弱 复苏，关注后 续改 善进 度.25 3.1.4 卤味：门 店稳 步拓 展，静待 单店 复苏.26 3.2 健 康化 与悦 己 消 费兴 起，性 价比 需求 延续.28 3.2.1 饮料：无 糖化 风起，近水赛 道扩 容.28 3.2.2 零食：量 贩渠 道仍 有 空间，硬折 扣时 代来 临.34 3.2.3 低度 酒：悦己 消费 兴 起，微 醺需 求下 低度 酒空 间广阔.37 3.3.4 现制 饮品：现 制茶 饮 及咖啡 高速 扩张，带 动上 游原料 需求.40 3.3 成 本改 善渐 近，盈利 修复可 期.43 3.3.1 啤酒：成 本持 续改 善，结构 升级 确定 性强.43 3.3.2 调味 品：不同 原料 表 现分化，成 本压 力已 有缓 解.45 3.3.3 乳品：原 奶价 格下 行，利润 弹性 有望 持续 释放.48 3.3.4 瓜子 卤味：葵 花籽 新 采购季 成本 下降，鸭 副价 格回归 常态.52 投资评 价和 建议.54 风险分 析.57 图表目 录 图表 1：2019 年以来各季度 GDP 水平（亿元）.1 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图表 2：各季度 消费、投资、净出口 对 GDP 同比增长 贡献.1 图表 3：CPI 及食品类 CPI 当月同比.1 图表 4：2023 年 10 月 CPI 食品烟酒 分品类 累计同 比.1 图表 5：2019 年以来城镇调查失业 率.2 图表 6：2019 年以来各季度人均可 支配收 入（元）.2 图表 7：2019 年以来消费者信心指 数.2 图表 8：2019 年以来各季度人均消 费支出.2 图表 9：社零总 额累计 额、同比及同 比 2019 年（亿元）.3 图表 10：餐饮社零 总额累 计额、同 比及同 比 2019 年（亿元）.3 图表 11：限额以上 企业烟 酒类产品 累计零 售额及 同比.3 图表 12：限额以上 企业粮 油食品类 产品累 计零售 额及 同比.3 图表 13：限额以上 企业饮 料类产品 累计零 售额及 同比.3 图表 14：2023Q1 限额以上 企业食饮 类产品 零售额 同比.3 图表 15：2023/1-10 限额以上商品零 售及分 品类同 比增 长.4 图表 16：2023/1-10 限额以上商品零 售及分 品类同 比 19 年.4 图表 17：2023 年食品饮料 行业指数 走势.4 图表 18：申万一级 行业年 初至今涨 跌幅（截至 11/23）.4 图表 19：食品饮料 子版块 年初至今 涨跌幅（截至 11/23）.5 图表 20：食品饮料 板块估 值.5 图表 21：食品饮料 子板块 估值水平 及对比 年初.6 图表 22：食品饮料 板块 23Q3 营收及归母 净利润 增长 情况.6 图表 23：食品饮料 板块 23Q3 毛利率、净 利率变 动情 况.7 图表 24：食品饮料 板块基 金持仓行 业第一（截至 23Q3 末）.7 图表 25：食品饮料 行业维 持超配（截至 23Q3 末）.7 图表 26：白酒指数 走势复 盘（截至 2023 年 11 月）.8 图表 27：白酒板块 估值性 价比逐渐 凸显（截至 2023 年 11 月）.9 图表 28：2023 年，白酒行 业产量延 续下降 趋势.9 图表 29：规上白酒 单月产 量变化情 况.9 图表 30：白酒板块 营业总 收入及同 比增长 率.10 图表 31：白酒板块 归母净 利润及同 比增长 率.10 图表 32：2023 年酒类 CPI 表现相对 较弱.10 图表 33：年初以来，茅五 泸批价变 化情况.10 图表 34：上市酒企 按产品 档次分类 营业总 收入增 速.11 图表 35：上市酒企 按产品 档次分类 营业总 收入增 速.11 图表 36：2023 年今世缘高 势能，大 众价位 提速.11 图表 37：舍得为代 表次高 端酒企业 绩增速 波动较 大.11 图表 38：分价格带 白酒企 业收入、利润增 速对比.11 图表 39：高端酒经 销商拿 货价与批 价情况.12 图表 40：2023 年主流次高 端产品批 价变化.12 图表 41：2023 年主要白酒 企业调整 产品价 格情况.13 图表 42：年初以来，主要 酒企控货 情况.14 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图表 43：主要酒企 部分场 景营销情 况.15 图表 44：策略调整 提升价 盘.16 图表 45：部分酒企 2023 年渠道拓展 与深耕.16 图表 46：名优酒企 持续强 化渠道竞 争壁垒.17 图表 47：国窖 1573 开瓶红包.18 图表 48：白酒数字 化转型 降本增效.18 图表 49：重点白酒 标的业 绩及估值.19 图表 50：23 年餐饮收入保 持平稳恢 复.20 图表 51：限额以上 餐饮恢 复节奏相 对更快.20 图表 52：全国餐饮 品牌门 店数区间 占比分 布情况.20 图表 53：全国餐饮 相关企 业注册与 吊销数 量（单 位：万家）.20 图表 54：21 年-23H1 全国餐饮相关 领域融 资金额 占比 分布.21 图表 55：2020-2023 年全 国餐饮食 材市场 规模概 况.21 图表 56：我国调味 品消费 结构以餐 饮为主.22 图表 57：2023 年我国调味 料市场概 况.22 图表 58：主要调味 品上市 公司前三 季度营 收增速 表现.22 图表 59：我国复调 行业整 体保持较 快增长.23 图表 60：23 年上市企业定 制餐调业 务均实 现较好 恢复.23 图表 61：预加工板块 23 年 保持较快 增长.23 图表 62：预加工板 块头部 企业 23H1 分渠道销售 增速 情况.23 图表 63：餐饮企业 外部成 本费用占 营收比 重.24 图表 64：2020-2023 年全 国预制菜 市场规 模概况.24 图表 65：百强预制 菜产业 基地区域 分布.24 图表 66：百强预制 菜产业 基地面积 分布.24 图表 67：2017-2023 年全 国面包烘 焙市场 规模.25 图表 68：23 年元祖&桃 李 营收端保 持平稳 恢复.25 图表 69：2023 年全国面包 烘焙品牌 门店数 分布情 况.25 图表 70：门店数 TOP100 品牌的门 店数量 占比.25 图表 71：22 年至今部分烘 焙品牌关 店情况.26 图表 72：立高食品 分渠道 营收增长 情况.26 图表 73：2023 年面包烘焙 消费者购 买渠道 分布情 况.26 图表 74：2017-2023H1 绝 味、周黑 鸭、煌 上煌门 店数 量.27 图表 75：2017-2023H1 绝 味、周黑 鸭、煌 上煌门 店净 增.27 图表 76：2017-2023 年绝 味、周黑 鸭、煌 上煌门 店环 比增速.27 图表 77：2013-2023 年绝 味食品、周黑鸭 营收情 况（亿元）.27 图表 78：2018-2023H1 绝 味、周黑 鸭、煌 上煌单 店营 收及变化 情况（万元）.28 图表 79：日本运动 饮料人 均 消费量 超过 10L.28 图表 80：2010-2022 年日 本运动饮 料销售 金额.28 图表 81：日本运动 饮料的 适用消费 场景.29 图表 82：2023 年各家饮料 企业纷纷 布局电 解质水 赛道.29 图表 83：脉动、海 之言都 面临产品 周期和 持续复 购问 题.29 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图表 84：海之言在 2022 年后更换定 位为电 解质饮 料.30 图表 85：脉动、健 力宝推 出添加天 然椰子 水的电 解质 饮料.30 图表 86：健力宝营 收及除 税后净利 润情况.30 图表 87：脉动推出 添加天 然椰子水 的电解 质饮料.31 图表 88：多款椰子 水以天 然电解质 水为宣 传点.31 图表 89：2023Q3 运动饮料 品牌市场 竞争格 局.31 图表 90：2023Q3 运动饮料 市场份额 变化.31 图表 91：中美日人 均即饮 茶消费量 对比（2017-2022）.32 图表 92：2022 年各国市场 无糖茶渗 透率对 比.32 图表 93：日本即饮 茶市场 在 1985 后高速扩容.32 图表 94：日本茶饮 料产量 保持稳步 增长.32 图表 95：日本伊藤 园茶饮 的发展历 史变迁.33 图表 96：日本绿茶 饮料市 场销售额.33 图表 97：日本茶饮 料人均 消费量逐 步提升.33 图表 98：日本各阶 段无糖 饮料与有 糖饮料 增速对 比.34 图表 99：日本无糖 饮料渗 透率在 1985 年快速提升.34 图表 100：零食很忙 2023 年新增门 店超过 2000 家.34 图表 101：赵一鸣 2023 年 10 月门店超过 2500 家.34 图表 102：国内头部量 贩零 食品牌门 店数量 及分布.35 图表 103：国内量贩零 食品 牌进入并 购整合 期.35 图表 104：山姆会员店 在国 内广受好 评.36 图表 105：盒马开启折 扣化 变革，精 简 SKU.36 图表 106：国内高端会 员店 门店数量 及经营 情况.36 图表 107：低度潮饮酒 其细 分品类.37 图表 108：各酒类代表 性产 品酒精度 数对比.37 图表 109：低度酒销售 渠道、城市、性别、年龄结 构（2020）.38 图表 110：预调酒近年 消费 量（千升）和市 场规模（亿 元）.38 图表 111：各国人均预 调酒 消费量对 比（L）.39 图表 112：各国预调酒 均价 对比（美 元/L）.39 图表 113：美国预调酒 市场 规模（百 万美元）.39 图表 114：日本预调酒 市场 规模（十 亿日元）.39 图表 115：百润股份预 调酒 销量及预 调酒营 收.40 图表 116：国内预调酒 销售 额市场份 额占比.40 图表 117：中国现制茶 饮行 业市场规 模.40 图表 118：中国现制咖 啡行 业市场规 模.40 图表 119：头部茶饮品 牌门 店数量（2023/11）.41 图表 120：头部现制咖 啡品 牌门店数 量（2023/11）.41 图表 121：茶饮及咖啡 门店 数量增速（2020-2022）.41 图表 122：茶饮及咖啡 连锁 化率（2022-2022）.41 图表 123：茶饮消费者 年龄 占比.42 图表 124：主要茶饮品 牌各 线城市分 部（2023/10）.42 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图表 125：现制咖啡消 费者 年龄占比.42 图表 126：国内现制咖 啡门 店分布及 2022 年同比增速.42 图表 127：现制茶饮门 店单 店模型.42 图表 128：茶饮成本结 构占 比.42 图表 129：瑞幸咖啡运 营成 本结构（2018）.43 图表 130：中国生咖啡 豆消 费量.43 图表 131：佳禾食品植 脂销 售量及销 售额.43 图表 132：佳禾食品咖 啡产 品销售量 及销售 额.43 图表 133：2019 年前澳大利亚是国 内大麦 第一大 进口 来源国.44 图表 134：2013-2022 年进口各国大 麦价格（美元/吨）.44 图表 135：铝材价格自 22 年高位回 落后延 续震荡 走势.44 图表 136：大麦进口价在 2023 年呈下滑趋势.44 图表 137：瓦楞纸价格 呈现 下滑趋势.45 图表 138：玻璃价格自 23 年 4 月后震荡回 落.45 图表 139：各啤酒公司 2023 前三季度销 量及吨 价增速 情况.45 图表 140：主要调味品 上市 公司前三 季度毛 利率情 况.46 图表 141：23 年大豆及豆粕价格出 现回落（单位：元/吨）.46 图表 142：23 年白糖价格处于高位（单位：元/吨）.46 图表 143：23 年 PET 价格出现回落（单位：元/吨）.46 图表 144：23 年玻璃价格有所提升（单位：元/吨）.46 图表 145：23 年油脂类原料价格出 现回落.47 图表 146：花椒价格处 于低 位而辣椒 价格上 涨（单 位：元/斤）.47 图表 147：国内大豆产 量（单位：万 吨）.47 图表 148：国内食糖产 量（单位：万 吨）.47 图表 149：各乳企主要 乳制 品成本构 成（2022）.48 图表 150：燕塘乳业生 产成 本构成（2014H1）.48 图表 151：生鲜乳历史 价格 走势.48 图表 152：生鲜乳近年 价格 水平及乳 企采购 均价（元/公 斤）.49 图表 153：头部乳企毛 利率 水平与生 鲜乳价 格情况.49 图表 154：全国奶牛存 栏量（万头）.49 图表 155：全国奶牛单 产（kg）.49 图表 156：2022 年全国新建牧场 TOP10 地区设计存 栏.49 图表 157：主要牧业企 业资 本性支出 水平.49 图表 158：各规模牧场 全国 平均成本 构成（元/公 斤，2020）.50 图表 159：现代牧业 2021 年饲料成 本构成.50 图表 160：玉米现货价 各月 份平均值（元/吨）.50 图表 161：豆粕现货价 各月 份平均值（元/吨）.50 图表 162：棉籽现货价 各月 份平均值（元/吨）.51 图表 163：苜蓿草平均 到岸 价（美元/吨）.51 图表 164：进口乳制品 折算 液态奶（万吨）.51 图表 165：进口乳制品 折算 液态奶占 需求比 例.51 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图表 166：乳制品进口 量分 品类结构（2022）.51 图表 167：进口大包粉 来源 占比（2022）.51 图表 168：中国大包粉 月度 进口均价.52 图表 169：国内大包粉 库存 水平（千 吨）.52 图表 170：中国乳企上 游奶 源自给情 况（2020-2021）.52 图表 171：不同奶源自 给率 企业 2023 年毛利率弹性测 算.52 图表 172：葵花籽种子 企业 三瑞农科 营收同 比大幅 增长.53 图表 173：洽洽食品葵 花籽 及坚果毛 利率.53 图表 174：2023 年 4 月后 鸭副价格 逐步回 落（元/公斤）.53 图表 175：2023 年 9 月后 主要鸭副 价格同 比转负.53 图表 176：重要公司盈 利预 测.54 1 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。一、年度回顾：23 年 消 费 持 续 恢复，板 块 触 底 回升 1.1 消费支出快速恢复，餐饮行业及烟酒零 售额增速亮眼 1.1.1 宏观环境稳中向好，消费支出维持较快增速 宏 观 经 济持 续 恢复，消 费的贡 献 率 持续 提 升。2023 年以来，随着外 部环境 因素消 退，经济活动 复苏，宏 观环境持续 恢复。前 三季度 国 内生产总 值现价 同比增 长 4.9%，其 中前三 季度单 季度同 比增速分 别为 5.5%、5.3%、4.0%，经济增长稳 中向好。而其中分 项来看，最终 消费 支出分别 对前三 季度增 速贡 献+3.00%、+5.32%、+4.65%，消费贡献 率达 66.7%、84.4%、94.9%。图表1：2019 年以 来各季度 GDP 水平（亿元）图表2：各 季度消费、投资、净出 口对 GDP 同 比 增长 贡献 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 剔 除 猪 肉类 价 格波 动 影响，食 品 类 物价 增 速稳 定。物价 水平方面，国 内 CPI 在 较低 水平波动，基本 维持稳定。而食 品类 CPI 整体变动 幅度大于 CPI，主因猪 肉价 格近年受 供需波 动影响 而大 幅波动，目前价 格处于 较低水平，而 22 年同期 为高基 数。剔除 相关影 响后，食品 类物价较 为平稳。从 2023 年 10 月各品类 累计 CPI 来 看，鲜果类涨 幅偏大，猪肉、牛 肉类跌幅 较大，粮食、酒类、乳制品 等价格 均维持 稳定。图表3：CPI 及 食 品类 CPI 当 月同比 图表4：2023 年 10 月 CPI 食 品烟酒分品 类累计同 比 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 资料来源：Wind，中信建 投 经济复苏下，居民消 费力及 消费信心稳中有升。在整体经济 环境 逐渐 恢复 的宏 观趋 势下，居 民消 费力 处于 2 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。持续恢复 过程中。从城 镇失 业率来看，2023 年 10 月相比 2022 年同期明显下 降，已经低于 2019 年水平。人 均可支配收 入增长 也在加 速，2023Q3 同比增长 4.74%，增速环比 略有回 落。同 时，消费信心 从年初 高位回 落后，逐渐企稳 回升，从 6 月的 低 位 86.4 回升至 9 月的 87.2。人均消费 支出增 速也持 续提 升，23Q1、23Q2、23Q3 的增速分别 为+5.40%、+11.90%、+10.93%，已恢复至 较 高水平。图表5：2019 年以 来城镇 调查失 业率 图表6：2019 年以 来各季 度人均 可支配收 入（元）资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 图表7：2019 年以 来消费 者信心 指数 图表8：2019 年以 来各季 度人均 消费支出 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 1.1.2 餐饮持续快速恢复，烟酒类零售额增速亮眼 社 零 总 额增 速 平稳，餐 饮 类消 费 维 持高 增 长。在居民消费力和消 费信心 提升下，2023 年 1-10 月国内社零总额累计达 38.54 万亿元，同 比增长 6.90%，较 2019 年提升 16.27%。其中，餐饮行 业复苏趋 势明显，国 庆旅游 旺季也对餐 饮行业 带动明 显。1-10 月餐饮社 零总额 累计达 4.19 万亿元，同比增长 18.50%，较 2019 年提升 11.79%。餐饮消费 回升显 著，今 年四 季度也迎 来低基 数，预 计有 望环比进 一步提 速。3 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图表9：社 零总额累 计额、同比及 同比 2019 年（亿元）图表10：餐 饮社零总 额累计 额、同 比及同比 2019 年（亿 元）资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 食 饮 品 类近 三 年消 费 维持 增长，烟酒 类商 品 2023 年 增 速亮 眼。社会零售总额中分 品 类看，食品 饮料板 块中，限额以上 企业的 烟酒、粮油 食品、饮 料零售 额近年 来整 体呈持续 增长趋 势，2023 年 1-10 月分别实现 累计同 比增长 10.30%、5.20%、2.40%，烟酒增 速表现 较好。图表11：限 额以上企 业烟酒 类产品 累计零 售额及同 比 图表12：限 额以上企 业粮油 食品类 产品累 计零售额 及同比 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投，单位：亿元 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投，单位：亿元 图表13：限 额以上企 业饮料 类产品 累计零 售额及同 比 图表14：2023Q1 限额 以上企业 食饮类 产品 零售额同 比 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投，单位：亿元 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 食 饮 类 商品 需 求韧 性 显著，零 售 额 2019 年 来 增速 均 居前 列。对比社会零售 总额中 所有类别 消费品，近三年 4 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。内食饮类 商品需 求韧性 相对 更加明显。对比 2019 年同期，2023 年 1-10 月各品类 中饮料类、烟酒 类、粮 油食 品类累计零 售额增 速位列 第二、第三、第五。同比 看，2023 年 1-10 月烟酒类零售 额在 各品类中 增速位 列第三，粮油食品、饮料类 在高基 数上 增速略慢。图表15：2023/1-10 限 额以上 商品零 售及分 品类同比 增长 图表16：2023/1-10 限 额以上 商品零 售及分 品类同比 19 年 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 资料来源：国家 统计局，Wind，中 信建投 1.2 食品饮料板块行情回 顾 1.2.1 行情走势：2023 年以来板块整体回落，10 月至今触底回升 自 2023 年年初以来（1 月 1 日至 11 月 23 日），申万食 品饮料板 块指数 累计下 跌 9.92%，位列 31 个申万一级行业的 第 21 位。而同期 沪深 300 指数下跌 8.01%，食品饮料 行业指 数跑输 1.91pcts。分月 份 来看，年 初在 消 费复 苏预 期 升温、春 节旺 季 期间 消费 需 求回 暖、节后 餐 饮及 出行 场 景持 续 恢 复等 一系列有利 因素的 催化下，板 块在 1 月、2 月分别 上涨 5.16%、1.05%。而自 3 月季 度 以来，随 着消费 进入传 统淡季，叠加 其他市 场热点 板块 对资金的 分流效 应，板 块表 现有所承 压。而 10 月下旬 开始，随 着各项 政策出 台，提升资本市 场信心，市场 情绪 明显提振。板块 从 10 月 24 日至今上 涨 7.05%。图表17：2023 年食 品饮料 行业指 数走势 图表18：申 万一级行 业年初 至今涨 跌幅（截至 11/23）资料来源：wind，中信建 投 资料来源：wind，中信建 投 分子 板块 来看，软 饮料 板 块 表现 靠前，年 初至 今累 计 上 涨 8.28%。而其 余板 块 均有 不同 程度 的下 跌，其中肉制品和 白酒板 块跌幅 相对 较小，分 别下跌 3.16%、5.93%，而烘焙 食品、预加工 食 品、啤酒、调味发 酵品板 块 5 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。跌幅超过 20%。图表19：食 品饮料子 版块年 初至今 涨跌幅（截至 11/23）资料来源：wind，中信建 投 1.2.2 板块估值：估值水平整体回落，子板块仅软饮料提升 板块估值 方面，年 初至今 食 品饮料板 块的 PE（TTM）由年初的 33.95X 下行至 26.65X，整体有 所回落。但从变化过 程来看，与行 情表 现类似，板块估 值水平 在 1-2 月呈现上 升趋势，于 2 月 中旬达到 阶段性 的高点，约37.51X，此后整体呈回 落状 态。从 历史估 值水平 来看，当 前板块估 值对应 过去 3/5/10 年的估值 分位数 分别为 1.32%、4.72%、20.94%，板块配置 价值进一 步凸显。图表20：食 品饮料板 块估值 资料来源：wind，中信建 投 板块内部 不同子 板块的 估值 表现分化。其中，仅软 饮料 板块估值 有所提 升，至 23 年 11 月 23 日 估值达 到26X，较年初提升 2.59%。其余板块 的估值 水平有 所回 落，其中，肉 制品、调 味发 酵品、保健 品、白酒 板块的 估值回调相 对较小，分别 下 降 10.43%、16.17%、19.72%、20.28%至 22X、39X、23X、27X。其他酒类、预 加工食品板块 的估值 水平则 下行 较大，分 别下降 45.19%、46.34%至 48X、25X。6 行业深度 报告 食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图表21：食 品饮料子 板块估 值水平 及对比 年初 资料来源：wind，中信建 投 1.2.3 财务表现：23Q1-3 板块收入稳健增长，大部分子板块盈利水平提升 从板块 23 年以来的基 本面 表现而言，在 消费场 景修复 的背景下，需 求端持 续恢复 复苏。食品饮 料板块 23Q1-3营收同比 增长 8.96%。其中，白酒板块 23Q1-3 收入 增 速达 16.28%，维持稳健增 长。预加 工食品、保健 品、软饮料、烘焙食 品亦增 长较快，23Q1-3 收入增速 分别为 14.34%、22.25%、15.22%、10.72%。而以 19 年同期为基数的 复 合增 长 来看，前三 季 度白 酒、预 加 工食 品、保 健 品营 收 复合 增 速相 对 靠前。利润 端，由 于 消费 结 构提 升及部分原 料价格 自高点 回落 的影响，叠加 22 年上半年 多因素影 响企业 经营，使得 大