餐饮旅游行业中报综述：板块业绩突出，龙头成色更足.pdf

HeaderTable_User 1234877395 1761028795 HeaderTable_Industry 13020200 看好 investRatingChange.same 173833545 深度报告 HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业证券研究报告】 Table_Summary 核心观点 餐饮旅游板块整体营收稳健增长，业绩表现出色。 18 年上半年餐饮旅游板块实现营收 661.9 亿元，同比增长 24.5%，实现归母 净利润 54.4 亿元，同比增长 30.0%，营收及利润增速均较 17 年再上台阶，整体业绩表现出色且利润对营收的转化效率在提高，在中信 28 个行业分类中排名第 10 位。 分板块来看，免税、酒店及部分景区仍呈现高景气，餐饮及旅行社稳健增长 ；各板块内部亦有所分化，龙头增速显著好于行业平均，强者恒强愈发明显。 1）景区板块： 18年 H1景区板块 17家上市公司实现营收 128.8亿元 / +15.4%，实现归母净利润 18.8 亿元 /+31.3%，其中客单价提升 /费用管控是主要推动 。从数据来看，客流量 有升有降，区域性差别明显，中西部增长 显著 。随着交通改善 +门票降价的客流提振效应，后续客流量 有望继续 改善。 2）酒店板块： 18年上半年酒店板块 6家上市公司实现营收 150.7亿元 /+7.7%，实现归母净利润 8.5 亿元 /+23.6%。其中 三大酒店集团扩张持续发力，经济型翻牌改造 ，中端 开店继续 。 虽然新开店的经营爬坡期 +翻牌影响一定程度摊薄了整体入住率，但是结构性升级带来的提价效应拉动 RevPAR 增继续； 3）旅行社板块： 18 年上半年旅行社板块 4 家上市公司实现营收 124.7 亿元/+22.6%，实现归母净利润 4.4 亿元 /+13.1%。受益于出境游人次回暖 ，出境游龙头公司表现出色，显著好于行业平均（众信旅游 1.38 亿元 /+45.2%；腾邦国际 4.35 亿元 /+39.7%） 4）餐饮板块： 18 年上半年餐饮板块 3 家餐饮上市公司实现营收 19.2 亿元/+6.6%，实现归母净利润 1.3 亿元 /+14.8%，板块业绩有所复苏。其中全聚德增长稳健，广州酒家业绩出色，两家公司均在行业回暖中开启新一轮的扩张开店规划，有望带来新的成长动能； 5）免税板块： 免税的唯一标的中国国旅业绩继续强势， 18H1 公司实现营收210.85 亿元 /+67.77%，实现归母净利润 19.19 亿元 /+ 47.6%。收购日上带来的业绩增量显著，海棠湾增速及效率提升突出，未来政策突破带来的增量仍可观 。 投资 建议与投资标的 免税板块： 继续 坚定推荐 中国国旅 ，存量业务毛利率 /净利率提高 +政策推动规模 提升下空间仍大，不变的首推 。 酒店 板块 ： 考虑到 下半年起主动管理（经济型翻牌，更多中端迈过培育期，费用的逐步管控）的收益 有望显现 ， 轻资产运营下 ROE 的提升动力足， 我们认为国内的两家酒店龙头仍有较高的性价比和绝对收益空间。 推荐锦江股份、首旅酒店。 景区板块： 行业需求呈现较强韧性，后续交通改善（如杭黄高铁开通等）和降价等因素有望 为景区继续带来客流提振。随着 国有景区 降价利空出尽， 我们认为 景区板块有望迎来估值修复。继续 推荐三特索道、宋城演艺、丽江旅游、黄山旅游，建议关注天目湖，峨眉山 A、中青旅。 餐饮板块 ： 凭借 高确定性 /ROE/利润率 和 优秀现金流 ，有望在弱市中获青睐 。继续推荐经营优秀、产能扩张明确的广州酒家。 旅行社板块 ： 出境游低基数回暖继续，建议关注众信旅游、腾邦国际。 风险提示 市场及宏观经济系统性风险。 突发性事件及天气等因素带来的旅游受限。 Table_Title 板块业绩突出，龙头成色更足 餐饮旅游行业中报综述 餐饮旅游行业 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 /A 股 行业 餐饮旅游 报告发布日期 2018 年 09 月 09 日 行业表现 资料来源： WIND Table_Author 证券分析师 王克宇 021-63325888-5010 wangkeyuorientsec 执业证书编号： S0860518010001 Table_Contacter 联系人 董博 dongbo1orientsec -20%-10%0%10%20%17/0917/1017/1117/1218/0118/0218/0318/04餐饮旅游 沪深300有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游深度报告 板块业绩突出，龙头成色更足 2 目 录 1. 18H1餐饮旅游板块业绩优秀 . 5 1.1板块整体营收稳健增长，业绩表现出色 . 5 1.2景区板块：客单价提升推动业绩 增长 . 6 1.3酒店板块：结构性升级带来提价效应，酒店盈利能力增强 . 8 1.4旅行社板块：出境游龙头表现出色 . 12 1.5餐饮板块：整 体业绩复苏，主要公司外延扩张加速 . 13 1.6免税板块：国旅业绩表现出色，盈利能力提升持续兑现 . 14 2. 18H1各板块盈利能力分析 . 15 3. 投资建议 . 18 风险提示 . 19 附录 . 19 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游深度报告 板块业绩突出，龙头成色更足 3 图表目录 图 1： 18H1 板块整体营收同比增长 24.5%（亿元） . 5 图 2： 18H1 板块整体业绩同比增长 30.0%（亿元） . 5 图 3：餐饮业绩 18H1 的业绩涨幅排在所有板块中的第 10 位 . 5 图 4： 18H1 板块毛利率 /净利率分别提升 1.2pct/0.6pct . 6 图 5： 18H1 板块销售 /管理费用率分别提升 1.5pct/-1.0pct . 6 图 6： 18H1 景区板块营收同比增长 15.4%（亿元） . 6 图 7： 18H1 景区板块归母净利润同比增长 31.3%（亿元） . 6 图 8： 18H1 大部分景区客单价均有所提升 . 7 图 9： 18H1 华东主要景区客流量有所下滑 ，而西部景区客流量显著增长 . 8 图 10： 18H1 酒店板块营收同比增长 7.7%（亿元） . 8 图 11： 18H1 酒店板块归母净利润同比增长 23.6%（亿元） . 8 图 12：如家净新开门店拓展情况（家） . 9 图 13：锦江净新开门店拓展情况（家） . 9 图 14：华住净新开门店拓展情况（家） . 9 图 15： 18H1 如家同店入住率同比增长 -2.2pct . 10 图 16： 18H1 华住同店入住率同比增长 0.3% . 10 图 17： 18H1 如家同店平均房价同比增长 7.0% . 11 图 18： 18H1 华住同店平均房价同比增长 7.5% . 11 图 19： 18H1 如家同店 RevPAR 增长 4.3% . 11 图 20： 18H1 华住同店 RevPAR 同比增长 7.9% . 11 图 21： 18H1 旅行社板块营收同比增长 22.6%（亿元） . 12 图 22： 18H1 旅行社板块归母净利润同比增长 13.1%（亿元） . 12 图 23： 2018 年以来 10 个境外旅游目 的地出境游人次增长非常显著 . 12 图 24： 18H1 全聚德营业收入同比增长 1.4% . 13 图 25： 18H1 全聚德归母净利润同比增长 1.3% . 13 图 26： 18H1 广州酒家营业收入同比增长 15.1% . 13 图 27： 18H1 广州酒家归母净利润同比增长 42.1% . 13 图 28：一线城市餐饮业自去年中期开始复苏 . 13 图 29： 18H1 国旅营收同比增长 67.8% . 14 图 30： 18H1 国旅归母净利润同比增长 47.6% . 14 图 31： 18H1 餐饮旅游板块 ROE 涨幅领先 . 15 图 32： 18H1 景区板块费用率明显下降 . 16 图 33： 18H1 酒店板块管理费用率降幅较大 . 17 图 34：景区板块 PE（ TTM）估值水平 . 18 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游深度报告 板块业绩突出，龙头成色更足 4 图 35：旅行社板块 PE（ TTM）估值水平 . 18 图 36：酒店板块 PE（ TTM）估值水平 . 18 图 37：餐饮板块 PE（ TTM）估值水平 . 18 HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游深度报告 板块业绩突出，龙头成色更足 1. 18H1 餐饮旅游板块业绩 优秀 1.1 板块整体营收稳健增长，业绩表现出色 18H1 板块整体业绩优秀： 18 年上半年餐饮旅游板块实现营收 661.9 亿元，同比增长 24.5%， 增速提高 1.4pct， 其中行业龙头中国国旅实现营收 210.8 亿元，贡献了 85.1 亿元的营收增量，占到板块营收的 12.9%，对整体板块的增量贡献显著。扣除国旅后板块整体营收为 451.5 亿元，同比提高 11.1%，增长较为稳健。 18年上半年餐饮旅游板块实现归母净利润 54.4亿元，同比增长 30.0%，增速提高 6.3pct， 业 绩增速 排在中信 28 个子行业中的第 10 位。业绩 增速超过营收增速，整体业绩表现出色且利润对营收的转化效率在提高。 图 1： 18H1 板块整体营收同比增长 24.5%（亿元） 图 2： 18H1 板块整体业绩同比增长 30.0%（亿元） 数据来源： wind， 东方证券研究所 数据来源： wind， 东方证券研究所 图 3： 餐饮业绩 18H1 的业绩涨幅排在所有板块中的第 10 位 数据来源： wind， 东方证券研究所 整体毛利率和净利率小幅提升，费用管控效果有所显现。 18 年上半年板块整体毛利率达到42.8%/+1.2pct，净利率达到 9.3%/+0.6pct，均达到 14 年以来的最高值，板块整体的盈利能力持续向好。 近几年各家公司均在不同程度地推进提质增效的工作，通过降本控费提升盈利水平，从中0%10%20%30%40%50%02004006008002014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1整体 yoy0%10%20%30%40%01020304050602014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1整体 yoy-100%-50%0%50%100%150%钢铁 建材石油石化 商贸零售 基础化工房地产国防军工 食品饮料 有色金属 餐饮旅游计算机医药轻工制造电力及公用事业家电 传媒 建筑非银行金融 电子元器件电力设备煤炭 汽车 银行 机械交通运输 纺织服装综合农林牧渔通信HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游深度报告 板块业绩突出，龙头成色更足 期财报披露的费用率来看，销售费用率 21.4%/+1.5pct，管理费用率 8.6%/-1.0pct， 财务费用率1.2%/-0.2pct， 管理费用率下降幅度较为显著，体现了目前行业费用管控的效果已经有所显现。 图 4： 18H1 板块毛利率 /净利率分别提升 1.2pct/0.6pct 图 5： 18H1 板块销售 /管理费用率分别提升 1.5pct/-1.0pct 数据来源： wind， 东方证券研究所 数据来源： wind， 东方证券研究所 1.2 景区板块： 客单价提升推动业绩增长 板块业绩表现出色，客单价提升成为主要推动力。 18 年上半年景区板块 17 家上市公司 实现营收128.8 亿元 /+15.4%，营收增速同比提高了 5.5pct，实现归母净利润 18.8 亿元 /+31.3%，同比提高10.8pct， 实现盈利的公司有 14 家， 亏损的有 3 家 ， 业绩增速良好，有 10 家公司业绩增速同比增长 。 其中，三特索道实现扭亏为盈（归母净利润 9653.37/+387.6%）带来 1.3 亿的业绩增量，是板块整体业绩增速高于营收增速的原因之一 （扣除后板块业绩同比增长 21.7%）。 结合经营数据看，客单价提升是推动景区板块营 收和业绩增长的主要动力。 华东 及周边区域 旅游 市场的 竞品多， 叠加上半年天气原因，旅游人次出现一定 下滑 。 不过良好的景区运营使得各大景区的客单价明显提升，有效平滑了客流量下降带来的不利影响。其中乌镇客单价提高 21.2%，黄山提高 9.8%，古北水镇提高 14.2%，客单价均实现了较大幅度的增长。 图 6： 18H1 景区板块营收同比增长 15.4%（亿元） 图 7： 18H1 景区板块归母 净利润 同比增长 31.3%（亿元） 数据来源： wind， 东方证券研究所 数据来源： wind， 东方证券研究所 33.8% 35.9%38.8% 41.6% 42.8%8.0% 9.3% 8.6% 8.7% 9.3%0%10%20%30%40%50%2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1毛利率 净利率11.5% 12.9%15.9%19.9% 21.4%9.4% 10.3% 9.6% 9.6% 8.6%0%5%10%15%20%25%2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1销售费用率 管理费用率财务费用率0%5%10%15%20%0501001502014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1景区 yoy0%10%20%30%40%50%051015202014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1景区 yoyHeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游深度报告 板块业绩突出，龙头成色更足 图 8： 18H1 大部分景区客单价均有所提升 数据来源： 景区公司 18 年半年报 ， 东方证券研究所 表 1：景区板块公司业绩增速情况 归母净利润 扣非归母净利润 2018H1 2017H1 增幅 2018H1 2017H1 增幅 三 特索道 387.6% -19.1% 406.6% 22.2% -22.1% 44.3% 国旅联合 58.4% 30.4% 28.0% 54.2% 29.2% 25.0% 北部湾旅 54.8% 210.8% -156.0% 29.7% 217.4% -187.7% 曲江文旅 40.8% 19.2% 21.7% 38.0% 23.5% 14.6% *ST 藏旅 37.7% 35.1% 2.6% 42.1% 42.2% -0.1% 大连圣亚 35.2% 147.0% -111.8% -14.0% 32.4% -46.4% 宋城演艺 27.0% 21.2% 5.9% 21.7% 22.4% -0.7% 丽江旅游 19.0% -13.9% 32.9% 14.4% -14.1% 28.5% 黄山旅游 17.0% 6.8% 10.3% -16.2% 9.9% -26.1% 中青旅 16.7% 9.0% 7.7% 39.4% -0.3% 39.8% 峨眉山 A 11.6% 5.7% 5.8% 11.8% 7.9% 3.8% 天目湖 11.1% - - 3.0% - - 九华旅游 1.2% 17.3% -16.1% 0.7% 16.9% -16.2% 桂林旅游 0.6% 529.8% -529.2% 21.3% 480.1% -458.8% 长白山 -10.7% -766.3% 755.6% -8.6% -657.7% 649.1% 张家界 -47.9% 10.3% -58.2% 1.7% -59.9% 61.7% 云南旅游 -81.6% -39.0% -42.6% -96.6% -52.9% -43.7% 数据来源： wind，东方证券研究所 旅游市场总体景气， 各景区旅游人次增长有所分化，中西部地 区表现强劲，华东市场有所下滑 。18 年上半年国内旅游人次达到 28.3 亿人次 /11.4%，总体来看国内旅游需求依然坚挺。由于华东和京津冀旅游市场竞争较为激烈，叠加天气恶劣等因素， 黄山、张家界、乌镇等景区客流量有所下降-10%-5%0%5%10%15%20%25%华山梵净山丽江峨眉山桂林古北水镇张家界黄山 乌镇HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游深度报告 板块业绩突出，龙头成色更足 （黄山 -9.94%，乌镇 -12.30%） 。相比之下， 交通改善等因素为中 西部市场 带来更明显的客流增长 ，从上市公司的接待游客人次来看： 华山、梵净山客流同比增加 39.19%/35.08%，丽江、峨眉山也增长了 7.42%和 7.07%， 国内景区 的区域 分化 较为明显 。 图 9： 18H1 华东主要景区客流量有所下滑，而西部景区客流量显著增长 数据来源： 景区公司 18 年半年报， 东方证券研究所 部分景区门票降价靴子落地， 对业绩影响有限，且更 有望带来客流的提振 ，期待利空出尽后的修复 。为落实发改委的部署，部分国有景区开始下调门票，目前 部分上市景区门票降价靴子逐步落地： 峨眉山景区 旺季门票 已 由 185 元 /人降为 160 元 /人 ， 乌镇东栅景区门票有 120 元 /人降为 110 元 /人 ，武陵源等景区也已响应号召有所调价。我们认为由于 降价 幅度有限，且景区尚有索道等其他重要收入来源，门票降价 对景区公司的影响较为有限，以乌镇为例，经过我们的测算门票下调后对公司18 年的业绩影响仅为 2.4%。相反 ，门票降价还有带来客流提振的效果， 5 月华山门票降价后，截止到 8 月中旬华山客流量同比增长 21%，亦有可能带来降价景区的一定客流修复。随着市场悲观预期的兑现及利空出尽，期待景区板块历经较长时间调整后的景气反转。 1.3 酒店板块： 结构性升级带来提价效应，酒店盈利能力增强 酒店板块业绩优秀，龙头更优： 18 年上半年酒店板块 6 家上市公司实现营收 150.7 亿元 /+7.7%，实现归母净利润 8.5 亿元 /+23.6%，扣非归母净利润 6.03 亿元 /+35.2%，受酒店集团整合并表的影响，营收及业绩增速均有所下滑。 18H1 实现盈利的公司有 5 家，实现亏损的有 1 家。酒店龙头首旅实现营收 40.0 亿元 /+0.4%，归母净利润 3.40 亿元 /+41.2%，扣非归母净利润 3.2 亿元 /+32.1%；另一龙头锦江实现营收 69.4 亿元 /+10.3%，归母净利润 5.03 亿元 /+22.1%，扣非归母净利润 3.2亿元 /+58.2%。两大龙头的业绩增速均远大于营收增速，系轻资产模式推进提高了经营杠杆，使得盈利能力有了显著提升。 图 10： 18H1 酒店板块营收同比增长 7.7%（亿元） 图 11： 18H1 酒店板块归母净利润 同比增长 23.6%（亿元） -20%-10%0%10%20%30%40%50%华山梵净山丽江峨眉山桂林古北水镇张家界黄山 乌镇HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游深度报告 板块业绩突出，龙头成色更足 数据来源： wind， 东方证券研究所 数据来源： wind， 东方证券研究所 三大酒店集团扩张持续发力，经济型继续调整，中端继续提速。 18 年 上半年如家新开门店 219 家（净新开 77 家），其中经济型 82 家（净新开 -19 家），中端 82 家（净新开 71 家 ，同比提高 37家 ） ；锦江新开门店 548 家（净新开 341 家），其中经济型净新开 20 家，中端净新开 321 家 （同比提高） ；华住 18 上半年新开门店 274 家（净新开 157 家），其中经济型净新开 -17 家，中高端新开 174 家 。因此从新开门店来看，三大酒店集团门店扩张力度依然很大， 经济型酒店继续关店调整， 中高端布局则继续提速。 图 12： 如家净新开门店拓展情况（家） 图 13： 锦江 净新开门店拓 展情况（家） 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 图 14： 华住净新开门店拓展情况（家） 0%20%40%60%80%100%0501001502002014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1酒店 yoy-50%0%50%100%150%200%02468102014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1酒店 yoy-500501001502017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q2经济型 中高端-50050100201801201802201803201804201805201806201807经济型 中高端HeaderTable_TypeTitle 餐饮旅游深度报告 板块业绩突出，龙头成色更足 数据来源： 公司公告 ， 东方证券研究所 入住率有所波动 主要受升级改造及新开店速度快的影响 。 18Q2 如家整体入住率为 83.5%/-2.6pct，其中经济型 84.4%/-2.2pct，中高端 77.8%/-2.4pct； 锦江 18H1 整体入住率为 77.2%/-2.3pct，其中经济型 75.4%/-2.7pct，中高端 80.8%/-2.9pct。 我们认为入住率的下滑主要是受经济型酒店改造和中端酒店扩张的影响。一方面，目前三大酒店集团正在 对旗下的经济型酒店做升级改造，由于上半年属于酒店淡季，部分 改造工作集中在上半年进行，从而影响了部分酒店的入住率。随着下半年酒店旺季来临，各家公司将纷纷减缓改造的力度，预计入住率会有所 改善；另一方面， 由于中端占比的提高以及新开店速度较快，部分 中端 酒店还处在经营的爬坡期，入住率还未充分释放。 从同店数据来看， 18Q2 如家入住率 87.1%/-1.6pct，其中经济型 85.1%/-2.4pct，中高端83.6%/+0.6pct； 18H1锦江入住率 78.8%/-1.9pct，其中经济型 76.8%/-2.3pct，中高端 84.9%/-1.1pct，华住 18Q2 入住率 92%/+0.3pct，其中经济型 94%/-0.1pct，中高端 86%/+2.0%。 中高端入住率 同店数据更优 ， 也进一步 表明中高端新开门店速度过快，入住率尚处在低位上升期，因此摊薄了整体入住率水平。 图 15： 18H1 如家 同店入住率 同比增长 -2.2pct 图 16： 18H1 华住同店入住 率同比增长 0.3% 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 数据来源： 公司公告， 东方证券研究所 升级带来的提价效应 已 成为盈利能力提高的主要动力 。 相比 入住率下滑，升级改造后的房价明显提升，成为上半年酒店盈利增长的主要动力。 同店数据看， 18Q2 如家平均房价 184.0 元 /+7.0%，其中经济型 173 元 /+7.1%，中高端 343 元 /+4.3%；锦江 18H1 平均房价 188.6 元 /+6.0%，其中经济-10001002003002015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q2经济型 中高端-0.1%1.7% 2.1% 1.8%-2.0%-2.2%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q2-0.9%-1.0%0.2%0.7%3.3%4.5% 4.4%1.3%0.3%0.3%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q2