财产保险行业深度研究：动能转换促发展，展望产险新格局.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业研究 /深度研究 2018 年 09 月 17日 非银行金融 增持（维持） 保险 增持（维持） 沈娟 执业证书编号： S0570514040002 研究员 0755-23952763 shenjuanhtsc 陶圣禹 执业证书编号： S0570518050002 研究员 021-28972217 taoshengyuhtsc 刘雪菲 执业证书编号： S0570517110003 研究员 0755-82713386 liuxuefeihtsc 1银行 /非银行金融 : 行业周报（第三十六周） 2018.09 2非银行金融 : 底部磨砺分化加剧，关注优质龙头 2018.09 3非银行金融 : 弱势环境承压，优质券商相对稳健 2018.09 资料来源： Wind 动能 转 换促发展，展望产险新格局 财产保险行业深度研究 观往知来：动能转换塑造产险格局 我国财险自 1979 年恢复业务以来，已历经了恢复期、分业成长期、快速发展期和调整优化期四个发展阶段，目前仍处在渗透低增速快，行业集中度较高的发展阶段。经济发展推动我国保险需求处于 S 曲线高增长环节，购买力上升激活业务增长潜力，此外产业政策奠定发展基调，塑造产业格局。车险与非车险的动能转换将协同推动产险市场发展，对保险板块维持增持评级。 洞若观火：分险种探究增长动能 我国财产险第一大支柱为车险业务， 2016 年 占比达到七成，然而随着汽车保有量趋缓的增长态势，车险保费增长乏力，商车费改与报行合一双管齐下，推动综合成 本率结构优化 ， UBI 车险的引入有望激发市场潜力。农业保险潜在市场广阔，财政补贴释放产品需求，渠道建设增加业绩护城河。责任险占比低发展快，在政策支持下内生动力十足。企业财产险由于中 资险企缺乏比较优势，拖累保费增长，而外资险企在精细化运营下增长动力强劲，为中资险企提供更多的经验学习。 条分缕析：自上而下探究盈利来源 产险公司的盈利由承保和投资双轮驱动。在承保端，承保利润由已赚保费、赔付费率和管理费率三个维度来决定，体现了公司市场规模、产品设计和运营效率等方面的业务能力。在投资端，由保费组成的浮存金推高投资杠杆，投资范围扩大、分散风险，进而实现稳健的投资收益率，共同推动投资收益稳步提升。 翘首展望：多维度格局转变，触发增长新动力 经营格局上，产险的发展重心应有所调整，险企需将资金由现金牛业务转向 问题业务 ，由粗放型向精细型转变，创造新的增长极。车险一险独大的格局有望逐步改善，业务重点有望聚焦微笑曲线两端，通过产品创新提升独特优势。投资格局上有望日趋规范，专业化的运作模式有望成为持续的增长动力。公司格局上，大型保险集团布局较早，规模优势构筑业绩护城河，科技赋能金融有望迸发新的生命力。 沙场点兵：禀赋差异塑市场，八仙过海显神通 中国财险作为行业龙头，保费规模快速发展，多险种共同发力，车险农险优势明显，渠道护城河稳固，规模效应带来长久优势 。平安产险市场布局完善，综合成本率持续优化，多维布局协同增长，科技赋能给予业务更广空间。太保财险市占率维持稳定，增长动能有提升空间，同时借力安信农险，深化融合发展，推动业务质态持续改善。 A 股推荐中国平安。 风险提示：市场波动风险、利率风险、政策风险、技术风险、消费者偏好风险。 股票代码 股票名称 收盘价 (元 ) 投资评级 EPS (元 ) P/E (倍 ) 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 601318 中国平安 63.30 买入 4.87 6.70 8.43 10.01 13 9 8 6 601601 中国太保 32.13 买入 1.62 2.09 2.51 2.98 20 15 13 11 资料来源：华泰证券研究所 (27)(13)2173117/09 17/11 18/01 18/03 18/05 18/07(%)非银行金融 保险 沪深 300重点推荐 一年内行业走势图 相关研究 行业评级： 行业研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 观往知来：动能转换塑造产险格局 . 5 发展历程：多轮驱动助力增长，结构调整静待变革 . 5 行业现状：渗透低增速快，行业集中度较高 . 6 内生动力：经济发展提振财险空间，潜力充足 . 7 外生影响：政策制定改变市场格局，塑造行业 . 8 洞若观火：分险种探究增长动能 . 9 车险：汽车保有量增速放缓拖累保费增长，市场规范化助力行业转型 . 9 汽车保有量持续增长，增长趋缓 . 9 商车费改与报行合一双管齐下，大型险企优势明显 . 10 UBI 车险：监管思路契合，市场潜力待释放 . 12 农险：农业补贴释放产品需求，渠道建设构筑业绩护城河 . 12 中央财政补贴主导，政策性影响较大 . 12 渠道建设增加业绩护城河，科技监测改善成本结构 . 13 责任险：应势而为政策大力支持，渠道发展释放增长潜力 . 13 法制系统完善 . 14 互联网保险降低了渠道成本，推动了责任保险普及 . 14 企业财产险：比较优势拖累保费增长，精细化运营推动增长 . 14 老牌保险品种，国内险企缺少重视 . 14 外资险企占比较高，技术与布局优势明显 . 15 条分缕析：自上而下探究盈利来源 . 16 分析框架：承保投资双轮驱动，推动盈利增长 . 16 盈利分析：收入成本定乾坤，三维度分析承保利润 . 18 市场规模：大型险企规模滚雪球，保费降压增加盈利空间 . 18 产品设计：拓展险种结构，优化精算模型 . 19 管理效率：管理效率提供业绩护城河，持久提供业绩复利 . 19 投资能力：浮存金推高杠杆，投资管理模式搭建投资能力 . 21 投资收益：浮存金与收益率双轮驱动，推高投资收益 . 21 收益率：投资周期贝塔属性明显，产品拓展增加投资灵活度 . 21 投资监管：监管重心调整，扩品种紧风险 . 22 翘首展望：多维度格局转变，触发增长新动力 . 23 经营格局：多维度提升，优化可期 . 23 发展格局：发展重心调整，粗放型向精细型转变 . 23 险种格局：车险结构调整，非车险占比增加 . 24 产业链格局：占据微笑曲线两端，研发服务驱动盈利增长 . 24 费率格局：行业趋向均衡，成本控制复利 . 25 产品格局：产品创新增加，定制化服务促进独特优势 . 25 投资格局：投资日趋规范，险企资管应势而为 . 26 监管格局：宽品种紧风险，制度日趋完善 . 26 行业研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 投资模式：投资日趋专业，保险资管占优 . 26 公司格局：大险企成本优势，科技险企迸发新生命力 . 27 保险集团业务布局早，规模优势构筑业绩护城河 . 27 互联网险企拓展高配碎片化市场，或将引发深层次变革 . 27 沙场点兵：禀赋差异塑市场，八仙过海显神通 . 29 中国财险：规模赋能，铸就险企龙头 . 29 财险行业龙头，保费规模快速发展 . 29 多险种共同发展，车险农险优势明显 . 29 渠道护城河稳固，规模效应带来长久优势 . 30 平安财险：科技赋能，多维布局协同增长 . 30 非车险优先布局，促进保费增长 . 30 科技融入业务，降低管理费用 . 31 太保财险：险种赋能，深化融合优化结构 . 32 风险提示 . 33 图表目录 图表 1： 我国产险发展历程 . 5 图表 2： 主要国家保费深度 . 6 图表 3： 主要国家保费密度 . 6 图表 4： 财险保费收入 . 6 图表 5： 财险保费增长速度 . 6 图表 6： 财产保险市场集中度 . 7 图表 7： 2016 年财产保险业务结构 . 7 图表 8： 财产保险深度与人均 GDP 的 S 规律 . 7 图表 9： 2017 年美国非寿险占比情况 . 8 图表 10： 保险政策例举 . 8 图表 11： 中外车险占比对比 . 9 图表 12： 车险收入与增速 . 9 图表 13： 新车和二手车销售量 . 10 图表 14： 汽车保有量 . 10 图表 15： 商车费改表现总结 . 10 图表 16： 第 一次商车费改不出险优待系数 . 11 图表 17： 第二次商车费改系数调整 . 11 图表 18： 第三次商车费改系数调整 . 11 图表 19： 主要财险公司赔付率情况 . 11 图表 20： 主要财险公司综合成本率情况 . 11 图表 21： 中国粮食消费量和播种面积 . 12 图表 22： 农业保险保费收入及增长率 . 12 图表 23： 农业保险补贴政策汇总 . 13 行业研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 24： 责任保险保费收入及增速 . 14 图表 25： 各国责任险占比 . 14 图 表 26： 部分责任险规定汇总 . 14 图表 27： 企财险保费收入与增速情况 . 15 图表 28： 内外资保险公司企财险业务占比 . 15 图表 29： 财险公司盈利分析图 . 16 图表 30： 行业公司 ROE 分解情况 . 17 图表 31： 承保业务拆分 . 18 图表 32： 产险行业各项费率占比 . 18 图表 33： 行业已赚保费收入情况 . 19 图表 34： 中国财险与行业已赚保费增速对比 . 19 图表 35： 综合费用率拆分 . 20 图表 36： 渠道费率比较 . 20 图表 37： 投资利润分析框架 . 21 图表 38： 上市保险公司投资收益率 . 22 图表 39： 保险行业资金投向占比 . 22 图表 40： 保险资管资产证券化法规汇总 . 22 图表 41： 财险业务波士顿矩阵图 . 23 图表 42： 我国第三产业占比稳步提高 . 24 图表 43： 保险产业微笑曲线 . 25 图表 44： 保险资管专项投资监管政策 . 26 图表 45： 中国财险渠道情况 . 27 图表 46： 大型险企综合成本率 . 27 图表 47： 众安在线退货险保费收入 . 28 图表 48： 中国财险已赚保费逐年增长 . 29 图表 49： 非车险种占比提升 . 29 图表 50： 中国财险业务拆分 . 30 图表 51： 中国财险综合成本率 . 30 图表 52： 平安财险已赚保费逐年增长 . 30 图表 53： 平安财险各险种原保费收入占比 . 31 图表 54： 平安财险 ROE 拆分 . 31 图表 55： 平安财险综合成本率 . 31 图表 56： 太保财险增长动能有提升空间 . 32 图表 57： 太保产险各险种原保费收入占比 . 32 图表 58： 太保产险综合成本率优化 . 32 行业研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 观往知来：动能转换塑造产险格局 我国财险自 1979 年恢复业务以来，已历经了恢复期、分业成长期、快速发展期和调整优化期四个发展阶段，目前仍处在渗透低增速快，行业集中度 较高 的发展阶段。经济发展推动我国保险需求处于 S 曲线高增长环节，购买力上升激活业务增长潜力，此外产业政策奠定发展基调，塑造产业格局。 发展历程：多轮驱动助力增长，结构调整静待变革 中国财产保险行业自 1979 年恢复业务以来，已经发展了接近 40 年，在不同的发展动能助力下，中国财产保险行业历经了恢复期、分业成长期、快速发展期和调整优化期四个发展阶段。据银保监会数据披露， 2017 年末我国产险公司保费收入为 10542 亿元，占GDP1.27%，占比较低。 恢复期： 1979 年 -1994 年。 1979 年 10 月，央行颁布关于恢复国内保险业务和加强保险机构的通知，对恢复国内保险业务和设置保险机构做出部署，同年推出企财险、货运险和家庭财产保险三个险种，保险业以财险为着手点开始恢复业务。 1983 年开始，我国实行强制性机动车辆第三者责任保险，开启我国车险快速发展的历史。截至 1995 年，我国财产保险密度达到 47.44 元 /人，财产保险市场初步形成。 分业成长期： 1996-2002 年。保险法明确“同一保险人不得同时兼营财产保险业务和人身保险业务” ,我国保险进入分业经营的时代，平安保险，太平洋保险和人民保险将财险业务划分 为独立财险公司。截至 2002 年末，我国共有 19 家财产保险公司，保险密度为 60.35元 /人，分业经营过程中财险公司实力逐渐提高，稳步发展。 快速发展期： 2003-2014 年。 2001 年中国加入 WTO，释放经济发展潜力，居民保险意识逐渐增强，保险深度逐年增加。 2002 年保险法放宽对保险公司分业经营的限制，允许产险公司进入短期健康险和意外伤害保险领域，财产保险公司经营自主权提高。该阶段我国财产保险发展迅速， 2014 年财产保险深度达到了 1.19%，财产保险密度为 553 元 /人，市场规模和居民承保意识得到了快速发展。 在保险结构中，车险一险独大的情况日趋明显，银保监会数据显示， 2014 年车险占财险比例为 73.18%，我国财险市场险种结构失衡明显。 调整优化期： 2015 年至今。 2015 年商车费改推出，车险定价体系更为灵活，整体价格下降，财险经营承压，承保利润分化加大。保险投资宽品种严风险趋势明显，保险公司投资业务更为规范。互联网保险公司发展迅速，保险创新层出不穷，已现结构变革端倪，财产保险迎来转型发展新契机。 图表 1： 我国产险发展历程 资料来源： Wind，中国保险年鉴，华泰证券研究所 0.0%0.5%1.0%1.5%0200400600800199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017(元 /人 ) 保险密度 -左轴 保险深度 -右轴行业研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 行业现状：渗透低增速快，行业集中度较高 我国保险发展程度较低，增长潜力充足。 根据 sigma 数据显示，我国 2017 年保费深度为4.57%，保费密度为 384 美元，不仅低于美国日本英国等发达国家，也低于全球平均水平，和较发达的市场还有很大差距。从保险密度上看，我国保险密度分别为美国、日本、英国和全球的 9.2%、 11.6%、 10.1%和 59.1%；从保险深度来看，我国保险对 GDP 贡献程度处于低位，与美国、日本、英国和全球的水平相差 2.53pct、 4.02pct、 5.01pct 和 1.56pct。保险市场发展程度相对较 低，我国保险市场仍有较大潜力释放空间。 图表 2： 主要国家保费深度 图表 3： 主要国家保费密度 资料来源： Sigma，华泰证券研究所 资料来源： Sigma，华泰证券研究所 我国产险市场持续增长，增速领先。 我国保险市场基数较低， 2006 年财险保费仅为 1579亿元，占 GDP 的 0.73%，经过十年发展， 2017 年我国财险保费为 10541 亿元，占 GDP的 1.27%，保费规模年化复合增长率为 18.18%，增长速度常年领先部分欧美发达国家，发展态势良好。 图表 4： 财险保费收入 图表 5： 财险保费增长速度 资料来源：中国保险年鉴，华泰证券研究所 资料来源： OECD，中国保险年鉴，华泰证券研究所 行业集中度与业务集中度较高。 根据银保监会数据显示，截至 2018 年 5 月，共有 87 家财险公司公布原保费收入业绩，人保、平安和太平洋财险原保费收入约占整个市场的63.88%， HHI 指数为 1726，市场处于低寡占型阶段，较为集中。 2016 年 财产保险前 3大险种为车险、农险和企财险，分别占比为 73.8%、 4.5%和 4.1%。车险占据我国财产保险总收入的近 3/4，财产保险市场车险一家独大。 0%5%10%15%20%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017中国大陆 美国 日本英国 香港 全球02,0004,0006,0008,00010,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017(美元 ) 中国大陆 美国 日本英国 香港 全球0%10%20%30%40%02,0004,0006,0008,00010,00012,000200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017(亿元 ) 总保费收入 -左轴 增速 -右轴-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016日本 英国 美国 中国行业研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表 6： 财产保险市场集中度 图表 7：