房地产行业深度报告：正值金秋收获时.pdf

请务必阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度 报告 正值金秋收获时 报告摘要 ： Table_Summary 重点房企实现增收增利，未来 营收 有保证 。 2018 年上半年，三十家重点房企整体实现营业收入 7149.18 亿元，同比增长 27.53%；归母净利润 622.68 亿元，同比增长 44.07%， 重点 房企整体毛利率为26.28%，较 2017 年 同期 上升 2.21 个百分点 ，随着高毛利产品进入结转期，房企 盈利能力 不断 改善 ， 预期 19 年后将承压 。 重点 房企预收账款为 21083.67 亿元，较 2017 年末增加 4357.72 亿元，增长26.05%， 未来业绩有所保证 ；存货达 39005 亿元，同比增长 29.35%，补货动力充足 ；净负债率为 110.53%，较 2017 年同期增长 3.07 个百分点 ， 杠杆 略有 提升 。 同时，无论是销售端还是拿地端， 行业集中度均进一步提升并且将延续， “马太效应 ”进一步凸显 。 融资环境边际有所改善，未来三年迎来还款高峰期。 2018 年 1-8 月累计发行债券为 2587.22 亿元，同比增长 109.30%， 七月、八月债券发行规模 持续 回暖 ，同时发债成本较 2018 年上半年有 所 下 滑 ，国企及优秀民营企业融资通道 顺畅 ，融资 成本上行 压力可控 。 调控政策持续深化，强调因城施策、因地制宜。 各大中城市均已实施 “五限 ”政策的背景下，政策 继续 加码的空间已 比较 有限，部分上涨过快的非热点 的 三四线可能 会继续 出台 更严格 调控政策。 房地产投资反弹、销售增长强劲，全年销售保持 0%以上增长。 受土地购置费用带动， 1-7 月 全国房地产开发投资 65886 亿元，同比名义增长 10.20%； 商品房 销售 面积约 9 亿方 ，同比增长 4.2%。随着 棚改货币化安置比例的 降低 ，其对房地产销售的 拉动 作用将减弱 ， 我们预计 销售 面积 将平稳下行，预计 全年 仍 保持 0%以上增长 。 投资建议： 我们认为 行业集中度 仍将 不断 提升 ， 龙头房企销售依然可以 保持在较高的水平 ； 业绩方面 ，净利润水平 未来 2-3 年 有望保持 每年 20%以上的复合增速 。 无论是调控政策还是货币政策未来 加压 的空间已经不大，龙头地产股估值已处在历史的底部 区间 ，中长期配置价值凸显 。 重点 推荐一线龙头 和资源型房企 ：万科 A、保利地产、招商蛇口、华侨城 A、新城控股、华夏幸福。 风险提示：行业政策调控持续收紧；货币政策收紧 。 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 万科 A 23.21 2.54 3.17 4.01 9.14 7.32 5.79 买入 保利地产 11.52 1.32 1.75 2.10 8.73 6.58 5.49 买入 招商蛇口 16.90 1.55 1.96 2.32 10,90 8.62 7.28 买入 华侨城 A 6.06 1.05 1.31 1.59 5.77 4.63 3.81 买入 新城控股 25.65 2.67 4.24 5.47 9.61 6.05 4.69 买入 华夏幸福 24.55 2.97 4.18 5.59 8.27 5.87 4.39 买入 Table_Invest 优于大势 上次评级： 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 -28%-19%-10%-1%8%2017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/32018/42018/52018/62018/72018/8房地产 沪深300Table_Trend 涨跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 1.62% -18.28% -25.62% 相对收益 1.93% -3.14% -10.38% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 158 总市值（亿） 19624 流通市值（亿） 15864 市盈率（倍） 8.34 市净率（倍） 1.43 成分股总营收（亿） 19128 成分股总净利润（亿） 1902 成分股资产负债率（ %） 78.06 Table_Report 相关报告 新开工面积创新高，资金面边际改善 2018-08-15 房地产投资如期回落，销售持续强劲 2018-07-18 Table_Author 证券分析师：高 建 执业证书编号： S0550511020011 研究助理 ：张云凯 执业证书编号： S0550117090050 联系人：沈路遥 执业证书编号： S0550118070032 021-20363213 shenlynesc /房地产 发布时间： 2018-09-11 请务必阅读正文 后的 声明及说明 2 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 龙头房企实现增收增利，未来业绩 确定性强 . 6 1.1. 市值占比持续提升，估值下行空间有限 .6 1.2. 营收保持增长，预收账款创新高 .9 1.3. 高收益项目 逐渐结算，利润空间进入上行通道 . 11 1.4. 规模为王，行业集中度快速提升 .14 1.5. 重点房企继续加仓，持续获取土地 .15 1.6. 规模效应下杠杆水平分化 .17 2. 现金为王，融资环境边际有所改善 . 19 2.1. 非标业务监管强化，委托贷款受限严重 .19 2.2. PSL 发放趋于放缓，开发贷及个人贷款基本稳定 .21 2.3. 境内发行债券逐步回暖，境外发债受严重监管 .22 2.4. 创新融资增长明显 .25 3. 政策调控持续深化，房地产销售表现强劲 . 26 3.1. 坚持因城施策、因地制宜，调控与人才引进并行 .26 3.2. 房地产投资靠土地投资拉动，土地成交溢价率走低 .29 3.3. 新开工、销售同步向好 .31 3.4. 开发到位持续回暖资金回暖，银行资金面边际改善 .32 4. 投资逻辑 -行业集中度持续提升，龙头企业进入中长期配置区间 . 33 请务必阅读正文 后的 声明及说明 3 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 图目录 图 1：万得全 A 与申万房地产指数涨幅 . 6 图 2：合计市值已破万亿 . 7 图 3：市值占申万房地产板块比重持续提升 . 7 图 4： 30 家重点房企市值占比 . 7 图 5：五类企业占申万房地产板块比重占比 . 7 图 6：重点房企 PE 估值对比万得全 A . 7 图 7： SW 房地产板块 PE 估值对比万得全 A . 7 图 8：重点房企 PB 估值对比万得全 A . 8 图 9： SW 房地产板块 PB 估值对比万得全 A . 8 图 10：一线房企市盈率处于底部 . 8 图 11：一线房企市净率处于历史底部 . 8 图 12： 2018H1 基金持仓相对标准行业配置比例 . 9 图 13：营收同比增长约三成 . 9 图 14：归母净利润增长超营收 . 9 图 15：营收分类 . 10 图 16：归母净利润分类 . 10 图 17：经营性现金净流入 . 10 图 18：五类企业中报经营性现金 流情况 . 10 图 19：预收账款 . 11 图 20：预收账款 /营收 . 11 图 21：毛利总量变化情况及构成 . 12 图 22：净利润总量变化情况 . 12 图 23：毛利率变化图 . 12 图 24：净利率变化 . 12 图 25：分类毛利率变化图 . 12 图 26：分类净利率变化 . 12 图 27：三费合计比例 . 13 图 28：三费各项占比 . 13 图 29：各类企业三费合计变化情况 . 13 图 30：房企前 10、 20 和 100 强流量销售金额占比 . 14 图 31：房企前 10、 20 和 100 强流量销售面积占比 . 14 图 32： 1-7 月各梯队销售金额门槛提升 . 14 图 33： 1-7 月各梯队销售面积门槛提升 . 14 图 34：重点房企回款情况 . 15 图 35：一线房企回款情况 . 15 图 36：二线房企回款情况 . 15 图 37：三线房企回款情况 . 15 图 38：新增货值集中度 . 16 图 39：存货情况 . 16 图 40：存货 /预收账款情况 . 16 图 41：存货饼图 . 17 图 42：购买商品、接受劳务支付的现金 . 17 请务必阅读正文 后的 声明及说明 4 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 图 43： 2018H1 年各类地产企业新增土地储备面积 /销售面积 . 17 图 44：有息负债规模 . 18 图 45：五类企业净负债率 . 18 图 46：偿还借款收到的现金情况与同比 . 18 图 47： 新增委托贷款由正转负，降幅已有所收窄 . 20 图 48： 18 年上半年投向房地产信托资金比重稳定 . 20 图 49： 18 年上半年投向房地产信托资金下滑 . 20 图 50：房地产信托资金余额及占比 . 21 图 51：月度新增 PSL 金额 . 21 图 52：个人贷款余额变化情况 . 22 图 53：个人按揭贷款累计值及同比增速 . 22 图 54：房产开发贷款余额及同比增速 . 22 图 55：房地产企业债券内地发行规模（月度） . 23 图 56：境内债券未来到期偿还规模（亿元） . 24 图 57：房地产企业债券海外发行规模（月度） . 25 图 58：房地产行业 ABS 以及 ABN 发行规模（亿元） . 25 图 59：房地产开发投资完成额及累计同比 . 29 图 60：除土地购置费用后房地产开发投资完成额及累计同比 . 29 图 61：土地成交价款及累计同比 . 30 图 62：购置土地面积及累计同比 . 30 图 63：单月百城成交楼面价及溢价率 . 30 图 64：一二三线城市土地供给情况 . 30 图 65：一二三线城市土地成交情况 . 30 图 66：一二三线城市土地流拍率 . 31 图 67：房屋施工面积累计值 . 31 图 68：单月新开工面积变化 . 31 图 69：商品房销售面积及累计同比 . 32 图 70：商品房销售金额及累计同比 . 32 图 71： 70 大中城市新建商品住宅价格指数当月同比 . 32 图 72：房地产开发资金来源累计同比 . 33 图 73：国内贷款资金来源及统计同比 . 33 图 74：个人按揭贷款资金来源及累计同比 . 33 图 75：自筹资金及累计同比 . 33 图 76：定金及预收款累计同比 . 33 请务必阅读正文 后的 声明及说明 5 / 36 Table_PageTop 行业深度报告 表目录 表 1：中报综述重点房企分类 . 6 表 2： 2018 年年中基 金重仓前十个股 . 8 表 3：预收账款表现优秀企业 .