房地产2018年中报总结：龙头房企优势明显.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 房地产 Table_IndustryInfo 房地产 2018 年中报总结 超配 （维持评级） 2018 年 09 月 18 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 龙头房企优势明显 大中型房企 盈利能力 优秀，小型房企分化 大中型房企盈利能力普遍较为优秀，统计的 15 家大中型房企（上半年营收大于100 亿元）均实现营业收入、归母净利润正增长，部分优势房企归母净利润增长显著，如阳光城、中南建设、新城控股、招商蛇口增速分别达 214%、 180%、123%、 105%； 15 家大中 型 房企中， 10 家毛利率水平高于板块。部分小型房企实现业绩高增长，如中洲控股、光明地产，但由于分化明显，样本房企的综合业绩增速低于板块整体水平 ， 小型房企毛利率水平同样分化明显。 短期偿债能力 处于低位 ，但龙头进一步改善 截至 2018 年上半年， 板块 剔除预收款资产负债率为 73%，较去年同期提升 1.2个百分点； 板块净 负债率为 104%， 较去年同期提升 1.7 个百分点 ，仍处于历史高位；板块短期偿债能力保障倍数自 2016 年 1.59 下降至 1.21，处于低位。在板块负债率提升的同时，龙头房企债务结构改善，绿地控股、万科等房企净负债率均下降明显，短期偿债能力保障倍数也有所提升。 越优秀，融资越有优势、融资规模增长越快 2018 年上半年，板块融资规模（借款 +发债）达 9137 亿元，同比增长 19%。 其中优势 房企融资规模的增长更为显著，如招商蛇口、万科、华侨城、中南建设、保利增速分别达 132%、 126%、 55%、 46%、 36%，显著强于板块整体水平。 二季度 去 化 提速 2018 年上半年 板块 存货周转天数平均 2312 天，较一季度末下降 30.4%，同比增长 17%，表明 从结算口径观察 二季度 板块存货去化速度比一季度加快了，但整个上半年不如去年；二季度的回款存货比 （ 销售商品、提供劳务获得的现金 /期末存货 ） 为 14%，较 2018 年一季度末 提升 3 个百分点，与去年同期 持平 ，表明从预售回款层面 观察 板块 去库存速度于二季度加快。 多数优势房企 销售增速放缓，投资分化 2018 年上半年， 15 家 大 中 型 房企中， 9 家房企销售增速不如去年同期 ；销售TOP30 房企中， 16 家房企销售增速不如去年同期 。 从“拿地销售比”来看新城控股、阳光城、荣盛发展、万科等房企拿地投资积极，而部分房企 如荣盛发展、新城控股、阳光城等 拿地 较去年 呈现较保守的态势。 行业回归理性，坚定看多优势地产股 2018 年下半年 行业基本面 将回归理性，类似上半年那样的过热情形，包括新房销售异常高企的去化率、摇号购房时的抢房、土地拍卖不断飙升的溢价率，都将逐渐消停，回到政府所希望的理性、温和状态；中国房地产行业具备强大的韧性，我们预计未来一年，三、四线城市的销量、房价会略有降温，但远谈不上失速，行业集中度提升将 导致优势地产股的合同销售仍有望保持显著增长，他们的盈利能力大概率不会显著恶化，而一、二线城市在现有调控政策压制下，房价可控，不会有太大的调控加码的压力 。 基本面的理性和韧性将利好在基本面过热阶段股价已暴跌并腰斩的优势地产股，未来一年买优势地产股具备进可攻、退可守的优点： 进可攻 经济稳增长压力大，房地产调控有望适度松绑，买地产股赚估值的钱； 退可守 买地产股赚业绩增长的钱。推荐保利、新城、中国恒大、万科、华夏幸福、招商蛇口、龙光地产、中南建设、荣 盛发展、阳光城、世联行、旭辉控股、中洲控股、宝龙地产、华侨城 A 等。 风险提示 若行业再度升温、过热引发新一轮调控预期，或公司销售增长失速。 相关研究报告： 房地产行业 9 月投资策略：行业回归理性，坚定看多优势地产股 2018-09-12 房地产行业 8 月投资策略：底部区间，积极布局 2018-08-10 房地产行业专题：优势地产股的择时逻辑 2018-07-30 2018 年中报业绩前瞻：积极面对 2018-07-19 地产 A 股 2018 年 7 月投资策略：不宜太悲观 2018-07-13 证券分析师：区瑞明 电话： 0755-82130678 E-MAIL： ourmguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980510120051 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.70.80.91.01.11.2S/17 N/17 J/18 M/18 M/18 J/18上证综指 房地产请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 大中型房企盈利能力优秀，小型房企分化 . 3 短期偿债能力处于低位，但龙头进一步改善 . 9 越优秀，融资越有优势、融资规模增长越快 . 18 二季度去化提速 . 24 多数优势房企销售增速放缓，投资分化 . 29 行业回归理性，坚定看多优势地产股 . 32 上半年至今，调控偏紧、部分城市持续加码 . 32 行业回归理性 . 33 坚定看多优势地产股 . 36 风险提示 . 36 国信证券投资评级 . 37 分析师承诺 . 37 风险提示 . 37 证券投资咨询业务的说明 . 37 图表目录 图 1： 2016-2018 年板块上半年营收及归母净利润情况 . 3 图 2： 2015-2018 年板块上半年毛利率变化情况 . 3 图 3：板块负债率仍处于高位 . 9 图 4：板块整体短期偿债能力保障倍数 . 9 图 5：绿地控股、万科有息负债及货币资金情况（亿元） . 10 图 6：绿地控股、万科负债率变化情况 . 10 图 7：绿地控股、万科短期偿债能力保障倍数 . 11 图 8： A 股营业收入位于 100 - 999 亿元之间的房企货币资金及有息负债（亿元） . 11 图 9： A 股营业收入位于 100 - 999 亿元之间的房企负债率情况 . 12 图 10： A 股营业收入位于 100-999 亿元之间的房企短期偿债能力保障倍数 . 12 图 11： A 股营业收入小于 100 亿元房企有息负债及货币资金（亿元） . 13 图 12： A 股营业收入小于 100 亿元房企负债率变化情况 . 13 图 13： A 股营业收入小于 100 亿元的房企短期偿债能力保障倍数 . 14 图 14： 2016-2018 年板块上半年融资规模情况 . 18 图 15： 2016-2018 年板块一季度及上半年少数股东权益比 . 19 图 16： 2016-2018 年板块一季度及上半年少数股东损益比 . 19 图 17：绿地控股、万科上半年融资规模变化情况 (亿元 ) . 19 图 18： 2016-2018 年板块一季度及上半年存货周转天数情况 . 24 图 19： 15 城第三季度经纪人市场预期指数 . 34 图 20： 70 大中城市土地成交情况 . 35 图 21： 部分热点城市住宅用地平均溢价率 . 35 表 1： 2018 年 H1 板块营收及净利情况 . 4 表 2： 2018 年 H1 毛利率情况 . 7 表 3： 2018H1 板块负债率情况 . 14 表 4： 2018H1 板块短期偿债能力保障倍数情况 . 16 表 5： 2018H1 板块融资规模情况 . 20 表 6： 2018H1“少数股东权益比 ”较 “少数股东损益比 ”情况 . 22 表 7： 2018H1 板块存货周转天数情况 . 25 表 8： 2018H1 板块回款存货比情况 . 27 表 9：部分房企销售增速变化情况 . 30 表 10：部分房企拿地销售比情况 . 30 表 11： 2018 年上半年板块销售商品、提供劳务获得的现金情况 . 30 表 12：近期有关棚改货币化的新闻报道 . 33 表 13： 2018 年 1-8 月 TOP30 房企销售统计 . 35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 大中型房企 盈利能力 优秀，小型房企分化 2018 年上半年， A 股上市房地产公司实现营业收入合计 7642 亿元，较 2018年一季度增长 155%，表明 2018 年二季度房企结算较一季度有所提速，同比增长 22%； 归母净利润合计 849亿元，较 2018年一季度增长 154%,同比增长 41%。 图 1： 2016-2018 年板块上半年营收及归母净利润情况 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 2018 年上半年平均毛利率为 28.46%，较 2018 年一季度小幅回落 1.45 个百分点，较 2017 年同期提升 0.2 个百分点，基本持平。 图 2： 2015-2018 年板块上半年毛利率变化情况 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 以下将 A股上市房企划分为“营业收入大于 1000亿元”、“营业收入位于 100-999亿之间”、“营业收入小于 100 亿元”做进一步分析： A 股营业收入大于 1000 亿元房企 万科显著优于绿地 ： 2018 年上半年总营业收入大于 1000 亿元的 A 股上市房企为绿地控股及万科两家房企 ； 2018年上半年，绿地控股营业收入达 1578.9亿元，较 2018年一季度增长 111%，同比增长 25%；归母净利润为 60.6 亿元，较 2018 年一季度增长 74%，同比增长 30%； -60%-40%-20%0%20%40%60%01000200030004000500060007000800090002016 2017 2018板块一季度营业收入（亿元） 板块上半年营业收入（亿元）一季度营收同比增速 上半年营收同比增速26272829303132332015 2016 2017 2018上半年板块毛利率（ %)请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 2018年上半年，万科 A营业收入为 1059.7亿元，较 2018年一季度增长 244%，同比增长 52%；归母净利润为 91.2 亿元，较 2018 年一季度大幅增长 920%，同比增长 25%； 从毛利率来看，绿地控股、万科 A 上半年毛利率分别为 14.5%、 34.4%，均基本与一季度基本持平，分别较 2017 年上半年增长 0.6、 1.8 个百分点 ； A股营业收入位于 100-999亿元之间的房企 大多结算提速、毛利率提升 ： 2018 年上半年， A 股总营业收入位于 100-999 亿元之间的房企共 13 家，总营业收入合计为 2687.2 亿元，较 2018 年一季度增长 169%，同比增长 29%；归母净利润合计为 361.7 亿元，较 2018 年一季度增长 146%，同比增长 52%。统计的 13 家房企中， 12 家房企 2018 年上半年营业收入较一季度增长大于100%， 11 家房企 2018 年上半年归母净利润较一季度增长大 于 100%，表明二季度结算提速明显；统计的 13 家房企， 2018 年上半年营收收入及归母净利润较去年同期均有所提升； 与整体板块相比较， 13 家房企中， 8 家房企上半年营收较一季度增速超越板块整体水平， 8 家房企上半年营收同比增长超越板块整体水平； 13 家公司中， 9家房企上半年归母净利润较一季度增速超越板块整体水平，且超越幅度明显，与去年同期相比， 9 家房企归母净利润增速强于板块整体水平； 从毛利率来看， 2018 年上半年毛利率中值为 35.4%， 13 家房企中， 7 家房企2018 年上半年毛利率较一季度有所提升， 11 家房企 2018 年上半年毛利率较去年同期提升， 9 家房企毛利率水平高于板块整体水平； A 股营业收入小于 100 亿元的房企营收情况 分化，但增长仍是主基调 ： 2018 年上半年， A 股总营业收入小于 100 亿元的 94 家房企，总营业收入合计为 2265.1 亿元，较 2018 年一季度增长 145%，同比增长 6%；归母净利润合计为 349.4 亿元，较 2018 年一季度增长 141%，同比增长 31%。与板块整体水平相比， A 股总营业收入小于 100 亿元的业绩增速的整体水不如板块整体水平； 统计的 94 家房企中， 65 家房企 2018 年上半年营业收入较一季度增长大于100%， 44 家房企 2018 年上半年归母净利润较一季度增长大于 100%。从毛利率来看， 2018 年上半年毛利率中值为 32.7%， 94 家房企中， 43 家房企 2018年上半年平均毛利率较一季度有所提升， 67 家房企上半年毛利率水平高于去年同期， 72 家房企的毛利率水平高于板块整体水平。 表 1： 2018 年 H1 板块营收及净利情况 证券代码 证券简称 2018H 营收较 Q1 增长 2018H 营收同比增长 2018H 归母净利润较 Q1增长 2018H 归母净利润同比增长 600606.SH 绿地控股 111% 25% 74% 30% 000002.SZ 万科 A 244% 52% 920% 25% 600048.SH 保利地产 196% 9% 243% 15% 600340.SH 华夏幸福 269% 57% 203% 29% 001979.SZ 招商蛇口 129% 8% 23% 105% 002146.SZ 荣盛发展 178% 45% 274% 33% 600376.SH 首开股份 185% 57% 319% 337% 601155.SH 新城控股 204% 39% 604% 123% 000656.SZ 金科股份 192% 49% 290% 46% 000961.SZ 中南建设 35% 21% 144% 180% 000671.SZ 阳光城 254% 102% 359% 214% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 600383.SH 金地集团 119% 19% 119% 108% 000069.SZ 华侨城 A 132% 7% 80% 16% 000732.SZ 泰禾集团 112% 42% 314% 22% 600823.SH 世茂股份 355% 20% 479% 3% 000537.SZ 广宇发展 124% 590% 79% 6134% 002244.SZ 滨江集团 186% 92% 69% -37% 600325.SH 华发股份 494% 35% 131% 137% 600466.SH 蓝光发展 141% 24% 106% 119% 600675.SH 中华企业 580% 86% 1681% 119% 000402.SZ 金融街 93% -34% 58% -19% 600663.SH 陆家嘴 410% 18% 168% 59% 600708.SH 光明地产 115% 8% 62% 221% 000042.SZ 中洲控股 290% 82% 170% 375% 600208.SH 新湖中宝 87% 37% 85% 207% 000926.SZ 福星股份 105% 1% 153% 26% 601588.SH 北辰实业 217% -30% 254% 2% 000981.SZ 银亿股份 116% 34% 58% 105% 000031.SZ 中粮地产 129% 9% 142% 302% 600094.SH 大名城 231% 138% 607% -17% 000540.SZ 中天金融 9% -56% 577% 233% 600649.SH 城投控股 79% 193% 78% -22% 600648.SH 外高桥 77% 22% 43% 90% 600239.SH 云南城投 68% 8% 270% -35% 600748.SH 上实发展 186% 60% 112% 22% 600177.SH 雅戈尔 113% -34% 192% -27% 000090.SZ 天健集团 246% 11% 276% -41% 600266.SH 北京城建 119% -14% 217% 37% 000736.SZ 中交地产 582% 791% 1837% -531% 600665.SH 天地源 142% 74% 160% 114% 600067.SH 冠城大通 160% -19% -531% -75% 000620.SZ 新华联 184% 34% 236% -30% 600684.SH 珠江实业 271% 18% 59% 4% 600657.SH 信达地产 472% -52% -347% 2% 600515.SH 海航基础 119% -48% 43% -22% 000043.SZ 中航善达 82% 17% 86% -190% 600240.SH 华业资本 599% -7% 502% 16% 600565.SH 迪马股份 107% 10% 59% 65% 000979.SZ 中弘股份 115% 9% 321% -4625% 600724.SH 宁波富达 195% 60% 288% 185% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 600641.SH 万业企业 71% 28% 55% -44% 600223.SH 鲁商置业 197% 0% 107% 16% 600246.SH 万通地产 474% 137% 3802% 526% 002133.SZ 广宇集团 34% 14% 28% 335% 600622.SH 光大嘉宝 83% 88% 110% 18% 600683.SH 京投发展 108% -1% 45% 181% 600064.SH 南京高科 128% 35% 279% 37% 600736.SH 苏州高新 109% 22% 133% 26% 600393.SH 粤泰股份 100% -52% 254% -38% 600322.SH 天房发展 44% -16% 87% -20% 002314.SZ 南山控股 119% -23% -74% -107% 000631.SZ 顺发恒业 127% -47% 93% 149% 600007.SH 中国国贸 100% 24% 100% 37% 000718.SZ 苏宁环球 88% -12% 55% 137% 600162.SH 香江控股 239% -29% 377% -79% 600173.SH 卧龙地产 36% 90% 52% 106% 000036.SZ 华联控股 210% -51% 261% -64% 600743.SH 华远地产 139% -65% -14283% -80% 000517.SZ 荣安地产 1248% -66% -525% -63% 600077.SH 宋都股份 138% 75% 511% 624% 600185.SH 格力地产 38% -22% 41% 10% 000046.SZ 泛海控股 259% -48% -12% 48% 600658.SH 电子城 184% 293% 228% 387% 002208.SZ 合肥城建 350% 4% 5926% 442% 000965.SZ 天保基建 13% 99% 2% 37% 000006.SZ 深振业 A 118% -44% 45% 67% 002147.SZ 新光圆成 243% 9% -321% 310% 000797.SZ 中国武夷 81% 10% 106% 47% 002016.SZ 世荣兆业 10% 425% 9% -4005% 000909.SZ 数源科技 229% 14% 247% 2% 000615.SZ 京汉股份 265% 51% -107% -111% 600639.SH 浦东金桥 108% 9% 94% 8% 600225.SH 天津松江 1008% 50% 17% -142% 000011.SZ 深物业 A 52% -37% 55% -77% 600638.SH 新黄浦 82% -39% 289% -82% 600716.SH 凤凰股份 121% 66% -74% -83% 600533.SH 栖霞建设 320% -43% -642% 0% 000918.SZ 嘉凯城 75% 54% 166% -66% 600848.SH 上海临港 129% -29% 134% -18% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 002305.SZ 南国置业 109% -17% 66% 45% 600773.SH 西藏城投 85% 1% 132% 27% 000679.SZ 大连友谊 86% -52% -1245% -846% 600463.SH 空港股份 115% -52% -139% -104% 000838.SZ 财信发展 68% 26% 21% 11% 600895.SH 张江高科 104% -11% 43% 16% 600568.SH 中珠医疗 75% 20% -9% -67% 000558.SZ 莱茵体育 647% -56% 90% 38% 600791.SH 京能置业 35% 143% 154% 138% 000667.SZ 美好置业 126% -77% -266% -25% 600692.SH 亚通股份 110% -45% 192% 7% 600604.SH 市北高新 120% -36% 2227% -27% 000514.SZ 渝开发 87% -53% 245% -65% 600503.SH 华丽家族 49% -70% 18% -82% 000506.SZ 中润资源 105% -26% -43% -81% 000608.SZ 阳光股份 132% -57% -301% -175% 600159.SH 大龙地产 1584% -16% -7% 14% 000573.SZ 粤宏远 A 104% -59% 154% -144% 600215.SH 长春经开 529% 26% -3514% 500% 000014.SZ 沙河股份 80% -60% -2% -22% 资料来源 : Wind，公司公告， 国信证券经济研究所整理 （注： 公司按照营收规模排序 ） 表 2： 2018 年 H1 毛利率情况 证券代码 证券简称 2018H 毛利率（ %） 较 2018Q1 增长（百分点） 较 2017H 增长（百分点） 1. 600606.SH 绿地控股 14.9 0.3 0.6 2. 000002.SZ 万科 A 34.4 0.3 1.8 3. 600048.SH 保利地产 35.4 -4.4 4.6 4. 600340.SH 华夏幸福 45.7 -14.3 -11.9 5. 001979.SZ 招商蛇口 42.7 -6.7 17 6. 002146.SZ 荣盛发展 32.3 -2.3 2.7 7. 600376.SH 首开股份 21.6 1.8 -5.7 8. 601155.SH 新城控股 38.4 1.9 2.1 9. 000656.SZ 金科股份 22.5 2.2 5.5 10. 000961.SZ 中南建设 22.2 2.4 5.6 11. 000671.SZ 阳光城 27.8 2.8 4.1 12. 600383.SH 金地集团 37.8 3.6 6.9 13. 000069.SZ 华侨城 A 56.7 -6.9 8.2 14. 000732.SZ 泰禾集团 33.1 5.9 5.7 15. 600823.SH 世茂股份 40.6 -3.3 0.1 16. 000537.SZ 广宇发展 31.7 -3.3 10.8 17. 002244.SZ 滨江集团 27.7 -2.5 -14.9 18. 600325.SH 华发股份 25.3 -1.8 -6.6 19. 600466.SH 蓝光发展 32.3 0.1 4.7 20. 600675.SH 中华企业 32.9 16.1 10.9 21. 000402.SZ 金融街 45.5 1 13.5 22. 600663.SH 陆家嘴 49.3 -5.5 0.6 23. 600708.SH 光明地产 38.4 -7.6 20.5 24. 000042.SZ 中洲控股 44.7 -7.3 19.5 25. 600208.SH 新湖中宝 28.8 -6.3 15.1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 26. 000926.SZ 福星股份 33.9 -7.3 6.3 27. 601588.SH 北辰实业 39.3 0.3 10.4 28. 000981.SZ 银亿股份 30.6 4.7 6.3 29. 000031.SZ 中粮地产 46.1 -2 12.2 30. 600094.SH 大名城 32.7 -5.9 -2.2 31. 000540.SZ 中天金融 35.9 0.6 -3.3 32. 600649.SH 城投控股 27.4 -7.3 -6.7 33. 600648.SH 外高桥 31.4 -6.4 11.2 34. 600239.SH 云南城投 43.5 0 17.9 35. 600748.SH 上实发展 31.2 -5.8 -7.7 36. 600177.SH 雅戈尔 58.7 -1 10.3 37. 000090.SZ 天健集团 19.8 -5.7 -15.3 38. 600266.SH 北京城建 34.9 -2.8 7.9 39. 000736.SZ 中交地产 37.6 -2.1 19.1 40. 600665.SH 天地源 17.8 -0.9 -1.4 41. 600067.SH 冠城大通 26.5 13.4 -9.8 42. 000620.SZ 新华联 30.4 4.8 4 43. 600684.SH 珠江实业 28.8 -28.4 -6.7 44. 600657.SH 信达地产 42.1 7.9 20.8 45. 600515.SH 海航基础 32 -0.4 -12.5 46. 000043.SZ 中航善达 22.7 0.9 2 47. 600240.SH 华业资本 56.2 16.2 0.7 48. 600565.SH 迪马股份 37.4 4.2 17.4 49. 000979.SZ 中弘股份 20.9 -0.1 -1.4 50. 600724.SH 宁波富达 28.9 0.3 -1.8 51. 600641.SH 万业企业 57.7 -7.4 -4.2 52. 600223.SH 鲁商置业 18 -2.2 3.1 53. 600246.SH 万通地产 29.5 -11.4 -16.5 54. 002133.SZ 广宇集团 45.9 -0.2 31.8 55. 600622.SH 光大嘉宝 51.7 -5.1 1.9 56. 600683.SH 京投发展 28.8 -7.2 2 57. 600064.SH 南京高科 49.7 2.4 7.1 58. 600736.SH 苏州高新 31.8 -0.4 11.9 59. 600393.SH 粤泰股份 38.1 -0.5 -9.2 60. 600322.SH 天房发展 27.1 5.1 2.2 61. 002314.SZ 南山