涂料行业深度报告：千亿美金市场，国内企业逐步突围.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业 研究 /深度研究 2018 年 09 月 17 日 基础化工 增持（维持） 石油化工 增持（维持） 刘曦 执业证书编号： S0570515030003 研究员 025-83387130 liuxihtsc 鲍荣富 执业证书编号： S0570515120002 研究员 021-28972085 baorongfuhtsc 赵蓬 执业证书编号： S0570518040001 研究员 0755-82493836 zhao.penghtsc 庄汀洲 010-56793939 联系人 zhuangtingzhouhtsc 1石油化工 /基础化工 : 行业周报（第三十七周） 2018.09 2恒力股份 (600346,增持 ): 拟建 PTA 及工业丝项目，产业链持续布局 2018.09 3石油化工 /基础化工 : 行业周报（第三十六周） 2018.09 资料来源： Wind 千亿美金市场，国内企业逐步突围 涂料行业深度报告 国 内部分企业在细分领域初具规模和影响力 近年国内涂料上市公司数量增多，产业和资本融合加速。目前部分专注于细分领域的涂料企业，如 东方雨虹 （防水涂料）和 三棵树 （墙面涂料）等，通过不断拓展环保和高性能产品以及产品和服务一体化的模式，逐渐建立规模和品牌影响力。另一方面，以 万华化学 为代表的国内化工龙头，通过切入产业链上游环节（如树脂），逐步向终端延伸，未来有望成为国内涂料行业重要的新生力量；此外， 强力新材 （ UV-LED 光固化树脂）、坤彩科技（珠光颜料）等公司也是细分功能材料领域具备特色的企业。 千亿美金广阔市场 涂料广泛用于建筑、交通、家居 等行业， 2017 年全球产量 7144 万吨，产值约 1929 亿美元，国内产量 2036 万吨，产值约 640 亿美元。预计未来3-5 年国内涂料 市场将保持 7%的总体增速， 2020 年市场 规模 有望达 2500万吨。 全球重要企业 PPG、宣伟等收入超百亿美元，利润超过 10 亿美元。 环保型涂料发展前景良好 ，部分功能性涂料进口替代空间广阔 环保型涂料 包括水性涂料、粉末涂料、无溶剂涂料、光固化涂料等，目前国内溶剂型涂料占比达 52%， 我们认为环保型涂料份额提升空间较大；分领域来看，建筑涂料 80%左右 已使用水性乳胶漆，木器和建材领域对涂料功能性要求较高，仍以溶剂型产品为主，具备增长潜力。同时， 防腐涂料 、汽车涂料 等部分高端领域 80%被国外企业占据，进口替代空间广阔。 产业链部分重要原材料依赖进口 2016 年以来上游原材料价格普遍上涨，涂料行业盈利水平随之下降。主要原材料中，丙烯酸树脂（水性涂料原料）和环氧树脂进口量较大，颜填料市场以结构调整为主，部分功能性产品（如光固化树脂、珠光填料）增长较快，部分助剂（包括乳化剂、流变助剂、消泡剂、分散剂、润滑剂和耐磨剂等）仍依赖外企供应。 外资企业主导，产品和渠道是竞争核心 涂料具备一定消费品属性，行业集中度偏低， 2017 年全球 CR4 占比低于30%， CR8 占比低于 40%；同年国内涂料规模以上企业 2057 家， CR4 约11.4%， CR8 约 15%， CR100 不足 40%，分散程度更高； 2017 年中资企业收入占比达到 71.6%，但产销前十的企业以外资或外企为主，销售额前十名的本土企业仅东方雨虹和嘉宝莉 2 家。 结合巨头 PPG、宣伟和立邦的成长路径，我们认为产品和渠道（销售与服务）是行业主要竞争因素，同时，适时并购也为龙头企业提供了跨越式发展的良机。 风险提示： 原材料价格波动风险，下游需求不达预期风险，新品及销售渠道推广不达预期风险。 股票代码 股票名称 收盘价 (元 ) 投资评级 EPS (元 ) P/E (倍 ) 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 600309.SH 万华化学 39.88 增持 4.07 4.84 5.43 6.04 9.8 8.2 7.3 6.6 300429.SZ 强力新材 25.05 增持 0.47 0.66 0.86 1.03 53.3 38.0 29.1 24.3 603737.SH 三棵树 41.45 增持 1.32 1.97 3.05 4.28 31.4 21.0 13.6 9.7 002271.SZ 东方雨虹 13.93 增持 0.83 1.12 1.50 1.95 16.8 12.4 9.3 7.1 资料来源：华泰证券研究所 (28)(17)(5)71817/09 17/11 18/01 18/03 18/05 18/07(%)基础化工 石油化工 沪深 300重点推荐 一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 千亿美金广阔市场 . 5 涂料产业链简介 . 5 行业整体需求预计稳步增长 . 6 环保型涂料发展前景良好 . 9 环保型涂料占比不足五成 . 9 建筑涂料水性化率达 80% . 10 木器涂料仅 5%实现替代 . 10 部分功能性涂料进口替代空间广阔 . 11 防腐涂料高端产品国产化率低 . 11 汽车原厂漆电泳技术壁垒高，修补漆水性替代空间大 . 12 产业链部分重要原材料依赖进口 . 14 原料波动影响涂料行业盈 利 . 14 丙烯酸树脂和环氧树脂进口量较大 . 15 颜填料市场以结构调整为主 . 18 优质助剂仍需外企供应 . 18 有机溶剂短期难完全替代 . 19 外资企业主导，国内企业逐步突围 . 20 行业集中度偏低，外资企业占据头部市场 . 20 产品和 渠道是行业主要竞争要素 . 22 PPG 与宣伟：环保与高性能产品驱动，兼并持续扩张 . 23 立邦中国：水性乳胶漆开启广阔市场，重视客户服务 . 26 三重路径助力国内企业发展 . 28 专注细分领域建立规模 . 28 环保和 高性能产品打造核心竞争力 . 28 产品和渠道一体化打造品牌效应 . 29 国内部分企业在细分领域初具规模和影响力 . 29 风险提示 . 31 图表目录 图表 1： 涂料的分类 . 5 图表 2： 涂料行业产业链简图 . 5 图表 3： 涂料产业链相关上市公司 . 6 图表 4： 中国和全球涂料产量持续增长 . 6 图表 5： 中国和全球涂料市场规模持续增长 . 6 图表 6： 2017 年全球涂料应用领域分布 . 7 图表 7： 国内涂料应用领域分布 . 7 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 8： 国内建筑涂料产量变化滞后商品房销售面积 1-2 年 . 7 图表 9： 运输设备制造业收入变化情况 . 8 图表 10： 防腐涂料产量变化情况 . 8 图表 11： 国内汽车产量变化情况 . 8 图表 12： 国内汽车涂料产量变化情况 . 8 图表 13： 国内木质家具产量变化情况 . 8 图表 14： 国内木质家具和木器涂料产量变化情况 . 8 图 表 15： 近年来涂料环保方面相关政策和法律法规 . 9 图表 16： 溶剂型及环保型涂料比较 . 9 图表 17： 2017 年国内溶剂型和环保型涂料产量占比 . 10 图表 18： 国内环保型涂料产量快速增长 . 10 图表 19： 2017 年国内建筑涂料水性化率达 80% . 10 图表 20： 我国木器涂料中水性涂料占比较低 . 11 图表 21： 不同应用环境对涂层厚度的要求 . 11 图表 22： 防腐领域环保型涂料替代现状 . 12 图表 23： 2016 年全球汽车涂料细分市场情况 . 12 图表 24： 2017 年国内汽车漆前端份额被 PPG 等巨头占据 . 13 图表 25： 国内汽车修补漆环保替代空间较大 . 13 图表 26： 溶剂型涂料原材料组成比重 . 14 图表 27： 水性涂料原材料组成比重 . 14 图表 28： 涂料平均成本构成 . 14 图表 29： 2016 年以来国内规模以上涂料企业吨净利下降 . 15 图表 30： 2016 年以来涂料主要原材料价格持续上涨 . 15 图表 31： 涂料用主要树脂类型及占比 . 15 图表 32： 涂料用主要树脂类型和特点 . 15 图表 33： 不同种类树脂的下游需求分布情况 . 16 图表 34： 涂料用不同树脂需求量估计 . 16 图表 35： 国内部分涂料用树脂生产企业现状 . 16 图表 36： 国内醇酸树脂供需情况 . 17 图表 37： 国内丙烯酸树脂和环氧树脂进口量较大 . 17 图表 38： 2017 年全球水性涂料主要树脂类型 . 17 图表 39： 2016 年我国粉末涂料主要树脂类型 . 17 图表 40： 部分涂料一体化（包含树脂等原材料）投资项目 . 17 图表 41： 颜料和填料的主要类型、功能和对应产品 . 18 图表 42： 国内钛白粉供需情况 . 18 图表 43： 国内氧化铁供需情况 . 18 图表 44： 涂料用助剂类型和供应商 . 18 图表 45： 2017 年全球各地区涂料产量占比 . 20 图表 46： 2017 年亚太地区涂料市场产量占比 . 20 图表 47： 国内规模以上涂料企业数量增长情况 . 20 图表 48： 国内涂料企业平均开工率较为平稳 . 20 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 49： 2017 年全球涂料企业销售额前十名 . 20 图表 50： 全球涂料行业集中度情况 . 20 图表 51： 近年涂料企业间的部分重要兼并和重组事件 . 21 图表 52： 国内涂料行业集中度低于全球水平 . 21 图表 53： 2017 年国内涂料企业中外企业数目占比 . 22 图表 54： 2017 年中外涂料企业主营业务收入占比 . 22 图表 55： 2017 年国内涂料产量前十的企业 . 22 图表 56： 2017 年国内涂料销售额前十的企业 . 22 图表 57： 2017 年部分涂料企业产品价格比较 . 22 图表 58： 全球涂料巨头企业毛利率情况 . 23 图表 59： 全球涂料巨头销售费用率情况 . 23 图表 60： PPG 营收和归母净利润增长情况 . 23 图表 61： 宣伟营收和归母净利润增长情况 . 23 图表 62： 2017 年 PPG 主营业务构成 . 24 图表 63： 2017 年宣伟主营业务构成 . 24 图表 64： PPG 和宣伟的涂料具备环保和高性能优势 . 24 图表 65： PPG 和宣伟涂料品牌在细分领域地位存在差异 . 25 图表 66： 2017 年 PPG 不同渠道收入构成 . 25 图表 67： 2017 年宣伟不同渠道收入构成 . 25 图表 68： PPG 和宣伟重要收购事件 . 26 图表 69： 日涂营收和归母净利润增长情况 . 26 图表 70： 2017 年立邦涂料业务构成 . 27 图表 71： 立邦中国区销售收入 . 27 图表 72： 立邦涂料品牌在中国的发展 . 27 图表 73： 立邦销售模式和渠道演变 . 28 图表 74： 全球涂料巨头产品在国内市场影响力存在差异 . 28 图表 75： 国内 10 万吨以上涂料新增产能不完全统计 . 29 图表 76： 巨头企业和国内部分企业营销和服务一体化情况 . 29 图表 77： 国内部分企业在细分领域初具规模和影响力 . 30 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 千亿美金广阔市场 涂料产业链简介 涂料 也称 油漆 ， 是涂覆在 物体表面形成涂膜，起到保护、装饰 及其 他特殊功能的材料， 广泛 用于 建筑、交通、家居等各个行业。 根据用途 不同，涂料分为建筑 涂料 、工业涂料 和通用涂料及辅助材料； 按照功能的不同，分为防腐涂料、防水涂料 和绝缘涂料 等 ；按照形态差别，涂料可分为溶剂型涂料、水性涂料、 粉末涂料 和 无溶剂涂料 等，无溶剂涂料本身含有少量溶剂，涂膜过程中溶剂与成膜物质反应成为涂层成分 。 图表 1： 涂料的分类 分类方法 主要 涂料 类型 按用途分类 建筑涂料 内外墙涂料 、 地坪涂料 、 防水涂料 、 其他建筑涂料 工业涂料 防腐涂料 、 汽车涂料 、 木器涂料 、 其他工业涂料 通用涂料及辅助材料 清漆 、 腻子 、 调和漆 、 其他通用涂料 按功能分类 防腐涂料 、 防水涂料 、 绝缘涂料 、 其他功能涂料 按形态分类 溶剂型涂料 、 水性涂料 、 粉末涂料 、 无溶剂涂料 资料来源：中国涂料工业协会，涂界，华泰证券研究所 涂料由成膜物质、分散介质、颜填料和助剂等按特定配方加工而成 ， 产品质量 主要取决于配方的设计、 投料 比例的精确性和分散、搅拌的充分程度 。成膜物质主要是天然 树脂 和合成树脂； 分散介质主要是有机溶剂或者水；颜料和填料的主要作用是装饰和填充，主要物质有钛白粉和铁红等 ； 助剂 一般是表面活性剂等合成材料，在涂料制作中起润湿、消泡和黏结等作用 。 图表 2： 涂料行业 产业链 简图 资料来源：中国涂料工业协会，涂界， 华泰证券研究所 建筑涂料防腐涂料汽车涂料木器涂料其他涂料成膜物质（树脂 / 乳液）颜料、填料（钛白 粉 、 硅酸盐等）分散介质（有机溶剂 / 水）助剂（ 乳化剂 、 分散剂等）上游 涂料 下 游建筑、房地产船舶、集装箱汽车、摩托车家具、木材管材卷材、化工机械行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表 3： 涂料产业链相关上市公司 所属 板块 上市公司 营业收入 净利润 相关 产品 树脂 /乳液 万华化学（ 600309.SH） 531.2 133.1 水性丙烯酸树脂和涂料 卫星石化（ 002648.SZ） 81.9 9.4 丙烯酸及其酯、丙烯酸树脂和乳液 百川股份（ 002455.SZ） 24.6 1.0 醋酸丁酯、偏苯三酸酐 神剑股份（ 002361.SZ） 18.3 1.3 粉末涂料用聚酯树脂 宏昌电子（ 603002.SH） 12.4 0.8 环氧树脂 颜填料 龙蟒佰利（ 002601.SZ） 103.5 25.9 钛白粉 百合花（ 603823.SH） 15.1 1.5 有机颜料 振华股份（ 603067.SH） 11.9 1.0 铬盐 坤彩科技（ 603826.SH） 4.7 1.2 珠光材料 涂料 东方雨虹（ 002271.SZ） 102.9 12.4 防水涂料 叶氏化工（ 0408.HK） 86.2 1.4 建筑涂料、工业涂料 渝三峡 A（ 000565.SZ） 36.1 0.8 防腐漆、汽车漆、建筑漆等 三棵树（ 603737.SH） 26.2 1.8 墙面涂料、木器涂料 科顺股份（ 300737.SZ） 20.4 2.2 防水涂料 亚士创能（ 603378.SH） 13.6 1.1 防火保温涂料 中漆集团（ 1932.HK） 8.3 0.1 工业及建筑油漆和涂料 飞凯材料（ 300398.SZ） 8.2 0.9 紫外固化材料 金力泰（ 300225.SZ） 8.0 0.4 汽车电泳漆 集泰股份（ 002909.SZ） 8.0 0.5 水性乳胶漆和水性防腐漆 广信材料（ 300537.SZ） 4.5 0.6 PCB 油墨、紫外光固化涂料 凯伦股份（ 300715.SZ） 3.9 0.4 建筑防水材料 万辉化工（ 1561.HK） 3.3 0.1 液态及粉末涂料 飞鹿股份（ 300665.SZ） 2.8 0.3 防腐涂料 冠军涂料（ 837745.OC） 1.1 0.02 建筑涂料、工业涂料 单位：亿元； 备注：营业收入及净利润均为 2017 年年报数据 资料来源： Wind， 华泰证券研究所 行业 整体需求 预计 稳步增长 涂料是国民经济的重要配套材料 。 据 WPCIA 数据 ， 2017 年全球涂料产量 7144 万吨，产值 约 1929 亿美元。 2005-2017 年 ， 国内涂料产量 保持年均 7%-10%的复合增长率， 2017年 产量 达 2036 万吨，产值 约 640 亿美元，规模接近全球 的三分之一 。 图表 4： 中国和全球涂料产量 持续增长 图表 5： 中国和全球涂料市场规模 持续增长 资料来源：涂界， WPCIA，中国涂料工业协会，华泰证券研究所 资料来源：涂界， WPCIA，中国涂料工业协会，华泰证券研究所 从下游应用领域里来看， 据涂界数据， 2017 年全球建筑和工业涂料产量分别为 2858、 4286万吨， 建筑涂料占比 40%，工业涂料细分领域中，防腐涂料占 19%，汽车涂料占 13%，木器涂料占 7%。 2017 年 国内 建筑 、 防腐 、汽车和 木器 四种 涂料占比分别 为 31%、 29%、10%和 9%。 0200040006000800020042005200620072008200920102011201220132014201520162017万吨中国涂料产量 全球涂料产量050010001500200020042005200620072008200920102011201220132014201520162017亿美元中国涂料市场规模 全球涂料市场规模行业 研究 /深度研究 | 2018 年 09 月 17 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表 6： 2017 年 全球涂料 应用领域分布 图表 7： 国内 涂料 应用领域分布 资料来源：涂界， 华泰证券研究所 资料来