资源描述
信用收缩金属价格差强人意，新能源行业景气曲折上行2018下半年有色金属行业投资策略2018.06.21主要内容1. 大宗商品 2018年下半年重点关注贵金属和电解铝2. 锂和钴： 2018年下半年预计钴强锂弱3. 其他小金属：持续看好硅行业，长期推荐合盛硅业4. 投资建议：基本金属可做左侧短期交易，下半年持续看好钴硅金21. 回顾： 2018年上半年商品震荡略有分化 整体上基本金属上半年走势处于震荡状态 （ 强于预期 ） ， 库存下降较快的品种 （ 镍 ） 走势额外强劲 上半年基本金属价格先后经历贸易战 ， 全球流动性收缩和美元触底反弹的考验 贵金属价格因为美联储持续加息的预期而表现平淡 从多数品种库存变动角度来看 ， 全球总需求中性-10%-5%0%5%10%15%20%25%铜 铝 锌 铅 锡 镍 黄金大宗商品（ LME） 2018年上半年走势图单位 6 / 8 最新库存 周环比 月环比 同比年初铜 L M E 库存 吨 3 0 7 , 0 7 5 - 3 . 4 2 % 9 . 2 5 % 5 2 . 2 2 %C O M E X 库存 吨 2 3 1 , 0 1 2 - 0 . 2 7 % - 7 . 8 1 % 9 . 4 0 %上海期交所库存 吨 2 5 6 , 0 3 0 - 5 . 9 6 % - 8 . 4 1 % 7 0 . 1 3 %铝 L M E 库存 吨 1 , 1 7 5 , 2 2 5 - 2 . 5 8 % - 7 . 0 4 % 6 . 6 5 %上海期交所库存 吨 9 6 6 , 8 2 4 - 0 . 6 0 % - 2 . 5 4 % 2 8 . 2 0 %锌 L M E 库存 吨 2 4 9 , 9 0 0 1 . 7 3 % 6 . 7 3 % 3 7 . 2 7 %上海期交所库存 吨 9 0 , 1 1 6 1 3 . 5 6 % - 4 . 3 3 % 3 1 . 3 1 %铅 L M E 库存 吨 1 3 2 , 9 0 0 - 0 . 4 3 % 0 . 6 6 % - 6 . 5 7 %镍 L M E 库存 吨 2 7 8 , 9 9 4 - 3 . 0 1 % - 1 0 . 4 7 % - 2 4 . 1 4 %锡 L M E 库存 吨 2 , 5 6 0 5 . 7 9 % 7 . 5 6 % 1 5 . 3 2 %大宗商品三地库存 2018年上半年变化表（截止 6/8当周）价引导量的补库存1.1.1 商品价格还能维持强势更多来自资金配置需求 商品价格 2018年上半年还能维持强势 ， 主要因为资金基于通胀 /流动性预期进行配置： 基本面驱动下的配置：油价驱动的通胀 /商品自身供给 /流动性收紧下其他资产价格泡沫破裂的预期 商品上涨不同阶段的驱动因素： 2016年是超跌反弹和供给侧改革 ， 2017年是长期全球总需求预期向好和价格上涨趋势的自我强化中、美、德、日十年期国债收益率（ %）( 0 . 4 0 )( 0 . 2 0 )0 . 0 00 . 2 00 . 4 00 . 6 00 . 8 01 . 0 01 . 2 01 . 4 01 . 6 0- 1 . 0 00 . 0 01 . 0 02 . 0 03 . 0 04 . 0 05 . 0 02011-01-032011-06-022011-11-012012-03-302012-08-292013-01-292013-06-282013-11-272014-04-292014-09-262015-02-262015-07-282015-12-252016-05-262016-10-252017-03-242017-08-232018-01-23中国 美国 德国 日本（右轴）利率和通胀互为正反馈油铜比有从高位回落的预期从而抬高铜价0 . 0 0 50 . 0 0 70 . 0 0 90 . 0 1 10 . 0 1 3油铜比 均值1.1.2 商品价格没有创新高则是因为全球总需求不足 铜价目前的价格接近 2013年 5月 -2014年 1月之间的三个价格顶部 （ 大约7400-7500美元 /吨 ） 商品 （ 基本金属 ） 价格很难向 2007或 2010年剧烈向上 ， 也很难向 2012-2015年般持续通缩 ， 长期趋向于震荡： 中国的总量需求显示不足：固定资产和房地产实际投资季度同比增速转负 美国受困于成本 、 东南亚受困于储蓄率不足无法持续提供足以驱动新周期的总需求- 1 0 . 0 00 . 0 01 0 . 0 02 0 . 0 03 0 . 0 04 0 . 0 05 0 . 0 06 0 . 0 02003-032003-102004-052004-122005-072006-022006-092007-042007-112008-062009-012009-082010-032010-102011-052011-122012-072013-022013-092014-042014-112015-062016-012016-082017-032017-10固定资产投资完成额 : 实际当季同比 房地产开发投资完成额 : 实际当季同比中国实际固定资产投资和房地产投资季度同比（ %） 铜价长周期走势对比图（月线）4 , 0 0 04 , 5 0 05 , 0 0 05 , 5 0 06 , 0 0 06 , 5 0 07 , 0 0 07 , 5 0 08 , 0 0 08 , 5 0 02013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042013 年 5 月 - 2014 年 1 月之间的高位价格构成阻力表面是特朗普政策预期，背后是价格超跌的修复经济复苏预期从短周期向长周期变化2018 年 L M E 铜价格两次考验长周期顶点1.2 展望：全球仍未找到新的互为正反馈的经济增长模式 自 2015年中 、 美各自代表的生产和消费循环促进共同增长的模式解体后 ， 全球至今仍未找到新的均衡配对来提升全球潜在劳动生产率2015年前以中国生产美国消费为模式的全球经济循环简图家庭消费融资日本高风险借贷美股过剩供给创造引发违约风险中国QE美国资源国（油，铜）美元再分配石油美元回流低息货币拆借消费拆借货币的利润通过商业银行回流日本购买日债购买美债回流汇率的贬值挤压新兴国家出口，截流美元长期固定资产投资和外汇储备顺差流失，实体需求下降，企业被迫增加债务造就紧缩45505560652016-01-012016-03-012016-05-012016-07-012016-09-012016-11-012017-01-012017-03-012017-05-012017-07-012017-09-012017-11-012018-01-012018-03-012018-05-01美国制造业 P M I 日本制造业 P M I欧元区制造业 P M I 中国制造业 P M I1.2.1 展望： 2018年下半年全球经济下行风险加大 全球自身需求周期触顶和流动性持续收缩 ， 2018年下半年预计经济下行风险加大 中国 2018年上半年坚定去杠杆 ， 收缩信用 ， 社融下降对应经济需求收缩大约 2个季度左右体现 （ 2018年 3季度 ） 美国目前面临较大的通胀压力；美国收入增长有限 （ 减税效果不明显 ） ， 油价侵蚀购买力；政府赤字率增大 整体全球 PMI虽然仍都高于 50但高位钝化 ， 欧洲环比下降比较明显中美欧日四国制造业 PMI 中美欧日四国综合 PMI4547495153555759612015-01-012015-04-012015-07-012015-10-012016-01-012016-04-012016-07-012016-10-012017-01-012017-04-012017-07-012017-10-012018-01-012018-04-01日本综合 P M I 中国综合 P M I欧元区 M a r k i t 综合 P M I 美国综合 P M I1.2.2 展望：当前时点全球流动性收缩的压力仍然很大 当前时点下 ， 全球货币政策常态化继续推进 ， 流动性紧缩预期仍然很强： 中国强调持续去杠杆 ， 不因个别违约事件而有所放松； 5月社融数据环比腰斩 市场对美联储加息预期仍然很高 ， 下半年还有 2次 欧央行 6月 14日宣布 ， 10月起购债规模降至 150亿欧元 ， 在年底结束期标志性购债计划 。 但欧央行行长表示维持利率不变 “ 至少 ” 到明年夏天中国社会融资规模、 M2显著下降 美国联邦基金利率上升024681012141605 , 0 0 01 0 , 0 0 01 5 , 0 0 02 0 , 0 0 02 5 , 0 0 03 0 , 0 0 03 5 , 0 0 04 0 , 0 0 02014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-02社会融资规模（亿元） M2 同比（ % ，右轴）1 . 0 01 . 5 02 . 0 02 . 5 03 . 0 03 . 5 00 . 0 00 . 4 00 . 8 01 . 2 01 . 6 02 . 0 02014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-03美国联邦基金利率（ % ）美国 10 年国债收益率（ % ，右轴）1.2.3 名义利率上行 2018年下半年大概率低于预期 我们认为市场目前对全球利率上升的预期仍然很高： 市场整体预期美联储 2018年下半年至少还要加息 2次； 2019年美联储自身预测的利率中枢在 3% 美国作为全球基准利率的锚 ， 引发其他国家被动提升利率的预期 但若下半年经济下行压力增大 ， 且考虑基数效应通胀压力不再继续增加 ， 名义利率变化的方向与市场有可能形成预期差： 上半年美国名义利率持续上升 ， 是金价表现低迷很重要的原因美联储内部预期 2018年利率中枢 2-2.5%，2019年利率中枢 2.75%-3.25%1.3 分品种：金银最佳，铝镍缓慢改善 2018年下半年镍和铝的价格预计相对偏强 ， 库存方面铜 、 锌和锡仍有压力 我们认为 2018年 8月是实际利率下行最顺畅的时间段 ， 因此 7-8月是布局贵金属股票较好的时间节点各品种基本面，价格和库存 2018年下半年预判未来价格打分 库存趋势打分 观点简述铜 0 0 价格中枢缓慢上移，长期震荡区间5500-7500美元/吨铝 1 1 置换指标逐步消化，2018年四季度以后预计产能难以增加锌 -2 -2 基本面景气高点已过，未来锌精矿增持已成定局锡 -1 -1 缅甸锡矿出口减少难以证明，国内锡价易受操纵镍 1 2 短期钢铁景气传导，长期新能源构筑新的需求黄金 4 不适用 受实际利率下行驱动，金价趋势性走强白银 3 不适用 金银比回归驱动下，银价有望跟随金价走强
展开阅读全文