有色金属行业2019年投资策略：谷雨.pdf

投资策略|有色金属 证券研究报告 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 77 有色金属行业 -2019 年投资策略 谷雨 核心观点 ： 谷雨：春夏之交 谷雨位于春夏之交，有色金属板块在 2019 年将面临这种嬗变。工业金属的复苏有望持续，下半年投资者预期开始乐观可能形成 盈利与估值 双升；小金属价格下半年有望回升，钛钨钼或将耀眼，钴锂也会因国际汽车大厂逐步量产而受益；贵金属受避险驱动机会频现，引起波动的依旧是美国市场。考虑到利润将成为资产价格核心的驱动力，我们认为有色板块将在下半年受优异的利润驱动跑赢市场。板块正面临春夏之交的 “谷雨” 期。 工业金属：期待 “戴维斯双击 ” 在板块盈利自 2016 年价格回升以来不断上台阶（ 2018 年 前三季度 净利是 2015 年同期的 10 倍 ）的背景下，估值不断下行。我们认为 2019 年下半年盈利 回升背景下有望迎来盈利与估值的双升。盈利提升源自金属价格，主要因中美贸易战缓和、东南亚及发展中国家基建大潮。估值提升主要因东南亚等国基建潮启动后需求超预期的效应。我们认为估值提升可能需要在 Q3 后期才开始显现。 小金属：企稳回升，异彩纷呈 小金属在盈利回升情况下板块机会阶段性显现。钴锂受产能投放影响价格有望在需求驱动下企稳回升，低成本产量扩张型企业受益；国内稀土减少和海外稀土扩张此消彼长；钨钼价格有望受环保政策趋严驱动上行。锂钨钴等将因利润提升在不同阶段呈现异彩纷呈的机会。 贵金属：避险是核心驱动力 贵金属的机会源自于全球通胀和避险。而 2019 年通胀压力不大，机会主要来自避险。而避险的驱动力主要来自于美国市场的波动。我们认为美国权益市场的波动将和贵金属价格呈现明显的相关关系，因而贵金属可能在2019 年反复出现阶段性机会。 金属加工：繁荣的萌芽 以加工费定价的企业 依据需求关注产能释放，以产品特性定价的企业在加强知识产权保护过程中可能逐步获取研发红利。 2019 年钛材加工有望爆发，磁材品牌溢价逐步显现，铜铝加工品牌化正在成形，硬质合金突破过程中。加工企业利润提升整体温和，钛加工或因军工航天需求而亮眼。 重点关注公司 建议重点 关注 紫金 矿业、天齐 锂业、宝钛 股份、兴业 矿业 、锡业 股份 、驰宏锌锗 、 华友钴业 、西部 矿业。 风险提示： 中美贸易摩擦升级， 中国基建投资、东南亚需求低预期风险 。 行业 评级买入 前次评级 买入 报告日期 2018-12-06 相对市场 表现分析师： 巨国贤 S0260512050006 0755-82535901 juguoxiangf 分析师： 赵 鑫 S0260515090002 021-60759794 gzzhaoxingf 相关研究： 广发有色新材料 -月度观察：金稀铜锂涨价，贸易摩擦缓和 -20181202 2018-12-02 有色金属行业 :黄金避险强化，稀土锂价微涨 2018-11-25 有色金属行业 :铜锡价格上扬，稀土进口减少 2018-11-18 联系人： 黄礼恒 0755-88286912 huanglihenggf -40%-23%-6%11%2017-12 2018-04 2018-08 2018-12有色金属 沪深300投资策略|有色金属 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 77 目录索引 一、谷雨：春夏之交 . 6 1.1 现状：利润上行、估值下行 . 6 1.2 未来：还会更悲观吗？ . 7 1.3 估值：逐步确认乐观的未来 . 9 二、工业金属：期待“戴维斯双击” . 12 2.1 铜：铜价中枢或将持续抬升 . 15 2.2 铝： 2019 年 全球铝短缺 或将持续 . 21 2.3 锡：锡供给拐点已至，行业或迎反转 . 26 2.4 锌：精锌 供应依旧短缺 ，价格 有望继续震荡 . 38 三、小金属：企稳回升，异彩纷呈 . 44 3.1 锂：关注龙头放量及从 0 到 1 的资源型企业 . 44 3.2 钴：密切关注供给端变化 . 57 3.3 稀土：供给继续受限，需求平稳增长，稀土价格将稳步上涨 . 61 3.4 钨：供需两弱，钨价高位震荡运行为主 . 64 3.5 钼：供给难增支撑钼价高位运行 . 67 四、贵金属：避险是核心驱动力 . 69 4.1 黄金：加息退出有利于金价上行 . 69 五、金属加工：繁荣的萌芽 . 72 5.1 钛：航天军工有望带动高端钛材需求快速增长 . 72 六、风险提示 . 75 投资策略|有色金属 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 77 图表索引 图 1：有色金属行业及子行业归母净利（亿元） . 6 图 2：有色金属行业估值下行至历史低位（月度，倍） . 7 图 3：工业金属历史库存（ LME+SHFE，吨） . 7 图 4：小金属价格. 8 图 5： 1995-2018 年美元指数与 Comex 黄金价格走势（美元 /盎司） . 8 图 6：美联储加息点阵图（ 2018 年 9 月） . 9 图 7：中国基础设施建设投资完成额（亿元） . 11 图 8：东南亚部分国家有色金属月度消费量（吨，月度） . 12 图 9：工业金属板块市值和净利变化（亿元） . 13 图 10：东南亚部分国家有色金属月度消费量（吨，月度） . 13 图 11：东南亚部分国家有色金属产量（吨，月度） . 14 图 12：LME 铜价格走势及库存变化 . 15 图 13：SHFE 铜价格走势及库存变化 . 16 图 14：世界精铜产量及消费量增速 . 16 图 15：全球矿山产能变化趋势（单位：万吨 /年） . 17 图 16：全球及中国精炼铜产量变化趋势（单位：万吨） . 18 图 17：全球精炼铜产能变化趋势（单位：万吨 /年） . 18 图 18：全球原生铜与再生铜产量 . 19 图 19：全球与中国铜消费情况（万吨） . 19 图 20：中国精铜消费结构（ 2017 年） . 20 图 21：中国新能源汽车用铜量预测 . 21 图 22：2018 年全球铝供需持续短缺，国内铝供需持续改善（万吨） . 22 图 23：铝价震荡下行 . 22 图 24：全球铝库存处于历史低位（万吨） . 23 图 25：中国电解铝分地区社会库存（万吨） . 23 图 26：境外电解铝产量增长缓慢（万吨） . 24 图 27： 发达国家铝消费趋于平缓，发展中国家铝消费增长空间巨大（样本区间 07-17 年） . 26 图 28：全球库存消费比 . 27 图 29：中国库存消费比 . 27 图 30：基本金属储采比 . 28 图 31：全球锡矿产量及变化（千吨） . 28 图 32：全球锡矿主要生产国产量（千吨） . 29 图 33：全球精锡产量及变化（千吨） . 29 图 34：全球精锡主要生产国产量（千吨） . 30 图 35：缅甸锡精矿产量（千吨） . 30 图 36：中国进口缅甸锡精矿量 (截止 2018 年 9 月份)（万吨） . 31 图 37：中国锡矿产量（千吨） . 31 图 38：中国精炼锡产量（千吨） . 32 投资策略|有色金属 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 77 图 39：印尼锡精矿产量（千吨） . 32 图 40：印尼精炼锡产量（千吨） . 33 图 41：印尼精炼锡出口量（千吨） . 33 图 42：全球精锡消费量（千吨） . 34 图 43：全球各主要国家地区精锡消费量（千吨） . 35 图 44：全球半导体销量（亿颗） . 35 图 45：中国集成电路产量（亿块） . 36 图 46：中国重点企业镀锡板产量和镀锡板消费量（万吨） . 36 图 47：全球与中国锡供需平衡情况（千吨） . 37 图 48：LME 锌库存价格 . 38 图 49：SHFE 锌库存价格 . 38 图 50：中国库存消费比 . 39 图 51：中国锌精矿月度产量 . 40 图 52：锌精矿冶炼加工费 . 40 图 53：中国精锌月度产量（万吨） . 41 图 54：世界主要国家精炼锌消费量表（单位：千吨） . 42 图 55：2018 年中国锌行业初级消费结构 . 42 图 56：PPP 项目投资额（亿元）及落地率（ %） . 43 图 57：国内汽车月度产量 . 43 图 58：国内家电产量情况（万台） . 44 图 59：锂价历史走势分析 . 46 图 60：锂价驱动因素 . 46 图 61：锂资源供给与锂价关系 . 47 图 62：锂离子电池需求与锂价关系 . 47 图 63：中国手机产量（万部） . 48 图 64：中国新能源汽车产量（辆） . 48 图 65：中国动力电池装机量（ Gwh） . 49 图 66：锂矿储采比（不考虑盐湖锂） . 51 图 67：碳酸锂生产成本曲线（万元 /吨） . 54 图 68：锂价走势 . 55 图 69：全球主要在产锂辉石矿山锂精矿采选成本及原矿品位 . 56 图 70：全球钴行业供需平衡（万吨） . 61 图 71：钴价格走势 . 61 图 72：2016- 2018 年中国进口稀土产品情况（千克） . 62 图 73：2013- 2018 年莱纳斯公司季度稀土产量（吨） . 62 图 74：1994 年- 2018 年中国稀土开采指标情况（吨） . 63 图 75：2014 年- 2018 年稀土及其制品出口情况 . 63 图 76：2006- 2018 年钕铁硼行业稀土使用量情况（吨） . 64 图 77：全球钨产量分布情况 . 64 图 78：2018 年国内各省份钨精矿产量预计 . 65 图 79：国内各省份钨矿数量 . 65 图 80：2000- 2018 年中国固定资产投资完成额同比变动走势（ %） . 66 图 81：2008 年- 2017 年钨产品进出口情况 . 66 投资策略|有色金属 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 77 图 82：2014- 2018 年钨及其制品月度出口情况 . 66 图 83：2017 年海外主要公司钼矿产量（万吨） . 67 图 84：2018 年国内主要钼生产商产量预计（万吨） . 68 图 85：2012- 2017 年国内主要省份钼精矿产量情况（吨） . 69 图 86：1995- 2018 年美元指数与 Comex 黄金价格走势（美元 /盎司） . 69 图 87：2008- 2018 年美国失业率和 CPI 同比变动走势（ %） . 70 图 88：2000- 2018 年美国 ADP 就业人数与新增就业人数情况（人） . 70 图 89：2001- 2018 年美国细分领域物价指数走势（ %） . 71 图 90：全球主要经济体 GDP 季度同比增速（ %） . 72 图 91：2006- 2018 年美国平均每周制造业工作时间与平均时薪（小时，美元）. 72 图 92：钛价走势图 . 73 图 93：钛材价格走势图 . 73 表 1： 中美贸易摩擦梳理 . 10 表 2：东南亚和南亚（除印度）最终有望实现工业金属消费量（万吨） . 14 表 3：东南亚和南亚（包括印度）最终有望实现工业金属消费量（万吨） . 15 表 4： 2014-2017 年电力行业投资比较 . 20 表 5： 2018-2020 年海外电解铝新增产能 /复产情况 . 24 表 6： 2018 年国内电解铝减产情况跟踪 . 25 表 7： 全球各国锡储量（万吨） . 27 表 8： 全球锡精矿产量预计（千吨） . 34 表 9： 2018 年全球和中国精锡供求平衡预测（万吨） . 37 表 10：2014- 2019 年全球锌供需平衡表（单位：万吨） . 39 表 11：2017- 2019 年中国国外炼厂产能增量（万吨） . 41 表 12：新能源汽车锂需求测算 . 49 表 13：全球锂需求测算（LCE ，万吨） . 50 表 14：全球锂资源（盐湖+ 锂矿）供给预测（万吨） . 52 表 15：锂盐供给预测（ LCE，万吨）. 52 表 16：不同生产成本区间锂盐产量预测（ LCE，万吨） . 53 表 17：锂供需平衡表（ LCE，万吨）. 54 表 18：碳酸锂成本对锂精矿价格的敏感性测算 . 55 表 19：碳酸锂成本对人民币汇率的敏感性测算 . 55 表 20：全球主要在产的锂辉石矿山锂精矿成本 . 56 表 21：全球钴矿产量预测（金属吨） . 57 表 22：新能源汽车钴需求测算 . 59 表 23：全球钴需求预测 . 60 表 24： C919 大飞机具体订单情况 . 74 表 25：波音公司飞机订单及产能计划（架） . 74 表 26：空客公司商用飞机订单及产能计划（架） . 75 投资策略|有色金属 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 77 一 、 谷雨：春夏之交 谷雨是春夏之交的标志，有色金属板块在 2019年即将面临这种春夏之交的嬗变。 尽管工业金属行业从 2016年复苏至今，投资者对工业金属的观点依旧相对谨慎。这种谨慎有可能在现实的持续复苏下逐渐修正，造成市场 利润与估值的双升。问题是，是否会出现持续的复苏？我们认为，在中美贸易战逐渐缓和、东盟多边协作体系逐步建立的情况下，金属需求 的驱动力将从中国转向了东南亚、印度、非洲等更多发展中国家，这些国家巨大的市场将驱动行业新一轮的复苏。企业利润在上半年触底后回升，进而驱动投资者的信心的提升，有望形成“戴维斯双击”。 小金属板块依旧异彩纷呈，钴锂产量增长成为最重要的指标， 2019年 下半年国际汽车厂商的电动汽车量产或成为核心驱动。钛钼钨钒等价格上行不是孤立事件，而是多年低迷造成的供给减少与高质量发展带来的需求提升双重作用的结果。 贵金属 在避险趋动下机会频现，核心的驱动是欧美市场波动带来的避险需求。 当然，在美元加息、全球资金成本提升背景下，利润仍是资产价格上行的核心驱动力，有色金属板块将在下半年由良好的利润驱动跑赢市场。长周期看， 2019年将是有色金属板块春夏之交的关键一年，是由初步的“企稳”向“繁荣”转化的关键点，即春夏之交的“谷雨”期。 1.1 现状：利润上行、估值下行 利润上行： 2016、2017年有色行业利润随着金属价格上涨大幅提升，其中工业金属表现最好；2018 年前三季度工业金属因价格下滑导致利润较去年同期下降24%，但小金属增长80% ，因此行业整体利润提升 6.6%。 图 1： 有色金属行业及子行业归母净利（亿元） 数据来源： wind、广发证券发展研究中心 -150-100-50050100150200250300350SW工业金属 SW小金属 SW黄金 有色行业总计投资策略|有色金属 识别风险，发现价值