2019年有色金属行业投资分析报告.pptx

2019年有色金属行业投资分析报告,2018 年 12 月 5 日,2018 年 12 月 5 日,贸易形势变化 主要经济体经济增速下调。全球经济增速可能放缓，IMF 下调全球经济增速预测，2019 年美国经济增速下调 0.2 个百分点，中国经济增速下调 0.2 个百分点。由于中国是全球最大的金属消费国，经济增速放缓对金属需求影响负面。,基本金属：看好铜、锡 铅锌走势不乐观。2019 年供给的不确定性将导致精炼铜供给缺口超出预期，对铜价形成支撑；从长期看，全球精炼铜供给不足的趋势难以扭转，看好铜价长期走势。由于供需矛盾，电解铝行业亏损运行，未来在成本支撑的作用下铝价会出现反弹，价格短期在成本线附近波动。铅锌价格上涨刺激了新矿山的建设进度，停产的矿山也逐步复产，2018 年是铅锌产能和产量增长的第一年，随着矿山从投产到达产，未来供给压力还会加大，铅锌价格走势不乐观。缅甸和中国是全球主要的锡精矿供应国，缅甸矿山活动减弱趋势已经出现，出货量减少会影响全球锡精矿和精炼锡的供应，同时由于需求稳定增长，全球精炼锡维持短缺，看好锡价走势。,贵金属：美联储加息可能放缓 利好金银走势。贸易形势变化开始拖累美国经济，美国长短期利差不断收窄，收益率曲线趋平。最新的利率期货交易数据显示，2019 年美联储可能加息 1次，较之前 3 次的加息频率放缓，利率对金价的压制将会减轻，利好金价走势。由于金银比高于历史均值，白银相对低估，银价有望与金价同步上涨。小金属和稀土：政策支撑与环保限产的双重利好。短期看，由于供需矛盾突出且国储计划暂停，稀土板块的机会仍以政策变化带来的价格波动为主；长期看，稀土行业或已见底。维持行业“看好”评级。在需求回落和供给增加的背景下，行业基本面没有明显改善。但是，由于有色金属板块中子行业众多，部分子行业由于供需矛盾的存在，依然有表现的机会。未来美国加息放缓后，美元指数回落会带动金属价格出现反弹，维持行业“看好”评级。建议关注：长期供给矛盾突出的“铜”、供给难有增长的“锡”、受益于美联储可能放缓加息的“贵金属”、政策变化带来交易性机会的“稀土”。推荐公司：紫金矿业（“买入”评级）、兴业矿业（“买入”评级）、银泰资源（“增持”评级），建议关注锡业股份。,风险因素：美联储加息力度超出市场预期；全球经济增速进一步下滑；金属下游需求持续疲软；金属价格大幅度下滑；中国环保政策变化。,2019 年投资策略本期内容提要:,目 录投资聚焦.1全球经济：经济增速下调 需求增速放缓.2基本金属：看好铜、锡 铅锌走势不乐观.3铜：短期供给不确定存在 长期供给不足.3铝：氧化铝上涨动力不足 铝企利润有望回升.7锌、铅：供需缺口收窄 价格走势不乐观.10锡：需求稳定增长 供给难有增量.12贵金属：美联储加息可能放缓 利好金价走势 .14美国经济前景波动 美联储加息进度可能放缓.14金银比回落 相对看好白银走势 .15小金属和稀土：政策支撑与环保限产的双重利好 .16行业评级与投资主线.17推荐公司.17紫金矿业（601899）：后续增长看铜.17兴业矿业（000426）：矿产银和锡有增量.18银泰资源（000975）：优质黄金资产注入.18风险因素.18表 目 录表 1：2018 年 10 月全球经济增速预测.2表 2：中国有色金属现货均价.2表 3：全球精炼铜供需预测.3表 4：2019 年全球铜行业劳资合同到期情况.4表 5：全球铜精矿供给预测.6表 6：全球锌铅供需预测 .11表 7：2017 年全球锡资源储量和产量.12表 8：美联储加息概率.15,图 目 录图 1：供给中断对全球铜产量影响.3图 2：全球铜供给国家.5图 3：全球铜的现金成本曲线.5图 4：全球铜资源现状.5图 5：全球氧化铝月均产量 .7图 6：中国氧化铝产量变化 .7图 7：中国铝土矿价格走势 .8图 8：中国氧化铝价格走势 .8图 9：全球电解铝月均产量 .8图 10：中国电解铝产量变化 .8图 11：中国电解铝行业成本和利润情况.9图 12：全球前十大锌矿山. 10图 13：全球锌市场供需预测 . 10图 14：中国精炼锌需求情况 . 11图 15：中国精炼铅需求情况 . 11图 16：中国从缅甸进口锡矿石数量及比例. 13图 17：中国从缅甸月度进口锡矿石数量. 13图 18：全球半导体行业月度销售额. 13图 19：全球锡需求情况. 13图 20：美国实际利率与金价走势 . 14图 21：美国长期和短期利率利差 . 14图 22：金银价格走势图. 15图 23：金银比走势. 15图 24：中国稀土及制品出口数量和价格. 16图 25：稀土价格走势. 16,投资聚焦,关键假设点,我们预计，2019 年国内铜价 51300 元/吨、铝价 14200 元/吨、锌价 23000 元/吨、铅价 18200 元/吨、锡价 150000 元/吨、金价 285 元/克，较 2018 年均价分别变动+1%、0%、-5%、-5%、+3%、+5%。,有别于大众的认识,影响氧化铝供给不确定因素已经消除，未来随着国内供给的增加和海外进口的增长，国内氧化铝过剩的情况会维持，价格有望下行。未来三年，电解铝市场的供需基本平衡，铝价会在成本线附近波动。由于目前铝价和成本倒挂，铝价的上涨更多是来自成本支撑。,美联储的会议纪要显示 2019 年还将加息三次，从目前的经济数据看，美国经济增长的动能已经衰减，美联储加息的进度可能,会放缓，利好贵金属价格走势。,推荐逻辑,在需求回落和供给增加的背景下，行业基本面形势没有明显改善。但是，由于有色金属板块子行业众多，部分子行业由于供,需矛盾的存在，依然有表现的机会。如果未来美国经济增速放缓、美联储加息推迟，美元指数回落会带动金属价格出现反弹，,因此我们维持行业“看好”评级。,建议关注：长期供给矛盾突出的“铜”、供给难有增长的“锡”、受益于美联储可能放缓加息的“贵金属” 、政策变化带来价格波动的“稀土”。,市场表现催化剂,全球经济表现超预期；美联储加息放缓；供给的不确定加大；中国环保政策力度加大。,个股推荐,兴业矿业、紫金矿业、银泰资源，建议关注锡业股份。,风险因素,美联储加息的力度超出市场预期；全球经济复苏进程缓慢；下游需求持续疲软；金属价格大幅度下滑；中国环保政策变化。,全球经济：经济增速下调 需求增速放缓根据国际货币基金组织（IMF）的预测，2019 年全球经济增速与 2018 年持平。虽然全球经济仍在扩张中，但是主要经济体的经济增速已经放缓。自 2018 年初以来，全球增长的下行风险不断上升。IMF 预计，2018-2019 年的全球经济增速为 3.7%，较 2018 年 4 月的预测值下调 0.2 个百分点，这是自 2016 年以来 IMF 首次下调全球经济增速预测。随着财政刺激继续扩大，美国经济增长强劲。但是，鉴于特朗普的贸易政策，IMF 下调了美国 2019 年经济增速预测。受到贸易形势紧张和高油价的影响，欧元区 2018 年的经济增速预测也有所下调。新兴经济体受贸易形势紧张的影响更大，IMF 将新兴经济体 2019 年经济增速下调 0.4 个百分点，2019 年中国经济增速被下调 0.2 个百分点。表 1：2018 年 10 月全球经济增速预测（单位：%）,GDP 增速预测,与上次预测差异,2017A,2018E,2019E,2018E,2019E,全球经济发达经济体美国欧元区日本新兴经济体中国印度,3.72.32.22.41.74.76.96.7,3.72.42.92.01.14.76.67.3,3.72.12.51.90.94.76.27.4,-0.20.00.0-0.20.1-0.20.00.0,-0.2-0.1-0.20.00.0-0.4-0.2-0.1,由于中国是全球最大的金属消费国，中国经济增速放缓对金属需求影响负面。自贸易形势紧张以来，金属价格从高点回落。如果剔除人民币贬值因素，主要金属品种价格均出现下跌。表 2：中国有色金属现货均价（单位：元/吨、元/克）,2013 年,2014 年,2015 年,2016 年,2017 年,2018 年至今,三年均价,五年均价,铜铝锌铅锡镍金,53,23914,49115,45014,228147,714105,436281,49,15013,47416,41013,871139,453116,126252,40,81912,06815,63713,147110,07389,100235,38,22112,49717,15314,606120,10876,244268,49,21414,43824,34918,381144,10185,627275,50,79014,26724,11219,144145,940106,307270,46,07513,73421,87117,377136,71689,393271,45,63913,34919,53215,830131,93594,681260,基本金属：看好铜、锡 铅锌走势不乐观铜：短期供给不确定存在 长期供给不足根据国际铜业研究小组（ICSG）2018 年 10 月发布的预测，2019 年全球精炼铜供给量 2482.5 万吨，精炼铜需求量 2489 万吨，全球市场短缺 6.5 万吨。与 2018 年相比，供给缺口从 9.2 万吨缩小至 6.5 万吨。缺口缩小的原因与供给增速高于需求有关。受益于中国、印度等国家基建投资及全球清洁能源的趋势，2019 年全球精炼铜需求增速 2.6%；受益于中国冶炼产能增长，2019 年全球精炼铜供给增速为 2.7%。根据安泰科统计，2017 -2018 年是中国铜冶炼产能投产低谷期，这种情况在 2019年将发生扭转，2019 年新增冶炼产能 123 万吨，而 2017-2018 年合计新增仅 40 万吨。表 3：全球精炼铜供需预测（单位：千吨）,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019E,矿山精炼铜产量精炼铜需求短缺+/过剩-,16,68820,14720,403256,18,10121,05821,331273,18,52722,47922,893414,19,12822,88323,035152,20,35823,33923,491152,20,04123,49823,759261,20,42924,16124,25392,20,67724,82524,89065,与 2018 年 4 月的预测相比，2018 年全球铜精矿的产量增速由 2.9%向下修正为 2%，全球精炼铜的产量增速由 4%向下修正为 2.7%，全球铜的供给由过剩 4 万吨修正为短缺 9.2 万吨。矿山生产会受到罢工、天气、技术等问题影响，从过去十年的数据看，供给中断对全球产量（年化）的影响在 5%左右，2018 年供给中断对供给的影响从 1%上调至 4.3%。目前看，2019年供给缺口会有所缩小，但是由于影响供给的事件频发，我们预计供给缺口存在扩大的可能。图 1：供给中断对全球铜产量影响（单位：金属吨，千吨）,根据 ICSG 的预测，2019 年全球铜精矿增量主要出现在拉美和非洲，其中：拉美地区产量增长 44.8 万吨，非洲地区产量增长27.9 万吨。2019 年全球铜矿劳资合同到期主要发生在智利，到期的矿山合计年产铜 152.6 万吨。如果智利当地劳资合同谈判失败，将影响 2019 年智利产量。此外，刚果金（全球铜供给占比 6%）政局不稳定和暴力事件频发、赞比亚（全球铜供给占比 4%）的国内动乱、印尼（全球铜供给占比 3%）矿业政策（2019 年印尼大选）的不确定性会影响以上三国的供给。由于铜精矿供给增速低于冶炼产能增速，2019 年铜精矿 TC/RC 延续了下滑的走势，与 2018 年相比下降 2%。加工费的持续下滑会对铜冶炼产能的盈利产生影响，2019 年全球精炼铜供给也存在低于预期的可能。表 4：2019 年全球铜行业劳资合同到期情况（单位：千吨）,运行主体Quebrada BlancaSierra GordaEl SoldadoQuebrada BlancaSalvadorChuquicamataGabyChuquicamataZaldivarChuquicamataAndacolloLos PelambresAntucoyaQuebrada BlancaAndacollo,类型矿山矿山矿山矿山矿山矿山矿山矿山矿山矿山矿山矿山矿山矿山矿山,国家智利智利智利智利智利智利智利智利智利智利智利智利智利智利智利,股东方TeckKGHMAnglo AmericanTeckCodelcoCodelcoCodelcoCodelcoAntofagastaCodelcoTeckAntofagastaAntofagastaTeckTeck,到期时间2019 年 1 月2019 年 1 月2019 年 2 月2019 年 3 月2019 年 4 月2019 年 5 月2019 年 5 月2019 年 7 月2019 年 8 月2019 年 8 月2019 年 9 月2019 年 9 月2019 年 9 月2019 年 11 月2019 年 12 月,2018 年产量1512038154751112051111151167350801567,从长期看，全球精炼铜供给不足的趋势难以扭转：（1）新项目投资吸引力不足：导致供给低于预期的另一个原因是受金属价格下跌影响，全球矿业投资放缓，大型矿业公司减少资本开支导致新项目投产放缓。根据 Wood Mackenzie 的统计，全球新增铜矿供给的边际价格为 3.3 美元/磅（折合 7273美元/吨），目前的价格对新产能的诱惑力不够。即使铜价高于边际供给价格，矿山从项目建设到最终达产需要 3-5 年时间,图 2：全球铜供给国家,图 3：全球铜的现金成本曲线,（2）全球铜资源开发勘探并不理想：目前全球铜矿入选品位持续下滑、主要铜矿生产企业资本开支大幅下滑、全球铜资源开发勘探并未出现实质性突破，从长期看，全球铜精矿供给存在不足的风险图 4：全球铜资源现状,（3）新能源汽车领域快速增长：虽然铜的主要应用领域依然是电力设备领域，但是新能源汽车对铜的需求将会出现大幅增长。根据电动汽车倡议组织（EVI）计划，2020 年前全球电动汽车的保有量实现 2000 万辆，2030 年电动车市场份额 30%。根据CRU 的测算，为了达到以上要求，2020 年电动车领域对铜的需求量将增加 39.1 万吨，2025 年增加 143.9 万吨，2030 年增加 408 万吨、相当于 2018 年全球精炼铜供给总量的 17%。根据目前全球铜矿山的建设进度，考虑已经获得融资和可能建设的项目，2020-2025 年全球铜精矿(折金属)产量增长仅有 4.2 万吨的增长，而 2020-2025 年电动车领域对铜需求将增加 134.8万吨，精炼铜供给缺口呈现扩大的趋势表 5：全球铜精矿供给预测（单位：千吨）,2017,2018E,2019E,2020E,2021E,2022E,2023E,2024E,2025E,Africa,2121,2367,2633,2844,2879,2822,2765,2560,2389,其中：,Zambia,788,870,964,1033,1121,1082,1059,1037,919,DRC,Asia/Middle East,11583290,13123407,14803239,16113443,15843847,15883821,15613856,13843849,13343813,其中：,China,1511,1549,1631,1716,1847,1922,1962,1962,1962,IndonesiaMongolia,Russia/Caspian,6572991584,6842771514,4432821508,6052801509,9273301516,7654681560,7285141570,6795751518,6026351512,其中：,Kazakhstan,637,578,575,573,577,621,634,588,583,Russia,Europe,741983,747957,752927,756926,757899,757853,754814,749839,747839,其中：Oceania其中：Latin America其中：,PolandAustraliaChile,433100089383725503,415103392483555719,412106695985465747,411105596085735624,413100591084265499,41396987483255507,43283374380245336,46778670578745258,46766959373284820,MexicoPeru,North America,74624462683,75222572586,79522892721,81923052731,83122482743,82121772677,77221412555,74421062464,73620032456,其中：,USA,1300,1233,1307,1319,1324,1313,1269,1269,1286,总产量（融资项目）总产量（融资项目+可项目）,2003320033,2021920219,2064020675,2108021300,2131621704,2102821944,2041722176,1989022127,1900621342,铝：氧化铝上涨动力不足 铝企利润有望回升2018 年氧化铝价格大幅上涨，海外市场方面主要与突发事件导致的供给中断有关，中国市场方面主要与环保政策有关。受到海德鲁产能关停、美铝西澳罢工影响，2018 年 1-9 月，海外（不含中国）市场氧化铝月均产量 438 万吨，同比下降 4.8%；受到山西、河南等地区环保政策影响，2018 年 1-9 月，中国市场氧化铝月均产量 589 万吨，同比下降 3.8%。2018 年 1-9 月，全球氧化铝月均产量 1025 万吨，同比下降 4.5%，同期电解铝产量增长 0.3%，氧化铝与电解铝产量变动出现分化。由于氧化铝内外价格差的扩大，中国开始向海外出口氧化铝。2018 年 1-9 月，中国氧化铝净进口量仅为 24 万吨，与 2017 年同期 219 万吨相比减少九成，净进口量的大幅减少也导致了氧化铝价格的上涨。,图 5：全球氧化铝月均产量（单位：千吨）,图 6：中国氧化铝产量变化（单位：万吨）,由于氧化铝价格上涨，海外氧化铝企业盈利向好。海外铝土矿生产企业更加关注成本和利润，在现有价格下增加产量是首选，影响海外市场供给的因素已经消除。海外铝土矿属于三水矿，中国企业如果采购海外矿石，需要对生产线进行简单的工艺改造，改造的难度并不大，海外铝土矿可以作为中国铝土矿的替代原料。与海外市场不同，影响中国氧化铝市场的主要是环保事件，环保检查集中在矿山证照、安全生产、污染物排放三个方面。随着环保检查的常态化，在安全生产、污染物排放领域达标的企业会逐步增加。矿山证照方面，虽然不再批复露天开采的铝土矿，但是并没有暂停井下项目的批复，未来企业的开采成本和环保投入会有所增加。我们认为，随着环保检查常态化和企业环保投入的增加，达标的产能逐步增加，中国市场铝土矿供给紧张的情况会逐步缓解。短期看，由于采暖季政策对露天开采的矿山要求依然严格，铝土矿价格仍将维持高位。对于氧化铝生产企业而言，采暖季限产不再“一刀切”，产能缩减的力度会有所减轻。同时，随着氧化铝价格的快速上涨，氧化铝企业的盈利好转，之前停产的产能会逐渐复产，延期投放的产能也将逐步投产，氧化铝价格上涨的动能有所缓解。,图 7：中国铝土矿价格走势（单位：元/吨）,图 8：中国氧化铝价格走势（单位：元/吨）,与原料氧化铝走势不同，2018 年电解铝价格持续下跌，下跌的原因与供给和需求矛盾有关。中国市场方面，2018 年 1-9 月中国市场电解铝月均产量 278 万吨，同比增长 4.2%，产量已经恢复到 2017 年违规产能关停前的水平。海外市场方面，2018年 1-9 月全球电解铝月均产量 534 万吨，同比增长 0.3%。在产量增长的同时，需求却出现下滑。根据世界金属统计局（WBMS）数据，2018 年 1-9 月全球电解铝需求量同比下滑 1.5%。,图 9：全球电解铝月均产量（单位：千吨）,图 10：中国电解铝产量变化（单位：万吨）,原材料价格上涨，产品售价下跌，电解铝行业处于持续亏损中。根据百川资讯的统计，2018 年 10 月，中国电解铝行业平均加权成本（含税）15027.6 元/吨，电解铝均价（含税）14178 元/吨。2018 年至今，中国电解铝行业处于亏损运行中，仅在 4月、8 月出现小幅盈利，由于氧化铝价格的上涨，9-10 月电解铝企业的成本大幅上涨，行业亏损幅度扩大。,图 11：中国电解铝行业成本和利润情况（单位：元/吨）,中国的电解铝行业依然处于新增产能的投放阶段，产能的增长一方面源于产能置换政策导致之前停产的产能得以重启，另一,方面源于云南、广西等具有特殊政策的地区新增产能的建设。根据百川资讯统计，截至 2018 年 9 月末，中国电解铝已建成且待投产的新产能 349.95 万吨，已投产 145.2 万吨、新产能待投产 204.75 万吨，中国电解铝待复产规模 526.5 万吨，已复产110.5 万吨、待复产 416 万吨。,