宏观经济2018年回顾与2019年投资展望分析报告.pptx

宏观经济2018年回顾与2019年投资展望分析报告,主要结论,2018年以来，在外需受限、内需不足的状况下，中国经济增长承压，前期去杠杆政策暂告段落，货币政策转向稳健偏宽松，产能调整、结构转型因素依然存在。预期2019年宏观政策对稳增长的作用将更为凸显。,预计货币政策短期将保持稳健偏宽松，政策当局将致力于疏通信贷投放；实施结构性减税与重启基建投资，财政赤字率可能进一步上升，地方政府债务融资将更偏向规范化发债；金融监管将转向防范系统性风险。,房地产投资增速将下行，但为配合稳增长，不排除一线城市房地产政策调整的可能。,2019年看好债券市场的投资机会。预计股票市场仍有结构性行情，但风格和方向或受经济政策信号影响变动较大。,目录,2019大类资产配置研判,内需不振，外需受限货币政策稳健偏宽松财政与汇率展望,内需不振，外需受限,2014-04,2014-07,2014-10,2015-01,2015-04,2015-07,2015-10,2016-01,2016-04,2016-07,2016-10,2017-01,2017-04,2017-07,2017-10,2018-01,2018-04,2018-07,2018-10,2008-11,2009-06,2010-01,2010-08,2011-03,2011-10,2012-05,2012-12,2013-07,2014-02,2014-09,2015-04,2015-11,2016-06,2017-01,2017-08,2018-03,2018-10,内需不振：基建投资止跌弱回升基建投资增速在10月止住跌势，当前，基建强调“补短板”，基建投资的政策有了明显放松，当前融资问题局部明显改善，但整体地方政府融资监管未有松动，增量融资将主要依靠专项债和PPP 。预计2019年基建投资增速7%左右。,30.0025.0020.0015.0010.005.000.00,图1：固定资产投资分类同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比 月固定资产投资完成额:房地产业:累计同比 月固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比 月,70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00,图2：基建分项投资增速固定资产投资完成额:电力、热力、燃气及水的生产和供应业:累计同比固定资产投资完成额:水利、环境和公共设施管理业:累计同比固定资产投资完成额:交通运输、仓储和邮政业:累计同比,地方政府专项债务的新增计划：,2017年8000亿，2018年13500亿，2019年1.5万亿-2万亿（预计）,0.00,1,000.00,2,000.00,3,000.00,4,000.00,5,000.00,6,000.00,7,000.00,8,000.00,社会融资规模:地方政府专项债券:当月值 月,内需不振：地方政府专向债“补短板”,图3：地方政府专项债数据,2013-09,2014-01,2014-05,2014-09,2015-01,2015-05,2015-09,2016-01,2016-05,2016-09,2017-01,2017-05,2017-09,2018-01,2018-05,2018-09,2013-09,2013-12,2014-03,2014-06,2014-09,2014-12,2015-03,2015-06,2015-09,2015-12,2016-03,2016-06,2016-09,2016-12,2017-03,2017-06,2017-09,2017-12,2018-03,2018-06,2018-09,房屋施工面积:累计同比 月,房屋新开工面积:累计同比 月房屋竣工面积:累计同比 月,40.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00,商品房销售面积:累计同比 月,内需不振：房地产投资增速下行房地产新开工加速，拿地数据放缓，说明开发商加大开工速度以加速回款的意愿强烈。销售数据持续下行，后续仍将受制于房地产政策限制与资金流动性影响。,图4：房地产新开工、施工、竣工累计增速40.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00-40.00,图5：商品房销售面积增速,2013-11,2014-02,2014-05,2014-08,2014-11,2015-02,2015-05,2015-08,2015-11,2016-02,2016-05,2016-08,2016-11,2017-02,2017-05,2017-08,2017-11,2018-02,2018-05,2018-08,2014-04,2014-07,2014-10,2015-01,2015-04,2015-07,2015-10,2016-01,2016-04,2016-07,2016-10,2017-01,2017-04,2017-07,2017-10,2018-01,2018-04,2018-07,2018-10,内需不振：房地产投资增速下行根据中央相关精神及主管部门针对楼市的调控政策，预计2019年房地产政策全面放松可能性不大。仅仅可能出现针对部分城市刚需的局部放松。,图6：房地产各项融资来源增速,图7：土地购置费增速,80.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00,土地购置费:累计同比,300250200150100500(50)(100)(150),350,403020100(10)(20)(30),50,自筹资金:累计同比各项应付款合计:累计同比,国内贷款:累计同比其他资金:累计同比利用外资:累计同比（右轴）,2013-04,2013-07,2013-10,2014-01,2014-04,2014-07,2014-10,2015-01,2015-04,2015-07,2015-10,2016-01,2016-04,2016-07,2016-10,2017-01,2017-04,2017-07,2017-10,2018-01,2018-04,2018-07,2018-10,2008-11,2009-05,2009-11,2010-05,2010-11,2011-05,2011-11,2012-05,2012-11,2013-05,2013-11,2014-05,2014-11,2015-05,2015-11,2016-05,2016-11,2017-05,2017-11,2018-05,内需不振：房地产投资增速下行房地产新开工面积同比维持高位，说明存在房企通过加速开工达到加速回款目的的意愿强烈。2019年预计房地产投资增速约4%-5%。,60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.00,图8：房屋新开工面积40大中城市:一线城市:房屋新开工面积:累计同比40大中城市:二线城市:房屋新开工面积:累计同比40大中城市:三线城市:房屋新开工面积:累计同比,45.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00,图9：房地产净投资与房屋施工面积房地产开发投资完成额:累计值:-土地购置费:累计值:同比房屋施工面积:累计同比,2014-04,2014-07,2014-10,2015-01,2015-04,2015-07,2015-10,2016-01,2016-04,2016-07,2016-10,2017-01,2017-04,2017-07,2017-10,2018-01,2018-04,2018-07,2018-10,2013-09,2013-12,2014-03,2014-06,2014-09,2014-12,2015-03,2015-06,2015-09,2015-12,2016-03,2016-06,2016-09,2016-12,2017-03,2017-06,2017-09,2017-12,2018-03,2018-06,2018-09,图10：出口交货值增速,内需不振：制造业投资确定性回落制造业投资增速从年初开始回升，一方面来自于经济结构调整，大力发展高端新型制造业，另一方面出口保持良好增长推动了今年以来制造业投资保持强劲的势头（分行业看）。但结合当前企业中长期贷款意愿并没起色，中美贸易摩擦疑云尚存，预计 19 年制造业投资较 18 年将有较为确定的回落，增速6%左右。,图11：主要行业制造业投资完成额增速35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00固定资产投资完成额:制造业:电气机械及器材制造业:累计同比 月固定资产投资完成额:制造业:通用设备制造业:累计同比 月固定资产投资完成额:制造业:计算机、通信和其他电子设备制造业:累计同比 月固定资产投资完成额:制造业:专用设备制造业:累计同比 月,20.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00,2008-11,2009-06,2010-01,2010-08,2011-03,2011-10,2012-05,2012-12,2013-07,2014-02,2014-09,2015-04,2015-11,2016-06,2017-01,2017-08,2018-03,2018-10,2008-11,2009-06,2010-01,2010-08,2011-03,2011-10,2012-05,2012-12,2013-07,2014-02,2014-09,2015-04,2015-11,2016-06,2017-01,2017-08,2018-03,2018-10,内需不振：进一步减税政策前消费将继续承压社零增速总额同比继续下降。汽车消费成为拖累消费增速的主要原因，汽车低迷与房地产销售低增及贸易关税的预期等因素都有关系，后续未必会显著好转但下行趋势可能不再加深。减税带来的收入提升效应还未显现，消费会继续承压。,图12：社会消费品零售数据增速,图13：可选必选消费增速,140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00,25.0020.0015.0010.005.000.00,社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:实际当月同比销量:汽车:当月同比(右轴),60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00,零售额:必需消费（食品服装日用品）:累计同比零售额:可选消费（家电家具通讯汽车）累计同比,2013-11,2014-02,2014-05,2014-08,2014-11,2015-02,2015-05,2015-08,2015-11,2016-02,2016-05,2016-08,2016-11,2017-02,2017-05,2017-08,2017-11,2018-02,2018-05,2018-08,外需受限：美国经济增速19年大概率放缓鲍威尔首提美国经济所面临的三大风险，全球需求放缓，刺激政策效应减退，加息对经济带来的影响，显示其对持续加息态度暧昧，加息周期或提前结束。明年联储加息次数或低于预期。美债收益率随着加息的进程逐步升高，对全球资金会有一定分流作用，美股下跌也会导致新兴市场的风险资金回流。,8.07.06.05.04.03.02.01.00.0,美国:国债收益率:1年 日美国:国债收益率:10年 日,美国:联邦基金利率(日) 日美国:30年期抵押贷款固定利率 周,750.00700.00650.00600.00550.00500.00450.00400.00350.00,美国:新建住房销售:折年数:季调,美国:成屋销售:折年数:季调,美国房地产市场下行,图14：美国国债收益率,图15：美国房地产销售数据,2014-04,2014-07,2014-10,2015-01,2015-04,2015-07,2015-10,2016-01,2016-04,2016-07,2016-10,2017-01,2017-04,2017-07,2017-10,2018-01,2018-04,2018-07,2018-10,外需受限：抢出口效应过后压力较大来自港澳台和新兴市场的出口增加，说明为了避税出现了出口阵地转移。同时，为了缓解贸易摩擦带来的风险，我国采取了一系列措施来对冲对出口的负面影响。PMI新出口订单已经持续下滑，对美出口的数据已经开始逐渐显示抢出口的效应在减弱，后续的出口压力较大。,30.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00,中国香港:出口金额:当月值:同比 月中国台湾:出口金额:当月值:同比 月,20.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00,工业企业:出口交货值:当月同比,图16：工业企业出口交货值增速,图17：香港出口增速,2017-09,2017-10,2017-11,2017-12,2018-01,2018-02,2018-03,2018-04,2018-05,2018-06,2018-07,2018-08,2018-09,2018-10,120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00,50.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00,外需受限：贸易摩擦并未实质性消除，未来压力仍然较大目前来看，中美贸易摩擦对国内实体经济暂未造成较大影响。G20峰会两国元首达成的阶段性缓和或一定缓解市场紧张情绪，市场负面情绪消散有助于外需回升。,图17：中国对新兴经济体出口增速南非:出口金额:当月值:同比 月俄罗斯:出口金额:当月值:同比 月巴西:出口金额:当月值:同比 月,图18：中国对G3经济体出口增速美国:出口金额:当月值:同比 月欧盟:出口金额:当月值:同比 月日本:出口金额:当月值:同比 月,2013-01,2013-05,2013-09,2014-01,2014-05,2014-09,2015-01,2015-05,2015-09,2016-01,2016-05,2016-09,2017-01,2017-05,2017-09,2018-01,2018-05,2018-09,2019/01,2019/02,2019/03,2019/04,2019/05,2019/06,2019/07,2019/08,2019/09,2019/10,2019/11,2019/12,-3-5,-1,131197531,15,-1-2,0,7654321,(%),8 (%),CPI同比：非食品,CPI同比CPI同比：食品（右轴）,0.20.0,1.21.00.80.60.4,0.50.0,3.02.52.01.51.0,(%),(%),CPI:当月同比,通胀温和上行2019年总体通胀压力不大，需求端较弱，食品价格可能推动2019年CPI中枢上行至2.3%-2.4%左右。 受进口关税影响，部分农产品价格上涨。 猪肉价格受非洲猪瘟叠加猪周期可能见底的因素，可能在明年年中有所上升。 国际油价的波动具有较大不确定因素，预计原油价格的波动区间落在55-75美元。,图19：CPI涨幅,图20：2019年CPI预测,2019/01,2019/02,2019/03,2019/04,2019/05,2019/06,2019/07,2019/08,2019/09,2019/10,2019/11,2019/12,2010-11,2011-05,2011-11,2012-05,2012-11,2013-05,2013-11,2014-05,2014-11,2015-05,2015-11,2016-05,2016-11,2017-05,2017-11,2018-05,151050-5-10,(%) 210-1-2-3-4,(%),PPI同比,PPI环比（右轴）,PPI中枢小幅回落工业品的供给端受环保限产与供给侧改革影响，需求端受地方政府去杠杆、基建、房地产投资增速影响。明年环保限产的影响仍将持续但幅度减弱，需求端房地产投资可能难以维持今年的增速（可能下半年祭出一系列刺激政策），但整体来看，明年PPI中枢或继续下落至2.8-3.0%区间。,4.03.53.02.52.01.51.00.50.0,(%),图21：2019PPI2019PPI涨幅预测,图22：2017-2018PPT2017年至今PPI同比中枢下行,货币政策稳健偏宽松,在稳健灵活中性的基调下，18年4季度以来货币政策有所放松，银行间流动性充裕，10年国债利率由年初的3.9%左右下降至目前3.4%左右。预计明年10年国债利率中枢下行至3.0%-3.2%.前期去杠杆与严监管政策暂告一段落，宏观政策导向转变为“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”，预计19年货币政策将继续稳健偏宽松。,政策当局需要优先考虑稳增长防风险，促进实体企业融资，流动性环境和货币金融条件有所放松。虽然18年尚未降息，但银行间市场流动性已经较为宽裕，前期去杠杆政策导致表外融资收缩严重，M2增速显著下滑，贷款和社会融资规模增速持续下落。,预计2019年货币政策短期内将继续保持稳健中性偏宽松的基调，政策当局将致力于宽信贷增社融，疏通信贷投放机制。2018年底M2增速可能在8.3%左右，人民币贷款和社会融资规模有望脱离下跌趋势。2019年有可能进一步降准。,货币政策稳健偏宽松：稳增长防风险，促实体企业融资,2013-08-01,2014-02-17,2014-09-05,2015-03-24,2015-10-10,2016-04-27,2016-11-13,2017-06-01,2017-12-18,2018-07-06,2013-01-01,2014-05-16,2015-09-28,2017-02-09,2018-06-24,图22：OMO利率,图23：银行资金成本,货币政策稳健偏宽松：银行间市场流动性充裕随着政策导向逐渐由去杠杆严监管转向宽信贷稳增长，人民银行自2018年中期开始逐渐放宽了流动性。,86420,1210,(%),SHIBOR:1周,3月银行理财产品,3月同业存单,6543210,7,1098,(%),美国:联邦基金利率(日),SHIBOR:1周逆回购利率:7天,2017-08,2017-09,2017-10,2017-11,2017-12,2018-01,2018-02,2018-03,2018-04,2018-05,2018-06,2018-07,2018-08,2018-09,2018-10,2008/10,2009/10,2010/10,2011/10,2012/10,2013/10,2014/10,2015/10,2016/10,2017/10,2018/10,35000 (亿元)300002500020000150001000050000-5000-10000,表内融资,表外融资,直接融资,4035302520151050,(%),M1:同比,M2:同比,图24：M2增速持续放缓,图25：表外融资持续收缩,货币政策稳健偏宽松：贷款和社融增速未来有望企稳前期受金融去杠杆与严监管影响，M2增速下行，表外融资持续收缩。后期虽货币政策有所宽松，但受信用风险高发与实体需求减弱影响，贷款与社融未见反弹。预计2018年底M2增速将降至8.3%左右。人民币贷款和社会融资规模有望脱离下跌趋势。,2008-03,2008-10,2009-05,2009-12,2010-07,2011-02,2011-09,2012-04,2012-11,2013-06,2014-01,2014-08,2015-03,2015-10,2016-05,2016-12,2017-07,2018-02,2018-09,18-08-22,18-08-27,18-09-01,18-09-06,18-09-11,18-09-16,18-09-21,18-09-26,18-10-01,18-10-06,18-10-11,18-10-16,18-10-21,18-10-26,18-10-31,18-11-05,18-11-10,18-11-15,18-11-20,18-11-25,18-11-30,6,20151050,(%),25 (%),大型存款类金融机构准备金率,543210超额存款准备金率（右轴）,80706050403020,90,(BP),中美利差:10Y,图26：存款准备金率,图27：中美利差,货币政策稳健偏宽松：存在进一步降准空间2018年央行共进行了4次降准操作，包括定向降准。目前大型金融机构的存款准备金率在14.5%左右，处于历史较高水平。我们认为，2019年存在进一步降准空间。目前中美10年期国债利差约为35BP左右，处于历史相对低位，美联储仍处于加息周期，中国央行主动降息的概率不大。预计2019年每个季度都有降准的空间，全年累计有100-150BP。,在内需不足，外需受限的状况下，未来政策面因素将占主导作用。经济目标：2020年相比2010年翻番，2018-2020年年均GDP增速需要达到6.3%左右，预计2019年GDP增长回落至6.3%左右。（2017年目标6.5%，2018年目标6.5%）,货币政策：延续中性偏宽松，大概率降准降息，加强信贷指导。财政政策：结构性减税，重启基建投资，赤字率或进一步上升，地方政府债务融资形式将更偏向规范发债。,金融监管：去杠杆暂告段落，防范金融系统性风险。,房地产调控：分类调控维持房价总体稳定，为达稳增长需求，部分城市可能微调；“租售并举”扩大租赁住房和公共服务供给是关键；房产税依然在推进立法。,2019年各项政策目标研判,2019宏观核心变量研判,2016-12,2017-02,2017-04,2017-06,2017-08,2017-10,2017-12,2018-02,2018-04,2018-06,2018-08,2018-10,2015-05,2015-07,2015-09,2015-11,2016-01,2016-03,2016-05,2016-07,2016-09,2016-11,2017-01,2017-03,2017-05,2017-07,2017-09,2017-11,2018-01,2018-03,2018-05,2018-07,2018-09,2019宏观争辩之一：财政政策如何宽松预计2019年财政赤字仍将坚守3%的红线，目前减税势在必行，那么基建稳增长的资金来源将更多依靠地方政府专项债、信贷，以及非标。减税方面，“个税改革”大约减四千亿元， “增值税降档”大约减八千至一万亿元。预计2019年新增地方政府专项债规模将在1.5-2万亿元左右。,图28：3%财政赤字率是否能打破？,图29：地方政府专项债,86420-2-4-6-8-10,10,10,0000-10,000-20,000-30,000-40,000,20,000,(%),(亿元),财政赤字,赤字率(右轴）,180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000,200,000,(亿元),地方政府债托管余额,地方政府专项债券余额,2010-01-01,2011-05-16,2012-09-27,2014-02-09,2015-06-24,2016-11-05,2018-03-20,2017-01,2017-03,2017-05,2017-07,2017-09,2017-11,2018-01,2018-03,2018-05,2018-07,2018-09,110100908070,140130120,6.86.66.46.26.0,7.47.27.0,(人民币/美元),美元兑人民币即期汇率,美元指数（右轴）,0-500-1,000-1,500-2,000-2,500-3,000,2,000 (亿元)1,5001,000500,银行代客结售汇差额,央行外汇占款变动,2019宏观争辩之二：人民币汇率何去何从由于中美贸易战及中美经济增长预期变化等原因，人民币兑美元汇率自3月份以来持续贬值，近期在岸价格多次跌破6.95，汇率会不会破7，成为市场关注的焦点。我们认为目前央行有足够的能力守住汇率不破7，随着美国经济预期增速放缓，油价下跌，美联储加息节奏减慢，人民币贬值的外部压力将减小。新一轮贸易谈判或能成为人民币摆脱贬值趋势的契机。,人民币兑美元持续走弱,外汇占款变动大于银行结售汇差额,图30：人民币兑美元汇率走势,图29：银行代客结售汇差额vs央行外汇占款,1980-03,1981-06,1982-09,1983-12,1985-03,1986-06,1987-09,1988-12,1990-03,1991-06,1992-09,1993-12,1995-03,1996-06,1997-09,1998-12,2000-03,2001-06,2002-09,2003-12,2005-03,2006-06,2007-09,2008-12,2010-03,2011-06,2012-09,2013-12,2015-03,2016-06,2017-09,180160140120100806040200,14121086420-2-4,(%),GDP:实际同比增长:美国,美国:联邦基金目标利率,美元指数,2019宏观争辩之二：人民币汇率何去何从回顾历史上的美联储加息进程，当加息进程步入后半段时，通常发生美国经济增速同步放缓或稍滞后放缓的现象，美元指数也逐步相应回落。美联储本轮已经加息8次，上一轮加息是在2014年年中开始，共加息了17次。根据历史经验与近期美联储主席的鸽派言论，美国加息进程已经步入后半段。预期美元指数带给人民币的贬值压力将逐渐减弱。图30：美联储加息进程进入后半段,宏观经济指标预测,2019大类资产配置研判,2018-01-01,2018-02-20,2018-04-11,2018-05-31,2018-07-20,2018-09-08,2018-10-28,2018-01-01,2018-02-20,2018-04-11,2018-05-31,2018-07-20,2018-09-08,2018-10-28,2017-11,2017-12-29,2018-02-17,2018-04-08,2018-05-28,2018-07-17,2018-09-05,2018-10-25,2011-01,2012-05,2013-10,2015-02,2016-07,2018大类资产实际表现（商品、股票）,图31：股票市场,图32：债券市场,图33：商品/黄金市场,图34：房地产市场,1,8001,6001,4001,2001,000,2,000,3,5003,0002,5002,000,4,000,上证指数,创业板指数（右轴）,285280275270265260,290,205200195190185180175,210,RJ/CRB商品价格指数,黄金现货（右轴）,6.05.55.04.54.03.53.0,6.5 (%),五年期AA企业债,十年期国债,3020100-10,40 (%),一线城市,二线城市,三线城市,稳增长促信贷防风险，重启基建投资人民币汇率年内不破7，中期有可能升值,信用风险升级海外市场衰退美国对中国扼制升级,正常的宏观演变（大概率）,灰犀牛事件,通胀温和回升，货币政策偏宽松2019灰犀牛：对投资操作的策略要求较以往更高房地产市场大跌股权质押风险爆发,2019H1大类资产配置的宏观环境（灰犀牛事件）GDP增速继续下滑到6.3%左右房地产市场不会出现系统性风险,实物,金融,大宗商品震荡下行全球经济复苏放缓，需求端疲弱。关注中国刺激基建和地产投资的力度,艺术品规模缩小经济不景气背景下，缺乏基本面确定性支撑的资产不受投资者青睐,股市结构性特征明显业绩为王，优质资产将继续受到青睐,房地产关注政策变化政策态度谨慎，希望维持房价不涨不跌，居民杠杆率制约房价上涨,债市震荡上行经济下行压力大，货币政策偏宽松,理财稳中缓慢上行去杠杆效应遗留，表外回表,2019中国金融资产配置研判预期2019年，金融类资产表现将整体好于实物类资产。大类资产配置,谢谢观看,THANK YOU,