能源与公用事业：油气景气依旧，环保新秀登场，新能源有选择性关注.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 行业深度研究报告 证券研究报告 industryId 能源与公用事业 investSuggestion 推荐 ( investSuggestionChange 维持 ） 重点公司 重点公司 评级 中集安瑞科 买入 新奥能源 买入 中国 燃气 买入 华润燃气 买入 安东油田服务 买入 信义光能 买入 福莱特玻璃 买入 保利协鑫能源 中性 协鑫新能源 审慎增持 新天绿色能源 买入 龙源电力 买入 华能新能源 买入 华电福新 买入 海螺创业 买入 中国光大绿色环保 买入 relatedReport 相关报告 中国油服行业：尚处周期复苏的前半程 _20181023 LNG 进口推动储运装备景气，城市燃气运营商长期配置价值高 _20180510 海外 能源、 公用事业 、工业 研究 emailAuthor 分析师： 余小丽 兴业证券经济与金融研究院 yuxiaolixyzq SFC： AXK331 SAC： S0190518020003 联系人 ： 车昀佶 cheyunjixyzq assAuthor 投资要点 summary 天然气：我们 认为未来几年内 国内天然气消费高增速 能够 维持 ， 天然气对外依存度继续提升， LNG 进口增速在 2019 年开始回落但仍有较高增速，进口气源逐渐丰富，进口气价下行，自产气增 速回升 。 国内天然气市场的投资机会 集中 在以 下两个环节：一、城市燃 气运营商。建议关注新奥能源（ 2688.HK）、中国燃气（ 384.HK）、华润燃气（ 1193.HK）和昆仑能源（ 135.HK）；二、天然气储运设备制造商。建议关注：中集安瑞科（ 3899.HK）。 石 油 ： 中国油服行业景气度高，尚处周期复苏的前半程 。 油价方面，我们认为 油价 短期内 暴跌是 各种意外因素叠加导致的 ， 后续 一段时间内 预计 油价将 回升并 处于 中 高位 ，中国油服公司同时受益于油价 中枢 回升和 国内加大油气 自产 政策 的 支持 。国内油 服 公司的订单和现金流情况已经开始好转 ，行业估值仍处于较低水平。 在行业复苏的前半程，我 们认为 可以 关注国内技术实力、服务能力领先 的油服公司 ，建议关注 安东油田服务（ 3337.HK） 、 宏华集团（ 0196.HK） 和 中海油田服务（ 2338.HK） 。 新 能源光伏： 2019 年关注政策导向和制造端产能退出节奏 。 我们认为 2019年是光伏行业迈入平价上网的最后一个阶段，将出现制造端落后产能的快速退出，规模大、成本低的领先企业将会胜出。可以关注： 一 、 光伏玻璃制造领先企业。 光伏玻璃行业竞争格局较好， 建议关注占据领先优势的 信义光能（ 968.HK）和福莱特玻璃（ 6865.HK） 。 二 、 低成本多晶硅制造商 。我们建议关注新投 运了 6 万吨低成本 多晶硅产能，同时在进行改 善子公司负债情况的保利协鑫能源（ 3800.HK）。 新能源风电： 短期内， 关注各家风电运营商补贴回款的进度，将是决定行业估值回升的重要因素。 同时我们认为港股风电运营商板块在未来的 1-2年将会面临以下情况： （ 1） 对于大型风电运营商来说，新增装机对于业绩增长的贡献将不再明显； （ 2） 限电率的改善仅对个别装机主要位于限电地区的运营商有明显利好，其他 则 不再明显； （ 3） 2018 年的各公司的利用小时数 由于 良好的风况而 创出较高水平，未来较 难每年维持在这一水平 。（ 4） 一些风电场所在区域税 率 优惠已经结束， 各别 公司整体 税率会有所提升。我 们建议关注新天绿色能源（ 956.HK） 、 龙源电力（ 916.HK） 、 华能新能源（ 958.HK） 和 华电福新（ 816.HK）。 环保：危废处置板块高景气并拥有健康的商业模式 ： （ 1）中国危废产量高且处理能力严重不足，国家出台各项政策使得危废处置需求持续放量，给具备优良危废处理能力的公司带来了机遇 ；（ 2） 危废处置板块回款情况良好，现金流稳定，在当下金融监管要求去杠杆的大形势下，商业模式和现金流情况较环保其他板块具有优势。 建议 关注 ： 中国 光大绿色环保（ 1257.HK） 和 海螺创 业（ 586.HK） 。 风险提示 ： 1、油价大幅 下跌； 2、 针对 城燃 接驳费收取出台限制政策 ； 3、 光伏补贴政策出现重大调整 ； 4、 电价补贴持续延迟发放 ； 5、 危废 政策发生重大变动 。 油气 景气依旧 ， 环保 新秀登场，新能源有选择性关注 2018 年 11 月 26 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外行业深度研究报告 Overweight （ Maintained） Energy and Utilities Contact Yunji Che cheyunjixyzq Analyst Xiaoli Yu yuxiaolixyzq SAC: S0190518020003 SFC: AXK331 Natural gas: We believe that domestic natural gas consumption will maintain at a high growth rate in the next few years. The dependence on natural gas imports will continue to increase. The growth rate of LNG imports begins to fall in 2019 while still stays at a high level. The sources of imported gas will gradually become rich and the imported gas price has the potential to decline. Domestic production of gas will rebound. Investment opportunities lie in the following two parts: (1) Gas distributors: We recommend focus on ENN Energy (2688.HK), China Gas (384.HK), China Resources Gas (1193.HK) and Kunlun Energy (135.HK); (2) Natural gas storage and transportation equipment manufacturers: CIMC Enric (3899.HK). Oil: Oilfield service industry in China has a high degree of prosperity and still in the first half of the recovery cycle. In terms of oil price, despite its huge short-term drop, we expect it to recover and remain at a mid- or high-level. Oil service company in China both benefits from the rebound of the oil price and supportive policy regarding domestic oil and gas production. The orders and cash flow of domestic oilfield service companies have begun to recover, and the valuation is still at a low level. In the first half of the recovery, we can focus on oilfield service companies with leading technical strength and service capabilities. Recommended companies: Anton Oilfield Services (3337.HK)、 Honghua Group (0196. HK) and China Oilfield Services Limited (2338.HK). Solar: In 2019, domestic policy still has much influence on the development of the industry. The pace of discarding manufacturing capacity is also a focus. We believe that 2019 is the last stage of the grid parity of solar, and there will be a rapid withdraw of manufacturing capacity. Leading companies with large scale and low cost will survive. We suggest pay attention to: (1) Leading photovoltaic glass manufacturing companies: The photovoltaic glass industry has a good competitive landscape. It is recommended to focus on Xinyi Solar (968.HK) and Flat Glass (6865.HK). (2) Low-cost polysilicon manufacturers: We recommend focus on GCL-Poly (3800.HK). The company newly commissioned 60,000 tons of low-cost polysilicon production capacity and is on its way to deleverage its subsidiaries. Wind: In the short term, the progress of collecting overdue subsidies for wind power operators is an important factor in determining valuation recovery. We believe that HK-listed wind power operators will face the following conditions in the next 1-2 years: (1) For large wind power operators, the contribution of newly installed capacities will not be great. (2) The decrease of curtailment rate will only benefit companies with high exposure to curtailed regions. (3) Wind utilization hours in 2018 are high due to good wind conditions, and its hard to maintain in the future. (4) The tax rate reductions for some wind farms have ended and some companys overall tax rate is likely to increase. We recommend: Suntien Green Energy (956.HK), Longyuan Power (916.HK), Huaneng Renewables (958.HK) and Huadian Fuxin Energy (816.HK). Environmental protection: The hazardous waste disposal sector has great business potential and healthy business model. (1) The demand for hazardous waste disposal is strongl, however, its processing capacity is seriously insufficient. Government has introduced various policies to increase the demand for hazardous waste disposal and to provide capacity for hazardous waste disposal. This status has brought opportunities to the hazardous waste disposal companies; (2) Hazardous waste disposal companies have stable and healthy cash flows. Under the current situation of financial “deleveraging“, hazardous waste disposal companies with healthy business model and cash flow situation have advantages over other environmental protection companies. Recommended companies: China Everbright Greentech (1257.HK) and Conch Venture (586.HK). Potential risks: 1. Oil price drops sharply; 2. Release of policy which restricts city gas connection fees; 3. Solar subsidy policy adjusts sharply; 4. The overdue subsidies for wind power operators continue to delay; 5. The hazardous waste disposal policies undergo major changes. Oil and gas boom is still the case, environmental protection rookie debut, selective attention on alternative energy 11/26/2018 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外行业深度研究报告 目 录 1、天然气：下游需求仍强劲，供给问题长期有望改善 . - 6 - 1.1、国内天然气消费量高增长，进口占比持续 提 升 ， LNG 进口高增长 . - 6 - 1.2、 2018 年 LNG 市场淡季不淡 . - 7 - 1.3、 2018 年政策继续助力天然气市场发展，细节继续补充和优化 . - 7 - 1.4、多渠道合作落实供应，预计气荒问题在 2018 年冬季明显缓解 . - 8 - 1.5、 预计行业较高消费增速在未来 2-3 年内维持 . - 11 - 1.6、预计天然气对外依存度继续提升， LNG 进口增速在 2019 年开始回落但仍有 较 高 增速，进口气源逐渐丰富，进口气 价下行，自产气增速回升 . - 11 - 1.7、投资建议：天然气供需两旺，城燃运营商与储运装备制造商受益 . - 12 - 1.8、风险提示 . - 13 - 2、石油：中国油服行业景气度高，尚处周期复苏的前半程 . - 14 - 2.1、油价：后续一段时间内将回升并处于中高位，中长期趋势取决于美国页岩油增产和全球需求端增速回落的情况 . - 14 - 2.2、油价 中 枢 上移正在 向油服公司业绩传导，中国油服市场景气度高 . - 18 - 2.3、中国油服公司基本面开始好转，估值仍 处较低水平 . - 22 - 2.4、投资建议：关注技术实力、服务能力领先的中国油服公司 . - 24 - 2.5、风险提示 . - 24 - 3、新能源光伏： 2019 年关注政策导向和制造端产能退出节奏 . - 25 - 3.1、 “531”新政冲击光伏行业，今年装机下滑，制造端价格大幅下降 . - 25 - 3.2、预计 2019 年光伏政策有所缓和，重点关注分布式光伏相关政策 . - 27 - 3.3、多晶硅：未来 1-2 年进入新产能博弈阶段，落后产能逐渐退出 . - 28 - 3.4、硅片：产能过剩明显，市场集中度将持续提高 . - 29 - 3.5、光伏玻璃：光伏产业链中竞争格局较好的一环 . - 30 - 3.6、投资建议：关注光伏玻璃和低成本多晶硅制造商 . - 32 - 3.7、风险提示 . - 32 - 4、新能源风电：关注运营商存量补贴回款进度 . - 32 - 4.1、风电装机回升，限电率改善明显，利用小时数有 望 创 历年新高 . - 32 - 4.2、可再生能源配额制年底有望出台正式文件，绿证代替部分补贴 . - 34 - 4.3、大型风电运营商新增装机预计趋缓，未来关注存量补贴回款 . - 34 - 4.4、投资建议：关注现金流优异、负债率低的风电运营商 . - 36 - 4.5、风险提示 . - 37 - 5、环保：危废处置身处蓝海，水环境治理行业高景气 . - 37 - 5.1、环保监管趋严，重拳执法驱动需求加速释放 . - 37 - 5.2、危废需求端严重低估，危废真实产量或超一亿 . - 38 - 5.3、危废供给端严重不足，预计供需缺 口 将 持续五年以上 . - 39 - 5.4、危废处置市场空间广阔，未来将是千亿市场 . - 40 - 5.5、水泥窑协同处置危废：新工艺推广加速供给端产能释放 . - 41 - 5.6、危废行业未来走向：从分散走向集中 . - 42 - 5.7、供水增速放缓，污水处置有望迎来提标扩容新周期，黑臭水体治理市场前景广阔 . - 42 - 5.8、投资建议：建议关注高景气并拥有健康的商业模式的危废处置板块 . - 44 - 5.9、风险提示 . - 44 - 6、重点公司估值表 . - 45 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 海外行业深度研究报告 图 1、 中国天然气当月表观消费量及同比增速 . - 6 - 图 2、 中国天然气累计表观消费量及同比增速 . - 6 - 图 3、 中国 LNG、管道气当月进口量及同比增 速 . - 6 - 图 4、 中国 LNG、管道气累计 进口量及同比增速 . - 6 - 图 5、 全国 LNG 现货进口平均到岸价 . - 7 - 图 6、 LNG 液厂出厂价（全国指数） . - 7 - 图 7、 方案对采暖季河北省天然气需求的 测算 . - 10 - 图 8、 方案对采暖季河北省天然气供给的测算 . - 10 - 图 9、 历年中国天然气各领域消费量及预测 . - 11 - 图 10、 中国天然气产量、进口量、进口量占比、 LNG 进口增速及预测 . - 12 - 图 11、 中国天然气行业投资逻辑链条 . - 13 - 图 12、 2018 年以来布伦特油价走势与相关事件间的关系 . - 14 - 图 13、 2017 年至今伊朗原油出口量 . - 15 - 图 14、 委内瑞拉原油产 量、钻机数 . - 15 - 图 15、 美国原油产 量与美国活跃 石油钻井数走势 . - 15 - 图 16、 OPEC 原油产量和减产执行率 . - 16 - 图 17、 OPEC 剩余产能和 WTI 油价关系 . - 16 - 图 18、 IEA 2018 年 10 月月报公布的世界原油需求与供给情况 . - 17 - 图 19、 全球油田服务市场规模与油价的关系 . - 18 - 图 20、 油价中枢上行到油服公司业绩回升的传导过程（中国的情况 ） . - 18 - 图 21、 国内原油自产量、进口量和进口占比 . - 19 - 图 22、 国内天然气自产量、进口量 和进口占比 . - 19 - 图 23、 三桶油历年 油气产量（折 合为百万桶油当量） . - 19 - 图 24、 三桶油新增油气储量（折合为百万桶油当量） . - 19 - 图 25、 国 内原 油产量及预测 . - 20 - 图 26、 国内天 然气 产量及预测 . - 20 - 图 27、 国内天然气产量构成及预测 . - 21 - 图 28、 国内页岩气产量占天然气总产量比例及 预 测 . - 21 - 图 29、 三桶油上游勘探与生产业务的资本开支与合计的同比增 速 . - 21 - 图 30、 安东油田服务新增订单与在手订单 . - 22 - 图 31、 安东油田服务现金流情况 . - 22 - 图 32、 华油能源在手订单 . - 22 - 图 33、 华油能源现金流情况 . - 22 - 图 34、 宏华集团在手 订单 . - 23 - 图 35、 宏华集团现金流情况 . - 23 - 图 36、 安东油田服务 PB-Band . - 23 - 图 37、 华油能源 PB-Band . - 23 - 图 38、 宏华集团 PB-Band . - 23 - 图 39、 中海油田服务 PB-Band . - 23 - 图 40、 普通光伏电站上网电 价下调历程（单位：元 /千瓦时） . - 25 - 图 41、 中国和全球光伏新增装机容量及预测 . - 26 - 图 42、 历年中国新 增光伏装机结构 . - 26 - 图 43、 国产 多晶 硅（ 一级料） 主流厂商平均价格 . - 26 - 图 44、 国产单晶硅片（ A 片）主流厂商平均价格 . - 26 - 图 45、 国产 156 单晶硅电 池片主流厂商平均价格 . - 27 - 图 46、 国产单晶硅片（ A 片）主流厂商平均价格 . - 27 - 图 47、 中国历年上半年多晶硅产量 . - 28 - 图 48、 2018 年各月多晶硅国内产量、进口量 . - 28 - 图 49、 2019 年全球多晶硅现金成本和产能情况图 . - 29 - 图 50、 中 国历 年上半年硅片产量 . - 29 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 海外行业深度研究报告 图 51、 2018 年上半年主要公司硅片产量占比 . - 29 - 图 52、 2018 年隆基单晶硅片出货价 . - 30 - 图 53、 前五大光 伏玻璃产能 企业 （ 2018H1） . - 31 - 图 54、 光伏玻璃市场占有率情况 （ 2018H1） . - 31 - 图 55、 中国风电新增和累计装机 . - 33 - 图 56、 中国 风 电 发 电量和占总发电量比例 . - 33 - 图 57、 中国风电弃风电量和弃风率 . - 33 - 图 58、 中国风电行业平均利用小时数 . - 33 - 图 59、 2018 年前 9 月各地区弃风率情况 .