电气设备行业2019年投资策略报告：回归产业本源，抓住升级红利.pdf

请参阅最后一页的重要声明 证券 研究报告 行业深度研究 2019 年投资策略报告 回归产业本源，抓住 升级 红利 新能源车： 2020 年之前 行业 发展 仍然依赖政策，补贴退坡影响持续但 逐年 减弱。 产业链中游环节 投资 ， 抓住技术升级与海外供应链 红利 两条主线。（ 1）技术升级红利。 NCM811 是关键主题 ， 预计 2019 年 NCM811 动力电池将在国内量产 ， 电池企业 差距将 扩大 ，和韩国 在进度上 也将出现分化 。 推荐关注动力电池企业龙头。为配套电池升级，相应的正极（ NCM811、 NCA 量产）、负极（硅碳负极量产）、隔膜（厚度更薄、性能更优）、电解液（更高品质）四大主材也将带来新的投资机会，建议关注预期差较大的中游材料，比如 NCM811 量产 后 单吨利润有提升预期的正极环节，石墨化布局 后 单吨利润有提升预期的负极环节，价格触底预期反转的电解液环节，以及目前头部优势明显的湿法隔膜环节。（ 2）海外供应链红利。中游材料企业不断试水海外供应链，我们判断 2019年中游各个环节都将有 不错的海外 成果，一定程度 上 会缓解中游材料企业在国内面临的价格压力， 推荐 关注星源材质、当升科技、新宙邦、恩捷股份等龙头标的。 光伏 ： 行业离平价上网越近，爆发势能越大。光伏 国内 装机预期好转， 大幅 政策 波动 不会再现，产业链降价后持续刺激海外装机 。分产业链 看投资机会 ： （ 1）上游硅料， 2019 年 全球 硅料面临洗牌 ，随着国内高品质 、低成本 硅料产能 的 释放， 预计 海外 企业 将 逐渐失去 份额，推荐关注高品质硅料 龙头 。 （ 2） 上游硅片，拥有技术变革的潜力， 连续直拉法 可能会在 2019 年出现突破，对目前单晶硅片企业，可能是下一个扩大优势的机会 ， 推荐关注单晶硅片龙头 。 （ 3） 中游电池， 拥有 巨大的 技术变革潜力，变革程度 预计不亚于硅片环节过去 两年 的变化。目前产业界在探索后 PERC 时代的下一步技术，我们判断 N 型单晶 异质结 电池可能是下一个风口 ， 推荐关注单晶电池 龙头 。 风电 ： 行业 处于 从周期转向成长之际，看好在消纳改善 和平价上网驱动下装机量的稳定增长。下游，风电运营商将持续受益于利用小时数上升带来的边际改善以及新增装机规模的增长；中游，随着风机价格的回升，下游盈利向上游传导的通道即将被打开，预计 消化完毕 在手低价订单后，整机厂商毛利率将得以恢复；上游零部件，受益于原材料降价，钢材成本占比较大的塔筒、主轴、铸件、齿轮箱环节盈利状况将率先回暖，树脂占比较大的叶片和机舱罩环节、铜占比较大的发电机环节亦值得关注。在标的方面，下游推荐纯正风电运营商节能风电，中游推荐风机龙头金风科技，上游推荐高壁垒的主轴龙头金雷风电、铸件龙头日月股份 与吉鑫科技、海缆龙头东方电缆以及塔筒龙头。 电力设备： 预计未来三年特高压建设整体投资规模在 3200 亿，年均超 1000 亿。推荐许继电气、平高电气、国电南瑞 。 风险提示 ：新能源车销量不及预期，新能源发电装机不及预期，工业自动化发展不及预期，电力设备投资不及预期。 维持 买入 王革 wanggezgscsc 010-86451496 执业证书编号： S1440518090003 发布日期： 2018 年 12 月 11 日 市场 表现 相关研究报告 -41%-21%-1%19%2017/12/112018/1/112018/2/112018/3/112018/4/112018/5/112018/6/112018/7/112018/8/112018/9/112018/10/112018/11/11电气设备 上证指数电气设备 行业深度研究 报告 电气设备 请参阅最后一页的重要声明 目录 新能源车：全球电芯头部效应加强，电芯升级材料体系全面跟进 . 3 下游：全球禁售燃油车风起，中国双积分为后续发展助力 . 3 销量：中国全年销量预计轻松突破百万辆 . 4 电芯：中日韩三国鼎立，韩国高镍电池量产时点后延 . 6 正极：高镍趋 势临近，壁垒提升将导致格局优化 . 13 负极：负极格局稳定，布局石墨化提升盈利 . 16 电解液：降价洗牌集中度提升，价格触底预期向好 . 17 隔膜：湿法隔膜集中度提升，后续竞争仍然激烈 . 18 投资建议：锁定电芯及材料龙头，关注产业升级及海外供应链红利 . 19 光伏：短期预期转好机会再现，长期把握技术升级主线 . 20 政策：预期转好，机会再现强烈看多 . 20 装机：国内持续超预期，海外市场发展迅猛 . 20 价格：冲击已过，未来看好高效单晶 . 21 产能：优势产能大举扩张 . 23 投资建议：关注各环节龙头，强烈推 荐硅料、单晶硅片与电池环节 . 25 风电：配额与竞价开启成长新时代 . 27 政策：政策落地，配额 +竞价时代开启 . 27 空间：破解弃风与抢装周期，行业重回成长时代 . 30 价格：风机招标均价触底回升，上游原材料见顶回落 . 32 投资建议 ：关注下游中游龙头，精选上游零部件 . 32 电力设备：特高压带来年超千亿投资，电力设备重回景气周期 . 34 投资建议：推荐设备供应商，长期关注配网投资机会 . 34 风险分析 . 35 1 行业深度研究 报告 电气设备 请参阅最后一页的重要声明 图表目录 图表 1： 各国禁售燃油车时间 . 3 图表 2： 积分抵消规则 . 4 图表 3： 新能源乘用车逐月销量（万辆） . 4 图表 4： 2018 年 7-10 月新能源乘用车各车型占比 . 5 图表 5： 中国新能源汽车销量（万辆） . 6 图表 6： 中国新能源汽车销量（万辆） . 6 图表 7： 全球电芯龙头企业扩产规划 . 6 图表 8： 全球四大龙头企业近三年出货量（ GW） . 7 图表 9： 海外电池企业 2018 年 1-7 月出货量排序 . 8 图表 10： 2017 年国内动力电池市占率 . 8 图表 11： 2018 年 Q1-Q3 国内动力电池市占率 . 8 图表 12： 全球电芯四巨头和车企供应关系 . 9 图表 13： 全球电芯龙头企业供应链拆解 . 9 图表 14： 韩国锂电池研发、制造、材料、设备企业分布图 . 10 图表 15： 韩国锂电池企业分布图 .11 图表 16： LGC 和三星产品应用结构对比 .11 图表 17： 韩国预测四大主材技术发展路径及时间节点 . 12 图表 18： 电芯能量密度提升路径 . 13 图表 19： 电池及 pack 降价预测 . 13 图表 20： 高镍三元 正极生产流程及与普通三元正极的区别 . 14 图表 21： 高镍三元正极材料和普通三元正极材料生产工艺和生产设备比较 . 15 图表 22： 2017 年国内三元正极材料企业市占率 . 16 图表 23： 2018 年 Q1-Q3 国内三元正极材料企业市占率 . 16 图表 24： 人造石墨工艺拆解 . 17 图表 25： 2017 年国内负极材料企业市占率 . 17 图表 26： 2018 年 Q1-Q3 国内负极材料企业市占率 . 17 图表 27： 2017 年国内电解液企业市占率 . 18 图表 28： 2018 年 Q1-Q3 国内电解液企业市占率 . 18 图表 29： 湿法隔膜生产工艺 . 18 图表 30： 2017 年国内湿法隔膜企业市占率 . 19 图表 31： 2018 年 Q1-Q3 国内湿法隔膜企业市占率 . 19 图表 32： 2018 前三季度中国光伏装机超预期（ GW） . 20 图表 33： 2018 前三季度分布式占比继续提升 . 20 图表 34： 预计 2018 年光伏装机 GW 级国家和地区增至 13-15 个 . 21 图表 35： 全球光伏装机预测（ GW） . 21 图表 36： 多晶硅价格走势图（元 /kg） . 22 图表 37： 硅片 价格走势图（元 /片） . 22 图表 38： 电池片价格走势（元 /W） . 22 图表 39： 组件价格走势（元 /W） . 22 2 行业深度研究 报告 电气设备 请参阅最后一页的重要声明 图表 40： 组件封装成本占比增加 . 23 图表 41： 预计未来组件价格将进一步下降（元 /W） . 23 图表 42： 全球主要硅料产能统计（万吨） . 23 图表 43： 2018 年 1-9 月硅料进口情况（吨） . 24 图表 44： 全球单晶与多晶硅片产能（ GW） . 24 图表 45： 全球硅片产能统计（ GW） . 24 图表 46： 中国主要 PERC 产能统计（ GW） . 24 图表 47： 光伏产业链技术发展趋势图 . 25 图表 48： 配额制第三次征求意见稿约束性指标折算风电新增装机量（假设非水电量缺口的一半由风电装机满足） . 28 图表 49： 全国风电利用小时数与弃风率 . 28 图表 50： 此前红六省最新弃风率 . 28 图表 51： 陆上风电标杆电价 . 29 图表 52： 海上风电标杆电价 . 29 图表 53： 海上风电竞价价格与竞价得分图 . 29 图表 54： 陆上风电竞价价格与竞价得分图 . 29 图表 55： 十三五规划海上风电目标 . 30 图表 56： 地方政府 海上风电规划目标 . 30 图表 57： 中国风电装机历史 . 31 图表 58： 中国风力发电量及占比 . 31 图表 59： 季度公开招标容量（ GW） . 31 图表 60： 金风月度公开投标均价（元 /kW） . 32 图表 61： 环氧树脂与中厚板价格变化（元 /吨） . 32 图表 62： 风电产业链 . 32 3 行业深度研究 报告 电气设备 请参阅最后一页的重要声明 新能源车 ： 全球 电芯 头部效应加强，电芯升级 材料体系全面跟进 下游：全球禁售燃油车风起，中国双积分为后续发展助力 在 2015 年的联合国气候变化大会上，包括德国、英国、荷兰、挪威，以及美国 18 个州等在内的国家和地区，组成了“零排放车辆同盟”，承诺到 2050 年，该联盟内国家将不再销售燃油车。此后部分国家给出了更为具体的计划， 欧洲是最早制定燃油汽车全面禁售计划的地区 。其中，英国将于 2040 年起全面禁售汽油车与柴油车；法国计划从 2040 年开始，全面停售汽油车和柴油车；德国联邦参议院通过了 2030 年后禁售传统内燃机汽车的提案；挪威的四个主要政党一致同意从 2025 年起禁售燃油汽车；荷兰劳工党提案要求 2025 年开始禁售传统的汽油车和柴油车；印度到 2030 年将只卖电动汽车，全面停售以石油燃料为动力的车辆。 图表 1： 各国禁售燃油车时间 资料来源： INI R&C， 真理研究， 中 信建投证券研究发展部 工信部 于 2017 年 9 月 28 日正式发布了乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法，该办法将针对在中国境内销售乘用车的企业 (含进口乘用车企业 )的企业平均燃料消耗量 (CAFC)及新能源乘用车生产 (NEV 积分 )情况进行积分考核 ， 政策于 2018 年 4 月 1 日起正式实施。对于新能源汽车负积分未抵偿的企业，将被暂停部分高油耗车型的生产，直至下一年度传统能源乘用车产量较核算年度减少的数量不低于未抵偿负积分数量。企业生产新能源汽车所产生的正积分可允许自由交易，而新能源汽车负积分必须在报告发 布年度内抵偿归零。新能源汽车负积分抵偿归零方式为向其他企业购买新能源汽车正积分。购买的新能源汽车正积分仅限企业当年度使用，不允许再次出售。 4 行业深度研究 报告 电气设备 请参阅最后一页的重要声明 图表 2： 积分抵消规则 资料来源：中信建投证券研究发展部 销量：中国全年 销量 预计轻松 突破 百万辆 补贴 退坡压力依然较大 。 整体来看， 2019 年预计补贴退坡 在 40%左右，补贴门槛将继续提升， 部分车企已经开始年底冲量。 11 月 9 日中汽协发布了新能源汽车的 10 月份 产销数据，分别为 14.60 万辆和 13.80 万辆， 同比增长分别为 58.1%和 51%。 2018 年 1-10 月累计产销 分别为 87.9 万 辆和 86 万辆， 同比 增 长分别为 70%和 75.6%。 其中纯电动汽车产销分别完成 67 万辆和 65.3 万辆，同比增长 分别为 56.9%和 62.3%； 插混汽车产销分别完成 20.9 万辆和20.7 万辆，相比去年同期分别增长 132%和 136.4%。 在 6 月 11 日 缓冲期结束后， A/A0 级别乘用车依旧持续放量 ， A00 级在经过新老车型切换后 ， 9 月份逐渐放量爬坡，为 10 月份销量做出了新的贡献 。 随着进入年底集中采购的传统旺季，商用车产销量保持环比增长态势，预计全年销量能够突破 100 万 辆 。 图表 3： 新能源车逐月销量（万辆） 资料来源 ： 中汽协， 中信建投证券研究发展部 双积分油耗积分 新能源积分产生正积分 产生负积分 产生正积分 产生负积分打折结转至下一年，有效期三年转让给关联企业关联企业受让本企业产生的新能源汽车正积分抵扣购买其他企业的新能源汽车积分抵扣使用往年结转积分抵偿出售新能源汽车积分购买新能源汽车积分抵偿 x TC A F C- CA FC 是否 为正 TN EV- NE V 是否为正0.005.0010.0015.0020.001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2015年 2016年 2017年 2018年5 行业深度研究 报告 电气设备 请参阅最后一页的重要声明 目录车型能量密度及续航里程持续提高。 11 月 5 日工信部发布新能源汽车推广应用推荐车型目录 (2018年第 11 批 )，共包括 77 户企业的 161 个车型。 第 11 批目录续航 300km 以上纯电动乘用车车型达 22 款，占比达到 88%，平均续航里程 352km，环比第 10 批提升 3%，最高续航里程 508km，平均能量密度达到 145Wh/kg，同时在 160Wh/kg 以上车型达到 3 款，最高值 突破新高 ， 达 到 170Wh/kg。 纯电动 A00、 A0、 A 级乘用车 合计 占比继续提升 。 2018 年 10 月，纯电动乘用车中， A00 车型的销量占比为 55%，环比 9 月份增加了 16pcts，同比 2017 年 10 月下降了 10pcts 以上。补贴退坡后， 2018 年 6-9 月份 A00车型在纯电动乘用车中的销量占比总体维持在 40%以下， 10 月份销量占比提升明显。 图表 4： 2018 年 7-10 月 新能源乘用车各车型占比 资料来源 : 乘联会， 中信建投证券研究发展部 比亚迪、北汽、上汽占据龙头地位 。 比亚迪 1-10 月新能源乘用车累计销量为 16.1 万辆，市占率为 22.2%；北汽新能源 2018 年累计销量为 11 万辆，排名第二 ； 上汽集团集团 累计销量 8.3 万辆，排名第三 ； 奇瑞汽