资源描述
请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /专题研究报告 2019 年 03 月 03 日 钢铁 雾里看花 -华东开工调研总结 Table_Main Table_Title 评级：中性（维持） 分析师：笃慧 执业证书编号： S0740510120023 Email： duhuir.qlzq 分析师：赖福洋 执业证书编号： S0740517080002 电话： 021-20315128 分析师 ：邓轲 执业证书编号： S0740518040002 电话： 021-20315223 研究助理 ：曹云 电话： 021-20315766 Table_Profit 基本状况 上市公司数 32 行业总市值 (百万元 ) 748665.83 行业流通市值 (百万元 ) 674655.99 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 2019.03.02 2019.02.20 2019.02.17 2019.02.09 2019.02.08 2019.01.26 2019.01.22 2019.01.19 2019.01.12 2019.01.11 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 方大特钢 14.33 1.92 2.08 1.25 1.41 7.46 6.89 11.46 10.16 0.32 增持 华菱钢铁 7.88 1.37 2.28 1.67 1.85 5.75 3.46 4.72 4.26 0.05 增持 马钢股份 3.98 0.54 0.77 0.51 0.56 7.37 5.17 7.80 7.11 0.06 增持 宝 钢 股份 7.61 0.86 0.95 0.85 0.93 8.85 8.01 8.95 8.18 0.78 增持 南钢股份 4.09 0.79 0.91 0.70 0.77 5.18 4.49 5.84 5.31 0.09 增持 备注 ： 股价取 2019 年 03 月 01 日收盘价 Table_Summary 投资要点 供给居高 难下 ： 今年供给端与去年春节相比存在明显增量，其中最大的边际增量来自采暖季环保限产放松，周度、旬度、月度及高炉产能利用率同比均 明显提升 。 随着旺季采购量增加， 供给端存在继续向上动力：一是电弧炉复产， 尽管从节前开始大部分短流程产线已处于小幅亏损状态，但节后第三周 电弧炉产能利用率较节前回升 35.92%至 41.21%，后期随着 废钢工人逐步返工，废钢供给将回归正常水平，价格由此下滑使得电炉钢成本降低 ，短流程产量有回升 可能 ；二是 长流程炼钢目前废钢添加比例下降至15-20%， 在需求回升后该比例有望重新提升； 高 库存 风险尚可 ： 节前市场对冬储的判断较为谨慎，库存累积从节前第 6周开始，开启时点较去年滞后两周 ，但节后冬储节奏加快。 从日均 累库 指标来看，今年节前日均累库 7.8 万吨，较去年同期低 0.2 万吨，但春节期间库存大增后，目前冬储日均累库升至 15.4 万吨，较去年日均增加 1.2 万吨。 目前五大品种社会库存累至 1867 万吨，较去年同期低 98 万吨 ， 但风险却 同比大幅 降低，主要源于库存结构中投机性库存同比大幅下降。 今年钢厂冬储协议量占比提升，且多采用后结算冬储定价政策，后结算定价模式中钢贸商 与钢厂实际结算之间存在一定时间差，这段时间结算价随市场同涨同跌，钢贸商承担风险较小；其次，今年不仅统计口径之内的社会库存低于去年同期，统计口径之外的三四线小城市仓库库存也同比明显下降 ；此外，由于今年春节较早，节后库存大增除供给居高不下之外还存在部分钢贸 商 从节后开始冬储的情况； 钢贸商情绪平稳： 钢贸商目前心态比较平稳，虽没有对后市明确看多，但也并不悲观 。 一是源于高库存压力更多在于钢厂，钢贸商自身资金压力较小；二是源于钢贸商经历过钢市 牛熊，尤其经过去年需求迟到的巨大落差后，今年整体对后市的预期更低，对旺季需求的到来也更有耐心；三是源于节后钢材市场存在流动性，低价成交状况尚可，小批量的出货也在缓解高库存的压力，但同时钢贸商对于大批量的出货也存在惜售心理，更多愿意让自己处于进可攻退可守的境地。整体而言，社库总量及结构处于健康状态，钢贸商良好的心态更是避免了甩货风险 ； 关注需求节奏： 今年正月十五之后需求启动明显好于往年，尤其是本周的出货表现较为可观，开始逐渐接近旺季消费水平。市场普遍反馈基建反弹明显，地产 方面 ，资金宽松成为共识，新开工存在弱化 迹象，但并未影响实际成交量，当前这个时点而言，新开工相对趋弱存在农民工返城较晚及阴雨天气影响 。具体而言，今年板材尤其热卷需求较为超预期，一方面源自基建带来的重卡和工程机械同比增量，另一方面来自家电等终端下游补库，螺纹等长材需求释放同比好于去年，但整体仍未迎来旺季高峰 。 对于需求的如期释放，今年我们 要考虑到 高供给和高库存 提高了 需求释放推动行情的 门槛 ， 若 需求如期释放会使得库存开始去化，但在这样一个复杂的博弈行情下，需求正常缓慢释放难以启动行情，爆发性的集中释放将才能超越供给端产能利用率的提升 ，从而推动钢价趋势性上 涨 ； 投资策略 ： 短期而言，目前产业链整体心态较为平稳，高库存和高需求博弈之下，后期钢价走势仍需观察 供给 释放节奏。中期维度来看我们延续进退之间判断，全年需求端依然将超出市场预期，由于利率偏低，地产销售虽有个位数负增长，但仍将维持天量水平，偏离于中枢位置。在此情况下，投资数据将超出销售表现，预计仍可保持 5%以上增速。同时基建也会逐步提升，整体需求端并不 悲观。黑色链条不利的地方在于之前供给端限制性政策退出后，之前高估盈利将逐步向正常盈利水平回归。但本轮周期并没有大规模过渡到资本开支周期，企业绝对盈利水平依然可观，持续时间跨度增加后有利于估值水平提升，配合目前低利率水平对整体权利类资- 4 0 %- 3 5 %- 3 0 %- 2 5 %- 2 0 %- 1 5 %- 1 0 %- 5 %0%5%1 8 -0 3 1 8 -0 4 1 8 -0 5 1 8 -0 6 1 8 -0 8 1 8 -0 9 1 8 -1 0 1 8 -1 2 1 9 -0 1 1 9 -0 2钢铁 (申万 ) 沪深 300请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 专题研究报告 产估值修复，钢铁板块绝对收益可期，重点关注的优质标的如宝钢股份、华菱钢铁、南钢股份、方大特钢、三钢闽光、马钢股份等。同时受益于铁矿价格上涨的标的如河北宣工、海南矿业、 *ST 金岭等 ； 风险提示 ： 宏观经济大幅下滑导致需求承压； 供给端压力持续增加。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 专题研究报告 内容目录 冬储上半场 . - 4 - 供给居高难下 . - 4 - 冬储节奏加快 . - 5 - 需求翘首以待 . - 6 - 需求下半场 . - 7 - 库存结构健康 . - 7 - 需求雾里看花 . - 7 - 投资策略 . - 8 - 风险提示 . - 9 - 图表目录 图表 1：多维度对比供给边际增量 . - 4 - 图表 2：春节前后钢材产量对比 . - 4 - 图表 3：短流程产能迅速回升 . - 5 - 图表 4： Mysteel 全国 247 家钢厂日均铁 水产量回升 . - 5 - 图表 5：历年冬储持续时间 . - 5 - 图表 6：春节前两周主动冬储加速 . - 6 - 图表 7：五大品种社库春节前后十周波动 . - 6 - 图表 8：历年冬储积累与去化值 . - 6 - 图表 9：历年冬储积累与去化幅度 . - 6 - 图表 10： 2018 年 3 月钢材期现价格 “雪 崩式 ”下跌 . - 7 - 图表 12：春节前后全国建筑钢材日均成交量对比 . - 8 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 专题研究报告 冬储上半场 随着正月十五结束，产业链中下游厂商逐步回归市场，站在淡旺季转换的时间节点， 旺季需求何时开启成为市场最大的关注点 。与历年周期不同的是， 当前基本面不确定性因素更多， 高 供给 高 库存 和需求 释放节奏之间的 博弈更强 。 供给 居高 难 下 环保放松导致供给 边际 向上 ： 今年 供给端与 2018 年春季 相比 存在明显增量， 其中 最大的边际增量来自采暖季环保 限产放松 ， 从 五大品种周度产量、会员企业旬度 产 量 、 全国粗钢月度产量 以及 全国 和 唐山高炉产能利用率 等多方面 数据均 得以 印证 。 考虑到 2019 年部分数据更新存在滞后，且 2018 年采暖季限产节奏上存在前紧后松的情况，以下对比选择11 月至次年 1 月数据 ； 图表 1： 多维度对比供给边际增量 来源： Mysteel，中钢协， 中泰证券研究所 注： 2019 年 1月粗钢日产量取 2018 年 11 月和 12 月平均值 图表 2： 春节前后钢材产量对比 来源： Mysteel， 中泰证券研究所 供给 端 继续向上概率 较大 ： 供给 继续 向上的动力主要 来 源于两方面， 一是 电弧炉节后复产，尽管 从节前开始 大部分短流程产线 已 处于小幅亏损状态，但从节后第 三 周数据来看， Mysteel 调研全国 53 家独立电弧炉钢厂产能利用 率 41.21%，较 节前 上升 35.92%， 考虑到旺季采购量增加，保守估计电弧炉产能利用率将回升至 50%以上；另一方面供给增量来自于高炉， Mysteel 调研全国 247 家钢厂日均铁水产量 自 1 月以来连续回升， 前期钢厂库存转移顺畅 ，目前生产 积极性较高 。 单位：万吨 五大品种周产量 旬度日产量 月度日产量 全国高炉产能利用率 唐山高炉产能利用率2 0 1 7 年1 1 月至2 0 1 8 年1 月平均值 9 3 7 . 6 9 1 7 6 . 5 2 2 2 2 . 9 2 7 3 . 4 0 % 5 1 . 1 7 %2 0 1 8 年1 1 月至2 0 1 9 年1 月平均值 9 9 1 . 2 1 8 5 . 2 2 5 0 . 7 7 5 . 9 2 % 6 7 . 3 7 %同比增加 5 3 . 5 1 8 . 6 8 2 7 . 7 8 2 . 5 2 % 1 6 . 2 0 %2018 2019 同比增量 2018 2019 同比增量 2018 2019 同比增量节前第三周 947 972 25 432 460 28 515 512 -3节前第二周 934 963 29 429 444 14 505 520 15节前第一周 915 965 50 413 436 23 502 529 27节后第一周 904 952 47 401 423 22 503 529 26节后第二周 931 975 44 418 441 23 513 534 21节后第三周 942 987 45 441 461 20 501 527 25板材产量单位：万吨总产量 长材产量请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 专题研究报告 图表 3： 短流程产能迅速回升 图表 4： Mysteel 全国 247 家钢厂日均铁水产量 回升 来源： Mysteel， 中泰证券研究所 来源： Mysteel， 中泰证券研究所 冬储 节奏 加快 冬储 必然存在 ： 冬储是每年年末都绕不开的话题，由于钢厂全年无休生产，而下游需求在春节前后逐步进入停滞期，钢厂为避免厂内库存积压过多则会在春节前一到两个月公布冬储优惠政策以吸引钢贸商提前采购，从而将厂内库存向中间商转移。无论市场行情好坏，下游需求停滞使得库存积累必然存在，且主要集中在建筑用材，一般持续时间为 10-12 周，在 2015 年底市场极度悲观之时， 2016 年冬储 也 维持 7 周 ； 图表 5： 历年冬储持续时间 来源：中泰证券研究所 库存 绝对值依然 偏 高 ： 从钢材总体社会库存来看，本轮冬储初始量接近2018 年，在历年当中属于偏低水平，就螺纹钢库存而言初始量更是为2009 年以来最低点。 节前市场对冬储的判断较为谨慎， 主要基于钢贸商对去年 高库存 的阴影及节后需求的 谨慎 ， 库存累积从节前第 6 周开始，开启时点较去年滞后两周， 但 春节期间 14 天 库存超预期大增 502 万吨 。从日均库存增量指标来看，今年节前日均累库 7.8 万吨，较去年同期低0.2 万吨，但春节期间库存 大增后， 目前冬储 日均累库升至 15.4 万吨，较去年日均增加 1.2 万吨 ，冬储节奏 加快 。 目前五大品种社会库存累至1867 万吨， 较去年同期低 98 万吨， 正常情况下 节后库存累积幅度逐周递减 且递减幅度越来越大， 按此趋势今年库存 峰值 大概率 低于 去年。 随着元宵节结束，中下游陆续返工，库存 一般 自 节后第四、五周开始去化，今年库存 绝对值仅次于去年，整体 去化依然存在压力 。 0102030405060708090M a r - 1 7 J u n - 1 7 S e p - 1 7 D e c - 1 7 M a r - 1 8 J u n - 1 8 S e p - 1 8 D e c - 1 853 家独立电弧炉开工率 53 家独立电弧炉产能利用率205210215220225230235M a r - 1 8 A p r - 1 8 M a y - 1 8 J u n - 1 8 A u g - 1 8 S e p - 1 8 O c t - 1 8 D e c - 1 8 J a n - 1 9 F e b - 1 9万吨五大品种 螺纹钢 五大品种 螺纹钢 五大品种 螺纹钢 五大品种 螺纹钢2011 前6 周 前7 周 后5 周 后5 周 10周 11周 4 7 . 6 % 8 5 . 7 %2012 前4 周 前4 周 后4 周 后4 周 7周 7周 4 8 . 8 % 7 9 . 1 %2013 前8 周 前1 1 周 后5 周 后5 周 12周 15周 9 2 . 0 % 1 2 4 . 1 %2014 前6 周 前6 周 后5 周 后5 周 10周 10周 5 6 . 6 % 1 0 4 . 1 %2015 前8 周 前8 周 后3 周 后3 周 10周 10周 6 7 . 3 % 1 0 9 . 9 %2016 前3 周 前4 周 后5 周 后5 周 7周 8周 4 7 . 3 % 7 9 . 9 %2017 前9 周 前9 周 后4 周 后4 周 12周 12周 9 6 . 0 % 1 2 8 . 7 %2018 前8 周 前8 周 后4 周 后4 周 11周 11周 1 5 4 . 4 % 2 6 3 . 4 %2019 前6 周 前8 周冬储积累起点 库存下降起点 冬储持续时间 冬储累计幅度请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 专题研究报告 图表 6： 春节前两周主动冬储加速 图表 7： 五大品种社库春节前后十周波动 来源： Mysteel， 中泰证券研究所 来源： Mysteel， 中泰证券研究所 图表 8： 历年冬储积累与去化 值 来源： Mysteel， 中泰证券研究所 图表 9： 历年冬储积累与去化幅度 来源： Mysteel， 中泰证券研究所 需求翘首以待 需求何时开启？ 需求端从全年维度来看有望高位企稳甚至超出市场预期水平，整体看好地产维持韧性及基建反弹。但短期而言，旺季需求何时开启的重要性高于中长期趋势，目前对需求端的疑虑存在以下方面：一是 节后库存大幅累积原因及 具体库存 结构 ？ 二 是 目前下游实际需求复苏情况 ？ 三是 高供给高库存双重压力之下，产业链情绪如何？ 350400450500550600650700750600800100012001400160018002000N o v - 1 8 De c - 1 8 De c - 1 8 J a n - 1 9 J a n - 1 9 J a n - 1 9 F e b - 1 9 F e b - 1 9社会库存 厂库（右轴）700900110013001500170019002100十周 九周 八周 七周 六周 五周 四周 三周 两周 一周 一周 二周 三周 四周 五周 六周 七周 八周 九周 十周节前 节后2015 2016 2017 2018 2019九周 八周 七周 六周 五周 四周 三周 两周 一周 一周 二周 三周 四周 五周 六周1 2 9 3 . 4 2 1 2 8 7 . 3 8 1 2 8 0 . 5 9 1 3 0 4 . 9 7 1 3 2 3 . 6 0 1 3 5 2 . 1 1 1 3 8 0 . 2 3 1 4 0 4 . 8 0 1 4 7 2 . 4 7 2011 年 2 月 3 日 1 7 0 8 . 8 2 1 8 1 4 . 7 3 1 8 5 3 . 1 5 1 8 9 0 . 0 8 1 8 6 1 . 8 6 1 8 0 9 . 1 61 3 1 3 . 5 9 1 2 9 4 . 9 1 1 2 9 2 . 9 8 1 2 8 8 . 1 2 1 2 7 7 . 0 7 1 2 9 0 . 0 6 1 3 3 4 . 3 0 1 3 7 5 . 2 5 1 4 3 6 . 8 3 2012 年 1 月 23 日 1 7 3 7 . 1 2 1 8 4 8 . 9 4 1 8 9 9 . 8 7 1 8 9 3 . 8 2 1 8 8 1 . 8 3 1 8 6 6 . 4 41 1 7 2 . 4 8 1 1 7 7 . 3 0 1 1 8 8 . 0 1 1 3 6 2 . 8 6 1 4 0 1 . 6 8 1 4 3 4 . 6 1 1 4 7 9 . 6 3 1 5 4 9 . 1 2 1 6 1 7 . 4 0 2013 年 2 月 10 日 2 0 3 8 . 3 7 2 1 7 5 . 0 7 2 2 3 1 . 6 0 2 2 5 0 . 7 5 2 2 0 8 . 1 0 2 1 9 2 . 7 01 3 4 9 . 3 5 1 3 4 8 . 3 9 1 3 3 1 . 9 4 1 3 4 0 . 5 5 1 3 5 0 . 8 1 1 3 7 0 . 8 4 1 4 0 2 . 0 0 1 4 6 6 . 8 0 1 5 5 9 . 6 5 2014 年 1 月 31 日 1 7 8 8 . 7 6 1 9 8 8 . 3 4 2 0 6 3 . 1 7 2 0 8 6 . 1 9 2 0 7 0 . 7 0 2 0 3 8 . 3 39 5 4 . 7 2 9 6 2 . 8 8 1 0 1 5 . 0 2 1 0 1 1 . 9 9 1 0 3 8 . 7 9 1 0 7 1 . 1 1 1 0 9 4 . 5 0 1 1 3 3 . 6 3 1 2 0 1 . 9 3 2015 年 2 月 19 日 1 4 7 1 . 3 3 1 5 9 7 . 6 0 1 5 8 7 . 2 1 1 5 5 0 . 0 6 1 5 2 1 . 9 8 1 4 8 2 . 4 19 0 2 . 6 5 9 0 0 . 6 1 8 8 9 . 8 1 8 7 7 . 9 7 8 6 2 . 1 1 8 6 0 . 8 1 8 6 7 . 3 4 8 7 6 . 0 3 9 1 1 . 3 8 2016 年 2 月 8 日 1 0 7 8 . 5 3 1 2 0 5 . 2 6 1 2 6 2 . 5 5 1 2 6 7 . 9 0 1 2 2 2 . 1 1 1 1 8 2 . 2 68 5 1 . 5 8 8 7 2 . 5 8 8 7 8 . 4 5 8 9 3 . 1 0 9 1 9 . 1 0 9 4 6 . 9 1 9 8 4 . 4 0 1 0 2 1 . 2 2 1 1 0 3 . 0 0 2017 年 1 月 28 日 1 3 4 7 . 0 3 1 5 7 8 . 8 0 1 6 5 4 . 6 1 1 6 4 4 . 5 3 1 6 0 2 . 7 8 1 5 4 1 . 3 37 7 2 . 3 3 7 8 6 . 2 8 7 9 3 . 1 9 8 3 5 . 1 0 8 9 0 . 6 1 9 3 3 . 4 4 9 7 2 . 7 8 1 0 7 5 . 2 8 1 2 1 8 . 9 9 2018 年 2 月 16 日 1 6 1 6 . 0 4 1 8 5 1 . 7 7 1 9 6 5 . 1 6 1 9 4 7 . 9 9 1 8 7 7 . 1 1 1 7 9 7 . 1 77 9 6 . 5 7 7 9 5 . 5 7 7 8 8 . 8 0 7 9 6 . 5 0 8 3 8 . 1 0 8 8 3 . 4 2 9 2 4 . 0 3 9 9 1 . 2 7 1 1 1 6 . 4 0 2019 年 2 月 5 日 1 6 1 8 . 1 6 1 7 9 7 . 4 4 1 8 6 7 . 0 1历年春节节前 节后九周 八周 七周 六周 五周 四周 三周 两周 一周 一周 二周 三周 四周 五周 六周-1 2 . 3 7 -6 . 0 4 -6 . 7 9 2 4 . 3 8 1 8 . 6 2 2 8 . 5 1 2 8 . 1 2 2 4 . 5 7 6 7 . 6 7 2011 年 2 月 3 日 2 3 6 . 3 5 1 0 5 . 9 1 3 8 . 4 3 3 6 . 9 3 -2 8 . 2 2 -5 2 . 7 0-2 . 7 7 -1 8 . 6 8 -1 . 9 3 -4 . 8 6 -1 1 . 0 5 1 2 . 9 9 4 4 . 2 4 4 0 . 9 5 6 1 . 5 8 2012 年 1 月 23 日 3 0 0 . 2 9 1 1 1 . 8 2 5 0 . 9 3 -6 . 0 5 -1 1 . 9 9 -1 5 . 3 9-1 5 . 9 8 4 . 8 2 1 0 . 7 1 1 7 4 . 8 5 3 8 . 8 2 3 2 . 9 3 4 5 . 0 2 6 9 . 4 9 6 8 . 2 8 2013 年 2 月 10 日 4 2 0 . 9 7 1 3 6 . 7 0 5 6 . 5 3 1 9 . 1 5 -4 2 . 6 5 -1 5 . 4 0-1 . 7 9 -0 . 9 6 -1 6 . 4 5 8 . 6 1 1 0 . 2 6 2 0 . 0 3 3 1 . 1 6 6 4 . 8 0 9 2 . 8 5 2014 年 1 月 31 日 2 2 9 . 1 1 1 9 9 . 5 8 7 4 . 8 3 2 3 . 0 2 -1 5 . 4 9 -3 2 . 3 7-2 . 2 0 8 . 1 6 5 2 . 1 4 -3 . 0 3 2 6 . 8 0 3 2 . 3 2 2 3 . 3 9 3 9 . 1 3 6 8 . 3 0 2015 年 2 月 19 日 2 6 9 . 4 0 1 2 6 . 2 7 -1 0 . 3 9 -3 7 . 1 5 -2 8 . 0 9 -3 9 . 5 6-1 1 . 5 7 -2 . 0 4 -1 0 . 8 0 -1 1 . 8 4 -1 5 . 8 6 -1 . 3 0 6 . 5 3 8 . 6 9 3 5 . 3 5 2016 年 2 月 8 日 1 6 7 . 1 5 1 2 6 . 7 3 5 7 . 2 9 5 . 3 5 -4 5 . 7 9 -3 9 . 8 57 . 3 5 2 1 . 0 0 5 . 8 7 1 4 . 6 5 2 6 . 0 0 2 7 . 8 1 3 7 . 4 9 3 6 . 8 2 8 1 . 7 8 2017 年 1 月 28 日 2 4 4 . 0 3 2 3 1 . 7 7 7 5 . 8 1 -1 0 . 0 8 -4 1 . 7 5 -6 1 . 4 5-2 . 7 9 1 3 . 9 5 6 . 9 1 4 1 . 9 1 5 5 . 5 1 4 2 . 8 3 3 9 . 3 4 1 0 2 . 5 0 1 4 3 . 7 1 2018 年 2 月 16 日 3 9 7 . 0 5 2 3 5 . 7 3 1 1 3 . 3 9 -1 7 . 1 7 -7 0 . 8 9 -7 9 . 9 4-2 5 . 0 1 -1 . 0 0 -6 . 7 7 7 . 7 0 4 1 . 6 0 4 5 . 3 2 4 0 . 6 1 6 7 . 2 4 1 2 5 . 1 3 2019 年 2 月 5 日 5 0 1 . 7 6 1 7 9 . 2 8 6 9 . 5 7历年春节节前 节后请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 专题研究报告 需求下半场 库存结构健康 探寻 真实库存 ： 首先 从库存结构来看， 虽然当前库存水平处于历年第二高位置，但 风险却同比去年大大降低，主要源于 今年 库存 结构中投机性库存同比大幅下降 。今年钢厂冬储协议量占比提升，且多采用后结算冬储定价政策， 后结算定价模式中钢贸商与钢厂实际结算 之间存在一定时间差，这段时间结算价随市场同涨同跌， 钢贸商承担风险较小 ； 与此相对应， 2018 年冬储结构中投机性库存占比 非常高，不少中小钢贸商出于乐观预期通过托盘垫资的 形式 大量进行冬储，这部分垫资库存对钢价下跌异常敏感，资金 链 断裂 和 悲观情绪蔓延 均会加速钢价下跌 。 其次， 我们 通过调研发现，今年不仅统计口 径之内的社会库存低于去年同期，统计口径之外的三四线小城市仓库的库存也 同比明显下降 ， 显性隐性库存水平 均 比去年更低。 此外， 由于今年春节较早， 节后库存大增除供给居高不下之外还存在部分钢贸 商 从节后开始冬储的情况 ； 图表 10： 2018 年 3 月钢材期现价格“雪崩式”下跌 来源： Wind， 中泰证券研究所 钢贸商情绪平稳： 钢贸商目前 心态比较平稳， 虽然没有对后市明确看多，但也并不悲观， 一是源于高库存压力更多在于钢厂，钢贸商 自身 资金压力较小；二是源于 钢贸商经历过钢市牛熊，尤其经过去年需求迟到的 巨大 落差后，今年整体对后市的预期更低，对旺季需求 的到来 也更有耐心；三是源于 节后钢材 市场存在流动性， 低价成交状况尚可，小批量的出货也在缓解高库存 的压力 ，但同时钢贸商对于大批量的出货也存在惜售心理，更多愿意让自己处于进可攻退可守的境地 。整体而言，社库总量及结构处于健康状态，钢贸商良好的心态更是避免了 甩货风险 。 需求雾里看花 下游需求 好于去年同期 ： 我们通过调研发现， 节后下游需求 表现较好 ，今年正月十五之后需求启动明显好于往年，尤其是本周的出货表现较为可观，开始逐渐接近旺季消费水平。 具体 分基建和地产 下游情况来看，300035004000450050005500O c t - 1 7 N o v - 1 7 D e c - 1 7 J a n - 1 8 F e b - 1 8 M a r - 1 8 A p r - 1 8 M a y - 1 8螺纹钢期货价格 上海螺纹钢现货价格请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 专题研究报告 市场普遍反馈基建 反弹明显 ， 如 杭州 周边 因亚运会 因素，地铁、城轨及高架 建设 均存在赶工情况， 其他地区 也陆续接到新基建项目； 关于 地产端 ， 资金 宽松成为共识 ， 新开工存在弱化迹象，但并未影响实际成交量，当前这个时点而言，新开工相对趋弱存在农民工返城较晚及天气因素 ，后期仍需观察。具体分钢材品种而言，今年板材尤其热卷需求较为超预期，一方面源自基建带来的重卡和工程机械同比增量，另一方面来自家电等终端下游补库，螺纹等长材需求释放同比好于去年，但整体仍未迎来旺季高峰； 需求怎么才叫好？ 从 3 月 1 日钢联全国建材 成交量迅速回升 至 20 万 吨以上 来看，终端需求开始发力， 但 同时我们要考虑到 高供给、高库存和需求释放节奏的博弈。 一是供给端的弹性， 供给端的弹性主要来自废钢，随着废钢工人返城，废钢供给将回归正常水平， 废钢价格 由此 下滑 使得电炉钢成本降低，电弧炉产量有回升可能 ，同时 长流程炼钢目前废钢添加比例在 15-20%，需求回升后该比例有上升空间； 二是 高库存本身提高了“好需求”的门槛， 去年需求迟到使得原本持续 1 个半月时间的需求 压缩 在 1 个月内释放，从而推动钢价从 最低 3500 元重新反弹至 4000元以上， 今年需求如期释放会使得库存开始去化，但 在这样一个复杂的博弈行情下， 需求正常缓慢释放难以启动行情，爆发性的集中释放将才能超越供给端产能利用率的提升，从而推动钢价趋势性上涨 。 图表 11： 春节前后全国建筑钢材日均成交量对比 来源： Mysteel， 中泰证券研究所 投资策略 短期而言， 目前产业链整体心态较为平稳， 高库存和高需求博弈之下，后期钢价走势 仍需观察 供给 释放节奏。 中期维度来看我们延续进退之间判断，全年需求端依然 将超出市场预期，由于利率偏低，地产销售虽有个位数负增长，但仍将维持天量水平，偏离于中枢位置。在此情况下，投资数据将超出销售表现，预计仍可保持 5%以上增速。同时基建也会逐步提升，整体需求端并不悲观。黑色链条不利的地方在于之前供给端限制性政策退出后，之前高估盈利将逐步向正常盈利水平回归。但本轮周期并没有大规模过渡到资本开支周期，企业绝对盈利水平依然可050000100000150000200000250000300000前10天前9天前8天前7天前6天前5天前4天前3天前2天前1天后1天后2天后3天后4天后5天后6天后7天后8天后9天后10天后11天后12天后13天后14天后15天2 0 1 6 年 2 0 1 7 年 2 0 1 8 年 2 0 1 9 年请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 专题研究报告 观，持续时间跨度增加后有利于估值水平提升，配合目前低利率水平对整体权利类资产估值修复，钢铁板块绝对收益可期，重点关注的优质标的如宝钢股份、华菱钢铁、南钢股份、方大特 钢、三钢闽光、马钢股份等。同时受益于铁矿价格上涨的标的如河北宣工、海南矿业、 *ST 金岭等 。 风险提示 宏观经济大幅下滑导致需求承压； 供给端压力持续增加 。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 专题研究报告 投资评级说明 ： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅 在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅 在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅 在 -10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 跌幅 在 10%以上 行业评级 增持 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 涨幅在 -10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板
展开阅读全文