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证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证券研究 报告 行业快评 航空运输 打开 远期盈利空间， 提升 盈利持续改善 确定性 ，航空股迎来业绩与估值双升机遇期 评国内 航空客运价格进一步市场化 行业 评级 推荐 评级变动 维持 投资要 点 事件 ： 民航国内客运价格进一步市场化，力度超此前市场预期 政策解读 ： 民航局、国家发改委发布关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格改革有关问题的通知，决定进一步推进民航国内航空旅客运输价格（以下简称国内旅客运价）市场化改革，建立健全主要由市场决定价格的机制。 a） 放开原则： 放开了 5 家以上（含 5 家）航空运输企业参与运营的国内航线，国内旅客运价实行市场调节价，由航空运输企业依法自主制定。 b） 调整范围： 每家航空运输企业每航季上调实行市场调节价的经济舱旅客无折扣公布运价的航线条数，原则上不得超过本企业上航季运营实行市场调节价航线总数的 15%（不足 10条航线的最多可以调整 10条 ）； 注 ：此前为 10条 。 c）调整幅度： 每条航线每航季无折扣公布运价上调幅度累计不得超过10%。 d）新增市场调节价航线数量： 新增 306条，此前 724条航线，目前合计市场调节价航线 1030条，占比 42.6%。 e）新增航线质地： 北上广深互飞的 5条航线全部放开， 全国客运量前 50大航线（ 2015），除排名 27的长沙 -北京和排名 39的广州 -西安外，其他 48 条航线已全部放开，而此前仅放开其中的 15 条，本次新放开 33条。 政策主线：围绕“竞争性”持续推进市场化 。 由过去航空与其他交通运输工具之间的竞争深化到民航行业内 不同 运输主体的竞争。 2.新增 306条航线质地分析：含金量远高于此前 与过去先后放开的 724条航线相比，本次放开航线质地的含金量要高许多。 新增的 306条航线中，一线互飞 26条，加上此前 6条，一线互飞 33条航线中已经等同于全部放开 ； 一线 -二线放开了 104条，此前放开 53条，合计放开了 90% 一线 -三线放开 43条，合计放开 47% 二线互飞放开 86条，合计放开 69% 核心亮点在于：四大一线城市互飞航线北京 -上海、北京 -广州、北京 -深圳、上海 -广州、上海 -深圳 5条航线全部放开，力度超此前市场预期 。 证券分析师：吴一凡 执业编号： S0360516090002 电话： 021-20572560 邮箱： wuyifanhcyjs 联系人：刘阳 电话： 021-20572578 邮箱： liuyanghcyjs 联系人：肖祎 电话： 021-20572557 邮箱： xiaoyihcyjs 联系人：王凯 电话： 021-20578578 邮箱： wangkaihcyjs 公司名称及代码 评级 中国国航（ 601111） 强推 南方航空 （ 600029） 推荐 东方航空 （ 600115） 推荐 关于航空客运价格若进一步市场化的测算及南方航空 11月数据点评：持续看好航空行业 2017-12-15 -2%7%17%26%17/01 17/03 17/05 17/07 17/09 17/112017-01-09 2018-01-05 沪深 300 航空运输 华创证券研究所 推荐公司及评级 行业 表现对比图 (近 12 个月 ) 相关研究报告 行业 研究 交通运输 2018 年 1 月 7 日 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 2. 打开 航空公司盈利长期空间，三大航显著受益 1） 三大航 在下个航季可调节的航线数量： 国航本部 28条，含控股子公司41条，南航本部 35条，含控股子公司 49条，东航本部 36条，含控股子公司 39条。 （ 此前 规定 均为不超过 10条 航线） 2） 公司的定价策略路径推测：第一阶段趋同式定价，第二阶段根据供需各自调整 我们认为，本次市场化调价后，会使得航线呈现多元化票价特征，但对于黄金航线会出现大方向趋同的状况， 以北京 -杭州的航线为例，目前承运的国航、南航、东航全价票为 2200元，而海航、长龙、厦航为 2000 元。反映各家航空公司在最初始的提价阶段会趋同式提高黄金航线票价，在提价幅度超过 30%（ 2015年北京 -杭州为1540元， 2000元为提价 30%）后才有所差异， 2200元相当于提升了 40%。 我们认为其他黄金航线的提价策略或类似。 但对于北上广深互飞的航线，因公商务客需求足够高，其提价空间更大，我们简单类比北京 -上海，参考北京 -杭州普遍的 2000 元票价，则有 60%的提价空间， 3）客运价格进一步市场化将有力提升航空公司业绩 a）我们对京沪线进行测算：东航弹性最大 如果提价 10%， 则增厚三大航利润分别为国航 1.97、东航 3.27，南航 0.25亿元，若提价两次，相当于增厚利润国航 4.1、东航 6.8、南航 0.5亿元， 远期若提至北京 -杭州水平 （仅考虑 2000 元，不考虑 2200 元，相当于提价 5次，最快 2年半），则增厚国航 12亿、东航 20亿、南航 1.5亿利润，相当于 2017年利润的 13%、 30%及 2%。 b）我们对北上广深互飞航线进行测算 假设上浮 10%，增厚 国航 、南航、东航 利润分别为 6.9、 7.0及 6.4亿元，相当于 2017年预计利润弹性的 7%、 10%及 10%； 上浮两次则增厚利润分别为国航 14.4、南航 14.7、东航 13.4 亿元，相当于利润弹性 15%、 21%及 20% c）我们对各上市公司 本部 可选范围内的优势航线做测算 ： 假设提价 10%，国航前 28条航线，南航前 35条航线，东航前 36条航线，可增厚国航、南航、东航利润 14.6、 15.3 和 13.4 亿，相当于 2017 年预计净利润的 15%、 21%及 20%， 年化则相当于国航 31、南航 32、东航 28亿利润，相当于分别为 2017年预计净利润的 33%、 45%和 41%。 3.客运价格市场化打开长期盈利提升预期 客运价格市场化的推进，结合行业供需结构，会构筑航空公司在 2018-19年持续盈利上升空间，提升航空公司盈利稳定性及持续性。 行业供给角度， 2018-19 年明显降速，而行业需求维持稳定增长，航空需求同时是消费升级的受益者；可预见的 2018-19年行业客座率将会持续攀航空运输行业报告：新航季首月（ 11月）数据出炉：淡季三大航客座率均同比提升，且表现优于其他航企 2017-12-18 航空运输行业月报： ASK 增速与供给之辩：不能从单一指标看供给是否放缓 航空新航季首月（ 11月）数据再挖掘 2017-12-24 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 升至 85%以上的高位； 在此情况下，价格市场化的推进有助于航空公司逐步实现盈利最大化。 因此，油价的上行只是阶段性因素，其左右航空公司利润的影响程度在持续上升的主营量价提升背景下将会持续下降。 我们认为市场或不应仅关注 2018年的行业盈利水平，可更长远的看 2019年甚至 2020年的远期盈利情况。 我们在年度策略报告中 指出：航空板块表现的持续度或超市场预期 “第一阶段股价上行的驱动来自于盈利上调预期以及兑现（给予历史中枢15倍 PE，客运价格市场化或成为契机）， 第二阶段股价上行的驱动来自于盈利超预期或估值提升。当航空股的消费属性逐步被广泛认可，其估值中枢或上移至 18-20倍，背后隐含了将远期收益水平折现的过程。” 目前 客运价格进一步市场化，我们假设 2018 年航空公司从夏秋航季换季开始执行新的调节价策略，同时假设油价 65美元的均价， 三大航 2018年的盈利为国航 133亿，南航 101亿，东航 98亿，对应 EPS分别为 0.91、 1.00及 0.67 元，对应 PE13、 11及 12 倍，较历史中枢 15倍 PE仍有 16%、 35%及 23%空间。 但我们认为航空股盈利稳定性提升，空间打开，估值中枢或持续上移至18-20 倍，背后隐含是远期收益水平折现， 若给予 2018 年 18 倍 PE（隐含 2019年利润上涨 20%，给予中枢 15倍 PE水平），则有 40%-60%的上涨空间。 风险提示： 油价大幅上行、人民币大幅贬值、经济大幅下滑、市场化价格调整节奏低于预期 。 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 目 录 一、民航国内客运价格进一步市场化，力度超此前市场预期 . 5 （一）政策解读 . 5 （二）新增 306条航线质地分析：含金量远高于此前 . 6 （三）三 大航可调整的航线数量 . 7 二、打开航空公司盈利长期空间，三大航显著受益 . 8 （一）公司的定价策略路径推测：第一阶段趋同式定价，第二阶段根据供需各自调整 . 8 （二）京沪线的远期空间被打开 . 8 （三）北上广深航线弹性测算 . 9 （四）三大航本部优势航线盈利测算 ：南航弹性最大 . 10 三、逻辑不破，行情不止，持续看好，行情持续度或超预期，重点推荐三大航 . 13 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 一、 民航 国内客运价格进一步市场化， 力度超此前市场 预期 （ 一 ） 政策 解读 民航局 、 国家 发改委 发布 关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格改革有关问题的通知 ， 决定进一步推进民航国内航空旅客运输价格（以下简称国内旅客运价）市场化改革，建立健全主要由市场决定价格的机制 。 a） 放开原则 ： 放开 了 5家以上（含 5家）航空运输企业参与运营的国内航线，国内旅客运价实行市场调节价，由航空运输企业依法自主制定 。 b） 调整 范围 ： 每家航空运输企业每航季上调实行市场调节价的经济舱旅客无折扣公布运价的航线条数，原则上不得超过本企业上航季运营实行市场调节价航线总数的 15%（不足 10条航线的最多可以调整 10条）； 华创交运 注 1： 此前规定为每家航空公司选择不超过 10条 航线上调 ，新规 下，利于航线 资源 较多的航空公司，可 选择 调整的范围及数量增加，但对于小航而言，也 可以 最多调整到 10条 ， 和 此前规定比并不受影响 。 注 2： 针对同一条 航线的 价格 调整， 每家 航空公司 也 需要分别申请 。 c） 调整 幅度： 每条航线每航季无折扣公布运价上调幅度累计不得超过 10%。 d） 新增 市场调节价航线数量 ： 新增 306条， 此前 724条 航线， 目前 合计市场调节价航线 1030条， 占比 42.6%。 e） 新增 航线质地 ： 北上广深 互飞的 5条 航线全部放开， 全国客运量前 50 大航线（ 2015），除排名 27 的长沙 -北京和排名 39 的广州 -西安外，其他 48 条航线已全部放开，而此前仅放开其中的 15条，本次新放开 33条。 政策主线 ：围绕 “ 竞争 性” 持续推进市场化 此前 报告中，我们分析过： 2015 年 12 月，民航局发布关于推进民航运输价格和收费机制改革的实施意见中 ，指出： 到 2017 年，民航竞争性环节运输价格和收费基本放开（对已经形成竞争的国内航线客运票价由政府指导价改为市场调节价，同步健全价格行为监管规则）。到 2020 年，国内航线客运票价主要由市场决定价格机制基本完善，科学、规范、透明的价格监管体系基本建立。 强调 的始终是 竞争性 以及市场化， 我们 回顾 国内 航线客运价格市场化的改革 历程 ， 2014年 放开 101条 相邻省份航线价格 （ 与铁路或长途车 的 竞争） 2016年 放开 800公里 以下以及 800公里 以上与高铁直接竞争的航线（与高铁的竞争） 本次放开 的原则强调 的 是 5家（ 含以上） 航空 运输企业运营的 国内 航线 ， 我们 发现围绕竞争的 主体 定义由 过去 航空与其他交通运输方式的竞争 转变 为了航空行业内不 同 航空公司的竞争，这是竞争性与市场化的进一步深化，可以想见，未来在航线经营商，各公司会根据实际的供需情况，更灵活的制定可以使自身航线收益最大化的票价政策，一条航线也会呈现多元化的价格结构。 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 （ 二 ） 新增 306条 航线质地分析 ： 含金量 远高于 此前 与 过去先后放开的 724条 航线相比，本次放开航线质地的含金量要高许多。 此前放开 航线中，前 50 大 航线中，放开了 15 条 ， 但 其中上海 -厦门，昆明 -西双版纳 等 是热门旅游航 线， 其 价格调整难 比 商务线，因此 此前 放开的航线中，北京 -杭州是经常作为 例证 的航线，其经济舱的全价票最高已经达到了 2200元 ， 而 京沪线 经济舱 全价票仅 1240元， 远期看，京沪线具备 可观 的 “旺季” 提价空间。 新增 的 306条 航线中， 一线互飞 26条 ，加上此前 6条 ，一线互飞 33条 航线中已经等同于 全部 放开 一线 -二线放开了 104条 ，此前放开 53条 ，合计放开了 90% 一线 -三线放开 43条 ，合计放开 47% 二线 互飞放开 86条 ，合计放开 69% 核心 亮点在于： 四大一线城市互飞航线北京 -上海、北京 -广州、北京 -深圳、上海 -广州、上海 -深圳 5 条航线全部放开， 力度超 此前市场预期 。 根据我们先前航线分级（请参见 量化比较各航司航线结构，看国航优势 为何首选中国国航系列（五） ），新增的 306条航线中，分级如下： 图表 1 市场调节价航线情况 本次放开条数 占比 合计放开 总航线条数 市场调节价占本级航线比重 一线互飞 26 8.50% 32 33 96.97% 一线二线 104 33.99% 157 175 89.71% 一线三线 43 14.05% 74 156 47.44% 一线四线 1 0.33% 172 708 24.29% 二线互飞 86 28.10% 120 175 68.57% 二线三线 45 14.71% 101 296 34.12% 二线四线 1 0.33% 191 559 34.17% 三线互飞 0 0.00% 19 82 23.17% 三线四线 0 0.00% 101 159 63.52% 四线互飞 0 0.00% 63 74 85.14% 合计 306 1030 2417 42.61% 资料来源：民航局，华创证券 至此 ， 全国客运量前 50大航线（ 2015），除排名 27的长沙 -北京和排名 39的广州 -西安外，其他 48条航线已全部放开，而此前仅放开其中的 15条，本次新放开 33条。 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 图表 2 前 50大航线放开情况 排名 航线 经济舱全价票 排名 航线 经济舱全价票 1 北京 -上海 1240 26 杭州 -深圳 1260 2 上海 -深圳 1400 27 长沙 -北京 1480 3 成都 -北京 1690 28 大连 -上海 1130 4 广州 -上海 1350 29 大连 -北京 930 5 广州 -北京 1910 30 成都 -昆明 1290 6 北京 -深圳 2080 31 上海 -三亚 1990 7 成都 -上海 1760 32 北京 -乌鲁木齐 2630 8 上海 -厦门 1260 33 北京 -厦门 1750 9 广州 -成都 1430 34 哈尔滨 -上海 1810 10 西双版纳 -昆明 1670 35 广州 -海口 1430 11 重庆 -上海 1550 36 广州 -南京 1290 12 昆明 -北京 2550 37 喀什 -乌鲁木齐 2780 13 上海 -西安 1390 38 广州 -昆明 1640 14 北京 -西安 1850 39 广州 -西安 1540 15 杭州 -北京 2200 40 长沙 -上海 1380 16 广州 -杭州 1150 41 杭州 -西安 1280 17 重庆 -北京 1640 42 长春 -上海 1690 18 广州 -重庆 1250 43 上海 -武汉 1940 19 上海 -青岛 1050 44 郑州 -上海 1170 20 成都 -深圳 1480 45 深圳 -西安 1640 21 重庆 -深圳 1340 46 海口 -深圳 920 22 上海 -沈阳 1400 47 北京 -武汉 1900 23 北京 -三亚 2530 48 南京 -深圳 1540 24 昆明 -上海 2340 49 长春 -北京 1380 25 哈尔滨 -北京 1160 50 昆明 -深圳 1530 资料来源： 民航局，携程网，华创证券（注：浅蓝色底纹为之前已放开航线，粉底红字为未放开航线） （ 三 ） 三大航 可 调整 的航线数量 根据 规则， 每家航空运输企业每航季上调实行市场调节价的经济舱旅客无折扣公布运价的航线条数，原则上不得超过本企业上航季运营实行市场调节价航线总数的 15%（不足 10条航线的最多可以调整 10条）。 每家 航空运输 企业 的定义为以航空公司两位代码为准，如国航 CA， 深航 SZ属于 两家公司，但我们看国航可调整的范围需要将其控股子公司纳入，比如包括深航，但不包含 山航 。 此外 ， 我们 认为 真正 的执行 应当 在换季时，以下一个航季调整来看， 其 基数 为实际 在 1030 条 航线中执行市场化运 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 8 价的航线， 因此按照 15%比例，计算 可调整的市场调节价航线数目 ： 国航、 南航、东航 已经 运行 的 市场化 调节价 航线分别为 189条 ， 236条 及 243条 ，合并控股子公司后分别为国航 277条 ，南航 327条 ，东航 263条 ， 对应 可选择的调整范围为：国航本部 28条 ，含控股子公司 41条 ，南航本部 35条 ， 含 控股子公司 49条 ，东航本部36条 ，含控股子公司 39条 。 图表 3 三大航可调整的市场调节价航线数目（以 2018冬春航 季为基准） 国航 南航 东航 本部 含控股子公司 本部 含控股子公司 本部 含控股子公司 市场调节价航线数 189 277 236 327 243 263 15%比例对应数目 28 41 35 49 36 39 资料来源：民航局，华创证券（注：中转航班航线以出发地到最终目的地计算） 需要 指出的是 ： 本次调价打开了长期 上涨 空间，并不需要 过度 拘泥于某一个航季的情况 。 二 、 打开 航空公司盈利长期空间 ， 三大航显著受益 （ 一 ） 公司的定价 策略 路径 推测： 第一阶段 趋同式定价 ， 第二阶段根据供需各自调整 我们认为， 本次市场化 调价 后，会使得航线呈现多元化票价特征，但对于黄金航线 会 出现 大方向 趋同的状况， 以北京 -杭州的航线为例，目前承运的国航、南航、东航 全价票 为 2200元 ，而海航、长龙 、 厦航为 2000元。 反映 各家航空公司在最 初始 的提价阶段会趋同式提高黄金航线票价，在提价幅度超过 30%（ 2015年 北京 -杭州为 1540元 ， 2000元 为提价 30%）后才有所差异， 2200元 相当于提升了 40%。 我们 认为其他黄金航线的提价策略或类似， 第一阶段 ： 首先 趋同式提价， 第二阶段 ：根据供需情况来 选择 继续调整或 维持 不变。 但对于北上广深 互飞的航线，因公商务客需求足够高，其提价空间更大，我们简单类比北京 -上海，参考北京 -杭州普遍的 2000元 票价，则有 60%的提价空间 。 （ 二 ） 京沪线 的远期空间 被 打开 我们对行业标志性航线京沪航线的收益水平进行了测算： 假设 1：关于客运量 目前行业客运量数据为截至 2015年京沪线客运量 745万人， 2017年预计数据，我们采用了北京、上海两个机场吞吐量增速最低值来计算，后续其他航段 2017年的客运量预计均以此原则 假设 2：关于票价平均折扣 出于谨慎角度，我们采取了淡季某几天的票价水平做算术平均，旺季水平必然高于此测算 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 9 假设 3：运力占比 我们根据航班投放数量，考虑不同机型座位数后的测算 注：上述假设条件或与实际执行有出入，仅为测算使用。 从份额上看，东航占京沪线 54%，国航 29%，南航 6%，三大航合计占比近九成。 如果京沪 线提价 10%，则增厚三大航利润分别为国航 1.97、东航 3.27，南航 0.25亿元，若提价两次，相当于增厚利润国航 4.1、东航 6.8、南航 0.5亿元， 而远期若提至北京 -杭州（仅考虑 2000元，不考虑 2200元，相当于提价 5 次，最快 2年半），则增厚国航 12亿、东航 20亿、南航 1.5亿利润，相当于 2017年利润的 13%、 30%及 2%。 东航弹性最大 图表 4 京沪线盈利 弹性 料来源： Wind，华创证券 （ 三 ） 北上广深 航线弹性测算 北上广深 互飞航线作为我国商务客占比最高的航线，客座率高，票价折扣低， 盈利能力强 ，其更利于 航空公司 调整价格。 测算发现 ：北上广深互飞航线 的 收入情况，国航、南航、东航分别为 96、 93及 85亿元 ，假设 上浮 10%， 增厚 利润分别为 6.9、 7.0及 6.4亿元 ，相当于 2017年 预计利润弹性的 7%、 10%及 10%； 上浮两次 则增厚利润分别 为 国航 14.4、 南航 14.7、 东航 13.4亿元 ，相当于利润弹性 15%、 21%及 20% 图表 5 三大航 北上广深互飞 上浮 1次 及两次弹性测算 资料来源：民航局， OTA网站， Wind，华创证券 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 10 （ 四 ） 三大航本部 优势航线 盈利 测算 ： 南航弹性最大 我们 认为各公司 在 初期趋同式提价后，会采取自己 航线 利益的最大化定价策略，因此我们以各家公司可选择 调整 的航线 数目 范围内，按照收入排序，计算弹性 。 注： 占比为座位投放口径，平均折扣为 OTA网站数据，客运量 数据为 按照 15-16年各航线起降两机场各自的旅客吞吐量增速取小值来估计。数据仅为模拟计算，实际以航空公司口径为准。 假设提价 10%，国航前 28条 航线，南航前 35条 航线，东航 前 36条 航线 ， 可增厚国航 、南航、东航利润 14.6、 15.3和 13.4亿，相当于 2017年 预计净利润的 15%、 21%及 20%， 年化 则相当于国航 31、 南航 32、 东航 28亿 利润，相当于 分别为 2017年预计净利润的 33%、 45%和 41%。 图表 6 三大航 优势 航线 上浮 1次 及两次弹性测算 资料来源：民航局， OTA网站， Wind，华创证券 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 11 图表 7 国航 前 28条 航线 资料来源：民航局， OTA网站， Wind，华创证券 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 12 图表 8 南航 前 35条 航线 资料来源：民航局， OTA网站， Wind，华创证券 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 13 图表 9 东航 前 36条 航线 资料来源：民航局， OTA网站， Wind，华创证券 三 、 逻辑不破 ， 行情 不止，持续看好 ， 行情 持续度或超预期， 重点推荐三大航 此前报告中我们指出航空本轮上行逻辑为供需结构 持续改善，民航新规坐实该变化 ； 而客运价格 进一步 市场化的放开是打开了航空长期盈利 提升 的稳定性。 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 14 1）大逻辑清晰 ： 明后两年行业供需结构持续改善，根据统计，单纯从引进飞机座位数的增量上， 2018-19年已经降至 8.5%左右，2017年则是 11.8%，在需求保持平稳的情况下，明年会出现 3个点左右的供需改善 ,从而转化为客座率的上升。 2）大航空受益 ： 民航局控总量、调结构的新规严格限制了无序增长，从而使得供需改善坐实，我们从交流及一些草根数据看，需求更容易向大航空公司集中。而 11月的航司经营数据更加验证了我们的判断 。 3） 客运 价格进一步市场化 将有力 提升航空公司业绩 a） 我们对 京沪线进行测算 ：东航 弹性最大 如果提价 10%， 则增厚三大航利润分别为国航 1.97、东航 3.27，南航 0.25亿元，若提价两次，相当于增厚利润国航 4.1、东航 6.8、南航 0.5亿元， 远期若提至北京 -杭州 水平 （仅考虑 2000 元，不考虑 2200 元，相当于提价 5 次，最快 2 年半），则增厚国航12亿、东航 20亿、南航 1.5亿利润，相当于 2017年利润的 13%、 30%及 2%。 东航弹性最大。 b） 我们 对北上广深互飞航线进行测算 测算发现：北上广深互飞航 线的收入情况，国航、南航、东航分别为 96、 93及 85亿元，假设上浮 10%，增厚利润分别为 6.9、 7.0及 6.4亿元，相当于 2017年预计利润弹性的 7%、 10%及 10%； 上浮两次则增厚利润分别为国航 14.4、南航 14.7、东航 13.4亿元，相当于利润弹性 15%、 21%及 20% c）我们对各上市公司本部可选范围内的优势航线做测算： 假设提价 10%，国航前 28条航线，南航前 35条航线，东航前 36条航线，可增厚国航、南航、东航利润 14.6、15.3和 13.4亿，相当于 2017年预计净利润的 15%、 21%及 20%， 年化则相当于国航 31、南航 32、东航 28亿利润，相当于分别为 2017年预计净利润的 33%、 45%和 41%。 4） 客运价格市场化 打开 长期盈利 提升 预期 客运 价格市场化的推进，结合行业供需结构，会构筑航空公司 在 2018-19年持续 盈利上升 空间 ，提升航空公司盈利稳定性及持续性。 行业供给 角度， 2018-19 年明显 降速，而行业需求维持稳定增长，航空需求同时是消费升级的受益者； 可预见的 2018-19年 行业客座率将会持续攀升至 85%以上的高位； 在此 情况下，价格市场化的推进有助于航空公司 逐步 实现盈利最大化 。 因此， 油 价的上行只是阶段性因素， 其 左右航空公司利润的影响程度 在 持续上升的 主营量价 提升 背景 下将会持续下降 。 我们 认为市场或不应仅关注 2018年 的行业盈利水平，可更长远的看 2019年 甚至 2020年 的远期盈利情况。 我们 在 年度策略报告中指出： 航空板块表现 的持续度或超市场预期 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 15 “ 第一阶段股价上行的驱动来自于盈利上调预期以及兑现（给予历史中枢 15倍 PE，客运价格市场化或成为契机）， 第二阶段股价上行的驱动来自于盈利超预期或估值提升。当航空股的消费属性逐步被广泛认可，其估值中枢或上移至 18-20倍，背后隐含了将远期收益水平折现的过程。 ” 根据 年度策略 报告的 假设 2，客运 价格进一步市场化 ， 我们 假设 2018年 航空公司从夏秋 航季 换季开始执行 新 的调节价策略， 同时 假设油价 65美元 的均价， 三大航 2018年 的盈利为国航 133亿 ，南航 101亿 ，东航 98亿，对应 EPS分别 为 0.91、 1.00及 0.67元 ， 对应 PE13、 11及 12倍 ， 较 历史中枢 15倍 PE仍有 16%、 35%及 23%空间。 但我们 认为航空股盈利稳定性 提升 ，空间打开， 估值 中枢或持续上移 至 18-20 倍 ， 背后 隐含是远期收益水平折现， 若 给予 2018年 18 倍 PE（ 隐含 2019年 利润上涨 20%， 给予中枢 15 倍 PE 水平 ） ， 则有 40%-60%的上涨空间 。 风险提示： 油价大幅上行、人民币大幅贬值、经济大幅下滑 、市场化价格调整节奏低于预期 。 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 16 交通运输组团队介绍 组长、首席分析师：吴一凡 上海交通大学经济学硕士。曾任职于普华永道会计师事务所、上海申银万国证券研究所。 2016年加入华创证券研究所。 2015年金牛奖交运行业第五名， 2017年金牛奖交运行业第五名。 助理研究员：刘阳 上海交通大学工学硕士。 2016年加入华创证券研究所。 2017年金牛奖交运行业第五名团队成员。 助理研究员：肖祎 香港城市大学经济学硕士。曾任职于华泰保险资管、中铁信托。 2017 年加入华创证券研究所。 2017 年金牛奖交运行业第五名团队成员。 助理研究员：王凯 华东师范大学经济学硕士。 2017年加入华创证券研究所。 2017年金牛奖交运行业第五名团队成员。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 申涛 高级销售经理 010-66500867 shentaohcyjs 刘蕾 销售经理 010-63214683 liuleihcyjs 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuanhcyjs 郭佳 资深销售经理 0755-82871425 guojiahcyjs 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdonghcyjs 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyanhcyjs 罗颖茵 销售经理 0755-83479862 luoyingyinhcyjs 朱研 销售助理 0755-83024576 zhuyanhcyjs 上海机构销售部 石露 华东区域销售总监 021-20572595 shiluhcyjs 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 shenxiaoyuhcyjs 朱登科 高级销售经理 021-20572548 zhudengkehcyjs 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjianihcyjs 陈晨 销售经理 021-20572597 chenchenhcyjs 何逸云 销售助理 021-20572591 heyiyunhcyjs 张敏敏 销售助理 021-20572592 zhangminminhcyjs 柯任 销售助理 021-20572590 kerenhcyjs 蒋瑜 销售助理 021-20572509 jiangyuhcyjs 行业快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 17 华创行业公司投资评级体系 (基准指数沪深 300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来 6个月内超越基准指数 20%以上； 推荐：预期未来 6个月内超越基准指数 10% 20%； 中性：预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在 -10% 10%之间； 回避：预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在 10% 20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来 3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上； 中性：预期未来 3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5% 5%； 回避：预期未来 3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息，准确表述了分析师的个
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