农药行业草甘膦与甘氨酸价格小幅回落分析报告.pptx

,农药行业草甘膦与甘氨酸价格小幅回落分析报告2017 年 12 月 18 日郭荆璞 化工行业首席分析师,李皓,行业分析师,XX股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼邮编：100031,农药行业定期报告,2017年12月18日,我们统计的国内草甘膦行业装置数量为 19 套，总产能 70.2 万吨。,草甘膦行业开工率追踪： 2017 年 11 月，草甘膦行业平均开工率 70.6% (-2.6 ppt.，月环比，下同)， TTM 开工率 68.3% （-0.4 ppt.）。大厂（产能在 5 万吨及以上的企业）开工率 72.6%(-3.8ppt.)，TTM 开工率降低至 72.4%（-0.5 ppt.）；小厂开工率 61.8%(+2.3 ppt.)，TTM 开工率小幅下降至 51.2%（-0.1 ppt.）。草甘膦 10 月均价环比上升。目前草甘膦价格为 28500 元/吨（95%原粉华东地区价格），相对上月下跌 500 元/吨，主要原因为临近年末，部分贸易商开始清理库存所致。甘氨酸价格增加至 16000 元/吨，IDAN 价格增加 1000 元/吨至 13000 元/吨，此外，黄磷价格维持高位，草甘膦企业生产成本维持高位。另一方面，随着草甘膦步入消费旺季，草甘膦月均价触底反弹，2017 年 11 月草甘膦华东市场均价为 28733 元/吨，相比上年同期增加 33.0%，月均价环比上涨 7.0%。草甘膦装置的退出及行业开工率的变化正在复刻。草甘膦行业洗牌进展顺利，供求关系正在发生逆转，价格反弹时产能不会大规模释放，开工率提升将是主要的供给增量。而小厂出货量及开工率的波动性，是草甘膦价格周期波动的主要驱动力。当小厂 TTM 开工率见顶时，也就预示着产品价格见顶。在此之前，草甘膦价格可能会因为淡季因素或者事件性影响（比如甘氨酸环保放松）而回落，但不改上行趋势，坚定看好 2017。未来我们将重点跟踪行业 TTM开工率的变化以及大厂小厂 TTM 开工率的变化。风险因素：转基因作物种植面积增速不达预期；小厂开工率迅速提升；天气因素。公司评级与投资策略：,简称江山股份新安股份扬农化工和邦生物,股价（元）18.858.6547.792.02,2016A0.180.111.420.04,EPS（元）2017E1.320.431.960.08,2018E1.190.582.480.09,2016A107793456,PE（倍）2017E14202425,2018E16151922,PB（倍）2016Q43.911.413.971.66,评级增持增持买入买入,资料来源：XX，XX研发中心预测,注：股价为 2017 年 12 月 15 日收盘价,开工率维持高位，草甘膦与甘氨酸价格小幅回落证券研究报告,行业研究专题报告,本期内容提要:化工行业农药,上次评级：看好，2017.11.16化工行业相对沪深 300 表现25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%化工(申万) 沪深300资料来源：XX研发中心,农药行业研究定期报告行业开工率回升，草甘膦价格继续上涨2017.10,目 录投资聚焦：.2一、信息动态.51、企业信息.52、行业信息.63、其他农药.74、农业信息与农产品动态 .10二、市场分析.111、全球市场.112、国内市场.113、原材料供应与价格 .114、供给判断.12三、投资建议.16江山股份（600389）.17新安股份（600596）.19,扬农化工（600486）.21和邦生物（603077）.23四、风险因素.25,图 目 录图表 1：草甘膦行业开工率（右图为 TTM 数据） .2图表 2：草甘膦企业开工率（右图为 TTM 数据） .2图表 3：草甘膦华东市场价格.3图表 4：国内草甘膦月平均价格及同比环比涨幅 .3图表 5：草甘膦价差.4图表 6：国内外农产品价格 .10图表 7：草甘膦主要原料（甘氨酸/IDAN、黄磷、甲醛）价格. 11图表 8：草甘膦开工企业数变化情况.12图表 9：草甘膦总企业数变化情况.13图表 10：修正的草甘膦行业开工率.14图表 11：中国草甘膦实际有效产能、年化总产量及累积开工率.14图表 12：草甘膦各路线开工率（右图为 TTM 数据）.14图表 13：草甘膦企业开工率（右图为 TTM 数据） .15图表 14：国内草甘膦上市公司情况一览表.16,2,投资聚焦：我们统计的国内草甘膦行业装置数量为 19 套，总产能 70.2 万吨。2017 年 11 月，草甘膦行业平均开工率 70.6% (-2.6 ppt.，月环比，下同)，TTM 开工率 68.3%（-0.4 ppt.）。大厂（产能在 5万吨及以上的企业）开工率 72.6%(-3.8 ppt.)，TTM 开工率降低至 72.4%（-0.5 ppt.）；小厂开工率 61.8%(+2.3 ppt.)，TTM 开工率小幅下降至 51.2%（-0.1 ppt.）。我们在报告20161206 草甘膦有没有又一春中提到，草甘膦行业洗牌进展顺利，供求关系正在发生逆转，价格反弹时产能不会大规模释放，开工率提升将是主要的供给增量。而小厂出货量及开工率的波动性，是草甘膦价格周期波动的主要驱动力。当小厂 TTM 开工率见顶时，也就预示着产品价格见顶。在此之前，草甘膦价格可能会因为淡季因素或者事件性影响（比如甘氨酸环保放松）而回落，但不改上行趋势。未来我们将重点跟踪行业 TTM 开工率的变化以及大厂小厂 TTM 开工率的变化。图表 1：草甘膦行业开工率（右图为 TTM 数据）,0%,100%80%60%40%20%,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,总开工率,0%,100%80%60%40%20%,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,总开工率(TTM),资料来源：XX研发中心、XX图表 2：草甘膦企业开工率（右图为 TTM 数据）,元/吨,3,100%75%50%25%0%,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,大厂,小厂,100%75%50%25%0%,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,大厂,小厂,资料来源：XX研发中心、XX目前草甘膦价格为 28500 元/吨（95%原粉华东地区价格），相对上月下跌 500 元/吨，主要原因为临近年末，部分贸易商开始清理库存所致。甘氨酸价格增加至 16000 元/吨，IDAN 价格增加 1000 元/吨至 13000 元/吨，此外，黄磷价格维持高位，草甘膦企业生产成本维持高位。另一方面，随着草甘膦步入消费旺季，草甘膦月均价触底反弹，2017 年 11 月草甘膦华东市场均价为 28733 元/吨，相比上年同期增加 33.0%，月均价环比上涨 7.0%。,图表 3：草甘膦华东市场价格,图表 4：国内草甘膦月平均价格及同比环比涨幅,0,15000100005000,4000035000300002500020000,45000,50000,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,草甘膦华东市场价格（95%原药）,25000,18000,40%60%,20%0%20%,40%,60%,100000,3000020000,40000,50000,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,草甘膦月度市场均价,同比,环比,资料来源：XX研发中心、XX,资料来源：XX研发中心、XX草甘膦价格上涨以来，价差改善明显，近期随着草甘膦开工率降低价格进入上涨通道，目前甘氨酸法 50%开工率下即可实现盈利，IDAN 法由于 IDAN 价格相对甘氨酸较为稳定，随着草甘膦价格近期持续上涨，价差有所扩大，目前 IDAN 法 50%开工,元/吨,元/吨,4,下接近盈利。,图表 5：草甘膦价差,35000300002500020000150001000050000,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,甘氨酸法价差,其他成本(开工率50%),其他成本(开工率100%),甘氨酸法价差=草甘膦-甘氨酸-黄磷-甲醛,35000300002500020000150001000050000,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,IDAN法价差,其他成本(开工率50%),其他成本(开工率100%),IDAN 法价差=草甘膦-IDAN-黄磷-甲醛,甘氨酸法50%开工率下实现盈利,资料来源：XX研发中心，XXIDA法50%开工率下实现盈利,5,一、信息动态1、企业信息安徽华星进入制剂智能制造时代 智能化草甘膦制剂生产线正式投产来源：世界农化网11 月 18 日上午，安徽华星化工首批通过智能化生产的草甘膦水剂从生产线上缓缓下线，至此，安徽华星化工有限公司正式迈入草甘膦制剂智能制造时代。据了解，新投产的智能化制剂生产线设有 4 条草甘膦包装线，并配套有成品仓库，从包材流、生产线、成品物流、人员进出通 道、 参观通 道等 多方面 统筹 考虑， 科学 布局。 整条 生产线 从理 瓶、灌 装、 旋盖、 封口 、检重 、装 箱、码 垛、 入库等 全程实现自动化，具有速度快、产能高、物耗低、易清洗、全智能五大优点，达到了国内一流、行业领先水平。欧洲质疑草甘膦不会对纽发姆产生较大影响 收购产品持续释放业绩增量来源：世界农化网澳 大 利 亚 纽 发 姆 近 日 表 示 ， 欧 洲 对 除 草 剂 草 甘 膦 安 全 性 的 质 疑 不 太 可 能 对 其 净 收 益 产 生 较 大 影 响 。 纽 发 姆 董 事 长 DonaldMcGauchie 在墨尔本召开的年会上表示，今年是纽发姆从安道麦和先正达收购 Century 化学产品组合的第一年，预计全年营收会达到 2.5 亿澳元，而草甘膦在欧洲的销售预计只占其中的 9 百万澳元。纽发姆在过去六个星期以来经历了两次并购，正在拓展其在欧洲的市场。公司在 10 月底宣布耗资 6.27 亿澳元收购安道麦和先正达 Century 化学产品组合，11 月初，公司和富美实达成协议，以 0.9 亿美元（约合 1.18 亿澳元）的价格购买其欧洲阔叶除草剂组合。,6,2、行业信息德国阵前“倒戈” 欧盟 27 日批准续登草甘膦 5 年来源：世界农化网11 月 27 日，欧盟负责农药安全审批的委员会举行投票，表决结果为 18 国赞成，9 国反对，1 国弃权，最终批准将 12 月 15日到期的草甘膦使用期限延长 5 年。法国坚持在三年后禁用草甘膦来源：世界农化网法国总统埃马纽埃尔马克龙近日表示，他将采取一切必要措施，确保在草甘膦替代品出现的三年时间内彻底禁用草甘膦。此前欧盟的投票已经授权草甘膦可继续使用五年。法国表示反对，只允许其续登 3 年。欧盟允许法国单方面禁用草甘膦，目前该国已决定在 2019 年只允许其被用作私人用途。,7,3、其他农药我们对其他农药重点关注与草甘膦密切相关的 2,4-D、麦草畏、草铵膦，与部分上市公司有关的吡啶-百草枯、氯代吡啶除草剂，另外重点关注烟碱类和菊酯类杀虫剂。相关上市公司包括：扬农化工（麦草畏、菊酯类）、长青股份（麦草畏、烟碱类吡虫啉）、利尔化学（草铵膦、氯代吡啶类）、威远生化（草铵膦）；红太阳（吡啶-百草枯）、沙隆达 A（百草枯）。扬农化工：优嘉子公司 2600 吨/年卫生菊酯杀虫剂生产线调试顺利 吡唑醚菌酯项目在建来源：世界农化网扬 农化 工发布 了关 于公司 宝塔 湾厂区 退城 进园进 展的 公告。 目前 ，除吡 唑醚 菌酯项 目在 建以外 ，优 嘉公司 二期 项目其 他产品已全部建成，进入试生产阶段。其中，2600 吨/年卫生菊酯杀虫剂生产线调试顺利，该项目调试成功后，公司宝塔湾厂区原有卫 生菊 酯产品 生产 线产能 负荷 开始逐 步降 低，至 公告 日，除 部分 中间体 装置 以外， 卫生 菊酯产 品生 产线已 全部 停车。 由于新产能如期建成，宝塔湾厂区生产线停车不会对公司经营造成影响。河南：46 家农药企业涉 VOCs 工序停产 4 个月来源：世界农化网根据河南省错峰要求，48 家原料药生产企业和 35 家生产过程中使用有机溶剂的农药企业的涉 VOCs 排放工序，原则上全部实施停产。巴西农业界联合阻止农药进口税上涨 涉及毒死蜱、氟虫腈等 6 种产品来源：世界农化网此前，巴西农药行业代表请求将 6 种制剂产品：毒死蜱、氟虫腈、吡虫啉、灭多威、多菌灵和丁噻隆，从 Letec 中删除。12月 5 日，提高这些产品进口税的要求送达到了巴西外贸委员会举行的执行管理委员会上。上述制剂产品登记用于防治蔬菜、大豆、玉米、棉花、咖啡、甘蔗、柑橘类果树和四季豆中的病害。CNA 反对提高 8%的进,8,口税率，并要求这些产品保留在 Letec 中，否则会提高这些作物的生产成本。这几种农药目前没有进口税。美国北达科他州设置麦草畏新限制令来源：世界农化网美 国北 达科他 州已 拟定除 草剂 麦草畏 三种 剂型的 新限 制令。 这三 种剂型 去年 因作用 效果 漂移导 致杂 草周边 作物 损伤。 限制令将会针对使用孟山都 XtendiMax、巴斯夫 Engenia 和杜邦 FeXapan 产品的大豆种植户，不影响用于小粒谷类作物和玉米的麦草畏剂型。限制令的要求有：1.无论作物最先进入哪个阶段，不能在 6 月 30 日、首次花期，或 R1 生长阶段以后使用；2.田间气温在用药时不可超过 85 华氏度，或者预报温度不超过 85 华氏度；3.仅能在日出一小时后到日落一小时前之间使用；4.施用行进速度不能超过 12 英里/小时； 5.必须预先告知北达科他州农业部。通告必须包含使用者的基本联系信息和认证类型； 6.使用的时间 、日期和地点也必须包含在内 7.任何有资质管理施药工作的私人使用者，在用药前必须完成特定麦草畏培训课程； 8.必须使用高于 80 度的喷雾嘴喷药。三井化学农业公司与巴斯夫达成新型杀虫剂商业化开发协议来源：世界农化网三井化学农业公司（MCAG）与巴斯夫公司签署了一项长期协议，将共同商业化一款含有 Broflanilide 的新型杀虫剂，用于防控作物咀嚼式口器害虫和非作物害虫防控。根据协议条款，MCAG 将授予巴斯夫在特定市场中的 Broflanilide 独家开发权，不包括日本和其他一些 MCAG 拥有独家或共同开发权的亚洲国家。Broflanilide 是一种具有新型作用方式的化合物，在控制毛虫和甲虫等多种咀嚼式口器害虫方面有卓越的功效，可应用于特殊和 行栽 作物， 以及 在非作 物区 域防控 白蚁 、蚂蚁 、蟑 螂和苍 蝇。 该成分 在谷 物方面 也有 作为种 子处 理防控 线虫 的潜力 ，还可叶面应用于果菜、马铃薯、大豆、棉花、玉米和豆类。预计 Broflanilide 将于 2020 年初次上市。日本住友化学株式会社收购澳洲除虫菊酯主要供应商来源：世界农化网,9,日本住友化学株式会社日前收购澳大利亚植物资源有限公司（BRA ）82.9%的股份及其子公司 BRA group。BRA group 是杀虫剂除虫菊酯主要供应商。除 虫菊 酯是从 除虫 菊花中 提取 的杀虫 剂， 其基本 化学 结构和 人工 合成的 拟除 虫菊酯 相同 。它被 广泛 应用于 家庭 、传播 媒介控制、害虫防治和作物保护中。成立于 1996 年的 BRA 一直在澳洲塔斯马尼亚生产除虫菊酯。住友化学也在从事除虫菊酯的生产销售。通过这次收购，住友化学能够在不同气候条件下利用 BRA 生产基地，将来除虫菊酯供应体系会更加稳定。,10,4、农业信息与农产品动态2017 年 11 月，主要粮食价格持平。图表 6：国内外农产品价格价格,CORN351.5 美元/吨， 比上周涨 0.1%,WHEAT421.5 美元/吨， 比上周涨 1.6%,RISE1213 美元/吨， 比上周跌 2.2%,COTTON - ICE74.23 美分/磅， 比上周涨 2.4%,国,际,农产,资料来源：XX、XX研发中心,资料来源：XX、XX研发中心,资料来源：XX、XX研发中心,资料来源：XX、XX研发中心,品,玉米,小麦,大米,棉花,1774 元/吨，,比上周涨 3.7%,2529 元/吨，,比上周跌 2.2%,2767 元/吨，,比上周涨 0.2%,15480 元/吨，,比上周涨 1.5%,国,内,资料来源：XX、XX研发中心,资料来源：XX、XX研发中心,资料来源：XX、XX研发中心,资料来源：XX、XX研发中心,500450,4003503002502001501005002015/12,2016/6,2016/12,2017/6,2017/12,CBOT玉米,700600,50040030020010002015/12,2016/6,2016/12,2017/6,2017/12,CBOT小麦,16001400,1200100080060040020002015/12,2016/6,2016/12,2017/6,2017/12,CBOT早籼稻,9080,7060504030201002015/12,2016/6,2016/12,2017/6,2017/12,ICE棉花,200015001000500,2500,02015/12,2016/6,2016/12,2017/6,2017/12,大商所玉米,2500200015001000500,3000,3500,02015/12,2016/6,2016/12,2017/6,2017/12,郑商所小麦,30002500200015001000500,3500,4000,02015/12,2016/6,2016/12,2017/6,2017/12,郑商所早籼稻,1400012000100008000600040002000,16000,18000,02015/12,2016/6,2016/12,2017/6,2017/12,郑商所棉花,资料来源：XX、XX研发中心,11,二、市场分析1、全球市场草甘膦主要的市场在国外。受益于农化巨头开始主动补库存，同时南美等地气候因素较佳，预计 2017 年草甘膦需求同比上升。2、国内市场行业洗牌进展顺利，草甘膦供求关系正在发生逆转，价格反弹时产能不会大规模释放，开工率提升将是主要的供给增量，2017年将会看到草甘膦企业盈利能力的明显回升。生产企业开工率自 2016 年 2 月以来在波动中上行，8 月下旬以来草甘膦价格持续上涨，除了行业供求因素影响，原料端甘氨酸因环保导致供应紧张价格大涨也带来了产品价格的推涨。我们仍然看好 2017 年价格。3、原材料供应与价格草甘膦主要原材料中，受环保监管与企业检修影响，甘氨酸价格近期维持高位，目前价格 16000 元/吨，黄磷高位震荡，IDAN价格小幅上涨。图表 7：草甘膦主要原料（甘氨酸/IDAN、黄磷、甲醛）价格,12,150001000050000,20000,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,甘氨酸,亚氨基二乙腈,甘氨酸/IDAN,20000150001000050000,25000,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,黄磷,黄磷,2000150010005000,2500,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,甲醛,甲醛,资料来源：XX研发中心、XX4、供给判断2017 年 11 月开工的草甘膦装置为 14 套，与上月持平，其中甘氨酸法 10 套，IDA 法 4 套。我们以停止外售草甘膦超过 18个月作为企业退出的标准，则目前仍然在产以及能够恢复生产的装置共计 19 套，其中甘氨酸法 11 套，IDA 法 8 套（江山股份同时拥有 2 条工艺路线）。图表 8：草甘膦开工企业数变化情况,13,0,3530252015105,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,开工企业数,0,2018161412108642,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,甘氨酸法企业,IDA法企业,资料来源：XX研发中心、XX图表 9：草甘膦总企业数变化情况,0,5040302010,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,装置数量,0,252015105,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,甘氨酸法企业,IDA法企业,资料来源：XX研发中心、XX,两轮周期均有近半数企业被淘汰在修正企业数量和装置存续的基础上，测算行业产能与开工率。截至 2017 年 11 月，我国草甘膦的实际总产能约为 70.2 万吨/年，低于名义总产能 89 万吨/年，更低于市场普遍认识的100 万吨/年的估计产能。经过修正，2017 年 11 月草甘膦行业的平均开工率为 70.6% (-2.6 ppt.)，12 个月滚动平均开工率为 68.3%（-0.4 ppt.），相对于 2016 年初的最低水平，均出现了明显的上升。,万吨,14,12 个月滚动开工率在 2016 年 2 月开始回升，至 2017 年 6 月持续上升，近期在环保约束约束下，滚动开工率维持高位小幅波动。,图表 10：修正的草甘膦行业开工率,图表 11：中国草甘膦实际有效产能、年化总产量及累积开工率,20%0%,40%,100%80%60%,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,总开工率,25%0%,50%,100%75%,200,40,1008060,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,总产能,总产量,总开工率(TTM),资料来源：XX研发中心、XX,资料来源：XX研发中心、XX,目前甘氨酸法开工率 75.8%(-3.0 ppt.)，IDA 法开工率 57.6%(-1.8 ppt.)，IDA 法开工率依然低于甘氨酸法。12 个月滚动平均以后，甘氨酸法开工率下降至 71.5%(-0.1 ppt.)，IDA 法开工率下降至 59.9%(-1.2 ppt.)。图表 12：草甘膦各路线开工率（右图为 TTM 数据）,15,100%80%60%40%20%0%,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,甘氨酸法开工率,IDA法开工率,100%80%60%40%20%0%,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,甘氨酸法开工率(TTM),IDA法开工率(TTM),资料来源：XX研发中心、XX大厂（产能在 5 万吨及以上的企业）开工率 72.6%(-3.8 ppt.)，TTM 开工率上升至 72.4%（-0.5 ppt.）；小厂开工率 61.8%(+2.3ppt.)，TTM 开工率增加至 51.2%（-0.1 ppt.）。图表 13：草甘膦企业开工率（右图为 TTM 数据）,100%75%50%25%0%,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,大厂,小厂,100%75%50%25%0%,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,大厂,小厂,资料来源：XX研发中心、XX,16,三、投资建议A 股市场上控制有草甘膦权益产能的公司共 8 家，我们重点跟踪新安股份（“增持”）、扬农化工（“买入”）、和邦生物（“买入”）、江山股份（“增持”）以及兴发集团（无评级）。图表 14：国内草甘膦上市公司情况一览表,总市值亿元,权益产能万吨,EPS(TTM)元/股,股价元/股,总股本亿股,弹性吨/万股,弹性吨/百万元,新安股份江山股份兴发集团和邦生物扬农化工广信股份沙隆达 A华信国际,61.056.078.1178.4148.168.8357.6159.4,879.854321.2,0.460.440.530.051.780.850.640.24,8.6518.8515.592.0247.7918.2815.277.00,7.052.975.0188.313.103.7623.4222.78,1.12.42.00.11.30.80.10.1,13.112.512.62.82.74.40.60.8,资料来源：XX、XX研发中心 注：股价为 2017 年 12 月 15 日收盘价比较而言，新安股份、兴发集团单位市值对应草甘膦产能较大，其他业务中有机硅也处于底部反转之中，是我们首选的股票；同时，兴发集团由于具有一体化产业链将充分受益于甘氨酸和草甘膦价格的上涨；江山股份受到草甘膦价格波动影响产生的业绩弹性大，估值空间较大，但风险也相对较高。扬农化工其他业务（麦草畏和拟除虫菊酯类杀虫剂）更加出色，业绩和估值受草甘膦波动影响而产生的风险较小。,17,江山股份（600389）,