教育行业2018年度策略报告：教育优先，精选细分赛道.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 Table_MainInfo Table_Title 国元 证券 教育 行业 2018 年度策略报告 教育 优先，精选细分赛道 投资评级 ： 推荐 Table_Summary 投资要点： A 股市场上大多数教育公司为传统行业企业通过并购教育资产转型而来，以双主业发展模式为主 ，纯 正 标的 较少，仅包括新南洋、紫光学大、东方时尚、全通教育 四家 。而今年以来， 中泰桥梁、勤上股份、汇冠股份、立思辰纷纷发布公告，拟剥离全部或部分传统主业 。 另一方目前，目前多家优质的新三板纯 正 教育标的正在寻求 A 股上市 ，包括华图教育、中教股份、亿童文教、颂大教育、锐取信息 中公教育、行动教育等 ，预计 18 年更多聚焦教育的纯真 A 股标的可期。 对比跨市场的估值水平，目前 A股上市公司 PE(TTM)45倍， 同期跟踪的 8家美股教育上市公司平均 PE59倍 ， 港股教育行业 PE均值 33倍 。 A股估值水平处于港股和美股之间，我们认为处于合理区间。 另一方面可以看到，目前 A股并购教育的平均 PE在 15倍左右，一 、 二级市场依然有 3倍的估值差。 我们估算 2016 年整体教育行业的产值规模 超过 6 万亿，市场空间巨大，行业天花板非常高。不管是从政府、家庭、社会资金投入的角度，还是从教育受众基数以及政策导向来看，未来整体教育产业大盘依然将保持稳定增长。 教育行业的空间巨大，行业天花板很高，另一方教育行业通现金流非常好，利润率及 ROE 普遍较高，是非常优质 稳健 的资产。但由于教育行业是人力密集型行业，且行业标准化程度较低，异地扩张相对其他标准化程度更高的行业来说更加困难。另外，教育公司核心竞争力在于口碑，口碑的形成需要时间的积累和沉淀，这也就决定了教育行业是个“做慢不做快”的行业，我们认为选择细分赛道以及教育行业公司的几大要素包括： 1、行业赛道复合增长情况 2、政策导向 3、可复制性强弱 4、市场集中度提升空间 5、供需关系，这 五大 要素 。 综合各个细分赛道参考五维模型，我们看好幼教（差异化需求强劲、行业集中度低整合空间大）、 K12 教育培训（市场空间大， 增长快， 行业 集中度低，可复制性较强）、国际教育（需求旺盛）、素质教育（消费升级下需求大，增速快，市场集中度低、政策导向）、职业教育（政策导向）五个方向。 标的方面推荐：开元股份、新南洋。 Table_BaseInfo 发布时间： 2017 年 11 月 25 日 主要数据 行业指数 上证指数 /深圳成指 公司家数 总市值 (百万元 ) 流通市值 (百万元 ) 52 周行情图 相关研究报告 联系方式 研究 员 ： 李典 执业证书编号： S0020114110013 邮 箱： lidiangyzq 电 话： 021-51097188-1866 地 址 ： 上海市 浦东新区 民生路 1199 弄 证券研究报告 2018 年行业研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 文章 目录 第一部分跨市场教育标的情况 .4 1.1 A 股市场：覆盖各细分领域，双主业模式为主 .4 1.2 港股市场：公司以民办实体为主 .5 1.3 美股市场：龙头股集 中 , K12 阶段上市公司占 5 成。 .5 1.4 估值分析：估值中枢下移，安全边际显现 .6 第二部分万亿教育市场，行业空间巨大 .8 2.1 从教育产业资金来源看： 政府、社会、家庭教育投入稳健增长 .8 2.2 人口基数上看：二胎政策叠加婴儿潮，为教育市场庞大人口基数 . 11 2.3 从政策上来看：新民促法实施，配套政策陆续出台 . 12 第三部分五维度模型，精选细分赛道 . 16 3.1 幼教：未来呈现二元格局， 差异化需求凸显 . 18 3.2 K12 培训：龙头加速扩张 . 20 3.3 国际教育：需求旺盛，看好目前行业内龙头公司 . 21 3.4 职业 教育：政策驱动产业发展，利好校企合作共建职教集团 . 24 第四部分行业评级及标的推荐 . 29 开元股份 . 29 新南洋 . 29 图目录 图 1： 2017 年进入上市辅导的教育企业营收 /净利润规模 .4 图 2：截止 2017 年 11 月各市场指数板块涨跌幅情况 .6 图 3：截止 2017 年 11 月申万一级行业板块涨跌幅情况 .6 图 4：截止 2017 年 11 月各市场教育估值比较 .7 图 5： 2000-2016 政府财政性教育经费投入占 GDP 比重情况 .8 图 6：各细分领域教育经费投入情况 .9 图 7： 2000-2016 年教育 固定资产投资情况 .9 图 8： 2000-2015 年农村 &城镇家庭教育文化娱乐支出情况 . 10 图 9：中国 2013-2016 人均可支配收入情况 . 10 图 10：中国 2000-2030 城镇化率情况 . 10 图 11：家庭消费各 分项占比情况 . 11 图 12：中国 2002-2016 人口结构变化及出生率情况 . 11 图 13：中国 2011-2017 出生人口情况 . 12 图 14：民促法发展 历程一览 . 12 图 15：细分赛道及标的选取五要素 . 16 图 16： 2013-2016 中国民办学校数量稳定增长 . 16 图 17： 2013-2015 年民办学校招生规模情况 . 17 图 18： 2013-2016 年民办学校在校生规模情况 . 17 图 19： 2013-2016 中国民办学校数量稳定增长 . 18 图 20： 2001-2015 中国公办、民办幼儿园各自所占比例 . 19 图 21 ：幼教标的公司 2016 年营收规模及增速情况 . 19 图 22：幼 教标的公司 2016 年净利润规模 . 19 图 23：幼教标的公司 2016 年毛利率情况 . 20 图 24：幼教标的公司 2016 年净利率情况 . 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 25： 2015-2020 年 K12 教育产业规模情况 . 21 图 26： K12 课外教育培训市场概况 . 21 图 27：不同类型国际学校规模情况 . 22 图 28：国际学校市场占有率情况 . 22 图 29 ：国际教育标的公司最新 年报营收规模及增速情况 . 24 图 30：毛利率、净利润率以及净利润情况 . 24 图 31：中国职业教育分类 . 24 图 32 ：职业教育标的公司最新年报营收情况 . 27 图 33 ：职业教育标的公司最新年报净利润情况 . 27 图 34 职业教育公司最新年报净利率 . 28 图 35 职业教育公司最新年报净利率 . 28 表目录 表 1 ： A 股教育上市公司及其细分领域 .4 表 2 ：内地在港上市教育公司及其细分领域 .5 表 3：美股教育上市公司 及其细分领域 .5 表 4：海外教育标的涨跌幅、估值及市值情况 .7 表 5：辽宁省和安徽省出台的关于鼓励社会力量兴办教育促进民办教育健康发展实施意见对比 . 13 表 6：各阶段教育民办化程度、师生人数和学校数量情况 . 17 表 7：各细分赛道市场规模以及复合增长率 . 18 表 8： 截止 2016 年底幼儿园数量 CR5 占比 . 19 表 9：枫叶教育与博实乐基本情况对比 . 23 表 10： 国家出台与职业教育相关政策一览 . 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 第一部分 行情回顾及 跨市场教育标的情况 1.1 跨市场标的情况 A 股市场： 覆盖 各 细分领域，双主业 模式 为主 A 股市场上大多数教育公司为传统行业企业并购教育资产转型而来， 以双主业 发展 模式为主 ，纯 正 标的较少，仅包括新南洋 、紫光学大、东方时尚、全通教育。而今年以来，包括了中泰桥梁、勤上股份、汇冠股份、立思辰纷纷发布公告，拟剥离全部或部分传统主业 。 另一方目前，目前多家优质的新三板纯真教育标的 正在 寻求 A 股上市的 机会，包括华图教育、中教股份、亿童文教、颂大教育、锐取信息、佳一 教育、中公教育、行动教育等。 18-19 年纯正 A 股教育标的集群值得期待。 图 1： 2017 年 进入上市辅导的教育企业营收 /净利润规模 数据来源： 芥末堆， 国元证券研究中心整理 A 股教育行业上市公司覆盖面广，在教育行业各个细分赛道均有布局。 不考虑传统 教育出版个股，我们 基于 覆盖 年龄、校内 /校外、线上线下三个维度我们将教育 行业上市公司细分为幼教实体办学、素质教育、 K12 实体 /课外办学、国际教育、高等教育、职业教育、教育信息化 8 个 赛道 。 表 1： A 股教育上市公司及其细分领域 细分教育领域 标的公司 幼教实体办学 威创股份、秀强股份 、和晶科技、皇氏集团 、长江传媒 素质教育 盛通股份、珠江钢琴、海伦钢琴 K12 实体办学 皖新传媒 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 K12 课外培训 *ST 紫学、勤上股份、新南洋、科斯伍德 国际教育 电光科技、三垒股份、中泰桥梁 高等教育 陕西金叶 职业教育 开元股份、华媒控股、洪涛股份、世纪鼎利、东方时尚、百洋股份 教育信息化 文化长城、立思辰、全通教育、拓维信息、方直科技、汇冠股份、科大讯飞 数据来源： 国元证券研究中心整理 注：此表重点考虑营收或者净利润占比 20%以上个股 港股市场：公司以民办实体为主 目前港股教育板块 有 6 家内地教育集团上市，集中布局在民办实体教育领域。成实外、宇华、睿见和枫叶覆盖 K12 阶段，而新高教集团、民生教育主要布局在民办高等学历教育。 表 2： 内地在港 上市 教育 公司及其细分领域 标的公司 简介 细分领域 枫叶教育 国际高中及国际学校 国际教育 成实外教育 学前教育及 K12 民办教育服务供应商 幼教、 K12 教育 睿见教育 中小学中国课程及高中国际课程的民办教育集团 K12 教育 宇华教育 K12 及高等教育的民办教育服务供应商 幼教、 K12 教育、高等教育 民生教育 民办 高等教育 民办 高等教育 新高教集团 民办高等教育 民办高等教育 数据来源： 国元证券研究中心整理 美股市场：龙头股集中 , K12 阶段上市公司占 5 成。 根据我们的统计，目前美股教育行业上市公司（中概股）一共有 11 家，其中有 6 家集中于 K12 阶段，分别为海亮教育、新东方、好未来、无忧英语（ 51TALK）、瑞思英语以及四季教育。新东方、好未来以及近期刚上市的四季教育都是 K12 教育培训公司，新东方和好未来是国内 K12 课外培训市场龙头，目前市值均超过 100 亿美元。 表 3：美股教育上市公司及其细分领域 标的公司 业务范围 所属子行业 海亮教育 K12 民办学校 K12 教育 新东方 K12 学业辅导、出国留学 K12 培训、国际教育 好未来 K12 学业辅导 K12 培训 达内科技 IT 技术培训 职业教育 无忧英语(51TALK) 英语培训，专注于外教一对一培训 在线教育、英语培训 正保远程教育 线上职业技术培训 职业教育 ATA 智能化考试服务 教育考试综合服务供应商 四季教育 上海小学数学课外辅导 K12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 红黄蓝 幼教 幼教 博实乐 国内最大的国际学校和双语学校营运商 国际教育、幼教 瑞思英语 少儿英语培训 英语培训 数据来源： 国元证券研究中心整理 1.2 估值分析：估值中枢下移，安全边际显现 截止 2017 年 11 月 16 日 ，教育行业出现较大幅度调整，跌幅位居整个行业板块之首，下跌 23.35%，跑输各主要指数。 图 2： 截止 2017 年 11 月 各市场指数板块涨跌幅情况 数据来源： Wind；国元证券研究中心整理 图 3： 截止 2017 年 11 月 申万一级行业板块涨跌幅情况 数据来源： Wind；国元证券研究中心整理 相比 A 股的板块性回调，美股及港股的教育类上市公司多数表现 良好 ， 整体上涨， 课外辅导龙头新东方和好未来 年初至今 涨幅 超过一倍， 分别为 102.97%和 150.08%， 海亮教育上涨 433.33%， 港股中睿见教育上涨 169.01%、宇华教育上涨 82.87%、枫叶教育上涨 73.79%。 另一方面 ，中国教育龙头在海外普遍享有较高的龙头估值溢价 ， K12 教育培-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 训龙头好未来的 PE100 倍、国际教育龙头博实乐 PE87 倍、幼儿教育龙头红黄蓝 PE61倍。 表 4：海外教育标的涨跌幅、估值及市值 情况 代码 名称 年初至今涨跌幅 PE（ TTM) 市值大小（亿） EDU.N 新东方 111.54% 47.86 919.13 TAL.N 好未来 137.37% 100.25 898.23 BEDU.N 博实乐 46.79% 86.79 148.87 1565.HK 成实外教育 -20.85% 36.59 112.18 1317.HK 枫叶教育 71.80% 29.10 100.56 6169.HK 宇华教育 75.59% 31.66 99.23 6068.HK 睿见教育 179.77% 40.21 80.42 HLG.O 海亮教育 476.60% 43.99 71.68 1569.HK 民生教育 11.26% 22.36 56.88 2001.HK 新高教集团 62.83% 39.45 54.27 TEDU.O 达内科技 -11.56% 23.20 48.99 RYB.N 红黄蓝 -36.49% 61.88 31.03 FEDU.N 四季教育 0.63% 96.18 29.98 DL.N 正保远程教育 -27.37% 12.09 16.94 COE.N 无忧英语(51TALK) -25.08% (2.84) 15.38 ATAI.O ATA 53.35% (286.95) 7.68 数据来源： Wind；国元证券研究中心整理 对比跨市场的估值水平，目前 A股上市公司 PE(TTM)45倍， 同期跟踪的 8家美股教育上市公司平均 PE59倍 ， 港股教育行业 PE均值 33倍 。 A股估值水平处于港股和美股之间，我们认为处于合理区间。另一方面可以看到，目前 A股并购教育 标的 平均 PE在 15倍左右，一二级市场依然有 3倍的估值差。 图 4： 截止 2017 年 11 月各市场教育估值比较 数据来源： Wind；国元证券研究中心整理 33455915010203040506070港股 P E ( T T M ) A 股 ( T T M ) 美股 P E ( T T M ) A 股并购 PEP E (T T M ） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 第二部分 万亿教育市场， 行业空间巨大 我们估算 2016 年整体教育行业的产值规模超过 6 万亿，市场空间巨大，行业天花板非常高。不管是从政府、家庭、社会资金投入的角度，还是从教育受众基数以及政策导向来看，未来整体教育产业大盘依然将保持稳定增长。 2.1 从教育产业资金来源看：政府、社会、家庭教育投入稳健增长 从教育资金构成来看主要分为三块，分别为政府财政性教育经费、社会的教育固定资产投资、以及城镇和农村家庭教育支出。 截止 2015年数据，三者对教育市场资金来源的贡献为 48%， 10%， 42%。大规模的资金投入为教育产业的发展提供了充足的保障。 （ 1） 政府财政性教育经费投入占比教育资金来源的 48%，是最主要的构成。 2016年，全国教育经费总投入为 38866亿元，相比 2015年 的 36129.19亿元同比增长 7.57%。其中，国家财政性教育经费（主要包括公共财政预算安排的教育经费，政府性基金预算安排的教育经费，企业办学 中的企业拨款，校办产业和社会服务收入用于教育的经费等）为 31373亿元，相比 2015年 29221.45亿元同比增长 7.36%。以 2010年 19561.85亿元教育经费为起点测算， 2010-2016年全国教育经费复合增长率达 12.12%，保持较快增长，为教育产业的发展奠定重要基石。 政府的财政性教育经费占 GDP的比重逐年上升。 2010年 7月发布 的 国家中长期教育改革和发展规划纲要提出， 2020年要实现教育财政性经费支出占国内生产总值 4%的目标，2012年已经提前达到该水平（当年政府的财政性教育经费占 GDP比重为 4.28%），可见国家对教育的重视。 自 2012年突破 4%以来， 2013-2016年财政性教育经费占 GDP的比重一直保持在 4.1%以上。 图 5： 2000-2016 政府财政性教育经费投入占 GDP 比重情况 数据来源：国家统计局 ；国元证券研究中心整理 分板块看， 学前教育经费总投入为 2802亿元，比上年增长 15.48%，增速最快。 全国义务教育经费总投入为 17603亿元，比上年增长 9.76%。全国高中阶段教育经费总投入为 61552.56%2.76%2.87%2.80%2.76%2.76%2.89%3.06%3.27%3.50%3.55%3.80%4.28%4.11%4.10%4.26%4.22%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 亿元，比上年增长 6.75%。其中，中等职业教育经费总投入为 2223亿元，比上年增长 3.97%。全国高等教育经费总投入为 10110亿元，比上年增长 6.22%。其中，普通高职高专教育经费总投入为 1828亿元，比上年增长 5.91%。全国其他教育经费总投入为 2195亿元，比上年下降 7.78%。 图 6： 各细分领域教育经费投入情况 数据来源：国家统计局 ；国元证券研究中心整理 （ 2）社会在教育固定资产投放占比教育资金来源的 10%，总体上呈现上升趋势。 我国全社会对教育的固定资产投资在绝对数值上维持上涨趋势，但是全社会固定资产投资比例近年来有所下降， 2014年达到最低点 1.21%， 2015年、 2016年有所回升， 2016年达到 1.54%。 图 7： 2000-2016 年教育固定资产投资情况 数据来源：国家统计局 ；国元证券研究中心整理 （ 3）家庭教育支出逐年提升，未来空间巨大。 家庭对孩子教育的重视越来越高，从国家统计局数据我们可以看到不管是城镇家庭还是农村居民家庭，文化教育娱乐支出逐年增长。城镇居民家庭文教支出消费从 2000年的 669.6元增加至 2015年的 2381元， CAGR为8.8%；农村居民家庭文教支出消费从 2000年的 186.72元增加至 2015年的 969.3元， CAGR为 11.6%。 280217603615510110219515.48%9.76%6.75% 6.22%-7.78%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%02000400060008000100001200014000160001800020000学前教育 义务教育 高中教育 高等教育 其他教育经费教育经费总投入（亿元） 增速（ %）2.70%2.78%2.89%2.65%2.56%2.22%1.94%1.62%1.36%1.44%1.48%1.25%1.23%1.21%1.31%1.37%1.54%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%010002000300040005000600070008000900010000教育固定资产投资（亿元） 占全社会固定资产投资完成额的百分比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 图 8： 2000-2015 年农村 &城镇家庭教育文化娱乐支出情况 数据来源：国家统计局 ；国元证券研究中心整理 城镇化水平不断提高 ，居民 人均可支配收入增长较快。 截止到 2016 年底，中国城镇化率已经达到 57.3%，城市蓝皮书：中国城市发展报告 No.8指出中国将全面进入城市型社会，预计到 2020 年中国城镇化率将超过 60%，到 2030 年将达到 70%左右。我国人均可支配收入方面增长较快， 2016 年全国居民人均可支配收入 23821 元， 增长 8.4%。 城镇化水平以及居民人均可支配收入均保持快速增长。 图 9： 中国 2013-2016 人均可支配收入情况 图 9：中国 2013-2016 人均可支配收入情况 图 10： 中国 2000-2030 城镇化率情况 图 10：中国 2000-2030 城镇化率情况 数据来源： 国家统计局 ， 国元证券研究中心整理 数据来源： 国家统计局 ， 城市蓝皮书 ， 国元证券研究中心整理 居民教育支出占总消费支出比重 快速提升。 在教育上，中国人的花费比例远超于其他国家，并且未来中国教育消费增长将为消费总额增长作出更大的贡献。麦肯锡分析显示，中国 20 岁人群在教育上所花的金额为消费总额的 50%，高于美国约 25%的比例。麦肯锡进一步预测，中国未来 30 岁以下的人群的教育花费增长，将为未来 15 年中国的消费增长贡献 12.5%。 669.6736.6902.3934.41032.81097.51203.01329.21358.31472.81627.61851.72033.51986.32140.72381.0186.7192.6210.3235.7247.6295.5305.1305.7314.5340.6366.7396.4445.5754.6859.5969.327.9%26.2%23.3%25.2%24.0%26.9%25.4%23.0%23.2%23.1%22.5%21.4%21.9%38.0%40.2%40.7%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%0.0500.01000.01500.02000.02500.03000.0人均文教娱乐消费支出（城镇） 人均文教娱乐消费支出（农村）人均文教消费支出比值（农村 /城镇）18,310.80 20,167.10 21,966.20 23,821.00 10.1%8.9% 8.4%0%2%4%6%8%10%12%0.05000.010000.015000.020000.025000.030000.02013 2014 2015 2016人均可支配收入（元） 增长率（ %）36%38%39%41% 42%43%44%46% 47%48%50%51%53% 54%55%56% 57%60%70%30%35%40%45%50%55%60%65%70%75%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 20162020E 2030E 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 图 11： 家庭消费各分项占比情况 数据来源： 麦肯锡，阿里研究院，国元证券研究中心整理 2.2 人口基数上看：二胎政策叠加婴儿潮，为教育市场庞大人口基数 出生率触底反弹，二胎政策效果显著 。 从出生率来看，步入新世纪以来，人口出生率逐步走低， 2010 年达到低点，仅为 11.9%，后续由于我国第四次婴儿潮来临，逐步恢复，特别是 2016 年计划生育政策放开，二胎政策在全国落地，当年人口出生率达到 12.95%，同比提高 0.92 个百分点。 图 12： 中国 2002-2016 人口结构变化及出生率情况 数据来源： 国家统计局 ， 国元证券研究中心整理 注： 联合国 老龄化 新标准为 65 岁老人占总人口的 7% 2016 年中国出生人口上升至 1786 万人，二孩及以上出生数量也达到新高，为 844 万人 。根据 2017 年 1 月 5 日国务院发布的国家人口发展规划（ 2016-2030 年）要求生育率逐步提升并稳定在适度水平， 2020 年全国总人口达到 14.2 亿人 左右， 2030 年达到 14.511.20%11.40%11.60%11.80%12.00%12.20%12.40%12.60%12.80%13.00%13.20%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%0-14岁 15-64岁 65岁及以上 出生率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 亿人左右相比于 2016 年年底 13.83 亿的人口总量，四年内需净增加 3700 万人减去每年的死亡人口（以近 5 年均值 975 万为基准），则意味着 2017-2020 年平均每年需新增（ 3700+950*4） /4=1875 万人口 ， 根据德勤 预计 2017 年 新生人口数将达到 2000 万，而二孩及以上出生数量 将进一步提高至约 900 万人 。 二胎政策叠加婴儿潮，为整个教育市场的发展提供了巨大的人口基数。 图 13： 中国 2011-2017 出生人口情况 数据来源： 国家统计局 ， 德勤， 国元证券研究中心整理 2.3 从政策上来看：新民促法实施，配套政策陆续出台 2016 年 11 月， 民促法 修正案 三审通过， 共修改了 16 处， 核心在于对于民办教育实施分类管理。 后续国家层面陆续出台多项配套文件，包括 国务院文件鼓励社会力量兴办教育促进民办教育健康发展；教育部、人社、工商、民政印发民办学校分类登记实施细则；由教育部、工商、人社制定了营利性民办学校监督管理实施细则；关于加强民办学校党的建设工作的意见（试行） ； 教育部、工商总局发布了关于营利性民办学校名称登记管理有关工作的通知 等。 图 14： 民促法发展历程一览 数据来源： 国家统计局；国元证券研究中心整理 1067 1068 1060 977 885 947 1100540 570 584 715 774 844900050010001500200025002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E一孩出生人数 二孩及以上出生人数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 各省 级 层面，目前已有辽宁、安徽两省发布关于鼓励社会力量兴办教育促进民办教育健康发展实施意见，我们从 投资回报、登记政策、扶持政策