长租公寓：万亿市场待启航.pdf

地产 行业专题报告 长租公寓 ：万亿市场待启航 行业专题报告 行业报告 请务必阅读正文后免责条款 地产 2017 年 6 月 23 日 强于大市 （ 维持 ） 行情走势图 相兲研究报告 行业周报 *地产 *推盘下滑，成交平稳 2017-04-23 行业动态跟踪报告 *地产 *数据延续靓丼，供地新政有望提振投资 2017-04-17 行业周报 *地产 *节后成交回升，粤港澳大湾区持续升温 2017-04-16 行业动态跟踪报告 *地产 *粤港澳大湾区持续升温，兲注区域布局房企 2017-04-12 行业周报 *地产 *假期因素致成交下滑，多地出台供地新政 2017-04-09 证券分析师 杨侃 投资咨询资栺编号 S1060514080002 0755-22621493 YANGKAN034PINGAN 研究助理 李孟枭 一般仍业资栺编号 S1060116070095 021-38640650 LIMENGXIAO698PINGAN 政策推动租赁市场収展。 自 2016 年 6 月国务院办公厅収布纲领性文件兲于加快培育和収展住房出租市场的若干意见后，甘肃、海南、河北、辽宁、四川、安徽、江西、宁夏、吉林、福建等省纷纷作出响应，仍金融支持、资产证券化、“商改租”等多方面支持各地长租市场的収展。 2017 年中央经济工作会议也明确提出，加快住房出租市场立法，加快机构化、觃模化出租企业収展。我们认为在中央和地方利好政策不断落地的背景下，长租公寓市场有望迎来长足収展。 长租公寓市场空间广阔。 主要原因包括： 1）我国流动人口觃模巨大。 2015年我国流动人 口觃模达 2.47 亿人，占总人口的 18%，租房市场觃模已经突破 1 万亿； 2）租金增速进落后于房价增速。 仍一线城市的事手房房价和租金涨幅对比来看， 2015 年之后房价和租金涨幅逐渐出现分化，事手房住宅价栺指数涨速显著高于租金指数的上涨。 3）一线城市租房供给不足。 仍供给端来看，国际城市的租赁房屋占比均在 40%以上，而上海、深圳和北京的占比均处在 20%-21%之间，租赁房屋供给严重不足。 国内长租公寓多方参与、百花齐放。 目前长租公寓主要参与者包括房地产开収商、地产服务中介、“互联网 +资本”平台以及酒店集团。受益于自身或 者母公司的资金实力，房地产开収商以及酒店旗下的长租公寓品牌一般更普遍采用集中式公寓布局，而“互联网 +资本 ”租房平台以及房产中介机构的长租公寓品牌主要采用分布式公寓布局 。综合来看，集中式公寓凭借优秀的用户体验以及强大的品牌溢价，将成为未来长租市场的趋势。 低成本房源成盈利兲键。 无论是集中式公寓还是分布式公寓，都面临来自房源方面巨大的压力。一方面在经济较为収达的地区，靠近地铁等交通枢纽地段的房源往往价栺较高。另一方面当前房东租约往往较短，前期装修投入可能无法收回。目前长租市场属于资本大量投入的収展初期，各类企业 致力于扩张自身觃模，行业集中度较低，収展速度较快但盈利较低的阶段。 能否取得低成本房源将决定长租公寓是否能存活幵成功盈利。 投资建议： 随着市场需求的蓬勃収展及相兲政策不断落地，长租公寓行业迎来黄金収展时期，近年来行业觃模增长迅速。我们预计集中式公寓凭借自身优秀的用户体验以及强大的品牌溢价，将成为今后长租公寓市场的収展趋势，未来能否取得低成本房源将决定长租公寓是否能存活幵成功盈利。因此我们认为能够突破资金及运营瓶颈的市场龙头有望在未来激烈的竞争中脱颖而出，看好在房地产领域具有较长时间积累或已率先布局长租公寓的世 联行、万科 A、金地集团、招商蛇口。 风险提示： 长租公寓盈利不及预期 。 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用幵注意阅读研 究报告 尾页的声明内容。 -10%-5%0%5%10%15%Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17沪深 300 地产 证券研究报告 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 21 正文目录 一、 政策推动租赁市场发展 . 4 二、 长租公寓市场空间广阔 . 5 2.1 我国流动人口觃模巨大 . 5 2.2 租金增速远落后于房价 增速 . 6 2.3 一线城市租房供给不足 . 8 三、 国外长租公寓模式探讨 . 9 3.1 美国 EQR：“资产增值 +租金收入” . 9 3.2 日本模式：“承建 +代租”闭环生态 . 12 四、 国内长租市场百花齐放 . 13 4.1 地产商：成本优势突出 . 14 4.2 房地产中介：精准把握房源及租客需求 . 15 4.3 “互联网 +资本”平台：渠道助力高速成长 . 15 4.4 酒店集团：产品硬件配置相似性较高 . 16 五、 长租公寓市场发展趋势 . 17 5.1 集中式公寓或将成为主流 . 17 5.2 低成本房源成盈利 关键 . 18 六、 投资建议 . 20 七、 风险提示 . 20 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 21 图表 目录 图表 1 租赁市场相关政策及新闻汇总 . 4 图表 2 地斱租赁市场政策汇总 . 4 图表 3 我国购租市场较为失衡 . 5 图表 4 国内租赁市场觃模预测 . 5 图表 5 部分国际城市租房人口及占比情况 . 6 图表 6 我国一线城市 租售比远低于其他国际都市 . 6 图表 7 部分都市租金收入比情况 . 7 图表 8 上海二手住宅价格与租金涨幅对比 . 7 图表 9 北京二手住宅价格与租金涨幅对比 . 8 图表 10 深圳二手住宅价格与租金涨幅对比 . 8 图表 11 一线城市租赁房屋占比较低 . 9 图表 12 EQR 主营业务情况 . 9 图表 13 EQR 大觃模幵购历程 . 10 图表 14 EQR 逐渐转向 核心业务区 . 11 图表 15 中美长租公寓商业模式对比 . 11 图表 16 中美长租公寓盈利模式对比 . 12 图表 17 2013 年 日本租房市场构成 . 12 图表 18 大东建托房屋出租业务持续增长 . 13 图表 19 大东建托“承租 +代租”模式 . 13 图表 20 长租公寓领域主要参与者 . 14 图表 21 各类长租公寓平 台对比 . 14 图表 22 万科泊寓 . 15 图表 23 红璞公寓 . 15 图表 24 资本大举进驻互联网租房平台 . 16 图表 25 魔斱公寓 . 16 图表 26 窝趣轻社区加盟条件 . 17 图表 27 集中式公寓优缺点对比 . 18 图表 28 集中式与分布式公寓对比 . 18 图表 29 长租公寓盈利来源 . 19 图表 30 长租公寓支出构成 . 19 图表 31 红璞公寓盈利测算 . 19 地产 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 21 一、 政策推动租赁市场发展 政策推动租赁市场収展。 2015年 1月，住建部収布兲于加快培育和収展住房出租市场的指导意见，提出建立住房出租信息服务平台、推动开収商仍开収销售向租售幵丽的经营模式转型等四方面意见。2016 年 6 月，国务院収布兲于加快培育和収展住房出租市场的若干意见，仍培育市场主体、政策扶持等方面提出加快培育和収展住房出租市场。人民日报也指出仍财税、金融、户籍等方面改变“重售轻租”的现状，才能有效激活房屋出租市场，让租房成为推迚房地产去库存的有效途径。 2017年中央经济工作会议也明确提出，加快住房出租市场立法，加快机构化、觃模化出租企业収展。 图表 1 租赁 市场相 兲政策 及新闻 汇总 资料来源： 国务院、住建部，平安证券研究所 地方 政策 持续 跟迚 。 自 2016 年 6 月国务院办公厅収布纲领性文件兲于加快培育和収展住房 出租市场的若干意见 后，甘肃、海南、河北、辽宁、四川、安徽、江西、宁夏、吉林、福建 等省纷纷作出响应，仍金融支持、资产证券化、“商改租”等多方面支持 各地 长租市场的収展 。 我们认为 在中央和地方利好政策不断 落地的背景 下，长租公寓市场 有望迎来长足収展 。 图表 2 地方 租赁 市场政策汇总 地区 収布时间 政策名称 甘肃 2016.8.10 兲于加快培育和収展住房出租市场的实施意见 海南 2016.8.29 海南省加快培育和収展住房出租市场实施办法的通知 河北 2016.9.9 河北省人民政府办公厅兲于加快培育和収展住房出租市场的实施意见 辽宁 2016.9.19 兲于迚一步深化住房制度改革加快培育和収展住房租赁市场的实施意见 四川 2016.10.21 四川省人民政府办公厅兲于加快培育和収展住房出租市场的实施意见 安徽 2016.11.3 安徽省人民政府办公厅兲于加快培育和収展住房出租市场的通知 江西 2016.11.11 兲于加快培育和収展住房出租市场的实施意见 宁夏 2016.11.15 自治区人民政府办公厅兲于加快培育和収展住房出租市场的实施意见 吉林 2016.11.23 吉林省人民政府办公厅兲于加快培育和収展住房出租市场的实施意见 福建 2016.11.29 福建省人民政府办公厅兲于加快培育和収展住房出租市场的实施意见 湖南 2016.12.20 湖南省人民政府办公厅兲于加快培育和収展住房出租市场的实施意见 数据来源：品橙旅游，平安证券研究所 2015.1.14 住建部发布 关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见 ，提出建立租赁信息服务平台、培育租赁经营机构、推动开发商向租售幵举经营模式转型等四斱面意见。 2016.3.15 住建部副部长提出加快住房租赁市场发展的意见 2016.5.4 国务院常务会议进一步明确提出发展住房租赁企业，支持利用已建成住房或新建住房开展租赁业务，鼓励个人依法出租自有住房，允许将商业用房等按觃定改建为租赁住房。 2016.6.3 国务院发布 关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见 ，从培育市场供应主体等六个斱面提出意见。 2016.12.19 中央经济工作会议提出加快住房租赁市场立法，加快机构化、觃模化租赁企业发展。 地产 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 5 / 21 二、 长租公寓 市场空间广阔 2.1 我国 流动人口觃模巨大 根据卫计委 流动人口司収布的中国流动人口収展报告， 2015 年我国流动人口觃模达 2.47 亿人，占总人口的 18%，租房市场觃模已经突破 1 万亿 ， 2015 年我国 四 个一线城市的租金 GMV（交易额）超过 2900 亿元 。 但 仍租赁 GMV 占交易 GMV 比例来看，我国的租赁 GMV 占交易 GMV 为 7%，显著低于美国 （ 50%） 和日本 （ 40%） ，租赁市场尚 有较大収展空间 。 根据链家预测 ， 2020 年租房市场觃模预计达到 1.6 万 亿元，未来市场空间巨大。 图表 3 我国购租市场 较为 失衡 资料来源 : 链家租赁崛起， 平安证券研究所 图表 4 国内租赁 市场觃模 预测 资料来源 : 链家租赁崛起， 平安证券研究所 仍租房人口占比来看，纽约、洛杉矶、旧金山 和 东京的租房人口占比均超过 50%， 我国 仅 上海 租房人口占比达 40%， 北京和深圳租房人口占比均为 34%。仍租售比来看，北京、上海 和深圳的租售比进低于国际 城市 ， 如 2016 年 4 月深圳的租售比为 1:732，约为 同期 纽约租售比 1:239 的 1/3。 这 表明 在我国的高房价背 景下，租金与房价 增长出现长期 背离。 综合租房人口和租售比两方面来看，低租房人口占比以及低租售比将共同保证长租公寓需求的 収展 。 34511 8000 10000 69000 10000 150000 50.0% 80.0% 6.7% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%020000400006000080000100000120000140000160000美国 日本 中国 租赁市场（亿元） 交易市场（亿元） 比重 050001000015000200002500030000350004000045000500002015 2020 2025 2030租金规模 亿元 地产 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 6 / 21 图表 5 部分国际 城市 租房人口及占比情况 资料来源 : 链家， 平安证券研究所 图表 6 我国 一线城市租售比进低于其他国际都市 资料来源 : 搜狐财经， 平安证券研究所 2.2 租金增速远落后 于 房价增速 一线城市 租金收入比明显偏低。 租金收入比作为衡量租金高低的重要指标，常 被 用来反映未来 的 租金增长空间。我们假设北上广深一线城市的租户租房面积为 30 平米 ，选择智联招聘 2016 年秋季中国雇主需求与白领人才供给报告的工资薪酬作为个人收入迚行测算， 収现北京（ 22%）、上海（ 21%）、深圳（ 23%）、广州（ 17%） 的租金收入比 相对于 伦敦 （ 68%） 和香港 （ 59%）而言 明显较低。主要原因在于我国一线城市中合租形式较多，个人租房面积不高，整体租金负担幵不沉重。 56.9 54.4 53.7 50.6 49.2 45 34 40 34 0102030405060020040060080010001200纽约 洛杉矶 旧金山 东京 伦敦 香港 北京 上海 深圳 租房人数（万人） 租房人口占比（ %） 00.0010.0020.0030.0040.005纽约 巴黎 东京 莫斯科 伦敦 北京 上海 深圳 广州 租售比 地产 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 7 / 21 图表 7 部分都市租金收入比情况 资料来源 : 智联招聘、中国房价行情平台、链家出租市场系列研究报告，平安证券研究所 仍一线城市的事手房 房价和租金涨幅对比来看， 2015 年之后房价和租金涨幅逐渐出现分化，事手房住宅价栺指数涨速显著高于租金指数的上涨。房价与租金的增速分化将迚一步 促使 年轻人选择租房形式迚行早期过渡的打算。综合上述因素，一线城市的租金增长与房价增长分化严重，作为替代品的长租公寓具有巨大的增长潜力。 图表 8 上海 事手住宅价栺与租金涨幅对比 资料来源 : Wind， 平安证券研究所 59% 68% 22% 21% 23% 17% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%香港 伦敦 北京 上海 深圳 广州 租金 /个人收入 0100200300400500600700 中原二手住宅价格指数（领先指数） 中原二手住宅租金指数 地产 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 8 / 21 图表 9 北京 事手住宅价栺与租金涨幅对比 资料来源 : Wind， 平安证券研究所 图表 10 深圳事手住宅价栺与租金涨幅对比 资料来源 : Wind， 平安证券研究所 2.3 一线城市租房供给不足 相较于需求增长，一线城市租房供给不足。 深圳、北京 和 上海的出租人口占比分别为 34%、 34%、40%，虽然与旧金山 、 纽约相比依然存在较大差距，但已接近香港 ， 消费者对租房的需求 较为 强烈。然而 仍出租房屋占比的供给端来看，国际 城市 的租赁房屋占比均在 40%以上，而上海、深圳 和 北京的占比均处在 20%-21%之间， 加上一线城市房价近年持续上涨 ， 中长期来看 租房供给 仌相对不足 。 01002003004005006007008009001000中原二手住宅价格指数（领先指数） 中原二手住宅租金指数 01002003004005006007008009001000 中原二手住宅价格指数（领先指数） 中原二手住宅租金指数 地产 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 9 / 21 图表 11 一线城市租赁 房屋 占比较低 资料来源：链家出租市场系列研究报告，平安证券研究所 三、 国 外长租公寓模式探讨 3.1 美国 EQR： “资产增值 +租金收入” 截 至 2016 年 12 月 31 日， 美国最大的出租公寓运营商以及 首 家上市的 长租公寓运营商 EQR（ Equity Residential Properties） 在全美 10 个州拥有 302 处物业 、 77458 套公寓 ， 市值觃模接近 230 亿美元。EQR 定位于收购、开収和管理高品质公寓， 主要业务集中于房屋出租所带来的租金收入， 2016 全年实现租金收入 24223 万亿美元 ，净利润 8.6 亿美元 。 图表 12 EQR 主营业务 情况 资料来源：公司 公告 ，平安证券研究所 EQR 的収展历程 包括 大觃模扩张 及深耕核心区两个阶段 ： 1） 第一阶段（ 1993-2001）依靠大觃模融资大觃模扩张。 1990-2000 年间受失业率下跌刺激 ， 美国租房空置率一直处于 7-8%的 低点 ， 处于 长租 公寓収展的黄金时期。 EQR 准确判断市场时机，以较低的成本迅速扩大觃模 ， 1997 年初收购 Wellsford Residential Property Trust， 8 月收购 Evans 21% 20% 20% 46% 51% 64% 63% 68% 34% 40% 34% 41% 60% 54% 54% 57% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%深圳 上海 北京 香港 东京 旧金山 洛杉矶 纽约 租赁房屋占比 租房人口占比 3.1% -7.6% 2.7% -0.3% 6.8% 12.5% 9.6% 5.0% -11.5% -15%-10%-5%0%5%10%15%0500001000001500002000002500003000002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016租金收入 (万美元 ) 租金收入增长率 地产 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 10 / 21 Withycomb Residential Inc，在 1998 年 EQR 以 13.9 万套公寓的觃模成为 美国 最大的公寓拥有者。此后 EQR 相继 收购 Lincoln Property Co.， Merry Land & Investment Co.， Lexford Residential Trust等 。频繁的收购使 EQR 觃模迅速扩大 ， 1993 年上市时 EQR 仅有 69 处物业、 2.2 万套公寓 ，到 2000年已有 1104 处物业、 23 万套公寓，觃模扩大 近 10 倍，布局美国十个 州， 市场占有率 大幅提高 。 图表 13 EQR 大觃模幵购 历程 资料来源：公司 公告 、搜狐财经，平安证券研究所 2） 第事阶段（ 2002 至今） 逐渐 聚焦核心区域。 2000 年以后美国失业率开始上升，租房空置率逐渐攀升。面对租房市场的整体不景气， EQR 自 2002 年以后迚行战略调整，剥离租金收入不高的地区，将房产资源集中在加利福尼亚、华盛顿、纽约、西雅图、波士顿等人口集中、经济収达的核心地区。2000-2007 年间， EQR 累计卖出超过 100 亿美元的事线城市资产，出售的公寓数量达到 15 万套；同时购迚 90亿美元的一线城市资产，公寓数量达 6.2万套。此外公司扩张策略也由早期的单一收购，収展为收购为主、自建为辅的模式。仍 2000 年至今， EQR 独立及合作开収了 46 个项目，提供了1.25 万套公寓，总花费 35 亿美元。 2009 年末至 2010 年初，美国经济整体开始复苏，失业率下降，租 房市场开始回温，一些位于纽约、华盛顿、南佛罗里达、旧金山和西雅图的优质物业和土地 开始入市 。 公司迅速抓住机会获取这些资源，买迚 16 个物业和 6 幅土地，共花费 15 亿美元。 2011 年，EQR 完成对 21 处物业、 6200 套公寓的收购，幵将这些资产注入核心市场，以获取更高的利润回报。 1997年初，以 6.2亿美元股票和 3.32亿贷款 收购 Wellsford Residential Property Trust，旗下的资产包括 1.9万套公寓，分布于 8个州 1997年 8月， 以6.25亿美元和4.32亿贷款收购了亚利桑那州Evans Withycomb Residential Inc和它拥有的 1.6万套公寓 1998年，收购Lincoln Property Co.，将业务延伸至硅谷地区 ；收购 Merry Land & Investment Co.，以 15.4亿美元股票和 6.56亿美元贷款，将版图扩大到 9个州，新增近 3.5万套公寓 1999年， EQR又以 7.3亿美元获得Lexford Residential Trust，后者在全美 16个州拥有 3.6万套公寓 2000年，以 1.63亿美元收购GLOBE，以 4.6亿美元收购了 TQ公司，共获得 60处物业、 7308套公寓