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2019 年 4 月 29 日 中诚信国际 地 方政 府债与 城投 行业 季度报告 ccxi 发行 交易 持续 回暖 ， 风险 分化 隐忧 未消 城投行业 2019 年一季度回顾与展望之市场运行 篇 主要 观点 运行情况： 整体回暖，分化延续 一级市场：发行回升， 发行成本整体回落 。 2019 年一季度发行规模延续 去年下半年的回暖行 情， 同比 、 环比 均有回升 ； 月度发 行规模 呈现先降 后升； 一季 度 净融 资额 平稳回升 ； 城投债发行利率持续整体 回落， 结构性 分化加剧 ，AA-级城投债发 行成本较2018 年 持续抬升 。 二级市场 ：交易活跃，信用利差 延续收窄。 受益于较为宽松的 资金面及市场 情绪回暖， 一季度 城投债二级市场 活跃度 大幅回升； 不同期 限收益率走势 分化 ， 短期 类债券收益率明 显回落， 中长期类 呈现波动上行 态势 ； 信用 利差延 续收窄态势， 区 域分化明显 ，贵州 信用利差最高 。 信用风险： 城投 非标债务风险持续暴露 ，城投 企业无评级下调 信用事件情况 ：4 家城投企业 涉及非标债务 违约， 较 2018 年四季 度有所回落 。 评级调整情况 ： 一季 度城投 企业 评级未出现下 调， 上调 主 因政府支 持力度加强 。 提前兑付情况 ： 提前兑 付规模环比 小幅回升 ，AA 级 主体占七成 到期情况：4-12 月 月均到期规模超千亿 ，债务滚动压力较大 9 月份到期及回售压力突出， 到期债券主体以中高 等级为主 。 城投 债市场 在平稳度过3 月高峰后， 仍 面临9 月到期及 回售压力； 面临 到期的债券主体 以AAA 级为主，AA+级占比不 小 。 江苏到期规模居首， 含特殊条款债 券占比提升 。 为了 有效隔离城投 非标债务违约拖累 城投主体，含 “交叉违 约 ” 、 “ 事 先约束 ”、 “ 控 制人变更 ”比例回 升 。 近 三 分 之 一到 期 主 体现 金 流 不能 覆 盖 有息 债 务 ，偿 付 依 赖 政府 回 款。 城投 整体负债压力 较去年年底 有 所回落 ，但偿 债能力仍不足 。 风险展望： 债务压力仍在， 城投风险分化仍将持续 一季度在多重政策 利好支持下 ， 城投债券市场 一 、 二级市场整体回暖 ， 但结构性分化态势 仍在加剧 ， 债务偿付压力 并未真 正化解 。 下阶段 “宽 货币、宽财政 、宽 信用 ”向“结 构性宽货币、 宽财 政、稳信用”转变 ， 宏观调控延续稳增 长与防风险动 态求稳， 防风险 或 重回政策中心， 对于 承担公益性较强、 重要性较高在 建项目的城投 企业 仍将获得更多支持 ， 而财力较弱、 行 政层级较低区 域的城投， 所受支持 仍将受限， 城投 企业 风险在不同维度的 分化仍将持续 。下阶段可重 点关 注以下方面： 1） 关注各地隐性债务化解 方案 对城投企业存量债务的影响 2） 关注城投企业 整合转型对于 信用风险 的影响 3） 关注城投企业非标 债务 及或有债务，防范风险共振 4） 关注对政府回款依赖较大、区域财力较弱的非核心城投 联络人 作者 研究院 宏观金 融研究 部 袁海霞 010-66428877-261 hxyuanccxi 卞欢 010-66428877-199 hbianccxi 刘心荷 010-66428877-280 xhliuccxi 相关报告 ： 稳增 长效 果显 现， 经 济 缓中 回稳 ， 2019 年4 月26 日 补 短 板新 增专 项债 加速 发行 ，稳 投 资 撬动 规模 有望 翻倍 ，2019 年4 月25 日 减税 降费 效果 显现 收入 承压 ， 基 建 “ 补 短板” 促进 支出 明显 增加 ， 2019 年4 月22 日 流 动 性跨 季趋 紧利 率上 行， 经济 短 期 回稳 收益 率或 小幅 回升 ，2019 年4 月16 日 政策 动态 求稳， 经济 下行 不减， 2019 年 1 月14 日 开 前 门力 度加 大稳 增长 ，规 范管 理 持 续防 控风 险，2019 年1 月11 日； 货 币 政策 微调 收益 率全 面下 行， 宽 信 用政 策加 码供 给高 峰来 临 ，2019 年 1 月 7 日； 如何 看待 本轮CRMW 重启 发行 ， 2018 年 12 月17 日 政 府 购买 服务 将被 取消 ，未 来棚 改 何 去何 从？ ，2018 年12 月14 日 置 换 收官 新增 债加 速发 行， 补短 板 专 项债 持续 扩容 ，2018 年12 月6 日； 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 2 2019 年一季度 ， 宏观经济缓中回 稳， 在 “稳监 管、 宽货币、 宽信用” 政策背景下， 城投企业 融资 环境明显好转， 再融资压力有所缓解， 城投债发行交易持续回暖， 信用利差整体收窄， 平稳度过 一季 度城投债到期高峰， 但城投债后续 到期压力整体保持高位， 市场结构性风险仍较为突出， 本文通过对 2019 年一季度 城投债 市场表现进行梳 理，并 结合 政策走势及到期 情况 ，对下 阶段城投债 风 险进行展 望。 一、 一季 度 运行情况 ： 整体回暖， 分化 延续 （一 ） 一级 市场： 发行回 升 ，发行成 本整体回落 2019 年一季度 ， 城投债发 行延续 去年 下半年 以来回 暖行情 ， 城投债券共计发行1001 只， 发行 规 模8081.28 亿元， 同比 回升40.92% ， 环比回升 6.57%。 从月度走势 看， 发行规模 呈现 先降后升，1 月 份发行规模达到3325.82 亿元， 同比大幅回升156.78%， 2 月份受春节因素影响， 发行规模 有所减少； 3 月份受 沪深交易所放松 城投企业 申报条件等利好政策影响 ，发行规模明显回升，创 2018 年 1 月以 来新高。 从净融资 额看 ， 月度走势与发行 规模 特点一致， 一季度 净融资额达到3040.67 亿元， 同比回 升51.37%， 环比略有回落 ， 其中1 月净融资额 最高， 规模达到1676.00 亿元，为 2018 年以来 月度最 高额。 1. 新发 城投债 以 超短融 与中期票 据为主 ， 借 新还旧比 例有所 上升 从发 行区域看， 一季度 江苏省发行只数与发行 规模 居全国首位 ， 发行规模 占比达到23.87%； 从发 行期 限看 ，1 年及以下期限占比 32.10% ，环比 增加 0.69 个百分点 ，1 到 5 年期限占比 57.70% ，环比 增加 2.38 个 百分点，5 年以上期限 占比 10.20% ，环比回落 3.07 个百分点 ；从债券 主体 信用等级 看 ， 以 AAA 级为主， 占比 39%， ，但同比 回落 5 个百分点 ，AA+级 占比 37%， 同比增加 3 个百分点， 环比增 图 1： 一季度城投债发行规模 先降后升 图 2：净融资额 持续为正，1 月规模最大 数据来源 ：choice ，中 诚信国际 整理 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 0 100 200 300 400 500 0.00 1,000.00 2,000.00 3,000.00 4,000.00 2018 年1 月 2018 年2 月 2018 年3 月 2018 年4 月 2018 年5 月 2018 年6 月 2018 年7 月 2018 年8 月 2018 年9 月 2018 年10 月 2018 年11 月 2018 年12 月 2019 年1 月 2019 年2 月 2019 年3 月 发行额（亿元） 发行只数（右轴） -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 -1,000 -500 0 500 1,000 1,500 2,000 2018 年1 月 2018 年2 月 2018 年3 月 2018 年4 月 2018 年5 月 2018 年6 月 2018 年7 月 2018 年8 月 2018 年9 月 2018 年10 月 2018 年11 月 2018 年12 月 2019 年1 月 2019 年2 月 2019 年3 月 月度净融资额( 亿元) （ 左轴 ） 季度净融资额( 亿元) （ 右轴 ） 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 3 加6 个百分点； 从 债 券种类看 ， 超短融 占比 最 高， 达到26.40%， 环比增加1.78 个百分点 ， 公司债发 行政策虽然有所 放松 ， 但是新发行公司债占比 未见明显回升 。 从债券募集 资金用途看 ， 在披 露资金用 途的债券中，66.41%的债券募集资金用途为偿还前期 借款， 按照季度同 比、 环比分别回升1.64 、2.94 个百分比， 但是较 去年 全年回落3.5 个百分点 。 2. 发行 成本整体回落 ，结构性 分 化加剧 从发 行成本 整体走 势看 ， 受益于一季度较为宽 松的 货币政策 ， 城投债发行利率 整体回落，但 受 3 月货币政策边际收紧影响， 城投债 发行利率 小幅 回升； 从信 用等级看 ， 各信用等级发行成本明 显分化， AAA、AA+及AA 级发行成本 较2018 年回落 ， 其中AAA 及AA+级回落幅度较大 ， 加权平均发行 利率回落 超过80bp，AA-级城投债发行成本 较2018 年 持 续抬升 ， 一季度加权平均发行利率达到7.66%； 从债 券 种类 看 ， 各券种 发行成本均 回落， 其中短融、 超短融回落幅度最大， 降幅超过100bp ， 企业 债发行成 本下降最少 ， 是发行成本最高的券种，一季度 加权平均发行利率为 6.45%；从 城投 企业行政层 级看 ， 图 3: 一季度 AA+级城投债发行占比明显提升 图 4 ：新发城投债以超短融 、 中期票据为主 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 图 5:超六成新发城投债为借新还旧 图 6 ： 新发城投债期限以 1-5 年期 为主 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 0% 10% 20% 30% 40% 50% AAA （% ） AA+ （% ） AA（% ） AA- （% ） 2018 年4 季度 2019 年1 季度 一般中期 票据, 24.79% 超短期融 资债券, 26.40% 定向工具, 19.28% 一般企业 债, 8.97% 一般短期 融资券, 5.58% 私募债, 10.06% 一般公司 债, 4.92% 偿还前期 贷款, 66.41% 补充营运 或新建项 目, 33.59% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 1 年及以下（% ） 1 到5 年（% ） 5 年以上（% ） 2018 年4 季度 2019 年1 季度 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 4 各行政层级 城投企业 发行成本均回落， 省级城投企业发行成本下降 最为 明显， 一季度 加权平均发行利 率仅为4.32% ，较2018 年下 降83bp 。 从发 行区域 看 ， 一季度 贵州、 辽宁、 吉林、 湖南、 重庆、 云南城投债发行成本居前， 但从一季度 较2018 年末发行成本走势看 ， 除贵州 、 吉林发行 成本有所上升外 （贵州上升1.6bp,吉林上升42.3bp）， 其余省份发行成本均呈现回落，其中黑龙江发行成本回落幅度最高，较 2018 年末下降303bp 。 图 7:一季度发行成本整体回落，3 月小幅抬升 图 8 ：中高等级债券发行成本回落幅度较大 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 图 9 ：各券种发行成本整体回落 图 10：省级城投发行成本回落幅度最大 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 图 11 ：城投债发行成本 整体回落， 区域分化较为明显 4.2 4.4 4.6 4.8 5 5.2 5.4 5.6 -100.00 -50.00 0.00 50.00 0.00 5.00 10.00 AAA AA+ AA AA- 2017 年 2018 年 2019 年1 季度 2019Q1 较2018 年变化（BP ） （右 轴） -150.00 -100.00 -50.00 0.00 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 2017 年 2018 年 2019 年1 季度 2019Q1 较2018年变化（BP ） （右 轴） -100.00 -80.00 -60.00 -40.00 -20.00 0.00 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 2017 年 2018 年 2019 年1 季度 2019Q1 较2018 年变化（BP ） （右 轴） 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 5 （二 ） 二级 市场 ：交易 活 跃，信用利 差 延续收窄 1. 现券 交易规模整体 回升 ，不同 期限收益率 走势分化 受益 于较为宽松的 资金面及市 场情绪回暖 ， 一季度 城投债二级市 场活跃度 大 幅回升 。 一季度 城投 债现券交易规模 达到 19151.78 亿元 ，同比增 长 30.99%，环比增长 8.23%，占信用债 二级市 场交易比 例约37.85%， 占比较为稳 定。 从 级别 分 布来看 ， 交易以中高 级别为主，AAA 级、AA+ 级占比 1 分别 达到 43.82%、31.41% 。 从月度 现券交易走势 看， 交 易规模呈现 先降后升， 其中2 月受春节因素影响， 交易 时间较短， 交易规模有所回落 ；从到期 收益率走势 看 ，一季度 较 2018 年末呈现整体 回落态 势 ，但各 期限走势现分化，短期类债券收益率明显回落，中长期类呈现波动上行态势 。 1按照 有级 别的 总量 统计 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 图 12：城投债交易规模 先降后升 图 13 ：城投债 到期收益率 短 降长升 数据来源 ：choice ，中 诚信国际 整理 数据来源 ：choice ，中 诚信国际 整理 -350.00 -300.00 -250.00 -200.00 -150.00 -100.00 -50.00 0.00 50.00 100.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 贵州省 辽宁省 吉林省 湖南省 重庆 云南省 安徽省 湖北省 河南省 新疆维吾尔自治区 江苏省 山东省 广西壮族自治区 浙江省 四川省 河北省 甘肃省 江西省 青海省 西藏自治区 内蒙古自治区 天津 福建省 山西省 陕西省 黑龙江省 北京 上海 宁夏回族自治区 广东省 2017 年 2018 年 2019 年1 季度 2019Q1 较2018年变化（BP ） 3500 4500 5500 6500 7500 8500 城投债交易规模（ 亿元 ） 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 0.02 0.08 0.25 0.50 0.75 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 15.00 20.00 30.00 中债城投债到期收 益率 曲线2019-3-29 中债城投债到期收 益率 曲线2019-2-28 中债城投债到期收 益率 曲线2019-1-31 中债城投债到期收 益率 曲线2018-12-29 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 6 2. 信用 利差延续收窄 态势， 区域 分化明显 从整 体看， 各期限城 投债信用利差延续 2018 年下半年以来收窄态势 ，3 月份 有所上扬； 从级 别 分布 看， 各等级信用利差 分化明显， 除AA-级外 ， 其余等级均 收窄； 从区域 看， 贵州、 黑龙江 、 辽宁、 海南城投债信用利差居前 ， 其中贵州 、 黑龙江 、 海南信用利差明显走阔 ， 分别较2018 年上升 152bp、 70bp、186bp 。 图 14：各期限城投债信用利差整体延续前期收窄 态势 图 15 ：各等级信用利差 分化明显 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 图 16：各等级 城投债信用 利差 一季度平稳收窄，3 月份有所走阔 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 图 17 ： 贵州、黑龙江、海南等 地 信用利差明显走 阔 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 80 100 120 140 160 180 200 220 2018/1/5 2018/2/5 2018/3/5 2018/4/5 2018/5/5 2018/6/5 2018/7/5 2018/8/5 2018/9/5 2018/10/5 2018/11/5 2018/12/5 2019/1/5 2019/2/5 2019/3/5 3Y 5Y 7Y -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 300.00 350.00 400.00 AAA AA+ AA AA- 加权平均信用利差 （BP ） 2019Q1 较2018 年变化（BP ） （右 轴） 90.00 140.00 190.00 240.00 290.00 AAA AA+ AA -100 -50 0 50 100 150 200 50 100 150 200 250 300 350 贵州省 黑龙江省 辽宁省 海南省 湖南省 吉林省 重庆 云南省 四川省 内蒙古 新疆 江苏省 广西 河北省 天津 河南省 安徽省 湖北省 山东省 江西省 山西省 浙江省 陕西省 西藏 青海省 甘肃省 宁夏 福建省 广东省 北京 上海 加权平均信用利差 （BP ） 利差变化幅度（BP ） 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 7 城投 债较产业债利 差 2 走势分化 明显， 其中AAA 级城投债较产业债利差 在各等级中最低 ， 利差为- 16bp，AA- 级利差最高 ， 达到1053bp，较 2018 年底大幅增加471bp；AA+ 级及AA 级利差分别 为205bp 与72bp； 从 地区分 布 看 ， 西藏、 海南 、 广西、 贵州、 海南城投债 较产业债利差 居前，但 其中海南利差 虽然较高， 但较2018 年底 明显收窄， 下降幅度超过200bp ； 从月 度走势看 ， 除AA-级城投债较 产业债 利差明显走 阔 ， 其余 城投债 较产业债利差走势 较为平稳， 但是不同等级之间差距 更加凸显 ，AAA 级利 差持续为负 。 2本报 告城 投债 与产 业债 利差 样本 选取 2018 年 末中 期票 据中 城 投债 与非 城投 债进 行比 较， 城投 债较 产业 债利 差为 产业 债中 债 估值 收 益率 减去 城投 债中 债估 值收 益率 图 18: 各信用等级城投债较产业债利差分化明显 图 19：西藏、海南 城投债较产业债 利差居前 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 图 20 ：一季度城投债较产业债利差 走势分化，AA-级明显走阔 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 -200.00 0.00 200.00 400.00 600.00 800.00 1000.00 1200.00 AAA AA+ AA AA- 城投债与产业债利 差（BP ） 较2018 年底利差变化（BP ） -300.00 -250.00 -200.00 -150.00 -100.00 -50.00 0.00 50.00 100.00 150.00 -100.00 -50.00 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 西藏 贵州省 广东省 浙江省 吉林省 天津 上海 安徽省 北京 山西省 陕西省 城投债与产业债利 差（BP ） 利差变化（BP ） -500.00 0.00 500.00 1000.00 1500.00 AAA AA+ AA AA- 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 8 二、 信用 风险 ：城投 非 标债务风险 持续暴露 ， 城投企业 无评级下调 （一 ） 信用 事件 ：4 家城投企 业涉及非标 债务违约，较 2018 年四 季度有所回 落 2019 年一季度城投债券市场未发生违约， 但非标债务信用事件持续暴露， 共计发生4 起， 较2018 年四季度有所回落 。4 起非标债务违约事件中，3 起为信托计划，1 起为私募基金， 所涉 总金 额约3.8 亿元。从主 体区域分布及 行政层级看 ，4 起事 件中违约主体均为财力较弱区域的区县级平台 ， 其中 2 起位于贵州， 其余分别位于四川与内蒙古 ； 从所涉 项目类型看 ， 三个信托计划投向分别为 蓬 溪县金桥 新区产业园标准厂房项目建设 、 多伦县诺尔镇小街小巷整治工程项目建设 、 凯里市棚户区改造工程安 置房项目建设 ， 私募基金未披露投向。 从 债务违约 原因看 ， 虽然城投企业再融 资 环境有所改 善， 但 是 对于财力较弱区域城投， 部分公益性项目对 政府回款 或补贴 依赖较大， 在回款或补贴到位不及时 且债 务集中偿付时期 ， 相关非标债务发生违约 。 表 1：2019 年一季度 城投企业信用风险事件汇总 城投企业名称 涉及产品名称 涉及金额 风险事件爆发原因 风险事件处理进程 赤 水市国 有资产 投资发 展 有限公 司 （贵 州） 应 收账款 5205.33 万 元 1 月 29 日，赤 水国投 方面表 示，1 月 21 日，赤 水国投 已将第 一期资 金 存入银 行账户 ，并申 请兑付 给私 募 基金管 理人， 但由于 银行年 底承 接 业务量 大，大 额资金 跨行转 账程 序 复杂， 致使赤 水国投 在 1 月23 日 未能按 时转账 。 2019/01/28 已 还款 蓬 溪县金 福实业 有限责 任 公司 （ 四川） 中 江信托 金马 547 号蓬溪 县金福 实 业应收 账款投 资 集 合资金 信托计 划 （ 第一期 ） 4080 万元 其 因基础 设施项 目建设 资金周 转困 难 ，大部 分应收 账款不 能及时 收 回 ，已出 现流动 资金严 重短缺 ，无 法 及时组 织资金 偿还本 信托计 划融 资 融 资人申 请将信 托计划 中每期 资金的 还款时 间 分别展 期 12 个月 多 伦春晖 城市投 资有限 责 任公司 （内蒙 古） 中 江信托 金马 508 号春晖 投资营 收 账款投 资集合 资 金 信托计 划 4081 万元 受 经济下 行压力 和化债 等因素 影 响 ，我县 地方财 政资金 紧张， 按照 支 付多伦 县诺尔 镇小街 小巷整 治工 程 项目的 应付账 款有一 定困难 融 资人申 请对 8000 万元到 期信托 产品予 以 展期1 年 贵 州凯里 开元城 市投资 开 发有限 责任公 司 （贵 州） 中 泰贵 州凯里 项 目 贷款集 合资金 信 托 计划 2.46 亿元 黔 东南州 经济增 速放缓 ，凯里 经济 开 发区公 共财政 预算收 入降幅 较 大 ，公司 未来投 资规模 大，对 外融 资 压力较 大， 公司 利润总 额对政 府 补贴依 赖较大 ，盈利 能力较 弱 该 款产品 投资者 提供的 公告， 中泰信 托已派 驻 现场催 收小组 在当地 跟进还 款资金 的落 实 。后续 还款资 金将通 过黔东 南州政 府、凯 里 市政府 、融资 方凯里 开元城 投、担 保方凯 宏 资产等 多渠道 协调筹 措陆续 到账， 受托人 将 持续跟 进还款 进展， 以确保 信托资 金的顺 利 兑付， 并及时 向投资 者披露 最新进 展。公 告 的落款 为 3 月11 日。 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 9 （二 ） 评级 调整情况 ：一 季度城投企业 评级未出 现下调， 上调 主因政府 支持力度加 强 从主 体评级 调整 情 况看 ， 一季度 城投企业 评级 未出现下调 ， 上调评级的 城投企业主体共计7 家， 一季度评级 上调 主要因为城投企业 获得当地政府 支持加强 ， 地位提升； 从债 项评级调整 情况看 ， 一季 度 20 只城投债评级上调， 全部与主体评级 上 调保持一致 ， 其中邵东新区开发建设投资有限责任公司 主体级别由AA-上调至AA， 债项增信举措中土 地使用权抵押担保 仍能较为 有效提升债券信用水平， 债 项信用等级由AA 上调至AA+。 表 2 ： 一季度 城投企业评级 上调一览 调整方 向 企业名称 区域 级别调整 情况 调整原因 评级上调 晋城市国 有 资本投资 运 营有限公 司 山西省 AAAA+ （1 ）公司职 能定位 和地位 进一步 提升， 是晋城 市重点 组建的 国有资 本 投资运营 主 体，并代 表政府 在晋城 市重大 民生工 程中承 担出资 人职责 （2 ）股东 支 持力度很 大，竞争 及抗风 险能力 大幅提 升，公 司在国 有资产 吸收合 并、股 权划 转等方面 得 到晋城市 人民政 府大力 支持（3 ） 未来资 本和运 营实力 有望进 一步增 强 ，晋城市 政 府计划逐 步将其 持有的 全部经 营性资 产和企 业国有 股权华 如公司 广西北部 湾 投资集团 有 限公司 广西壮族 自治区 AA+ AAA （1 ）公司控 股合并 原广西 壮族自 治区人 民政府 国有资 产监督 管理委 员 会全资子 公 司广西新 发展交 通集团 有限公 司。重 组后， 北部湾 集团 地 位显著 提升 ，在广西 果 子企业中 的定位 更加明 确（2 ）业 务板块 更加多 元化， 构建集 公路设 计 、建设、 运 营等业务 板块为 一体的 完整产 业链（3 ） 公司财 务杠杆 有所下 降，盈 利 能力显著 提 升 福建建工 集 团有限责 任 公司 福建省 AAAA+ 福建省国 资委监 管的重 要省属 企业之 一，近 年来受 到福建 省政府 各方 面的大力 支 持并享受 到“福 建自贸 区”、 “夏福 泉国家 自主创 新示范 区”建 设的 持续推进 利 好，2018 年公司建筑 主页发 展态势 良好， 实现了 产业链 纵向延 伸，成 为省内少 数 具备建筑 预制件 自主生 产能力 的施工 企业之 一 广西北部 湾 国际港务 集 团有限公 司 广西壮族 自治区 AA+ AAA （1 ）合并西 江集团 ，战略 地位得 到显著 提升（2 ） 资产和 也无规 模显 著扩大， 综 合实力得 到提升 邵东新区 开 发建设投 资 有限责任 公 司 湖南省 AA- AA （1 ）外部环 境较好 ，为公 司发展 提供了 良好基 础（2 ）公 司项目 建设 业务持续 性 良好（3 ）公 司获得 外部大 楼里支 持，公 司是邵 东县重 要的寄 出设施 建 设和投融 资 主体，并 在资产 注入、 政府补 助和免 征税费 方面给 与支持 （4 ）土地 使 用权抵押 担 保仍能有 效提升 本期债 券信用 水平 东莞市交 通 投资集团 有 限公司 广东省 AA+ AAA （1 ）东莞使 国有企 业重组 整合完 成后， 公司的 区域垄 断地位 更加明 显 ，成为东 莞 市交通相 关业务 的唯一 运营主 体，资 产大幅 增加， 成为东 莞市市 属最 大规模国 企 （2 ）重组整 合划入 的东莞 轨道公 司负责 建设的 轨道 1 号线 和2 号线 资 本金由东 莞 市财政承 担，政 府对其 支持力 度较大 （3 ）公司 业务更 加多元 化 南通高新 技 术产业开 发 区总公司 江苏省 AAAA+ 南通高新 技术产 业开发 区经济 实力持 续增强 ，南通 高新区 管委会 在资 金注入、 股 权划转等 方面的 有力支 持，重 组的可 开发土 地为公 司发展 提供充 足的 空间 数据来源 ： 中诚 信国际 城投行 业数据 库 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 10 （三 ） 提前 兑付情况 ：提 前兑付规模 环比小幅回 升 ，AA 级主体 占七成 伴随 地方债务置换 收官 ， 一季度 城投债提前 兑付 规 模延续 2018 年四季 度低位 态势， 但较四季度 小幅 回升。 根据 城投提前兑付公告统计 ， 一季度 城投债券提前兑付共计340 只， 金额约847.49 亿元。 从区 域分布看 ， 江苏 、 湖南、 浙江 提前兑付 规 模居前 ， 其中江 苏提前兑付规模居首， 提前兑 付总额达 到 147.70 亿元； 从城投 主体资质看 ，AA 级主 体占比 进一步提高 ，占比 达到 70%，环比增长 2 个百分 点，AA+级占比 回落， 环比 下降4 个百分点 。 三、 到期 情况 ：4-12 月月均到期规 模超千亿 ，债 务滚动 压力较大 （一 ） 9 月份 到期 及回售压力 突出 ，到期 债券主体以中高 等级为主 城投债市场在平稳度过 3 月份 到期高峰后，后续 到期及回售压力整体仍较大 ，4-12 月 面临 到期 及回 售 3 的城投债券 金额共 计 17182.28 亿元， 其中 到期 12376.94 亿元 ， 回售 4805.34 亿元，9 月份 到期及回售压力尤为突出， 规模达到2326.05 亿元。 从主体信 用等级看 ， 面临到期 的债券主体 以AA+级 以上为主， 到期规模6608.24 亿元， 占比达到 38%。 从债 券发行方式 看， 以公募类债券为主， 占比达 到76.24%， 其余均为 私募类 债券。 从债券 类型看， 短融 （含超短融） 到期及回售规模居首， 达到5551.40 亿元， 占比为27.63%， 公司债、 PPN 、 中期票据与企业债占比分别为4.73%、 18.10%、 15.95%与10.03%。 3到期 债券 统计 均以 2018 年 12 月 31 日存 续期 城投 债券 为准 ， 总量 已经 排除 重复 项目 。 图 21:一季度 城投债提前兑付 规模及只数 环比回升 图 22 ： 提前兑付城投债中 AA 级主体为主 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 图 23:9 月份城投债到期 及回售 压力较大 图 24：到期及 回售城投债 以 AAA 级为主 250 300 350 400 450 500 500.00 700.00 900.00 1,100.00 1,300.00 1,500.00 1,700.00 1,900.00 提前兑付量(亿元) 提前兑付只数（右 轴） AAA 6% AA+ 18% AA 70% AA- 6% 中诚信国际地 方政府债 与城投行 业 11 （二 ） 江苏 到期规模居首 ，含特殊条 款债 券占比 提升 从区 域分布情况看 ，2019 年4-12 月江苏省 城 投债 到期及回售规模居首， 达到3711.33 亿元 ， 其 次为浙江 （1119.80 亿元） 、 北京 （1062.75 亿 元） 、 天津 （869.65 亿元） ， 其余省份 均低于800 亿元 ； 而债务率较高的省份如 黑龙江、辽宁、内蒙古 等地的到期及回售规模相对较低，均在 200 亿 元以 下； 从新老城投情况看 ， 到 期 及 回 售 城 投 债 券 中 ，2014 年 末 以 前 发 行 的 老 城 投 到 期 及 回 售 规 模 共 计 4498.95 亿元，占比26.18%，较去年底回落1.07 个百分点 。 从债 券特殊条款设 置看 ， 为了 有效隔离城投非 标债务违约拖累城投主体 ， 内含特殊条款 债券 占比 达到 50.73% ，较去年底 提升 2.4 个百分点 ； 其中涉及 “调 整票面利率” 的占含特殊条款 债 券的比例 为 56.86%， 较去年底回落 1.56 个百分点； 涉及 “交叉 违约 ” ，占比为 21.28%，较去年底回升 8.7 个 百分点；涉及 “事 先约束” 与“ 控制权或控 制人变 更” 条款的 占比分别为 21%与 1.82%，较 去年底 略 有回升。 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 图 25：一季度后 ，债务率较高地区 后续 到期 及回售压力较小， 江苏省到期 及回售 规模居首 数据来源 ： choice ， 中诚信 国际整理 0.00 500.00 1000.00 1500.00 2000.00 2500.00 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 到期规模（亿元） 回售规模100% （亿元 ） AAA 38% AA+ 35% AA 26% AA- 1% 到期及回售规模（亿元） 0 50 100 150 200 250 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 江苏 天津 北京 广东 浙江 陕西 云南 重庆 山东 四川 福建 湖北 江西 河南 广西 安徽 湖南 上海 吉林 甘肃 内蒙古 山西 辽宁 贵州 新疆 河北 青海 黑龙江 宁夏 海南 回售规模（亿元） 到期规模（亿元） 2017 年地方政府债务率 （% ） 100% 警戒线
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